Inversis ha ofrecido su visión global y regional del actual escenario macroeconómico, en base a la cual prepara su estrategia de inversión para el cuarto trimestre de 2025. Así, de la mano de su estratega jefe macroeconómico, Ignacio Muñoz-Alonso, la entidad ha destacado cómo mientras la economía estadounidense empieza a mostrar síntomas de fatiga tras un prolongado ciclo expansivo, Europa gana tracción apoyada en políticas fiscales coordinadas, un entorno monetario más estable y una base empresarial con balances sólidos.
El año llega a su fin con un comportamiento excepcional en prácticamente todos los mercados. El oro registra un incremento del 52%, mientras el EuroStoxx y el S&P 500 avanzan un 18% y un 16% respectivamente, en un ejercicio marcado por el optimismo inversor y la moderación de la inflación.
La Eurozona avanza gracias a un entorno financiero más favorable y políticas fiscales y monetarias complacientes que apoyan la recuperación del consumo privado. El Banco Central Europeo mantiene la facilidad de depósito en el 2%, lo que comienza a favorecer tanto la inversión como el consumo, aunque su efecto pleno se materializará a lo largo de 2026. Las previsiones del BCE sitúan el crecimiento del PIB de la Eurozona en el 1,2% para el conjunto del año, una o dos décimas por encima de las estimaciones de comienzos de 2025. Esta cifra coincide con la revisión al alza publicada por el Fondo Monetario Internacional (FMI), que confirma la mejora de la actividad europea a pesar del impacto de los aranceles.
Según Inversis, el impacto de dichas medidas comerciales ha resultado finalmente limitado, gracias al acuerdo alcanzado en julio que moderó su efecto sobre las exportaciones europeas. Esta menor presión ha permitido una moderación de las malas perspectivas de la primavera, reforzando la confianza empresarial en la región.
El crédito empresarial continúa mostrando fortaleza. Las empresas europeas mantienen niveles de deuda bajos y márgenes sólidos, lo que mejora su solvencia y facilita la inversión. Los indicadores de confianza y los PMI manufactureros también confirman una tendencia positiva, con empresas y hogares que vuelven a percibir un entorno más estable tras dos años de incertidumbre.
Alemania lidera el impulso fiscal europeo
El programa fiscal puesto anunciado por Alemania en marzo ha devuelto la confianza empresarial y sienta las bases para un crecimiento del 1,5% en 2026, tras un 2025 que cerrará por fin en positivo con un avance modesto del 0,2%. El aumento del gasto público, la inversión y las exportaciones serán los pilares de esta recuperación, que se espera contagie al resto de la Unión.
Además, el compromiso de los países europeos de destinar el 5% de su PIB a defensa y seguridad se perfila como un nuevo motor estructural para la economía del continente. Esta medida podría sumar entre 0,9 y 2,3 puntos de crecimiento adicional hasta 2035.
EE.UU. entra en fase bajista
En Estados Unidos, los indicadores apuntan a un enfriamiento progresivo a pesar del buen dato de crecimiento del segundo trimestre. Aunque el empleo se mantiene firme, comienzan a observarse tensiones en el mercado laboral, con subidas salariales que presionan los costes y un efecto creciente de sustitución de mano de obra por tecnologías de automatización e inteligencia artificial. Este cambio estructural empieza a moderar la demanda interna en algunos sectores.
La Reserva Federal (Fed) se encamina hacia nuevas bajadas de tipos. El mercado anticipa una reducción de 25 puntos básicos en octubre y otra en diciembre, que situarían los tipos oficiales entre el 3,5% y el 3,75% a final de año. Aunque el empleo continúa mostrando solidez, el aumento de los salarios mantiene presiones sobre la inflación en servicios, lo que limita el margen de la Fed para recortar tipos con mayor rapidez.
El contraste con Europa también se refleja en los mercados de deuda: mientras las rentabilidades repuntan en la zona euro por un aumento de la oferta y las dudas fiscales, en EE.UU. descienden ante la expectativa de un ciclo monetario expansivo.
Asset Allocation: preferencia por calidad y crédito corporativo
A partir de este diagnóstico macroeconómico, Inversis ha definido su estrategia de inversión para el último trimestre del año. La entidad mantiene una posición equilibrada en renta fija, con un peso destacado para la deudacorporativa, que se beneficia de la solidez de los balances empresariales y de unos márgenes todavía firmes. La exposición a deuda soberana se mantiene reducida ante la volatilidad fiscal en algunos países.
En high yield, la entidad eleva su peso al 5%, centrada en emisores europeos, y aumenta en cinco puntos la exposición a crédito investment grade en mercados emergentes, en busca de diversificación y rentabilidad adicional.
En renta variable, la entidad reduce su exposición global, especialmente en EE.UU., tras un año de subidas generalizadas. Inversis mantiene su apuesta por Europa y Japón, con preferencia por compañías de calidad y sectores defensivos.
Foto cedidaLourdes Muñoz, nueva incorporación de Banco Mediolanum
Banco Mediolanum, entidad española especializada en el asesoramiento financiero, impulsa en Castilla y León el desarrollo de su división Wealth & Banca Privada con la incorporación en León de Lourdes Muñoz como Private Banker.
Muñoz se une al equipo de Banco Mediolanum tras una carrera de cerca de 30 años en el sector, en Unicaja, durante los cuales ha desempeñado varios cargos. Entre ellos, directora regional de Banca Comercial, así como directora de Banca Privada y de Wealth para León, Zamora y Galicia. Muñoz cuenta con la certificación EFP (European Financial Planner), además de la diplomatura de Ciencias Empresariales y estudios de Administración y Dirección de Empresas, por la Universidad de León.
Banco Mediolanum busca posicionarse como una de las entidades financieras de referencia en España para grandes patrimonios y clientes affluent. En esta línea, Lourdes Muñoz será la encargada de liderar el desarrollo del segmento de banca privada de la entidad desde León para toda la comunidad. Así, la entidad pone a disposición de los ciudadanos y las empresas castellanoleonesas con altos patrimonios a sus asesores de Banca Privada, conocedores de la zona y sus perspectivas.
Private Banker, el valor diferencial
Banca Mediolanum, matriz de grupo del que forma parte Banco Mediolanum, es una de las únicas 114 entidades supervisadas directamente por el Banco Central Europeo y una de las de mayor solvencia del sector bancario en Europa (CET1 22,4%), cuenta con un modelo único que la sitúa en una posición destacada para la incorporación de Private Bankers que quieren desarrollar su carrera.
