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La dimensión desconocida

«La emisión monetaria no genera inflación». Frase utilizada en exceso por los voceros del gobierno argentino en un intento por desmentir análisis de economistas profesionales. Si quisiéramos ensayar una primer opinión, uno diría: con una economía recorriendo la fase expansiva del ciclo económico, una tasa de inflación relativamente baja y un tesoro nacional utilizando racionalmente los recursos sin generar déficits fiscales sostenidos, una tasa de emisión que acompañe dicho crecimiento y que sea consecuente con un programa monetario serio, seguramente no impactaría en exceso sobre el nivel de precios. De hecho sería recomendable. El problema es que la economía Argentina dista mucho de este caso.

Sin embargo presenta cierta curiosidad que la voz oficial recurra al intento de poner a la Política Monetaria de la Reserva Federal de EE.UU., conocida como Quantitative Easing (QE), a partir de la crisis del crédito del 2008, como ejemplo para probar su afirmación. A estas alturas parece mentira que haga falta explicar las enormes diferencias entre la emisión monetaria en Argentina bajo dominancia fiscal y la de EE.UU. Solo diré dos cosas. 1- EE.UU. expandió fuertemente su base monetaria durante los sucesivos QE, casi 400%. Como el multiplicador de dinero bancario era bajo, dada la crisis del crédito, el dinero aumentó solo un 50%. De ahí la preocupación inicial de Ben Bernanke por saber si el dinero emitido y volcado al sistema financiero para la compra de activos tóxicos, entre otras cosas, sería usado para prestar y reactivar el crédito. Bernanke fue un estudioso de la crisis del 30´ y conocía los estragos producidos en la economía americana cuando se cortó por completo el canal crediticio. 2- La evidencia muestra que cuando dinero e inflación se mueven en rangos de solo un dígito no existe correlación entre ellos, pero cuando los rangos son tan altos como en Argentina, dinero e inflación se mueven prácticamente juntos. Luego, la retroalimentación, hace el resto. Por lo tanto intentar explicar quién nació primero, si el huevo o la gallina, en el actual contexto, es una discusión sin sentido. Definitivamente las características de la emisión monetaria en Argentina generan inflación.

Dado el estado del arte de la economía Argentina, con un déficit fiscal que, bien medido, supera ampliamente el 5% del PBI y un gasto público creciendo 55% en forma interanual, es probable que no nos alcance $ 160.000 milllones para cerrar la brecha. Uno de los mayores rubros del activo del BCRA son adelantos transitorios al tesoro, que al 31-08, acusan la friolera de $ 217.900 millones. El cuento siguiente es sencillo. Como la inflación desde la devaluación de enero a hoy no baja del 22% y el tipo de cambio nominal casi no se movió, prácticamente se ha neutralizado toda depreciación real. La nueva pérdida de competitividad en el sector de transables presiona sobre el tipo de cambio a lo que se suma la fuerte dolarización de carteras en general debido a desconfianza en la gestión económica. O sea, fuertes expectativas de devaluación y aumento de las preferencias por el dólar en una economía con absoluta restricción del sector externo. Más aún, como dicha restricción obliga a las autoridades a pisar importaciones para no liberar divisas, el BCRA deja la «puerta abierta» para que importadores se hagan de estos dólares en el mercado de capitales mediante operaciones de contado con liquidación o dólar MEP. El problema es que esta operatoria devuelve una cotización implícita de 13,90 $/USD. Sin otra alternativa, quién recurra a ella, tardará muy poco en trasladar a precios este diferencial. Ergo, una devaluación encubierta, está operando ipso facto.

Como si esto fuera poco Argentina se quedó a mitad de camino en la resolución del conflicto con los Holdouts, cerrando por ahora toda posibilidad de volver a los mercados de deuda internacionales por algunos dólares financieros. La liquidación de divisas del complejo agroexportador tampoco ayudará en el segundo semestre, puesto que estacionalmente siempre decae. Como consecuencia habrá menos dólares comerciales. Desde mediados del 2003 y hasta el 2009 Argentina generó superávit de cuenta corriente engrosando el nivel de reservas, pero a partir del año 2010 generó déficit que prefirió financiar con reservas antes que recurrir al endeudamiento. La reforma de la carta orgánica del Banco Central del año 2012 agrega mayor discrecionalidad al uso de las reservas para el pago de deuda, además de generar un mecanismo automático de adelantos transitorios al tesoro ampliando el rango.

Si algo faltaba a este nivel de desconfianza, ahora se agrega la presentación del proyecto de presupuesto para el año 2015 que entre otras cosas supone un crecimiento del PBI de 2,8%, un tipo de cambio nominal de 9,45$/USD y una tasa de inflación promedio de 15,6% para el siguiente año. El presupuesto de la dimensión desconocida. Realmente se hace difícil siquiera analizarlo. Todavía falta año y medio para el cambio de gobierno y en rigor de verdad, es imposible llegar a esas instancias solo haciendo control de daños. Cualquier medida de tipo parcial que se tome en adelante o se consumirá rápidamente o será inefectiva. Esta economía pide a gritos un shock de confianza proveniente de un Plan Global serio comandado por un equipo experimentado y capaz de capear tormentas. Lamentablemente no parece ser el camino que se vaya a adoptar.

Draghinomics

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Los acontecimientos de las últimas semanas demostraron una vez más que no existen apuestas seguras en los mercados financieros internacionales. No obstante las dudas de algunos tras los comentarios de Mario Draghi en el simposio de Jackson Hole (EE.UU.) celebrado el mes pasado, el BCE logró sorprender favorablemente a los inversores. El euro, en especial, respondió con fuerza a la intensificación del sesgo expansivo de la política monetaria. Lo más valorado por los mercados posiblemente fuera que a las palabras -de Draghi- siguieran los hechos -del BCE-.

Es crucial que esto efectivamente sea reflejo de una perseverante voluntad en la directiva del BCE de hacer «cuanto sea necesario», alentando esperanzas tanto de recuperación económica como de una flexibilización cuantitativa (QE) basada en la compra de deuda de emisores soberanos. Además, invita a soñar con una versión europea del cambio de régimen operado en la configuración de la política económica de Japón a finales de 2012, conocido como Abenomics (por el nombre del entonces nuevo primer ministro japonés, Abe); un cambio capaz de suscitar en Europa una recuperación aún más significativa de los precios de los activos que la observada desde el momento culminante de la crisis del euro.

