Pixabay CC0 Public Domain. Un recordatorio de que nuestro sistema económico debe adaptarse a una economía circular
Con motivo del Día Mundial del Reciclaje celebrado el pasado viernes, La Française recuerda que uno de los desafíos para llevar a cabo la transición de una economía lineal (como la actual) a una circular, es la lucha contra la contaminación plástica. Ellen MacArthur, gestora de la firma, ha estado liderando el camino hacia una economía circular desde 2010. A través de su fundación, lanzó la iniciativa de la “Nueva Economía del Plástico” en 2016 para atraer la atención de minoristas y fabricantes y, actualmente, la cuestión de la contaminación plástica ocupa un lugar destacado en la agenda social.
La serie Blue Planet 2 de David Attenborough también catapultó la conciencia sobre la contaminación plástica oceánica a escala mundial. Además, los riesgos para la salud humana asociados a la problemática medioambiental están empezando a ser evidentes. La preocupación por los microplásticos que contaminan los alimentos y las bebidas ha ido en aumento en los últimos tiempos.
La pasada semana, Attenborough apoyó un nuevo informe que sugiere que entre 400.000 y 1 millón de personas mueren anualmente por enfermedades causadas por residuos no recogidos en países en vías de desarrollo. Por otra parte y, como gestora de activos, La Française aborda la contaminación provocada por el inadecuado tratamiento de los desechos y promueve una economía circular a través de varias palancas:
Decisiones de inversión
La economía circular es un sistema que cada vez cobra más relevancia gracias a la investigación de ESG, tomando así en consideración el impacto de los productos empresariales en el medioambiente. La firma asegura que las empresas con mayor calificación ESG deberían ser más eficaces en la gestión de su propia huella de residuos. “La gestión de residuos es considerada un indicador clave de rendimiento de nuestro modelo interno”, dice la gestora.
Filantropía
Green Cross France et Territoires (ONG internacional fundada tras la Cumbre de la Tierra de la ONU en 1992, con el objetivo de elevar el nivel de vida y el desarrollo económico y social en todos los países) invirtió en la economía circular y en los desafíos relacionados con el agua y los océanos, liderando la lucha contra los residuos plásticos.
Gestión de residuos
A nivel de grupo, La Française está aplicando soluciones concretas para reducir los residuos mediante el reciclaje, en la medida de lo posible, de ocho toneladas de residuos mensuales. Además, también están llevando a cabo medidas para modificar el comportamiento de los empleados; gracias a la sustitución del agua embotellada por fuentes o al reciclaje sistemático de las tazas de café.
Tom Ross, gestor de carteras de deuda corporativa y del fondo Janus Henderson Euro High Yield Bond de Janus Henderson Investors. ¿Por qué invertir en alta rentabilidad europea?
En vista del giro dado en las políticas de los bancos centrales y los datos económicos contradictorios, Tom Ross, gestor de carteras de deuda corporativa y del fondo Janus Henderson Euro High Yield Bond, analiza las condiciones del mercado a las que se enfrentan los inversores en bonos europeos de alta rentabilidad.
Los datos monetarios europeos han comenzado a estabilizarse recientemente, lo que podría indicar una posible depresión del crecimiento de Europa para finales de este año. El factor clave será China, dada la importancia de las exportaciones europeas a ese país, por lo que la evolución de los datos chinos serán esenciales para ver cómo evoluciona la economía europea.
En el continente europeo, las empresas están acostumbradas a tener un crecimiento muy bajo ya que llevan años operando en este entorno. Esta es en parte la razón por la que Tom Ross considera esencial contar con un índice de referencia de mejor calidad en el universo de la alta rentabilidad europea con respecto a Estados Unidos, con aproximadamente un 70% de sus componentes con una calificación de BB, lo que supone que sean una clase de activos más defensiva.
Así, el gestor de Janus Henderson cree que hay que ser cauteloso y por eso tiene preferencia por empresas con calificaciones mejores y menos cíclicas en Europa. La situación técnica de la alta rentabilidad europea se muestra bastante favorable, ya que tiene una oferta relativamente escasa, sin grandes cantidades de fusiones ni adquisiciones, y la mayoría de las empresas europeas ya se han refinanciado.
Existe también un buen volumen de demanda de inversores, ya que buscan rentabilidades en un mercado donde continúan los rendimientos bajos. Se observan aún grandes oportunidades para invertir en emisiones nuevas y los emisores siguen acudiendo al mercado con concesiones. En Janus Henderson están invirtiendo selectivamente en esos emisores, que son empresas que gustan desde el punto de vista del análisis de crédito fundamental porque todavía se pueden aprovechar grandes oportunidades.
Se ha hablado mucho recientemente sobre el crecimiento del mercado de activos con una calificación de BBB. Es interesante cuando todo el mundo habla de ello ya que esto incidirá en los activos de alta rentabilidad. El equipo gestor de Janus Henderson se interesa especialmente cómo actuar ante estas situaciones concretas con empresas cuyas calificaciones pueden reducirse a alta rentabilidad y cómo puede presentarse en el mercado. Muchas de ellas serán oportunidades y, de hecho, el mercado europeo de alta rentabilidad está deseoso de más oferta, la cual podría obtenerse de algunos de esos “ángeles caídos”.
¿Por qué ahora?
El viraje en el tono de la política de los bancos centrales tendrá un efecto positivo en las economías mundiales. En este momento va contra una perspectiva que creemos comienza a deteriorarse. Por tanto la pregunta ahora será si los bancos centrales pueden hacer lo suficiente para gestionar esa ralentización de la economía.
Lo esencial para la alta rentabilidad, y dado que la economía mundial tiene un gran peso en la visión descendente del gestor, es si nos adentramos en un entorno de crecimiento menor aunque no demasiado lento, ya que será muy positivo para la alta rentabilidad.
El equipo de Janus Henderson seguirá controlando los datos, las decisiones de los bancos centrales y cómo sus efectos y sus cambios de política inciden en las perspectivas económicas, como señal clave para posicionar nuestras carteras desde una perspectiva descendente.
Los bonos high yield no sólo ofrecen unos rendimientos relativamente altos en un mundo de baja rentabilidad, sino que históricamente han generado rentabilidades totales atractivas a largo plazo. Esta clase de activos, considerada a menudo como una combinación de características de la renta variable y la renta fija, exige comprender tanto el entorno macroeconómico como los fundamentales de las empresas.
