Las políticas del Banco Central Europeo, junto con el cambio en el sentimiento de mercado, a medida que se recuperan las ganancias corporativas, ha hecho que los inversores dejen de lado sus reservas respecto a la renta variable de la eurozona.
Desde comienzos de año, el índice Stoxx 600 ha ganado un 11,19% por rentabilidad, no muy alejado del tecnológico Nasdaq Composite (14,37%) de EE.UU., uno de los mejores resultados que el referente europeo ha tenido en la última década. Por lo general, Europa ha sido un mercado al que se ha relegado desde la crisis de deuda soberana, especialmente por parte de los inversores del otro lado del Atlántico.
Pero el sentimiento parece haber cambiado de signo. Según se desprende de la última encuesta mensual sobre gestores de fondos europeos de Bank of America Securities, el porcentaje de encuestados que esperaba ver un retroceso en la cotización de las acciones europeas a finales de año se reducía a cero, pulverizando el pequeño grupo de indecisos del mes anterior.
Gestionado activamente y con la discreción para seleccionar valores con ponderaciones diferentes a las de su índice de referencia, el MSCI EMU Net Return EUR, Janus Henderson HF – Euroland es el más rentable de la categoría VDOS de renta variable euro en lo que va de año, con una revalorización del 30,23% en su clase I2 con cobertura en libras esterlinas.
Tiene como objetivo proporcionar un crecimiento de capital a largo plazo, batiendo al MSCI EMU Net Return EUR neto de comisiones, en cualquier período de cinco años. Para ello, invierte al menos el 75% de sus activos en acciones de sociedades de cualquier tamaño o sector de la zona euro. Puede también invertir en otros activos, incluyendo compañías fuera de la zona euro, efectivo e instrumentos del mercado monetario. El gestor puede utilizar derivados para reducir el riesgo o gestionar el fondo de forma más eficiente.
Es pues un fondo de renta variable de la eurozona, que invierte en compañías de cualquier capitalización, con un estilo de inversión sesgado hacia value (valor) de calidad. Su cartera, concentrada, incluye entre 40 y 50 acciones, con un active share (porcentaje de valores en la cartera que difieren de los del índice de referencia) mayor de 70%. El tamaño de la posición puede oscilar entre el 1% y 5%, con una ponderación media por sector o país de +/-15% respecto al índice de referencia.
El gestor del fondo es Nick Sheridan, gestor de fondos de renta variable europea en Janus Henderson Investors desde 2009. Nick se incorporó a Henderson como parte de adquisición de New Star, donde fue gestor de carteras durante dos años. Antes de New Star fue director de renta variable europea en Tilney. Comenzó su carrera de gestión de fondos en BWD Rensburg, tras haber sido analista del lado de compras en Ashton Tod McLaren en 1986.
Nick se licenció con honores en Ciencias Políticas por la Liverpool University. Obtuvo el Securities Institute Diploma del Chartered Institute for Securities &Investment y cuenta con 35 años de experiencia en el sector financiero.
Emplea un proceso de inversión disciplinado, desarrollado por el gestor en 1988, que deja al margen el sentimiento de mercado para sacar provecho de las anomalías de valoración que presenta el mercado. Combina el análisis de abajo a arriba (bottom-up) con una visión general cualitativa que ayuda al equipo gestor a controlar el riesgo, al tiempo que intenta maximizar la rentabilidad. Busca empresas de calidad superior con historiales consolidados, que estén valoradas a precios que no reflejen su valor intrínseco o sus perspectivas futuras.
En un primer paso del proceso, se lleva a cabo un riguroso filtrado por valoraciones por el que el universo inicial de 400 compañías se reduce a 100. Este filtro se basa principalmente en tres factores: precio/valor contable (P/B), rendimiento por dividendos (Dividend Yield) y valor de crecimiento. En una segunda etapa, se apoya en análisis bottom-up para seleccionar valores por fundamentales, validando/analizando ideas, dando especial importancia a la información disponible en los balances (como valoración del crecimiento implícito o valoración de activos). La construcción de la cartera se basa en la convicción de las ideas de inversión y en el riesgo (de liquidez o de correlación, entre otros).