El inspirador discurso que pronunció Draghi en Jackson Hole apuntó de hecho a un cambio de más calado en la agenda de política económica europea. No sólo hizo hincapié en que la erosión de las expectativas de inflación justificaba una mayor relajación de la política monetaria, sino que abogó por la necesidad de un impulso político más completo y de un paquete de reformas eficaz que equilibrase el respaldo (fiscal no menos que monetario) de la demanda a corto plazo con la mejora del potencial de crecimiento a largo plazo de la economía.

Al hacer hincapié además en que el riesgo de pecar por defecto supera en la actualidad al de hacerlo por exceso, tanto la urgencia como el contenido del mensaje del presidente del BCE recuerdan a los del primer ministro japonés Abe. Aún está por ver, con todo, si la Draghinomics tendrá en los precios de los activos europeos un impacto similar al que tuvo la Abenomics en los de los activos japoneses. La progresión seguida por Draghi ciertamente promete en lo que respecta a su impacto en el mercado, ya que en las últimas semanas los rendimientos de los bonos se han reducido y el euro se ha depreciado, al tiempo que las acciones se han revalorizado.

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Con esto y con todo, no debería pasarse por alto que la escala de las medidas adoptadas hasta la fecha sigue siendo muy inferior a la observada en Japón tras el inicio de la Abenomics. Por ejemplo, el euro tan sólo se ha depreciado un 4% en términos efectivos desde sus máximos anuales, cuando el yen japonés lo hizo alrededor del 25% a raíz de la reconfiguración de políticas en 2013. Aún es muy pronto, con todo, para juzgar el impacto de la Draghinomics, siendo así que en Japón se tardó 4-5 meses en que medidas similares se reflejasen plenamente en los precios de sus bonos, acciones y divisa. Los obstáculos políticos ante algunas de las ideas de Draghi siguen siendo formidables, por lo que parece quedar distante una reedición europea de la experiencia japonesa. No cabe excluir, empero, que la progresión continúe por una senda de reactivación económica vía estímulos monetarios más prudente.

Columna de opinión de Valentijn van Nieuwenhuijzen, director del equipo de Estrategia de Global y Asset Allocation, ING IM

A medida que aumentan los riesgos a nivel mundial, ¿dónde quedan las oportunidades?

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Tropiezan las acciones ante los riesgos geopolíticos y el aumento de las tasas

Las acciones estadounidenses cayeron la semana pasada en medio de las preocupaciones geopolíticas y las tasas de interés en alza. El índice Dow Jones Industrial Average cayó un 0,86% y cerró la semana en 16.987, el índice S&P 500 bajó un 1,05% y cerró en 1.985 y el índice Nasdaq Composite perdió un 0,33% y cerró en 4.567 puntos. Mientras tanto, el rendimiento de las letras del Tesoro a 10 años registró un aumento del 2,46% al 2,61%, a la vez que cayó el precio.

Pese a las tensiones en el extranjero, los datos continúan indicando un fortalecimiento de la economía de los EE.UU., lo que a su vez implica un dólar más fuerte y tasas de interés más altas. Pero la otra cara de este dólar más fuerte es el debilitamiento de otras divisas. En algunos casos, particularmente en el de Japón, esto trae aparejado un significativo impulso para las acciones locales, una tendencia que esperamos que continúe.

Un poquito de drama en Escocia

La semana pasada, los inversionistas enfrentaron una gran cantidad de inquietudes geopolíticas, incluso una muy sorprendente. A la perspectiva de una renovada presencia militar de los EE.UU. en Irak y a las nuevas sanciones de la UE contra Rusia, se les sumó una nueva preocupación: la perspectiva de una Escocia independiente.

La cuestión escocesa resulta particularmente interesante. A pesar de que los inversionistas estuvieron todo el año al tanto de la inminente votación, pocos pensaron que el referendo tenía posibilidades de ser aprobado. Durante las últimas dos semanas, sin embargo, diversas encuestas sugerían una verdadera posibilidad de que Escocia votara por su independencia esta semana, un acontecimiento que pareció tomar a muchos por sorpresa. ¿Cuáles serían las consecuencias de que los escoceses votaran a favor de la independencia? Evidentemente, la votación tiene más importancia para el Reino Unido, pero la independencia de Escocia tendría, además, un impacto más amplio, en especial para el resto de Europa. Mínimamente, lo más probable sería que la libra esterlina y otros activos del Reino Unido continuaran bajo mayor presión.

Además, dado que Escocia es un país que suele estar más a favor de la UE que el resto del Reino Unido, la emancipación podría aumentar la probabilidad de una eventual salida del Reino Unido de la UE, lo que aumentaría aún más las incertidumbres en la región. También podría incentivar otros movimientos separatistas, como el de Cataluña en España.

Por el momento, nuestro voto es a favor de una ajustada victoria para la continuidad de la unión, pero si llegara a prevalecer la independencia de Escocia, los inversionistas deberían prepararse para algunas incertidumbres generales en la UE.

Una economía estadounidense más fortalecida incrementa las tasas

Además de los problemas geopolíticos, otro factor que afectó las acciones la semana pasada fue la inquietud en torno al aumento de las tasas de interés y a la posibilidad de un incremento de las tasas de la Reserva Federal antes de lo esperado. Los datos más recientes de la economía estadounidense superaron holgadamente las expectativas. La semana pasada, se dieron aún más evidencias de que la economía de los EE.UU. debería crecer significativamente más rápido en la segunda mitad del año que en la primera. En agosto, repuntaron las ventas minoristas y se revisaron al alza las cifras de julio (aunque las ganancias mensuales promedio para el 2014 todavía se mantienen en el promedio posrecesión). Además, otras medidas económicas, en especial aquellas relacionadas con los sectores industrial e inmobiliario, resultaron significativamente más fuertes que lo esperado. Como consecuencia, el grado de sorpresas económicas se encuentra, actualmente, en su mejor nivel desde principios del 2013.

La regularidad en la solidez de los datos ha llevado el rendimiento de las letras del Tesoro a 10 años a su nivel más elevado desde principios de julio. El movimiento en el extremo corto de la curva también ha sido significativo. Tras la difusión de una nota de la Reserva Federal en la que se sugiere que los inversionistas podrían estar subvaluando la posibilidad de un incremento temprano de las tasas, el rendimiento del pagaré a dos años se aproximó al 0,60%, el nivel más alto desde la primavera del 2011.