Lourdes Muñoz ha señalado que “es un orgullo unirme a un proyecto como el de Banco Mediolanum y contar con la confianza de la entidad para, desde mi ciudad, impulsar su crecimiento en el segmento de la Banca Privada y Wealth de toda Castilla y León. Es una gran oportunidad para el equipo, para mí y para los clientes con grandes patrimonios, ya que tendrán acceso a una atención de alta calidad, pensada a largo plazo y totalmente personalizada”. Además, ha asegurado que “la próxima apertura de una Family Bankers Office en la ciudad de León estimulará aún más el desarrollo de nuestra actividad, desde un emplazamiento céntrico y pensado para ofrecer el mejor servicio a familias y empresas”.
Juan Massana, director comercial de Banco Mediolanum, destaca que “estamos entusiasmados de contar con Lourdes Muñoz en el equipo, ya que su incorporación representa un impulso clave en nuestro desarrollo de la división de Wealth y Banca Privada en Castilla y León. Esta firme apuesta, además de consolidar el compromiso de Banco Mediolanum con la zona, abre nuevas oportunidades para brindar un asesoramiento financiero cercano, experto y adaptado a las necesidades y los objetivos de los ahorradores castellanoleoneses”.
En su reunión de octubre, la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) ha recortado los tipos en 25 puntos básicos, tal y como se esperaba, situando el rango objetivo de los fondos federales en el 3,75%-4,0%. Para los expertos, lo más relevante fue que el comunicado que acompañó esta decisión reiteraba la preocupación por la evolución del mercado laboral, señalando que “los riesgos para el empleo han aumentado en los últimos meses”, mientras que mantuvo un lenguaje más moderado respecto a la inflación, calificándola únicamente como “ligeramente elevada”.
Powell ha hecho énfasis en la dependencia de los datos en 12 discursos únicos en 2025. Para Alexandra Wilson-Elizondo, global co-CIO de Multi-Asset Solutions de Goldman Sachs Asset Management, la conclusión de esta reunión es clara: se ha puesto la política en “piloto automático”, siguiendo la trayectoria marcada por el dot plot, a menos que nuevos datos fiables cambien el panorama.
“Una única publicación de inflación moderada, unas expectativas bien ancladas y señales anecdóticas de enfriamiento respaldan una postura cautelosa hacia la bajada de tipos. Si las condiciones se mantienen, es probable otro recorte de 25 puntos básicos en la reunión de diciembre”, sostiene Wilson-Elizondo.
En opinión de Jean Boivin, responsable del BlackRock Investment Institute, la Fed reafirmó que la suavización del mercado laboral sigue siendo un factor clave. “Vemos un mercado laboral más débil ayudaría a reducir la inflación y permitiría a la Fed bajar los tipos de interés. Los indicadores del sector privado y las solicitudes de subsidio de desempleo a nivel estatal en EE.UU. apuntan a una mayor moderación en el mercado laboral, aunque sin un deterioro brusco que genere preocupación por una desaceleración más pronunciada. Estamos observando fuentes de datos alternativas mientras esperamos el fin del cierre del gobierno para poder analizar los datos de septiembre y octubre y obtener confirmación”, apunta Boivin.
Próximos recortes
Con este recorte, justificado por las condiciones económicas, la Fed subrayó su independencia frente a las presiones políticas. Y, pese haber reactivado el ciclo de bajada de tipos, Powell se mostró prudente y, durante su intervención en la rueda de prensa posterior a la reunión, afirmando que un recorte de tipos en diciembre está “lejos de ser una conclusión inevitable”, lo que ha sacudido a los mercados, que ya descontaban plenamente una nueva bajada.
“Al mismo tiempo, la Fed reconoció que el actual cierre del Gobierno ha limitado el acceso a los datos económicos. Esta falta de visibilidad llevó a la Fed a abstenerse de ofrecer una orientación clara sobre si se producirá otro recorte en la reunión de diciembre de 2025. Las declaraciones de Powell sugieren que la Fed asume que el cierre podría prolongarse hasta diciembre de 2025. Una vez que finalice el cierre y se disponga de datos macroeconómicos, esperamos que estos respalden una bajada de tipos en diciembre de 2025”, añade Ray Sharma-Ong, Deputy Global Head of Multi-Asset Bespoke Solutions, en Aberdeen Investments.
Tiffany Wilding, economista de PIMCO, interpreta las claras declaraciones de Powell sobre la reunión de diciembre como un esfuerzo por hacer retroceder los precios del mercado. “Justo antes de la reunión de octubre, los contratos de futuros de fondos federales a más corto plazo valoraban una probabilidad superior al 90% de un recorte en diciembre. Los comentarios de Powell funcionaron. En el momento de escribir este artículo, la probabilidad implícita en el mercado de un recorte en diciembre se redujo a aproximadamente el 70%. Un recorte en diciembre sigue siendo nuestra perspectiva base, pero con menos certeza”, explica.
Aún con la narrativa de la Fed sobre la falta de visibilidad sobre los datos, las firmas de inversión ven claro que habrá nuevas bajadas de tipos. Desde UBS Global Wealth Management, por ejemplo, mantienen su previsión de dos recortes adicionales entre ahora y principios de 2026 -con una mejora de la liquidez que seguirá respaldando los activos de riesgo-. Para David Kohl, economista jefe de Julius Baer, la bajada de tipos de octubre es la antesala de nuevas reducciones del precio del dinero. “El FOMC redujo su tipo de interés de referencia y abrió el debate sobre una nueva bajada en la próxima reunión. Las diferentes posturas dentro del FOMC y la falta de datos del mercado laboral debido al cierre del gobierno dificultan la decisión sobre la trayectoria de los tipos de interés en este momento. Seguimos previendo nuevas bajadas de 25 puntos básicos en futuras reuniones del FOMC ante un menor crecimiento del empleo”, afirma.
“Powell también ha destacado las dos disensiones en la decisión del FOMC como prueba de que el Comité no sigue un rumbo preestablecido. Ha reforzado este tono más agresivo (o hawkish) al sugerir que la incertidumbre de los datos. De cara al futuro, esperamos que esta escasez de información se traduzca en una postura más dovish. Prevemos un recorte adicional antes de fin de año, en línea con esta dinámica y con la preferencia revelada por una postura más acomodaticia, evidenciada en el fin anticipado del QT”, añade Max Stainton, estratega senior de Macroeconomía Global en Fidelity International.
