La evolución del COVID-19 y las campañas de vacunación, la inflación, las medidas de apoyo y estímulo a las economías, las últimas previsiones de crecimiento de la OCDE… El Banco Central Europeo (BCE) tiene sobre su mesa numerosos temas que abordar, pero de nuevo, según los expertos, lo relevante de esta reunión no serán ni los tipos ni los programas de compras de activos, sino que será el mensaje que se dé sobre el comportamiento de los mercados. 

En opinión de Paul Diggle, economista senior de Aberdeen Standard Investments, hay un tema que dominará la reunión del BCE y la conferencia de prensa de la semana que viene: las ventas en el mercado global de bonos, y lo que el BCE pretende hacer al respecto. “El rendimiento medio de los bonos a 10 años de la zona euro ha subido unos 30 puntos básicos desde finales del año pasado. Aunque esta subida es mucho menor que la que se ha producido en Estados Unidos, se trata de un acontecimiento inoportuno en esta fase inicial de la recuperación económica. Ya hemos asistido a un aluvión de comentarios del BCE, ya que los sucesivos miembros del Consejo de Gobierno se han opuesto verbalmente a la evolución de los rendimientos de los bonos. Los inversores deberían esperar más de lo mismo en la conferencia de prensa del BCE, y la presidenta Lagarde podría llegar a exponer los próximos pasos que podría dar el BCE para mantener unas condiciones de financiación favorables, incluido el aumento de las compras de bonos del QE”, explica Diggle. 

Germán García Mellado, gestor de renta fija de A&G Banca Privada, considera que el mercado está esperando escuchar qué tiene que decir Christine Lagarde, presidenta de la institución monetaria, ante el continuado repunte de rentabilidades que se está dando en los bonos soberanos. 

“Muchos han sido los comentarios de los diferentes miembros del Consejo de Gobierno del BCE tras el fuerte incremento de rentabilidades vistas en las dos últimas semanas. Han comentado desde que se está monitorizando de cerca la evolución de los tipos nominales a largo plazo, hasta que se plantean incluso bajadas en tipos y variaciones en los programas de compras de bonos. Éste parece ser el instrumento que podría ser utilizado en primera instancia, debido a la flexibilidad con que fue concebido el PEPP, que permite desviarse de los objetivos iniciales de compras. Por ello, se podría comprar más porcentaje de bonos a largo plazo (moderando el incremento de la pendiente) o más bonos de países de la periferia (en el caso de que se produjeran tensiones en estas referencias). Sin embargo, las últimas publicaciones de compras del PEPP no sugieren que se esté modificando el desglose de las compras, por lo que puede que sea algo prematuro esperar un incremento de este programa (en importe o en el tiempo) para la reunión de esta semana”, afirma Mellado. 

Sobre este mismo asunto, desde el banco privado suizo Julius Baer añaden que contrarrestar el aumento de los rendimientos de los bonos será un reto, ya que están impulsados por las tendencias mundiales y no por la evolución de la zona del euro. “Esperamos que el BCE adopte una postura muy moderada, a diferencia de la Reserva Federal de EE.UU., que ha acogido con satisfacción el aumento de los rendimientos de los bonos como una confirmación de la previsible recuperación económica”, afirman. 

Por su parte, desde Allianz GI esperan que el BCE muestre su firmeza sobre dos aspectos: la recuperación económica y la transmisión de la política monetaria. En opinión de Franck Dixmier, director de inversiones global de renta fija de Allianz Global Investors, un mensaje contundente sobre estos dos temas debería ayudar a limitar el aumento de los tipos de interés. “El BCE también debería reiterar su capacidad para ajustar sus herramientas si es necesario y, al igual que la Fed, reiterar que hay menos riesgo en hacer más que en no hacer lo suficiente. Sin embargo, el ejercicio de comunicación será complicado por la actualización de las previsiones económicas”, apunta Dixmier.

Proyecciones macroeconómicas e inflación

En este sentido, el otro gran tema de mañana es según Diggle, la publicación de las últimas proyecciones macroeconómicas, que mostrarán un fuerte aumento de la inflación a muy corto plazo, pero un posterior descenso que hará que el banco central no alcance su objetivo de inflación en 2022 y 2023. En su opinión, “este perfil de inflación apoyará la política acomodaticia del BCE y podría proporcionarle la cobertura para un mayor estímulo en el futuro. Para los inversores, esto significa que los rendimientos de los bonos de la eurozona pueden permanecer bien anclados, aunque sigan subiendo en Estados Unidos.”

Sobre la inflación y la actualización de sus estimaciones, Mellado añade que, desde la última reunión de la autoridad monetaria, “las mayores expectativas de inflación han sido uno de los catalizadores que han movido a los bonos, lo que hace relevante las nuevas estimaciones de precios de los miembros del BCE para los próximos años”.