Vale la pena considerar las acciones japonesas

En medio de todo el drama del escenario geopolítico, ¿dónde pueden encontrar oportunidades los inversionistas? Nosotros sugeriríamos Japón. El incremento de las tasas de interés y el fortalecimiento de la economía estadounidense siguen causando el aumento del dólar y el debilitamiento de otras divisas. La semana pasada, el yen japonés alcanzó el nivel más bajo en seis años con respecto al dólar.

El debilitamiento del yen, combinado con la perspectiva de compras adicionales de acciones nacionales por parte de los fondos de pensiones japoneses, ha dado lugar a un impulso para las acciones del país. La semana pasada, el índice Topix de Japón alcanzó el nivel más alto en lo que va del año. Y, pese al aumento del 17% respecto de los bajos niveles de la primavera, las acciones japonesas siguen siendo económicas en comparación con las de otros mercados desarrollados, en particular el de los EE.UU. Por lo tanto, seguimos observando oportunidades en este mercado.

Retornos asimétricos

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Una de las mejores lecturas que he tenido recientemente es sobre el retorno potencial de los activos. No sobre cuál será su tasa de retorno, pues ése es un número que es incierto en el corto plazo, aunque la mayoría de activos brindan una tasa positiva en el mediano y largo plazo; sino en la forma en que los activos producen sus retornos. Esto a primera vista no se entiende, pero es altamente poderoso: tradicionalmente, los retornos eran simétricos, es decir, seguían una figura estadística en forma de campana, que permitía a los que diseñamos portafolios de inversión contar con cierta estabilidad al hacer los cálculos. En términos sencillos, la campana mostraba que así como era posible que una acción tuviera un retorno del 4%, también podía tener una desvalorización del 4%, con una media (que es donde caían la mayoría de retornos) alrededor del 0%.

Pero desde que empezó la sofisticación financiera, las cosas se complicaron. Muchos activos tienen retornos asimétricos, lo que quiere decir que su probabilidad de ganar o perder no es la misma y los pagos (resultados) son radicalmente diferentes en cada escenario. Piense en la lotería: su probabilidad de ganar es muy baja, pero su retorno es muy grande. Y al contrario: su probabilidad de no ganar es muy alta, aunque su costo es relativamente pequeño.

El problema de los activos de retorno asimétrico es que la probabilidad de ganar es alta pero su retorno es relativamente bajo, pero la de perder es baja con un costo asociado muy alto (en el neto, se llega a que el retorno ajustado por riesgo es muy bajo). Lo más llamativo es que es en momentos en que se necesita mayor estabilidad cuando este tipo de activos se comportan peor, es decir, durante las crisis financieras. Por eso, muchos inversionistas se ven altamente golpeados cuando las cosas van mal, porque aunque son activos que generalmente tienen una correlación baja con bonos o acciones por sus características particulares, la teoría de diversificación no funciona en momentos de estrés.

Así, este tipo de activos parecen algo muy seguro y atractivo, pero esas dos características se ven únicamente cuando los mercados van bien. Cuando van mal, la probabilidad de un alto retorno negativo, que es muy baja, entra en acción, y al ejecutarse las pérdidas son sustanciales para los inversionistas que tienen estos activos. Algunos incluso, pueden llegar a perder todo el capital invertido. Eso, como dije anteriormente, representa un reto muy grande para los que diseñan portafolios de inversión, pues en situaciones normales, los activos benefician el portafolio (dan un retorno relativamente estable con una probabilidad de éxito muy alta y una correlación baja); pero cuando se le hace una prueba de estrés al portafolio, los resultados cambian radicalmente. Muchos de estos activos son ilíquidos y eso complica aún más la ecuación, pues no permite deshacerse de ellos llegado el momento malo.

Infortunadamente, muchos inversionistas se dejan llevar por el folleto de los resultados históricos de estos activos (que siempre muestran la parte bonita), pero no se ponen a pensar en los riesgos potenciales si llega el momento malo. Y si los piensan, muchas veces encontrarán las justificaciones mentales para decirle a su asesor financiero el porqué ese momento malo nunca llegará.

Las opiniones expresadas son responsabilidad única y exclusiva del autor, y no representan la posición de Old Mutual sobre los temas tratados

Columna de Manuel García Ospina

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Las nuevas oportunidades: de la Europa doméstica a la Europa global

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Contratiempos en el terreno macroeconómico, aunque con mejoras en el interior

Se han producido algunos indicios tangibles de que la confianza está retornando lentamente a Europa, aunque los datos recientes relacionados con la industria y el producto interior bruto (PIB) no han sido especialmente destacables. La tasa de desempleo en Europa, aunque todavía en niveles elevados en comparación con los promedios históricos, ha comenzado a disminuir. Las ventas de automóviles nuevos también están aumentando, ya que la seguridad en el empleo facilita mucho las decisiones de compra. Existen, no obstante, diversos obstáculos importantes a superar, entre ellos el impacto de la escalada de las tensiones en la crisis de Ucrania.

El crecimiento sigue siendo frágil en Europa, lo que ha llevado al Banco Central Europeo (BCE) a poner en marcha recientemente un paquete de medidas destinadas a acelerar el crecimiento. Si bien la intervención del BCE podría estimular una recuperación lenta y progresiva, puede que no sea la «varita mágica» que muchos analistas esperan. La inflación se ha mantenido en niveles obstinadamente bajos, en parte por la fortaleza del euro, lo que ha generado temores por el riesgo de deflación. Pero Europa no es la única que lucha por resolver los problemas estructurales que impiden el crecimiento; se trata de un problema mundial. El BCE confía en asistir a cierta depreciación del euro en el segundo semestre de 2014, lo que ayudaría a los exportadores.

Nuevas oportunidades para acceder a los líderes mundiales

Es fácil que los inversores, sobre todo en otras partes del mundo, sientan pánico sobre Europa al leer las noticias y observar el incierto contexto macroeconómico. Pero creemos que se trata de una reacción equivocada. La incertidumbre crea desajustes en los precios del mercado, y esto proporciona una oportunidad para los selectores de acciones, como nosotros, para generar alfa.

