La recuperación del precio medio de oferta en el mercado europeo de préstamos apalancados desde octubre del año pasado puede ser más técnica de lo que parece, apoyada por el aumento de los vehículos CLO y la escasez de oferta viable en el mercado primario. «Hasta que no veamos un mayor flujo de nuevas operaciones de buyout, sigue siendo difícil decir si el repunte de los últimos cinco meses es sostenible y cómo empezará a funcionar el arbitraje para la creación de nuevas CLO», afirman desde Fidelity International.
El Índice Europeo de Préstamos Apalancados (ELLI) ha salido de la depresión tras alcanzar su nivel más bajo desde la pandemia en el cuarto trimestre de 2022. En octubre del año pasado, la oferta media ponderada en “papel” cayó a 88,13 puntos, pero, como muestra el gráfico que aporta Fidelity International en su sección Chart Room, el índice se ha recuperado desde entonces de forma constante, estabilizándose en 93,13 el 22 de marzo, incluso después de una semana de cierta debilidad tras la adquisición de Credit Suisse.
Escriben Niall Dunning y Nina Flitman, respectivamente analista sénior de crédito y redactora de inversión de la gestora, “este rebote es reafirmante, pero puede no ser tan robusto como parece en primera instancia”. Se refieren a que “la fuerte demanda de préstamos sénior colateralizados que hemos visto desde octubre del año pasado no coincide con la oferta del mercado primario”, por lo que consideran que “es esta apuesta técnica la que ha estado impulsando al alza al índice”.
Ambos expertos observan que, a lo largo del primer trimestre de 2023, se completaron 16 operaciones de nuevos bonos colateralizados (CLOs) por un importe de 5.900 millones de euros (6.400 millones de dólares), con datos a 14 de marzo. Es una cifra que los expertos de Fidelity Internacional ven “en línea con los volúmenes vistos en el cuarto trimestre del año pasado”. En cambio, constatan que la oferta de préstamos apalancados en el mercado primario “ha caído, con tan solo 7.550 millones de euros de emisiones completadas en el primer trimestre (datos a 21 de marzo), frente a los 12.650 vistos en los últimos tres meses de 2022, según el proveedor de datos Leveraged Commentary & Data (LCD)”. Dunning y Flitman aclaran que, aunque los CLOs no sean los únicos competidores en el mercado de préstamos, sí son los que copan el mayor número de operaciones, hasta suponer en toro al 60% de los compradores en Europa. “Este trimestre, la escasez relativa de oferta en el mercado primario de préstamos ha impulsado los precios de los CLOs al alza en el mercado secundario, impulsando al índice de una manera algo artificial”, señalan los expertos.
En consecuencia, anticipan que “esta recuperación podría ser vulnerable”. Constatan, por ejemplo, que hubo una semana en febrero en el que la prensa publicó que seis fondos realizaron ofertas formales por un paquete de emisiones conocido como Bids Wanted in Competition (BWICs); esto “sólo aportó entre 500 y 600 millones de euros de nueva oferta al mercado, pero aun así el mercado secundario se hundió bajo su peso, cayendo el precio medio por oferta del ELLI a alrededor de 93,92 puntos a finales de mes, desde su máximo de 2023 de 94.36, marcado el 9 de febrero”.
Por el momento, desde Fidelity International afirman que “hay poca esperanza de que llegue un nivel más grande de oferta a través del mercado primario. Las operaciones se han evaporado”. Así, observan que en el primer trimestre del año sólo se han emitido 3.900 millones de euros para financiar operaciones de fusión y adquisición, “el volumen trimestral más bajo para estas operaciones desde 2012, según LCD”, indican. Al continuar las discrepancias de valoración entre compradores y vendedores de private equity, los expertos de la gestora esperan “que repunten los niveles de compras apalancadas (LBOs por sus siglas en inglés) en el primer semestre”.
Dunning y Flitman concluyen que “el arbitraje de CLO se ve desafiado” y que, “aunque la reciente volatilidad del sector bancario ha aportado cierta suavidad, todavía necesitamos ver que los precios en el secundario retroceden para allanar el camino a la creación de nuevos CLO”.
