El Impuesto de Transacciones Financieras (ITF), también conocido como Tasa Tobin, lleva poco más de dos años en vigor, plazo suficiente como para poder realizar una valoración sobre el impacto en los valores afectados. La CNMV ha publicado un estudio al respecto que desvela conclusiones relevantes. El organismo reconoce que la introducción de un ITF, sin ser desconocido para el inversor, ya que Francia e Italia son pioneros en este impuesto, “genera costes y beneficios para la sociedad en su conjunto, cuya valoración compete al ámbito de la política económica”.
Pero, en lo que al mercado respecta, la CNMV observa que los efectos negativos del impuesto sobre la contratación de acciones españolas en los mercados secundarios han sido limitados en términos absolutos y “con un alcance temporal relativamente corto”.
Asimismo, el estudio desvela que el impuesto provocó dos efectos contrapuestos: por un lado, la negociación de las acciones españolas gravadas disminuyó tras la introducción del impuesto pero, al mismo tiempo, por otro lado, los mercados organizados recuperaron una pequeña parte de la negociación de esas acciones que se realizaba en mercados over the counter (OTC). Es decir, se desplazó parte de la negociación OTC a mercados secundarios MiFID.
La volatilidad, si bien aumentó en el corto plazo, tendió a disminuir en el largo. Este parámetro se midió a través del estudio de las horquillas bid-ask y de la ratio Amihud. En el caso de las compañías de mayor capitalización, esta la ratio habría aumentado de forma leve en términos absolutos, mientras que “parece que no se vieron afectadas las horquillas bid-ask de las empresas de mayor capitalización”.
Sí parece que hubo un mayor efecto entre las compañías con una capitalización cercana a los 1.000 millones de euros (límite de aplicación del impuesto), ya que el estudio observa que las horquillas bid-ask y la ratio de Amihud “podrían haber aumentado en el corto plazo (ventana de 40 sesiones), sin que se observen efectos en el medio y el largo plazo”.
Otro efecto colateral del impuesto viene derivado de su diseño, de tal manera que podría haber reducido los incentivos de algunos inversores a mantener sus inversiones a largo plazo, “ya que la base imponible se calcula a partir de las adquisiciones netas de acciones realizadas en el día”.
El sector inmobiliario ha demostrado una gran fortaleza en momentos de incertidumbre económica. Si echamos la vista atrás, podemos ver cómo la actividad residencial ha registrado cifras récord en 2021, mientras que en 2022 ha continuado siendo muy pujante. La compraventa ha tenido un componente inversor muy importante y, en 2023, seguirá cobrando relevancia, dado que el encarecimiento de las hipotecas contendrá más la apuesta por la primera vivienda.
En este contexto, la financiación participativa se ha convertido en una alternativa cada vez más popular para los inversores interesados en el sector inmobiliario. Una de las principales ventajas de esta forma de inversión es que permite a los inversores participar en proyectos inmobiliarios que de otra manera serían inaccesibles debido a la gran cantidad de capital requerido para invertir en ellos. Además, la financiación participativa en el mercado inmobiliario ofrece una mayor diversificación de la cartera de inversiones, lo que reduce el riesgo para el inversor.
Otra ventaja importante es que propone un mayor grado de transparencia a los inversores, ya que tienen acceso a información detallada sobre los proyectos inmobiliarios en los que están invirtiendo, lo que les permite tomar decisiones informadas.
De entre todas las alternativas que ofrece la financiación participativa en el real estate español, el crowdlending inmobiliario se ha convertido en una de las opciones de inversión indirecta más atractivas, ya que ha permitido al pequeño inversor tomar parte de un negocio que hasta ahora estaba reservado a grandes fortunas e inversores profesionales.
Las plataformas de financiación participativa han dotado a este tipo concreto de inversor de la oportunidad para invertir en el sector inmobiliario sin los trámites burocráticos y la lentitud operativa de la inversión tradicional en inmuebles. Su evolución estos últimos años dentro del mercado español demuestra que se trata de un segmento con un fantástico potencial y las plataformas que más recaudaron fueron las especializadas en activos inmobiliarios.
Otra de las ventajas del crowdlending es su potencial para convertirse en una herramienta estratégica para fomentar la construcción de nuevas viviendas, lo que contribuiría a equilibrar la oferta y la demanda. En ciertas zonas, los inmuebles de obra nueva se venden rápidamente, lo que deja a muchos compradores sin la opción de adquirir una propiedad en la ubicación que desean debido a la falta de inventario. Los altos costos de los materiales han generado presión en la industria de la construcción, como se evidencia en las cifras de permisos de construcción en España, donde sólo se autorizaron 2,2 viviendas por cada 1.000 habitantes. A pesar de que la inflación ha disminuido y se espera un escenario más alentador para el 2023, aún es posible que no se alcance la meta de construir 150.000 viviendas al año.
Del mismo modo, este método de financiación se convierte en una gran oportunidad de inversión en préstamos para la compra de suelo finalista o para cubrir distintas fases del desarrollo de proyectos inmobiliarios. Con plataformas y proyectos que superan el 8% de rentabilidad anual, que es la tasa interna de retorno (TIR) que ofrecieron algunas plataformas a sus inversores en 2022, podemos acercarnos a la ansiada libertad financiera.
En definitiva, el crowdlending inmobiliario es una gran oportunidad de inversión para el pequeño inversor que quiere invertir en el sector inmobiliario sin tener que hacer frente a la barrera de entrada que supone la compra de una propiedad. Además, la inversión en préstamos inmobiliarios permite al inversor aprovechar el gran potencial que ofrece el sector inmobiliario en un momento de incertidumbre económica.
