El dólar estadounidense reanudó su depreciación después de que el presidente Donald Trump anunciara que planea duplicar los aranceles sobre las importaciones de acero y aluminio del 25% al 50%. Esta decisión intensifica la guerra comercial y se produce apenas horas después de que Trump acusara a China de violar un acuerdo con EE.UU. para reducir mutuamente los aranceles y las restricciones comerciales sobre minerales críticos.
Las perspectivas a largo plazo para el dólar estadounidense se han deteriorado. Es posible que, en una etapa posterior, la formulación de políticas adopte medidas más drásticas para reducir los desequilibrios, como sugiere el artículo de Stephen Miran “Guía del usuario para la reestructuración del sistema de comercio global”. Estas podrían incluir canjes forzosos de deuda o confiscación de capital, lo que afectaría los derechos de propiedad y socavaría gravemente la función de refugio seguro de los activos estadounidenses.
Sin embargo, riesgos mayores provienen de la política fiscal, con las iniciativas de Trump prometiendo prolongar los recortes temporales de impuestos de su primer mandato y recortar aún más los impuestos corporativos, en un contexto de un déficit presupuestario abismal. Un posible escrutinio de las inversiones en activos estadounidenses, reduciendo las entradas, en particular en deuda pública estadounidense, dado el doble déficit, constituye el argumento más concreto para el debilitamiento del dólar estadounidense.
La volatilidad relacionada con las políticas probablemente seguirá siendo una característica del dólar estadounidense a corto plazo. Nuestro nuevo pronóstico para el dólar estadounidense a 12 meses, de 1,24 dólares por euro, apunta a un posible debilitamiento del dólar a largo plazo, que podría materializarse solo después del horizonte de pronóstico.
Nuestra postura negativa sobre el dólar estadounidense respalda nuestra visión positiva sobre el oro. El oro está subiendo a medida que el aumento de las tensiones geopolíticas y comerciales ha revitalizado la demanda de activos refugio. Además de reflejar la tensión comercial, los precios del lingote subieron después de que el conflicto entre Rusia y Ucrania se intensificara el fin de semana pasado.
Más allá de los riesgos geopolíticos, las tensiones comerciales y el aumento de la probabilidad de recesión, el mercado del oro ha centrado su atención últimamente en la sostenibilidad de las finanzas públicas o, dicho de otro modo, en la insostenibilidad de la deuda pública en los distintos países. El ejemplo más destacado es el debate sobre la condición del dólar y los bonos del Tesoro estadounidense como activos refugio.
Si bien no deseamos minimizar la posible importancia a largo plazo de la sostenibilidad de la deuda del oro, no la consideramos un factor impulsor del mercado a corto plazo. Mantenemos nuestra visión establecida de que los bancos centrales diversifiquen sus inversiones, dejando de lado el dólar y optando por el oro, y de que quienes buscan refugio vuelvan al mercado del oro en medio de la incertidumbre económica y política imperante.
Los retrocesos a corto plazo, reflejo del optimismo y la menor atención que se presta al mercado del oro, deberían considerarse oportunidades de compra a largo plazo.
Crescenta, gestora digital de España especializada en inversión en fondos de capital privado, lanza Crescenta Silver, un punto de encuentro para inversores que quieren comprar o vender participaciones en los fondos de capital privado de Crescenta.
El espacio, que estará únicamente disponible para actuales inversores de Crescenta, les permitirá obtener liquidez vendiendo su compromiso de forma parcial o total, mientras que otros inversores podrán acceder o ampliar sus inversiones adquiriendo esa participación.
Hasta ahora, este tipo de soluciones habían estado reservadas a inversores institucionales y profesionales, que podían beneficiarse de estas operaciones. El compromiso de Crescenta es extender esa misma posibilidad también a los inversores minoristas que están entrando en el mercado de capital privado y facilitarles no solo el acceso, sino también la flexibilidad necesaria para hacer frente a potenciales imprevistos.
“Es algo revolucionario en el sector con lo que hacemos más firme nuestro compromiso de que un inversor minorista pueda invertir en los activos de la misma calidad y con las mismas condiciones que los inversores profesionales y altos patrimonios”, detalla Eduardo Navarro, presidente de Crescenta.
Aquellos inversores que deseen vender sus participaciones podrán hacerlo únicamente en caso de estar atravesando una situación de estrés financiero que requiera liquidez, como el fallecimiento del partícipe, su declaración de incapacidad permanente total para la profesión o gran invalidez o encontrarse en situación de desempleo, entre otras.
En el caso de los compradores, sólo podrán acceder a las participaciones disponibles los inversores de uno de los fondos de Crescenta, que podrán invertir en fondos donde no tenían posiciones previamente o ampliar su participación en aquellos en los que ya estaban invertidos. En cualquier caso, la participación resultante no podrá superar la cantidad máxima que el inversor puede invertir en capital privado. Por ejemplo, en caso de tratarse de un inversor minorista con un patrimonio inferior a 500.000 euros, su inversión total en capital privado no podrá superar el 10% de su patrimonio.
El precio de la operación será el que determinen las partes. Crescenta pondrá a disposición de las partes, a efectos informativos, el último valor liquidativo publicado en relación con las participaciones que el inversor pone en venta.
En palabras de Ramiro Iglesias, CEO de Crescenta, “en nuestro objetivo de democratizar el acceso del inversor minorista a los mercados privados, creemos que no basta con facilitar su entrada, sino que también es fundamental poder ofrecerles soluciones que aporten confianza y flexibilidad a lo largo del ciclo de inversión. Queremos que el inversor minorista cuente con la tranquilidad de saber que, si se enfrenta a una situación de estrés financiero o una necesidad puntual de liquidez, podrá disponer de mecanismos para vender su posición de forma ordenada y transparente».
Si hay una cocina esencial en la gastronomía mundial esa es la francesa, por su trascendencia y recorrido histórico, su aportación en relación a técnicas y recetas, su diversidad, su estética… una cocina fuente de inspiración para chefs y gastrónomos de todo el mundo, con independencia de estilos y nacionalidades. ¿Sabían que en el año 2010 fue inscrita por la Unesco en la lista del Patrimonio Cultural Inmaterial de la Humanidad?
Sin ser grandes expertos en la materia, cualquiera de nosotros podría nombrar, sin mucho esfuerzo, media docena de recetas o de platos franceses, incluso podríamos recordar algunos nombres de grandes chefs del país vecino que han marcado historia. ¡Quién no ha oído hablar de la “Nouvelle Cuisine”!, un movimiento culinario que revolucionó la gastronomía francesa en los años 70, con repercusión a nivel mundial. Sin embargo, si alguien nos preguntara por un buen restaurante francés en Madrid (por nombrar una ciudad con alcance gastronómico internacional), la respuesta no resultaría tan obvia.
Le Bistroman Atelier, enclavado en la histórica y encantadora calle de La Amnistía (esquina con Santa Clara), próximo a la Plaza de la Ópera, es uno de los pocos representantes de la cocina francesa en Madrid. Un referente de primer nivel y uno de los pocos restaurantes de la capital donde encontrar una cocina fiel y respetuosa con la tradición culinaria francesa y sus nomenclaturas -aquí, una salsa meunière siempre será una salsa meunière, ortodoxa, sin falsos añadidos-, a la vez que permite disfrutar de una cocina fresca y actualizada.
Una propuesta basada en el producto y la técnica, nada rígida, sin códigos estrictos, que permite empatizar con un amplio abanico de clientes: desde gente que ha vivido fuera y es amante de la cocina francesa, a francófonos, turistas alojados en hoteles de lujo o cualquiera que valore la buena mesa sin necesidad de sentirse encorsetado.
