Foto cedidaFélix de Gregorio Pérez-Pla, Business Development Manager en Nordea Asset Management
Nordea Asset Management (NAM) ha anunciado el nombramiento de Félix de Gregorio Pérez-Pla como Business Development Manager, incorporándose al equipo de ventas de Iberia de la firma. Con base en Madrid, reportará a Laura Donzella, Regional Head de Iberia and Overseas, y Country Head de España.
De Gregorio aportará más de 25 años de experiencia en banca de inversión y gestión de activos. Previamente, ocupó el cargo de Head de Iberia y director de la oficina en España de Jupiter Asset Management, donde lideró la estrategia comercial de la firma en todo el país. Anteriormente, fue director de Ventas en Jupiter y trabajó durante 15 años en el área de Institutional Equity Sales de JP Morgan, construyendo relaciones sólidas y duraderas con inversores institucionales.
Félix se unirá al equipo con sede en Madrid el próximo 21 de abril. El equipo está compuesto por Ana Rosa Castro Aguilar, Carolina González De la Cruz y Raúl Martí Mancebo. Juntos, representan una sólida plataforma local para seguir reforzando la oferta de NAM en la región.
“Estamos entusiasmados con la incorporación de Félix al equipo. Su profundo conocimiento del mercado, excelentes relaciones con los clientes y mentalidad estratégica lo convierten en una incorporación ideal para nuestro creciente negocio en Iberia y para el apoyo continuo a nuestros clientes. Félix será un gran activo para seguir construyendo la presencia y capacidades de Nordea Asset Management en España”, comenta Laura Donzella, Regional Head, Iberia and Overseas y Country Head España en Nordea Asset Management.
“Unirme a Nordea Asset Management representa un paso importante en mi trayectoria profesional. Estoy deseando trabajar con un equipo altamente comprometido con proporcionar los mejores resultados para sus clientes, así como la sostenibilidad. Mi objetivo será el de consolidar las ya robustas bases de Nordea y aportar valor a los clientes y socios de la región”, declara Félix de Gregorio.
El hecho de que la renta variable y el dólar estadounidense cayeran tan bruscamente tras los anuncios de aranceles estadounidenses del “Día de la Liberación” indica el grado de inquietud de los mercados.
La magnitud, amplitud y rapidez con la que se han aplicado los aranceles ha cogido a los inversores a contrapié, dejando poco margen para la negociación antes de la promulgación. Los diferenciales de deuda corporativa también se han ampliado, sobre todo en los bonos high yield, y se observa un desplazamiento hacia bonos más seguros de grandes países. Es importante vigilar de cerca los mercados de renta fija privada, ya que suelen ser un indicador precoz de tensiones empresariales.
Dado que el entorno y el conjunto de oportunidades están cambiando con extrema rapidez para los consumidores, las empresas y los actores del mercado, estamos en un momento de reevaluación rápida, pero mesurada, del binomio riesgo-recompensa en las diferentes clases de activos.
En renta variable, una de las cuestiones más críticas es si ahora es más probable una recesión estadounidense y mundial y, sin duda, los acontecimientos de la última semana han aumentado la probabilidad.
Esto aumenta el riesgo para las expectativas de beneficios empresariales y cabe esperar revisiones a la baja en las próximas semanas y meses. Nos adentramos en la temporada de resultados del primer trimestre con valoraciones en mínimos locales y no en máximos, como hemos visto en los últimos trimestres, lo que en conjunto favorece a las acciones.
Sin embargo, la atención no se centrará en los resultados de las empresas, sino en las perspectivas que los ejecutivos presenten para el año próximo. Las represalias comerciales, las negociaciones y la política interna de EE.UU. (han aparecido noticias de congresistas que se preparan para impugnar el paquete arancelario) podrían cambiar rápidamente el sentimiento.
En el momento de escribir estas líneas, la Reserva Federal sigue más centrada en combatir la inflación que en apoyar las perspectivas de crecimiento, pero un cambio de rumbo en este sentido también podría traducirse en una rápida mejora de la confianza de los mercados.
Con el tiempo, el efecto de los aranceles debería ir diluyéndose a medida que se alcancen acuerdos, se adapten las cadenas de suministro y se ajusten los patrones de consumo, de modo que los bienes con aranceles más bajos reciban una demanda relativamente mayor. Entretanto, nos encontramos en un periodo de elevada volatilidad y los inversores que estén planteándose incorporar riesgo deben obrar con cautela; estamos más bien ante una oportunidad para posicionar mejor las carteras de cara a elevar la resistencia ante la incertidumbre.
Tribuna de opinión de Niamh Brodie-Machura, Co-CIO de Renta Variable de Fidelity International
La semana pasada, los bonos del Tesoro estadounidense vivieron días complicados, al punto de alertar a los mercados y de influir en los 90 días de tregua en los aranceles de Donald Trump a múltiples países. Los inversores han visto una importante venta masiva de bonos del Tesoro estadounidense, especialmente en los extremos medio y largo de las curvas.
En concreto, entre el 7 y el 11 de abril, el rendimiento del bono a 10 años comenzó la semana en torno al 4,15% y cerró el viernes 11 de abril en 4,43%, acumulando un incremento de 28 puntos básicos en cinco días. Según explican los analistas, este repunte se debió a una menor demanda de deuda pública, lo que obligó al Tesoro a ofrecer mayores intereses para atraer compradores.
“A pesar del enorme debilitamiento de la renta variable y otros activos cíclicos desde el anuncio de aranceles del presidente Trump el pasado miércoles, ha tenido un fuerte impacto sobre la renta variable y otros activos cíclicos. En renta fija, los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años están ahora más altos de lo que eran en el momento del anuncio, lo que sorprende, ya que por norma general la reacción instintiva (e inicial) de los rendimientos es a caer cuando empeoran las perspectivas”, explica el equipo de Renta Fija Global Sin Restricciones de Schroders.
Estos movimientos han abierto un debate sobre si el Treasury ha perdido parte de su atractivo como activo refugio. Por ejemplo, Paolo Zanghieri, economista sénior de Generali AM, parte de Generali Investments, sostiene que “las erráticas decisiones en los términos de intercambio han mermado el papel del dólar estadounidense y de los bonos del Tesoro de EE.UU. como refugio seguro”. Y añade que los bancos centrales, encabezados por China y otros países asiáticos, ya han empezado a diversificar su acceso al dólar, aumentando a menudo sus tenencias de oro. “Es probable que el proceso se acelere, aunque a corto plazo sea casi imposible encontrar una alternativa a los bonos del Tesoro. Sin embargo, la menor demanda exterior chocará en algún momento con la necesidad del Tesoro estadounidense de financiar un stock de deuda en rápido aumento”, afirma Zanghieri.
¿La Fed al rescate?