Foto cedidaMauro Ratto, director de inversiones de Plenisfer Investments, parte del ecosistema de Generali Investments.
El nuevo entorno de mercado, marcado por unos tipos y una inflación alta, la volatilidad y los riesgos geopolíticos, no solo tiene impacto en las carteras de los inversores, también para el negocio de las gestoras. En opinión de Mauro Ratto, gestor de fondos y director de inversiones de Plenisfer Investments, parte del ecosistema de Generali Investments, el impacto es claro y ante él, las gestoras tienen que evaluar parte de su modelo de negocio.
¿Cómo está afectando el entorno actual al negocio de las gestoras?
Las empresas de gestión de activos han pasado por un entorno en el que primero hubo desinflación, después deflación, los bancos centrales intensificaron la expansión cuantitativa… un entorno que permitió al sector de la gestión de activos desarrollar una especie de modelo basado en índices de referencia. Lo que está ocurriendo hoy pone en entredicho ese modelo. Si pensamos en lo que ocurrió el año pasado con los mandatos del tipo 60/40, es representativo. La ruptura de la correlación entre la renta variable y la renta fija cogió claramente por sorpresa a la industria de la gestión de activos. No digo que todo el modelo se vea claramente afectado, pero el sector tiene que gestionar una serie de consecuencias; por ejemplo, si la inflación va a seguir siendo alta, hay que mantener a los clientes satisfechos. La era de los productos basados en índices de referencia ha terminado. En cierto modo, toda gestión de activos tiene que adaptarse al nuevo entorno. Con el desarrollo de Plenisfer Investments, queríamos responder a una necesidad creciente de productos de otro tipo.
¿A qué nuevos retos se enfrenta la industria de cara a 2023?
Hay una serie de tendencias a corto y medio plazo. La inflación podría ser más alta durante más tiempo y esto podría causar una serie de problemas al sector y a los rendimientos, por ejemplo. Estamos volviendo a un ciclo de endeudamiento. Hasta ayer podíamos gastar dinero e incluso dinero público durante la crisis de la covid. A partir de ahora, se seguirá gastando dinero público, pero de otra manera y se tendrá mucho más cuidado con el déficit presupuestario. Todas nuestras economías están endeudadas, y el nivel actual de deuda no es sostenible. Por otro lado, otra tendencia interesante es la recuperación china. Podría permitirnos jugar de forma más contracíclica en nuestro ejercicio de asignación de activos.
¿Qué más tendencias identifica?
También hay que pensar en las tendencias que están en marcha y que perdurarán en un futuro previsible (de 5 a 10 años). La transformación energética es una de ellas. Hay una serie de tendencias a corto plazo que consideramos sumamente interesantes, pero hay muchas otras, aún más relevantes, megatendencias en marcha. Por ejemplo, desde un punto de vista geopolítico, una especie de mundo multipolar frente a un entorno anterior en el que todo iba bien y existía el beneficio de la globalización. La globalización beneficiaba a todo el mundo. Ahora vemos una especie de militarización de la economía comercial que es muy visible con las sanciones y una creciente relevancia del poder público. Si pensamos en lo que impulsará la inversión, pienso en una economía más verde y en la transición energética: esto puede gestionarse mejor con la ayuda de un promotor público y no sólo desde el ámbito privado.
Un tema muy relevante para el sector de la gestión de activos a la hora de evaluar el futuro de los beneficios es la reanudación de la fuerza laboral. Combatir la desigualdad ha sido una bonita declaración, pero nunca se abordó en el pasado debido al beneficio de la globalización, que nos permitió recibir productos a costes más bajos a lo largo del tiempo, y la inflación se mantuvo bajo control. Si ahora la inflación se mantiene más alta durante más tiempo, esto privará a los consumidores en términos de poder adquisitivo. Por lo tanto, al final esto provocará huelgas y renegociación.
En este sentido, ¿cómo está afectando a vuestra oferta de productos y enfoque de inversión?
Nuestro enfoque es un enfoque global de rentabilidad total multiactivos, orientado a objetivos, que persigue la obtención de una rentabilidad real estable a medio plazo. Hemos desarrollado este enfoque por diseño, hemos creado nuestro equipo de inversión en torno a él. En cuanto a los tiempos difíciles que vamos a afrontar, nuestros productos cumplen la mayoría de los requisitos necesarios para obtener buenos resultados. La forma de hacerlo es pensar en el mundo en términos de un amplio ámbito de oportunidades, que van desde lo macro a lo ascendente, siendo capaces de analizar las oportunidades macro y descendentes y profundizar en empresas individuales que puedan permitir jugar ese tema. En términos corporativos, hay que repasar la estructura de capital: a veces es bueno comprar renta variable, otras es mejor comprar renta fija…
En su opinión, ¿cuáles serán las estrategias que tienen más sentido en el entorno actual para un inversor conservador, medio y más arriesgado?
En pocas palabras, una estrategia de rentabilidad total multiactivo sin restricciones está posicionada, al menos en principio, para lograr rentabilidades interesantes. Incluso se puede lograr este objetivo en una sola clase de activos, como la renta fija, pero el proceso de inversión debe ser ilimitado. Si se quiere lograr una rentabilidad decente de forma conservadora, hoy se tiene la oportunidad, más por el lado de los tipos que por el de los diferenciales, porque éstos se han estrechado mucho. Si se juega con el extremo corto de la curva en términos de duración y se añaden los interesantes diferenciales disponibles entre el grado de inversión y el alto rendimiento -la llamada zona de cruce- y se combinan diferentes geografías, se pueden lograr rentabilidades interesantes, incluso con una inflación que se espera que se sitúe en el 4% a finales de año.