En definitiva, en Le Bistroman encontraremos una cocina francesa refinada, en una atmósfera elegante y cuidada al detalle (comenzando por la vajilla de Limoges y siguiendo por un exquisito servicio), pero relajada; donde, además, podremos acceder a una bodega con cerca de 200 referencias, más de un 90% de origen francés, incluyendo una amplia selección de champagnes y destilados. Sin faltar, por supuesto, un guiño a los vinos españoles (vinos nacionales con acento francés, reza en la carta).
Los orígenes
Los artífices de este rincón francés en Madrid son el hostelero Miguel Ángel García Marinelli (Premio Nacional de Gastronomía, con más de 20 años de experiencia en la creación y dirección de espacios gastronómicos, entre ellos el referente de alta cocina china en Madrid, Tsé Yang, en el hotel Villamagna) y el chef Stéphane del Río Brossier (quien abandonaría la carrera de Agrónomos para dedicarse a lo que de verdad le entusiasmaba, la cocina, una pasión heredada de su abuelo materno, formándose en la escuela de Salvador Gallego, y posteriormente junto a chefs como Michel Guérard o Mario Sandoval, además de trabajar en cocinas de hoteles de 5 estrellas).
Ambos, hijos de madre francesa y padre español, han logrado con Le Bistroman Atelier dar forma a esa parte romántica de la gastronomía. Stéphane y Miguel Ángel reconocen que los comienzos no fueron fáciles, comenzando por la búsqueda de local, proceso en el que invirtieron más de un año, y su puesta en marcha, tras los cambios realizados en el establecimiento que antes ocupó La Candela Restó. El diseñador de interiores Javier Erlanz se encargó del proyecto, convirtiendo el espacio en un lugar con verdadero acento francés.
Le Bistroman Atelier nacía en Madrid en mayo de 2019 (ya se había creado otro Le Bistroman en Marbella, pero bajo un concepto diferente, más versátil), pocos meses antes de que la pandemia del covid se llevara por delante cientos de negocios e ilusiones. Pero la pasión y constancia de estos dos viejos amigos y socios en diferentes proyectos, hizo que este “atelier” (quizás más por lo de artesanal que por lo de taller) no sólo se hiciera realidad, sino que en pocos años se convirtiera en todo un referente de la capital. Comenzaron con un equipo de seis personas (ahora son 12), una carta y algunos platos por encargo.
La evolución de la propuesta
“Esos platos por encargo que comenzamos a elaborar en los inicios (aves, riñones, etc) adquirieron muy buena fama en Madrid”, nos cuentan Miguel Ángel y Stéphane. Hoy mantienen algunas recetas por encargo (bullabesa en dos servicios, solomillo Wellington y todo aquello que uno logre negociar con Stéphane…), pero la evolución es evidente.
Actualmente, encontramos una carta lo suficientemente amplia pero manejable, que incluye platos clásicos muy demandados, como la terrina de campaña (que hacen con ave e ibérico y encurtidos caseros), el foie gras de pato mi cuit, la sopa de cebolla hojaldrada con queso Comté 18 meses, el steak tartare o el lenguado a la meunière (o a la grenoblesa). Pero también otros que ya se han convertido en todo un referente de la cocina de Le Bistroman, como la terrina de salmón (ahumado en casa) con salsa raifort o los raviolis de Dauphiné con salsa Vin Jaune. Sin dejar de mencionar platos como el pithiviers (pastel francés) de pichón de Mont Royal o el canetón semisalvaje a la “Royale”. Y, por supuesto, en temporada de caza y setas, rienda suelta a la creatividad de Stéphane.
Resaltar la importancia de las salsas, que el chef de Le Bistroman mima “con muchas horas y mucha reducción, hasta conseguir texturas limpias y brillantes, ligeras”, asegura. Y la posibilidad de probar algunas especialidades francesas hechas en casa, como el “boudin blanc», un embutido tradicional del país, que en Navidad preparan con trufa. Sin olvidarnos de las fermentaciones: elaboran su propio choucroute, al estilo alsaciano.
Para rematar, cualquiera de sus postres, incluyendo un maravilloso soufflé Grand Marnier o una tabla de quesos cuidadosamente seleccionada. Y ante la dificultad de elegir, que no es poca… déjense llevar por la opción menú degustación. Hay dos: Le Menu (88 euros) y Le Grand Menu (115 euros).
No es de extrañar que, con tan sólo cinco años de vida, hayan llegado los reconocimientos: dos Soles Repsol, recomendación de la Guía Michelin y Mejor Restaurante de Cocina Internacional 2024 por la Academia Madrileña de Gastronomía (8ª Edición Premios de Gastronomía de la Comunidad de Madrid), entre otros.
Un dato relevante: abre todos los días, de lunes a domingo y (casi) todos los días del año. No hay excusa.
Le Bistroman Atelierm C/Amnistía 10 Madrid.
Tribuna de Isabel Sánchez Burgos, gestora de carteras de Arquia Banca y miembro de la Academia Madrileña de Gastronomía.
Les ofrecemos un resumen en vídeo, de la mano de algunos de los colaboradores que han escrito tribunas de opinión y también expertos de la industria de gestión de activos y asesoramiento que nos han dado su visión en algunos de los artículos. En el vídeo, explican algunas de las claves del contenido en el que han participado.
Sebastien Senegas, Head de Iberia y Latam en Edmond de Rothschild AM, analiza retos y oportunidades que tiene ante sí el mercado europeo, mirando también a EE.UU.
Sofía Urbina, fundadora de Art Advisory Services, compara las inversiones en mercados financieros tradicionales con las inversiones en arte, y nos da pistas para posicionar las carteras.
Andrea González, directora general de Spainsif, explica la dualidad a ambos lados del Atlántico y nos da las claves de futuro de la inversión sostenible.
Alicia Prieto Angulo, directora de Análisis de Corporance Asesores de Voto, analiza las tendencias en la temporada de juntas en 2025, marcadas por las políticas de Trump y por movimientos de redefinición en torno a las políticas climáticas y de igualdad, entre otras cuestiones.
Carlos de Andrés, director de ventas en Iberia para WisdomTree, habla de la oportunidad en defensa y su interacción con la ESG.
La lectura de la revista les ayudará a recertificar sus titulaciones EFPA.
Foto cedidaSébastien Zöller, responsable de Renta Fija en Asset Management de Swisscanto/Zürcher Kantonalbank
«Cuando hablo de ADN, en realidad es que estoy convencido de que, como inversor en renta fija, hay que pensar en un ciclo de inversión completo, no de una forma demasiado táctica y a corto plazo», explica Sébastien Zöller, responsable de Renta Fija en la gestión de activos de Swisscanto/Zürcher Kantonalbank. Para Zöller, la clave reside en carteras con una estructura prometedora a lo largo de todo un ciclo, ya que considera que esta cuidadosa construcción de la asignación de activos «importa mucho más que tratar extensivamente de cronometrar el mercado.»
El responsable de renta fija también subraya la importancia de ser un inversor activo en los mercados de renta fija: «En mi opinión, la gestión activa significa desafiar la forma en que muchos inversores de renta fija asignan a los mercados de renta fija siguiendo pasivamente la evolución de los índices. Esto incluye también reflexiones sobre la estructura de capital, un elemento que aporta nuevas oportunidades a la decisión de inversión».
Funds Society habló con Zöller sobre este enfoque distintivo y cómo puede aplicarse en las estrategias de renta fija.
Ha pasado mes y medio desde el Día de la Liberación. ¿Cómo se ha comportado su clase de activos en esta última agitación de los mercados?
La reacción inicial de los mercados de renta fija ha sido un aumento de los diferenciales de crédito tras los anuncios de aranceles del 2 de abril. Sin embargo, a diferencia de otros periodos anteriores típicos de risk-off, el dólar estadounidense y el mercado de tesoros no sirvieron de refugio, como cabría esperar. El dólar se depreció y los rendimientos estadounidenses aumentaron, lo que provocó una caída de los precios. En mi opinión, esto refleja la creciente preocupación de los inversores por el hecho de que los crecientes déficits públicos, principalmente en los países desarrollados, puedan poner en peligro el estatus de los bonos del Estado como «activos sin riesgo».