Según los expertos de Schroders, un aspecto importante sobre el que reflexionar es cómo este movimiento brusco de venta de bonos estadounidenses -y otros potenciales- pueden influir en las políticas monetarias de la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) que parece cada vez más maniatada por los acontecimientos que se suceden en los mercados estadounidenses.
“Estas dinámicas ponen a la Fed en una situación muy difícil. Tomar decisiones demasiado pronto puede hacer que se acuse a la Fed de estar politizada, a la vez que genera cierto ‘riesgo moral’, es decir, quita presión a otros responsables políticos para resolver lo que ha causado la actual inestabilidad del mercado. Además, dado que la imposición de aranceles supondrá un aumento de la inflación y un golpe para el crecimiento, es probable que la Fed prefiera esperar a ver cuál de los dos efectos es mayor”, señalan desde el equipo de Renta Fija Global Sin Restricciones de Schroders.
La reflexión que lanzan los expertos de la gestora es que, pase lo que pase con el crecimiento y la inflación, “el Treasury debe funcionar”. Según explican, esto es la base del sistema financiero mundial: “Si existe alguna amenaza de que esto se ponga en peligro, la Fed se verá obligada a actuar para garantizar que siga funcionando. En este sentido, cuenta con algunas opciones para intentar reconducir la situación, incluida la compra directa de valores del Tesoro de EE.UU. (relajación cuantitativa). En el pasado ya hemos visto ejemplos de esto, el más reciente en marzo de 2020, cuando estalló el Covid y, aunque los movimientos de esta semana no son tan dramáticos, el patrón sigue siendo relevante”.
En opinión de Yves Bonzon, CIO de Julius Baer, el mercado parece creer que la Fed aún tiene una opción de venta, es decir, que intervendrá y recortará los tipos de interés si el S&P 500 cae a cierto nivel. Y señala que, en consecuencia, se han descontado más de cuatro recortes de tipos para finales de 2025. “Por ahora, creemos que el mercado de valores tiene una importancia secundaria. No creemos que al presidente de la Fed, Powell, le importe realmente el nivel del S&P 500 por el momento, especialmente mientras el impacto de los aranceles sobre la inflación siga siendo incierto. En nuestra opinión, el mercado crediticio es mucho más relevante para la Fed en este momento”, afirma Bonzon.
Una opinión que también comparten desde Schroders: “La Reserva Federal estará muy atenta, y si la dinámica actual se mantiene y el mercado de bonos del Tesoro estadounidense se vuelve más desordenado e ilíquido, no tendrá más remedio que intervenir para apoyarlo, ya que apoyar el funcionamiento del mercado del Tesoro es la principal función de la Fed”.
Más sobre política monetaria: reunión del BCE
Esta semana, el Banco Central Europeo (BCE) se reunirá y, según los expertos, la institución monetaria también tendrá que tener en cuenta los movimientos del mercado de renta fija y renta variable de los últimos días. En opinión de Ulrike Kastens, economista senior de DWS, aunque en la reunión de abril no se presentarán nuevas previsiones de crecimiento e inflación, es probable que una pregunta clave en la rueda de prensa gire en torno al impacto de la política arancelaria sobre la inflación.
“En nuestra opinión, los efectos desinflacionistas se han visto reforzados recientemente por la caída de los precios del petróleo, pero también por un aumento de la oferta de bienes destinados realmente a Estados Unidos. Dado el alto nivel de incertidumbre, no esperamos ningún cambio en la comunicación del BCE: dependencia de los datos y decisiones tomadas reunión por reunión. No pueden descartarse nuevas bajadas de tipos a corto plazo, aunque el margen de maniobra es limitado, sobre todo por el paquete fiscal alemán”, apunta Kastens.
En cambio, Greg Meier, director, economista senior de Global de Allianz Global Investors, sí espera anuncios importantes por parte del BCE. “Podría reducir los tipos para intentar frenar los efectos de la guerra comercial. También se publicará la inflación de la zona euro y el índice ZEW de Sentimiento Económico de Alemania”.
Foto cedidaOlivier Hertoghe (izquierda) y Damien Marichal (derecha), gestores de DPAM
Los últimos tres años han sido especialmente duros para el real estate, hasta el punto de que el descuento con el que hoy cotiza buena parte del sector remite a niveles inéditos desde el covid o incluso desde 2011. La buena noticia es que, tal y como observan los gestores de DPAM Olivier Hertoghe y Damien Marichal, los fundamentales están recuperándose, tanto en términos de beneficios como de flujos de caja libres, y hay signos evidentes de desapalancamiento en el sector: “Pensamos que estamos saliendo del ciclo y dirigiéndonos hacia tiempos mejores. Así que le estamos diciendo a los clientes que se centren en los próximos cinco años, no en los últimos cinco años”, afirma el dúo de expertos.
Ambos han estado recientemente de visita en España para ofrecer una actualización del fondo DPAM B Real Estate Europe Dividend Sustainable-F, un fondo con cinco estrellas Morningstar que ha sido capaz de batir al índice EPRA en casi un 3% al año con un 3% menos de volatilidad. Se trata de un fondo con un enfoque bottom up de alta convicción, que aplica criterios de sostenibilidad y que se enfoca principalmente en compañías que tengan activos inmobiliarios en Europa.
Punto de entrada histórico
Para los expertos, quizá el dato más importante a destacar de su mensaje es el fuerte descuento que sigue presentando hoy en día el real estate europeo, de un -32% sobre el NAV, por lo que consideran que el punto de entrada actual para los inversores que quieran retornar a esta clase de activo es históricamente atractivo. Hertoghe y Marichal anticipan que este descuento se irá reduciendo en los próximos 12 a 18 meses, dado que ya observan que hay compañías reportando mejores datos de crecimiento del NAV.
Una ratio del sector que encuentran especialmente atractivas ambos gestores es el PER, que se sitúa en mínimos históricos de los últimos 20 años, en torno a las 13 veces. En su opinión, este dato no se ajusta a los beneficios, ya que consideran que el sector ha tenido tiempo para sanearse: “Normalmente se podría imaginar que un PER es bajo cuando los beneficios van a caer, algo que sucedió por la revisión de los tipos de interés, pero ahora los beneficios vuelven a estar creciendo”.
Los gestores hablan de tasas de ocupación en torno al 96-97% y al crecimiento de los alquileres, aunque matizan que, para muchas compañías, “la subida de tipos de interés que se produjo en 2022 todavía está teniendo impacto”, al determinar el coste de su deuda, pero que muchas ahora podrán refinanciarse a precios más bajos gracias al nuevo ciclo de bajadas de tipos de interés.
