En 2022, los inversores lidiaron con un contexto de mercado muy diferente al de gran parte de la década anterior. A fin de mitigar las importantes presiones inflacionarias, los bancos centrales cambiaron drásticamente su política monetaria, pasando de compradores netos de activos a vendedores netos. Durante el consiguiente repunte de la volatilidad de los tipos de interés, los rendimientos de los títulos europeos con grado de inversión alcanzaron niveles desconocidos desde hacía más de diez años.
En nuestra opinión, este nuevo régimen del mercado genera oportunidades potencialmente interesantes para los gestores activos de títulos de crédito con un enfoque combinado en la selección de valores y, cada vez más, en la sostenibilidad.
Por qué el entorno actual genera oportunidades en Europa
Si bien en 2022 asistimos a la desaceleración del crecimiento económico a escala global, Europa se convirtió en el epicentro del fenómeno a causa de la guerra entre Rusia y Ucrania y la crisis energética derivada de esta. Los diferenciales ajustados por opciones en el segmento de crédito europeo de grado de inversión, según el índice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate, se sitúan actualmente en el percentil 90 en relación a su trayectoria (Gráfico 1), mientras que el yield to worst del índice pasó de aproximarse a cero al principio de 2022 a superar el 4 % a finales del mismo año. Bajo nuestro punto de vista, las cotizaciones ya han descontado ampliamente los riesgos relacionados con la guerra ruso-ucraniana y la crisis energética, y algunos emisores de mayor calidad crediticia cotizan hoy a precios muy favorables.
Pensamos que los factores ASG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo) pueden ejercer una enorme influencia en la rentabilidad de una empresa a largo plazo, sobre todo a medida que aumente la dispersión entre los emisores con categoría de grado de inversión. Los cada vez mayores riesgos asociados a las cuestiones ASG en ámbitos como el cambio climático o los problemas de la cadena de suministro, sumados a la rápida actualización de las normativas europeas sobre el tema, impulsa a las empresas más rentables a reforzar sus prácticas de sostenibilidad. Esta dinámica acelerada no ha hecho más que aumentar la necesidad de identificar a los posibles ganadores y perdedores en materia de ASG. De hecho, a la hora de detectar los riesgos y las oportunidades tanto por sectores como por empresas, creemos que el análisis exhaustivo de los factores ASG es en la práctica tan importante ahora mismo como el análisis crediticio fundamental.
Al mismo tiempo, a fin de incorporar los criterios ASG al proceso de inversión, consideramos esencial emprender acciones de diálogo activo con las empresas para fomentar cambios positivos. Esto es, a nuestro parecer, especialmente relevante en el ámbito del riesgo climático, dado que los riesgos asociados a elevadas emisiones de carbono y a la transición climática podrían afectar sustancialmente a los fundamentos de las empresas.
La participación activa en las empresas que emiten grandes cantidades de carbono permite a los gestores adquirir un mayor conocimiento sobre la voluntad y la capacidad de estas de llevar a cabo una transición hacia el desarrollo de actividades más sostenibles. Además, el diálogo productivo y el intercambio de ideas pueden animarlas a acelerar sus planes en esta cuestión y, a su vez, ayudar a los inversores a descarbonizar sus carteras y a contribuir al progreso en un universo de inversión más amplio.
Adoptar una estrategia activa, clave en el nuevo régimen
Este nuevo y más volátil régimen del mercado ha reafirmado nuestra creencia en el crédito como una clase de activo cíclico, en la que, para anticiparse a los cambios en el ciclo económico, es fundamental conocer el riesgo macroeconómico y político; más si cabe, en nuestra opinión, en el segmento de crédito europeo, dada la diversidad de regímenes políticos en la región. El abandono progresivo de la política acomodaticia por parte de los bancos centrales agravará estos riesgos distintivos en un momento en que las empresas exhiben cada vez más un comportamiento de final de ciclo. Entendemos que un entorno como el actual exige una estrategia activa que combine un análisis descendente (top-down) o macro y un análisis ascendente (bottom-up) o fundamental que abarque un conjunto amplio de perspectivas, en concreto conocimientos en la región y estudio de los factores ASG.
Conclusiones
Este año esperamos que la creciente importancia de los factores ASG y la mayor disparidad en los fundamentales de las empresas generen oportunidades atractivas en el mercado europeo de grado de inversión para aquellos inversores que sean capaces de combinar prácticas ASG creíbles con conocimientos macro y análisis crediticios fundamentales.
Para saber más sobre las soluciones de renta fija de Wellington visita su página web
Un informe de Goldman Sachs pone de relevancia la importancia de los bancos medianos y pequeños (hasta 250.000 millones en activos) en la generación de oferta de crédito en Estados Unidos.
De acuerdo con este documento, estos bancos son responsables de aproximadamente el 50% de los préstamos comerciales e industriales de EE.UU., el 60% de los inmobiliarios residenciales, el 80% de los inmobiliarios comerciales y el 45% de los préstamos al consumo.
Como hemos venido explicando, las subidas de tipos impactan con retardo, afectando antes a los sectores más sensibles al coste de financiación. El mercado inmobiliario fue el primero en sentir los efectos del ciclo de tensionamiento más agresivo desde 1980, y más recientemente se hacían evidentes en la industria financiera con los problemas en SVB, Signature, First Republic o Credit Suisse.
Según el informe Senior Loan Officer Survey (SLO) de la Fed que comentamos hace unas semanas, la proporción de bancos que declaran una mayor demanda de préstamos ha ido disminuyendo significativamente como consecuencia de la subida de los tipos de interés. Unos fed funds más onerosos desincentivan la compra de viviendas, disminuyen el apetito del consumidor y elevan el listón del ROIC en los proyectos de inversión empresarial. Además, la encuesta SLO indica que las condiciones financieras para la concesión de préstamos se ha endurecido sustancialmente, a medida que aumenta la preocupación de los acreedores respecto a la valoración a mercado de las garantías y la capacidad de los prestatarios para hacer frente a sus obligaciones de pago en tanto que el deterioro macro se hace más evidente. El crédito de alto riesgo ha comenzado a ajustarse a este escenario.
