Desde Tikehau Capital destacan el papel de los fondos mixtos en el actual entorno para captar valor allí donde se encuentre de manera flexible, una vez superado el difícil año de 2022 y su corrección extrema. «Mientras esperamos a que las valoraciones sean más interesantes para aumentar nuestra exposición a renta variable, podemos apoyarnos en la renta fija para obtener un carry elevado», resume en una entrevista Christian Rouquerol, director de Ventas de Tikehau Capital Iberia.
A pesar de un comienzo de año complejo, los retornos absolutos de la gran mayoría de los activos de riesgo son positivos en lo que va de año. ¿Hay margen para que continúe el rally o debemos mantener la cautela?
En general, ha sido un año positivo para los activos de riesgo a pesar de las recientes correcciones en las valoraciones en renta variable y la expansión de los diferenciales en el crédito. Por el contrario, los activos libres de riesgo han tenido un comportamiento decepcionante y negativo en el caso de los bonos a largo plazo.
Los bancos centrales pueden estar cerca de pausar sus políticas restrictivas, pero a pesar de ello, creemos que los efectos del encarecimiento de la financiación aún tienen que repercutir en las partes más endeudadas de la economía. Desde la perspectiva corporativa, el flujo de caja dirigido al pago de intereses se desviará de la inversión en el negocio. Por su parte, los gobiernos estarán cada vez menos dispuestos a apoyar la economía para controlar las finanzas públicas. Bajo este escenario debería aumentar la brecha entre las compañías en crecimiento y poco apalancadas y aquellas con un mayor endeudamiento y un crecimiento estanco.
Dicho esto, el crédito continúa ofreciendo sus mejores rendimientos a vencimiento de la última década en buena medida por su nivel de carry, principal contribuidor del buen comportamiento de la clase de activo desde comienzos de año. En contraste con los últimos años, este factor debería seguir siendo un estabilizador y contribuidor de la rentabilidad en el futuro.
En el mercado de renta variable, los resultados del tercer trimestre están en curso y en general se sitúan por debajo de las expectativas del mercado. Las decepciones en ocasiones vienen acompañadas de correcciones significativas y rebaja de las valoraciones.
Todo ello parece indicar tanto el amplio deterioro del contexto económico como el creciente nerviosismo entre los agentes del mercado. Dado que la valoración de la renta variable sigue siendo relativamente alta, especialmente en relación con la renta fija, la recompensa de su riesgo a corto plazo no nos parece atractiva en estos momentos.
Los fondos mixtos registraron un año negativo durante 2022 debido a la fuerte correlación a la baja de la renta variable y la renta fija. ¿Cuál cree que es el papel que pueden desempeñar este tipo de estrategias en el entorno actual?
Desafortunadamente, 2022 fue un año duro para estas estrategias dado que todas las clases de activos sufrieron una corrección extrema provocada por el repunte de los tipos libres de riesgo impulsados por la inflación. Este tipo de acontecimientos son poco frecuentes y estamos convencidos de que los fondos mixtos son más relevantes que nunca para captar valor allí donde se encuentre de forma flexible y ágil.
A diferencia de 2022, ahora hay valor que capturar y los inversores tienen por fin alternativas a la renta variable. Después de años de rendimientos a vencimiento decrecientes e incluso negativos en crédito, la situación se ha revertido en un contexto en el que nos aproximamos al final de las subidas de tipos por parte de los bancos centrales.
Mientras esperamos a que las valoraciones sean más interesantes para aumentar nuestra exposición a renta variable, podemos apoyarnos en la renta fija para obtener un carry elevado. Probablemente los bonos representen la mayor parte de las carteras de los fondos mixtos en este entorno.
¿Podrías actualizar Tikehau International Cross Assets (InCA) y su posicionamiento actual?
A finales de octubre, InCA (27/10/2023) cuenta con un 60% de crédito, un 30% de renta variable y un 10% de cash. Además, el equipo gestor cubre aproximadamente la mitad de su exposición a renta variable, lo que supone una exposición neta de alrededor del 15%.
En renta fija, tanto la duración de crédito como de tipos es limitada. Creemos que probablemente sea más seguro permanecer en la parte corta de la curva dada la incertidumbre a la que se enfrentan los agentes económicos, especialmente las compañías apalancadas.
Por otra parte, nos resultan cada vez más atractivos los niveles absolutos de los tipos libres de riesgo y nos mostramos inclinados a aumentar el riesgo de tipos, aunque seremos pacientes y lo haremos gradualmente ya que la prima sobre los tipos libres de riesgo a largo plazo parece estar aun reconstituyéndose.