Especialmente en los bonos a largo plazo, por ejemplo en Japón o en EE.UU., vimos un aumento significativo de los rendimientos que no suelen asociarse a periodos en los que la gente busca previsibilidad y activos seguros. La rebaja de la calificación crediticia de EE.UU. viene a sumarse a esta narrativa que domina actualmente el mercado.
¿Qué ocurre con la parte de grado de inversión del lado del crédito?
Si damos un paso atrás, se puede observar que el peso de los bonos del Estado ha aumentado significativamente con el tiempo. Hoy en día, los bonos del Estado y los emisores relacionados con el Estado representan casi el 70% del mercado de grado de inversión. Creo que esto puede interpretarse como una especie de riesgo de agrupación.
Para mí, como inversor activo en renta fija, tiendo a cuestionar estos incrementos y no me limito a seguir la evolución de estos índices, normalmente ponderados por la deuda. En particular, estoy convencido de que añadir nichos de crédito seleccionados con altos rendimientos a una asignación de renta fija resulta rentable a largo plazo.
¿A qué segmentos corporativos se refiere?
En nuestras estrategias de renta fija, nos centramos ampliamente en la gestión de toda la estructura de capital. Así pues, en el mercado de bonos corporativos, ¿en qué orden de prelación de la estructura de deuda de un emisor invertimos realmente? Para entrar un poco más en detalles, cuando un emisor corporativo presenta un apalancamiento muy elevado u opera en un sector vulnerable, entonces nos centramos en bonos que son estructuralmente senior o que incluso están garantizados por activos subyacentes. El segmento del alto rendimiento garantizado, por ejemplo, es en mi opinión un nicho muy atractivo para añadir exposición por debajo del grado de inversión con una capa adicional de protección, si lo comparamos con el alto rendimiento tradicional.
En cambio, cuando invertimos en emisores sólidos, grandes y con grado de inversión, incluimos estructuras subordinadas, como híbridos corporativos o convertibles contingentes, en el espacio financiero.
¿Cuál es la diferencia de invertir en high yield garantizado frente a high yield?
Si inviertes en high yieldgarantizado, tienes una capa adicional de protección. Así, en caso de estrés o de evolución negativa de un emisor, dispondrá de una sustancia adicional que puede protegerle de soportar pérdidas. Las tasas de recuperación, por ejemplo en los casos de reestructuración de la deuda, han sido históricamente significativamente más altas en una estructura garantizada que en una estructura tradicional no garantizada. Así pues, esto demuestra realmente nuestra filosofía: si bajamos en calidad de emisor, nos centramos en una mayor antigüedad.
Ha mencionado los bonos subordinados. Estas estructuras conllevan riesgos adicionales en comparación con los bonos preferentes. ¿Cómo gestionarían los inversores estos riesgos?
Los instrumentos de deuda subordinada están asociados a riesgos de extensión de vencimientos y a menores tasas de recuperación en caso de impago. Por eso es indispensable un enfoque diversificado y estructurado.
Históricamente, estos factores de riesgo adicionales han tenido una remuneración muy atractiva y han brindado oportunidades interesantes para la gestión activa.
¿Puede describir con más detalle su proceso de investigación e inversión en estos segmentos?
En el segmento de las financiaciones subordinadas, invertimos en bancos con una fuerte posición en su mercado nacional, ya que esto proporciona una base sólida para el modelo de negocio y garantiza un estrecho seguimiento por parte del regulador local de un perfil financiero sólido. Así pues, en cuanto a la selección de emisores, nos centramos en los campeones nacionales.
En el espacio de los híbridos corporativos, el filtro inicial se centra en los emisores con una posición de liderazgo en el mercado.
A continuación, construimos una cartera diversificada con una exposición que varía en función del atractivo relativo del segmento en comparación con sus rangos históricos de diferenciales.
¿Cómo se ven actualmente las valoraciones en los distintos nichos de renta fija en los que invierten?
Los rendimientos de los segmentos subordinados, como los CoCos y los híbridos corporativos, así como el alto rendimiento garantizado, se encuentran en niveles históricamente muy altos y atractivos. En nuestra opinión, podrían ofrecer protección frente a una ampliación de los diferenciales. Por ejemplo, los rendimientos cubiertos en euros de los CoCo se sitúan en torno al 5,0%, los de los bonos híbridos en torno al 4,4% y los de la alta rentabilidad garantizada en torno al 5,3%. Si miramos por debajo de la superficie, está claro que los diferenciales de crédito aislados están en este momento por debajo de sus medias históricas. Así pues, actualmente utilizamos los tres segmentos en nuestras asignaciones, pero nos estamos centrando en la parte de bajo riesgo.
Llevamos muchos años utilizando los híbridos corporativos, los convertibles contingentes y el alto rendimiento garantizado como impulsores clave del riesgo en nuestras carteras de bonos corporativos. La forma más sencilla de incorporar estos segmentos a una cartera de renta fija es utilizar una estrategia específica para cada uno de ellos. Esto permite a los inversores combinar los distintos segmentos a su discreción y beneficiarse de la experiencia de los expertos que gestionan estas especialidades crediticias.
La prórroga para la entrada en vigor de los aranceles estadounidenses en la Unión Europea expira el 8 de julio y para China el 12 de agosto. Mientras, el contador sigue corriendo y con ello las negociaciones. Las gestoras internacionales permanecen atentas a la evolución de las conversaciones entre los diferentes países afectados por los aranceles de la Administración Trump, pero lanzan un mensaje firme: las tarifas no van a desaparecer.
Para Anthony Willis, Senior Economist de Columbia Threadneedle Investments, más allá de las negociaciones y de los últimos acontecimientos judiciales, los aranceles ya son una realidad. “Incluso si los tribunales acaban dictaminando que la IEEPA no es un marco legal válido para imponer aranceles, existen otras vías que la Administración podría utilizar para alcanzar sus objetivos. Por ejemplo,la Ley de Comercio de 1974 contempla mecanismos para que el presidente imponga aranceles temporales con el fin de corregir “déficits graves y persistentes en la balanza de pagos de EE.UU.”, señala Willis.
Señala que los aranceles de la Sección 232, ya en vigor sobre el acero, el aluminio y los vehículos, siguen siendo una herramienta política válida. “De hecho, está previsto que el presidente Trump aumente el arancel del 25% sobre el acero y el aluminio hasta el 50% a finales de esta semana. También se están realizando investigaciones en otros sectores como el farmacéutico y el aeroespacial bajo esta misma sección”, añade.
Una visión que también comparte Gilles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers: “El presidente de EE.UU. sigue disponiendo de un vasto arsenal de aranceles que podría utilizar en caso de que el Tribunal Supremo diera la razón al CIT (Tribunal de Comercio Internacional). Existe el riesgo de que los negociadores de la UE, en lugar de tratar con un arancel principal sobre la mayoría de los productos, acaben teniendo que responder a una miríada de aranceles sectoriales, lo que podría complicar aún más el debate. Las últimas decisiones del Tribunal en EE.UU. y los nuevos anuncios de Donald Trump sobre los aranceles al acero y al aluminio podrían cambiar las características sobre cualquier futuro acuerdo”.