Webcast sobre el high yield europeo
Tom Ross ofrecerá un Webcast en directo para ofrecer la última actualización sobre el mercado de alto rendimiento europeo. Además explorará esta fascinante clase de activos y revelará el exitoso proceso de inversión que viene siguiendo el equipo desde el lanzamiento del fondo. El acceso es libre y el acceso a la inscripción puede hacerse desde este enlace.
Puntos clave del Webcast:
Actualización sobre el mercado de alto rendimiento
Fecha: 22 mayo de 2019
Hora: 11:00 (CET)
Duración: 45 minutos
Idioma: Inglés
Video del Webcast también disponible bajo demanda
Información importante:
Este documento recoge las opiniones expresadas por el autor en el momento de su publicación y podrían ser diferentes de las de otras personas y otros equipos de Janus Henderson Investors. Los sectores, los índices, los fondos y los valores que se mencionan en este artículo no constituyen ni forman parte de ninguna oferta o invitación para comprarlos o venderlos.
La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras. El valor de las inversiones y las rentas derivadas de ellas puede disminuir y aumentar y es posible que los inversores no recuperen la cantidad invertida inicialmente. La información recogida en este artículo no reúne las condiciones para considerarse recomendación de inversión.
Emitido por Janus Henderson Investors. Janus Henderson Investors es la denominación con la que ofrecen productos y servicios de inversión Janus Capital International Limited (número de registro: 3594615), Henderson Global Investors Limited (número de registro: 906355), Henderson Investment Funds Limited (número de registro: 2678531), AlphaGen Capital Limited (número de registro: 962757), Henderson Equity Partners Limited (número de registro: 2606646) (registradas en Inglaterra y Gales, con domicilio social en 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE y reguladas por la Autoridad de Conducta Financiera) y Henderson Management S.A. (número de registro: B22848, con domicilio social en 2 Rue de Bitbourg, L-1273, Luxemburgo y regulada por la Commission de Surveillance du Secteur Financier).
. ¿Cómo ser value investor y minimizar el impacto de una recesión económica?
Si existe alguien autorizado a hablar de cuál es el rendimiento de las acciones a largo plazo, ese es Jeremy J. Siegel, profesor de finanzas de la Wharton School en Pennsylvania (EE.UU.) y autor del famoso libro “Stock for the Long Run”. Probablemente el gráfico 1 sea el más importante de su libro, donde calcula la acumulación de patrimonio real (eliminando el efecto de la inflación) de un inversor hipotético que hubiera invertido 1 dólar en diferentes activos financieros y reales desde el año 1802.
Observando el gráfico 1, Siegel concluye que en promedio una cartera de acciones diversificada prácticamente ha doblado en cada década su poder adquisitivo a lo largo de los últimos dos siglos; por tanto, parece claro que las acciones son el activo en el que invertir a largo plazo. Ahora bien, si observamos la línea de tendencia sobre la serie de rentabilidades reales de las acciones, visualizamos las oscilaciones por encima y por debajo de la línea de tendencia, es decir, la reversión a la media o el ciclo económico.
Cuando se invierte en acciones hay que tener en cuenta el ciclo económico, pero no hay que tratar de predecir con exactitud cuándo será la próxima recesión económica. Las acciones tienden a empezar a caer justo antes de los periodos de recesión económica y a repuntar fuertemente ante señales de recuperación. Siegel demuestra que desde 1802 hasta 2012, Estados Unidos ha experimentado 47 recesiones con una duración promedio de 19 meses y 34 meses para las expansiones, es decir, la economía ha estado en recesión casi una tercera parte del periodo y una sexta parte desde la Segunda Guerra Mundial. Durante una recesión económica, los índices de acciones suelen experimentar elevadas pérdidas en función de su intensidad y duración.
En el gráfico 2 observamos cómo a lo largo de la historia nos encontramos con múltiples periodos donde las acciones presentan una caída superior al 20% y casi siempre coinciden con una recesión económica. Aun siendo las acciones el mejor activo a largo plazo, la realidad es que casi ningún inversor tiene un horizonte temporal de 100 años y que una caída del 50% únicamente se recupera con una subida del 100%.
En el gráfico 3 observamos cómo a lo largo de la historia, el periodo de tenencia medio de acciones por parte de los inversores en Estados Unidos se ha ido reduciendo de forma dramática hasta suponer hoy menos de doce meses; por tanto, resulta casi imposible exigir a un inversor en acciones que aguante su inversión durante 10, 20, 50 o 100 años.
Según el propio Siegel, si un inversor pasara de las acciones a la liquidez cuatro meses antes del comienzo de la recesión y volviera a invertir en acciones cuatro meses antes del final de la recesión, ganaría en media un 5% más al año respecto a una estrategia de buy&hold. Como ejercicio teórico está muy bien, pero a la práctica resulta imposible predecir con exactitud cuándo empiezan y terminan las recesiones; economistas de todas las ideologías no han sido capaces nunca de efectuar previsiones con exactitud.
Como inversores deberíamos tratar de construir la mejor cartera de acciones posible, con ventajas competitivas fuertes y sostenibles, no pagar demasiado (PER<15veces), en compañías de pequeña y mediana capitalización bursátil que tienden a subir más en el largo plazo y proteger esta inversión con una estrategia de riesgo de cola o tail risk.
Estrategia de riesgo de cola o tail risk
Todos tenemos en la memoria la reciente crisis financiera de 2008-2009 y no solo por las pérdidas sufridas en la mayoría de las carteras de inversión sino sobre todo en aquellas carteras que se creían previamente diversificadas. A raíz de este episodio, algunos inversores descubrieron qué era el riesgo de cola y cómo las rentabilidades de la bolsa no seguían una distribución normal. La mayoría de los modelos de riesgo se construyen bajo la hipótesis de que el mercado sigue una distribución normal, pero la historia nos ha demostrado multitud de veces que no es así y 2009 es un ejemplo más.
Gráfico 4: Rentabilidades mensuales del S&P 500 (línea azul) en comparación a las rentabilidades de una distribución normal (línea roja).