El final de QT
En opinión de Max Stainton, estratega senior de Macroeconomía Global en Fidelity International, esta orientación acomodaticia (o dovish) se ha visto reforzada por el anuncio de un fin anticipado del endurecimiento cuantitativo (Quantitative Tightening o QT, en inglés), que ahora está previsto para el 1 de diciembre, y que las reinversiones en MBS se redirigirán a letras del Tesoro a partir de ese mismo día.
“Aunque la mayoría de los analistas esperaban este anuncio en la reunión del FOMC de diciembre, las recientes tensiones en los mercados de financiación parecen haber inquietado al Comité ante la posibilidad de una mayor volatilidad en los tipos de interés, provocada por una ligera escasez de reservas. En conjunto, esto sigue evidenciando el giro de la Fed hacia una mayor atención a la evolución del empleo”, explica.
Según explica Eric Winograd, economista jefe de EE.UU. de AllianceBernstein, la decisión de hoy de dejar de reducir las tenencias de bonos del Tesoro no fue una sorpresa y no debería tener implicaciones significativas para los mercados o la economía. “La Fed continuará reduciendo sus tenencias de valores respaldados por hipotecas (MBS), pero los vencimientos de estos se reinvertirán en letras del Tesoro, ayudando así a la Fed a avanzar hacia un balance compuesto únicamente por bonos del Tesoro, como es su objetivo”, indica.
Respecto al QT, explica que ha transcurrido, en gran medida, como la Fed esperaba: en segundo plano, con unos 5.000 millones de dólares durante los últimos meses, el cambio anunciado ahora es trivial. “En el actual marco de aplicación de la política monetaria, la Fed busca mantener las reservas bancarias en niveles amplios, lo que implica no poner a prueba los límites inferiores de la tolerancia del mercado a la reducción del balance. De hecho, el balance de la Fed ya se ha reducido desde un máximo de aproximadamente 9 billones de dólares hasta los 6,5 billones actuales”, matiza.
En sí, el fin del ajuste cuantitativo afecta principalmente a la estructura de reservas y al funcionamiento del mercado monetario, y no dice mucho sobre la trayectoria futura de los tipos de interés oficiales. Ahora bien, el calendario que la Fed planteó decepcionó a los mercados, que esperaban una aplicación más temprana, en noviembre de 2025. “Los mercados de renta variable y de tipos de interés reaccionaron negativamente al tono agresivo de Powell durante la rueda de prensa, lo que reforzó el marco de las malas noticias son buenas noticias: unos datos económicos más débiles probablemente darían lugar a una mayor flexibilización, lo que podría apoyar a los mercados de renta variable”, apunta Sharma-Ong.
Foto cedida. Pilar Gómez-Bravo, co-CIO de renta fija de MFS Investment Management
El mercado vive un momento de efervescencia: este año ha habido múltiples titulares sobre criptoactivos, sobre inversiones en capex relacionadas con la inteligencia artificial (IA) y sobre las oportunidades que ofrecen los mercados de activos privados. Ahora bien, ¿se encuentra alguno de estos vectores en territorio de burbuja?
Pilar Gómez-Bravo, co-CIO de renta fija de MFS Investment Management, acumula décadas de experiencia que le permiten identificar en qué partes del sistema podrían estar apareciendo grietas que los inversores deberían vigilar. Durante una presentación reciente en Madrid, insistió en que hoy no existe una alerta roja, aunque animó a los inversores a “hacer una lista de las cosas que nos molestan y que no entendemos muy bien”, subrayando la importancia de las expectativas frente al alcance real de estos tres vectores del mercado, especialmente en lo referente a la IA.
Gómez-Bravo ofreció varias claves para identificar burbujas. En primer lugar, señaló la importancia de determinar si se trata de una burbuja productiva —aquella que deja activos aprovechables tras su estallido— o no. Puso como ejemplo la burbuja puntocom, de la que quedaron infraestructuras como los cables de fibra óptica que siguieron utilizándose años después. En cambio, con activos como el oro o con las criptomonedas, el desplome de precios apenas deja elementos reutilizables. Por ello, otro punto esencial para analizar una burbuja consiste en evaluar si habrá ganadores después de su estallido.
Cómo valorar la IA desde la perspectiva de un inversor de renta fija
La clave para entender si existe una burbuja en torno a la IA y si podría estallar pronto, explicó Gómez-Bravo, está en la capacidad de las empresas directamente vinculadas con esta tendencia para monetizar sus inversiones en capex. A su juicio, los múltiplos actuales aún no alcanzan los niveles vistos durante la burbuja puntocom.
Según sus cálculos, sería necesario generar un billón de dólares en beneficios para justificar los niveles actuales de inversión. Además, muchos clientes de MFS esperan ver indicios de monetización en los próximos 18 a 24 meses.
“El consumidor estadounidense no quiere pagar por los LLMs (grandes modelos de lenguaje), y el precio de los tokens está cayendo. Por eso, la estrategia pasa por que paguen las empresas por su uso”, explicó. Sin embargo, la rentabilidad provendría más de reducir costes laborales —despidos o menor contratación— que de un incremento directo de los ingresos.
También advirtió de los riesgos sociales de la IA, especialmente por el alto consumo energético de los centros de datos, que eleva el coste de la electricidad e impacta en la inflación. “Existe el riesgo de una reacción populista, ya que el uso intensivo de electricidad por estos centros afecta a las facturas de los residentes cercanos y podría provocar protestas ante la construcción de nuevas instalaciones.”
El rol de los mercados privados en la financiación de la IA
Para Gómez-Bravo, la preocupación no radica tanto en las valoraciones elevadas o el aumento de la inversión en infraestructuras relacionadas con la IA, sino en el surgimiento de un ecosistema cerrado en el que las siete magníficas financian operaciones entre sí. Como ejemplo, citó que OpenAI, aún sin cotizar en bolsa, ha anunciado 500.000 millones de dólares en capex pese a continuar en números rojos.
“El crecimiento de la IA se está financiando, en gran medida, con private debt”, explicó, indicando que solo la mitad de la inversión en IA se paga con flujos de caja. Actualmente, la IA representa más del 14% de la deuda con grado de inversión (IG).