La situación de balance de los bancos regionales y el incremento en costes de hacer negocio en un entorno regulatorio más restrictivo para su actividad invita a pensar que lo sucedido en marzo acelera nuestro viaje hacia la contracción económica. Como se deriva del análisis de Goldman, con un 40% de los depósitos en bancos medianos y pequeños superando el límite de 250.000 dólares asegurados por la FDIC, la liquidez va a ser su prioridad más importante. Dado que son precisamente estas instituciones las que tienen una mayor propensión a conceder préstamos, parece casi inevitable que se cierre una importante fuente de crédito para el sector privado. El trabajo del banco de inversión estadounidense cifra en 0,25% del PIB el impacto de la disminución en oferta de crédito y la Fed acaba de recortar el objetivo de crecimiento para 2023 a solo un 0,4%.
Por cierto, el ruido generado por los comentarios de Janet Yellen en el Senado no está del todo justificado. Elevar el límite de 250.000 dólares de la FDIC es competencia exclusiva del Congreso, y por lo tanto los comentarios vertidos al respecto desde la Casa Blanca o el Departamento del Tesoro no dejan de ser únicamente opiniones. Es más, es posible que las próximas semanas el Congreso tome cartas en el asunto para intentar estabilizar la pérdida de confianza de los ahorradores hacia los bancos regionales.
Los bancos proporcionan la gasolina para impulsar el motor de la economía. Con menos proyectos rentables que acometer ante una contracción en el consumo y un acceso más difícil y costoso al crédito, lo natural será ver después un enfriamiento en el mercado laboral y un repunte en la tasa de desempleo. Este círculo se retroalimentará a través de la tan anticipada caída en beneficios por acción de las empresas que ahora sí parece estar más cerca. En resumen, el esquema de progresión tradicional de una recesión causada por el exceso de celo del banco central de turno.
Estos riesgos fueron sin duda discutidos por Powell y su equipo antes de comunicar la más que descontada subida de 0,25%. La revisión de su “mapa de puntos” y del resumen de proyecciones económicas (SEP, con revisión a la baja del objetivo de PIB para este año y el próximo) son una muestra clara de esta incertidumbre. La confirmación de la preocupación de la Fed respecto al impacto de la crisis bancaria la encontramos en la sustitución en su comunicado de “incrementos continuados” de tipos el mes pasado por un «puede ser apropiado un endurecimiento adicional de la política» en este. Este “quasi pivot” fue confirmado por el presidente del banco central norteamericano en la conferencia de prensa.
Aunque la decisión fue interpretada inicialmente como dovish en el mercado de acciones, lo cierto es que 10 de los 18 miembros del Comité defienden una subida adicional de 0,25% antes de alcanzar la tasa terminal para este ciclo y otros 7 más apuestan por un nivel de equilibrio todavía más alto para los fed funds. El consenso ahora es de un último ajuste de un cuarto de punto en la reunión de mayo, mientras que hasta el martes los economistas temían que el “punto” de 2023 acabase situándose en la proximidad del 5,5%.
Bajo este prisma es cierto que el resultado de la junta de marzo puede ser calificado de dovish. No obstante, ni uno solo de los participantes defendió tipos más bajos para finales de este año (cuando la curva forward apuesta todavía por tres recortes hasta diciembre). Este hecho, el incremento en previsiones de inflación de PCE en el SEP o el objetivo de tasa de desempleo U3 en 4,5% para cierre de 2023, sugieren que Powell no contempla embarcarse en un ciclo de relajación en política monetaria si no cuenta antes con indicios claros de recesión, algo cada vez más factible. Según la regla de Sahm, que también hemos mencionado con anterioridad en estas columnas, un repunte (de 1%) como el que pronostica la Reserva Federal en la serie U3 ha coincidido siempre con un cuadro de números rojos en PIB.
Los primeros síntomas se han hecho visibles en la recuperación en pendiente de la curva de dos a 10 años, que ha pasado de -109 puntos básicos a -43 puntos básicos en solo 10 días y que, de cruzar a terreno positivo, debería coincidir con una contracción en actividad económica. Mientras que la inversión de la curva nos alerta de la recesión con aproximadamente 12 meses de antelación, el re-empinamiento nos avisa de su inminencia (6-8 meses y 14-18 meses antes del suelo del mercado de acciones).
Por lo tanto, el riesgo es ahora de bull steepening, y también mantiene su vigencia la creciente probabilidad de una compresión en múltiplos PER ante rentabilidades a la baja de los bonos largos para instrumentar un repunte en la prima de riesgo de la bolsa. En el contexto de una recesión moderada, una TIR de 2,5% para el TBond es un objetivo razonable que exigiría un PER de 15x para situar las primas de riesgo más cerca de las medias históricas.
Sorprende, por lo tanto, que el mercado de acciones esté aguantando el tipo, más aún si tenemos en cuenta que el comportamiento del sector financiero suele marcar la pauta al índice agregado. En base a la recta de regresión de la gráfica, el desplome en bancos justifica un retroceso del 18% en el índice estadounidense. Recordemos que los problemas de los bancos se traducen en deficiencias en el sistema de transmisión de crédito que, de no resolverse, resultarán en destrucción de demanda y de inversión.
La agresiva política monetaria que los principales bancos centrales de los mercados desarrollados están aplicando para controlar la alta inflación ya ha dejado sus primeras víctimas. Durante los últimos diez años, los expertos y analistas avisaban que volver a un entorno de tipos normal, es decir, no tan próximo al cero, iba a ser complejo y no se equivocaron. La tormenta del sector bancario vivida estas dos últimas semanas es, según su opinión, una clara muestra de ello. Ahora bien, el mantra lanzado desde las instituciones monetarias y reguladoras ha sido claro: harán todo lo necesario para mantener la estabilidad del sistema financiero.
La última en pronunciarse en esta línea ha sido Janet Yellen, secretaria del Tesoro estadounidense, quien ayer reiteró que las medidas de la administración Biden relacionadas con las recientes quiebras bancarias «se tomaron para garantizar que los depósitos de los estadounidenses estén seguros» e insistió en que están preparados para “tomar medidas adicionales si estuviera justificado”.