Hemos visto cómo 2022 ha dejado en rojo la gran mayoría de los activos y cómo el final de año ha vuelto a abrir la puerta a las oportunidades de renta fija. Teniendo esto en cuenta, ¿qué necesidades y propiedades os están traslado los inversores, tanto institucionales como bancas privadas como minoristas?
La clave está en controlar la volatilidad con rendimiento. Teniendo en cuenta que la carga de la deuda es bastante grande, especialmente en lo que se refiere a la deuda pública, dudo que haya intención de subir los tipos significativamente por encima de la inflación, la represión financiera debería seguir siendo un tema. Será extremadamente difícil lograr una rentabilidad real positiva.
Según han trasladado la mayoría de las gestoras en sus outlook, están posicionando sus carteras con prudencia en renta fija y en la toma de riesgo, y apostando por la renta fija y los alternativos. ¿Cuáles son las claves del posicionamiento de las carteras para Plenisfer Investments para este año?
Somos auténticos estrategas mundiales de multiactivos. Creemos que en nuestra cartera hay espacio para la renta variable y la renta fija. Tenemos una exposición a China porque estamos apostando por su recuperación. Para nosotros es visible la ralentización de las economías estadounidense y europea en la segunda parte del año, mientras que la economía china debería repuntar en el segundo o tercer trimestre de 2023. Por tanto, hay espacio para la renta variable y la renta fija. Los diferenciales son demasiado estrechos tanto en el grado de inversión como en el alto rendimiento. En caso de que la inflación se descontrole, podríamos tener una segunda fase de subidas de tipos de interés, pero nuestra previsión es que nos estamos acercando al final de la primera fase de subidas del ciclo de tipos de interés. El extremo corto de la curva de rendimientos ofrece un valor significativo tanto en Europa como en Estados Unidos.
A nivel macro y de mercado, ¿cuál es vuestro escenario principal?
Nuestra visión macro es que no nos beneficiaremos del mismo tipo de crecimiento de los últimos 25 años, algo muy visible para China en términos de PIB real. Si pensamos en esto, el entorno macroeconómico se ha vuelto increíblemente difícil. No se puede seguir un enfoque de índices de referencia, hay que ser selectivo e identificar las opciones que ofrecen una mejor recompensa ajustada al riesgo. Pensemos también en las perturbaciones de los flujos de capital en el mercado: hay sectores enteros de referencia que se han visto afectados, por ejemplo, en Europa del Este a causa del conflicto en Ucrania. Este tipo de situaciones está favoreciendo las redirecciones de los flujos de capital en todo el mundo. Dos zonas que se están beneficiando: Oriente Medio y, en Asia, Singapur.
En su opinión, ¿qué activos pueden ser los grandes ganadores en ese escenario?
No vemos una única clase de activos como «ganadora», pero en el espacio de la renta variable hay que tener en cuenta la escasez de crecimiento, por ejemplo en las materias primas y especialmente las empleadas en la transición energética. Las empresas seleccionadas de materiales, energía, crecimiento o calidad a un precio razonable obtendrán mejores resultados. Si el mundo vuelve a una situación de tipos nominales más altos y los bancos pueden recuperar su papel de intermediarios y obtener un margen positivo de tipos de interés, este sector se beneficiará, así como otros en este escenario de escasez. En cuanto a las geografías, es difícil saber qué ocurrirá, pero en este entorno de inflación, Europa tiene posibilidades de obtener resultados relativamente buenos. En los mercados emergentes será un terreno de juego muy disperso, hay que ser selectivo: Asia es la zona con mayor crecimiento (India e Indonesia) y parcialmente Latinoamérica. En términos de mercados fronterizos se puede pensar en Vietnam, aunque sigue siendo una economía pequeña.
Por último, ¿cuál sería su principal mensaje para los inversores en un año tan complejo como el que nos espera?
Lo mejor es invitar a los inversores a que tengan paciencia y no teman perderse rendimientos fáciles. Piensen bien dónde está el valor y, cuando la oportunidad esté delante, desplieguen su dinero. Los diferenciales se estrecharon mucho, los bonos subieron mucho y algunos mercados de renta variable subieron bastante. Aún es prematuro anunciar el final de este mercado difícil, pero es bueno exponerse ahora y comprar aquello que pueda retener valor a medio-largo plazo, y he mencionado esas clases de activos, sectores e industrias.
La Asociación de la Industria de Fondos de Luxemburgo (ALFI, por sus siglas en inglés) ha anunciado el nombramiento de Britta Borneff como nueva directora de Eventos, Comunicaciones y Desarrollo Empresarial. Según destacan, Borneff cuenta con 27 años de experiencia en el sector de los fondos de inversión.
Con este nombramiento, el equipo directivo de ALFI queda compuesto por Camille Thommes, Directora General; Marc-André Bechet, Director General Adjunto; Emmanuel Gutton, Director de Asuntos Jurídicos y Fiscales; Miriam Henke, Secretaria General; y Britta Borneff, Directora de Eventos, Comunicaciones y Desarrollo Empresarial.
Borneff comenzó su carrera profesional en Luxemburgo en 1996 con Schroders, donde trabajó en funciones de marketing y relación con los clientes durante 11 años. De 2007 a 2021 fue Directora de Ventas y Marketing y miembro del Comité Ejecutivo de Waystone Management Company (Lux), una sociedad gestora de OICVM y GFIA luxemburguesa. Antes de incorporarse a ALFI, fue Directora General de Fuchs Asset Management desde octubre de 2021.