La advertencia de la experta es clara: la burbuja podría adquirir un carácter sistémico si el sistema financiero tradicional comienza a participar. “Cuando los bancos entren a financiar operaciones de deuda privada, el riesgo aumentará.” Mencionó ejemplos como J.P. Morgan y UBS, ambos con exposición a operaciones privadas fallidas, como la de First Brands, que impagó recientemente.
“Será crucial vigilar la correlación entre los balances bancarios y el mercado privado”, insistió, apuntando especialmente a los bancos regionales estadounidenses. “Los mercados privados no son ni buenos ni malos, pero implican riesgos sistémicos, carecen de regulación y no siempre existe transparencia.”
Además, alertó sobre el aumento de rondas de financiación de venture capital que se realizan fuera de balance, un signo de fragilidad que podría tardar en hacerse visible. También advirtió sobre un nuevo problema contable: los centros de datos se amortizan a seis años, mientras que los chips que los sustentan solo tienen dos años de vida útil.
Criptomonedas y stablecoins
Aunque aclaró no ser especialista en el tema, Gómez-Bravo compartió reflexiones sobre el auge de las criptomonedas, en particular de las stablecoins (monedas digitales respaldadas por dólares), cuyo acceso a inversores minoristas se ha ampliado tras las últimas regulaciones.
El crecimiento de las stablecoins, señaló, implica una demanda cautiva de Treasuries, y la Administración estadounidense ha mostrado su intención de respaldar esta tendencia mediante nuevas emisiones de deuda. El único obstáculo, advirtió, podría ser la independencia de la Fed, ya que su política de tipos altos ejerce presión sobre el tramo corto de la curva, justo cuando el Tesoro estadounidense depende fuertemente de las emisiones a corto plazo.
“Por ahora, la política de la Fed no supone un problema, pero en el futuro el auge de las stablecoins sí podría convertirse en una amenaza para los Treasuries, que actúan como el colateral del sistema financiero mundial”, concluyó Gómez-Bravo.
En el momento de escribir estas líneas, el S&P 500 está rompiendo nuevos máximos históricos, con algunas compañías de gran tamaño presentando valoraciones extremas. Y, sin embargo, hay gestores que siguen declarándose alcistas en acciones estadounidenses. Uno de ellos es Tim Manning, gestor de Wellington Management que lidera el equipo Mid Cap Growth: “La bolsa estadounidense es muy profunda y el crecimiento se está ampliando. Ahora hay más oportunidades de las que había hace 12 meses”, defiende.
Basado en Boston, Manning viajó recientemente a la sede de Wellington en Londres para compartir sus ideas de inversión en renta variable estadounidense y anticipar qué podría pasar el año que viene: “Ya hemos tenido un rally de alivio, y ahora vamos a tener un rally de confianza. Estamos empezando a ver lo que creo que arrancará a principios de 2026, y eso es lo que me hace tan bullish”.
Todo el mundo ha prestado atención a las tecnológicas estadounidenses este año. ¿Qué otros sectores han sido tapados por el brillo de las tecnológicas?
Creo que, a medida que nos adentramos en este ciclo, cada vez más sectores han sido dejados de lado por la tecnología. Pienso que uno de ellos es el sector salud. Ha habido razones para evitarlo en los últimos años, aunque haya habido algunos nombres que lo han hecho bien, como Eli Lilly o Boston Scientific, pero ha habido muchos obstáculos procedentes de la legislación, tanto de la administración previa como de la actual. Hemos visto una ralentización muy fuerte de la financiación y el I+D en grandes farmacéuticas y biotecnológicas. Pienso que esto se ha filtrado en muchas de las acciones que han tenido un rendimiento inferior al esperado.
Por lo tanto, creo que hay una gran oportunidad en lo que yo llamaría organizaciones de investigación clínica, algunas empresas biotecnológicas que tienen proyectos interesantes en marcha, los fabricantes de instrumentos y diagnósticos biotecnológicos. Así que ellos serían los beneficiarios del gasto en I+D.
Además, este año las aseguradoras de salud estadounidenses han estado bajo una gran presión, debido al aumento de la tasa de utilización. Pero incluso en ese caso, creo que están superando algunos de los problemas. Una vez que veamos el impacto del estímulo fiscal más reciente en la economía el año que viene, dado que supone un obstáculo para Medicaid y Medicare, creo que serán capaces de gestionar bien su negocio.
Muchos de estos subsectores en salud de los que he hablado no tienen nada que ver con la IA. No suenan emocionantes, pero, bajo la superficie, se está empezando a ver una reaceleración del crecimiento y que las valoraciones son bajas, por lo que es un contexto interesante para buscar nuevas ideas. Diría lo mismo de los sectores de consumo discrecional, vivienda e industria. No se ha gastado capital industrial fuera de la IA desde el covid.
Creo que es una situación realmente interesante que tengamos muchos sectores con muchos nombres y mucha capitalización bursátil que tienen valoraciones bajas y un crecimiento acelerado. En términos de revisión de ganancias, creo que esas acciones funcionarán bien cuando el crecimiento se acelere. No sé cuándo, pero en algún momento el crecimiento de las Mag 7 y su contribución al crecimiento simplemente disminuirán. No estoy diciendo que esté sucediendo ahora, siguen siendo muy fuertes. Pero llegará un momento, un traspaso natural en el mercado, en el que la gente empezará a encontrar otras ideas.
¿Cómo han reaccionado las empresas estadounidenses a los aranceles?
Muchas marcas del sector consumo han tenido que ser muy cautelosas. Cuando se anunciaron los aranceles, muchas empresas dejaron de gastar y de contratar. En muchos casos, simplemente tuvieron que absorber los costes a corto plazo y luego planificar sus negocios de forma diferente de cara al futuro.
Creo que comprender los tiempos de las negociaciones y las diferentes posturas ha sido importante. Y pienso que estamos empezando a tener más claridad sobre dónde se situará la tasa final. Para ser justos, no hemos visto unas tasas arancelarias tan elevadas en EE.UU. desde la década de 1930.
Realmente, aún no hemos visto el impacto de los aranceles. Estamos empezando a ver que se está ralentizando el crecimiento en el segmento de consumidores con un nivel medio-bajo. Por ejemplo, los restaurantes han atravesado dificultades en los últimos dos meses, y estamos viendo datos que sugieren que la gente ha dejado de salir a comer afuera tanto como antes. Creo que es un impacto atrasado de los aranceles. Lo que necesitamos ver es que mejora el empleo y que crecen los salarios, y pienso que esa será la historia positiva para 2026, porque creo que las empresas tienen mayores intenciones de gastar en 2026.