Este equilibrio y mensaje de confianza fue el que defendió Jerome Powell, presidenta de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), en su reunión de esta semana, pese a subir los tipos de interés 25 puntos básicos. “Tras las turbulencias bancarias, la decisión del FOMC se convirtió sin duda en una de las más esperadas de los últimos tiempos. Si bien la tarea de la Fed ha sido bastante fácil durante el año pasado, continuar aumentando tasas para combatir la inflación, los temores de que se extienda la tensión en el sector bancario, ya sea inminente o no, hicieron que su decisión en esta última reunión fuera mucho más desafiante. Los eventos en el sistema bancario parecen sugerir problemas idiosincráticos en vez de un estrés sistémico, sin embargo, la situación sigue siendo fluida y podría cambiar a pesar de los importantes mecanismos de protección implementados como respuesta a las quiebras de los bancos SVB y Signature. Si bien estas medidas fueron potentes para acortar el ciclo de retroalimentación negativa que se estaba extendiendo por el mercado en las primeras etapas de la crisis, la incertidumbre clave a futuro es qué tanto los bancos endurecerán las condiciones financieras a medida que cambian su enfoque hacia la gestión de liquidez. Es probable que el impacto sea desinflacionario y que reemplace al menos un aumento, pero la magnitud sigue siendo incierta”, explican Mabrouk Chetouane y Nicolas Malagardis, miembros del equipo de estrategia de mercados de Natixis IM.
No solo la Fed ha actuado esta semana, también ha sido el turno del Banco de Inglaterra (BoE), que ha tomado la misma senda que sus homólogos al subir los tipos 25 puntos básicos. En opinión de Susannah Streeter, Head of Money and Markets en la firma británica Hargreaves Lansdown, el BoE ha lanzado una “bola curva” a su ya complicado juego de malabares, pero por ahora los responsables políticos siguen firmemente centrados en atrapar la inflación y ponerla bajo control.
“Los efectos de la crisis bancaria son aún difíciles de determinar, y con la previsión de un endurecimiento de los criterios de concesión de préstamos y de una mayor dificultad para conseguirlos, es probable que el deterioro previsto de las condiciones financieras equivalga a nuevas subidas de los tipos de interés en los próximos meses. Ya se esperaba que la inflación cayera bruscamente a finales de año, hasta situarse en torno al 2,9%, y si los consumidores y las empresas tienen más dificultades para acceder al crédito, es probable que se convierta en una nueva fuerza desinflacionista. Así pues, se espera que en mayo los responsables políticos hagan una pausa en las subidas de tipos, al entrar en juego el efecto retardado del endurecimiento en toda la economía», añade Lansdown.
Bonos soberanos y AT1
Todo lo ocurrido esta semana ha tenido su reflejo en el mercado. Por ejemplo, según destacan los expertos de Natixis IM, los acontecimientos recientes en el sector bancario han provocado un abrupto ajuste de precios en los futuros de los fondos federales. “En solo tres semanas, la tasa terminal de la Fed ha disminuido 50 puntos base a alrededor del 5% y los mercados han pasado de no considerar recortes de tasas en 2023 a esperar 50 pb. Esta revisión de precios se ha hecho sentir en todos los bonos soberanos, con el índice MOVE por encima de los máximos durante el COVID-19 a niveles vistos por última vez durante la crisis de 2008”, apuntan.
En opinión de Orla Garvey, gestora senior de carteras de renta fija de Federated Hermes, “los mercados de tipos se mantendrán en gran medida dentro de un rango hasta que los datos nos den una señal clara de que estamos empezando a ver el impacto del ciclo de subidas” y espera que “esto empiece a manifestarse más claramente en el segundo semestre”.
Según explica Garvey, tras la reunión de la Fed, la reacción del mercado fue la esperada: los bonos subieron, las curvas se inclinaron y las acciones subieron al interpretar la declaración de Powell como pesimista. “El sentimiento de la renta variable cambió rápidamente cuando Powell subrayó que era poco probable que la Fed recortara este año y que, en su lugar, permitiría que las condiciones financieras más estrictas derivadas de la crisis bancaria regional se endurecieran por ellos”, añade.
El foco está puesto en el mercado de deuda subordinada, en particular en los bonos AT1 o también llamados CoCos, a raíz de la decisión que tomó la autoridad suiza a principios de semana. Según explica Dillon Lancaster, gestor de TwentyFour, cayeron bruscamente ese mismo lunes por la mañana entre 7 y 15 puntos, con los valores de mayor beta y UBS obteniendo peores resultados. “No obstante, la importancia de la respuesta reguladora europea y británica a los procedimientos del fin de semana se hizo evidente, ya que tras sus respectivas declaraciones se produjo un rápido rebote y al final de la sesión se había recuperado aproximadamente la mitad del movimiento a la baja. El impulso positivo continuó ayer y esta mañana, y algunos bonos AT1 de bancos han vuelto a los precios del viernes pasado, es decir, han recuperado todo el movimiento posterior a Credit Suisse, pero siguen siendo más bajos que antes de la venta masiva liderada por los bancos regionales estadounidenses”, aclara.
Por su parte, Michalis Ditsas, director de inversiones de renta fija de Federated Hermes Limited, espera que los reguladores del Reino Unido y Europa apoyen la clase AT1, como ocurrió en 2020, cuando los mercados se vieron igualmente sacudidos por el COVID-19. “De hecho, el fuerte valor relativo de la clase AT1 en el Reino Unido y en Europa se debe a que esta se encuentra en una posición más favorable que la AT2. El fuerte valor relativo del sector AT1 en comparación con la deuda corporativa ha aumentado aún más en los últimos días, presentando atractivas oportunidades de inversión. Por otra parte, asistimos a una caída de la confianza en un contexto de subida de tipos, más que a un deterioro en espiral de los fundamentales”, añade.
