CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jimmy Baikovicius. Old Mutual Global Investors celebra su Conferencia anual de inversiones para América Latina en Punta del Este
El próximo 19 y 20 de marzo tendrá lugar la Conferencia de Inversiones de Old Mutual Global Investors en América Latina. La cita será en el Hotel Conrad de Punta del Este, en Uruguay y lleva por título Global Thinking, Local Understanding.
Tras el habitual coctel de bienvenida, Paul Feeney, CEO de Old Mutual Wealth abrirá el evento en el almuerzo formal que inaugura las jornadas, para dar paso después a las ponencias de Amadeo Alentorn y Christine Johnson, que tratarán respectivamente del mercado de renta variable y de los activos Total Return.
Amadeo es fund manager y director de análisis de renta variable global en Old Mutual Global Investors y cuenta con una amplia experiencia en inversiones, habiendo desarrollado parte de su carrera en el Banco de Inglaterra. Christine, por su parte, es también fund manager del of the Old Mutual Monthly Income High Yield Bond Fund y dirige el análisis de renta fija de la firma.
En Punta del Este los participantes tendrán la oportunidad de conocer la filosofía de inversión de OMGI, así como a los managers y directivos más destacados. Chris Gardner, conferencista invitado, cuya vida inspiró la famosa película “En busca de la felicidad”, pondrá fin a las conferencias del primer día. La jornada cerrará con una cena.
Joshua Crabb, director de renta variable asiática y manager del Old Mutual Pacific Equity y del Old Mutual Asian Equity Funds participará el próximo día en una ponencia que lleva por título «Mind the gap. ¿Por qué Asia ahora?»
Natalia Fontecha, especialista de producto y manager del Old Mutual US Dividend Fund analizara en su turno si los dividendos de Estados Unidos van a continuar creciendo. Antes de trabajar en Old Mutual, Natalia desarrollaba su carrera en BBVA, donde pertenecía al Grupo de Instituciones Financieras.
Si quiere más información sobre la Conferencia de Inversiones de Old Mutual Global Investors en América Latina puede escribir a la siguiente dirección de correo electrónico: om@omericas.com
Foto: 401 (K) 2012. ¿Quién encabeza la lista de millonarios en cada país? Estos son los campeones españoles y latinoamericanos
No sólo es la segunda persona más rica del mundo, por detrás de Bill Gates, sino que también es el mexicano con mayor fortuna en 2015. Carlos Slim repite posición con respecto a la clasificación de 2014. Su fortuna se estima en 77.100 millones de dólares, a pesar de los cambios en el panorama del mercado de las telecomunicaciones en México, en el que ha prosperado enormemente en los dos últimos años.
En el caso de España es Amancio Ortega, de 78 años, quien sigue liderando la lista nacional con 65.000 millones de dólares, aunque baja del puesto 3 al 4 en la mundial, este año superado por Warren Buffet -cuya fortuna se estima en 71.300 millones y dueño de Berkshire Hathaway-. Amancio Ortega, hijo de un trabajador de los ferrocarriles españoles, fundó Inditex (Zara) en 1975. Desde entonces el crecimiento ha sido espectacular y el fundador ha pasado a invertir también en real estate.
Ya en el puesto numero 26se encuentra el primer brasileño, Jorge Paulo Lemann,con 25.000 millones, inversor y filántropo de 75 años de edad, que mejora desde la posición 34 del año pasado. Jorge Paulo Lemann debe su fortuna a las acciones de la mayor cervecera del mundo -Anheuser-Busch InBev- que posee gracias a su participación en la firma de capital riesgo 3G, junto con sus socios Carlos Sicupira y Marcel Herrmann Telles. Este trío de ases también tiene acciones en Restaurant Brands International, propietario de Burger King y Tim Hortons.
Bajamos hasta la posición 82 para que aparezca la primera referencia chilena, Iris Fontbona y su familia, que poseen minas de cobre en Chile y cuentan con 13.500 millones de dólares, aunque bajan desde el puesto 58 de la lista de 2014 hasta el 82 de este año. Iris Fontbona es la viuda de Andronico Luksic, que amasó una gran fortuna en vida -murió en 2005 y dejó a su viuda y tres hijos-. Además de las minas, la familia posee la mayor parte de un conglomerado activo en banca, cerveza, energía, transportes y puertos y es dueña de dos cadenas de hoteles en Croacia.
Ligeramente más abajo, en el puesto 85se encuentra Luis Carlos Sarmiento Angulo-de 82 años- que tiene el honor de ser el primer colombianoen el listado, con una fortuna de 13.400 millones, provenientes del sector bancario, bajando desde el puesto 72 que ocupó en 2014. Su fortuna fue amasada en la industria de la construcción y después invertida en el sector bancario. Su Grupo Aval controla un tercio de los bancos de Colombia.
Bajando hasta el puesto 283encontramos a los hermanos Carlos y Allejandro Bulgheroni,primera fortuna de Argentina, con 5.300 millones de dólares, que pierden posiciones con respecto al puesto 256 que ocuparon el año anterior. Ambos controlan la mayor empresa energética del país, Bridas Corporation, fundada por su padre en 1948 para suministrar piezas a la compañía nacional de petróleo para la expansión de su red. Tras su muerte, los hermanos supieron expandir el negocio hacia la extracción y producción de crudo y gas, tanto en Argentina como en otros países. Además, producen aceite de oliva en Uruguay y vino en Argentina, California y la Toscana.