¿Espera un repunte del M&A?
Sí. Esa es una de las razones por las que sobreponderamos al sector financiero. Creo que uno de los aspectos que han faltado para un rally alcista sostenido es la actividad del mercado de capitales. Cuando menciono a las finanzas estadounidenses, estoy pensando en que muchas biotecnológicas van a tener que acceder a los mercados de capital para financiar su Capex y sus programas de I+D, por lo que hemos visto un repunte del M&A y más OPVs.
A principios de año, cuando se anunciaron por primera vez los aranceles, había mucha gente posicionada para unos mercados de capitales más amplios y fuertes. No se produjo M&A y, como saben, todo se cerró y se desvaneció. Ahora estamos al otro extremo: la gente es un poco cautelosa, pero creo que se siente más cómoda con cada día que pasa.
Además de gestor, es analista de los sectores de Medios y Ocio. ¿Qué tendencias destaca de estos sectores?
Medios es fascinante. Cuando empecé mi carrera en los 90, el sector era muy diferente a cómo es hoy, que obviamente abarca servicios de comunicación, por ejemplo, Alphabet. Vamos a empezar a hablar más de IA, y ahí es donde estamos encontrando las ideas más interesantes. Por ejemplo, me resulta fascinante ver la evolución de YouTube (Alphabet) y cómo se está apoyando en la IA para ser una de las plataformas de streaming más grandes del mundo, y siguen haciendo crecer el contenido e innovando. Creo que esa es la clave para encontrar historias de crecimiento: aquellas compañías que tienen una plataforma, siguen innovando y añaden tecnología para fortalecer y acelerar sus negocios.
¿Cuál es el principal riesgo ahora para su clase de activo?
No podemos perder de vista el ciclo del capital en el que nos encontramos. Creo que los inversores están emocionados con las tasas de crecimiento, pero mi referencia son los sectores de software e internet, que son los primeros sectores que empecé a cubrir al principio de mi carrera en los 90. Así que he aprendido a estar atento a los indicios de un ciclo.
Sigo pensando que nos queda un largo camino por recorrer, y diría que no creo que la IA sea a prueba de recesiones, por decirlo de alguna manera. Todas estas empresas que iniciaron el auge del gasto en IA, como Meta, Microsoft, Amazon o, Alphabet, todas ellas partían de unos márgenes de flujo de caja libre muy elevados. Por lo tanto, tienen mucho margen para seguir gastando, especialmente cuando los rendimientos del capital invertido siguen siendo muy elevados. Por lo tanto, creo que lo que hay que vigilar en este ciclo es cuándo empezaremos a recibir señales de advertencia de que los rendimientos están disminuyendo, y todavía no estamos viendo eso. Si se produce una recesión más amplia, haría que las empresas se replantearan algunos de sus planes de gasto. No hay razones para creer que vaya a suceder, pero es algo que tenemos que vigilar.
Goldman Sachs Asset Management acaba de publicar los resultados de la encuesta realizada entre más de 250 inversores (General Partners -GPs- y Limited Partners -LPs-) en la que, en general, confían en una mejora del entorno de inversión y las posibilidades de generación de liquidez a través de diferentes vías de salida. Su encuesta, “Turning the Corner?”, revela que los Limited Partners (LPs) sigen teniendo una asignación insuficiente a activos alternativos respecto a la que tienen los General partners (GPs).
Para Matt Gibson, director global de Client Solutions Group de Goldman Sachs AM, los asignadores con programas maduros están consolidando sus actividades con los gestores existentes, a menudo mediante coinversiones y soluciones personalizadas, al tiempo que asignan fondos a nuevos gestores que pueden generar alfa idiosincrásica en estrategias seleccionadas.
“La proliferación de nuevos gestores en el último ciclo y el lanzamiento de nuevos fondos por parte de los GPs existentes han contribuido a crear un panorama de recaudación de fondos más competitivo. Los LPs son más exigentes que nunca y la creación de valor se convertirá en el principal determinante del éxito», afirma Gibson.
Los LPs consideran nuevas oportunidades
Una de las conclusiones de la encuesta es que la confianza de los inversores en los mercados privados se está mostrando resistente, y el optimismo crece sobre todo en lo que respecta a las estrategias con activos reales. En concreto, los inversores ven oportunidades para mantener o mejorar los resultados durante el próximo año en infraestructuras (93%), capital privado (82%), sector inmobiliario (81%) y crédito privado (70%).
En este sentido, Tavis Cannell, director global de Infraestructuras de Goldman Sachs Alternatives apunta que las infraestructuras se están beneficiando de fuertes de cola estructurales, dado el volumen de gasto público y privado necesario, tanto para renovar activos obsoletos como para construir nuevas infraestructuras.
“Las oportunidades de inversión están asociadas al crecimiento y desarrollo de la Inteligencia Artificial (IA) y la digitalización, la generación y transmisión de energía, los cambios en los patrones del comercio mundial, y a la gestión de sistemas de residuos y agua», destaca Cannell.
En su opinión, esta clase de activos cuenta con más de 20 años de trayectoria de resiliencia y protección frente a la inflación, y ahora ofrece a los inversores acceso a la próxima ola de crecimiento, especialmente a través de oportunidades en el mercado medio, donde la propiedad activa y la creación de valor pueden abrir un importante potencial alcista.
Por su parte, Jim Garman, director global de Inmobiliario de Goldman Sachs Asset Management, estima que “tras tres años de perturbaciones, están surgiendo oportunidades en el sector inmobiliario, a medida que se estabilizan las valoraciones y los volúmenes de transacciones y mejora la confianza. El sector inmobiliario parece atractivo, pero la selección del sector y de las propiedades sigue siendo crucial».
Valoraciones y liquidez
La encuesta también muestra que pese a las valoraciones elevadas, los gestores son optimistas a la hora de generar liquidez. Por el lado de los GPs, un 63% considera que las valoraciones son un factor clave para las nuevas inversiones. En torno a un 60% de los encuestados considera que a la hora de pensar en la salida de inversiones los principales retos son las valoraciones y la incertidumbre macroeconómica.