Sobre la posibilidad de que amplíen los diferenciales de los AT1, desde Jupiter AM explican que ante la volatilidad actual, podría haber algunas consecuencias para el coste del capital de los bancos. “Esperaríamos que el mercado de AT1 se estabilizara con el tiempo a medida que la perspectiva vuelva al mercado. El lado de los activos de CS no se vio fundamentalmente perjudicado. Lo que vimos la semana pasada fue una pérdida de confianza en un banco que ya se encontraba en una difícil senda de reestructuración, lo que llevó a retiradas de depósitos que se vieron exacerbadas por la falta de comunicación de un accionista clave. Otros bancos europeos se encuentran en una situación mucho más sólida, con mejores perfiles de rentabilidad y menores niveles de depósitos no asegurados”, aclaran.
Por último, según Elisa Belgacem, estratega senior de crédito en Generali Investments, tras el estrechamiento de los diferenciales de crédito, especialmente en el ámbito de los CDS (Credit Default Swaps), es posible que los diferenciales de investment grade se muevan en un rango.
Además, sostiene que, desde un punto de vista fundamental, “las cifras de impago han sido más elevadas en Europa en 2022 que en EE.UU., algo poco habitual en los últimos 15 años. Sin embargo, es probable que los impagos estadounidenses no solo alcancen a los europeos, sino que los superen a finales de año. Esperamos que ambas regiones terminen 2023 con un 4% de impagos, casi el doble de las cifras actuales. Por lo tanto, preferimos el crédito europeo al estadounidense”.
Renta variable: ¿una advertencia?
Para Wolf von Rotberg, estratega de renta variable en J. Safra Sarasin Sustainable AM, aunque el desajuste entre activos y pasivos en Silicon Valley Bank (SVB) ha sido único, no hay que descartar la dinámica subyacente: una variedad de activos y carteras aún no se han revisado a la baja para reflejar un nuevo entorno de rendimientos. “En su opinión, esto no sólo afecta a las carteras de renta fija de larga duración, sino también a los activos privados y a determinados segmentos del mercado inmobiliario”, reconoce Von Rotberg.
En este sentido, tomando como referencia la reunión de la Fed, Bjorn Jesch, CIO de DWS, señala que aunque a los mercados estadounidenses no les gustó mucho lo que escucharon ayer, no son presas del pánico. “La mayoría de las acciones siguen subiendo en lo que va de año y la volatilidad de la renta variable (Vix) ha bajado en los dos últimos días. Sin embargo, aunque el S&P 500 sólo ha perdido un 1,4% en lo que va de mes, hay mucho más en juego bajo la superficie. Los valores financieros han bajado un 12% en el mes, seguidos de los valores inmobiliarios (-9%), mientras que los tecnológicos han subido un 6% de media. Dado que el sector financiero sólo representa el 10% de la capitalización bursátil del S&P 500, frente al 20% de hace veinte años, los valores tecnológicos lograron salvar el mes. En Europa, el sector inmobiliario es el líder en pérdidas del mes (14%), seguido de los bancos (13%), mientras que las tecnológicas sólo suben un 1%. El oro se aleja de su máximo del mes, pero ligeramente al alza, mientras que el petróleo Brent, que cotiza a 76 dólares/barril, tampoco muestra mucha confianza en el crecimiento del PIB”, concluye Jesch.
La demanda mundial por los ETFs se ralentizó en febrero, con entradas de 14.900 millones de euros. Según los datos de Amundi, se trata de la asignación más baja desde abril de 2022. La gestora destaca que la renta variable sumó 7.200 millones de euros, mientras que la renta fija registró entradas de 4.000 millones, “posiblemente como reflejo de la inquietud de los inversores por la evolución de los tipos de interés”.
Los datos muestran que los inversores europeos aportaron 6.800 millones de euros, mientras que los estadounidenses asignaron 6.100 millones, rompiendo la tendencia a largo plazo de que el mercado norteamericano suele ser varias veces mayor que el europeo. “La estrategia más popular fueron los bonos ultracortos, que ganaron 10.000 millones de euros el mes pasado e ilustran la actitud de esperar y ver de los inversores respecto a la deuda. Las estrategias blend registraron las salidas más significativas, con 10.000 millones de euros en febrero”, destacan desde Amundi.
Flujos europeos
En el caso de los flujos europeos, los ETFs UCITS de renta variable sumaron 5.900 millones de euros, con la renta variable de mercados emergentes añadiendo 4.600 millones de euros. “Dentro de esta asignación, los índices generales de mercados emergentes resultaron populares, con entradas de 3.900 millones de euros”, destacan desde Amundi. Por su parte, la renta variable europea de mercados desarrollados ganó 2.400 millones de euros, mientras que la estadounidense registró salidas por valor de 2.700 millones de euros.
En cuanto a las estrategias, los inversores retiraron 1.000 millones de euros de las estrategias de volatilidad mínima y 500 millones de euros de las estrategias de calidad, “posiblemente como reflejo de un retorno al apetito por el riesgo de la renta variable”, matizan.
Del total de 5.900 millones de euros asignados a renta variable, 3.200 millones se destinaron a estrategias ESG, mientras que 2.700 millones se destinaron a productos tradicionales. Al igual que el mes pasado, los mercados emergentes ESG fueron la estrategia más popular, con 1.500 millones de euros, lo que equivale a alrededor de un tercio de la asignación total a estrategias de renta variable de mercados emergentes.
En el caso de la renta fija, en febrero, los inversores sólo añadieron 500 millones de euros a los ETF UCITS, lo que, según Amundi, “refleja la incertidumbre sobre la dirección de los tipos de interés”. Según muestran los datos, la deuda corporativa resultó ser más popular, ya que los inversores añadieron 1.200 millones de euros a bonos investment grade y retiraron 1.100 millones de euros de bonos soberanos. “En particular, los inversores añadieron 500 millones de euros a los bonos corporativos denominados en euros y retiraron 1.400 millones de euros de los bonos soberanos denominados también en euros. La renta fija ESG ganó 1.100 millones de euros este mes, siendo los bonos corporativos Investment Grade la estrategia más popular (700 millones de euros). En cambio, los inversores retiraron 600 millones de euros de os productos tradicionales de renta fija”, concluyen desde Amundi.