Uno de los puntos fuertes de Europa sigue siendo el hecho de que algunas empresas de la región son en muchos casos líderes mundiales. Entre ellas se encuentra Roche, la farmacéutica suiza, líder en oncología y hematología, así como Continental, el fabricante alemán de neumáticos y componentes de automoción, que se beneficia de un ciclo largo de demanda creciente de los componentes de seguridad activa en los automóviles.

El alcance mundial de las empresas europeas y la amplitud de sus fuentes de ingresos permiten a las carteras de renta variable europeas ajustarse hacia empresas con exposición a esas regiones que ofrecen las oportunidades más atractivas. En los últimos 18 meses, nos hemos centrado más en la “Europa doméstica”, manteniendo empresas valoradas a precios atractivos con operaciones orientadas al ámbito nacional. Sin embargo, la incertidumbre económica reciente ha provocado que algunos inversores macro recorten su exposición a Europa, y creemos que esto ha creado una nueva oportunidad para invertir en nombres globales a precios atractivos.

Las empresas tratan de rentabilizar su efectivo

En el ámbito corporativo, asistimos a una presión creciente sobre las empresas con abundante liquidez para que inviertan el capital en operaciones de fusiones y adquisiciones o lo reviertan a los inversores a través de dividendos. No nos sorprendería, en esta fase alcista ya avanzada pero todavía muy fuerte, asistir a un auge en la actividad de fusiones y adquisiciones en acciones de gran capitalización. Esto, junto con la separación de los factores macro y microeconómicos, hace que seamos particularmente optimistas sobre el potencial de los mercados de renta variable para moverse al alza en los próximos meses.

Un entorno que premia los selectores de acciones

Después de la crisis financiera, Europa ha registrado un aumento en la correlación entre los resultados de los ganadores y los perdedores de las bolsas europeas. Las acciones buenas y malas se movían al unísono casi siempre con independencia de su calidad o valor. Esto erosionó el valor que los gestores de fondos pudieron añadir a través de una acertada selección de acciones. No obstante, desde principios de 2012, como muestra el gráfico 1, esta tendencia se ha invertido, y las correlaciones entre los precios de las acciones han retrocedido hasta alcanzar su media a largo plazo. Esto ha creado mejores condiciones que permiten a los gestores activos registrar resultados superiores a través de una buena selección de acciones.

Gráfico 1: La caída de la correlación favorece a los selectores de acciones

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Fuente: BofA Merrill Lynch European Investment Strategy, Thomson Reuters DataStream, a 13 de agosto de 2014. ‘1yrMvgAvg’ se refiere a la media móvil de un año de correlaciones de precios en Europa.

El descenso de la correlación es comprensible. A medida que la crisis remite, se presta menos atención a la situación macro y más a los fundamentales de las empresas, entre los cuales se incluyen los beneficios. La recalificación de la renta variable europea de momento ha estado motivada por el ratio precio/beneficio (PER), aunque el recorrido expansivo de los márgenes ha perdido fuerza en gran parte. Todavía no hemos visto el crecimiento de los beneficios con que tanto se contaba que justificarían nuevas alzas. El crecimiento de los beneficios fue decepcionante en 2013 y creemos que la evolución del mercado dependerá en última instancia de que se cumplan o no las estimaciones optimistas para 2014 y 2015 (las estimaciones del consenso de Citi se sitúan en el 8% y 13% respectivamente). Mientras esperamos a que esta situación se confirme, nuestra cartera sigue estando posicionada de forma constructiva para tratar de aprovechar las oportunidades que ofrece la «Europa global» y las empresas con abundante liquidez.

Columna de opinión de John Bennett, gestor del la estrategia de renta variable European Selected Opportunities de Henderson Global Investors

En América Latina, la Banca ha muerto. ¡Viva la Banca!

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Las palabras «tecnología» y “disruption” se han convertido en sinónimos en los últimos años. Parecería ser que ninguna innovación vale la pena si no se derriban las viejas instituciones y en su lugar se levantan unas nuevas, mejores y más eficientes. transporte público, venta minorista, hotelería – son algunas de las industrias de una larga lista, que a regañadientes son arrastradas al siglo XXI.

Luego tenemos el venerable mundo de la banca. Posiblemente no haya otra industria que sea tan prometedora o tenga tanto potencial de desarrollo. Con su creciente poder adquisitivo y economía, tal vez no haya un mercado tan propicio para la disrupción como América Latina. La banca en todo el mundo de habla hispana, ha sido durante décadas, incluso siglos, patriarcal y de una práctica provincial. Las instituciones locales prestan a las personas que conocen, las familias con las que tienen una relación. Estos vínculos financieros se construyen a menudo de generación en generación y se transmiten de padres a hijos.

Por desgracia para la vieja guardia, en el entorno actual de vertiginosa innovación, la tradición no es una buena excusa para mantener a un banco en el negocio.

Innovar o Morir

Administración de dinero, inversiones, finanzas personales y del hogar, préstamos hipotecarios, pagos y toda las líneas de productos de la banca se prestan para la revolución móvil impulsada en América Latina a través de los smartphones. Algunas instituciones financieras han encontrado nuevas maneras de liderar el cambio. Citi lanzó una Competencia de Innovación Móvil para América Latina a través de la cual salió a la búsqueda de nuevas ideas sobre aplicaciones. Una de ellas, utiliza el envío en tiempo real de mensajes al cliente a través del cual le llegan ofertas de productos a medida, basados en sus preferencias de compra y directamente a sus teléfonos móviles.

Otros bancos han creado programas de fidelización con aplicaciones que pueden capturar información de los gastos y a su vez les permite a los clientes monitorear su progreso en tiempo real dentro del programa. Tarjetas de débito y de crédito, son el elemento básico de la “Banca 1.0” que están en peligro de extinción en la medida en que los desarrolladores generan nuevas formas más seguras para reemplazarlos con funciones del teléfono.

En el último escalón de la economía, los no bancarizados o consumidores poco bancarizados (alrededor de 2.500 millones de personas en todo el mundo) están usando los teléfonos “poco inteligentes”, que son los de bajo costo, para poder empezar a tener acceso al sistema financiero. Muchos de los 2.500 millones viven en América Latina.