Respecto a los GPs, esperan un aumento de las vías de salida tradicionales, especialmente las ventas estratégicas (el 80% probablemente las utilizará, frente al 56% en 2024), seguidas de las ventas de patrocinadores (el 70 % probablemente las utilizará, frente al 42 % en 2024). El 63% de los GPs apunta ahora que es al menos algo probable que utilicen las salidas a bolsa para generar liquidez durante el próximo año, frente al 35 % de hace un año, según recogen los resultados de la encuesta.
En este sentido, Michael Bruun, codirector global de capital riesgo de Goldman Sachs AM estima que las valoraciones siguen siendo elevadas, pero con unos mercados de capitales fuertes y unos costes de financiación más bajos, las condiciones para cerrar acuerdos parecen más favorables. “La importancia de la creación de valor y la resiliencia operativa se ha hecho aún más evidente durante el último ciclo, y las empresas más sólidas ahora pueden atraer el interés de compradores estratégicos e inversores del mercado público”, explica.
Por su parte, Jeff Fine, codirector global de Formación de Capital Alternativo de Goldman Sachs Asset Management explica que “con unas valoraciones elevadas, los rendimientos vendrán impulsados por el crecimiento de los ingresos, la eficiencia de los márgenes y la innovación basada en datos e inteligencia artificial. Para aprovechar las nuevas oportunidades y mitigar el riesgo, será cada vez más importante comprender el entorno macroeconómico y las trayectorias geopolíticas. Los socios generales que puedan aportar esa experiencia, adaptada a las necesidades individuales de cada empresa, deberían destacar”.
Los GPs también son cada vez más propensos a utilizar medios alternativos: el 30% afirmó que probablemente utilizaría CV, frente a menos del 20% del año pasado; en total, un 6% más de GPs afirmó que era al menos algo probable que utilizara CV, en comparación con lo registrado en 2024. Y los LPs también están asumiendo un papel más activo en la gestión de su liquidez y el reequilibrio de sus carteras a través de los mercados secundarios. El 17% indicó que este año sería vendedor en los mercados secundarios, frente al 11% del año anterior.
Coinversión y secundarios
Según las conclusiones de la encuesta, los LPs siguen aumentando su exposición en las estrategias en los mercados privados, y la mayoría de ellos se encuentran en sus asignaciones objetivo para los mercados privados o por debajo de ellas, a medida que amplían y diversifican sus programas. En detalle, el informe apunta:
Infraestructuras: 45% de infraasignación frente a un 9% de sobreasignación
Crédito privado: 43% de infraasignación frente a un 12% de sobreasignación
Capital privado: 35% de infraasignación frente a un 21% de sobreasignación
Inmobiliario: 26% de infraasignación frente a un 25% de sobreasignación
Además, las áreas con mayor infraasignación son las coinversiones y los secundarios, con un 62% y un 45% por debajo del objetivo, respectivamente. «El crédito privado, con sus características únicas, seguirá siendo una importante fuente de financiación a medida que se acelere la actividad de las operaciones y crezca el interés por el crédito privado con calificación de inversión. Los rendimientos serán importantes y los socios generales que cuenten con sólidas carteras de originación, experiencia en ciclos crediticios y plataformas escalables deberían diferenciarse”, explica James Reynolds, codirector global de Crédito Privado de Goldman Sachs Asset Management.
Por su parte, los LPs aumentaron su participación en el mercado secundario: el 53% como inversores de fondos (frente al 50% en 2024); el 23% como compradores directos (frente al 21% en 2024) y el 17% como vendedores directos (frente al 11 % en 2024). “Los inversores están aprovechando la oportunidad de acceder a inversiones secundarias atractivas con una duración más corta que sus inversiones primarias en capital privado. Las inversiones secundarias ofrecen a los inversores una exposición diversificada a los mercados privados, a menudo con descuento. Los fondos secundarios y los vehículos de continuación también ofrecen una liquidez fundamental a los GPs y los LPs, ya que el ritmo de las salidas sigue estando por debajo de las medias históricas», afirma Harold Hope, director global de Estrategias Vintage de Goldman Sachs Asset Management.
Los LPs mantienen o aumentan inversión
Los LPs citaron la falta de distribución como el factor que más afectaba a los planes de inversión (31%), mientras que el 45% señaló una ralentización del ritmo, una reducción de los compromisos o ambas cosas. Otros factores que afectaban a la inversión eran los cambios en los objetivos de asignación (30%), el uso de diferentes tipos de estructuras de fondos (13%) y el aumento de las necesidades de liquidez (11%).
En 2025, el 83% de los LPs esperan desplegar el mismo capital o más que el año pasado en estrategias de mercado privado, continuando con la tendencia positiva de los últimos tres años. El 43% planea desplegar más capital interanual. El 17% planea desplegar menos capital (frente al 21% de 2024). Otro 40% espera mantener el ritmo del año pasado, una proporción similar a la de la encuesta del año pasado. Mantener un ritmo de inversión constante es señal de cautela, ya que representa una desaceleración relativa, dado que los sólidos mercados públicos han aumentado el valor global de las carteras.
La encuesta muestra que los participantes en el mercado también se centran en el impacto que la inteligencia artificial tendrá en el sector, y el 41% la considera el principal motor de la evolución del sector. Los participantes en el mercado también se centran en el impacto que la inteligencia artificial tendrá en el sector, y el 41% la considera el principal motor de la evolución del sector.
Además, los encuestados mostraron que el atractivo de las estructuras evergreen (fondos abiertos y más flexibles) va más allá del canal de la riqueza, ya que más del 30% de los LPs institucionales invierten o están considerando invertir en estructuras evergreen para capital privado e infraestructura; más de la mitad lo hace para crédito privado y más del 40% para bienes raíces. Además, más del 80% de los grandes GPs encuestados ofrecen o están considerando ofrecer estructuras evergreen, pero solo alrededor de 1 de cada 4 GPs con menos de 10.000 millones de dólares en activos bajo gestión lo está haciendo.
Principales preocupaciones
En general, los conflictos geopolíticos siguieron siendo el mayor riesgo percibido por segundo año consecutivo. La inestabilidad política y los aranceles, dos nuevas opciones de respuesta, fueron el tercer y cuarto riesgo más valorado. Sin embargo, las respuestas variaron según la región, ya que los encuestados de América, especialmente los GPs, se mostraron mucho más preocupados por las valoraciones infladas, que consideraron el factor de riesgo más importante.