Fuente: Ned Davis
Desde entonces, algunas empresas de inversión sobre todo anglosajonas han lanzado estrategias de protección del riesgo de cola diseñadas para enfrentar períodos de dificultades donde existe alta probabilidad de caídas en el precio de los activos.
La sociedad en general contrata seguros para proteger sus bienes más valiosos (coches, casas, etc.) pero en cambio no lo hace para su cartera de acciones, ¿por qué? Comprar protección ante una caída del precio de las acciones no difiere demasiado de pagar una prima por un seguro sin pensar que no se trata de un lujo sino más bien de una necesidad. Muchos inversores piensan que la diversificación es la solución a una posible caída de los precios, pero la realidad es que la beta de una cartera aumenta durante las correcciones y se reduce en las subidas; por tanto, el argumento ampliamente utilizado de que mi fondo tiene una beta baja, no le va a proteger de una gran caída. La estrategia de tail risk busca proteger una cartera de acciones únicamente de grandes caídas, como durante la reciente crisis financiera de 2009, donde desde máximo a mínimo hubo una caída del 60%.
Existen muchas maneras de proteger el riesgo de una cartera: 1) con activos correlacionados negativamente con el subyacente que se quiere cubrir como letras y bonos del tesoro; 2) con estrategias de correlación negativa durante eventos de riesgo de cola como el VIX o estrategias con futuros; 3) con productos estructurados complejos como un CDR o 4) simplemente cash. En el gráfico 5 observamos la estrategia utilizada en función de la pérdida esperada. Para grandes caídas únicamente el cash y las estrategias con opciones parecen funcionar bien.
Gráfico 5: Estrategia utilizada en función de la pérdida esperada.
Fuente: PIMCO
Definitivamente la mejor estrategia de cobertura que hemos encontrado a lo largo de los años y que es más fácil de explicar a los inversores es la compra de opciones PUT (Protective Put), ‘fuera del dinero’, cuando existe cierta probabilidad de que la economía pueda entrar en una recesión en el medio plazo.
¿Cómo realizar la cobertura con opciones?
Para realizar una estrategia de cobertura con opciones primero se deben tomar una serie de decisiones:
• Exposición. Conocer bien la beta de nuestra cartera de acciones para ajustar el número de opciones a comprar. Como la beta de la cartera tiende a subir en las caídas utilizamos uno como referencia, aunque por nuestra filosofía de inversión de invertir únicamente en empresas con ingresos recurrentes, la beta de nuestra cartera en un entorno normal está por debajo de 0,6.
• Subyacente. Este debe ser líquido, correlacionado negativamente con el subyacente a cubrir y con un spread reducido que no incremente en exceso los costes de transacción. Utilizamos opciones del DJ Euro Stoxx 50 para Europa (no hay otra alternativa) y del S&P 500, Nasdaq 100 y Russell 2000 para EE.UU. en función de nuestra cartera de acciones.
• Strike. Las opciones OTM son más baratas porqué existe menor probabilidad de que el subyacente pueda caer por debajo de un nivel concreto, pero un strike demasiado lejano no protegerá suficientemente la cartera. Generalmente se sitúan entre el 10% y el 15% por debajo de los precios de mercado, obteniendo una volatilidad anualizada del 8%-12% que se corresponde con un drawdown del 10%-15%. Por último, los strikes OTM más alejados son más penalizados por un incremento de la curva de SKEW (volatilidad implícita de las opciones para diferentes strikes y un mismo vencimiento), incrementado el coste marginal de las opciones más alejadas. Utilizamos un strike un 20% por debajo de los precios de mercado, primero porque nuestros inversores saben y entienden que se trata de un fondo de renta variable y segundo porque las caídas inferiores al 20% (correcciones) se recuperan con relativa facilidad (ejemplo primer trimestre de este año).
• Vencimiento y frecuencia del Rollover. Una opción con vencimiento a un mes es más barata porque tienen poco valor temporal y por tanto es menos probable que suba en precio, en cambio, una opción con vencimiento a tres años es más cara justo por lo contrario. Descartando los extremos, no existe una respuesta sencilla a cuál es el vencimiento y frecuencia del rollo correcto, pero si utilizamos la lógica, deberíamos observar cuál es la curva de volatilidad implícita (SKEW) y la estructura temporal de la volatilidad en cada momento. A modo de guía, podríamos utilizar rollos con mayor frecuencia cuando la volatilidad a corto plazo es inferior al largo plazo, la estructura temporal de la volatilidad es plana o cuando se espera que la estructura temporal de la volatilidad se mantenga constante. En cambio, si la curva de volatilidad está invertida nos interesará realizar menos rollos porque saldrá más cara la prima, por tanto, hay que tener cierta flexibilidad en cuanto a la elección de la frecuencia de los rollos de la estrategia en opciones. En cuanto al vencimiento de las opciones la mejor elección es posicionarse contra cíclico, es decir, si la curva de volatilidad está plana o ligeramente al alza resultará mejores vencimientos cortos en cambio si la curva de volatilidad está invertida, shock de mercado, serán mejores vencimientos largos. En caídas fuertes de mercado, nos podría interesar cambiar puts por put spreads.
Utilizamos normalmente vencimientos entre los tres meses y los seis meses y rollo mensual o trimestral.
• Coste de la estrategia. Se trata de definir un presupuesto anual para la estrategia y ser muy estrictos en no excederlo, porque si lo hacemos va a ir en detrimento de la rentabilidad global del fondo. La forma más habitual es utilizar como benchmark el coste de una opción al strike que queremos y con vencimiento anual. Por ejemplo, el coste anual de cubrir el 100% de una cartera de acciones con vencimiento a marzo 2020, strike 10% fuera del dinero y con opciones del DJ Euro Stoxx 50 sería hoy del 3,87%. En conclusión, todos nuestros cálculos tienen que ir enfocados a no sobrepasar ese coste. Como utilizamos strikes un 20% por debajo de mercado, nuestro coste de referencia será de 1,70%, por tanto, es de esperar que nuestra estrategia no consuma más del 2% en un entorno normal de mercado. En definitiva, una estrategia de riesgo de cola bien administrada no puede ser pasiva. El inversor tiene que comprar primero la cobertura cuando esta sea barata. En segundo lugar, el inversor tiene que monetizar e intercambiar activamente la cobertura por otras antes de que se vuelva costosa. Cuando se mantiene hasta el vencimiento, el valor de la cobertura se reduce a cero si aún está fuera del dinero, por lo que una estrategia de cobertura de riesgo de cola puramente pasiva no contribuiría más que a una reducción del rendimiento potencial de la misma magnitud que la prima pagada por la cobertura.