Adicionalmente, durante la segunda fase de validación, el fondo toma en consideración factores ASG, focalizándose en la sostenibilidad del Retorno sobre Capital Invertido (ROIC). Para ello utilizan calificaciones de proveedores externos, aunque tienen su propia visión sobre la exposición de una compañía a riesgos ASG.
Las mayores posiciones en la cartera del fondo corresponden a acciones de Porsche Automobil (5,06%), ASM International (4,93%), Deutsche Post (3,96%), Enel (3,34%) y Sanofi (3,31%). Por país, Francia (32,50%), Alemania (26,90%), Países Bajos (16,50%), Italia (8,90%) y Reino Unido (5,10%) representan las mayores ponderaciones, mientras que, por sector, corresponden a industriales (26,40%), financiero (14,60%), consumo discrecional (12,40%), tecnología de la información (9,60%) y materiales (8,70%).
Por rentabilidad, el fondo se posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2019 y 2021, batiendo al índice de su categoría durante 2013. A tres años, su dato de volatilidad es del 29,34%, reduciéndose a 22,99% el último año. En este último periodo, su Sharpe es de 1,94 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, de 8,98%.
La suscripción de la clase I2 institucional con cobertura en libras de Janus Henderson HF – Euroland requiere una aportación mínima de 600.000 libras (aproximadamente 693.700 euros), aplicando una comisión fija del 1% de depósito de hasta el 0,006%. Aplica asimismo una comisión variable de 10% sobre resultados positivos entre el fondo y su índice de referencia. El fondo cuenta también con una clase I2 en euros, con iguales comisiones y aportación mínima de 1 millón de euros. Para inversores retail, tiene también disponible una clase A2 con un requerimiento mínimo de inversión de 2.500 euros y comisiones fija y de depósito del 1,20% y 0,01% respectivamente, además de la comisión variable de 10% sobre resultados positivos entre el fondo y su índice de referencia.
La clase I2 es elegible para cliente retail, profesional o contraparte elegible, así como para asesoramiento independiente profesional o contraparte elegible, y también para asesoramiento no independiente sin acuerdo de honorarios – profesional y contraparte elegible – y para Asesoramiento no independiente con acuerdo de honorarios – profesional y contraparte elegible.
Según el equipo gestor, puesto que los seres humanos tratamos de hacer pronósticos basados en el pasado más reciente, si los mercados han subido, la mayoría de los analistas tenderán a extrapolar estas subidas a futuro. Esto es importante si se empieza a pensar en la evolución de la pandemia, ahora que la vacunación se ha acelerado y las tasas de hospitalización de casos positivos de COVID-19 se están reduciendo. Lamentablemente, a la tasa de mutación de los virus no le importan las previsiones. Pero al equipo gestor sí que le parece muy probable que avancemos hacia una normalización (sea del tipo que sea), Aunque no deberíamos sorprendernos si surgen mutaciones y las noticias cambias. Por tanto, debemos estar preparados para la volatilidad.
Los mercados titubearon durante el mes, ya que la Fed pareció indicar que los tipos podrían subir más rápido de lo esperado, pero esto se corrigió inmediatamente en un comunicado posterior del presidente Powell. Si quieren saber lo que el futuro puede deparar, lo mejor puede ser tantear el terreno. Pocos podrían negar que, llegado un momento, los tipos de interés estadounidenses tendrán que subir. La cuestión es cuándo.
La temporada de publicación de resultados en julio nos está mostrando cómo están lidiando las empresas con las presiones inflacionistas que se acumulan en su negocio y la fortaleza de la recuperación económica. Pese al optimismo actual de los inversores, alentado por los bajos tipos de interés, la liquidez abundante y la recuperación económica, siempre merece la pena analizar los factores que podrían cambiar el entorno actual.
Por su evolución, tanto por rentabilidad como por volatilidad en los últimos tres años, la clase I2 con cobertura en libras de Janus Henderson HF – Euroland se hace merecedora de la calificación cinco estrellas de VDOS.