Menos de un tercio de los encuestados mencionó el riesgo de recesión, que fue la principal preocupación en 2023 y la tercera el año pasado. Las preocupaciones sobre los tipos de interés también han disminuido, especialmente entre los GPs, en medio de las bajadas de tipos, o las perspectivas de bajadas de tipos, en muchos mercados importantes. Los encuestados de este año también se mostraron significativamente menos preocupados por el coste y la disponibilidad de la financiación.
Foto cedidaFabiana Fedeli y Michael Rae, de M&G Investments
M&G Investments ha presentado el M&G (Lux) Global Energy Opportunities Fund, una estrategia de renta variable diseñada para aprovechar las oportunidades de inversión que surgen de la creciente demanda energética mundial y de la transición hacia la descarbonización. Según explica, la estrategia invertirá en cualquier área del sector energético, con una exposición diversificada que abarca tanto las energías tradicionales como las limpias.
La firma considera que el crecimiento de la demanda energética, espoleado por los centros de datos para inteligencia artificial, la electrificación de la industria y el mayor consumo de los mercados emergentes hace que la magnitud de la transición no tenga precedentes. No obstante, considera que los sectores vinculados a la energía siguen infrarrepresentados en los índices globales si se considera su potencial para generar beneficios, lo que crea una oportunidad atractiva para los inversores de gestión activa.
El enfoque de inversión de su fondo priorizará empresas consolidadas, principalmente de gran capitalización, con una cartera habitual de entre 40 y 50 participaciones seleccionadas con firme convicción a partir de un universo de inversión estructurado en tres categorías:
Productores de energía: empresas especializadas en el suministro energético en sus diferentes modalidades, como petroleras, gasistas y compañías de generación eléctrica, tanto de fuentes renovables como convencionales. Esto comprende empresas de infraestructuras que transportan la energía hasta los consumidores, como las de redes eléctricas y los operadores de oleoductos y gasoductos.
Consumidores y emisores: empresas de sectores donde el consumo energético es esencial para su actividad, como siderúrgicas, cementeras y fabricantes de plásticos y de fertilizantes.
Proveedores de la cadena de suministro: compañías que respaldan a los productores energéticos mediante el suministro de componentes, tecnologías y servicios fundamentales, desde equipos físicos hasta servicios especializados de ingeniería, diseño y ejecución de proyectos.
Según destacan, el objetivo del fondo es superar, integrando criterios ESG, el mercado bursátil mundial, cuyo barómetro es el MSCI ACWI Net Return Index, en un horizonte de cinco años. Estará supervisado por Michael Rae, un profesional con dos décadas de experiencia en el análisis de la renta variable del sector energético mundial, quien tendrá como adjunto a Alex Araujo, también gestor de M&G (Lux) Global Listed Infrastructure Strategy, un fondo con un valor de 1.300 millones de euros. Además, clasificado como conforme al artículo 8 del SFDR, el fondo se apoya en la plataforma de renta variable de M&G y complementa estrategias existentes como Global Listed Infrastructure y Global Paris Aligned.
«La descarbonización y el cambiante panorama energético constituyen uno de los ejes de inversión de nuestro tiempo. El continuo crecimiento y reconfiguración de la demanda energética mundial está transformando todos los sectores de la economía, desde la automatización industrial y la eficiencia de los edificios hasta los combustibles renovables y la infraestructura de red. El Fondo reconoce las complejidades inherentes al consumo energético real y quiere capitalizar las oportunidades de futuro que se abren en un sistema energético en metamorfosis. La gran experiencia sectorial del equipo gestor, forjada durante décadas y respaldada por el fuerte músculo analítico de M&G, enriquece significativamente nuestra oferta de inversión en renta variable», ha comentado Fabiana Fedeli, CIO de renta variable, multiactivos y sostenibilidad de M&G Investments.
Por su parte, Michael Rae, gestor del M&G Global Energy Opportunities Fund, ha añadido: «La transición energética no sigue una trayectoria lineal, sino una transformación compleja de varias décadas. Nuestra estrategia refleja esa realidad, invirtiendo en empresas que posibilitan, se adaptan o sacan partido del cambio en los modos de producción, distribución y consumo de energía. Con un enfoque de alta convicción e independiente en cuanto a estilos de inversión, pretendemos descubrir oportunidades infravaloradas en todos los sectores y mercados, manteniendo al mismo tiempo un perfil de riesgo equilibrado».
Foto cedidaJuan Carlos Ureta (izq), presidente de Renta 4 Banco; y Arturo Frei (der), gerente general de Renta 4 Chile
Reforzando su operación en Chile, la más grande que tienen en América Latina, Renta 4 está expandiendo su oferta en activos locales. Inspirados por un creciente interés en los mercados domésticos, la firma de matriz española entró en el negocio de fondos en el país andino, además de adaptar su plataforma digital Fondotop para las inversiones locales.
Según relata el presidente de Renta 4 Banco, Juan Carlos Ureta, en entrevista con Funds Society, además de ingresar al mercado mexicano con una casa de bolsa –que está en la fase de permisos y está a cargo de Joan Gili, el director para el negocio latinoamericano– y crecer sus operaciones en Perú y Colombia, están ampliando la oferta en Chile.
La punta de lanza de la firma, el primer vehículo que cuenta con lo que Ureta llama el “sello Renta 4” en la selección de activos, es una estrategia de acciones locales. Como la firma no tiene una administradora general de fondos (AGF) –operan a través de una corredora de bolsa–, la gestión del fondo está a cargo de otra gestora, que de momento prefieren mantener bajo reserva.
La historia del fondo parte con la cartera de acciones recomendadas, una selección que lidera el gerente de Estudios de la firma, Guillermo Araya. Viendo buenos resultados del portafolio modelo, y con el objetivo de ampliar el acceso a clientes más retail, decidieron convertirla en un fondo.
Viento a favor en el país
Esta decisión se da de la mano de una coyuntura favorable para el mercado –con el benchmark accionario S&P IPSA superando los 9.000 puntos por primera vez en la historia– y de una tendencia global que favorece a la gestión de activos.
La gente, explica Ureta, cada vez acude a las inversiones para posicionar su dinero y son más activos, buscando información sobre compañías, temáticas y otras variables. “Cada vez más, el ahorrador quiere invertir directamente en los mercados. Es un movimiento global, no solamente de Chile”, indica el presidente del grupo español, agregando que el fenómeno “tiene un componente generacional”.