La competencia en la banca digital es feroz, y va en aumento. Pero hay competidores que están mejor posicionados que aquellos que siguen haciendo caso omiso a la revolución tecnológica que se desarrolla ante sus propios ojos.

Impulsando la Adopción

Hasta este momento, gran parte de la conversación se ha centrado en la adopción. Es decir, ¿serán los consumidores de América Latina capaces de seguir los pasos de sus pares de América del Norte, Europa y Asia en la revolución de la banca digital? ¿Será suficiente que una pequeña porción de usuarios de smartphones sirvan como punto de apoyo para financiar aplicaciones locales? iOS, el sistema operativo de los productos móviles de Apple, incluyendo el iPhone y el iPad, ha demostrado ser una plataforma popular para el desarrollo. Datos demográficos sugieren que los usuarios de iOS tienden a ser posibles consumidores ubicados en un estrato con alto nivel de ingresos. Ahora bien, ningún analista serio cree que estos productos premium proliferarán en toda América Latina en el corto plazo.

Sin embargo, hay más de un smartphone en la ciudad. Cada vez más, la plataforma Android se está convirtiendo en un referente en América Latina. Hay que tener en cuenta que en el año 2012, el sistema operativo a código abierto representaba alrededor del 47% de los usuarios móviles en el mercado. En los últimos dos años esa cifra ha tenido un gran crecimiento, llegando a un 61,3% dejando muy relegados a iOS y BlackBerry en segunda y tercera posición y otros software regionales completando el cuadro.

¿Por qué estos números son de interés? La respuesta reside en el hardware y la optimización. Samsung, Sony, LG, Motorola y otros fabricantes utilizan Android. Este aumento de la competencia entre los fabricantes de teléfonos hace bajar el precio de los mismos, haciendo que estos modelos sean accesibles para el consumidor promedio de América Latina a un precio más bajo.

Esta es una gran noticia para las instituciones financieras que buscan estar a la vanguardia de la revolución tecnológica de la banca ya que les permite dedicar recursos para desarrollar una gama de productos móviles para la plataforma Android. El dominio de Android, por otra parte, proporciona una gran oportunidad para la actualización, que posibilita lanzar nuevos productos sin desdoblar recursos.

¿Usuarios? No hay duda

El contar con una masa crítica de usuarios de teléfonos celulares listos para comenzar a utilizar dispositivos móviles, representó en algún momento un obstáculo para la innovación. Las tabletas han gestado el cambio. Hoy, en México, Brasil y Argentina, el uso de 3G se ha disparado un 100%, 400% y 800% si tomamos como referencia los últimos seis años. La cuestión ahora no es si existen o no los usuarios, pero si los bancos van a responder y actuar.

El fracaso de los bancos en la región, irónicamente, se debe a su éxito. Los bancos en América Latina, a partir de la reciente recesión económica, han ido en contra de la tendencia mundial y pese a eso han seguido creciendo. Este éxito ha dado lugar a un cierto grado de autosuficiencia, una aversión a la innovación.

Esto tiene que cambiar. El desafío de la industria hoy es ampliar su mercado, identificar y servir a una mayor cantidad de consumidores y empresarios. Y esos clientes que están ahí fuera, en gran parte en los mercados emergentes de América Latina, como Colombia, Brasil y México quieren ser bancarizados. La pregunta es ¿quién va a captar esta demanda?

Aquellos que administran dinero deben ser sabios en recordar que mientras las actividades bancarias son necesarias, los bancos no lo son.

Artículo de opinión de Ray Ruga con motivo de la celebración en Miami de FintechLatAm.

Economía argentina: estado actual

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La discusión sobre el default selectivo argentino perdió absolutamente su foco. Azorados asistimos a puestas en escenas donde nuevamente se pone el carro antes del caballo banalizando los posibles escenarios según sea: 1- solución y salida del default a partir del 01-01-2015 o 2- default largo mostrando a una economía donde las restricciones operarán a toda máquina. Inaudito es que a medida que transcurren los días se deja pasar el tema bisagra de la economía argentina; Default. Conforme pasa el tiempo, la economía real y la gente de a pié se perjudica. Curioso es ver que ya ni siquiera importa caer en errores comunes, confundiendo causalidad con correlación, a los fines de cerrar una idea completamente inconsistente pero contundente desde el punto de vista mediático, justificando la visión oficial del RATIONAL DEFAULT. Un estadista que se precie, debe tener muy clara la fina combinación entre posición ideológica y pragmatismo. En efecto, se puede criticar el fallo del juez Griesa y su “particular” interpretación de las cláusulas pari passu. Se puede asistir a cuanto Foro internacional se organice en torno a esta “injusticia” y presentar todos los argumentos necesarios. Pero lo que no se puede hacer es llevar al país a un punto sin retorno sumiéndolo en la mayor incertidumbre posible, porque eso no es gobernar sino capricho. Son muy respetables las opiniones de importantes académicos a nivel mundial en apoyo a Argentina, incluso acuerdo con algunos de ellos, pero no olvidemos que el ratón experimental es el país, y nadie desea ser tomado como ratón de laboratorio.

Es casi un sin sentido discutir si el deterioro macro se acelerará a 200km/h, o lo hará a 160. Nadie en esta economía tiene la capacidad para hacer un control de daños tan fino. Por el contrario, si hubiera una señal de arreglo ahora sobre el tema Holdouts a partir de 01-01-2015 y salida del default selectivo, sí se torna relevante analizar como capearemos esta tormenta de cinco meses. No terminar de “chocar la calesita” se convertiría entonces en un asunto de vital importancia, conforme una salida del default posterior nos permita soñar con algunos dólares financieros que podamos rapiñar de los mercados internacionales y que ayuden a romper este círculo vicioso, aliviando la restricción del sector externo.

Veamos, títulos argentinos que se habían animado a mostrar yields en torno al 9%, nuevamente volvieron a superar el 12%, mientras algunos ADR´s volvían en el feriado último a insinuar pantallas verdes en New York en un corto rebote del gato muerto, puesto que el día posterior, YPF retrocedía 1,67%, TGS 2,45%, BMA 1,71% y EDN 1,81%. Igualmente, los activos argentinos no reflejan precios de default gritan algunos, como si a los mercados les importara la economía real. Los mercados no son tontos, entienden las raíces de este default selectivo y pricean todavía un posible arreglo. Pero conforme el deterioro gane gamma (aceleración) y ninguna claridad se vea al final del túnel, no les temblará el pulso para reflejar nuevas condiciones.