Kommer van Trigt, from Robeco, explains where he sees value in fixed income. Robeco's Rorento Strategy Points Out 3 Sources of Value Within the Fixed Income Universe
Kommervan Trigt, el máximo responsable de inversión en renta fija de la gestora holandesa Robeco, no teme que el QE del BCE dispare la inflación. Por eso, y por un tema de valoración, tiene parte importante de su exposición a deuda europea concentrada en bonos a largo plazo. Es más, cree que para el próximo período existe un riesgo real de que las expectativas de inflación a largo plazo siguan siendo bajas y cuestiona que la Fed vaya a subir tipos este año (“la incertidumbre sobre las consecuencias de un cambio en la política monetaria podría ser otra razón por la que la Fed podría optar por esperar un poco más para elevar los tipos”, dice). En esta entrevita con Funds Society explica dónde ve valor en renta fija en el actual entorno.
¿Tras el QE del BCE, ha cambiado o mejorado su perspectiva con respecto a la renta fija europea?
Para nosotros la clave del anuncio del BCE sobre el inicio del QE fue la compra de títulos con vencimiento de hasta treinta años. No se esperaba, y es un gran apoyo para la parte largoplacista del mercado, sobre todo para la deuda pública, tanto periférica como central. Parte importante de nuestra exposición en deuda europea se concentra en bonos a largo plazo. También esto, desde una perspectiva de valoración, tiene sentido. Mirando la deuda pública alemana, los valores con un vencimiento de hasta cinco años cotizan con rendimientos negativos.
En ese sentido, ¿es positivo con la deuda de los países periféricos y especialmente España?
Tenemos exposición a deuda del gobierno italiano, español, irlandés y portugués. El programa de compras del BCE seguirá apoyando a estos mercados. Hemos cambiado nuestra exposición aumentando la curva de riesgo. A excepción de nuestras participaciones en Portugal, donde invertimos en bonos a corto plazo. Las evaluaciones de valor razonable son difíciles de hacer en estos mercados, pero preveemos que la búsqueda de rentabilidad permanecerá. La liquidez del BCE encontrará su camino. Continuará el rally de liquidez. Obviamente, la mejora de las perspectivas económicas fundamentales ayudarán a la inversión. Irlanda y España están claramente progresando.
Pero si el QE conduce a una mayor inflación a largo plazo… ¿podría dañar a la deuda de más largo plazo o la de los países core?
Finalmente, seguro que sí. Sin embargo, para el próximo período existe un riesgo real de que las expectativas de inflación a largo plazo siguan siendo bajas. La inminente amenaza de la deflación ha sido la razón por la que el BCE tomó la histórica decisión de poner en marcha el QE. El caso de EE.UU. muestra lo difícil que es elevar las expectativas de inflación. La Fed inició su QE en 2008 y siete años más tarde las expectativas de inflación siguen siendo bajas.
Una de las consecuencias del QE está siendo la depreciación del euro. ¿Podría llegarse a la paridad con el dólar?
A largo plazo es posible. En el año 2002 el euro ya cotizaba por debajo de la paridad. Dicho esto, creemos que la depreciación del euro parará. Hay un amplio consenso al respecto, y además, el anuncio del QE ya ha quedado atrás. Obviamente todo dependerá de si la Fed inicia la normalización de tipos en los próximos meses.
¿Qué espera que ocurra con la Fed este año? ¿Habrá finalmente una normalización monetaria?
La sorpresa sería obviamente si los tipos se mantienen en suspenso para el resto del año. Una subida de tipos en junio está, más o menos, descontada. El argumento contrario podría ser el siguiente: ¿por qué iban a actuar ya, con la inflación cerca de cero, un buen comportamiento de las expectativas de inflación a largo plazo, una baja inflación salarial, un significativo fortalecimiento del dólar estadounidense y otros bancos centrales con relajación de la política monetaria?
¿Cómo actuará la Fed con respecto a la tendencia de fortalecimiento del dólar?
Los efectos de la fortaleza del dólar estadounidense sobre su economía ya están claros. La contribución neta de las exportaciones al crecimiento del cuarto trimestre ya fue negativa. Cada vez más empresas están informando de los efectos negativos de un dólar fuerte. La economía de Estados Unidos es relativamente cerrada, pero otros sectores pueden compensar la pérdida de competitividad de las exportaciones. Por el momento, los responsables políticos estadounidenses parecen estar a gusto con el tipo de cambio. Mientras las perspectivas generales de crecimiento sigan siendo buenas es probable que convivan con ello. Por supuesto, hay una cuestión clave: ¿cómo evolucionará en los próximos trimestres la economía estadounidense? Cierta debilidad por aquí y allá es ya visible. Debemos estar vigilantes.
Con las actuales políticas monetarias de todos los bancos centrales del mundo…. ¿se mantendrá la liquidez o habrá problemas?
Cuando Bernanke comenzó a hablar de “tapering”, allá por 2013, los mercados reaccionaron bruscamente. Entre otros, los mercados de deuda emergente sufrieron reembolsos. La incertidumbre sobre las consecuencias de un cambio en la política monetaria podría ser otra razón por la que la Fed podría optar por esperar un poco más para elevar los tipos.
Hablando de emergentes… ¿ve posible una política de relajación monetaria en China?