A esto se suma que en la firma todavía le ven un potencial upside a la renta variable chilena. “Puede subir más y yo creo que va a subir más”, señala Ureta, agregando que “a nivel global, es la hora de los emergentes, de aquellos emergentes que sean capaces de tener mayor atractivo. Y Chile está ahí, muy claramente”.
“Queremos crecer en fondos, porque queremos crecer en todo lo que es wealth management”, acota el alto ejecutivo.
Plataforma digital a la chilena
Parte de esta ambición, junto con los fondos con sello propio, es apalancar su plataforma de inversión digital Fondotop. Si bien esta plataforma –que nació en España hace un par de décadas– está disponible para clientes chilenos desde 2017, explica Arturo Frei, gerente general de Renta 4 Chile, recientemente la adoptaron a las inversiones locales.
A inicios de octubre, la firma lanzó la versión adaptada de la plataforma, que apunta tanto a asesores de la compañía como a clientes finales. Este desarrollo propio, que se apoya en la firma de información financiera Morningstar, integró fondos chilenos a la parrila de productos. “Esto lo traemos desde España. Estamos apoyándonos en lo que Renta 4 Banco ya ha hecho y lo estamos trayendo a Chile, pero incluyendo fondos locales”, destaca Frei.
Con un modelo de arquitectura abierta, Fondotop cuenta con unos 345 fondos, entre vehículos locales e internacionales. La expectativa es llevar esa cifra a 500 en las próximas semanas. Eso sí, aclara Ureta, no contemplan incluir estrategias de activos alternativos, de momento, dadas sus complejidades particulares.
“No es un supermercado financiero”, acota el alto ejecutivo, que ofrece todo el abanico de productos sin mucho criterio. “Esos fondos ya van seleccionados”, agrega, con una variedad de más de 30 managers internacionales y poco menos de una decena de gestoras chilenas.
Foto cedidaAntonio Casado, agente en la oficina de Málaga.
Creand Wealth Management, entidad especializada en banca privada, ha incorporado a Antonio Casado como nuevo agente en la oficina de Málaga, con el objetivo de reforzar el equipo y acelerar el plan de crecimiento en la zona de Andalucía. Casado desarrollará su actividad entre Granada y Málaga.
La llegada de Casado se enmarca en el plan de crecimiento de Creand Wealth Management en esta comunidad, tras la apertura a principios de año de una oficina de banca privada en Málaga, que se suma a las que ya tenía en Madrid, Barcelona, Valencia y La Seu d’Urgell (Lérida). Una de las principales vías de crecimiento de la entidad es el canal agencial, para sumar fuerza y talento profesional con reconocida trayectoria.
Casado tiene más de dos décadas de experiencia en el sector de la banca privada. Ha liderado oficinas y unidades de negocio estratégicas, ha dirigido equipos comerciales en las provincias de Málaga y Granada, y ha desarrollado funciones de coordinación regional en Marbella y Sevilla. En los últimos años, ha estado al frente del CBC Centro de Banca de Clientes de Granada de BBVA, desde donde ha impulsado estrategias de fidelización y crecimiento en el segmento de banca privada y banca de empresas.
Casado es licenciado en Derecho por la Universidad de Granada con especialización en Derecho Bancario, cuenta con las certificaciones EFPA II, LCCI y distribución de seguros.
Rafael Álvarez-Net, director de la oficina de Creand Wealth Management en Málaga, destaca que “la experiencia de Antonio Casado en la gestión de equipos y desarrollo de negocio en el ámbito de la banca privada, así como su vasto conocimiento sobre el mercado andaluz, aportará proximidad, especialización e impulso comercial para desarrollar nuevas oportunidades de negocio en la región. Su conocimiento del tejido empresarial de la zona también nos aporta un fuerte impulso a nuestra propuesta de servicio a clientes”.
Creand Wealth Management se ha consolidado en los últimos años como un actor destacado en banca privada y gestión patrimonial en el mercado español, gracias a una propuesta de valor basada en la especialización y la personalización, y que cuenta con la ventaja de combinar banca, gestora y servicios especializados de Multi Family Office con multidepositario.
Foto cedidaAlfonso Moreno, director general para Banca Corporativa e Inversión de ING España & Portugal
ING ha nombrado a Alfonso Moreno nuevo director general de Banca Corporativa e Inversión para España & Portugal, cargo desde el que reportará directamente a Alfonso Tolcheff como consejero delegado del banco. Moreno, cuyo nombramiento es efectivo desde marzo de 2026, entrará además a formar parte del Comité de Dirección del banco. Asimismo, formará parte del Comité Ejecutivo de la División de Banca Mayorista de ING para EMEA.
Con más de 20 años de experiencia en banca de inversión y asesoramiento financiero, Alfonso Moreno ha desarrollado una sólida carrera en Santander Corporate & Investment Banking, donde ha ocupado posiciones como Head of M&A para España y Portugal, Managing Director en el área de Financial Sponsors y responsable de financiación de adquisiciones e infraestructuras en Londres.
En su nueva etapa, Alfonso liderará el área de banca corporativa y de inversión con una estrategia orientada a consolidar el liderazgo de la entidad en este segmento impulsada por la especialización sectorial, el asesoramiento y la innovación en materia sostenible. Todo ello con el compromiso de ofrecer una experiencia diferencial a los clientes de la entidad de la mano de un equipo de expertos locales que cuentan con el respaldo y la experiencia de una red global en más de 40 países.
En 2025, la división mayorista ha reforzado su liderazgo en España y Portugal gracias a una sólida capacidad de asesoramiento y ejecución en operaciones relevantes, especialmente en sectores clave como energías renovables, transporte, inmobiliario y TMT. ING ha consolidado su posición como uno de los principales desarrolladores de energía renovable en Europa con la refinanciación de 2.000 millones de euros liderada por Sonnedix en el sector de renovables. Y en el ámbito de transporte y logística, sobresale la estructuración en el préstamo a plazo de 735 millones de euros a Boluda Towage, una de las mayores transacciones del sector en 2025.
Además, la entidad ha desempeñado un papel clave en operaciones como la refinanciación de 800 millones de euros de la cartera residencial en Madrid, propiedad de IANTE SOCIMI, así como en la refinanciación de DIGI Spain. Asimismo, continúa posicionándose como un referente en sostenibilidad, con hitos como la primera emisión de bonos verdes bajo el estándar europeo para la Comunidad de Madrid y la emisión del bono verde de Redeia, estructurado por ING bajo su Marco de Financiación Verde.