Borneff posee el Certificado INSEAD en Gobierno Corporativo y ha formado parte de consejos de administración de fondos UCITS. De lengua materna alemana, también habla con fluidez inglés, francés y neerlandés.
Value Partners Group Limited (Value Partners) ha anunciado el nombramiento de Sean Chang para el cargo de codirector de Inversiones de Renta Fija. Según explica la firma, será responsable de dirigir el equipo de renta fija para crear y gestionar soluciones de inversión de alta calidad para los clientes, junto con Gordon Ip. Ambos reportarán a Louis So, copresidente y codirector de Inversiones del Grupo.
Chang se incorpora a Value Partners procedente Ping An of China Asset Management (Hong Kong) Company Limited, donde ocupaba el cargo de director de Renta Fija de la empresa. Por su parte, Ip seguirá residiendo en Hong Kong, mientras que Chang lo hará en Singapur. «Estamos encantados de dar la bienvenida a Sean para reforzar nuestras capacidades de inversión en renta fija. Su profundo conocimiento y experiencia en los mercados asiáticos de renta fija serán fundamentales para ayudar a los socios de Value a construir una franquicia de renta fija aún más fuerte en colaboración con Gordon», ha señalado Louis So, copresidente y codirector de Inversiones de Value Partners Group.
Por su parte, June Wong, consejero delegado de Value Partners Group, ha declarado: «La renta fija es un pilar importante de nuestra estrategia de crecimiento. Estamos encantados de contar con Sean para ayudar a Value Partners a seguir desarrollando nuestras capacidades en esta clase de activos clave, con el fin de atender mejor las necesidades de inversión de nuestros clientes institucionales y de gestión de patrimonios».
Antes de incorporarse a Ping An of China Asset Management (Hong Kong) Company Limited, Chang trabajó seis años en Baring Asset Management (Asia) Limited como responsable de inversión en deuda asiática, especializándose en estrategias de investigación en China continental y decisiones de crédito en China. También ocupó diversos cargos de responsabilidad en Halbis Capital, Mirae Asset Global Investments, Hang Seng Investment Management, Invesco Asset Management Asia, HSBC Private Bank y HSBC Asset Management. Chang inició su carrera en 1994 y cuenta con 28 años de experiencia en el sector.
Foto cedidaGuillaume Cadiou nuevo director general y miembro del Consejo Ejecutivo del Grupo La Française
El Grupo La Française refuerza su estructura de gobierno con la contratación y nombramiento de Guillaume Cadiou como director general y miembro del Consejo Ejecutivo del Grupo La Française. Cadiou, que ya se ha incorporado a la compañía, asistirá a Patrick Rivière, presidente del Consejo de Administración, en la gestión del conjunto de las actividades del Grupo La Française y trabajará con Eric Charpentier, director general adjunto de CIC y director general de la Caisse Régionale de Crédit Mutuel Nord Europe, en la implantación de la línea de negocio de gestión de activos multi-boutique, dirigida a terceros, de Crédit Mutuel Alliance Fédérale.
Este nombramiento confirma las ambiciones de Crédit Mutuel Alliance Fédérale, anunciadas en septiembre de 2022, de acelerar la creación de una potente línea de negocio de gestión de activos, que junto con el Grupo La Française reuniría todas las estructuras de gestión del grupo Bancassurance bajo el ya mencionado modelo multi-boutique. Se convertirá así en un nombre conocido dentro de la gestión de activos, representando alrededor de 166.000 millones de euros en activos bajo gestión alrededor de Europa y Asia, y ofreciendo una amplia gama de competencias que incluyen activos cotizados, activos reales y gestión alternativa.
Patrick Rivière, presidente del Consejo de Administración del Grupo La Française, ha afirmado estar muy contento y orgulloso de dar la bienvenida a Guillaume al equipo directivo: «Aportará una perspectiva fresca y enriquecedora que nos permitirá beneficiarnos de su amplia experiencia en los sectores público, industrial y financiero. En mi opinión, Guillaume tiene todas las capacidades para apoyar este formidable y ambicioso proyecto en de futuro».
Guillaume Cadiou, por su parte, ha agradecido y asumido su nuevo cargo: «Estoy encantado de incorporarme a La Française y dispuesto a asumir este nuevo reto en el grupo Crédit Mutuel Alliance Fédérale, una sociedad de utilidad pública cuyos valores me son muy cercanos. Mi prioridad será ayudar a cultivar la organización más eficiente y asegurar el rápido ascenso de este nuevo líder de la gestión de activos de Francia, así como poner en valor la reconocida experiencia de las distintas sociedades gestoras del grupo».
Guillaume Cadiou tiene una amplia trayectoria profesional, puesto que fue delegado interministerial para la reestructuración empresarial ante los ministros de Economía y Empleo de octubre de 2020 a febrero de 2023. Tiene 46 años y es licenciado por la École Polytechnique (2000), la École Nationale des Ponts et Chaussées (2003) y el Collège des Ingénieurs (2003). Comenzó su carrera en el departamento presupuestario y luego pasó a la Caisse des Dépôts et Consignations. En 2009, fue nombrado director adjunto del gabinete de Patrick Devedjian, cartera dependiente del primer ministro y responsable de la aplicación del Plan de Recuperación. A continuación, Guillaume se incorporó al grupo Imerys en 2011, donde fue director de Estrategia y Desarrollo y pasó a ser director general de una filial operativa. En 2017, fue nombrado presidente del Consejo de Administración de la empresa de servicios financieros Kepler Cheuvreux. Y esto le ha llevado a que ahora apuesten por él para esta nueva etapa del Grupo La Française que, sin duda, será una etapa nueva para él también.