Está claro que el crecimiento económico se está desacelerando en China. Es probable que haya más medidas de estímulo. Y una depreciación de la moneda puede formar parte de ello. Sin embargo, creemos que la depreciación será gradual. China está en medio de una transformación de su economía, menos impulsada por las exportaciones, y más reforzada por la demanda interna. Una fuerte depreciación de la moneda iría en contra de esa estrategia.
¿La deuda emergente presenta atractivo o aún no es el momento de entrar?
Los niveles aparecen atractivos. El rendimiento promedio de la deuda emergente local es cercana al 6%. Compárela con el 0,40% de los bonos del gobierno alemán a 10 años. Sin embargo, este rendimiento es sólo posible cuando dejas abierta tu exposicion a divisa. La mayoría de las divisas emergentes siguen bajo presión. Esto puede continuar. Los fundamentos económicos de la mayoría de los países no parecen tampoco prometedores. Y por encima de todo, está la falta de apetito de reformas en muchos países y las consecuentes rebajas de la calificación que acechan, lo que nos hace abstenernos de volver a entrar en estos mercados, por ahora.
En el actual contexto, ¿prefiere riesgo de duración o de crédito?
En octubre del año pasado, aumentamos nuestro riesgo de duración tras el drástico descenso de los precios de la energía. La posterior caída en las expectativas de inflación a largo plazo, así como la extensión de liquidez de los bancos centrales, resultaron en menores rendimientos y rentabilidad positiva de los bonos.
En verano recortamos nuestra exposición global en high yield, basados en nuestro análisis de que los niveles de spread estaban cerca de su valor razonable. En los meses que siguieron a la crisis de los mercados de crédito de Estados Unidos en parte impulsado por la turbulencia en el sector energético, que representa una parte importante de la totalidad del mercado de crédito estadounidense.
En su lugar, preferimos invertir en bonos subordinados emitidos por instituciones financieras. Esta es una categoría de crédito más europea con mucho recorrido para ofrecer grandes rendimientos sobre la inversión. Los bancos son cada vez instituciones más seguras y transparentes, y desde la perspectiva de un inversor de bonos es una buena noticia. Más legislación y una intensificación de la supervisión están dando sus frutos. Por supuesto, la selección de emisores para esta categoría de renta fija de mayor riesgo es muy importante.
¿Dónde ve valor en renta fija en el actual entorno de bajos tipos de interés?
Además de los bonos de los gobiernos periféricos, los bonos subordinados emitidos por el sector financiero, y los bonos del gobierno de Australia. Nos anticipamos a la reciente reducción del tipo por el banco central de Australia. La economía australiana ha estado bajo cierta presión después de que los precios de las materias primas se hayan desplomado. El importante sector minero ya no será el motor de crecimiento para el país. Una moneda más débil para apoyar a otros sectores exportadores es bienvenida. El rendimiento del bono australiano a 10 años se acerca al 2,5%, un «rendimiento elevado» en el mercado de bonos de hoy. La solvencia del país es incuestionable.
¿Cuáles son sus apuestas en divisas?
Durante mucho tiempo hemos anticipado la fortaleza del dólar estadounidense frente al euro, el yen japonés y el dólar australiano. Recientemente hemos reducido de nuevo posiciones tomando beneficio en algunos movimientos significativos.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Jon Russell. China’s New Generation of Entrepreneurs
En 2000 acudí, en el salón de actos de mi universidad en Estados Unidos, a una conferencia en la que se debatían los abrumadores cambios alrededor del desarrollo de internet. Eso fue poco antes de que estallará la burbuja de internet. Uno de los ponentes era un maestro de escuela chino convertido en empresario llamado Jack Ma, que acababa de comenzar un negocio de comercio electrónico un tanto oscuro. Pese que era extremadamente carismático y dinámico, nadie en aquel momento pudo adivinar que años más tarde se convertiría en uno de los titanes de internet más importantes de China. Doce años después China ha conseguido superar las ventas online de Estados Unidos. De hecho sus ventas online crecieron otro 50% desde 2013 hasta 2014, situándose en aproximadamente 450.000 millones de dólares. Para tener toda la imagen, los consumidores estadounidenses gastaron alrededor de 300.000 millones en tiendas online el año pasado.
A menudo China es percibida como un país demasiado permisivo con las imitaciones y ha tenido problemas con la creciente piratería. Hay muchas empresas del gigante asiático que han comenzado un negocio basándose en los modelos originados en EE.UU. o Europa. Pero en los últimos años se ha pasado por alto que en China se está dando un aumento de la innovación, en particular en el sector de la tecnología. Esta nueva generación de emprendedores, representados por Jack Ma, está mejorando y es cada vez más competitiva frente a las compañías occidentales, a quienes también superan en la creación de modelos de negocio innovadores.
Un buen ejemplo de esto es Xiaomi, uno de los fabricantes de smartphones más dominantes del mercado chino. Su última ronda de financiación ha valorado la empresa en más de 45.000 millones de dólares. Xiaomi se ha convertido en la startup de tecnología más valiosa del mundo, superando a todas las empresas de Silicon Valley. Esto es aún más notable si tenemos en cuenta que Xiaomi fue fundada hace sólo cuatro años. Aunque sus teléfonos utilizan el sistema operativo Android de Google, esta startup ha sido un motor de innovación al proporciona una interfaz de usuario propia muy atractiva para los consumidores finales. También ha aprovechado con éxito las redes sociales para solicitar la opinión de sus clientes de una manera jamás vista en Estados Unidos. Probablemente lo más innovador de todo, es que ha logrado vender una gran mayoría de sus smartphones online directamente a los consumidores, sin pasar por los operadores de telecomunicaciones tradicionales .