Desde BlackRock consideran que, en los casi seis años transcurridos desde su introducción en los mercados privados europeos, los vehículos ELTIFs (Fondo Europeo de Inversión a Largo Plazo) han demostrado su valor y versatilidad a los inversores. La previsión es que este tipo de fondo crezca de forma rápida en los próximos años: se calcula que el mercado de los ELTIFs habrá alcanzado los 10.000 millones de euro a finales de 2022, y Alternative Investment Management Association prevé un volumen adicional de 100.000 millones de euros en los próximos cinco años.
“Este desarrollo positivo coincide con los inversores europeos que buscan acceso a los beneficios de los mercados privados y los gestores de patrimonio que buscan métodos escalables y eficientes para ofrecer la clase de activos a sus clientes. Aunque hay más de una forma de satisfacer esta creciente demanda, los ELTIFs se están convirtiendo rápidamente en el vehículo preferido en Europa”, señalan desde BlackRock.
Según la firma, desde la perspectiva de las gestoras europeas, los ELTIFs constituyen prácticamente el único vehículo escalable capaz de distribuir mercados privados a inversores minoristas a través de las fronteras dentro de Europa. “Esta eficacia de la estructura de los ELTIFs ha sido elogiada públicamente por varios de los principales bancos con sede en Alemania, Francia e Italia, que han empezado a distribuir los fondos entre sus clientes. Creemos que, del mismo modo que los UCITS se han convertido en el vehículo de referencia para los gestores de patrimonios que distribuyen mercados públicos, los ELTIFs pueden llegar a ser el vehículo preferido para la distribución de mercados privados”, defiende la gestora.
Una de las principales ventajas que BlackRock ha identificado en esta clase de fondo es que están disponibles para los inversores minoristas de toda Europa con un bajo nivel mínimo de inversión y un pasaporte de comercialización de la UE, lo que permite una distribución más amplia. “Esta menor inversión mínima, en comparación con los fondos de capital inversión institucionales tradicionales, es uno de los principales motores del aumento de la demanda que observamos, y permite a los nuevos clientes obtener exposición a alternativas como parte de toda su cartera. También observamos que esto conlleva la obligación correspondiente de asegurarse de que los clientes comprenden los riesgos de las inversiones alternativas, y en particular el riesgo de liquidez”, comentan.
En este sentido, los inversores podrán elegir entre dos estructuras principales: con peticiones de capital o como vehículos totalmente capitalizados. Según explica la gestora, la ventaja del vehículo totalmente capitalizado es que permite a los clientes evitar recibir una serie de peticiones de capital, como ocurre durante un periodo de inversión con los fondos cerrados tradicionales. “El modelo de capitalización total conlleva periodos de inversión más cortos y curvas J potencialmente más cortas. Pero puede haber una contrapartida en forma de rendimientos más bajos debido a que el efectivo (u otros valores líquidos) se mantiene en el fondo hasta que el capital puede ser utilizado en su totalidad. Los clientes deben tener muy en cuenta estas características”, añaden.
Por último, las otras dos ventajas que identifica BlackRock es que los ELTIFs pueden comercializarse en países clave no pertenecientes a la UE con arreglo a normas de colocación privada. “Esto puede ampliar potencialmente el mercado al que pueden dirigirse los gestores de patrimonios, aunque la mayor parte de la demanda actual sigue esperándose en Europa”, matizan. Y, por último, que se verán apoyados, ya que la UE está tomando medidas para promover la estructura ELTIFs como forma de impulsar la inversión en infraestructuras y otros proyectos y negocios a largo plazo dentro de la Unión Europea.
Franklin Templeton ha anunciado el nombramiento de James Andrus como nuevo vicepresidente de Sostenibilidad para los mercados globales, un puesto de liderazgo de nueva creación dentro del Equipo de Estrategia Global de Sostenibilidad de la firma. Se une a Franklin Templeton desde el Sistema de Jubilación de los Empleados Públicos de California (CalPERS), donde ocupó el puesto de director de Inversiones Interino para Inversiones Sostenibles y dirigió la estrategia de inversión sostenible de CalPERS en su cartera de inversiones de 443.000 millones de dólares.
“James cuenta con una amplia experiencia en gobierno corporativo y aporta a Franklin Templeton una gran conocimientos y experiencia en la gestión eficaz del capital financiero, humano y natural. Estamos comprometidos con la creación de recursos dedicados a medida que la profunda evolución y las crecientes complejidades relacionadas con la inversión sostenible continúan en la industria a nivel mundial. Estoy encantada de que James se una a nuestro creciente equipo a medida que aceleramos nuestros esfuerzos en esta importante área”, ha señalado Anne Simpson, directora global de Sostenibilidad de Franklin Templeton.
Ubicado en la sede en California, Andrus supervisará la ejecución de las iniciativas de sostenibilidad y administración de Franklin Templeton y actuará como defensor y portavoz ante clientes, organizaciones externas, responsables políticos, reguladores y partes interesadas internas. Además, dirigirá el equipo de Estrategia de Sostenibilidad Global de la compañía, que implementa la estrategia de inversión sostenible de la empresa y está formado por profesionales de Europa, Asia y Estados Unidos, con contrataciones adicionales en curso para puestos relacionados con datos, contenidos, administración y productos. También colaborará estrechamente con el equipo de Políticas Públicas Globales.
Andrus dependerá de Simpson, que es responsable de la dirección estratégica general de la empresa en materia de gestión e inversión sostenible en su función de directora global de Sostenibilidad. A su vez, Simpson depende de Jenny Johnson, CEO y presidenta de Franklin Templeton.
“Estoy entusiasmado por la oportunidad de unirme a Franklin Templeton, una firma de inversión global de renombre mundial con líderes dinámicos, en un momento importante para centrarse en la sostenibilidad.Estoy deseando añadir valor avanzando en las prioridades de inversión sostenible y contribuyendo directamente a la regulación global y a las iniciativas políticas, a la vez que hago hincapié en la mejora de la información financiera”, ha afirmado James Andrus, ya como nuevo vicepresidente de Sostenibilidad para los mercados globales de Franklin Templeton.
