Según Dave Lafferty, estratega jefe de mercados de Natixis Investment Managers, el tema macroeconómico dominante para 2019 será la desaceleración gradual del crecimiento global, en un claro contraste con el escenario macroeconómico a finales de 2017 y la idea de que el crecimiento global sincronizado se podría extender hasta 2018.

“Mientras que el crecimiento sigue siendo positivo, vemos una desaceleración y esto tiene unas importantes implicaciones para el mercado. La principal diferencia aquí es que los mercados distinguen entre la dirección y el ritmo del cambio. La dirección del crecimiento sigue siendo positiva, pero el ritmo de cambio se ha desacelerado, y eso no es siempre bien recibido en los mercados”, explicó.

Las causas tras la desaceleración del crecimiento

En Estados Unidos, la política de ajuste por parte de la Reserva Federal ha hecho que la tasa de interés real de los fondos federales alance el terreno positivo. Conforme la tasa de interés de referencia se acerca a la tasa de interés neutral, Natixis IM está comenzando a ver algo de calentamiento en los mercados inmobiliarios y de automóviles, aunque en este último en menor medida. Sin embargo, la confianza puede ser un problema mayor que los costes de financiación.   

“En Estados Unidos, el estímulo fiscal está desapareciendo de manera natural. No creemos que vaya a ver un viento de cola porque el gasto en capital no está incrementando de manera significativa. Adicionalmente, creemos que el comercio global continuará sufriendo”, comentó Dave Lafferty.  

Una vez finalizó la cumbre del G20, algunos argumentaron que la tregua de 90 días alcanzada entre China y Estados Unidos eran noticias relativamente positivas. No obstante, Dave Lafferty no cree que haya habido un cambio fundamental que mejore las perspectivas entre las dos mayores economías del mundo.

“El presidente Trump sigue teniendo un acento mercantilista y de antiglobalización, y es escéptico con respecto al comercio en términos generales. Pero, lo que es aún más importante, la mayor parte de la tensión entre Estados Unidos y China recae sobre la política industrial, en vez de la política comercial. En realidad, China está apostando por su programa “Made in China 2025”, mientras que Estados Unidos está apostando por el programa del presidente “Make America great again”. En ese sentido, no fue una sorpresa el avance superficial en las tensiones comerciales, creo que los problemas subyacentes que residen entre Estados Unidos y China no desaparecerán,” dijo.      

En relación con China, Lafferty cree que la segunda mayor economía mundial está atravesando una desaceleración controlada. “Los indicadores PMIs están cayendo, pero siguen estando en terreno positivo. La producción sigue mostrando algunos signos de desaceleración y el crédito ha sido frenado. Pero esto no es el fin del mundo, no se trata de una desaceleración descontrolada, sino de una bajo control”.

En Reino Unido, el Brexit representará algún tipo de choque en el lado de la oferta, al menos un choque leve, sino se llega a dar un escenario más grave. “Es difícil imaginar un escenario con un crecimiento económico positivo en Reino Unido”.

Según apunta Dave Lafferty, todas estas razones son los motivos que se esconden tras una desaceleración del crecimiento económica natural. Sin embargo, es importante poner estos datos en un contexto más amplio. Esta desaceleración natural en la mayoría de las economías desarrolladas a nivel mundial lleva a unos niveles más sostenibles en los niveles de crecimiento potencial del PIB.

“En la segunda mitad de 2017 y en la primera mitad de 2018, la tasa de crecimiento real del PIB se situaba entre un 3,5% y un 4%. Para el año que viene, es posible que el crecimiento regrese a una tasa del 2% al 2,5%, pero esta sigue siendo una tasa de crecimiento positiva. En la eurozona, la economía estaba creciendo a una tasa del 2,5% al 3% y puede que regresemos a una tasa del 1,5% al 2% de nuevo. Esta es una desaceleración natural hacia un escenario con unas tasas de crecimiento del PIB no inflacionarias y más realistas. También destacaría que el impulso económico que hemos tenido en los últimos años continúa sirviendo de apoyo para una tendencia a la baja en los niveles de desempleo en la mayoría de los mercados desarrollados, elevando los ingresos de los hogares y sirviendo de soporte a las tendencias en consumo. Sí, estamos experimentando una desaceleración gradual, pero sigue existiendo un apoyo al alza en términos de las tendencias de consumo”.

¿Preocupados por una recesión?

La posibilidad de una recesión parece ser el tema del que todo el mundo en los mercados quiere hablar. Pero, según Dave Lafferty la probabilidad de que una desaceleración gradual en Estados Unidos lleve a una recesión global es del 30%. “He escuchado a algunos clientes decir que este porcentaje parece elevado, pero me gustaría destacar que es una cifra menor a una posibilidad entre tres. Algo que no considero excéntrico teniendo en cuenta que nos acercamos al décimo año de un periodo alcista en los mercados y de recuperación económica. Francamente, diría que es sorprendente que la probabilidad de una recesión no sea más alta de esa cifra, y de nuevo, también destacaría la fortaleza de las tendencias del consumo que están haciendo retroceder parte de nuestra negatividad. Los mercados necesitan seguir valorando la posibilidad de una recesión, pero no la probabilidad de una recesión, y en ese sentido, considero que el 30% es un porcentaje razonable”.

El comentario un tanto apacible de Jerome Powell la semana anterior fue parcialmente mal interpretado por los mercados. “Muchos expertos consideran que el cambio del tono implica un posible cambio en su política, pero en mi opinión debería ser visto como un reconocimiento de que la economía estadounidense se está desacelerando. Los inversores deberían ser algo más escépticos sobre la tasa neutral en el largo plazo. Claramente, si la tasa de interés de los fondos federales no se ha movido, pero estamos ahora mucho más cerca de la tasa neutral, eso significa que las tasas neutrales han bajado, lo que para mí es una consecuencia natural de entender que la economía en Estados Unidos se está desacelerando”, explicó.

Por otro lado, el crecimiento de los beneficios en Estados Unidos sigue mostrando un crecimiento razonablemente sólido. Igualando la desaceleración en el crecimiento económico real, el crecimiento del índice S&P 500 verá como el crecimiento de los beneficios se desacelera.  

“El consenso del mercado para el año que viene es cercano al 8% o 9% de crecimiento en los beneficios. Pero creemos que siguen siendo una cifra positiva y que respalda el crecimiento de los beneficios. Mientras tanto, en Europa, sin el estímulo fiscal que Estados Unidos ha tenido, el consenso europeo está más cercano a un crecimiento en los beneficios del 10% o el 11%. El crecimiento en los beneficios probablemente también se desacelere hasta un rango del 8% o 9%. Lo que no creo que suceda es un gran rally entorno a la beta del mercado en la renta variable. Sigo creyendo que el crecimiento de los ingresos ha tocado techo. Los márgenes de beneficios siguen altos, pero es poco probable que se expandan. Los ratios P/E se ven ahora mucho más atractivos, pero siguen siendo elevados, puede que algo por encima de su media histórica. Los factores que suelen generar un gran rally entorno a la beta del mercado, que serían un crecimiento de los ingresos al alza un margen de beneficio más alto unos múltiplos P/E más altos, no parecen estar presentes en las perspectivas. El mercado ha agotado la munición para un fuerte rally alcista, en lugar de eso, vemos un mercado que está aumentando con una mayor volatilidad y un crecimiento más sólido, pero no con un crecimiento espectacular en las ganancias”.