Actualmente consideramos que el crédito financiero presenta una mayor resistencia y mejores valoraciones que los emisores corporativos high yield. Por ello, el equipo gestor ha aumentado la exposición a emisores financieros hasta casi el 50% de la cartera de crédito del fondo.
En cuanto a la renta variable, tanto la exposición bruta como neta se ha reducido en gran medida desde febrero, y aún más durante los meses de verano, encontrándonos ahora con la exposición más contenida de los últimos años, reflejando las desfavorables valoraciones de la renta variable en relación con la renta fija.
Nuestra cartera de renta variable se compone de empresas que consideramos de alta calidad, con modelos de negocio sólidos y márgenes elevados, así como un apalancamiento financiero bajo que consideramos apto para este entorno. Dentro de la cartera de renta variable, mantenemos un sesgo hacia el sector de consumo básico, gracias a su capacidad defensiva y su valoración, bajo nuestro punto de vista, especialmente atractiva en términos absolutos y relativos.
Por su parte, hemos utilizado cada vez más opciones sobre índices de renta variable, en lugar de contratos de futuros, para ganar convexidad, asimetría y estar largos en la volatilidad del mercado.
Tikehau Capital es conocida como gestora de activos de renta fija por convicción en los mercados cotizados. ¿Cómo se incorpora el crédito a la cartera del fondo?
La renta fija compone actualmente la mayor parte de la cartera de InCA (60%), frente a una posición del 25% a principios de año y de 0% a comienzos de 2022. Con 20 analistas de crédito en 3 continentes, somos capaces de construir una exposición en renta fija con una relación que consideramos atractiva en cuanto a rendimiento/riesgo.
Como consideramos que los diferenciales de crédito corporativo son bastante estrechos en el entorno actual de estancamiento económico en Europa, el equipo gestor ha aumentado en gran medida su exposición al sector financiero, principalmente bancos, cuyos diferenciales de crédito son superiores a los de la renta fija corporativa con la misma calificación crediticia y cuyos fundamentales son más robustos.
Por lo que respecta a la renta fija corporativa, estimamos que los diferenciales de crédito son, por término medio, más atractivos en el universo investment grade que en el de high yield, por lo que concentramos nuestra exposición al high yield en la parte más corta de la curva, con emisores que no deberían tener dificultades de refinanciación en los próximos años.
Por otra parte, nuestra exposición a investment grade se centra más en la parte de la curva correspondiente a los vencimientos de 3 a 5 años.
En los últimos trimestres se han mostrado bastante cautos en renta variable. ¿Cómo gestiona su exposición global a las distintas clases de activos? ¿Dónde ve valor actualmente en los mercados de renta variable?
El equipo gestor ha reducido sus posiciones a largo plazo en renta variable, en consonancia con el aumento de las valoraciones que hemos alcanzado este año, y nos posicionamos para que el carry de la renta fija sea potencialmente el principal motor de rentabilidad en los próximos trimestres.
En un mercado de renta variable relativamente caro, el equipo gestor ha aumentado su exposición a Europa, que presenta mejores valoraciones que EE.UU. Sectorialmente seguimos sobreponderando el sector de consumo básico. Aunque en lo que va de año su rendimiento no ha sido positivo, bajo nuestro punto de vista, su carácter defensivo gracias a la visibilidad sobre sus ingresos y márgenes, así como su nivel de valoración, nos parecen positivos. Por último, la inteligencia artificial parece una vía visible de crecimiento de ingresos y beneficios potenciales para empresas con una valoración suficientemente razonable.
(*) Tikehau International Cross Assets «InCA» es un subfondo de un OICVM luxemburgués, una sociedad de inversión de capital variable (SICAV) gestionada por Tikehau Investment Management. Los principales riesgos del subfondo son el riesgo de pérdida de capital, el riesgo de crédito, el riesgo de liquidez, el riesgo de contraparte y los riesgos de sostenibilidad. La aparición de cualquiera de los riesgos puede dar lugar a una disminución del valor liquidativo del subfondo. Para una descripción completa y detallada de todos los riesgos, consulte el folleto del subfondo.
Esta es una comunicación de marketing, por favor consulte la documentación legal del subfondo (folleto y KID) antes de tomar cualquier decisión final de inversión.
Las referencias y evoluciones relativas a posibles instrumentos financieros, emisores, sectores, estrategias en este contexto no deben entenderse como prospectivas. Estas opiniones se basan en la experiencia del gestor de cartera aplicada en la gestión de fondos que pueden estar expuestos a los sectores, estrategias, instrumentos financieros mencionados en este documento y las decisiones futuras no están limitadas por las declaraciones y análisis comunicados e incluso pueden ir en la dirección opuesta.
Por Funds Society, Madrid