Diez años de tipos de interés reales y nominales abismalmente bajos, combinados con el «miedo a perderse algo», llevaron, en opinión de los expertos de Allianz Global Investors, a los inversores a elevar las valoraciones en los mercados públicos y a aceptar la prima de iliquidez ofrecida en algunos mercados privados. Además, 2022 fue un año crucial, en el que el aumento de los costes ha perjudicado a las empresas de todo el mundo y los intentos de los bancos centrales por controlar la inflación han hecho surgir el fantasma de una recesión mundial.
Según Emmanuel Deblanc, director mundial de Mercados Privados de Allianz GI, los mercados privados han tenido una década estelar de crecimiento. “La dislocación observada en los mercados públicos en 2022 y la demanda de capital en el sector energético debería dar a los inversores otra oportunidad para entrar en algunos mercados privados en condiciones atractivas. La experiencia y el conocimiento de estos mercados serán más importantes que nunca mientras la incertidumbre siga siendo elevada”, afirma.
En su opinión, el repentino aumento de los tipos y los diferenciales que provocó los rendimientos negativos en los mercados públicos observados en 2022 también ha reducido, y en algunos casos eliminado, la prima de los mercados privados, dado que éstos suelen ir por detrás de sus homólogos públicos. “El despliegue en los mercados privados se ha ralentizado y hemos llegado a una encrucijada: se necesita más tiempo para acordar el valor en este nuevo contexto. Sin embargo, los mercados privados se han convertido en un universo global, muy diversificado y heterogéneo en el que creemos algunos subsectores ofrecen a los inversores valor relativo y absoluto en un contexto macroeconómico complejo”, explica. En este sentido, Deblanc considera que las condiciones se están reajustando, pero a un ritmo incoherente.
Pese a este proceso, la gestora considera que los mercados privados presentan oportunidades interesantes. En concreto, consideran que los principales temas de inversión para 2023 en este clase de activos tienen que ver con el crédito privado, las coinversiones y secundarias dirigidas por GP, y las infraestructuras en todo su estructura de capital.
Las oportunidades
En deuda privada, Deblanc destaca tres áreas: préstamos europeos de mediana capitalización; financiación comercial y deuda de infraestructuras. “Vemos que los bancos buscan soluciones para reducir sus balances al tiempo que tratan de conservar los negocios generadores de comisiones vinculados al crédito bancario. Sin embargo, algunas entidades pueden tener dificultades para reducir simultáneamente sus balances y mantener al mismo tiempo estos negocios generadores de comisiones relacionados. 2023 podría ser otro año para los mercados de crédito europeos en el que los bancos se retiren aún más de la concesión de préstamos en el espacio sin grado de inversión, impulsados por el aumento del coste de capital de los propios bancos y las oportunidades para los bancos de ganar dinero más fácilmente en segmentos más seguros en un entorno de tipos más altos”, explica.
Además, destaca que en el segmento de deuda comercial, hasta la fecha, el rendimiento de estas estrategias ha sido sólido y estable en mercados volátiles. “Aunque la importancia de los gestores capaces de minimizar las pérdidas relacionadas con el fraude y evitar contrapartes de alto riesgo y manchadas se ha visto ilustrada por algunos escándalos de gran repercusión en el subsegmento de financiación de la cadena de suministro de la financiación del comercio”.
Sobre su segunda apuesta, las coinversiones y los fondos secundarios, liderados por GP, los expertos de Allianz consideran que que el mercado está en un momento difícil para la captación de fondos y los ajustes de cartera por parte de los inversores, en lugar de un colapso del mercado con dislocaciones masivas. “Por lo tanto, esperamos que los GP alarguen sus periodos de inversión a través de co-inversiones y, por lo tanto, se vuelvan más dependientes de socios grandes y de confianza para realizar transacciones, en lugar de confiar únicamente en la amplia distribución posible en mercados más blandos”, comenta Deblanc.
Por último, su visión sobre las oportunidades que hay en infraestructuras es clara: “Son muchos los factores que respaldan nuestra convicción de que este es un sector al que conviene exponerse más”. En primer lugar, señala las enormes necesidades de capital del sector energético, tanto para la transición energética como para la seguridad, que antes podían considerarse a lo largo de varias décadas, ahora se cuentan en años.
“Los activos de infraestructuras suelen tener características y protecciones contractuales que permiten sortear periodos de alta inflación. Próximamente podría haber más transacciones que ofrezcan cierta diversificación de un mundo corporativo que podría verse sometido a presiones como resultado de la inflación que comprime los márgenes y de un contexto de bajo crecimiento. Los inversores tienen muchas formas de entrar en esta clase de activos: renta variable, alto rendimiento o crédito con grado de inversión, por lo que pueden elegir su lugar en la estructura de capital, la región o la duración”, apunta.
En su opinión, el crédito para infraestructuras en Asia tiene potencial para seguir ofreciendo valor. “La región sigue creciendo y construyendo energías renovables; el mercado es complejo y, por tanto, propenso a soluciones crediticias a medida; la reorganización de las cadenas de suministro ha generado oportunidades en todo el Sudeste Asiático. El sector de las infraestructuras ha seguido ofreciendo oleadas de oportunidades, pero es la magnitud de esta última oleada lo que la hace única”, concluye Deblanc.
China ha rebotado en este comienzo de 2023, el Año del Conejo, y ha dispuesto todos los ingredientes para la recuperación. Después de que las autoridades de China pusieran fin a las restricciones del COVID, la población ha vuelto a desplazarse y socializar otra vez. Los primeros indicios los encontramos en el volumen de usuarios del metro en las grandes ciudades, que ha recuperado niveles normales, y las ventas de los restaurantes, que han dejado atrás sus mínimos de diciembre de 2022.