A este respecto, otra ratio interesante es la del endeudamiento neto en relación con el ebitda, que está mostrando indicios de mejora tras marcar un pico máximo de 14 veces en 2021-2022. Los expertos de DPAM observan que la ratio ha mejorado por el crecimiento del ebitda, pero también porque muchas compañías inmobiliarias se embarcaron en un proceso de saneamiento, vendiendo parte de los activos en cartera, ampliando capital o recortando sus dividendos, “por lo que, afortunadamente, ahora estamos en niveles más aceptables”
Sectores preferidos
Los gestores hablan de una reorganización de los subsegmentos dominantes dentro del sector inmobiliario, ya que constatan el crecimiento en un buen número de sectores de nueva aparición, como salud, residencias de estudiantes, almacenamiento o logística, en detrimento de las tradicionales oficinas y del real estate minorista. Su enfoque a la hora de invertir se centra en las compañías que presentan una estructura financiera sólida, con bajo apalancamiento y modelos de negocio de alta calidad.
Así, explican que el retail sigue figurando entre sus sectores preferidos, y de hecho incrementaron su exposición en los últimos tres años gracias a la solidez de los flujos de caja, rentabilidades atractivas y valoraciones muy bajas (con un PER de 10 veces o inferior) con un riesgo moderado. Esto se debe a que el sector ya había vivido su propia crisis a partir de 2016, agravada por la llegada del covid, pero que ha tenido tiempo de recuperarse y reinventarse, de modo que, por ejemplo, el segmento de centros comerciales hoy presenta crecimiento de los alquileres y elevadas tasas de ocupación.
Otro sector que gusta a Hertoghe y Marichal es el de logística; si bien es un poco más caro, con un PER de 14 veces, destacan que los flujos de caja están creciendo a un ritmo sólido, y que las valoraciones, aunque sean algo más exigentes, siguen por debajo de la media de los últimos años.
Finalmente, también les gusta el segmento de salud (residencias para mayores), al afirmar que presentan una tendencia estructural positiva, alimentada por las tendencias demográficas en toda Europa hacia un envejecimiento de la población, aunque aclaran que solo invierten en propietarios de activos, no en operadores.
Los gestores aclaran que les gustan algunos jugadores en el segmento de oficinas, aunque el caso de inversión difiere de los anteriores, dado que el sector se ha visto fuertemente afectado desde la pandemia por el auge del teletrabajo. Dicho esto, lo ven con un enfoque de ganadores y perdedores, pues distinguen como atractivos “las oficinas bien ubicadas y que presentan menos emisiones de CO2”.
Regreso a la rentabilidad positiva
Según los cálculos de Hergothe y Marichal, en un escenario conservador a 12 meses los inversores en real estate europeo podrían obtener una rentabilidad total cercana al 9%, sumando dividendos y crecimiento del NAV (en torno a un 5% de dividendo y un 4% del NAV), partiendo de lo bajos que están los múltiplos actualmente. Sin embargo, si el mercado empieza a reconocer el valor del sector y, en consecuencia, el descuento se reduce, entonces prevén que la rentabilidad podría alcanzar entre un 19% y un 26% a uno o dos años vista.
A largo plazo, los expertos de DPAM sitúan su objetivo de rentabilidad anualizada entre el 7%-8%, con un perfil de riesgo moderado (en línea con el rendimiento histórico anualizado).
Los alternativos líquidos están de moda, pero, ¿está justificado el entusiasmo por esta clase de activo? Según Hugo Cryer, CFA y especialista de producto senior de Janus Henderson, la respuesta es que sí: “Vemos una gran oportunidad para esta estrategia hoy, no porque pensemos que los mercados van a subir o bajar, sino porque ha vuelto una mayor racionalidad a los mercados”.
El experto matiza que ese retorno de la racionalidad se refiere al retorno del coste del capital: “Desde que el tipo de descuento ha vuelto a niveles más altos, hemos visto una mayor racionalidad por parte de los equipos directivos, así como una valoración más sensata de los activos y las acciones. Esto también ha propiciado un repunte en la actividad de fusiones y adquisiciones más racionales”.
Además del regreso del coste del capital y de valoraciones más razonables, Cryer añade que los fundamentos están volviendo a ser el motor de las valoraciones, lo que califica como “una gran noticia para los gestores activos” y, en particular, para el equipo al frente de la estrategia Absolute Return, dado que trabajan con posiciones largas y cortas en el mercado.
“Nuestra convicción es que no volveremos a un entorno de tipos de interés cercanos a cero. Las desigualdades económicas generadas por la era de la expansión cuantitativa han hecho que los bancos centrales sean reacios a regresar a esa situación”, afirma Cryer. Por tanto, la visión de la gestora es que nos dirigimos a un entorno de mayor dispersión entre las acciones. De hecho, el experto afirma que 2024 marcó el nivel más alto de dispersión de valores en un año desde 2009. “Esta tendencia es clave para nuestro equipo, ya que se centra en los fundamentos de las empresas, evaluando sus valoraciones, modelos de negocio y perspectivas de crecimiento”, explica el especialista de producto, que añade que, en su visión, esta dispersión “persistirá en los próximos años”, lo que puede beneficiar a la estrategia. “Mientras los tipos de interés se mantengan por encima del 2%, podemos seguir viendo un entorno favorable para esta estrategia”, añade.
Las tres etapas de la estrategia
La estrategia Absolute Return de Janus Henderson celebra en 2025 su 20 aniversario, en los que ha atravesado tres etapas distintas. En la primera etapa, en los años 2000, el tipo libre de riesgo estaba por encima del 2% y la dispersión de acciones era saludable.
En la segunda etapa, con la llegada de la expansión cuantitativa, los tipos libres de riesgo cayeron por debajo del 2 %, lo que creó un entorno muy desafiante para los gestores activos. Técnicamente, al descontar los flujos de caja futuros con un denominador cercano a cero, se generó una mayor correlación entre los activos de renta variable, lo que limitó las oportunidades de generación de alfa. Como resultado, la rentabilidad de la estrategia disminuyó y la prima sobre la tasa de efectivo también se redujo.
El equipo gestor considera que la estrategia entró en el verano de 2022 en su tercera etapa, con unas condiciones que vuelven a parecerse a las de la primera fase: los tipos libres de riesgo han vuelto a superar el 2 %, la dispersión de acciones ha aumentado, con una prima sólida sobre la tasa de efectivo vigente. Como ejemplo de este nuevo entorno, el especialista de producto explicó que la estrategia mantuvo posiciones cortas prácticamente generalizadas durante 2022 en tecnología estadounidense, mientras que en 2023 los cortos evolucionaron hacia empresas de bienes de consumo y, en 2024, en las áreas más más expuestas del sector industrial. Cabe aclarar que, en el libro táctico, la estrategia busca explotar a su favor las ineficiencias del mercado, como movimientos en torno a eventos corporativos o situaciones de sobrecompra y sobreventa.
Cryer explicó, en el marco del Denver Investment Forum que celebró la firma el pasado mes de febrero – por lo que sus comentarios no recogen el impacto de la corrección de los mercados del ‘Liberation Day’- que la estrategia se ha estado beneficiando del aumento significativo en el gasto de infraestructuras y de las expectativas en torno al mismo. En la parte de posiciones largas también han encontrado oportunidades en empresas en proceso de reestructuración, es decir, negocios que el mercado considera en dificultades, pero que cuentan con nuevos equipos directivos que están introduciendo cambios positivos y tomando decisiones difíciles.