Según destacan desde la gestora, Andrus aporta un profundo conocimiento del sector y de la normativa gracias a su variada experiencia. Recientemente, como director de Inversiones Sostenibles interino de CalPERS, abogó por la transparencia de los mercados financieros a escala nacional e internacional para garantizar que inversores como CalPERS dispongan de entornos normativos adecuados para invertir sus activos. Antes de trabajar en CalPERS, fue socio de K&L Gates, un bufete de abogados internacional. Andrus es un experimentado defensor de los propietarios de activos como miembro del Comité Asesor de Inversores de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC), del Grupo Asesor de Inversores del Consejo de Supervisión de Contabilidad de Empresas Públicas (PCAOB), del Consejo Asesor de Normas de Contabilidad Financiera (FASAC) y del Consejo Asesor de Normas Internacionales de Información Financiera. También es copresidente del Comité de Capital Financiero de la Red Internacional de Gobierno Corporativo (ICGN), que representa a inversores que supervisan aproximadamente 70 billones de dólares. Y, en marzo de 2023, recibió el Premio a la Excelencia en Gobierno Corporativo de la ICGN.
Andrus es miembro del Executive Leadership Council, una organización nacional que reúne a directores generales y altos ejecutivos negros, actuales y anteriores, de empresas incluidas en las listas Fortune 1000 y Global 500.
Foto cedidaDe izquierda a derecha, Jaime Bofill, socio de CMS Albiñana Suárez de Lezo; Patricia Suárez, presidenta de ASUFIN; Salvador Estevan Martínez, director general de Digitalización e Inteligencia Artificial del Ministerio de Asuntos Económicos y Transformación Digital; Pilar González de Frutos, presidenta de UNESPA; y Arturo González Mac Dowell, presidente de AEFI
La adopción de nuevas tecnologías en el sector asegurador otorga un mayor protagonismo al consumidor y permite adaptar la oferta hacia productos más atractivos, donde las preferencias y necesidades particulares de los clientes pasen a ser el centro del modelo de negocio. La digitalización del negocio en este sector que apuesta por la innovación redefine los papeles de todos los operadores, desde aseguradoras y mediadores hasta las empresas prestadoras de servicios.
La digitalización en el sector asegurador ha permitido desarrollar nuevos productos, establecer otros canales de interacción con clientes y proveedores, así como el desarrollo de un sector complementario al servicio de todos los operadores que participan en la industria aseguradora.
El Informe sobre la digitalización de la industria aseguradora elaborado por la Asociación Española de FinTech e InsurTech (AEFI) y por UNESPA, la asociación empresarial del seguro, en colaboración con el despacho CMS Albiñana Suárez de Lezo tiene por objeto analizar los obstáculos que afronta la industria del seguro en el proceso de digitalización y plantear propuestas de mejora en el sector.
La reflexión gravita, en buena medida, en torno a cuestiones regulatorias. Es decir, en cómo la normativa incide sobre el proceso de digitalización e innovación.
El documento recoge las principales modificaciones normativas que la industria reclama en aras de progreso, innovación e impulso de sinergias entre los operadores aseguradores tradicionales y las InsurTech. En primer lugar, AEFI y UNESPA apuestan por flexibilizar y aplicar con proporcionalidad la normativa en materia de ordenación, supervisión y solvencia, con el objetivo de regular la actividad y el acceso a la misma desde un enfoque basado en el riesgo, adaptando determinadas exigencias de la normativa vigente.
Por otro lado, se pide actualizar la Ley de Contrato de Seguro para adaptarla a las nuevas tecnologías y las necesidades y hábitos de los consumidores, permitiendo que los productos de seguros se transformen digitalmente y se ajusten a las necesidades de la sociedad, adaptando también la normativa en materia de distribución y la comercialización a distancia de forma que se facilite el desarrollo de nuevos proyectos y la entrada de sujetos emprendedores.
Además, en el informe se apuesta por el desarrollo de una serie de compromisos que la industria aseguradora propone para impulsar las adaptaciones normativas a través de un mayor diálogo de todos los actores involucrados en la industria con los consumidores, así como con los agentes públicos, incluyendo reguladores y supervisores.
Entre estos compromisos, se incluye la creación de un espacio de diálogo entre el sector asegurador y los consumidores, donde tienen gran protagonismo las asociaciones de consumidores que conocen y defienden los intereses e inquietudes de estos. También se plantea la redacción de un Libro Verde con todos los actores involucrados en la industria, enfocado en los consumidores y usuarios y sus necesidades. Se planea la organización de encuentros y eventos dentro del sector que fomenten la reflexión y el análisis del mercado y la implementación de cambios acordes con las tendencias contemporáneas. Por otro lado, se prevé la estructuración de un comité que vele por los intereses de la industria aseguradora mediante la mejora en la interlocución con los agentes públicos, legisladores, reguladores y supervisores.
Mejora en la experiencia del consumidor
Una de las principales ventajas que aporta la digitalización es la capacidad de ofrecer pólizas a medida, basadas en las características y peticiones concretas manifestadas por el cliente, así como la creación de plataformas en las que los asegurados pueden informar de los siniestros o interponer reclamaciones de forma instantánea. De esta manera el consumidor mejora su experiencia y la aseguradora agiliza sus procesos, evitando solicitar continuamente información relevante. A su vez, la digitalización también permite una lucha más eficaz contra el fraude e impulsa modelos de negocio más eficientes, reduciendo los tiempos de espera y mejorando la experiencia del consumidor.
En este sentido, se ha podido hablar de las facilidades y las ventajas que la digitalización está implementando en el sector. Se apuesta por una digitalización accesible para todos que no deje a ningún sector excluido. Patricia Suárez, presidenta de la Asociación de Usuarios Financieros (ASUFIN) recalcaba que hay que mantener un equilibrio entre la industria y el consumidor final: “Nuestro país está muy digitalizado, incluso mucho más que otros países vecinos de la Unión Europea. La cuestión que hay que estudiar es cómo estamos digitalizando. El sector financiero, donde incluimos al asegurador, ha hecho las cosas rápido y bien, implementando una digitalización fácil y accesible. El problema radica en que, por el camino, estamos dejando atrás a un sector muy importante, como es el de la avanzada edad, un colectivo que va más lento y que quizás no quiere digitalizarse. No se trata de ‘analogizar’ la digitalización, pero tenemos que hacerla más fácil y, quizás, realizar una implementación a dos velocidades para adaptarla a las necesidades que se presenten en cada caso”.