El cuento es este. El mercado de futuros vuelve a mostrar crecientes expectativas de devaluación, en tanto veremos a un BCRA más activo vendiendo futuros de dólar intentando “manejar” la tasa implícita. Mientras tanto, en una increíble maniobra procíclica, el Central promovió una reducción de 100pb en la anterior licitación de letras en pleno proceso de presión cambiaria. No lo entienden ni en Japón. Parece que el presidente del Banco Central (BCRA) tomó nota del error y volvió a aumentar 100bp en la última renovación, con una absorción neta de $ 3.800 Millones. De todas formas, por ahora, nadie se comió el amague de tal incomprensible ida y vuelta, y menos el dólar. Las entidades financieras reducen tasa activa, racionan crédito por riesgo y pagan 19,5% a un plazo fijo promedio contra una tasa anual de inflación del 40%. 20 puntos de interés real negativo. Todo un “premio” al ahorro. Obviamente los pesos que salen del sistema por tercer mes consecutivo en torno al 6%, presionan al dólar paralelo por un lado, y por otro, plazos fijos grandes, buscan dolarizarse y como consecuencia sube el dólar MEP y el contado con liquidación. Es el típico proceso donde los agentes intentan cubrirse ante el aumento de la incertidumbre.

Por el lado real el gobierno nacional elevó la tasa de crecimiento del gasto público hasta la friolera del 55% interanual (junio 2013 – junio 1014). Contra un déficit fiscal que, bien medido, supera ampliamente el 5% del PBI, el financista estrella (BCRA) deberá imprimir a todo vapor para salir al cruce de tamaña brecha. A este ritmo con $ 160.000 milllones nos quedamos cortos. El crecimiento del stock de masa monetaria estuvo relativamente contenido en el orden del 20% anual medido entre junio 2013 – junio 2014, pero nuevamente comenzó a aumentar a partir de julio y sobre todo en agosto, mes en el que creció la friolera de $ 30.000 milllones. Presionar sobre las importaciones y no soltar dólares productivos con la consiguiente caída del nivel de empleo, es solo una parte del ajuste recesivo que ya se está implementando. Se calcula que las deudas con proveedores del exterior rondan los USD 5.000 milllones. El ritmo de emisión y caída de reservas netas que el segundo semestre depara hará el resto, presionando con dureza sobre el tipo de cambio nominal. Para que se entienda. Incluso el trade off entre recesión y menor tensión cambiaria puede convertirse en un mito donde coexistan con más fuerza los dos escenarios: recesión, aumento de gasto público, mayor emisión monetaria, preferencia por el dólar, caída de reservas, inflación en ascenso, devaluación. La trampa de liquidez vernácula.

Como las restricciones para el sector importador continúan en ascenso en setiembre, el gobierno echaría mano al primer tramo del swap con China, firmado en julio pasado, y que recordemos que era del orden de los USD 11.000 milllones. Este instrumento se va utilizando en función de las necesidades y dada las restricciones de liquidez que unos de los países (en este caso Argentina) vaya teniendo. Por ende los banqueros centrales van definiendo como se va utilizando. Por ahora se liberarían los primeros USD 1.000 millones. Los swaps se ejecutan en caso de emergencia, o sea en un contexto de iliquidez de parte de uno de los países que conlleve el riesgo de interrumpir el comercio bilateral. Como el instrumento está suscripto en yuanes chinos, sería necesario, en caso de utilizarse, recurrir al mercado de pases de Hong Kong para su conversión a dólares. Esta conversión se realiza contra una tasa shibor +5-6pctos. De cualquier manera este alivio del comercio internacional solo relajaría el trade entre Argentina y China y equivaldría a aproximadamente el comercio de 20 días. Una gota en un océano.

Como Argentina es todo menos aburrido, la presidente nuevamente nos sorprendió con un nuevo anuncio. Elevó al Congreso Nacional un Proyecto de Ley para cambiar el domicilio de pago (para algunos, jurisdicción) de los bonos performing, pensando en los cupones de los bonos Discount incumplidos a causa del fallo y en el pago del cupón de los bonos Par que se viene en setiembre. El proyecto habilita al Ministerio de Economía y Finanzas Públicas para arbitrar los medios necesarios de tamaña empresa y designa a Nación Fideicomisos como nuevo trustee borrando de un plumazo al Bank of New York Mellon. Además el proyecto deja la puerta abierta para estructurar un nuevo canje bajo jurisdicción local en caso de recibir pedidos de cambio de jurisdicción y ley aplicable por parte de tenedores de bonos ley extranjera (Reverse Inquiry). Esto último no es menor dado que otorga carácter de VOLUNTARIO al mismo.

Ni lerdo ni perezoso el gobierno “asoció” al congreso y al arco opositor en este nuevo camino, obligándolos a tomar posición, en momentos muy sensibles para el país y en un contexto de campañas electorales ya lanzadas.

A continuación dejo planteadas algunas preguntas que tengo acerca de este nuevo proyecto, y que indudablemente no puedo contestar sino a riesgo de un exagerado nivel de especulación:

El no acatamiento del fallo podría traer aparejado un desacato. Especialistas dicen que es imposible librar una orden de desacato contra un soberano. No lo sé. De todas formas la pregunta a contestar es; tendremos prohibido por un buen tiempo la opción de emitir bajo legislación New York? Recordemos que es por lejos la plaza más eficiente del globo.
Desafectamos al BONY y nombramos a Nación Fideicomisos. No está claro que esta entidad cumpla con las condiciones exigidas en el Indenture como fiduciario y pagador. Además; acaso no podría presentar un claro conflictos de intereses? El fiduciario como juez y parte? Por otro lado se supone que los tenedores que no están cobrando, accederán a hacerse de los dólares independientemente de la entidad pagadora. Pero eso tampoco está claro dadas las cuestiones legales involucradas.
No está para nada claro cuáles serán las objeciones, si las hubiera, de la cámara compensadora DTC en cuanto a las garantías en la logística de pago, tanto desde el punto de vista legal como administrativo.
Supongamos que finalmente se abre el canje local. Que sucedería con los Fondos de Pensión americanos tenedores de bonos performing que no pueden (aunque quisieran) aceptar otra jurisdicción que no sea New York debido a disposiciones legales sobre calidad de la cartera, etc.? Esto podría incentivar un sell off de bonos por un lado, pero también posibles aceleraciones.
Es posible que el gobierno nacional este intentando hacer control de daños ofreciendo esta opción para evitar futuras aceleraciones de la deuda. En definitiva se está ofreciendo una opción que antes no existía. Sin embargo una cosa es nuestra propia óptica sobre como analizar el contexto y otra muy diferente es ponerse en lugar de estos fondos para imaginar cómo piensan. El punto es: qué valor otorgarán a la opción? Si fuera bajo, entonces uno podría descontar un posible fracaso del canje. En ese caso, no se estaría incentivando también mayor aceleración? Y si así fuera, no crearía más Holdouts?
Y qué tal si el mercado descontaba un arreglo para enero del 2015 y por eso sostenía el precio de los activos argentinos y con esta señal se desata un fuerte colapso?