Flexibilidad y preservación del capital
El experto insistió durante su presentación en que, en términos de gestión del riesgo, la flexibilidad en la exposición bruta y neta ha sido clave para la estrategia a lo largo de su historia, especialmente durante períodos de incertidumbre macroeconómica y volatilidad elevada, cuando reducir la exposición bruta ha sido una forma efectiva de retirar capital del mercado y protegerse ante caídas. “En los últimos años, la exposición bruta ha ido aumentando, lo que refleja la confianza del equipo en el entorno de inversión y en su capacidad para generar rendimientos”, indica.
La exposición neta, por otro lado, se gestiona de manera flexible dentro de un rango de -30% a +50%, aunque el equipo ha optado por reduciéndola desde el inicio de 2025 debido a las múltiples incertidumbres en el horizonte, como factores geopolíticos, posibles shocks inflacionarios y cambios en la narrativa de tipos de interés.
A largo plazo, la estrategia ha demostrado su capacidad de preservación del capital en momentos de crisis, como en la crisis financiera de 2008 o la pandemia de COVID-19. Durante la pandemia, la estrategia logró adaptarse rápidamente mediante el libro táctico, incorporando posiciones cortas en sectores afectados como aerolíneas, ocio y hoteles, lo que permitió proteger la cartera en un entorno de caída brusca del mercado.
En conclusión, el entorno actual de mayor dispersión entre ganadores y perdedores dentro y entre sectores, así como la menor correlación entre activos de renta variable, es un factor positivo para la estrategia. A pesar de la incertidumbre futura, desde Janus Henderson consideran que una estrategia de rentabilidad absoluta, que busca generar rendimientos positivos independientemente de la evolución del mercado de renta variable, sigue desempeñando un papel fundamental en el mercado actual.
Estas son las opiniones del autor en el momento de la publicación y pueden diferir de las opiniones de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Las referencias realizadas a valores concretos no constituyen una recomendación para comprar, vender o mantener ningún valor, estrategia de inversión o sector del mercado, y no deben considerarse rentables. Janus Henderson Investors, su asesor afiliado o sus empleados pueden tener una posición en los valores mencionados. La rentabilidad histórica no predice las rentabilidades futuras. Todas las cifras de rentabilidad incluyen tanto los aumentos de las rentas como las plusvalías y las pérdidas, pero no refleja las comisiones actuales ni otros gastos del fondo. La información contenida en el presente artículo no constituye una recomendación de inversion. No hay garantía de que las tendencias pasadas continúen o de que se cumplan las previsiones. Comunicación Publicitaria.
CaixaBank Asset Management encabeza el ranking de gestoras de activos responsables en el sur de Europa (Italia, Portugal e Italia), seguida de VidaCaixa (de su mismo grupo) y de la portuguesa BPI Gestao de Activos, según el Responsible Investment Brand Index (RIBI) 2025 de Hirschel y Kramer (H&K).
En su séptima edición, el Responsible Investment Brand Index (RIBI™) destaca la capacidad de 600 gestoras de activos a nivel global para trasladar a su marca los esfuerzos que realizan en favor de la inversión responsable. El índice es una herramienta indispensable y una fuente de información dentro del sector.
En el top del 10 del sur de Europa -que engloba a las gestoras italianas, españolas y portuguesas- está también la italiana Etica SGR, seguida de la española Ibercaja Gestión (que entra en la lista) y la italiana Eurizon Asset Management. La gestora española especializada en activos alternativos AltamarCAM Partners figura en séptima posición, por delante de Caixa Gestao de Activos (Portugal), Generali Asset Management y Anima SGR (Italia). Todas son «vanguardistas», excepto dos que se clasifican como tradicionalistas y otra como aspirante. En total, hay cuatro españolas, cuatro italianas y dos portuguesas.
A pesar del gran número de nuevos participantes en el grupo RIBI del sur de Europa (el número de empresas pasa de 20 el año pasado a 29 este año), el top 10 se mantiene bastante estable, lo que demuestra la solidez y estabilidad de los actores ya establecidos, dicen los autores del informe. En lo alto del ranking (top 10) entran Ibercaja Gestión y Generali Asset Management, mientras salen Santander Asset Management y Mapfre Asset Management con respecto a la lista del año anterior.
La segunda región más débil de Europa
Aunque el sur de Europa ha progresado notablemente este año (su puntuación global aumenta casi un 20%), sigue siendo la segunda región más débil de Europa, destaca el informe, en cuanto a gestoras sostenibles. El progreso es más pronunciado en el aspecto de la marca, cuya puntuación aumenta un 30%, que en el del compromiso, cuya puntuación aumenta un 9%. No obstante, hay que tener en cuenta que la evolución de las puntuaciones está muy influida por un número significativo de nuevos participantes en el universo del sur de Europa (principalmente empresas que se encontraban en su periodo de gracia del PRI en años anteriores), aclara el informe. El sur de Europa es también la región con la mayor proporción de aspirantes, con un 28%.
Así, en la gestión, el 28% de las gestoras son vanguardistas (por encima de la media en valoración de compromiso y valoración de marca), el 16% tradicionalistas (superior a la media en el índice de compromiso e inferior a la media en el índice de marca), el 28% se clasifican como aspirantes (por encima de la media en la valoración de marca y por debajo de la media en la valoración de compromiso) y el 28% son «laggards» (por debajo de la media en ambas valoraciones).
El sur de Europa abarca Italia, Portugal y España. Es la cuarta región de Europa, excluido el Reino Unido, en cuanto al número de gestores de activos incluidos en la muestra (29 entidades, que suponen el 5% del total), y la cuarta en cuanto a activos gestionados (2.644.941 millones de euros, el 2% de los activos totales). El rating de compromiso es de 2,24, frente al general de 2,12 y el rating de marca del 2,56 frente al general del 1,77.
La inversión inmobiliaria residencial ha frenado su crecimiento con el arranque de 2025 ante la incertidumbre legislativa y fiscal que pueda afectar a las socimis que no se dediquen a la vivienda asequible. Es una de las conclusiones del informe Radiografía de las socimis en España, elaborado por Abbaco Markets, firma especializada en asesorar e incorporar a pymes y socimis a los mercados de valores.
Según el estudio, la inversión residencial es la tipología de socimi con más presencia en España. El 39% de las socimis cotizadas han sido promovidas por inversiones extranjeras, alcanzando el 29% de la capitalización total que suman en los mercados.
Según Ana de Luis, directora de incorporaciones de Abbaco, «en este arranque de año vemos dos tendencias claras: de un lado que la reducción de costes de incorporación a cotización está facilitando la constitución de socimis de menor tamaño, pero también estamos viendo como la inversión residencial se está ralentizando como consecuencia de la incertidumbre que afecta al sector de la vivienda. Entendemos que la seguridad jurídica es un punto crítico para la inversión extranjera».