La actitud del mercado
Lo que a Willis le llama la atención es que los mercados bursátiles siguen adoptando una visión optimista ante los aranceles, incluso antes de que surgieran dudas sobre su legalidad. “Ahora nos enfrentamos a una incertidumbre aún mayor respecto al calendario de negociaciones o el alcance de lo que puede acordarse si el proceso judicial socava la mayoría de los aranceles actuales. La visión predominante, a pesar de la inseguridad legal, era que se alcanzarían acuerdos para reducir los aranceles hasta el nivel base del 10% para muchos de los principales socios comerciales de EE.UU. en las próximas semanas, antes de que finalice el plazo de 90 días para negociar a principios de julio. Sin embargo, ese calendario ya no es tan seguro. Los mercados financieros podrían encontrar algo de alivio si finalmente se retrasa la aplicación de aranceles, pero la firme apuesta de la Administración Trump por esta herramienta como instrumento de política comercial sigue intacta, y la incertidumbre persistente seguirá perjudicando al crecimiento económico”, explica el economista senior de Columbia Threadneedle Investments.
Para Yves Bonzon, CIO de Julius Baer, el repunte del S&P 500 ha supuesto un alivio para los inversores, pero a su juicio supone una “desconcertante anatomía” que presenta el mercado. De hecho, el principal índice bursátil estadounidense ha subido cerca de un 19% desde su mínimo del 8 de abril y cotiza muy por encima de los niveles previos al anuncio de los aranceles del Día de la Liberación, algo difícil de justificar desde una perspectiva fundamental. El CIO reconoce que si bien es cierto que, históricamente, los fuertes repuntes en mercados bajistas son la norma, no la excepción, en promedio, estos episodios han durado alrededor de un mes y medio para la renta variable mundial y han resultado en un repunte del 10% al 15% antes de que continuara la caída generalizada. “Por lo tanto, el repunte actual del índice S&P 500 no está completamente fuera de lugar, aunque sigue siendo desconcertante”, afirma Bonzon.
La posición de los inversores
En este contexto, los inversores minoristas han visto una oportunidad y lanzados a hacer compras. “Una posible explicación de la discrepancia entre los fundamentos y la actividad del mercado podría ser la creciente importancia de los inversores minoristas. No pretendo desacreditar la capacidad de los inversores individuales, pero varios estudios han demostrado que una mayor participación de los inversores minoristas reduce la eficiencia del precio de las acciones en el mercado. Debido a la información incompleta, los inversores minoristas actúan como operadores de ruido desinformados, que compran y venden al azar. Esto no es sorprendente, considerando que el inversor individual promedio dedica solo seis minutos a investigar una acción antes de comprarla”, comenta Bonzon.
Desde BlackRock Investment Institute (BII) destacan que los inversores exigen ahora una mayor compensación por el riesgo de mantener en cartera bonos de largo plazo. “Consideramos que se trata de una vuelta al pasado y mantenemos nuestra infraponderación, por la que llevamos optando bastante tiempo. Los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo subieron desde los mínimos de abril, porque los acontecimientos políticos, como el proyecto de ley presupuestaria, centran la atención en la sostenibilidad de la deuda estadounidense”, apuntan.
La gestora considera que esto ha reavivado los interrogantes sobre el papel diversificador de los valores del Tesoro. “Llevamos mucho tiempo hablando de que los inversores aceptaban una prima de riesgo baja, o incluso negativa, por los valores del Tesoro estadounidense, y diciendo que esperábamos que eso cambiara. Esto está ocurriendo ya, y provoca la subida de las rentabilidades de la deuda pública de los mercados desarrollados. Mantenemos la infraponderación de los bonos de largo plazo, pero preferimos la zona euro a EE.UU.”, añaden desde BlackRock Investment Institute (BII).
Renta fija y renta variable
Ante el aumento de la incertidumbre, Álvaro Peró, director de inversiones de renta fija de Capital Group, reconoce que se están centrando en reforzar la resistencia y el equilibrio de las carteras. “Las implicaciones de los aranceles anunciados recientemente en EE.UU. podrían alterar significativamente el panorama del crecimiento mundial, un escenario que los mercados están empezando a apreciar. Hemos tratado de construir carteras que reflejen riesgos equilibrados entre los factores de exceso de rentabilidad”, afirma Peró.
En su opinión, posicionarse a favor de una curva de tipos más pronunciada proporciona a los inversores perspectivas favorables en términos de riesgo-recompensa y podría servir como cobertura contra el riesgo para complementar la exposición al riesgo en otros ámbitos. “Esta posición podría beneficiarse ya sea por una ralentización económica peor de lo previsto o porque la inflación y la mayor dinámica del déficit hagan subir los rendimientos a largo plazo. Vemos la duración de forma más positiva dado que el ritmo de crecimiento se está ralentizando, la incertidumbre está creciendo y los riesgos de recesión están aumentando. Una posición infraponderada en duración global podría ser beneficiosa, ya que el estímulo fiscal en los mercados desarrollados no estadounidenses podría hacer que se redujera el diferencial entre los tipos a largo plazo estadounidenses y no estadounidenses”, señala.
Respecto a la renta variable, desde BlackRock Investment Institute (BII) destacan que la renta variable estadounidense avanzó casi un 2% la semana pasada, de la mano de los valores tecnológicos.
Por su parte, Hywel Franklin, Head of European Equities en Mirabaud Asset Management, insiste en que la diferencia de valoración entre EE.UU. y Europa se ha ampliado con el tiempo, y ahora se encuentra en niveles bastante extremos. “La renta variable estadounidense sigue ofreciendo primas a pesar de su estrecho perfil de liderazgo y de la creciente incertidumbre geopolítica. En cambio, Europa ofrece una amplia exposición a empresas de alta calidad que cotizan a niveles históricamente atractivos”, indica.
En concreto, Franklin pone el foco en las pequeñas empresas europeas, en particular, destacan por estar infravaloradas y pasadas por alto. “Mientras que las empresas estadounidenses de pequeña capitalización se enfrentan a un coste de capital más elevado y a un panorama de inversión saturado, muchas de sus homólogas europeas cotizan a niveles que no se veían desde la crisis financiera mundial. A medida que mejora el rendimiento relativo, algunos inversores ya están aprovechando el reciente repunte del mercado para reorientar sus asignaciones desde EE.UU. hacia la renta variable europea. También se espera que aumente la actividad de fusiones y adquisiciones, gracias al respaldo de las valoraciones”, argumenta.
En un entorno financiero donde la estabilidad es un bien preciado, las compañías de seguros destacan por su capacidad de ofrecer seguridad tanto a sus clientes como a sus inversores. ¿Qué hace a estas entidades tan seguras y cómo han logrado mantener su relevancia a lo largo de los años?
El propósito de negocio de una compañía de seguros es ofrecer protección financiera contra posibles pérdidas accidentales y reducir la incertidumbre financiera para sus clientes. Podríamos categorizar las aseguradoras en dos grandes ramos, Vida y No Vida. El primero, es el más predominante en los mercados cotizados de acciones y deuda. Además, este ramo es el que tiene más similitudes con el sector bancario ya que el principal factor de riesgo es el de tipos de interés. En el caso de compañías de no vida, su presencia en mercados es más limitada debido a que a que la mayor parte de ellas son mutualidades, la propiedad y el gobierno de la compañía es de los asegurados.
La industria aseguradora está altamente regulada tanto a nivel nacional como supranacional. En Europa, la implementación de Solvencia II hace diez años ha mejorado la eficiencia del régimen regulatorio mediante un enfoque basado en el riesgo.
En los últimos 30 años, solo el 0.1% (una de cada 1000) ha quebrado cada año. En el caso de los bancos, esta tasa es mayor, media de 2,8%, pero sobre todo mucho más volátil. Tenemos en la memoria reciente la gran crisis financiera de 2008 o el último ejemplo en 2022 con la quiebra de varios bancos americanos.
Quebrar, para una aseguradora, no siempre significa que la compañía haya incumplido sus deudas ya que, al ser un sector altamente regulado, la mayoría de las aseguradoras que han enfrentado dificultades han sido absorbidas por otras compañías en procesos de fusión y adquisición, lo que ha ayudado a mantener la estabilidad del sector.