Las autoridades también han puesto en marcha medidas para estimular la economía en varias áreas, incluidas algunas que incomodaron sobremanera a los inversores el año pasado. Por ejemplo, en el mercado de los inmuebles residenciales de China, que tiene un impacto directo en torno al 20% en el PIB del país, las autoridades han recortado los tipos hipotecarios tras el acusado descenso de la compra de viviendas en 2022 y han permitido a las promotoras captar capital para abordar sus problemas de liquidez.
La mejora del sentimiento de los inversores se ha traducido en este comienzo de 2023 en ganancias bursátiles que han dado continuidad a un rally beta amplio y rápido que, a finales de enero de 2023, había propulsado el índice MSCI China un 50% por encima de los mínimos de octubre de 2022, cuando circulaba el temor de que el riesgo de acontecimientos extremos era inaceptablemente alto.
Tras franquear la mitad del primer trimestre de 2023, algunos inversores se preguntan si los mercados ya han descontado en su mayor parte las buenas noticias y el tirón alcista ha terminado. Vemos margen para que se produzca un segundo movimiento al alza sostenido a lo largo de 2023 que probablemente se materialice en un rally alfa que daría lugar a una mayor dispersión entre ganadores y perdedores, un equilibrio entre las acciones value y las de crecimiento y, posiblemente, una trayectoria relativamente no lineal.
Los precios de la bolsa china basados en el PER previsto a 12 meses muestran un descuento de alrededor del 35% frente al PER comparable del S&P 500 Composite. A pesar de lo rápido que ha entrado el dinero en el mercado, el sentimiento sigue siendo de recelo; así, las estimaciones relativas a las exposiciones de los fondos de gestión activa a China en diciembre de 2022 se situaron en el 8%, casi la mitad que su máximo del 15% en diciembre.
En este contexto caracterizado por una infravaloración relativa y un sentimiento negativo, recurrimos a nuestro análisis fundamental sobre el terreno. El 88% de los 25 integrantes del equipo de analistas de China espera que los sectores que cubren se encuentren en la fase inicial o media de expansión dentro de doce meses, frente al 35% de los analistas que cubren Norteamérica o el 37% que cubre Europa. La mayor parte de nuestros analistas de China espera que los ingresos crezcan durante los próximos doce meses y China es el único país donde estamos pronosticando un incremento general de los márgenes de beneficios; también es el único país donde se prevé que aumente la rentabilidad media sobre el capital en 2023, debido a una reducción de los costes de producción y un sólido aumento de la demanda.
En nuestras encuestas mensuales más recientes, que recogen los cambios a corto plazo en el sentimiento, China también aparece como la única región donde los analistas detectan confianza entre los directivos de las empresas en diciembre de 2022 y enero 2023.
El rebote de comienzos de 2023 y las perspectivas para el resto del año también deberían abordarse desde el ángulo favorable de la fortaleza de los factores estructurales de China a medio y largo plazo, tanto en términos absolutos como relativos. El análisis del riesgo y la rentabilidad de estos factores tiene múltiples facetas, pero ofrecemos algunos ejemplos a continuación. China describe “una trayectoria muy diferente” a los mercados occidentales en este punto del ciclo económico. Las tasas del IPC general se mantienen en niveles relativamente contenidos en China, en torno al 2% (a 10 de febrero), frente a unas lecturas en descenso, pero mucho más elevadas, en Occidente. La escasez de mano de obra no es un problema en China.
El descenso de la inflación, el mayor peso en las exportaciones mundiales a pesar de su rivalidad geopolítica con EE.UU., los 3 billones de dólares en reservas de divisas y un control más centralizado dan a las autoridades chinas mayor margen para mantener los tipos bajos y costear programas de estímulos dirigidos con el fin de impulsar el consumo interno (política “China por China”), sostener la recuperación y seguir abordando cuestiones a más largo plazo en torno a las pensiones, la jubilación y el sector inmobiliario.
La reindustrialización de Occidente para abordar el riesgo de brechas en las cadenas de suministro se prolongará en el tiempo, a la vista del desmantelamiento de la capacidad de producción en estos países durante la última década y el imperativo simultáneo para descarbonizar. China seguirá siendo el proveedor de referencia para esta demanda durante muchos años.
Los argumentos a favor de China como factor diversificador a largo plazo son atractivos y cada vez más numerosos. Mantener una infraponderación importante en China se plantea como un riesgo considerable para las carteras en diversos plazos. La lógica de invertir en China para diversificar se articula sobre tres puntos clave:
■ Tamaño: Dicho de forma simple, China es y será un mercado demasiado grande para ignorarlo desde el punto de vista del tamaño de su economía y la formación de mercados de capitales. El mercado de acciones A de China, por ejemplo, es la segunda mayor bolsa de valores del mundo por capitalización y movimiento de efectivo.
■ Correlación: Mientras que muchas clases de activos de los mercados desarrollados se movieron juntas y en paralelo el año pasado, la divergencia de China con Occidente en cuanto al ciclo empresarial y de política monetaria brinda la oportunidad de acceder a valiosas exposiciones descorrelacionadas y opcionalidad en un mundo que podría ser cada vez más bidimensional
■ Atractivo relativo: A pesar del reciente rebote que ha dejado atrás los mínimos de 2022, la valoración de China sigue estando barata actualmente desde el punto de vista fundamental y a largo plazo frente a los mercados occidentales. En un momento dado, este hecho también podría resultar tremendamente atractivo y los flujos internacionales podrían dirigirse cada vez más a China como lugar donde poner el capital a trabajar de forma productiva — y a escala— a largo plazo de una forma que materialice el coste de oportunidad de estar infraponderado en China.