Ola de innovación
La actual ola de innovación entre las pequeñas empresas en China se ha sustentado en el mayor gasto en investigación y desarrollo (I+D). Las políticas favorables a esto puestas en marcha por el gobierno chino sin duda han ayudado. El gasto en I+D del país ha aumentado a tasas de dos dígitos en los últimos años, superando por mucho al presupuesto de otros países. Los empresarios en China entienden perfectamente que, como los costes laborales siguen aumentando, y China ha perdido capacidad de ondear la bandera de la mano de obra barata frente a lo que ofrecen sus vecinos, es crítico para sus compañías aumentar la cadena de valor.
Así, mientras las generaciones anteriores de empresarios producían zapatos y ropa baratas, la nueva generación se está instalando en sectores como la salud, la electrónica o los servicios online.
Solía evaluar los modelos de negocio de China comparándolos con los de Estados Unidos o Europa. Pero hoy en día, cuando hablo con algún empresario chino, a menudo me sorprendo porque en Occidente aún no existe un modelo negocio equivalente. Por ejemplo, las empresas están desarrollando tiendas de comercio electrónico basadas en los vecindarios o en la venta y distribución onlinedechips semiconductores.
Esta ola de innovación entre las pequeñas empresas no ha pasado desapercibida. Cada vez más, en los últimos años, hemos visto a multinacionales que compran pequeñas compañías chinas. Esto ha sucedido en muchos segmentos de negocio, desde la industria, pasando por los dispositivos médicos a los productos básicos de consumo. No están simplemente comprando una participación minoritaria para convertirse en accionistas pasivos, sino que a menudo adquieren una participación de control o incluso se hacen con la compañía completa, tras la aprobación de los reguladores locales.
Tras hablar con los representantes de varias multinacionales y de compañías de Asia, creo que hay unas cuantas razones por las que una gran compañía podría estar interesada en comprar pequeñas empresas en China. La más obvia es la de conseguir acceso al mercado asiático local. Además, el proceso de creación de una extensa red de distribución en muchos países asiáticos, donde la infraestructura es pobre, tiende a ser muy largo y costoso. Muchas multinacionales tratan de atajar este proceso comprando empresas más pequeñas que ya cuentan con una red de distribución en la región.
El próximo Amazon
El segundo factor es mucho menos evidente. Las empresas multinacionales quieren acceder a la tecnología local y a las fuentes de I+D. Esto puede parecer un planteamiento erróneo. En la mayoría de las industrias, las multinacionales poseen la tecnología más avanzada, mientras que las pequeñas empresas locales en Asia están más retrasadas. Con los años, sin embargo, al darse cuenta de que están perdiendo una gran parte del mercado, las pequeñas empresas locales han tratado de mejorar.
En el reciente Foro Económico Mundial de Davos, Suiza, el primer ministro chino, Li Keqiang, pronunció un discurso en el que destacó «el espíritu empresarial y la innovación masiva es, a nuestros ojos, una mina de oro que proporciona una fuente constante de la creatividad y riqueza«. Tras gestionar la economía de una forma muy planificada en los últimos años, los líderes de China están ahora deseosos de promover el espíritu empresarial en la base. Si la tendencia actual continúa, los inversores extranjeros en China encontrarán interesantes oportunidades que podrían ser el germen del próximo Amazon o Google de China.
Beini Zhou, es portfolio manager de Matthews Asia.
Los puntos de vista y la información expuestos suponen una opinión y análisis sobre las condiciones de mercado en un momento específico y son susceptibles de variar. No deben tomarse como una recomendación de compra o venta de un título específico o de los mercados en general. La temática contenida en este texto deriva de varias fuentes que se consideran fiables y precisas en el momento de su compilación. Matthews International Capital Management LLC no acepta ninguna responsabilidad por pérdidas directas o resultantes del uso de esta información. La inversión en mercados internacionales y emergentes puede conllevar riesgos adicionales, como los derivados de inestabilidad política y socio-económica, mercados ilíquidos, fluctuaciones de tipo de cambio, alta volatilidad y normativa limitada. Adicionalmente, los fondos invertidos en un solo país pueden estar sujetos a mayor riesgo de mercado que los fondos diversificados por su concentración en área geográfica determinada. La inversión en pequeñas y medianas empresas conlleva mayor riesgo que la inversión en grandes empresas, puesto que pueden ser más volátiles y menos líquidas que las grandes compañías. Este documento no ha sido revisado ni aprobado por ningún organismo regulatorio.
Daniel White, de M&G Investments, estuvo recientemente en Madrid. Foto cedida. ¿Por qué la cartera value americana del fondo de M&G es diferente a la de Warren Buffett?
En todo el mundo hay muchos gestores que aplican el value investing. Pero eso no significa que un mismo estilo de inversión conduzca a la selección y la inversión en los mismos valores. Así, el proceso de inversión llevado a cabo en el fondo value de bolsa estadounidense de M&G Investments (el North American Value Fund), le lleva a invertir en nombres que posiblemente Warren Buffett descartaría sin pensar.