En los dos casos más recientes en Europa, sus dificultades han venido por la concentración en seguros de ahorro (Eurovita) y por utilizar un modelo bancario para dar negocio a la aseguradora (DSB Bank). Así, en 2023, Eurovita, aseguradora italiana especializada en seguros de vida, tuvo que ser rescatada después de que un amplio grupo de ahorradores quisieran cambiar su plan a otra firma que ofrecía mejores condiciones. Ante la salida de liquidez, la compañía tuvo que vender bonos a pérdidas, quedándose en una situación de insolvencia con grandes paralelismos con el colapso de Silicon Valley.
La solución pasó por una inyección de capital de 25 aseguradoras y la transferencia de los clientes de Eurovita a estas entidades. En el caso de DSB Bank, la estrategia de la entidad era ofrecer hipotecas a tipos muy bajos, pero obligando a contratar seguros asociados que era donde realmente ganaba dinero. Esta práctica era bastante común entre sus competidores y la compañía fue multada con 200.000 euros, cifra muy asumible para seguir con su modelo de negocio. Sin embargo, no contaba con que, en octubre de 2009, en un programa de televisión de máxima audiencia, un tertuliano sugiriese a sus espectadores sacar su dinero del banco. Al día siguiente, salieron más de 1.000 millones de euros y el banco tuvo que ser intervenido.
Las principales ventajas de las compañías aseguradoras y, que las diferencian de los bancos son dos, la primera es lo que se llama el ciclo de producción invertido: los asegurados pagan sus primas al inicio del año para cubrir riesgos durante los siguientes 12 meses. En promedio, los pagos de siniestros ocurren a mitad de año, pero puede tardar desde un mes hasta 20 años, dependiendo del tipo de seguro. Esto significa que las aseguradoras siempre tienen flujos de caja positivos y los invierten de forma más o menos exitosa.
El caso de éxito más extremo es el de Berkshire Hathaway. En palabras de Warrent Buffett, lo único que pide a su negocio es que genere caja sin coste. El exceso de capital es tan elevado, que le permite invertir sus beneficios en activos de mucha más duración y riesgo como es el caso de la renta variable y su retorno anual desde 1965 hasta 2024 ha sido del 19,9%.
La segunda ventaja es que sus “pasivos son pegajosos”: la salida de pasivos en una aseguradora está basada en reglas estadísticas y actuariales y no en decisiones discrecionales. Un seguro se recibe cuando se produce el riesgo asegurado (accidente de coche, gotera en la casa, decesos, invalidez…). En un banco, los depositantes pueden retirar su dinero cuando quieran. El caso más parecido en una aseguradora se da en los seguros de ahorro, pero el tomador suele acudir al rescate de su póliza una vez lo ha hecho ya en el banco.
En 2022, las compañías aprobaron con nota el mayor test des stress de la historia. Después de años de represión financiera, con tipos de interés incluso negativos, tuvimos repuntes superiores al 4%. El incentivo para los ahorradores de retirar su póliza de seguros era máximo ya que podrían rentabilizar ahora sus inversiones a tipos mayores. El impacto negativo se lo quedaba la aseguradora en su cuenta de resultados ya que tenía que vender a tipos de mercado los activos comprados con TIRes cercanas al cero. A pesar de ello, solo conocemos el caso de Eurovita en 2023 y, ¿saben por qué? porque la regulación es tan estricta que exige a las compañías a que tengan suficiente capital como para poder reembolsar el 40% de sus obligaciones y poder seguir operando. En este episodio, el mayor de la historia, el reembolso fue del 7%.
Por todo ello, las compañías aseguradoras han demostrado ser un pilar de estabilidad y seguridad. Su sólida regulación y modelo de negocio único las mantienen solventes en todos los momentos del ciclo económico.
Tribuna de Pedro Pablo García García y Sergio Herrera Vellisca, miembros del Comité Asset Owners de CFA Society Spain.
Foto cedidaFotos por Stefanie Aumiller. David Schäfer, cofundador y consejero delegado e Irma Turkic, directora de Inversiones de MPEP
Imagínese necesitar diez años de contactos continuados para poder acceder al capital de una empresa privada y conseguirlo. Este caso, aunque extremo, es un buen ejemplo de la forma de trabajar de la firma de capital riesgo MPEP.
MPEP son las siglas de Munich Private Equity Partners, un fondo de fondos especializado fundado en 2011 y centrado en el mercado medio-bajo (entendido como empresas con un EBITDA de entre 5 y 15 millones de euros), con un enfoque de inversión en Europa y EE.UU. Desde su fundación, la firma ha sido capaz de completar con éxito más de 100 inversiones en fondos de buyout, el 95% de las cuales fueron fuertemente sobresuscritas. En el núcleo de su estrategia se encuentra un enfoque de «juego puro», es decir, la concentración exclusiva en un producto de una clase de activos.
Funds Society entrevistó recientemente a David Schäfer, cofundador y consejero delegado, y a Irma Turkic, directora de inversiones de la firma, en el marco del evento Altment 360º, organizado por la firma española Altment.
Schäfer lleva 16 años en MPEP y Turkic, 11. Ambos forman parte de un equipo de 23 personas repartidas entre las oficinas de Múnich y Luxemburgo. «Muchos de nosotros llevamos trabajando juntos más de una década», afirman. Volviendo al ejemplo inicial, explican que esta continuidad también da forma a las relaciones de la firma con los GP. Schäfer y Turkic se refieren a un caso en el que un gestor destacó lo importante que le parecía hablar con las mismas caras durante más de diez años, algo que calificó de raro y valioso en los mercados actuales. Según un análisis interno realizado por la empresa el año pasado, MPEP tarda una media de cinco a seis años desde el primer contacto con el gestor hasta la inversión en el fondo.
Como parte de su estrategia, la firma ya contacta con gestores cuando aún están levantando su primer o segundo fondo con el objetivo de detectar si tienen un equipo capaz y una estrategia sólida en la que participar normalmente a partir del tercer fondo como muy pronto. Ponen otro ejemplo: «Si nos fijamos en nuestro compromiso de fondo estadounidense más reciente, el gestor abrió su sala de datos y anunció su cierre definitivo ocho semanas después, un proceso que normalmente lleva al menos un año y medio. Si no se ha hecho el trabajo por adelantado, no hay posibilidad de entrar. No es que tengamos un acceso fácil, es que dedicamos tiempo a identificar a los directivos adecuados desde el principio y a construir la relación. Esa es la ventaja de contar con un equipo totalmente dedicado como el nuestro», dicen Schäfer y Turkic.
¿Cómo eligen a los gestores con los que trabajan?
Sólo nos centramos en gestores de buyouts en el mercado medio bajo. Buscamos gestores contrastados, es decir, gestores que lleven mucho tiempo en el mercado, que hayan pasado juntos por ciclos y que tengan un historial sólido. Normalmente, invertimos a partir del tercer fondo.
Tener este alto grado de especialización nos da mucha información sobre el panorama específico en el que nos centramos. Y si hablamos con un GP, se da cuenta enseguida de nuestra experiencia en el mercado medio bajo y de que hemos hecho muy bien los deberes.
El acceso es crucial en nuestro segmento. Hemos estado en contacto con algunos gestores durante diez años y sólo hemos invertido al cabo de tres o cuatro años. Naturalmente, una vez que esos gestores han demostrado su valía y han construido un historial sobresaliente, todo el mundo quiere entrar, pero con una base de inversores existente muy satisfecha y dispuesta a reinvertir y aumentar sus asignaciones, normalmente sólo aceptan a dos, tres o cuatro nuevos inversores. Por eso establecemos la relación en una fase temprana y realizamos las diligencias debidas con mucha antelación, para poder posicionarnos bien.