En fin, está más que claro que sin dólares financieros, provenientes de una salida del default, Argentina no podrá empezar a ver una tenue luz al final del túnel. Veremos qué color toman los próximos acontecimientos.

Donemos: mojados o en seco

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No sé si ustedes tuvieron la oportunidad de disfrutar de una serie titulada “George y Mildred”. George y Mildred Roper eran los protagonistas de una sitcom británica de los setenta, producida por Thames Television, sobre un matrimonio en constante disputa, interpretados por los actores Brian Murphy y Yootha Joyce.

Recuerdo disfrutar de niño de las constantes discusiones entre ellos. El vago y poco afectuoso George frustrando con su actitud egoísta a la controladora y cotilla Mildred provocaron las risas de millones de telespectadores en todo el mundo. La serie fue un spin off de otro exitazo “Man about the house” en que los Roper consiguieron acaparar gran parte del protagonismo a pesar de ser personajes secundarios.

Recuerdo un capítulo en el que Mildred revisaba todos los armarios de la casa en busca de objetos que donar a la caridad. La hiperactiva e impertinente señora se había tomado muy en serio lo de ayudar a los necesitados en clara competencia con sus vecinas de edificio y otras mujeres del barrio. Cuando el despistado George vio a su esposa tan atareada la observó por un momento para preguntarle sorprendido: “¿por qué pones etiquetas con tu nombre a los paquetes que estás enviando a los necesitados?”. Mildred aún más sorprendida y enfadada respondió: “¿y de que vale hacer caridad si la gente no se entera de que los estás haciendo?”.

Me he acordado de Mildred esta semana al ver a esa lista interminable de videos con actores, cantantes, políticos, anónimos y demás lanzándose un cubo de agua con hielo sobre su cabeza. El “Ice Bucket Challenge” –al que se han apuntado famosos y no famosos- fue iniciado por Corey Griffin para apoyar a su amigo Pete Frates, un exjugador de béisbol que descubrió hace dos años que tenía la enfermedad de esclerosis lateral amiotrófica.

A partir de ahí la cadena de nominaciones no ha parado de crecer. Cada cubo de agua derramado sobre la cabeza debería ir acompañado de una donación para la investigación contra la enfermedad de ELA. Nada que objetar, ni si quiera el peregrino argumento del desperdicio de agua que ha sido utilizado por algunos. Sólo algunas dudas que me acechan sobre si tanto exhibicionismo no estará convirtiendo a los caritativos pasados por agua en una suerte de señora Roper.

De momentos sabemos que el agua no se recicla igual en todas partes. El viernes el diario español El Mundo publicaba que mientras que en EEUU la campaña ha recaudado 53 millones de dólares, en la asociación que agrupa a los enfermos de ELA en España no está notando un aumento en las donaciones para la investigación. Así que antes de ayudar a enconar el debate sobre sí es pertinente o no ver a George W Bush pasado por agua nominando a Bill Clinton, lo que tenemos que recordarle a todos los famosos, sea cual sea su forma de ganarse la vida, es que se echen mano al bolsillo y que aporten lo que puedan a esta buena causa.

Manifiesto por una nueva asociación para la industria de gestión de activos

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El pasado día 1 de Diciembre publique un post titulado “El necesario cambio en Inverco”; donde reflejaba, según mi criterio, las necesarias transformaciones que debía de acometer Inverco para adaptarse a las nuevas realidades y para liderar e impulsar un cambio de modelo en la industria española de gestión de fondos de inversión y pensiones.

Es más que evidente que el actual equipo directivo no ha hecho nada por cambiar y adaptarse a los nuevos tiempos (solo han hecho algunas mínimas mejoras en las estadísticas) y han seguido exactamente igual, confiados en el respaldo de los tres grandes, que son los que al fin y al cabo les renuevan la confianza año tras año, ya que al tener la mayoría de la cuota de mercado, son ellos los que deciden la renovación de los órganos de gobierno de la citada asociación.

Lo que no acabo de entender es para qué están en Inverco entonces gestoras y directivos, tanto nacionales como internacionales, que no tienen nada que ver con el modelo que defiende a ultranza esta asociación. Espero, confío y deseo que sea para iniciar y poder hacer el cambio desde dentro.

Uno que no deja de creer en que se pueden cambiar las cosas expresando sus opiniones de manera correcta y educada, cree que es el momento de abogar por una nueva asociación profesional de gestión en España.

Para los que amamos esta industria y nos rebelamos con las malas prácticas del sector, que no nos gustan las desmedidas comisiones en productos sin valor, que no entendemos cómo 2/3 de las comisiones se las lleva el que vende y no el que gestiona, que no entendemos cómo más de un 40% de los fondos que se venden en España son fondos sin gestión, que no entendemos cómo las gestoras nacionales han tenido que irse a Luxemburgo para vender fuera, que no entendemos cómo un presidente de una asociación puede estar más de 20 años en el cargo y otros tantos como director de la misma y que no se dé cuenta que es el momento de dar paso, que denunciamos que en España exista el atropello de la Clase E, que no nos gusta que una clase de un colegio gane a la media de la rentabilidad de la industria de gestión de fondos y así un largo etcétera, creemos que es el momento de decir basta.

Y desde aquí reitero que solo se puede cambiar el sector si iniciamos el cambio desde dentro.