La Inteligencia Artificial (IA) es, probablemente, la tecnología más disruptiva en la operativa interna de la industria aseguradora. Su implantación en el sector de los servicios financieros, que se aceleró durante la pandemia, presenta numerosas oportunidades tanto para el sector asegurador como para los consumidores. En especial, para la creación de productos y servicios, así como la reducción de costes, gracias a la precisión de las estimaciones y la automatización. Además, la industria aseguradora también puede utilizar la IA para introducir mejoras en la distribución, la atención al cliente o la gestión de siniestros.
Pilar González de Frutos, presidenta de UNESPA, apunta que el consumidor es cada vez más digital y está cada vez más acostumbrado a relacionarse con su proveedor de seguros mediante modos de relación digitalizados: «Ahora utiliza unos métodos que le empoderan mucho más que en el pasado. La industria tiene que entender, asimilar y convertir este proceso en una ventaja. Un elemento fundamental del empoderamiento digital del consumidor es, por ejemplo, la posesión de datos que genera. Esos datos permiten abrir la puerta a relaciones de seguro más eficientes y capaces”.
Contexto normativo
Los cambios que el desarrollo digital ha favorecido en los modelos de negocio asegurador tradicionales deben ser analizados necesariamente junto con el marco normativo aplicable a las entidades que forman parte de la industria, pues se trata de un sector hiper regulado, en el que cualquier iniciativa innovadora se ve irremediablemente supeditada al cumplimiento de los requisitos y restricciones legales vigentes. A estos efectos, cabe destacar los esfuerzos que las autoridades regulatorias han dirigido en los últimos años a revisar la normativa vigente y crear nuevas directrices adaptadas a las nuevas realidades derivadas de la digitalización.
Arturo González Mac Dowell, presidente de la Asociación Española de Fintech e Insurtech, afirma que necesitamos un sistema regulatorio que sea proporcional, justo y equitativo: «No solo hace falta dentro de una misma industria, sino entre industrias. Pero también requerimos de un sistema regulatorio que fomente la innovación, y que permita a España ser un país cada vez más competitivo. Por eso, me gusta cada vez más el concepto de innovación regulatoria. El país que regula más pronto generalmente obtendrá ventajas competitivas frente a los países que regulen más tarde. Especialmente cuando está dentro de un marco común como es el europeo”.
El Sandbox como puente a la innovación de productos de seguro
AEFI y UNESPA reclaman una revisión y mejora continua en la implementación del Sandbox, apostando por la eliminación de las cohortes y por aceptarcie rta flexibilización en los requisitos para el acceso a las pruebas. El informe reflexiona sobre el papel que debe adoptar el Sandbox como herramienta que permite tanto controlar la innovación por parte de las autoridades, como ayudar al desarrollo de la misma. El Sandbox constituye, pues, una oportunidad de que se incluyan dentro de su entorno de pruebas a proyectos innovadores de entidades financieras y nuevos operadores, como las neoaseguradoras u otras InsurTech, que quieran desarrollar pruebas piloto sobre actividades e ideas que en la actualidad aún no puedan encajarse dentro de un marco jurídico concreto.
Para la actualización de las normas y la eliminación de barreras legislativas actuales, el informe apunta que la necesidad de que el Tesoro, como órgano regulador, acoja las mejoras presentadas en las memorias de los proyectos que han pasado por el Sandbox.
En este sentido, Lucía Bango, responsable del área de la DGSGP, ha declarado que algunas de las normas que tenemos en el contexto actual necesitan evolucionar: «Son normas de hace 40 años que en su día tuvieron mucho sentido. A día de hoy siguen teniéndolo, pero la sociedad avanza y el contexto actual es muy diferente, por lo que toda norma puede ser objeto de revisión. Como supervisores debemos evitar las lagunas legales y dotar de mayor seguridad jurídica para el desarrollo de actividades que encuentran un difícil encaje en la normativa actual. A corto plazo seguiremos viendo más espacios colaborativos. El Sandbox lo está siendo y tiene que servir como una palanca de cambio normativo.”
Los inversores aprecian las propiedades diversificadoras y de cobertura de la inflación que supone la inversión en materias primas. Pero también se centran cada vez más en los riesgos y oportunidades de inversión asociados con la creación de una economía más sostenible, y en algunos casos se ven limitados por ellos.
Puede parecer obvio que las carteras sostenibles no deben exponerse al negocio de extraer cada vez más materias primas de la tierra. En este webinar, la directora de Inversión Europea ESG de Neuberger Berman, Sarah Peasey, y el director de Commodities de la misma firma, Hakan Kaya, darán cuenta de las cuestiones clave en el debate, en el que argumentarán que un matrimonio armonioso es posible, y tal vez incluso necesario.
El evento tendrá lugar el miércoles 29 de marzo, a las 11.00h CET.
Foto cedidaDe izquierda a derecha; Javier Martín, catedrático de Derecho Financiero y Tributario de la UCM y socio director de Ideo Legal; Jesús Rodríguez, presidente del Consejo para la Defensa del Contribuyente y socio director de Práctica Tributaria de Ideo Legal; y Juan Pujol, presidente de Lefebvre
Ha tenido lugar en el Espacio Bertelsmann de Madrid el ‘Congreso Fiscal 2023: el asesor ante la nueva fiscalidad‘, organizado por Lefebvre, empresa española de información jurídica y proveedor de software. En él se han detallado los principales retos fiscales del sistema tributario español para este 2023 y se han debatido temas como el Impuesto Mínimo Global y el Impuesto Temporal sobre la solidaridad de las grandes fortunas.
El encuentro patrocinado por Banco Santander, Auren, Deloitte Legal y KPMG, ha contado además con la colaboración de Asociación Española de Consultores de Empresa, CE Consulting, CEOE, el Consejo General de Economistas, FETTAF, el Ilustre Colegio Oficial de Gestores Administrativos de Madrid y la UNIR.
Juan Pujol, presidente de Lefebvre; Javier Martín, catedrático de Derecho Financiero y Tributario de la UCM y socio director de Ideo Legal, y Jesús Rodríguez, profesor titular de Derecho Financiero y Tributario, presidente del Consejo para la Defensa del Contribuyente y socio director de Práctica Tributaria de Ideo Legal; han sido los encargados de inaugurarlo.