Dada la gran demanda de estos destacados gestores por parte de los inversores, hay que hacerse memorable. Por eso nos acercamos a ellos a nivel personal, preguntándoles por toda su historia desde el principio, su estrategia, cómo crean valor. Nuestro principal objetivo es claro: reunirnos con el equipo, conocer a las personas, las personalidades, comprender la dinámica y las motivaciones del equipo, incluso sus aficiones. Con el tiempo, nos hemos forjado una sólida reputación en el mercado medio-bajo como socio fiable, directo y transparente. Al final, se trata del toque humano. En muchos sentidos, somos una especie de gestores de relaciones.
Obviamente, seguimos un proceso de selección muy estructurado y con visión de futuro. Examinamos constantemente el mercado. Cada año examinamos entre 300 y 500 oportunidades, pero al final sólo invertimos en un puñado en Estados Unidos y otro tanto en Europa.
¿Cuáles son las características estructurales del mercado medio-bajo?
Creemos que el segmento medio-bajo del mercado es probablemente el más atractivo dentro del panorama del capital riesgo. En primer lugar, ofrece un perfil de riesgo-recompensa muy atractivo. Muchas empresas siguen estando dirigidas por sus fundadores y son de propiedad familiar, por lo que una sola persona desempeña mil funciones a la vez: Consejero Delegado, Director Financiero y Director de Operaciones. Naturalmente, estas empresas suelen estar infragestionadas, lo que significa que hay mucha fruta al alcance de la mano en lo que respecta a la creación de valor y la profesionalización.
También hay un desajuste estructural entre el capital disponible y las oportunidades de inversión. En el mercado medio bajo, el volumen de capital obtenido es relativamente modesto. Al mismo tiempo, hay muchas empresas increíbles dirigidas por sus fundadores que no han estado expuestas al capital riesgo. Esto da a los directivos la oportunidad de encontrarse en situaciones individuales con una competencia limitada o nula, lo que a su vez suele dar lugar a valoraciones de entrada muy atractivas.
Otra ventaja es que la creación de valor en las empresas de la parte baja del mercado medio tiende a depender menos de la deuda en comparación con los segmentos más grandes. También son más flexibles y capaces de adaptarse más rápidamente a los vientos en contra macroeconómicos. Esto también contribuye a la protección inherente del segmento frente a las caídas.
¿De dónde procede la creación de valor?
Existe un enorme potencial alcista en las empresas poco gestionadas que pueden transformarse mediante crecimiento orgánico y mejoras operativas, por ejemplo reforzando la infraestructura de la empresa para hacer más eficientes los procesos. También existe el crecimiento inorgánico, que permite incluso consolidar un determinado sector mediante un planteamiento de compra y construcción. Sin embargo, el éxito de estos planteamientos depende a menudo de la implicación estratégica y operativa de los directivos. Los tiempos en que sólo se recurría a la ingeniería financiera han pasado a la historia.
¿Qué sectores cubren?
No nos centramos en ningún sector en particular. La calidad de los gestores es siempre lo primero. Luego, como segunda capa, pretendemos construir lo que llamamos una cartera cuidadosamente diversificada, teniendo en cuenta regiones, sectores y diferentes enfoques de inversión. Como resultado, la tecnología, la sanidad, la industria, el consumo y los servicios empresariales tienen la mayor ponderación en nuestros fondos.
¿Encuentra diferencias notables entre regiones?
Sin duda alguna. Vemos diferencias regionales no sólo en términos de calidad y creación de valor, sino también en los enfoques de inversión de los gestores y en lo sofisticados que son. Los conocimientos sectoriales son cada vez más importantes. Como ya se ha dicho, la ingeniería financiera y la selección de valores por sí solas ya no proporcionan rendimientos extraordinarios en los mercados actuales.
En Europa, por ejemplo, los gestores centrados en un país a menudo no pueden especializarse en un solo sector debido al tamaño limitado del mercado. Pero centrarse en dos o tres sectores es ciertamente posible. Al mismo tiempo, las capacidades operativas se han convertido en un elemento diferenciador fundamental, al apoyar a las empresas con experiencia y ayudarlas a ser mejores.
En los últimos cinco o seis años, hemos observado una clara tendencia en Europa: Los fondos han empezado a crear cada vez más capacidad operativa interna -por ejemplo, mediante equipos de operaciones dedicados o socios operativos- al tiempo que se centran más en sectores o temas específicos. Esta evolución se inspira en gran medida en el mercado estadounidense, que todavía se considera varios años adelantado.
¿Se ha trasladado de algún modo la volatilidad de los mercados públicos a los privados?
Los mercados públicos tienden a responder instantáneamente a los vientos en contra macroeconómicos. En cambio, las empresas de la parte baja del mercado medio no han visto impactos inmediatos, ya que suelen ser muy buenas adaptándose a las condiciones cambiantes del mercado. Y como el capital riesgo es un juego a largo plazo, con periodos de tenencia de cuatro a cinco años para cada empresa, las oscilaciones a corto plazo importan menos. Esta resistencia subyacente es una de las razones por las que nuestra propia cartera se ha mantenido notablemente estable a lo largo de la reciente volatilidad del mercado y actúa como un ancla estabilizadora en la construcción general de la cartera de nuestros inversores.
La renta variable privada es una clase de activos ilíquidos y requiere una perspectiva a largo plazo, pero a cambio ofrece características que pueden mejorar significativamente el perfil de riesgo-rentabilidad de una cartera. Para los inversores, añadir exposición a la renta variable privada aumenta el rendimiento y reduce la volatilidad de su cartera global.
Foto cedidaHarvey Bradley, gestor de BNY al frente de la estrategia BNY Mellon Absolute Return Bond Fund
Donald Trump detonó el pasado 2 de abril una bomba en forma de aranceles mucho más duros de lo que anticipaba el mercado, cuya onda expansiva sigue notándose en el momento de redacción de este artículo, terminado en la segunda semana de mayo. Los mercados han mostrado altos niveles de volatilidad y pocos lugares donde refugiarse, pues corrigieron tanto acciones como bonos, y el dólar no ejerció su rol de activo refugio por primera vez en 14 años.
Un terreno retador, pero al mismo tiempo lleno de oportunidades para la gestión activa: “Somos agnósticos respecto a la dirección del mercado. Lo que nos ayuda es la volatilidad, y hay mucha volatilidad actualmente, por lo que pienso que, para cualquier inversor que esté buscando retornos ajustados al riesgo y algo de protección frente a la volatilidad, la estrategia debería funcionar muy bien”, afirma Harvey Bradley, gestor de BNY al frente de la estrategia BNY Mellon Absolute Return Bond Fund.
Funds Society mantuvo una conversación durante la segunda semana de abril con Bradley, que ha sido actualizada posteriormente con fecha del 8 de mayo, lo que ha permitido recoger las primeras impresiones del gestor en medio del pico más fuerte de las turbulencias, pero también incorporar matices posteriores en un momento de máxima incertidumbre. “Si se rompen las cadenas de suministro y el comercio globales, no es tan obvio quiénes son los ganadores y perdedores”, explica el gestor, que también anticipó la posibilidad de “una sacudida del orden político mundial”, por lo que advirtió en varios momentos de su conversación que “el abanico de los resultados es muy amplio”.
El BNY Mellon Absolute Return Bond Fund es un fondo de retorno absoluto con capacidad para invertir en todo el espectro de la renta fija (incluyendo deuda soberana, crédito, titulizaciones, AT1s, high yield y divisas). Combina posiciones cortas y largas a través de un enfoque que combina análisis top down y bottom up de alta convicción. La estrategia ha generado un rendimiento cercano al 1% en lo que va de año (datos a 7 de mayo de 2025, según Morningstar). Es una estrategia con un track record de 13 años: en toda su historia ha experimentado solo un año negativo (2018, cuando perdió un 5% respecto al índice) respecto a un ciclo completo de mercado; en cambio, generó una performance positiva tanto en 2020 como en 2022. El objetivo del fondo es generar una rentabilidad equivalente a la del cash más un 3%.