Radiografía de las socimis en España en 2024
2024 ha sido el año de la recuperación del mercado inmobiliario, registrando una mejora del 20% con respecto a 2023 y consolidando la vuelta al dinamismo en las incorporaciones a los mercados de valores, con un reflejo claro en las socimis, que con un total de 31 incorporaciones registra su mejor ejercicio y alcanza los 144 vehículos en España. Detrás de esta mejora se encuentran unas condiciones macroeconómicas favorables, la reducción de tipos de interés y un creciente atractivo del mercado inmobiliario español.
Por tamaño, se consolidan aquellas con capitalización pequeña (el 55% incorporadas a cotizar en el 2024 tiene una capitalización bursátil inferior a 20 millones de euros), impulsadas por la reducción de costes de incorporación a cotización, una tendencia que viene acentuándose especialmente desde 2018. Por ejemplo Euronext Access, desde el 1 de enero de este año, ha modificado sus tarifas a la baja.
En cuanto a tipología de socimi, un 30% de ellas invierten exclusivamente en residencial, que junto con las que tienen una política de inversión mixta suponen el principal activo de este tipo de vehículos en España, con un total de 81 socimis. Le sigue en segundo lugar las que invierten en sector retail, con un 18% del total y ya a distancia de estas dos, aquellas que se centran en inversión en oficinas con un 10%.
Por último, en cuanto a preferencias de las socimis por cotizar en los distintos mercados, BME Growth es el mercado en el que más cotizan. Sin embargo, desde 2019 (exceptuando 2022) se han incorporado más socimis a Euronext Access. Y en este último año los mercados en los que más entidades se han incorporado son BME Scaleup y Portfolio.
Los vaivenes en las decisiones del presidente estadounidense Donald Trump relacionadas con la política arancelaria ha generado un ambiente de fuerte incertidumbre en los mercados financieros. El mundo ha entrado en una nueva era y la mirada de los inversores también se ha dirigido hacia los mercados privados, en principio, descorrelacionados con los mercados públicos. Ramiro Iglesias, CEO y cofundador de Crescenta, echa mano de datos de State Street para ilustrar esta afirmación: la volatilidad del private equity es aproximadamente un 40%-50% menor que la de los mercados públicos.
¿Se va a trasladar esta incertidumbre a los mercados privados de alguna manera? Nils Rode, Chief Investment Officer de Schroders Capital, explica que la incertidumbre y la volatilidad a escala mundial, como las observadas en las últimas semanas, afectan a todos los inversores y clases de activos. Pero también recuerda que “los mercados privados tienden a mostrar resistencia en tiempos de volatilidad”.
Asimismo, Max Ramírez, co-head of EMEA Institutional Client Coverage de Goldman Sachs Asset Management, apunta que las condiciones de cara a 2025 «eran constructivas para algunas partes de los mercados privados, y se esperaba un posible repunte de los volúmenes de operaciones tras un entorno de salida suave en los últimos años». Sin embargo, es consciente de que la actual incertidumbre en torno a la aplicación de aranceles por parte de la Administración estadounidense y su posible impacto económico «han afectado sin duda a la confianza y han retrasado el inicio de un repunte a gran escala de la actividad de negociación». Eso sí, Ramírez también opina que los inversores disciplinados a largo plazo «seguirán buscando en los mercados privados una fuente potencial de diversificación y rentabilidad no correlacionada en relación con los mercados públicos».
También lo tienen claro en Arcano: la menor liquidez y el hecho de que los ciclos de madurez de las inversiones sean más largos, contribuyen a que se mitigue la volatilidad, según explican José Luis del Río, Managing Partner y co CEO del área de Gestión de Activos de Arcano Partners, y Manuel Mendivil, Managing Partner, co CEO y CIO de la firma. “Los inversores más sofisticados suelen ver estas ventanas como oportunidades de entrada en condiciones más ventajosas”, apuntan, pero observan que un posible efecto de esta volatilidad podría estar en perfiles menos sofisticados o conservadores, que ante la percepción de riesgo “puede hacer que este tipo de inversores posponga decisiones hasta ver más claridad macro”.
El efecto de la coyuntura actual en los activos privados puede llegar a través de otras vías. Del Río y Mendivil apuntan que cuando la incertidumbre se traduce en tensiones geopolíticas o cambios de política económica con impacto real sobre el crecimiento hay impacto en los activos privados. “A corto plazo, medidas como los nuevos aranceles pueden generar ruido táctico, pero si derivan en una recesión técnica en Estados Unidos -que ahora cuenta con una probabilidad del 45%-, entonces sí pueden afectar a las valoraciones, el ritmo de desinversión y la evolución del pipeline”.
Más cautela y decisiones precipitadas
Paloma Ybarra, Managing Director y socia del equipo de Relación con Inversores de AltamarCAM Partners, tiene una percepción similar, al asegurar que la volatilidad en los mercados públicos puede generar incertidumbre y hacer que algunos inversores adopten una postura más cautelosa.
Es una percepción que empieza a detectar Boris Lavrov, director de Soluciones de Accelex -especializada en software de gestión de inversiones alternativas-. Lavrov comenta que la volatilidad de los mercados mundiales de renta variable “está empujando incluso a los inversores más sofisticados a desbloquear la liquidez de sus carteras”, unas decisiones que “podrían impulsar una nueva oleada de salidas del private equity con descuento y un aumento de la actividad en el mercado secundario durante el próximo trimestre”.
Un efecto adicional, según Ybarra, sería que “muchos inversores valoran que los activos privados, al estar descorrelacionados de los mercados públicos, no reaccionan con la misma volatilidad” por lo que permiten “una gestión más pausada, activa y estratégica en entornos complejos como el actual”.
En este escenario y con este aumento de las operaciones, a menudo a precios con descuento, “el verdadero reto para los inversores es evaluar rápidamente y defender con confianza el valor de sus carteras”, según Lavrov. Pero el experto considera que “el momento no podría ser peor”, ya que los cambios en la política de Estados Unidos se producen justo al comienzo del trimestre, “lo que significa que las revalorizaciones oficiales de los gestores de fondos no llegarán hasta dentro de tres meses”. Aquí, concluye que “los inversores tienen que tomar decisiones críticas con datos incompletos, y muchos de ellos parece que van a ciegas”.
Por estos motivos, Lavrov concluye que en este entorno volátil, “la capacidad de extraer, estructurar y analizar datos con rapidez determinará quién conserva el valor y quién se ve sorprendido” y que escenarios como el actual “recuerdan a los inversores en activos privados que la transparencia y la certidumbre son primordiales y que las actualizaciones trimestrales ya no bastan”.