Tribuna de Christophe Gloser, responsable de ventas de Fidelity International para Europa continental.
Aunque la inflación estadounidense se está moderando, el mayor riesgo que percibimos es la posibilidad de que dicho parámetro vuelva a intensificarse en el segundo semestre de 2023, lo cual podría suceder si la Reserva Federal deja de subir los tipos demasiado pronto. Mientras tanto, prevemos que se reducirán los acontecimientos macro con un riesgo de cola negativo, entre los que se encuentran factores clave como la moderación de la inflación y un mercado de trabajo sólido que respalde el consumo.
Los factores que impulsaron la evolución de los mercados en 2023 parecen estar tomando, de muchas maneras, rumbos opuestos con respecto al pasado año. Eventos como que la inflación haya alcanzado máximos y esté descendiendo (por ahora), los bancos centrales finalicen su ciclo de endurecimiento de política monetaria, el dólar estadounidense se estabilice o incluso se debilite y la reapertura de China indican que es el momento de actuar mientras los mercados evolucionen de un modo favorable.
Por tanto, mostramos una visión macroeconómica más optimista a escala global y en relación con Estados Unidos. Gracias al respaldo de los mercados de empleo, creemos que aumenta la probabilidad de que la Fed logre frenar la economía de un modo suave. Existe incluso la posibilidad de que los mercados protagonicen alzas desbocadas. Sin embargo, seguimos de cerca la evolución de los mercados de empleo, pues cualquier deterioro podría indicar un resurgimiento de riesgos de cola negativos.
Ante este entorno favorable, habiéndose reducido por ahora el riesgo a la baja, como ya hemos indicado, hemos incrementado nuestra exposición a activos de riesgo desde finales de diciembre y a lo largo de enero. Mantenemos el optimismo en torno a la renta variable global, excluido Estados Unidos, y hemos incorporado oportunidades en crédito y renta fija con beta más alta, como mercados emergentes y high yield, que evolucionan adecuadamente en un entorno de tolerancia al riesgo.
Sin embargo, estamos gestionando los riesgos de cola con algunas decisiones que los compensan en parte, conscientes de que el entorno podría virar, en caso de que la inflación vuelva a repuntar. Hemos incrementado la exposición a materias primas, como protección frente a la inflación. Aunque hemos aumentado la exposición a renta variable, reconociendo la sensibilidad a los tipos de interés de dichos activos, nos disponemos a reducir la duración en renta fija. También hemos tratado de encontrar tires más altas para compensar el aumento del riesgo de capital derivado de la renta variable, de ahí que hayamos puesto el acento en activos de renta fija con carry elevado y en renta variable, por ejemplo, de los sectores bancario y de la energía.
Los cambios tácticos que llevamos a cabo durante enero son reflejo de esto.
Incrementamos la sobreponderación en bancos europeos, que han seguido beneficiándose del aumento de los tipos en la zona euro; esta alza ha ampliado sus márgenes de intereses netos y ha potenciado las favorables tendencias de la calidad de sus activos, al evitarse una recesión. Unas valoraciones ligeramente por encima de unos niveles mínimos propios de una recesión todavía sirven para descontar numerosos riesgos y creemos que no reflejan adecuadamente el crecimiento de los beneficios durante el año próximo ni el retorno sobre el capital para los accionistas.
Pasamos a infraponderarnos en renta variable japonesa porque prevemos que el yen se fortalezca por la debilidad general del dólar y por las expectativas de que el Banco de Japón abandone su marco de control de la curva de rendimientos más adelante en 2023, por el aumento de las presiones inflacionarias. El impulso que brindaba la conversión de divisas a los beneficios japoneses por el debilitamiento del yen en 2022 podría, por tanto, convertirse en un obstáculo.
Ampliamos la sobreponderación en renta variable de China por la reapertura de ese país, la moderación de los obstáculos normativos y el regreso del crecimiento a primer plano, lo cual consideramos que podría potenciar la rentabilidad relativa positiva. Los ahorros acumulados por los hogares están favoreciendo el consumo y el crecimiento en la China posterior a los confinamientos.
Neutralizamos nuestra exposición a duración estadounidense larga al ganar dinamismo a corto plazo las tendencias desinflacionarias, lo cual reduce los riesgos al alza para el tipo terminal de la Fed. Prevemos que las tires de la duración larga seguirán evolucionando en rangos delimitados si no se materializan los riesgos de recesión.
Neutralizamos la inversión en deuda pública italiana con respecto a nuestro enfoque de infraponderación anterior. Tras una sólida subida en 2022, las tires se encuentran actualmente en niveles que ofrecen un carry significativo en comparación con los bonos alemanes. Al mismo tiempo, los diferenciales podrían seguir comprimiéndose porque el crecimiento del PIB de la zona euro debería volver a acelerarse a lo largo del primer semestre de 2023, tras el notable descenso de los precios de la energía.
Pasamos de una posición de infraponderación a otra neutral en high yield en USD. Los riesgos de que se produzca una recesión a corto plazo han disminuido gracias a un mercado de trabajo que ha mantenido su fortaleza de un modo sostenido y a un enfoque más pragmático de la Fed, que ha indicado que detendrá la subida de tipos en algún momento del primer semestre de 2023 y que respalda la asunción de riesgos. Sin embargo, high yield en USD todavía se muestra cara en comparación con su homóloga en EUR.