“No esperamos una revisión de las perspectivas de crecimiento. Por otro lado, dada la subida de los precios de la energía, es probable que la inflación, estimada en diciembre en el 1,1% para 2021, se revise significativamente al alza. El BCE debería subrayar la temporalidad de este fenómeno, debido a los efectos de base. Sin embargo, en un contexto de nerviosismo en el mercado de bonos, cualquier revisión demasiado grande podría crear un evento de mercado si la comunicación no es lo suficientemente clara”, añade Diximier.

En lo que casi todos los análisis coinciden es que, de nuevo, el BCE insistirá en su objetivo de preservar unas condiciones de préstamo favorables y en apoyar a la economía. Según explica Konstantin Veit, Senior Portfolio Manager Euro Rates de PIMCO, dado que la política fiscal se considera el instrumento de preferencia en un entorno de elevada incertidumbre cerca del límite inferior efectivo, el papel del BCE consiste principalmente en posibilitar la política fiscal y garantizar unas condiciones de financiación acomodaticias para el sector privado y público de la economía de la zona euro.

“El BCE está en piloto automático y considera que la configuración actual de las herramientas de política monetaria ofrece suficiente apoyo y flexibilidad. Esperamos que el BCE haga hincapié en el compromiso de mantener unas condiciones de financiación «favorables» y que, si es necesario, recurra a las compras de activos en el marco del programa de compras de emergencia (PEPP), en consonancia con su esquema de control flexible de la curva de rendimiento (LYCC), para respaldar las palabras con acciones. Las políticas del BCE apoyan el conjunto de riesgos europeos, pero a las valoraciones actuales vemos menos margen para una compresión considerable de los spreads, los riesgos para las perspectivas macroeconómicas siguen siendo elevados y un régimen de dominio fiscal duro es difícil de alcanzar”, añade Veit a este análisis previo a la reunión del BCE. 

Annalisa Piazza, analista de renta fija de MFS Investment Management, espera que Lagarde aporte cierta claridad sobre las medidas que probablemente tomará el BCE, en caso de que el aumento de los rendimientos debilite las políticas adoptadas en el pasado. “La flexibilidad del PEPP se enfatizará una vez más y el BCE señalará que esta herramienta se utilizará para apoyarse contra cualquier ajuste injustificado”, apunta Piazza. 

Para la analista de MFS IM, en caso de que no se proporcione más claridad sobre su objetivo en torno a las condiciones de financiación, los mercados podrían sobrepasarse una vez más, ya que el mantra del BCE para evitar que las condiciones de financiación se endurezcan se percibiría como no creíble.

“Esta reunión de marzo del BCE será difícil. Las fuerzas globales están impulsando los rendimientos al alza y el compromiso del BCE de mantener las condiciones de financiación acomodaticias podría no ser suficiente para evitar el descarrilamiento de las políticas adoptadas en el pasado. Hay que decir que el BCE también debe medir sus acciones teniendo en cuenta la necesidad de coordinarse con la política fiscal, ya que ambas son necesarias para que la Eurozona salga de la pandemia sin demasiadas cicatrices a largo plazo”, argumenta Piazza.

En general, el BCE mantendrá su hoja de ruta y su particular “mantra”.  “Se espera que Christine Lagarde comunique enérgicamente el nuevo mantra del BCE, es decir, el enfoque holístico y multifacético para evaluar las condiciones financieras. A pesar de la ralentización de las compras del PEPP, podría señalar la adopción de medidas para luchar contra la amenaza de una fuerte subida de los rendimientos, dejando la puerta abierta a distintas opciones. Es probable que también reafirme la importancia de la flexibilidad del PEPP”, concluye François Rimeu, estratega senior de La Française AM.

Por su parte, Gilles Moëc economista jefe AXA Investment Managers, no ve la necesidad urgente de que aumentar la dotación del PPEP, ya que considera que con acelerar las compras dentro de la actual dotación sería suficiente. Según defiende Moëc: “Esperamos que el BCE dé más importancia y precisión a la frase que emite en su comunicado y que vincula explícitamente la flexibilidad del PEPP con el mantenimiento de unas condiciones de financiación favorables. Actualmente está bastante lejos en el texto, y podría adelantarse al crucial segundo párrafo. Podría ser más contundente mencionando explícitamente la situación actual del mercado. La publicación de la semana pasada de las débiles compras a través del PEPP fue una sorpresa negativa. Creemos que otra decepción haría dudar al mercado de la determinación del BCE. Creemos que el banco central lo sabe perfectamente y que, de hecho, informará de un aumento en el quantum semanal”.