Por su parte, Lorenzo Coletti, head of Iberia en Pictet AM, afirma que hay que tener en cuenta que, con los vaivenes en la renta variable, es fundamental mitigar la volatilidad y el riesgo de caída de las carteras, «a lo que estas inversiones en mercados privados contribuyen».
De hecho, sigue alta la demanda de activos privados, sobre todo por su potencial rentabilidad, según el experto, que apunta que «en base a tendencias seculares, esperamos que la media de rentabilidad anualizada los próximos cinco años sea de 10,2% en capital riesgo y de entre 4,6% y del 7,2% en inversiones inmobiliarias». Es más, no descarta que estas rentabilidades «aumenten significativamente mediante la gestión activa y la correcta selección de los gestores».
Una vía atractiva
Pese a todo, desde Schroders Capital, Rode añade que a pesar del significativo aumento de la incertidumbre, los mercados privados siguen presentando vías atractivas para que los inversores busquen oportunidades de rentabilidad e ingresos y mejoren la resistencia de sus carteras. “Las valoraciones y las rentabilidades de todas las clases de activos de los mercados privados son atractivas tanto en términos relativos como absolutos, tras una ralentización de varios años en la captación de fondos y la realización de operaciones”.
Ybarra también ve efectos colaterales positivos de este entorno de volatilidad en los mercados privados, puesto que con el aumento de la incertidumbre por los aranceles, “cabría esperar una previsible nueva ralentización”. En este escenario, prosigue, “creemos que aquellos inversores que cuenten con capital disponible podrían invertir en condiciones muy interesantes en el largo plazo”. Por otro lado, Ybarra recuerda que el mercado secundario “será de las pocas alternativas para obtener liquidez ante un previsible nivel bajo de distribuciones debido a la incertidumbre”.
También ve un impacto positivo Iglesias, puesto que los mercados privados tienen una menor correlación con el ciclo económico que los activos tradicionales y destaca que, al aumentar la incertidumbre, existen inversores que buscan activos de mayor calidad o con carácter largoplacista que les protejan de las variaciones de mercado que se producen en el corto plazo, e incluso de sí mismos y sus decisiones.
Incluso, el experto de Crescenta aprovecha la actual coyuntura de volatilidad para hacer reflexiones de cierto calado. Así, esta incertidumbre y volatilidad “invita a reflexionar sobre qué papel deben tener los activos privados en las carteras”.
Recuerda que “cada vez menos empresas deciden salir a cotizar en bolsa, por la presión de reportar unas cifras de negocio que establecen su cotización trimestral, y tienen unas correcciones por situaciones macro o geopolíticas que no pueden controlar”. Así, concluye que esta dinámica de funcionamiento de los mercados públicos “está generando que menos empresas decidan salir a bolsa” y que, por lo tanto, “con un mercado privado más grande, el inversor debe mirar a los alternativos como un activo core”.
Los consejos para novatos en mercados privados
Del Río y Mendivil aconsejan desde Arcano Capital, en primer lugar, mantener una visión de largo plazo y no tomar decisiones apresuradas por el entorno volátil actual. Una recomendación que es común entre las opiniones de los expertos. Además, creen conveniente diversificar, “tanto por clase de activo, como por sector y geografía”, aunque con un sesgo ligeramente superior hacia Europa, “que ahora mismo ofrece estabilidad macro, inflación controlada y potenciales flujos de capital repatriados desde regiones como Canadá o Latinoamérica”.
En tercer lugar, los expertos de Arcano Capital proponen elegir vehículos gestionados por equipos con experiencia y buen track-record, “especialmente en ciclos complejos”. Y por último, quieren recordar que quien invierte con criterio en tiempos inciertos, suele recoger frutos en los momentos de recuperación.
Ybarra, por su parte, insiste en recomendar desde AltamarCAM -además de adoptar una perspectiva de largo plazo- seleccionar gestores con experiencia contrastada. También, huir del “ruido diario provocado por las noticias y la volatilidad que estás provocan en los mercados públicos dado que los activos privados están descorrelacionados de éstos”. También ve clave mantenerse invertidos; tener expectativas realistas sobre liquidez y valorar oportunidades como los mercados secundarios en momentos de incertidumbre.
Por parte de Crescenta, Iglesias es consciente de que para tener buenos resultados, el largo plazo es un gran aliado.Por lo tanto, “antes de tomar una decisión de inversión, siempre hay que tener muy presente cuál es la aversión al riesgo y las necesidades de liquidez del corto plazo”. Por lo tanto, su consejo sería que, antes de invertir, “la formación es imprescindible”.
Rode, desde Schroders Capital, propone, para sortear las incertidumbres, ser selectivos a la hora de elegir estrategias con perfiles de riesgo/rentabilidad atractivos, dinámicas de capital y oferta equilibradas y que ofrezcan una prima de riesgo. También cree conveniente “velar por tener una diversificación entre estrategias de mercados privados respaldándose en gestores consolidados y especializados con una capacidad demostrada de gestión en entornos económicos complejos”.
Además, Ramírez, desde Goldman Sachs Asset Management, recomienda un estrecho seguimiento de los indicadores económicos, como la inflación, el crecimiento y las trayectorias de los diferenciales, con el fin de identificar oportunidades y gestionar riesgos en las inversiones en mercados privados. «Para los inversores que buscan mitigar aún más los riesgos potenciales, creemos que la diversificación geográfica puede ofrecer ventajas en el actual entorno de mercado, y sigue siendo fundamental mantener una mentalidad disciplinada y a largo plazo al abordar las inversiones privadas», concluye.
Por último, en Pictet AM, Coletti es partidario de buscar asesoramiento profesional «para que estos activos encuentren encaje en una cartera diversificada». Un inversor novato, según el experto, «debe tener muy claro el horizonte temporal de la inversión y saber que la liquidez de las inversiones subyacentes puede ser muy baja, sobre todo en momentos de estrés de los mercados y recesión económica».
Para afrontar los retos que presenta la tradicional Asignación Estratégica de Activos, como el auge de los activos alternativos y su clasificación difusa, una falsa sensación de diversificación, la mentalidad de silos o el coste de oportunidad, ha surgido un enfoque que cada vez gana más adeptos entre los grandes inversores institucionales: el Total Portfolio Approach (TPA). Podría ser el paso necesario para llevar la inversión institucional a un nuevo nivel.
El paso del tiempo no solo deja huella en nosotros, sino que también impulsa la evolución de los modelos de inversión para que se ajusten a la realidad actual.
Hace 37 años, Brinson, Hood y Beebower concluyeron que el 94% de la volatilidad de una cartera depende de cómo se asignan los activos. Así surgió la Asignación Estratégica de Activos (SAA, por sus siglas en inglés), un enfoque que sigue siendo el pilar fundamental de la gobernanza de los inversores institucionales, en especial de los fondos de pensiones.