No se trata de convertir a la industria en una especie de ONG colectiva, se trata de cobrar por gestionar lo que es justo y de vender lo que es adecuado para el participe, dándole así verdadero valor.

Necesitamos una nueva asociación que entre otras muchas cosas acometa los siguientes temas:

Que impulse los cambios legislativos necesarios, para que emprender en la gestión en España no sea tan heroico y cosa de bolsillos bien llenos.
Que limite los mandatos de la presidencia en la asociación.
Que luche por una auténtica gestión profesionalizada y que defienda los intereses de toda la industria.
Que haga ver a los políticos el drama que se nos avecina con las pensiones y que liberalice el sector.
Que escuche a la sociedad y no solo a los poderosos, que esté imbuida en el nuevo mundo digital y en las redes sociales.
Que denuncie los abusos y las malas prácticas.
Que impulse la internacionalización de la industria española.
Que incorpore talento y profesionales versados en el negocio en la asociación.
Que sirva a los asociados con unos servicios y estadísticas de última generación.
Que ayude a la industria a adaptarse a los profundos cambios que va a provocar la “revolución” digital y la “revolución” MiFIDII.

El modelo actual está caduco y si alguien piensa que las amenazas “digitales” son como de ciencia ficción y que las murallas del “sistema” y sus poderosas redes de distribución son infranqueables, que recuerde lo que ha pasado en otras industrias. Quieran o no, les guste o no, va a pasar exactamente lo mismo en el mundo de la gestión de activos.

En el ya lejano año 92, hubo un primer intento de configurar una nueva asociación y posteriormente ha habido movimientos en este sentido, siempre abortados por los personalismos y/o por el miedo que existe a enfrentarse a una asociación tan poderosa como Inverco y en cierta manera al oligopolio que los sustenta.

Esperemos que ahora sea la buena, y personalmente creo que sólo hay dos caminos:

1.- Un profundo cambio en la actual asociación, que sin ninguna duda pasa por un relevo en la presidencia y dirección de la misma. Ésta seria la solución ideal, pero para que esto ocurra tendría que haber una especie de “Pacto de la Moncloa” en la industria y que los grandes asuman la imperiosa necesidad del cambio.

2.- El establecimiento de una nueva asociación ex novo, solución más complicada, pero que si lo anterior no se consigue, no quedaría mas remedio que afrontar.

Los nuevos tiempos y las amenazas que se ciernen sobre la industria, tal y como esta concebida actualmente, exigen que acometamos este cambio, exigen una nueva asociación que lidere e impulse la profunda transformación que, con o sin su apoyo, tendremos que acometer.

«El índice Dow Jones cotizará muy por debajo de su nivel actual en algún momento de los próximos cinco años”

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Comparamos el ascenso del índice Dow Jones Industrials desde su mínimo de marzo de 2009, con las subidas posteriores a los seis últimos mercados bajistas, que han conllevado una caída de cerca del 50% desde su punto máximo (el índice Dow Jones Industrials descendió un 54% entre octubre de 2007 y marzo de 2009). Tal y como se explica a continuación, el nivel actual del índice Dow Jones Industrials se sitúa ligeramente por encima de los valores máximos de los ascensos anteriores.

Los seis mercados bajistas analizados tuvieron lugar en noviembre de 1903, noviembre de 1907, diciembre de 1914, agosto de 1921, abril de 1942 y diciembre de 1974. El índice Dow Jones Industrials registró una caída de entre el 45% y el 52% hasta llegar a estos mínimos (el mercado bajista de 1929 a 1932 no se ha incluido en el análisis, puesto que registró un descenso mucho más acusado, del 89%). En cada uno de estos seis casos, la cota mínima del mercado bajista fue recalculada y desplazada longitudinalmente en el tiempo para alinearla con el mínimo de marzo de 2009. A continuación, se monitorizaron las subidas posteriores y se calculó una media (véase gráfico).

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ÍNDICE DOW JONES INDUSTRIALS: Ascenso actual frente a recuperaciones anteriores tras mercados bajistas amplios (base recalculada)

En términos generales, la actual subida siguió la trayectoria de «la media de las seis recuperaciones» hasta finales de 2011 pero, desde entonces, ha tomado una positiva trayectoria divergente, situándose un 39% por encima, según el dato de cierre de ayer. La media se mantiene por debajo del nivel actual del Dow Jones Industrials en un periodo que abarca hasta finales de 2019.

El índice se sitúa un 4% por encima de los valores máximos de la horquilla que abarca los ascensos anteriores. Los valores máximos de la horquilla fueron establecidos por el ascenso registrado durante «los locos años veinte» desde el mínimo de agosto de 1921 (línea negra del gráfico). El mes equivalente a agosto de 2014 fue marzo de 1927. Si el índice replicara su rentabilidad de entonces, ascendería hasta los 18.000 puntos a finales de 2014 y llegaría a los 22.000 puntos a finales de 2015, de camino hacia la cota máxima de los 39.000 puntos en enero de 2017 (correspondiente a septiembre de 1929).

Como se puede ver, el mercado bajista de 1929 a 1932 barrió el 89% del valor máximo del Dow Jones Industrials, devolviéndole así al equivalente actual de los 4.000 puntos.

Por lo tanto, el análisis histórico sugiere que el índice cotizará muy por debajo de su nivel actual en algún momento de los próximos cinco años. No obstante, no se puede descartar que se vuelva a disparar antes de ello.

Desde un punto de vista monetarista, se podría decir que el factor que desencadena los mercados bajistas suele ser una expansión de la oferta monetaria que no llega a colmar las necesidades de la economía, un déficit que dificulta la actividad futura y está relacionado con la retirada de la liquidez de los mercados. El crecimiento real del agregado monetario (M1) en términos anuales se ha movido muy por debajo de la expansión de la producción industrial desde finales de 1928, lo cual pone de manifiesto el deterioro de la liquidez. Actualmente, la diferencia entre el crecimiento real del agregado monetario y de la producción industrial sigue siendo positiva, tanto en Estados Unidos como en el resto del mundo.

Columna de opinión de Simon Ward, economista jefe de Henderson Global Investors.

Las opiniones aquí expresadas pueden diferir de las de los gestores de fondos de Henderson. Esta información no debe interpretarse como un consejo de inversión. Antes de formalizar un acuerdo de inversión, debería consultar con un asesor profesional de inversiones.