Así, en la cartera del gurú de Omaha solo hay nombres en los que tiene alta convicción, con ventajas competitivas y altas barreras de entrada y con calidad. Ello le llevaría a descartar, por ejemplo, el fabricante electrónico Celestica, ya que no tiene ventajas competitivas, no se puede considerar una empresa de calidad al tener un bajo ROE y márgenes y no es un “fat pitch”.
Sin embargo, los criterios que utiliza el equipo de gestión de M&G para su estrategia de valor en Norteamérica sí le llevan a tener el valor en cartera. En primer lugar, por la valoración: el equipo selecciona solo los nombres que están en el cuartil más barato de cada sector, y Celestica ofrece un PER de solo 11 veces. En segundo lugar, por su fortaleza financiera (pues tiene una posición de caja neta positiva), una de las palancas en las que la gestora se fija a la hora de seleccionar valores. Además, por la durabilidad del negocio (el margen es bajo pero el negocio es sostenible) y también por la calidad de la gestión (la compañía tiene un equipo directivo que gestiona el negocio de forma conservadora y disciplinada).
Así, la viabilidad del negocio, la fortaleza financiera y el comportamiento del equipo gestor son los factores fundamentales que la entidad considera clave a la hora de seleccionar compañías para la cartera del fondo, según explicó Daniel White, su gestor, en el marco de la reciente conferencia anual de M&G celebrada en Madrid. El fondo trata aplicar el value investing pero con menos volatilidad que el mercado y evitando las trampas de valor de esta forma.
Dos focos de oportunidades
En el entorno actual, ve dos focos de oportunidades: una en nombres bajo reestructuración y otra en el sector petrolero. En el primer caso, señala nombres con bajos PER y precios frente al valor en libros y que no han reflejado en las valoraciones su potencial de reestructuración. Como ejemplos, señala General Motors, Citi, AIG, Xerox o Best Buy.
En el segundo caso, sobrepondera productores y explotadores de petróleo (Suncor, ConocoPhiliips o Chevron) aunque infrapondera las compañías que prestan servicios dentro del sector porque, aunque presentan valoraciones interesantes, aún tienen retos por delante. Y es neutral en refinerías. Estas apuestas se basan en la convicción de que, a largo plazo, los precios del petróleo subirán (aunque a corto plazo no lo hagan o afronten volatilidad), de ahí las oportunidades. Y es que White está convencido de que “el precio del crudo debería ser igual al coste marginal de la oferta” y el coste marginal teniendo en cuenta la actual demanda son 110 dólares. “El petróleo debería estar en 110 dólares el barril para incentivar la producción lo suficiente como para cubrir toda esa demanda”.
Aunque es consciente de que eso no ocurrirá, al menos pronto, también descarta un entorno con el barril a 50 dólares, porque eso solo sería posible en dos escenarios poco realistas: el primero, uno en el que la demanda se colapsara en dos terceras partes (pero la demanda actual está creciendo) y otro en el que hubiera un gran crecimiento de los productores de bajo coste.
El reto de las valoraciones
White también comentó el reto que supone invertir en value en un momento en el que la bolsa estadounidense cotiza con máximos históricos y los precios no son lo más atractivos posibles. “El value fue el mejor estilo de inversión en la primera mitad del año pasado pero en la segunda mitad no, castigado por la volatilidad y la huida hacia los activos seguros y de dividendos y eso supone una oportunidad de cara al futuro”. Debido a esa huida hacia la seguridad, “el gap entre los activos más caros y baratos del mercado ha aumentado y está cerca de sus máximos históricos. Así, el mercado no está barato pero hay oportunidades al ampliarse la dispersión entre estos valores, lo que suele ser un buen indicador de mayores rentabilidades en el estilo value”, añade.
Actualmente, la selección de valores del fondo ofrece más descuento que el índice de precio frente a valor en libros, precio frente a beneficios, y menor deuda, lo que supone que la cartera tiene compañías “más fuertes” que el benchmark, el Rusell 1000. “Son compañías más baratas que el índice con mejores fundamentales. La oportunidad está aquí”, apostilla.
Foto: John Morgan, Flickr, Creative Commons. Los fondos de pensiones: ¿deben asumir más riesgo?
Los fondos de pensiones y la aseguradoras de vida están demasiado enfocados en el corto plazo, más preocupados por los ciclos económicos y la volatilidad del mercado que por su objetivo de invertir a largo plazo, según señalan Ian Goldin y Ashok Gupta en un artículo en el Financial Times.
Según un informe del Banco de Inglaterra, estas instituciones han adoptado estrategias pro cíclicas, cortoplacistas, lo que amplía la volatilidad del mercado y reduce los fondos necesarios para invertir en la industria y en las infraestructuras.
La proporción invertida en renta variable ha pasado de las dos terceras partes de la cartera en los años 80 a apenas un tercio en la actualidad. Esto ha sido exacerbado por las nuevas normativas como el ‘mark-to-market’ que tienden a acentuar los picos y suelos de mercado, haciendo los ciclos económicos más volátiles, cuando estas instituciones deberían funcionar como contrapeso cíclico por su teórico enfoque ‘largoplacista’.
Las normativas actuales priman una necesidad de liquidez que no precisan los fondos de pensiones y las aseguradoras, así como una excesiva preocupación por la volatilidad, precisamente cuando son este tipo de instituciones las que mejor se pueden aprovechar de las oportunidades que ésta presenta (comprando cuando caen los precios).
Los autores claman por reformas que promuevan la inversión a largo plazo y eviten que los fondos de pensiones tengan un comportamiento similar a los bancos, lo que impide que cumplan el papel estabilizador que deberían tener en el sistema financiero.