Sin embargo, el mundo ha cambiado drásticamente en los últimos 37 años. Los cambios ocurren a un ritmo más acelerado, la complejidad ha aumentado y la competencia es más feroz que nunca, por lo que algunos de estos inversores han buscado una solución a los problemas que les ha presentado el SAA.
¿Qué ha llevado a que algunos inversores busquen una alternativa al SAA?
Elaugedelosactivosalternativos y su clasificación
¿Deberíamos considerar la deuda inmobiliaria como renta fija o como activo alternativo?
La falsa sensación de diversificación. Por ejemplo, en inversiones inmobiliarias con contratos de arrendamiento a muy largo plazo, el riesgo crediticio de los inquilinos puede ser más determinante que el propio activo. En estos casos, una asignación tradicional a “inmobiliario” puede subestimar el riesgo de crédito y sobrestimar la exposición al activo inmobiliario en sí.
La mentalidad de silos. Cuando los equipos de inversión operan dentro de compartimentos estancos por clases de activos, la visión global de la cartera se difumina, y las decisiones pueden no ser las óptimas en conjunto alcanzando habitualmente una sobrediversificación.Para afrontar estos retos, ha surgido un enfoque que cada vez gana más adeptos entre los grandes inversores institucionales: el Total Portfolio Approach (TPA). Este modelo ha sido adoptado por entidades como ATP, CPPIB, Future Fund, GIC, New Zealand Superannuation Fund, QSuper y TCorp
El coste de oportunidad por un lento proceso de decisión, al tener que pasar cada decisión por varios comités. Para afrontar estos retos, ha surgido un enfoque que cada vez gana más adeptos entre los grandes inversores institucionales: el Total Portfolio Approach (TPA). Este modelo ha sido adoptado por entidades como ATP, CPPIB, Future Fund, GIC, New Zealand Superannuation Fund, QSuper y TCorp.
¿Qué es el TPA?
Imaginad que sois dueños de dos restaurantes. En uno, un restaurante tradicional, los comensales eligen a la carta. En el otro, un estrella Michelin, sois vosotros quienes diseñáis la experiencia gastronómica con un menú predefinido. En el primer caso, al diseñar la carta, por ejemplo, pensáis en ofrecer los mejores entrantes y cómo se complementan entre sí, pero sin necesariamente considerar cómo afectarán al equilibrio del menú completo, incluidos los postres.
En el segundo caso, no evaluáis cada plato de manera aislada. En su lugar, pensáis en cómo los sabores y texturas interactúan para que el menú tenga coherencia y fluya de principio a fin. Por ejemplo, si el plato principal es contundente, es probable que optéis por un postre más ligero para equilibrar la experiencia.
El TPA funciona como ese restaurante de alta cocina: no se evalúa cada inversión de forma aislada, sino que se analiza cómo encaja respecto al objetivo global.
La premisa central es que resulta muy difícil predecir qué oportunidades surgirán en los mercados, por lo que atarse a una estructura fija de asignación de activos puede ser ineficiente. Bajo el TPA, un solo equipo propone ideas de inversión y todas compiten entre sí, independientemente de su clase de activo, con el único objetivo de cumplir la meta establecida.
Características clave del TPA
Pero, ¿cuáles con las características clave del TPA? Según WTW, Thinking Ahead Institute y CAIA, son las siguientes.
La gobernanza. Un cambio en la gobernanza y estructura de un equipo es clave para poner en funcionamiento un enfoque TPA
En un modelo SAA, el equipo responsable de cada clase de activo busca maximizar la diversificación dentro de su propio ámbito. El riesgo es perder la perspectiva de cartera global, lo que puede conducir a una diversificación excesiva a nivel general y limitar la posibilidad de concentrar capital en las mejores ideas.
En el TPA, la diversificación se evalúa a nivel de la cartera en su conjunto, priorizando las mejores oportunidades sin importar la clase de activo. Para ello, es fundamental una gobernanza que facilite el trabajo transversal de los equipos de inversión y permita apostar por ideas con un peso significativo cuando resulte oportuno.
Algunas de las decisiones que las organizaciones pueden tomar para evitar los silos es eliminar los equipos por clase de activo y, en su lugar, crear especialistas por clase de activo. Sin embargo, todos deben presentar sus ideas de inversión al CIO o equipo de inversión establecido para ello, que evalúa las oportunidades de forma holística, sin tener en cuenta un SAA preestablecido ni la clasificación tradicional por clase de activo.
Competición por el capital. Esta característica se resume en una frase: “Cada inversión tiene que ganarse su lugar en la cartera”. En otras palabras, cada euro invertido debe destinarse a la mejor idea disponible en cualquier momento del tiempo, sin importar la clase de activo.
Un ejemplo sería: queremos invertir en una autopista o en un fondo de infraestructuras que adquiere autopistas a nivel global.
En un enfoque tradicional basado en SAA, evaluaríamos si la asignación a mercados privados permite incluir esta inversión y si encaja dentro de las infraestructuras en la cartera. En el enfoque TPA, esa misma oportunidad no se analiza de manera aislada dentro de su categoría, sino que compite contra todas las demás inversiones en la cartera, ya sea renta fija, renta variable o cualquier otra alternativa. Solo si la inversión en la autopista es más atractiva en términos relativos frente a cualquier otra opción en el mercado, se incluirá en el portafolio. La clave es ser capaz de comparar peras con manzanas, he ahí la dificultad.
¿Cómo funciona en la práctica? Análisis de factores
Las entidades que operan bajo un modelo TPA desarrollan sistemas internos de evaluación que permiten comparar cualquier oportunidad de inversión de manera objetiva y transversal.
Para lograrlo, suelen diseñar un modelo interno de scoring, basado en una serie de factores. Este sistema permite ajustar las expectativas de rentabilidad y riesgo en un marco comparable entre diferentes clases de activos. En el TPA, resulta imprescindible analizar las inversiones por factores, ya que categorías amplias como «bonos» o «inmobiliario» pueden ocultar las verdaderas palancas de riesgo y rentabilidad.
Por ejemplo, el riesgo de crédito, la duración o la prima de iliquidez son factores que influyen de forma transversal. Gestionar la cartera en función de estos factores —y no solo de clases de activos— facilita la comparación de oportunidades y ayuda a tomar decisiones más precisas.
¿El TPA añade valor?
Llegar a conclusiones definitivas no es sencillo, pero ya existen estudios que sugieren la efectividad del TPA.
Por ejemplo, WTW encuestó a grandes inversores y les pidió que se identificaran dentro del espectro entre SAA, TPA o un modelo híbrido. Los resultados mostraron que aquellos que habían adoptado el TPA lograron un extra de rentabilidad del 1,8% anual en un período de 10 años.
Por su parte, CAIA llevó a cabo un análisis similar en relación con el universo NACUBO y encontró que la diferencia en rendimiento era de aproximadamente del 1,4% a favor del TPA.
