En esta industria, contar con una buena metodología puede marcar la diferencia entre el éxito de las estrategias de inversión o ser uno más. Desde 1996, DWS usa una propia de valoración para analizar empresas a nivel mundial denominada CROCI. Según explica Colin McKenzie, responsable de la estrategia CROCI de DWS, no es simplemente un marco de valor, es un marco de medición económica. 

Según reconoce, eso les permite identificar oportunidades en los ámbitos del valor, la calidad y el crecimiento, y desarrollar estrategias que puedan participar en regímenes de mercado muy diferentes sin dejar de basarse en la misma filosofía subyacente. Sobre cómo ha evolucionado su metodología, en qué consiste y qué aporta a sus estrategias de inversión hemos charlado en esta entrevista con McKenzie.

¿Cómo ha evolucionado el modelo CROCI? 

El objetivo fundamental de la metodología CROCI se ha mantenido inalterado durante más de 30 años, lo que sí ha evolucionado es nuestra capacidad para hacerlo, ya que las normas de información corporativa y los requisitos de divulgación han mejorado significativamente con el paso del tiempo. Por ejemplo, el modelo se mejoró para reflejar el uso creciente de los planes de opciones sobre acciones para empleados a principios de la década de 2000; los ajustes por arrendamientos operativos se hicieron más sofisticados a medida que mejoraba la divulgación de información (aunque, más recientemente, en muchos casos se han incluido íntegramente en el balance, bajo determinadas condiciones); y, más recientemente, la creciente disponibilidad de información relacionada con los criterios ESG ha proporcionado una visión adicional sobre la sostenibilidad económica a largo plazo de las empresas.

Al mismo tiempo, el auge de los activos intangibles ha hecho que el análisis económico sea más importante que nunca. La contabilidad tradicional suele tratar las inversiones en ámbitos como la investigación y el desarrollo, el software, la propiedad intelectual y la creación de marca de forma diferente a las inversiones físicas, lo que dificulta las comparaciones entre empresas y sectores. CROCI pretende corregir estas distorsiones siempre que sea posible, lo que permite evaluar a las empresas sobre una base más coherente desde el punto de vista económico.

Una característica es que recalcula los balances de cientos de compañías para obtener el verdadero PER Económico. ¿Cada cuánto tiempo se revisa y actualiza la base de datos de estas compañías? 

La base de datos CROCI es actualizada continuamente por un equipo especializado de analistas que revisan los modelos de las empresas cada vez que se dispone de nueva información financiera. En el conjunto de nuestra cobertura global, esto supone aproximadamente 70.000 horas de análisis de empresas y actualizaciones de la base de datos cada año. Cada empresa se revisa utilizando un marco económico coherente, lo que contribuye a garantizar la comparabilidad entre sectores, regiones y regímenes contables. Esta profundidad en la investigación es uno de los principales factores diferenciadores del proceso de CROCI y refleja la importancia que concedemos a comprender la verdadera situación económica de cada negocio. Al mismo tiempo, el proceso está diseñado para ser ágil. En condiciones normales de mercado, los modelos de las empresas se actualizan continuamente a medida que se dispone de nueva información. Sin embargo, durante períodos de cambios económicos excepcionales o de incertidumbre, podemos acelerar el proceso de forma significativa. 

Esta combinación de profundidad en el análisis y capacidad de respuesta nos permite mantener la disciplina tanto en momentos de volatilidad del mercado como durante las temporadas de presentación de resultados. Aunque la confianza del mercado y las cotizaciones bursátiles pueden cambiar rápidamente, nuestro objetivo sigue siendo garantizar que los datos económicos subyacentes sean lo más actuales y comparables posible. A medida que se ajustan las valoraciones, el proceso de inversión puede responder de manera eficiente utilizando los últimos datos fundamentales de las empresas sin necesidad de modificar la filosofía de inversión básica.

¿Por qué la métrica del Cash Return on Capital Invested es especialmente útil hoy en día para los selectores de fondos en comparación con el PER tradicional o el Price-to-Book?

Los indicadores de valoración tradicionales, como la relación precio-beneficio (P/E) o la relación precio-valor contable, pueden resultar útiles, pero se ven muy influidos por las convenciones contables y, a menudo, no logran ofrecer una base coherente para comparar empresas de distintos sectores, países y modelos de negocio. Este reto se ha acentuado aún más en un mundo en el que los activos intangibles, la propiedad intelectual y el software desempeñan un papel cada vez más importante en la creación de valor.

El marco CROCI parte de una reconstrucción de estos indicadores desde una perspectiva económica, creando una medida coherente del capital invertido en una empresa y de los rendimientos en efectivo generados por dicho capital. Los inversores pueden considerar esto como llevar a cabo una diligencia debida al estilo del capital riesgo con acciones cotizadas. 

¿Qué ventajas ofrece esto?

Esto nos permite no solo calcular un indicador de valoración más significativo, como el PER económico, sino también obtener medidas coherentes de la calidad, a través del rendimiento en efectivo del capital invertido, y del crecimiento, a través de los cambios en la capacidad de generación de beneficios económicos subyacente de una empresa. Esta distinción es importante porque, en última instancia, los inversores deben comprender no solo cuánto están pagando, sino también por qué están pagando. Al situar la valoración, la calidad y el crecimiento sobre una misma base económica, el CROCI permite a los inversores comparar empresas en condiciones realmente equivalentes. 

Para los selectores de fondos, esto puede resultar especialmente valioso en el entorno de mercado actual, en el que la dispersión de las valoraciones sigue siendo elevada y los indicadores contables a menudo tienen dificultades para reflejar la verdadera situación económica de las empresas modernas. La fortaleza del marco CROCI radica en que ofrece una perspectiva coherente a través de la cual evaluar conjuntamente la valoración, la calidad y el crecimiento, lo que permite asignar el capital basándose en la realidad económica en lugar de en la presentación contable.

El universo cuantitativo actual está dominado por estrategias multifactoriales basadas en datos masivos o algoritmos avanzados.  ¿Qué aporta de diferencial el enfoque cuantitativo de CROCI? 

Consideramos que CROCI es un enfoque activo y sistemático, por lo que, en muchos aspectos, puede verse como una combinación de ambos. La construcción de la cartera es sistemática y se basa en reglas, lo que aporta coherencia, transparencia y repetibilidad. Sin embargo, la base del proceso es, fundamentalmente, la investigación, más que la extracción de factores estadísticos o la optimización basada exclusivamente en datos. La parte más importante de CROCI no es el algoritmo de la cartera, sino el análisis económico subyacente de las empresas. Nuestros analistas reconstruyen los estados financieros para comprender cómo las empresas crean valor realmente, generan flujos de caja y obtienen rentabilidad sobre el capital.

Por ese motivo, a menudo describimos CROCI como un enfoque sistemático de la inversión fundamental. El proceso de investigación se basa fundamentalmente en el análisis, mientras que la implementación de la cartera es sistemática. Esta combinación nos permite aplicar la disciplina de la inversión cuantitativa sin perder de vista las realidades económicas de las empresas en las que invertimos.