De hecho, el fondo ya llevaba meses posicionado de forma defensiva antes de que Donald Trump abriese la caja arancelaria de los truenos, particularmente en crédito, donde habían reducido el posicionamiento por considerar que las valoraciones ya estaban muy ajustadas. En las últimas semanas, como respuesta a la sacudida de los mercados, Bradley y su equipo han seguido implementando estrategias defensivas -como una sobreponderación en grado de inversión frente a high yield– y han buscado apuestas sectoriales, como largos en utilities o cortos en el sector consumo y en otras partes más cíclicas de su universo de inversión, “porque es bastante claro que hay riesgos a la baja para el crecimiento en el corto plazo”.
Lleva tiempo defendiendo la tesis de que estamos presenciando un cambio de régimen sustentado en cuatro pilares: globalización, transición energética, riesgo geopolítico e intervención monetaria. ¿De qué manera se han visto afectados estos pilares tras el “Liberation Day”?
Globalización y riesgo geopolítico son las claves: la política comercial y el desacoplamiento de EE.UU. al menos de China, pero también de otras partes del mundo si siguen insistiendo, será lo que tenga mayor impacto. El riesgo geopolítico está relacionado, ya que la política comercial está ligada con la política exterior. Aún tenemos elecciones en grandes partes del mundo; por ejemplo, Canadá y Australia han celebrado elecciones en el segundo trimestre.
Luego, en la parte monetaria, muchos inversores se estarán preguntando qué harán los bancos centrales. Si los riesgos se materializaran a la baja, acabarán recortando tipos. Pero los datos macro fuertes no están reflejando debilidad en muchos lugares. Por tanto, es improbable que los bancos centrales intervengan en el corto plazo con recortes de emergencia; sí podrían intervenir por razones de estabilidad financiera, aunque ciertamente no quieran hacerlo porque la causa procede de los responsables políticos, no es un evento financiero.
Además, la inflación todavía está demasiado elevada y los aranceles podrían causar que subiera más en el corto plazo, por lo que los bancos centrales están luchando contra una situación muy complicada. En parte, creo que es por eso que la deuda soberana ha mostrado signos de volatilidad, ya que nos dirigimos hacia un régimen monetario diferente: es probable que los tipos de interés se mantengan más elevados en EE.UU. porque la inflación haya vuelto a subir, debido a ese cambio en el régimen macro de desglobalización e incertidumbre política.
Lo que sabemos es que, si EE.UU. deja de ser percibido como un activo refugio y la administración estadounidense pierde credibilidad, entonces los inversores se harán preguntas en el medio plazo, por que sabemos que este presidente y su equipo van a estar aquí durante cuatro años. Así que es posible que, en el corto plazo, se produzca una reducción en las asignaciones a deuda estadounidense. Incluso aunque la administración estadounidense recule, ya se ha perdido algo de credibilidad y es posible que los inversores busquen alternativas.
¿Dónde?
El euro es probablemente el otro candidato creíble con suficiente tamaño, liquidez y que ofrece estabilidad. El mercado japonés también podría ser, porque la eurozona y el yen son probablemente los mayores beneficiarios de la corrección del dólar y de los treasuries. Quizá haya sido una reacción de corto plazo, pero también podría alargarse al medio plazo. Para mí, el mayor riesgo que afronta la administración de EE.UU. es que Europa y China estrechen lazos. Si sucede, será un problema para la economía estadounidense.
Su estrategia sigue un enfoque de alta convicción. ¿Cómo está implementando sus puntos de vista en el cambiante entorno actual?
Utilizamos research del sell-side, tanto de bancos de inversión como de casas independientes, porque son útiles para recopilar cuál es el rango de expectativas que maneja el mercado. Pero también tenemos a nuestro propio equipo de análisis macro en BNY, que incorpora tanto datos de proveedores externos como análisis académico y su propio análisis, al que damos mayor peso en nuestro proceso de inversión y en la manera en que vemos el equilibrio de riesgos. Y nuestro análisis macro interno apunta a un escenario probablemente más negativo de lo que espera el consenso de mercado, ya que nuestras estimaciones internas para el impacto sobre el PIB de EE.UU. oscilan entre el -1% y el -4%, dependiendo de cuánto persista el entorno actual, porque podría pasar que mañana la Administración decidiera recular en sus propuestas.
En esta clase de periodos, nuestro proceso nos dirige de forma natural a evaluar varios horizontes temporales. Trabajamos con un libro táctico a corto plazo y un libro estratégico a largo plazo, a 12 meses o más. Ahora vemos menor confianza en la parte estratégica, pero pensamos que cuando la volatilidad amaine al menos un poco surgirán oportunidades estratégicas para que los gestores activos puedan añadir riesgo y sacar ventaja de la dislocación de los mercados.
Describiría nuestro proceso en varias fases. En el más corto plazo, lo primero que hacemos es retirar las posiciones cortas sobre las que ya no tenemos confianza o que han superado los niveles de riesgo que queremos controlar. En estos periodos de estrés, la segunda fase consiste en retirar posiciones activas de riesgo que podrían haber funcionado por la razón equivocada, algo que sucede ocasionalmente. Después, en el tercer paso es que, si necesitamos hacer transacciones en el corto plazo, nos centraremos en tomar riesgo en instrumentos líquidos, lo que probablemente significa hacer tradingsobre futuros de bonos de EE.UU. o Europa. Finalmente, en el paso cuatro, una vez que se haya calmado todo, buscamos oportunidades y hacemos una asignación apropiada en cartera. Necesitamos mantener separados al corto y al medio plazo en nuestras mentes y en la manera en que invertimos para tener un proceso claro que seguir en ambas partes de la cartera.
¿Por qué añadir retorno absoluto a la asignación de cartera en momentos como el actual?
Es necesario mantener una asignación a retorno absoluto en los buenos momentos y en los malos. En esta ocasión sabíamos que iba a pasar un evento de riesgo, pero en general no se sabe cuándo se van a dislocar los mercados, cuándo se van a romper las correlaciones y va a haber problemas de liquidez. Los fondos de retorno absoluto son muy líquidos. La volatilidad ha subido mucho tanto en los bonos del Estado como en los tipos sin riesgo, pero también en los activos de riesgo. Así que los inversores tienen que prestar atención a la rentabilidad ajustada al riesgo y a la necesidad de diversificación. Si, aparentemente, el riesgo no funciona, tienes que hacer algo diferente. El BNY Mellon Absolute Return Bond Fund puede hacerlo. Además, la rentabilidad ajustada al riesgo de las estrategias de rentabilidad absoluta debería ser mucho mayor cuando se atraviesan estos periodos. Para los inversores que necesitan liquidez, estos productos también pueden jugar un papel en esa parte de su asset allocation, ya sea en la asignación a acciones o a partes del mercado de crédito, don de la liquidez puede no estar cuando la necesites en estos mercados tan difíciles.
¿Qué indicadores deberán vigilar los inversores de aquí en adelante?
Los aranceles han sido ciertamente más agresivos de lo que esperaba el mercado; han seguido una fórmula y una implementación que nadie se esperaba. Si nos proyectamos hacia el futuro a partir del entorno actual, volveríamos a niveles arancelarios que no se han visto en más de un siglo. Por tanto, es bastante improbable que sea apropiado cualquier modelo económico o de mercado financiero que se esté utilizando, por que la estructura económica es muy diferente a la de antaño, como el rol de las cadenas de suministro global o el peso de la tecnología. Así que pensamos que es necesario mantenerse con la mente muy abierta sobre cuáles podrán ser las posibilidades económicas.