Estamos ante un momento de cambio, con cada vez más inversores institucionales adoptando el TPA. Como decía Winston Churchill: «Cambiar no siempre equivale a mejorar, pero para mejorar hay que cambiar». Quizá el TPA sea precisamente ese paso necesario para llevar la inversión institucional a un nuevo nivel.
Tribuna de Alejandro Olivera Guerrero, director de Inversiones en Wtw España y Head Of Client Delivery en Europa Continental.
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Esta semana ha sido una auténtica montaña rusa para los mercados.
La sesión del martes registró una volatilidad histórica: el Nasdaq subió un 9,4% desde mínimos a máximos intradía, uno de los 20 movimientos más amplios desde su creación, en lo que parecía una búsqueda desesperada de soporte tras las caídas del jueves y viernes anteriores. En Europa, el repunte del fabricante de armas Rheinmetall AG (+33% desde mínimos), beneficiada por el megaplan de defensa europeo, ilustró una reacción similar.
No fue solo una cuestión de percepción. El indicador compuesto de sobrecompra/sobreventa alcanzó el martes -3,2 desviaciones estándar frente a su media de 30 años, un nivel de capitulación técnica registrado solo en cinco ocasiones desde 1995, cuatro de ellas en marzo de 2020. Todo indica que el pánico vendedor a corto plazo podría haber tocado fondo.
La magnitud de la caída es comparable a las vividas en 2011 (crisis del euro), 2015 (colapso del petróleo y shock del yuan) y 2022-2023 (miedo a estanflación/recesión), aunque aún menor que las sufridas en recesiones provocadas por desequilibrios estructurales, como en 2000 o 2008.
Valoraciones amenazadas: el mercado ajusta expectativas
El desplome bursátil tras el anuncio del llamado “Día de la Liberación” de Trump ha llevado el PER del S&P 500 por debajo del nivel que justificarían sus fundamentales. No obstante, estas valoraciones están sujetas a nuevas revisiones a medida que se publiquen los resultados del 1T, cuyas guías ya se vienen moderando desde enero.
Si finalmente la política comercial actual deriva en una recesión técnica, el múltiplo podría caer aún más. Históricamente, el S&P 500 solo ha tocado fondo durante recesiones cuando el PER ha caído por debajo de su media histórica.
Si asumimos un estancamiento del crecimiento de beneficios en 2025 (BPA de $245), con una recuperación del 10% en 2026 (hasta los $269 que aún se pronostican para este año), el ajuste podría ser más profundo. Aunque 116 empresas ya han revisado a la baja sus previsiones de BPA, el ratio de revisiones positivas/negativas aún no refleja niveles extremos como en ciclos previos.
Como muestra la gráfica, si el punto de equilibrio en valoraciones cae por debajo del rango medio de los últimos 7 a 25 años, el S&P 500 podría enfrentar correcciones adicionales superiores al -15%.
Guerra comercial: el riesgo de una espiral
La sorprendente contraofensiva de Trump ante la represalia china, elevando los aranceles sobre importaciones desde China al 104%, tensó aún más el escenario. Con este movimiento, la estrategia de represalia mutua entre EE. UU. y China parecía estar agotándose.
Los efectos económicos proyectados por esta guerra comercial empiezan a preocupar a los sectores más fiscalmente conservadores del Partido Republicano. Una economía más débil implicaría menores ingresos fiscales y exigiría recortes en gasto no discrecional, con consecuencias políticas significativas.
El equipo de Trump estima que los nuevos aranceles generarían 600.000 millones de dólares anuales, lo que ayudaría a financiar la extensión del Tax Cuts and Jobs Act de 2017 y nuevas exenciones fiscales. Sin embargo, esos ingresos no pueden contabilizarse oficialmente sin una ley del Congreso que los autorice, lo que complica la ruta hacia la reconciliación presupuestaria necesaria para cumplir su promesa electoral clave: los recortes de impuestos.
El presidente de la Cámara de Representantes, Mike Johnson, aspiraba a votar la resolución presupuestaria esta semana, antes del receso de dos semanas. Pero el impacto negativo de los aranceles sobre las proyecciones de crecimiento pone en peligro el proyecto.
Fracturas políticas, presión del mercado y la “put de Trump”
Las críticas a la estrategia comercial de Trump se acumulan. Elon Musk calificó de “majadero” al consejero principal de comercio, Peter Navarro; Bill Ackman se mostró escéptico; y Ted Cruz advirtió sobre los riesgos económicos. Paralelamente, senadores republicanos como McConnell, Murkowski y Moran presentaron el proyecto de ley Grassley/Cantwell, que daría al Congreso poder de veto sobre los aranceles presidenciales.
Con el S&P 500 bordeando el territorio de mercado bajista (−20% desde máximos) y el riesgo de una nueva contracción en la confianza, Trump pareció ceder. El miércoles anunció una pausa de 90 días en la aplicación de los nuevos aranceles, excepto para China, lo que desató un histórico rebote bursátil: el tercero más fuerte del Nasdaq y el décimo del S&P 500 desde su creación en 1920.
El incremento del 0,6 % en la rentabilidad del bono en solo tres días, ante cierres masivos de operaciones de base (basis trade), y su impacto potencial sobre el endurecimiento de las condiciones financieras, incrementaba también los riesgos de contracción, que son mayores ante el probable aumento en posiciones apalancadas (ver gráfica de abajo). La “put de Trump”, aunque con un precio de ejercicio inferior al de su primer mandato, no ha vencido aún.
¿Rebote o solo un respiro?
Sin embargo, la incertidumbre persiste. La tregua de 90 días no incluye a China, que además enfrenta un aumento adicional en los aranceles, hasta el 145% (incluyendo el 20% original), y es sospechosa de haber iniciado la desarticulación del “basis trade”. Todo ello deteriora aún más las relaciones diplomáticas y comerciales, y complica una resolución rápida o favorable.
Además, el mantenimiento del arancel universal del 10% sigue afectando a los precios, y aún se esperan sanciones que afecten a semiconductores, los productos farmacéuticos o el cobre. Como ya se observó entre diciembre y enero, la acumulación anticipada de inventarios ante la incertidumbre comercial puede generar distorsiones de corto plazo en los índices de precios y ralentizar la actividad industrial.
Con un crecimiento de PIB en el rango 0,7%-1% y una inflación del PCE que podría repuntar hacia el 4%, el margen de maniobra para que la Fed recorte tipos se reduce.
Conclusión: volatilidad persistente y riesgo de mayor prima
Las heridas de este episodio no sanarán rápidamente. La agenda comercial de Trump busca reconfigurar el orden económico global, pero a corto plazo genera un entorno de incertidumbre que limita la visibilidad para inversores y empresas.
Hoy, una recesión es más probable que en enero. Ante este panorama, las compañías ofrecerán previsiones prudentes en la temporada de resultados del primer trimestre. En consecuencia, el mercado deberá reflejar una prima de riesgo más alta para compensar este nuevo escenario.