“Son precisamente estas distorsiones de los mercados las que aprovecha la gama de productos Conservative de Robeco. Al aplicar una estrategia de baja volatilidad, teniendo en cuenta otros factores como el value y momentum, los fondos se benefician de las dislocaciones creadas por el enfoque excesivamente cortoplacista de los mercados, lo que les ha permitido un binomio rentabilidad/riesgo muy superior al obtenido por sus índices de referencia”, comentan desde la gestora.
Foto: Stewf, Flickr, Creative Commons.. Ajustar o no el precio de los derivados por sus costes de financiación: Diferencia entre valor y precio
La teoría de valoración de derivados establece que el valor Riesgo Neutro de un derivado se obtiene a partir de la construcción de una cartera autofinanciada sin riesgo la cual define su gestión. Dicha cartera se compone adquiriendo en el mercado el derivado, la cantidad necesaria de activo para mitigar el riesgo, y la financiación en el mercado interbancario de ambas adquisiciones. En el contexto pre-crisis (antes del 2008) se consideraba que el riesgo era únicamente de mercado y, por tanto, la financiación se realizaba a un tipo único y accesible por cualquier agente, sin apenas restricciones a la cantidad a financiar: el Euribor.
Como consecuencia de la crisis, iniciada en el 2008, el mercado interbancario reconoce la existencia de riesgo de crédito y liquidez. Este hecho provoca que desaparezca la existencia de un único tipo de financiación. Por ello, en la construcción de la cartera autofinanciada ahora se deben de tener en cuenta diferentes tipos de financiación. Por un lado, la adquisición de activo se puede financiar a un tipo más o menos accesible por cualquier agente, al poderse permitir para ello la financiación en Repo. Por otro lado, la financiación por la compra del derivado se realiza a un tipo propio de la entidad, el cual está asociado a la percepción que el mercado tiene sobre su riesgo de crédito. Adicionalmente, en dicha cartera se deben incluir instrumentos destinados a mitigar el riesgo de crédito de la contrapartida (bonos emitidos por ella) y los costes derivados de la financiación para su adquisición.
La inclusión de estos elementos genera ajustes sobre el valor Riesgo Neutro. Así, el valor Riesgo Neutro de un derivado, desde el punto de vista de la compañía emisora del mismo:
Se ve reducido por la existencia de costes de financiación cuando en la evolución de su valor es necesario recurrir a financiación (Funding Cost Djusment:FCA)
Se ve aumentado por la reducción de la necesidad de financiación de la entidad cuando en la evolución de su valor su gestión genera liquidez para la entidad (Funding Benefit Adjustment:FBA)
Se ve reducido por los costes necesarios para cubrir el riesgo de crédito generado por la contrapartida (Credit Value Adjustment:CVA)
Se define Funding Value Adjustment (FVA) como FVA= FCA + FBA
En la construcción de la cartera autofinanciada es imposible, para la compañía emisora del derivado, incluir instrumentos destinados a cubrirse de su propio riesgo de crédito. Ahora bien, si se asume un riesgo de contraparte bilateral en la definición de su valor, el valor Riesgo Neutro del mismo para la compañía emisora debe de verse aumentado por los beneficios potenciales que genera el hecho de que la compañía emisora haga default y, por tanto, no tenga que hacer frente a las obligaciones contractuales que le impone el derivado, cuando éstas son positivas para ella. Este ajuste se llama Debit Value Adjustment: DVA.
De esta manera, si es el valor ajustado del derivado y V es el valor Riesgo Neutro del mismo, entonces:
La inclusión del ajuste DVA, al no provenir directamente de la construcción de la cartera autofinanciada, contradice la teoría de valoración. Sin embargo, si existe riesgo de contraparte en el mercado, éste debe reconocerse de manera bilateral para que dos compañías puedan ponerse de acuerdo en el valor de un derivado. Como consecuencia de esto se abre un debate sobre la conveniencia de realizar éste ajuste o no.
Los ajustes FVA y los ajustes CVA y DVA tienen diferente naturaleza. Así, FVA se refiere a ajustes por costes/beneficios de financiación de la entidad, mientras que CVA y DVA son ajustes referidos al Riesgo de Contraparte. Para cuantificar los ajustes FVA se necesita información propia de la entidad (como los costes de financiación) mientras que para cuantificar la los ajustes CVA/DVA se necesita información externa a la entidad (la opinión del mercado sobre su Riesgo de Crédito). En este sentido el FVA está más relacionado con el “valor” que le da la entidad a una inversión o derivado, mientras que el CVA/DVA está relacionado con el valor que el mercado da a la inversión por el hecho de existir Riesgo de Crédito.
De la misma manera que el precio de una acción de IBM es su cotización, el precio de un derivado financiero debería ser el valor que equilibra su oferta y su demanda en el Mercado. Existen muchas razones por las cuales los participantes de mercado asignan valores particulares a los derivados (costes de financiación, restricciones de liquidez, exigencias de capital regulatorio etc..), todas ellas configuran una oferta y demanda, a partir de la que se deriva un único precio. Se diferencia, por tanto, entre:
Precio (Fair Value): trata de captar por cuánto dinero dos entidades genéricas deberían acordar un derivado sin tener en cuenta el entorno especifico en el que cada una de ellas opera
Valor: trata de capturar en cambio ese entorno especifico
FASB (Financial Standards Accounting Board) y IFRS definen el Precio o Fair Value como:price that would be received to sell an asset or paid to transfer a liability in an orderly transaction between market participants at the measurement date.