¿Cuándo realizar la cobertura con opciones?
Probablemente se trata de una de las decisiones más comprometidas y debatidas por la comunidad inversora lo largo de los años. La mayoría de los actores del mercado se empeñan en tratar de anticipar una recesión con unos pocos meses de antelación, pero realmente resulta imposible acertar en el “timming”. Cuando se utilizan estrategias de riesgo de cola, el “timming” a corto plazo deja de tener importancia y únicamente interesa el medio y largo plazo. Es aquí donde entra en juego el indicador adelantado de la Conference Board para Estados Unidos (LEI). El LEI es un promedio compuesto de varios indicadores económicos líderes individuales. Es una herramienta de pronóstico de uso común que intenta predecir cambios en la dirección de la actividad económica agregada y determinar los puntos de inflexión del ciclo económico, suavizando así la volatilidad de los indicadores individuales. En general se utiliza el LEI para preveer la evolución del precio de las acciones a corto plazo, pero en el gráfico 6 observamos cómo el LEI no funciona para anticipar el movimiento de la bolsa en el próximo mes o trimestre.
Estamos convencidos de que la forma correcta de utilizar el LEI es analizando si grandes movimientos negativos del LEI explican las colas negativas del mercado (las grandes caídas). Sin querer entrar mucho en detalle, consecuencia de que estamos realizando un estudio de nuestra estrategia con una entidad de reconocido prestigio internacional en tail risk, sí podemos avanzar que con un enfoque probabilístico y con datos históricos del S&P desde 1990, si utilizamos la variación interanual del LEI como variable condicional, la probabilidad de que el S&P 500 esté en la cola izquierda (negativa) se aproxima al 40%.
En un segundo artículo en próximos trimestres, entraremos más en detalle con la construcción de la estrategia así como la utilización de indicador LEI, mientras tanto, en Global Quality Edge Fund sabemos que para proteger bien una cartera mediante una estrategia de riesgo de cola, primero hay que ser pacientes y segundo hay que pagar poco por la cobertura, ya que nunca sabremos con exactitud cuándo vendrá la recesión.
Artículo de opinión de Quim Abril, fundador y gestor de Global Quality Edge Fund.
Foto: Doug8888, Flickr, Creative Commons. Carmignac lanza seis fondos domiciliados en el Reino Unido
De cara a atender mejor las necesidades del mercado británico, Carmignac, gestora de activos independiente, está ampliando su gama de estrategias a disposición de los inversores del Reino Unido mediante el lanzamiento de seis fondos domiciliados en el país.
Se trata de un hito considerable para la oferta de Carmignac en el Reino Unido y un paso lógico en el marco de la estrategia de crecimiento de la firma en Europa.
Estos fondos, con excepción del Fondo FP Carmignac European Leaders, estaban disponibles como sicavs domiciliadas en Luxemburgo. A partir de ahora, todos ellos estarán estructurados como subfondos de sociedades de inversión de capital variable británicas y estarán disponibles como tal para los inversores del Reino Unido.
Los fondos en cuestión son los siguientes:
– FP Carmignac European Leaders (renta variable de Europa excl. el Reino Unido)
– FP Carmignac Unconstrained Global Bond (renta fija internacional)
– FP Carmignac Patrimoine (estrategia multiactivo a escala mundial)
– FP Carmignac Emerging Discovery (renta variable emergente de pequeña y mediana capitalización)
– FP Carmignac Emerging Markets (renta variable emergente de gran capitalización)
El lanzamiento de estos subfondos británicos, en colaboración con FundRock Partners Limited en calidad de entidad autorizada (Authorised Corporate Director, ACD), evidencia el compromiso de Carmignac con el Reino Unido, al que considera un mercado de inversión estratégico.
La oficina de Carmignac en Londres, liderada por Maxime Carmignac, Managing Director, cuenta en la actualidad con más de 40 profesionales, incluidos analistas y gestores de fondos senior, que trabajan bajo la batuta de David Older, responsable de renta variable.
«Desde hace ya siete años, hemos puesto a disposición de nuestros clientes británicos un amplio elenco de soluciones de inversión, lo que nos ha permitido adquirir un sólido y profundo conocimiento del mercado británico y de las preferencias de nuestros clientes. Habida cuenta del cambiante panorama de la distribución de fondos, consideramos que nos encontramos en el momento idóneo para ampliar nuestra oferta y mejorar la accesibilidad de nuestros fondos para los inversores del Reino Unido», comenta Maxime Carmignac.
El Fondo FP Carmignac European Leaders estará gestionado por Mark Denham, responsable de renta variable europea y gestor de fondos experimentado que se incorporó a Carmignac en 2016. Este fondo constituirá una versión alternativa de su estrategia europea, Carmignac Portfolio Grande Europe, y se centrará en Europa (excl. Reino Unido) de cara a prestar un mejor servicio al mercado británico, donde a menudo las asignaciones a la renta variable británica y europea se realizan de forma independiente.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Free-Photos. Préstamos corporativos: ¿una alternativa a los bonos?
A lo largo de la última década, las rentabilidades de los bonos de muchos mercados desarrollados se han reducido sustancialmente. En algunos mercados, los bonos han llegado a generar rentabilidades negativas, lo que implica que los inversores pagan por el privilegio de invertir en estos instrumentos. Por eso no resulta sorprendente que muchos inversores hayan buscado fuentes de rentas alternativas que, además, ofrezcan protección frente al aumento de la inflación y los tipos de interés.
Los préstamos corporativos son títulos de deuda sénior garantizada a tipo de interés variable, emitidos por empresas. Estos títulos, que reciben una calificación inferior al grado de inversión, representan una vía de financiación relativamente fácil en comparación con la emisión de bonos. Y aunque devolver un préstamo puede ser más caro que repagar un bono corporativo, también ofrece más flexibilidad, ya que, por ejemplo, permite saldar anticipadamente una parte o la totalidad de la deuda.