Y, mientras que persista la incertidumbre, el canal que probablemente sea más importante para el crecimiento y la actividad económica en el corto plazo es el canal de la confianza. Estamos viendo una fuerte caída de la confianza de las empresas y del consumidor, considerando los datos que ya teníamos incluso antes de que se anunciaran los aranceles. Por tanto, insisto en que la clave reside en mantener la mente abierta.
Esta entrevista ha sido incluida como uno de los artículos del número 38 de la revista Funds Society España. Puede leer la revista al completo a través de este enlace.
El 78% de los inversores de private equity está revisando sus planes de creación de valor para las empresas de su cartera como consecuencia de la amenaza de aranceles de EE.UU. a Europa, según la encuesta sobre creación de valor 2025 de la firma de servicios profesionales Alvarez & Marsal (A&M).
De hecho, el informe revela que un 71% se está replanteando sus planes de expansión internacional, y el 68% acelerando las iniciativas de mejora para contrarrestar el aumento de costes asociado a los aranceles. En lo que respecta a nuevas inversiones, el 88% de los fondos de private equity de gran y muy gran capitalización —es decir, aquellos con más de 5.000 millones de euros— han optado por pausar sus operaciones, actuar con mayor prudencia o centrarse en adquisiciones más pequeñas y menos arriesgadas, con el objetivo de reducir su exposición a los aranceles. En cambio, los inversores de capitalización media muestran una mayor resistencia a cambiar de estrategia de forma generalizada: el 38% afirma no haber modificado sus decisiones de inversión en respuesta a los aranceles.
Principales tendencias
A nivel geográfico, los inversores del Reino Unido son los más cautelosos: el 50% informa de una retirada en nuevas operaciones, frente al 32% en Alemania y solo el 18% en Francia. Por su parte, en España, el 54% de las empresas encuestadas considera que la situación macroeconómica actual no está afectando, al menos por el momento, a sus decisiones empresariales, lo que sugiere una cierta estabilidad o confianza en el entorno económico a corto plazo. No obstante, un 31 % admite sentirse incómodo a la hora de tomar decisiones difíciles ante la incertidumbre, lo que les lleva a evitar iniciativas transformadoras de creación de valor.
Según explica, Alejandro González, Co-Country Head de Alvarez & Marsal de España y Portugal, la incertidumbre internacional – cadenas de suministro, divisas, amenazas arancelarias – está redefiniendo las prioridades del private equity en Europa, obligando a los fondos a adoptar un enfoque mucho más cauteloso y riguroso en la inversión y gestión de sus carteras respectivamente. “Estamos viendo una clara evolución a modelos centrados en la eficiencia operativa, la optimización de costes y la resiliencia ante disrupciones externas en lugar de al crecimiento. Por ello, la capacidad para identificar e implantar mejoras tangibles desde las primeras etapas del ciclo de inversión está ganando relevancia”, señala.
Por su parte, Steffen Kroner, Managing Director de Private Equity Performance Improvement en A&M, considera que el régimen arancelario de Estados Unidos ha puesto en marcha un replanteamiento estratégico en el sector del capital privado. Según su visión, “los planes de creación de valor están girando hacia una mayor resiliencia operativa, con el objetivo de hacer las empresas más resistentes a las recesiones y a los aranceles crecientes. La mejora de los márgenes, que tradicionalmente ha recibido menos atención frente al crecimiento de ingresos y del EBITDA, debe pasar ahora a primer plano. Aquellos inversores que actúen con rapidez para evaluar su exposición y reforzar sus carteras —especialmente los grandes fondos con presencia global— estarán en mejor posición para afrontar la incertidumbre que se avecina”.
Preparación para la desinversión
El régimen de tarifas también está generando una bifurcación en las estrategias de salida. La mitad de los fondos de gran capitalización están acelerando sus programas de preparación para la desinversión con el objetivo de facilitar salidas tácticas más ágiles. Sin embargo, el informe señala que un 38% prevé retrasos en la venta de activos debido a las condiciones actuales del mercado. En paralelo, los fondos de capitalización media muestran mayor confianza: un 38% afirma que las tarifas no tendrán ningún impacto en sus planes ni en los plazos previstos para la desinversión.
A nivel europeo, el Reino Unido presenta el mayor porcentaje de fondos que anticipan retrasos en sus salidas (44%), mientras que en el extremo opuesto se sitúa Alemania, donde el 80 % de los fondos asegura que sus desinversiones no se verán afectadas.
Para hacer frente a esta situación de bloqueo en las desinversiones, casi la mitad de los fondos (47%) están gestionando activos envejecidos en cartera mediante la refinanciación de deuda y la ampliación de programas de creación de valor, a la espera de que el mercado se estabilice y ofrezca mejores condiciones para vender.
También destaca que un tercio de los inversores afirma estar vendiendo activos a valoraciones más bajas, con una ligera mayor propensión entre los fondos de gran tamaño (34%), posiblemente reflejando una mayor presión por devolver liquidez a sus inversores. Además, los fondos siguen recurriendo a fórmulas más creativas para generar liquidez: un 24% declara haber trasladado inversiones existentes a vehículos de continuidad o fondos secundarios.
“La devolución de capital a los inversores sigue siendo la prueba definitiva, y los periodos prolongados de permanencia están poniendo a prueba la capacidad del capital privado para cumplir con este objetivo. Aún son demasiadas las firmas que posponen la creación de valor hasta las fases finales del ciclo, un modelo que ya no es sostenible. Para preservar las opciones de salida y proteger las valoraciones, los patrocinadores deben anticipar la ejecución desde el principio, actuando con rapidez tras el cierre para impulsar mejoras tangibles que resistan el escrutinio cuando se reabra la ventana de desinversión”, apunta Benjamin Reick, Senior Director, al respecto.
Intensificación de los esfuerzos operativos
Ante un escenario geopolítico en constante cambio, los inversores están adoptando un enfoque más introspectivo para revisar sus cadenas de suministro y redefinir sus estrategias de creación de valor, con el objetivo de garantizar una mayor resiliencia. Según muestra la encuesta, el 53% afirma estar dedicando más tiempo a optimizar sus carteras actuales, en detrimento de la búsqueda de nuevas adquisiciones. En este contexto, la digitalización sigue siendo fundamental en la creación de valor: el 94% de los encuestados la considera un componente esencial en sus planes de transformación.
También se ha avanzado significativamente en la planificación e implantación de la inteligencia artificial (IA) como herramienta de apoyo a la generación de valor. Este avance es especialmente notable entre los fondos de capital privado de gran capitalización, donde un 58% ya está utilizando la IA, frente al 24% de los fondos de capitalización media.
A pesar del reciente retroceso de algunos aspectos relacionados con los criterios ESG, estos siguen siendo una pieza clave en los planes de creación de valor. El 90% de los fondos de capital privado declara integrar criterios ESG en sus estrategias. Las aproximaciones varían: cerca de la mitad (47 %) considera los criterios ESG como un requisito regulatorio, mientras que el 43 % ha establecido compromisos impulsados por objetivos de negocio.
Según la visión de Steffen Kroner, Managing Director de Private Equity Performance Improvement en A&M, la IA y los criterios ESG se están consolidando como motores de ventaja competitiva en el capital privado. “La IA ya está generando retornos medibles, desde inteligencia de mercado en tiempo real y planificación de escenarios hasta operaciones más eficientes y una mejor interacción con el cliente. Por su parte, cuando se integran desde el principio, los criterios ESG no solo refuerzan la gestión de riesgos, sino que también incrementan la valoración a largo plazo y el atractivo para los inversores. Las firmas que escalen ambos pilares con intención y rigor estarán mejor posicionadas para destacar en el rendimiento”, apunta Kroner.
