El IEB y Axesor presentan, por cuarto año consecutivo, un completo análisis de la evolución de la renta fija global a través del Anuario sobre Renta Fija y Financiación Alternativa IEB – Axesor 2018. El informe analiza, entre otros temas, aspectos relevantes de la evolución del mercado de renta fija, la situación actual de los activos refugio, efectos colaterales de las políticas monetarias recientes y las consecuencias de la entrada en vigor de MiFID II, con especial foco en novedades y aspectos que afectan a la financiación corporativa.

El mercado de renta fija ha sufrido una gran evolución en los últimos años. El modelo de trading tradicional, que se basaba fundamentalmente en la negociación bilateral por voz, ha ido dando paso a un mayor volumen de contratación electrónica debido tanto a los avances tecnológicos en el sector financiero, que han impulsado la transición hacia la contratación electrónica, como a la presión regulatoria.

Un aspecto relevante que aborda el anuario es la necesidad de las empresas de diversificar sus fuentes de financiación. Así, Adolfo Estévez, managing director de Axesor Rating, considera que “cada vez más, en Europa hay más concienciación sobre las alternativas de financiación que existen a las tradicionales de origen bancario”. Además de destacar iniciativas de éxito, como el MARF, que está siendo una plataforma clave para permitir a empresas de cierto tamaño acceder a los mercados institucionales, Estévez va más allá de la emisión de bonos: “Hay otras alternativas, como pueden ser el direct lending, que ha irrumpido con fuerza en los últimos años, o incluso la financiación vía equity, que puede ser una manera importante de reforzar el patrimonio de una empresa de cara a una posterior emisión de deuda”.

El directivo de Axesor explica que en España quedan pocas empresas relevantes que no se hayan planteado la diversificación de sus fuentes de financiación como una cuestión estratégica. “Este cambio de actitud está fundamentado en la más que evidente ventaja competitiva que supone acceder a los mercados institucionales para complementar la financiación de sus bancos de referencia. Nuestra visión es que el futuro pasa por aprovechar las alternativas de financiación disponibles en el mercado, que además resultan en un win win entre los bancos tradicionales y los clientes, donde los primeros generan fees al intermediar la financiación entre sus clientes y los inversores institucionales, mientras que las empresas acceden a una tipología de inversor que generalmente está dispuesto a aceptar plazos más largos y estructuras de amortización de principal, “bullet”.

Prestar de forma directa

En la misma línea, el informe destaca que el inversor institucional, además de su papel como inversor tradicional en los mercados de bonos, está empezando a prestar de forma directa a las empresas, para intentar lograr generar algunos puntos básicos más. No en vano, los inversores institucionales más sofisticados están constituyendo grupos especializados in house para analizar nuevas oportunidades de inversión de forma directa, fomentando el mercado de direct lending. Ejemplo de este fenómeno en España es el interés de fondos especializados en los proyectos de las nuevas subastas de energía, así como en el plan de inversiones en carreteras.

Por su parte, Jokin Cantera, socio de Debt Capital Markets de PKF ATTEST, resalta las ventajas de la financiación a través del mercado de capitales:“Además de competitiva en costes, suele ser en términos relativos más estable, transparente y estándar. Adicionalmente, el hecho de poder acceder a un universo de financiadores muy diverso en número y heterogéneo por perfil permite conseguir una mayor estabilidad en volúmenes y precio, factores clave a la hora de elegir el tipo de financiación, como muchas empresas ya han podido comprobar por experiencias pasadas”.

Renta fija, activos refugio y sus implicaciones económicas

Según Javier López Bernardo, Analista senior de crédito en BrightGate Capital, las acciones de los bancos centrales se han convertido en una de las mayores fuentes de demanda de activos refugio, complicando el panorama y las dinámicas de oferta y demanda de los activos refugio. Adicionalmente, las políticas monetarias han podido crear efectos adicionales no deseados, como bajos niveles de volatilidad o mayores niveles de deuda a nivel mundial. Desde el 2014, momento en que la Reserva Federal de EE.UU. anunció el fin de su programa de expansión cuantitativa, su balance se ha mantenido constante en torno a los 4,5 billones de dólares, cantidad que debería ir reduciéndose a lo largo de los próximos años.

Mientras, en la eurozona, las actuaciones del BCE se pueden describir en políticas no convencionales: las operaciones de mercado abierto para refinanciaciones a muy corto plazo, MROs (Main Refinancing Operations), las operaciones de inyección de liquidez a tres años, LTROs (Longer- Term Refinancing Operation), las operaciones para reforzar las operaciones de financiación de más largo plazo, TLTROs (The targeted longer-term refinancing operations) y, con el fin de complementar estos instrumentos, un programa ampliado de compra de activos, el APP (Expanded Asset Purchase Programme), donde se incluyen todos los programas de compra de valores del sector privado y del público para hacer frente a los riesgos de un potencial período de baja inflación que se pudiese extender en el tiempo.

Respecto a este programa, el 26 de octubre de 2017, el Consejo de Gobierno del BCE decidió reducir las compras netas (tapering) de 60.000 millones de euros a 30.000 millones desde enero de 2018 hasta finales de septiembre de 2018. Sin embargo, la autoridad central reiteró que el Eurosistema continuará reinvirtiendo los pagos de principal de los valores adquiridos en el marco del programa de compra de activos a medida que vayan venciendo durante un período prolongado una vez finalizadas sus compras netas de activos y, en todo caso, durante el tiempo que sea necesario. En la actualidad, estas medidas han apoyado considerablemente a la recuperación económica de la zona euro y a la estabilidad del sistema financiero.

Impacto de MiFID II en la contratación de renta fija

El impacto de la entrada en vigor de MiFID II es otro de los temas centrales del anuario. Según Úrsula García, Of Counsel de FinReg 360, la normativa MiFID II, es, sin lugar a duda, la norma que supone mayores cambios para la operativa de renta fija. “Mejorar la transparencia es uno de los claros objetivos de MiFID II. Con la nueva regulación, se pretenden limitar las operaciones bilaterales OTC al introducir nuevas formas de negociación, nuevos centros de negociación, nuevos mecanismos de formación de precios, etc”.

En este contexto, la normativa favorece la migración de la operativa de renta fija hacia sistemas multilaterales de ejecución, ya que, de no hacerlo así, las entidades deben cumplir con nuevos requisitos muy exigentes de transparencia pre y post negociación, así como con requerimientos de justificación de la mejor ejecución, que obligan a las entidades a llevar a cabo costosos proyectos de implantación tecnológica para cumplir los nuevos requerimientos. MiFID II, con sus nuevos requisitos de transparencia, acelerará esta transformación de la estructura de mercado.

Estatus de los Project Bonds

Javier de Diego González, coordinador del anuario, analiza la financiación de los “Project Finance” destacando que ésta ha ido evolucionando a lo largo de su historia desde un modelo basado en la financiación directa a la utilización de activos desintermediables, como son los bonos y las obligaciones. Se estima que hoy en día más del 12% de la financiación de los “Project Finance” se realiza por medio de la emisión de bonos.

«A pesar de que el volumen de los Project Finance a nivel global tuvo en 2017, una caída aproximada del 17% respecto a 2016, su volumen en el último año, superó los 358.000 millones de dólares y el número total de operaciones realizadas fue mayor que las del año 2016. Son los sectores energéticos y de infraestructuras los que lideran este tipo de operaciones. En el mercado español puede considerarse modesto en comparación con las cifras manejadas en los mercados internacionales”, explica.