El incluir información propia de la entidad en la definición del precio de un derivado, como el FVA, provoca que aparezcan oportunidades de arbitraje en el mercado y posibles asimetrías.
La conclusión es que para para poder definir un precio de un derivado, que no permita oportunidades de arbitraje ni asimetrías, se deben realizar ajustes que no se derivan de la cartera autofinanciada (DVA) y no se deberían realizar ajustes que sí se derivan de ella (FVA), lo que confronta con la teoría de valoración.
Algunos autores (John Hull y Alan White) resuelven ésta situación de una manera natural. Por un lado, asumir la necesidad de realizar un ajuste DVA que no aparece en la cartera de replicación esnatural por las siguientes razones:
Para que la negociación de los derivados sea justa debe realizarse con un reconocimiento bilateral del riesgo de contraparte
El ajuste DVA no aparece en la cartera de replicación debido a que ésta no se ha construido (por imposibilidad) para cubrir el riesgo de crédito de la propia compañía emisora
Por otro lado, si se asume la necesidad de realizar el ajuste DVA, entonces también es natural asumir que en caso de default de la compañía emisora, emergería para ella un beneficio adicional: el derivado de liberarse de atender las obligaciones asumidas por la misma en la financiación del derivado. Se diferencian por tanto dos conceptos de DVA:
DVA1: Beneficio que obtendría la compañía emisora por el hecho de no tener que atender a las obligaciones contractuales que le impone el derivado en caso de default propio
DVA2: Beneficio que obtendría la compañía emisora por el hecho de no tener que atender a las obligaciones contractuales que le impone la financiación del derivado en caso de default propio
Si se asume que el exceso sobre el tipo libre de riesgo que el mercado asigna a una entidad en su financiación es únicamente debido a su riesgo de crédito (y no a cuestiones de liquidez) entonces el DVA2 iguala en magnitud pero en signo contrario al FVA.
Con estas observaciones, el valor del derivado desde el punto de vista de la compañía emisora sería (siendo V su el valor Riesgo Neutro)
El hecho de que el FVA (que es un valor subjetivo y dependiente de las condiciones propias de una entidad) se netée con el DVA2, hace que ajustado únicamente por riesgo de contraparte bilateral (CVA y DVA1), se ajuste a la definición de precio (Fair Value) y no genere oportunidades de arbitraje en el mercado.
Para muchos, Miami es sinónimo de turismo y bienes raíces, pero en realidad es mucho más que eso. Eventos como el Art Basel, eMerge, así como la presencia de más de mil compañías multinacionales, nos han permitido exhibirnos al mundo como una ciudad donde converge la cultura, el desarrollo de alta tecnología y el comercio internacional. Esto posiciona al sur de la Florida como un punto internacional de negocios.
Pero últimamente, hemos empezado a destacarnos como un centro financiero, un Singapur de las Américas. Por lo tanto, es más que justo preguntarse: ¿Realmente tiene Miami la sustancia necesaria para ser reconocido como un centro financiero? ¿O es solo una charla pretenciosa?
Hasta ahora, el caso de Miami, como centro financiero, ha sido tomado a partir de referencias anecdóticas. Nuevas firmas han abierto sus puertas aquí. Por ejemplo: Scout Ventures, una compañía de capital de riesgo de Nueva York, y Universa Investments, un hedge fund, el cual trasladó su sede principal del Sur de California a Coconut Grove. Aunque, otras firmas, tales como la canadiense RBC Wealth Management, y la británica Lloyds TSB Bank, dejaron la ciudad.
Así que por referencias anecdóticas, vendría siendo un empate. Pero dejemos que los números hablen por si solos: ¿cuántas firmas financieras tenemos en el Sur de la Florida? La respuesta a esta pregunta, aunque suene simple, termina siendo compleja. Para empezar, las firmas financieras son muy diversas, aunque tengan similitudes. Hay bancos comerciales, bancos de inversión, hedge funds, fondos mutuos de inversión y de bienes raíces, empresas de gestión de activos, de capital privado, de patrimonio, y family offices. Bases de datos, tales como IPREO, Pitchbook, Thomson ONE, son un buen punto de partida para analizar este laberinto, pero ni siquiera éstas se ponen de acuerdo en cómo categorizar estas firmas financieras.
Y para sumarle a la confusión, algunas firmas se denominan distinto a como son descritas en las bases de datos. Teniendo dudas del tipo de firma que era, le pregunté al CEO de una compañía, ¿Ustedes son una firma de capital privado, o un family office? La respuesta fue, “somos un hedge fund”. ¡Por supuesto!
Más allá de las múltiples líneas difusas entre capital de riesgo y capital privado, entre family offices y firmas de gestión de patrimonio, hay dos características comunes del dinero: misterio y ego.
Por un lado, el Sur de la Florida, desde Miami hasta Palm Beach, siempre ha sido un imán de riqueza para extranjeros, de los cuales algunos prefieren pasar desapercibidos. Y por otro lado, hay una gran cantidad de asesores de inversión, quienes estarían más que felices de embellecer sus credenciales como bancos de inversión o gerentes de gestión de patrimonio, para enaltecer su importancia.