Jesús Gascón, secretario de Estado de Hacienda, ha abierto la jornada con una ponencia sobre los retos tributarios de la Presidencia española de la Unión Europea. En su exposición ha indicado que estamos en un momento de incertidumbre y complejidad, con una gran cantidad de frentes abiertos. Respecto a la imposición directa, ha mencionado la posibilidad de llegar a un acuerdo sobre el Pilar 1 OCDE, donde se contempla una fiscalidad mínima para grandes grupos multinacionales: «En todo caso, es deseo de la Comisión Europea armonizar el Impuestos sobre Sociedades entre los 27 países miembros. El ProyectoBEFIT (“Business in Europe: Framework for Income Taxation”), tiene como objetivo establecer unas normas comunes para hallar la base imponible en aquellos grupos que tengan más de 750 millones de facturación, aunque también se refiere a las PYMES, y dentro de su ámbito, se contemplan los precios de transferencia”.
Respecto a las entidades sin actividad económica (shell companies), Gascón ha destacado el Proyecto Unshell, señalando que busca prevenir su uso limitando cualquier ventaja impositiva que pudieran tener una entidad con substancia económica. También ha hablado sobre el Proyecto SAFE, que busca establecer reglas sobre el papel de los asesores e intermediarios en la planificación fiscal internacional. Y el ProyectoFASTER, que tiene intención de establecer un procedimiento más ágil que evite la doble imposición y la prevención de abusos fiscales.
El secretario de Estado de Hacienda expone que también se está considerando la posibilidad de avanzar en la DAC 8, que regularía todo lo relacionado con la información respecto a los criptoactivos.
Finalmente, en la imposición indirecta, Gascón ha mencionado al Proyecto VIDA (VAT in the digital age): «Busca avanzar en la ventanilla única en la UE, el papel de las plataformas digitales en el impuesto y el establecimiento de unas reglas armonizadas en los sistemas de información respecto al impuesto. También, es intención revisar el régimen de agencias de viajes, sobre todo a efectos de las reglas de localización”.
A continuación, Santos Gandarillas, magistrado de la Audiencia Nacional, y Antonio Montero, inspector de Hacienda del Estado en la AEAT, han participado en una mesa en la que han analizado la actual doctrina administrativa y jurisprudencial de la responsabilidad fiscal, incidiendo en que la función de la Agencia Tributaria no es recaudar sino velar por el buen cumplimiento de la regulación.
Tras ello, Begoña García-Rozado, directora Global Fiscal de Iberdrola; Luis López-Tello, director Corporativo de Repsol, y Javier Molina, director de Asesoría Fiscal de Santander, han debatido sobre las prestaciones patrimoniales públicas no tributarias a la banca y al sector energético. Los tres han coincidido en que sí se pueden considerar como impuestos dichas prestaciones. García-Rozado ha resaltado el carácter impositivo de las prestaciones patrimoniales, por su cobertura de gastos generales, mientras que Molina ha indicado que, si existe capacidad económica y gasto público, se debe tener un principio de reserva de ley estricto.
Posteriormente, bajo la moderación de Pelayo Oraá, socio del área de Fiscalidad Corporativa de KPMG Abogados, Silvia López Ribas, inspectora de Hacienda del Estado de la Dirección General de Tributos; David Gutiérrez Abarquero, director de Control Económico y Fiscalidad de Acciona, y Alberto de Miguel, director de Áreas Corporativas del departamento Fiscal de BBVA, se ha dado un repaso al Impuesto Mínimo Global. Han hablado sobre las implicaciones de dicho impuesto, el cual establece un tipo del 15% para recaudar impuestos adicionales.
En esta ocasión, Silvia López se ha posicionado en contra de que haya doble imposición entre países: «Si todos usáramos las mismas reglas, el impuesto sería contable. El objetivo es crear un sistema que evite conflictos o, en su defecto, que ayude a resolverlos”.
Finalmente, en la última mesa de la mañana han participado César García Novoa, catedrático de Derecho Financiero y Tributario de la Universidad de Santiago de Compostela; Javier Pérez-Fadón, exsubdirector general del Ministerio de Hacienda; y Gerardo Cuesta, socio del Área Fiscal en Deloitte Legal. Los expertos han analizado el Impuesto temporal sobre la solidaridad de las grandes fortunas.
Han identificado los factores que podrían poner en duda la constitucionalidad de dicho impuesto, la invasión de las competencias autonómicas, la vulneración del principio de seguridad jurídica y la del principio de capacidad económica y no confiscatoriedad.
Por su parte, Gerardo Cuesta ha asegurado que existe una desproporción evidente en la carga tributaria que soportan los contribuyentes por su patrimonio.
Además, a lo largo de la tarde, se abordaron también otras cuestiones fiscales, como la nueva ley de startups, el desarrollo de la prohibición del software de doble uso, la factura electrónica, así como el nuevo régimen fiscal de autónomos y el futuro de la profesión del asesor fiscal.
La aceleración de la innovación en el sector de la biotecnología puede ofrecer a los inversores nuevas oportunidades potenciales de crecimiento. Como explica el Equipo de Construcción y Estrategia de Carteras (PCS) de Janus Henderson en el artículo «Atención sanitaria: ¿inmunidad frente a la recesión?», el sector salud ha demostrado ser resistente durante contracciones del mercado anteriores y puede ofrecer oportunidades de crecimiento con independencia de las perspectivas de recesión.
En un entorno de mercado en el que desde la firma consideran que los inversores deben actuar con cautela, Janus Henderson Investors ha organizado un nuevo webcast temático en el que participarán Jennifer Nichols, gestora de carteras de clientes, y Matthew Bullock, director para EMEA de Construcción y Estrategia de Carteras (PCS). Ambos analizarán cómo la combinación única de características defensivas y potencial de crecimiento del sector sanitario puede ofrecer inmunidad frente a la desaceleración.
El webcast se hará en inglés y se celebrará el 30 de marzo a las 15:00 CEST. Ya es posible registrarse a través de este enlace.