Por otra parte, el mayor potencial de rentabilidad en un entorno de subidas de tipos puede resultar atractivo para los inversores. Históricamente, los préstamos corporativos se han comportado mejor que los bonos corporativos en periodos de subidas de tipos. Uno de los motivos por los que esto es así es que los cupones de los préstamos corporativos son a tipo de interés variable, por lo que el inversor percibe una renta mayor cuando aumentan los tipos.
Otro aspecto positivo es la mayor seguridad del capital. Los préstamos corporativos se sitúan en un nivel más alto de la estructura de capital que los bonos o las acciones, por lo que tienen prioridad de pago en caso de que a la empresa le vayan mal las cosas. Así, las tasas históricas de recuperación en caso de quiebra rondan el 80% frente a la tasa media de aproximadamente el 40% que vienen registrando los bonos de alto rendimiento (high yield) desde 1982, según datos de JP Morgan. Además, los préstamos suelen estar sujetos a condiciones más estrictas que los bonos, lo que se traduce en una mayor protección para el prestamista frente al posible deterioro de la solvencia del prestatario y una compensación más elevada si cambia el perfil de riesgo.
Demanda creciente
El crecimiento del mercado de préstamos responde a varios factores. Las obligaciones garantizadas por préstamos (collateralised loan obligations o CLO), que son vehículos que invierten en carteras de préstamos y emiten diversos títulos usando esos préstamos como garantía, son los principales compradores. El mercado mundial de CLO ha crecido sustancialmente desde la crisis financiera y es uno de los compradores más importantes de nuevos préstamos. Además, la continua búsqueda de rentabilidad ha fomentado la inversión en este tipo de instrumentos por parte de inversores institucionales y minoristas, a través de fondos de inversión o cotizados (ETF).
La fuerte demanda de préstamos ha tenido un profundo efecto en el mercado. Para compensar el mayor riesgo que supone invertir en préstamos (en comparación con el efectivo), los inversores exigen una mayor rentabilidad. Esta rentabilidad se expresa mediante el diferencial de crédito con respecto al LIBOR (London Interbank Offered Rate, el tipo de interés interbancario de Londres). Sin embargo, los diferenciales se han ido reduciendo con el tiempo, tanto para los préstamos nuevos como para los ya existentes.
Por otro lado, la persistente demanda de préstamos a tipo de interés variable ha mejorado el poder de negociación de los prestatarios, que ahora pueden ofrecer condiciones menos atractivas y acuerdos más endebles. Así, se ha producido un importante aumento de los préstamos conocidos como «covenant light» o «cov-lite», que no incluyen las cláusulas habituales de protección para los prestamistas. Esta tendencia podría llevar a las empresas a tomar decisiones de inversión más arriesgadas, lo que probablemente se traduzca en tasas de recuperación más bajas en caso de impago.
Nuestra visión
Los inversores suelen acceder a esta clase de activo a través de fondos especializados en préstamos. Sin embargo, las rentabilidades esperadas se han reducido y los riesgos potenciales para la clase de activo han aumentado. Por ese motivo, el equipo de multiactivos de ASI se decanta por ganar exposición a préstamos a través de fondos que invierten en titulización de activos (asset backed securities o ABS).
Estos fondos invierten en diversos títulos de crédito de diferentes tramos de riesgo y, por lo general, incluyen exposición a préstamos corporativos a través de la inversión en CLO. A menudo, cuentan con una amplia cesta de títulos de riesgo medio y están expuestos a otras clases de activo como hipotecas residenciales y comerciales. En la actualidad, pensamos que este tipo de fondos aportan una mayor diversificación y presentan un mejor perfil de rentabilidad-riesgo que las carteras puras de préstamos corporativos.
Tribuna de Mike Brooks, responsable de multiactivos diversificados en Aberdeen Standard Investments
Ibercaja Gestión ha configurado un nuevo organigrama con el objetivo de apostar por una gestión de calidad que continúe respaldando el crecimiento experimentado en los últimos años. Desde finales de 2012, la gestora de fondos de inversión de Ibercaja ha multiplicado por tres el volumen de patrimonio administrado hasta alcanzar 13.075 millones de euros a 30 de abril y se ha consolidado en la séptima posición del ranking nacional del sector con una cuota del 4,86%. Su oferta alcanza en la actualidad 61 fondos de inversión adaptados a las diferentes necesidades de sus clientes.
Lili Corredor, directora de la gestora de fondos de inversión de Ibercaja desde agosto del año pasado, potencia ahora su equipo de inversiones, que continúa siendo dirigido por Óscar del Diego, y crea un Área de Análisis Interno, con Javier Rillo al frente. Ambos profesionales tienen una dilatada experiencia en la gestión de activos, habiendo desarrollado su carrera profesional dentro de la gestora.
Cinco líneas de inversión diferenciadas
El nuevo equipo de inversiones va a ser liderado por Óscar del Diego, CFA y sexto gestor español con más votos en la encuesta de Extel de 2018. Del Diego coordina el equipo gestor de los fondos de inversión y planes de pensiones del Grupo Ibercaja y además gestiona algunas de las carteras más representativas de la entidad.
Pedro Lacambra es el responsable de Renta Variable y Arquitectura Abierta. Con más de 10 años de experiencia en la gestión de activos y segundo gestor español con más votos en la encuesta de Extel de 2018, es un firme defensor de la gestión activa y la inversión value, que aplica a los fondos de inversión y pensiones que gestiona.
Toda la gama de fondos perfilados recae bajo la responsabilidad de Beatriz Catalán. Pertenece al equipo de Ibercaja Gestión desde 2007, habiendo desarrollado su labor profesional con anterioridad en Banco de España. Es doctora en Ciencias Económicas y novena gestora española con más votos en la encuesta de Extel.
Miriam Fernández, CFA, es responsable de la inversión con criterios ambientales, sociales y de buen gobierno (ASG), quinta gestora española con más votos en la encuesta de Extel. está plenamente convencida de que la combinación de criterios financieros y ASG es un hecho diferencial que permite mejorar las rentabilidades, minimizando riesgos.