Pasamos a sobreponderarnos en high yield europeo para aprovechar las valoraciones de los activos de renta fija que todavía incorporaban una «prima del gas» en comparación con high yield en USD, dada la crisis energética europea de 2022. Es de esperar que los diferenciales continúen comprimiéndose según el crecimiento del PIB europeo alcance su punto más bajo en el invierno, reduciendo los riesgos de crédito y alentando la asunción de riesgo por los inversores. Esta clase de activos asistió a importantes salidas de fondos a lo largo de 2022 y prevemos que los partícipes del mercado desearán reconstruir sus posiciones durante los próximos meses.
Aumentamos nuestra sobreponderación en deuda de mercados emergentes denominada en divisa fuerte porque estas economías van por delante de sus homólogas desarrolladas en la subida de los tipos para controlar la inflación. La deuda de mercados emergentes en divisa fuerte ofrece un carry atractivo y los diferenciales podrían comprimirse según el crecimiento global se estabilice por la reapertura de China y Europa salga de su crisis energética. La mejora de la perspectiva para la duración estadounidense también es positiva para la deuda de mercados emergentes denominada en monedas fuertes.
Pasamos de la neutralidad a la sobreponderación en bonos mexicanos a 10 años en vista de las elevadas tires reales, la aceleración de los flujos de entrada en deuda de mercados emergentes y la moderación de la inflación mexicana impulsada por la ralentización del aumento de los precios de los alimentos, como indica el abaratamiento ya en curso de los fertilizantes.
Pasamos a sobreponderar el crudo Brent a finales de diciembre e incrementamos esta sobreponderación durante enero. La reciente oleada de ventas pareció excesiva en vista de un mercado probablemente tensionado durante 2023. Los fundamentales son positivos dado que percibimos riesgos al alza para la demanda de petróleo derivados de la reapertura de la economía china. Al mismo tiempo, existen riesgos bajistas para el suministro ruso a medida que las sanciones se desplieguen por completo en 2023.
Comenzamos a sobreponderarnos en el cobre en vista de los bajos niveles de existencias y los obstáculos estructurales para su suministro, además del aumento de su demanda por la reapertura de China y la demanda «verde» a largo plazo.
Tribuna de Andrew Harmstone y Jim Caron, co directores del Global Balanced Risk Control Team de Morgan Stanley IM.
La Autoridad Bancaria Europea (ABE) ha publicado su informe sobre grandes remuneraciones correspondiente a 2021. El análisis muestra un aumento significativo del número de personas que trabajan para bancos y empresas de inversión de la UE que perciben una remuneración superior a un millón de euros. Este aumento, según defiende el estudio, está vinculado a los buenos resultados generales de las entidades, en particular en el ámbito de la banca de inversión y de la negociación y las ventas, a las continuas deslocalizaciones de personal del Reino Unido a la UE y a un aumento general de los salarios.
Concretamente, España, con 221 millonarios, se sitúa como el cuarto país con más banqueros que reciben retribuciones por encima del millón de euros, por detrás de Alemania (589), Francia (371) e Italia con (351). El número de trabajadores con altos ingresos en España aumentó de 128 en 2020 a 221 en 2021 (+73%) y contribuye al 16% del aumento total del número de altos ingresos.
Además, el estudio identifica que el banquero con mayor retribución de toda la Unión Europea está en nuestro país, con una retribución entre los 14 y 15 millones de euros. Según explican desde el estudio, un importe significativo de esta remuneración variable corresponde a una indemnización por despido.
De los 221 millonarios, 148 recibieron entre uno y dos millones, 37 de dos a tres millones, 18 de tres a cuatro, 3 de cuatro a cinco, 8 de cinco a seis, 2 de seis a siete, otros 2 de siete a ocho, para pegar un salto dos tramos más allá y encontrar uno en el tramo de 10 a 11 millones, otro en el de 13 y 14 y, por último, el único de toda la UE con una retribución en el tramo de 14 a 15 millones.
De esta forma, la retribución media en España fue de 2,16 millones de euros por trabajador. En total se repartieron 478 millones, 210 que proceden de la remuneración fija y 268 de la variable.
Italia, Francia y España lideran el crecimiento de millonarios
En 2021, el número de altos cargos que perciben una remuneración superior a un millón de euros aumentó un 41,5%, pasando de 1.383 en 2020 a 1.957 en 2021. Este es el valor más alto para la UE-27/EEE desde que la ABE comenzó la recopilación de datos en 2010. El 70% del aumento del número de personas con altos ingresos procede de instituciones situadas en Italia, Francia y España.
La relación media ponderada entre la remuneración variable y la fija para todos los altos ingresos aumentó del 86,4% en 2020 al 100,6% en 2021. Dado que la remuneración variable está vinculada a los resultados de la entidad, la línea de negocio y el personal, los buenos resultados financieros de las entidades impulsaron el aumento de algunas primas. Otros factores relevantes que apoyan esta tendencia pueden identificarse en el alivio de las restricciones pertinentes de COVID 19 y en la continuación de la reubicación del personal en las actividades de la UE en el contexto del Brexit.
El rebote de comienzos de 2023 y las perspectivas para el resto del año también deberían abordarse desde el ángulo favorable de la fortaleza de los factores estructurales de China a medio y largo plazo, tanto en términos absolutos como relativos. El análisis del riesgo y la rentabilidad de estos factores tiene múltiples facetas, pero ofrecemos algunos ejemplos a continuación. China describe “una trayectoria muy diferente” a los mercados occidentales en este punto del ciclo económico. Las tasas del IPC general se mantienen en niveles relativamente contenidos en China, en torno al 2% (a 10 de febrero), frente a unas lecturas en descenso, pero mucho más elevadas, en Occidente. La escasez de mano de obra no es un problema en China.