Así que, primero, tuvimos que reconocer que algunos centros de inversión manejados en el Sur de la Florida evaden ser detectados, y segundo, hemos eliminado a los jugadores secundarios mediante la aplicación de normas mínimas al incluirlos en la cuenta de hedge funds, de bancos de inversión, la lista de los bancos internacionales, etc.
Aun así, dar con los números exactos para los diferentes segmentos de la industria de servicios financieros en el Sur de Florida fue un proceso complejo. Pero una vez que nos sentimos cómodos con nuestras cifras, las verificamos con expertos en cada uno de los segmentos de la industria. Los resultados están reflejados en la infografía.
El Sur de la Florida es el hogar de 50 bancos comunitarios, 59 bancos internacionales, 60 hedge funds, 63 empresas de gestión de patrimonio, 19 empresas de capital privado, 13 bancos de inversión y más de 200 family offices. A esto se agregan varias empresas emergentes de capital de riesgo, un fondo mutuo de $7 mil millones de dólares, y más fondos de inversión inmobiliaria de lo que nos atrevimos a contar.
¿Son estas firmas suficientes para pensar que Miami es un centro de servicios financieros? Según todos los indicadores, diríamos que sí. No quiere decir que Miami está en la misma liga que Nueva York. Pero sí merece, definitivamente, estar en la conversación.
Esto nos lleva a otra pregunta: ¿Cómo se posiciona el Sur de la Florida en comparación con Chicago, San Francisco, Los Ángeles, y Houston?
Ese es el próximo reto. Los mantendremos al tanto.
Columna de opinión de Ian McCluskey, Vice President de Newlink Financial Communications
Bill Gross. Cuatro años para que Bill Gross vuelva a coronarse como rey de los bonos
Cuatro años, ese el periodo máximo que se ha dado Bill Gross para probar que aún puede ganar al mercado. Y es que el gurú de renta fija está dispuesto a recuperar su reinado tras salir de la firma que el mismo cofundó para unirse a Janus Capital.
“Quiero demostrar a mis clientes y al mundo, que aún puedo generar un track record tal y como hice en Pimco”, comentó el experto en una entrevista para Bloomberg Televisión. “No dispongo del mismo tiempo, no tengo el mismo margen de maniobra de cinco, 10 o 15 años para conseguirlo como tuve en Pimco, pero sin duda sí los próximos tres, cuatro o cinco años. Soy una persona muy competitiva y me gusta dar números mejores que el mercado y mejores que la competencia”.
Gross dejó Pimco en septiembre de 2014 tras ganarse su reputación como rey de los bonos de la industria de fondos mutuos, tras convertir a la firma en un monstruo con más de 2 billones de dólares bajo gestión y generando algunas de las mejores rentabilidades de la plaza. El fondo Pimco Total Return, que él manejó hasta su salida, contaba con 293,000 millones de dólares en activos en abril de 2013, antes de que la rentabilidad del fondo sufriera y los clientes comenzaran a reembolsar su dinero ante la preocupación de que las tasas de interés se incrementaran.
En lo que a tipos de interés se refiera, el gestor comentó que la Reserva Federal podría mantener un enfoque conservador por los próximos dos años, aunque podríamos ver un incremento de 25 pb en el mes de junio.
Actualmente Gross maneja el fondo Janus Global Unconstrained, que cuenta con 1,500 millones de dólares bajo gestión, aunque 700 de los cuales provienen de su propia fortuna.
. Malte Heininger, de Carmignac, explicará su apuesta por las smallcaps europeas en la jornada Golf & Bussiness de Funds Society
El próximo 13 de marzo Funds Society celebrará la segunda edición de la jornada Golf & Bussiness. Será en el Miami Beach Golf Club en una cita dirigida a los profesionales de la industria de wealth y asset managment offshore de Estados Unidos.
El torneo estará precedido por una mesa redonda en la que los portfolio manager de Henderson, M&G, Carmignac Gestión y MFS explicarán las últimas estrategias que han puesto en marcha en sus portfolios, sus perspectivas sobre la economía global y analizarán las oportunidades que ofrecen los distintos activos.
En concreto, Malte Heininger, portfolio manager de Carmignac, desgranará las oportunidades de la renta variable europea. Heininger es el portfolio manager del Carmignac Euro-Entrepreneurs, un fondo europeo especializado en seleccionar compañías de pequeña y mediana capitalización en toda Europa.
Antes de formar parte del equipo de Carmignac, Heininger trabajó durante cuatro años en la oficina que SAC Global Investors tiene en Londres. Allí formó parte de un equipo de gestión de un amplio portfolio de renta variable europea. Además, fue analista en Credit Suisse y se formó en la banca de inversión de Morgan Stanley.
Es licenciado por la Universidad ESCP Europe Business School de París.
Al campeonato de golf le seguirá en mayo la primera edición del Fund Selector Summit, un encuentro que Funds Society celebra junto a la empresa británica Open Door Media en Miami, y al que se invitarán a 48 selectores de fondos a que conozcan de primera mano las estrategias más relevantes de algunos de los principales asset managers del sector.
Si quiere más información sobre el Torneo de Golf Funds Society puede escribir a la siguiente dirección de correo electrónico: info@fundssociety.com
es el valor ajustado del derivado y V es el valor Riesgo Neutro del mismo, entonces:
ajustado únicamente por riesgo de contraparte bilateral (CVA y DVA1), se ajuste a la definición de precio (Fair Value) y no genere oportunidades de arbitraje en el mercado.