Cristina Gavín es responsable de Renta Fija. Ha desarrollado íntegramente su carrera profesional en Ibercaja Gestión. En sus decisiones de inversión, Gavín aplica el análisis fundamental en busca de ineficiencias en los mercados, tratando de aprovechar momentos de volatilidad. Es la gestora de Ibercaja Plus y de Ibercaja Oportunidad Renta Fija, dos de los fondos más laureados de España.
La estratégica posición de Ibercaja Banco en planes de pensiones de empleo es gestionada por Cristina Martínez, cuya trayectoria ha estado siempre ligada a la gestora de fondos. Algunos de los planes de empleo de mayor volumen del país están bajo su tutela. Los buenos resultados obtenidos históricamente avalan su gestión.
Nueva área de Análisis
Reforzar, complementar y enriquecer la información disponible para la gestión de las carteras es la finalidad de la nueva área de Análisis, dirigida por Javier Rillo, CFA, CIIA y 12º gestor español con más votos en la encuesta de Extel. El análisis fundamental es la base de la toma de decisiones de la gestora de Fondos del Grupo Ibercaja.
Rillo, que siempre ha aplicado la filosofía value, es además gestor del fondo de autor Ibercaja Alpha y participante habitual en los foros de inversiones más prestigiosos del país.
Ibercaja Gestión, referencia en el sector con 30 años de experiencia
Ibercaja Gestión es una de las primeras gestoras de fondos de inversión creadas en España entre las entidades financieras. Con una cuota de mercado del 4,86%, ocupa el séptimo puesto en el ranking nacional del sector.
Entre los reconocimientos y premios obtenidos, cuenta con el premio a la Mejor Gestora Nacional de Fondos de Inversión en los premios Expansión All-Funds Bank en la edición de 2017 y ha resultado finalista en las ediciones de 2019, 2018 y 2015.
Foto cedidaSam Theodore, director general de instituciones financieras de Scope.. Bancos europeos: 10 temas clave para lo que queda de año
Según Sam Theodore, director general de instituciones financieras de Scope, los bancos europeos se mantendrán en buena forma en 2019, mostrando características prudenciales, financieras y comerciales tranquilizadoras, persiguiendo estrategias de riesgo moderado a bajo. Pero las incertidumbres de fondo continuarán irrumpiendo en el mercado.
Las calificaciones de Scope en los grandes bancos europeos, la mayoría en el rango A / bajo AA, reflejan esta evaluación, por lo que la expectativa para 2019 es de estabilidad de los ratings. Pero la presión en el sector está aumentando, principalmente debido a preocupantes acontecimientos sociales y políticos en Europa y en todo el mundo. En este contexto,Theodore, identifica 10 temas clave para los inversores institucionales:
Fortaleza prudencial y financiera, pero no totalmente tranquilizadora. El sector bancario europeo continúa mostrando sólidos indicadores prudenciales en torno al capital y la liquidez, y el sector no está insuficientemente capitalizado estructuralmente en comparación con los grandes bancos estadounidenses. Todos los grandes bancos de la Unuión Europea (EU) superaron sus procesos de revisión y evaluación supervisora (PRES) de 2018. En su opinión, los problemas de calidad de los activos del sector son, en su mayoría, un legado del pasado, a pesar de las preocupaciones continuas del mercado y el supervisor. Más importante aún es que no hay signos visibles de deterioro material en la calidad de las carteras de préstamos creadas desde la crisis financiera mundial. Esto refleja estándares de suscripción más estrictos y el hecho de que los préstamos recientes se han extendido en un contexto de tipos de interés históricamente bajos. Si bien esto sugiere que las subidas futuras de tipos pueden afectar la capacidad de pago de los prestatarios más apalancados, las normas de provisión de la NIIF 9 deberían atenuar significativamente el efecto negativo del deterioro de la calidad del préstamo al exigir provisiones contra pérdidas esperadas, en lugar de incurridas. Por otro lado, ante los crecientes riesgos cibernéticos y de mala conducta (que no se pueden cuantificar), las buenas métricas prudenciales ya no pueden tranquilizar por completo.
Rentabilidad moderada. Considera que es probable que la rentabilidad se mantenga moderada y que los márgenes netos de intereses continúen en niveles bajos, ya que es factible que los tipos no suban. Los volúmenes de nuevos préstamos seguirán aumentando con cautela, pero es probable que los bancos sufran una reducción en el crecimiento de las tasas y que la disminución de los costes materiales sea difícil. Sin embargo, las características de bajo riesgo del sector mitigan este punto y deberían brindar tranquilidad a los inversores de crédito con respecto a que los bancos aumenten sus resultados al asumir un mayor riesgo. Los bancos que son demasiado agresivos con los objetivos de beneficios deberían levantar sospechas entre los inversores. En este sentido, Scope no considera que un ROE de un solo dígito alto para el sector bancario europeo sea negativo, no cuando valoramos que el coste real del capital está en el rango 7% -8% (por debajo del consenso del mercado de doble dígito bajo).
Una mayor reducción de costes es cada vez más difícil: el exceso de capacidad no se diluye. La mayoría de los bancos europeos han podido reducir los costes en los años posteriores a la crisis gracias a una combinación de estrategias centradas en la reducción de peso, reducción de riesgos y desapalancamiento, así como la incorporación de nuevas tecnologías más eficientes. Sin embargo, a falta de movimientos de reestructuración más drásticos, tanto a nivel bancario como sistémico, es probable que este proceso sea más difícil. Esto no será una buena noticia para la industria. Primero, porque la menor flexibilidad para reducir costes ofrece menos opciones de gestión en un entorno de rápida evolución; En segundo lugar, los analistas e inversores, con razón o sin ella, continúan considerando esta métrica como un indicador clave de fortaleza o debilidad.
Riesgos sociales y políticos tras bambalinas. En contra del desempeño financiero y del riesgo, vemos una creciente aprensión del mercado hacia el sector, un movimiento derivado de las tendencias tras bambalinas que pueden afectar la capacidad crediticia de los bancos, ya sea directamente o a través de un «efecto mariposa»: Brexit , La política estadounidense (el proteccionismo estridente del presidente Trump y las amenazas de una guerra comercial) y el auge del nacionalismo y el populismo en Europa y en otros lugares (especialmente en Italia). Si bien es comprensible que haya una mayor cautela en el mercado, esta precaución no debe incrementarse innecesariamente empeorando el panorama y afectando a la capacidad de los bancos para financiar y / o emitir capital. Los bancos no son los culpables del estrés actual del mercado. El área principalmente afectada son los ingresos bancarios. La calidad de los activos no debería ser un tema crítico en este momento, ni la amenaza de que la Unión Bancaria Europea esté en peligro.
La era digital desafía los modelos de negocio. Scope señala al desafío creciente de la evolución digital y los cambios relacionados con el comportamiento del cliente. En los próximos años, es posible que comencemos a ver el modelo de negocios integrado de la mayoría de los bancos: los circuitos de la mayor cantidad posible de productos para sus negocios y clientes individuales son más intermedios. Es probable que esto sea verdaderamente transformador para Europa, donde el sistema financiero y los circuitos son más intermedios para los bancos que en los Estados Unidos.
Riesgo de ataque cibernético: “el talón de Aquiles” de los bancos. Para la firma, el riesgo cibernético está entre los más temidos por las instituciones financieras. El desafío para los inversores, analistas y supervisores es que las amenazas cibernéticas no se pueden cuantificar y medir adecuadamente. En los últimos años, hemos visto un esfuerzo cooperativo sin precedentes entre los reguladores de todas las jurisdicciones para aumentar la eficacia de la protección cibernética en el proceso de la supervisión y las regulaciones bancarias. Es necesario que haya un esfuerzo conjunto sostenido por parte de la industria bancaria, los reguladores, los gobiernos, los proveedores de TI y los expertos externos. Los bancos no pueden ser efectivos por sí mismos y necesitan cooperar. El hipotético potencial reducido de subida que pueden poseer al tener una reputación más efectiva en cuanto a riesgos cibernéticos que la competencia podría ser rápidamente alterado por un exitoso y masivo ataque cibernético a ese competidor, que podría dañar significativamente la confianza en la viabilidad de la banca digital.
El riesgo de mala conducta sigue estando en el centro de atención. Las preocupaciones de los inversores se están enfocando cada vez más en el riesgo de mala conducta bancaria. Las reglas con acrónimos como KYC (conozca a su cliente), AML (lucha contra el blanqueo de dinero) y CTF (lucha contra la financiación del terrorismo) definen la clave de las regulaciones de riesgo de mala conducta, con claras consecuencias legales, financieras y penales, por infracción. En la década transcurrida desde la crisis, se han producido numerosos actos de mala conducta, relacionados con el blanqueo de dinero, el fraude o la evasión fiscal, y el abuso de mercado. Los bancos europeos han pagado miles de millones en multas legales y regulatorias (especialmente relacionadas con sus operaciones en Estados Unidos). En el Reino Unido, existe una clara división del trabajo de supervisión, que aporta transparencia al proceso: la Autoridad Reguladora Prudencial es responsable de la supervisión prudencial, mientras que la supervisión de la conducta corresponde a la Autoridad de Conducta Financiera. En la Unión Bancaria Europea, sin embargo, esta distinción es más difusa. El Mecanismo Único de Supervisión (SSM) es responsable de la supervisión prudencial, pero la supervisión del riesgo de mala conducta en general se maneja a nivel nacional por las autoridades competentes.
ESG: mayores expectativas de mercado y políticas y estándares más altos. Los inversores institucionales se centran cada vez más en los factores medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG) en todo el universo de inversión. El sector bancario es una parte muy importante de este enfoque. Alentados por los inversores y los clientes y actuando según sus propias convicciones, los grandes bancos se están volviendo más públicos acerca de su enfoque de ESG. Esto abarca desde detalles sobre políticas de préstamos sostenibles, divulgación de información relacionada con el cambio climático y la huella de carbono, aclaraciones sobre su adhesión a los Principios de Ecuador, hasta la emisión y suscripción de bonos verdes o sociales. La divulgación de información ESG por parte del sector bancario ha estado mejorando, con el objetivo de acercarse más a las expectativas de los inversores y los legisladores. Con respecto a la gobernabilidad, algunos bancos han logrado avances significativos en los años posteriores a la crisis. Si bien la regulación está ayudando a mantener a los bancos en el buen camino, los elementos de concienciación de ESG también están cambiando la cultura de los bancos para mejorar. Una cultura bancaria renovada está conduciendo a una toma de riesgos más responsable, mayor conciencia social, de género y étnica en las políticas de empleo y relaciones laborales, así como a estándares más altos de salud y seguridad. Sobre el enfoque del inversor de la ESG, Scope expresa sus dudas sobre la práctica de sustituir las puntuaciones de ESG de terceros por una evaluación propia y exhaustiva de estos problemas.
Mejor evitar las fusiones y adquisiciones transfronterizas a gran escala. Scope no espera ni ve mucho valor en la consolidación de grandes bancos en Europa, incluso a pesar de que los supervisores lo alienten. Los bancos pueden ampliar su potencial a través de la inversión en capacidad digital, aprovechando las plataformas abiertas y las API, en lugar de fusionarse con los «bancos heredados» y asumir costos innecesarios, así como los posibles problemas desconocidos tecnológicos o de conducta indebida.
Resolución vs rescates. Por último, existe un debate en curso sobre los escenarios de resolución para bancos en quiebra. Si bien el marco de resolución está firmemente implementado en toda Europa, muchos participantes del mercado continúan creyendo que, cuando llegue el momento, el gobierno nacional no permitirá que un gran banco sea intervenido. Esto puede ser cierto, pero es altamente improbable que los inversores institucionales sean rescatados, especialmente aquellos que han invertido en valores elegibles para MREL / TLAC (y posiblemente también en deuda senior preferente). Es muy probable que 2019 sea un año activo para las emisiones bancarias, con la mayor parte de las operaciones en un formato senior no preferente elegible para MREL (Requisito mínimo de pasivos elegibles). Hay, por fin, más claridad normativa en la UE con respecto al MREL, y los bancos ahora necesitarán construir los amortiguadores necesarios de la deuda con capacidad de garantía. Es probable que el BCE renueve las facilidades del TLTRO (o extienda el calendario de pagos más allá de mediados de 2020) para que el pánico en la financiación debido al empeoramiento de las condiciones del mercado no empeore. Pero al mismo tiempo, los requisitos de MREL y la necesidad de cumplir con el Coeficiente de Financiación Estable Neta (NSFR), que probablemente se convertirá en un requisito regulatorio en un futuro no muy lejano, harán que los bancos emitan más fondos en el mercado.
Foto: Aranjuez1404, Flickr, creative Commons. Amundi celebra el “Amundi Day” en La Coruña: Entender los mercados y encontrar soluciones
Amundi celebra el próximo 29 de mayo su “Amundi Day”, con el título «Entender los mercados y encontrar soluciones».
En el encuentro, Victor de la Morena, director de Inversiones de Amundi Iberia, compartirá las visiones macro y de mercado, oportunidades y riesgos.
A continuación Raúl Fernández, director de distribución de Amundi Iberia, y Lorenzo Gallardo, ejecutivo de cuentas, propondrán soluciones de inversión; centrándose en un producto multi-activo de baja volatilidad como es el Amundi Funds II – Global Multi-Asset Conservative; y en un fondo de renta variable temática que invierte de forma diversificada en Disrupción con el CPR Invest – Global Disruptive Opportunities. Seguidamente se servirá un cóctel.
El evento, dirigido a inversores profesionales, tendrá lugar el miércoles 29 de mayo a las 18.45 en Palexco, Muelle de Trasatlánticos s/n. En La Coruña.
Será en castellano y será válido por una hora de formación para la recertificación EIP, EFA y EFP.
Para confirmar su asistencia puede enviar un e-mail a: rosa.montequin@amundi.com
Pixabay CC0 Public Domainsiobhandolezal. ¿Hay un cambio de tendencia en el mercado de renta fija?
En un entorno caracterizado por el compás de espera de la Fed y la relajación monetaria del Banco Popular de China y del BCE, la alternativa es una búsqueda continua de rentabilidad, fundamentalmente en las curvas de deuda soberana y de crédito. En este contexto cabe preguntarse qué impulsará los mercados.
En opinión de Nordea AM, la respuesta pasa por: “Las expectativas de una recuperación económica en China. El mantenimiento de los tipos por parte de la Fed durante el segundo trimestre, seguido de una subida de 25 a 50 puntos básicos en la segunda mitad del año antes de marcar una pausa en 2020. Y, por último, la continuación de las negociaciones comerciales entre EE. UU. y China en el segundo trimestre, que podría traducirse en amenazas esporádicas de aumento de los aranceles”, apunta la gestora en las perspectivas económicas para el segundo trimestre de 2019.
En renta fija, y vista la posición de los bancos centrales, el riesgo de tasa de interés ha disminuido significativamente y esto debería alentar a los inversionistas de bonos a preocuparse menos por la duración de la tenencia. Según destaca Chris Iggo, jefe de inversiones de renta fija de AXA IM, esto “también es positivo para el crédito, dado que los diferenciales de crédito se ampliaron y los activos de crédito tuvieron un desempeño inferior al del año pasado cuando la Fed subía las tasas cada tres meses”.
De hecho, el crédito siguió comportándose de forma positiva en febrero con entradas de capitales a fondos tanto investment grade como high yield en euros. El mercado observa que pese al aumento de las nuevas emisiones, la demanda de los inversores se ha ido manteniendo fuerte. Iggo pone el acento en que el inversor debería concentrarse en beneficiarse de un entorno de tipos bajos y estables y de un crecimiento económico aún positivo. “El año pasado es el año pasado, en este los bonos han vuelto», sostiene.
En opinión de Nicolas Chaput, consejero delegado y director de inversiones adjunto de Oddo BHF AM, se ha producido un freno a la recuperación de la renta fija. “El reciente repunte de la deuda pública se ha interrumpido. A estos niveles tan bajos, los bonos federales alemanes podrían haber descontado ya un fuerte descenso de la economía, dejando poco margen. Sin embargo, el potencial de subida de los rendimientos sigue limitado por la actitud sobre los tipos más bajos durante más tiempo y el probable descenso de la inflación general”, señala Chaput.
Foto cedidaAdrian Hull, responsable de renta fija de Kames Capital. . Kames Capital nombra a Thomas Hanson nuevo responsable de high yield
Kames Capital ha nombrado a Thomas Hanson nuevo responsable del equipo de high yield en Edimburgo. La casa escocesa también ha incorporado a Eleanor Price en calidad de analista de high yield, con el objetivo de reforzar sus capacidades en esta clase de activo.
Hanson se une a Kames tras su paso por Janus Henderson Investors, donde era gestor de carteras de crédito high yield y cogestor del Janus Henderson Euro High Yield Fund y del Janus Henderson Global High Yield Fund.
Cuenta con casi 19 años de experiencia en inversiones, tras haber trabajado previamente en Aerion Fund Management y Lazard Asset Management. Hanson compartirá con Mark Benbow la gestión del Kames High Yield Bond Fund, del Kames High Yield Global Bond Fund y del Kames Short Dated High Yield Bond Fund.
Por su parte, Price, que acumula más de 24 años de experiencia en gestión de inversiones, de los cuales 15 han sido en deuda de alto rendimiento, se une a Kames en calidad de analista de inversiones en high yield. En su último puesto fue gestora de inversiones en el equipo de high yield de Baillie Gifford; sus responsabilidades incluían generar ideas para las carteras de high yield, tanto europeo como estadounidense. Antes, trabajó en Insight Investment Management y en Baring Asset Management.
Estos nombramientos se producen después de que el cogestor de high yield, Jack Holmes, abandone la firma tras casi dos años y medio para perseguir otras oportunidades. «Desde Kames, le deseamos lo mejor para el futuro», dice la gestora en un comunicado.
«Tanto Thomas como Eleanor aportan muchísimo conocimiento en inversiones al equipo de high yield, ya que suman más de cuarenta años de experiencia entre los dos. Kames cuenta con una larga trayectoria de excelencia en el espacio high yield y esta es la oportunidad ideal para que Thomas dé un paso más en su desarrollo profesional y lidere nuestro equipo de high yield en un momento en el que nos proponemos reforzar nuestra marca y subrayar nuestra especialización en esta clase de activo», comenta el responsable de renta fija de Kames, Adrian Hull. «Por último, me gustaría darle la bienvenida a Thomas y a Eleanor y agradecerle a Jack el trabajo desarrollado en Kames».