Tribuna de opinión de Paula Mercado, directora de análisis de VDOS
Pixabay CC0 Public Domain. Grupo Cajamar, certificado como Top Employer 2021 en España
El Grupo Cooperativo Cajamar ha obtenido la certificación Top Employer 2021, que le posiciona como una de las mejores empresas para trabajar en España. El grupo financiero cooperativo consigue este reconocimiento como resultado de su apuesta por situar al empleado en el centro de su actividad, así como de la puesta en marcha de iniciativas que buscan la atracción y retención del talento, y el fomento de la conciliación familiar y laboral, entre otros aspectos.
Una acreditación que avala la competitividad de las prácticas en las políticas de recursos humanos de la banca, y su compromiso con la búsqueda de la excelencia de su equipo profesional.
El programa de Top Employers Institute certifica a las organizaciones a través de los resultados registrados en su ‘HR Best Practices Survey’, análisis que realiza periódicamente en base a temas como gestión profesional de personas, entorno de trabajo, adquisición de talento, aprendizaje, bienestar y diversidad e inclusión. Este año ha evaluado a más de 1.700 empresas en 120 países, que en conjunto impactan positivamente en las vidas de más de 7 millones de empleados.
El director general de recursos humanos de BCC-Grupo Cajamar, Javier Rodríguez Jurado, ha destacado que esta certificación, como ya se adelantaba antes, que “hay que destacar el trabajo realizado a lo largo de los años en el Grupo Cajamar en la búsqueda y retención de talento, situando en el centro de nuestra actividad a los empleados, priorizando su bienestar y facilitando la conciliación entre su vida profesional y personal”.
Por su parte el consejero delegado de Top Employers Institute, David Plink, ha afirmado que, “a pesar de los retos y dificultades del año que hemos vivido, que han causado un gran impacto en las empresas de todo el mundo, Cajamar ha demostrado el valor de poner a sus empleados en el centro de su negocio”.
La banca cooperativa también obtuvo el año pasado la certificación que la acredita como ‘Gran Lugar para Trabajar’, otorgado por la consultora Great Place to Work®, encargada de la identificación y certificación de ‘excelentes ambientes para el trabajo’. Otro reconocimiento en el ámbito de la gestión de personas y estrategia de negocio que representa una muestra más de la cultura laboral del Grupo Cooperativo Cajamar, generadora de una confianza alta entre sus empleados, basada en el respeto, el reconocimiento y el desarrollo profesional.
A partir de octubre podrían aprobarse en Estados Unidos dos planes de infraestructuras, físicas y sociales, por un valor de varios billones de dólares, una cifra descomunal de inversión a largo plazo que se acercaría al 20% del PIB estadounidense en un plazo de 10 años. A continuación, el equipo Fidelity Solutions & Multi Asset de Fidelity International analiza el contexto político, las perspectivas fiscales y, al final, cómo todo esto puede afectar a la macroeconomía y a distintos sectores.
El contexto
El 10 de agosto, con un resultado de 69 a 30 votos, el Senado estadounidense aprobó un proyecto de ley bipartidista sobre un plan de 1,2 billones de dólares (nuevo gasto de 550.000 millones de dólares) centrado en carreteras, puentes y otras inversiones en “infraestructuras físicas”.
Inmediatamente después, los Demócratas presentaron su resolución presupuestaria de 3,5 billones de dólares, que sacaron adelante con los votos demócratas del Senado (50 a 49 votos). Ambos instrumentos legislativos requieren la aprobación del Congreso.
El líder de la mayoría de la Cámara ha señalado que, a finales de agosto, convocará a los representantes a una sesión extraordinaria en la que se votará la resolución presupuestaria para que, a la reapertura del Congreso tras el descanso estival el 30 de septiembre, pueda iniciarse la tarea de detallar un paquete de estímulo fiscal de 3,5 billones de dólares centrado en “infraestructuras sociales” e inversión ecológica mediante un proceso de reconciliación bipartidista. La combinación de los dos proyectos de ley, el bipartidista y el unipartidista, representa básicamente el “Plan de Empleo Americano” y el “Plan de Familias Estadounidenses” de Biden, que proponía alrededor de 4 billones de dólares de estímulo a largo plazo para inversiones en infraestructuras y bienestar social.
Cabe señalar que la resolución presupuestaria de 3,5 billones de dólares no contenía ningún elemento que permitiera a los Demócratas incrementar unilateralmente el techo de la deuda federal más allá del límite actual de 28,5 billones de dólares. Esta es una cuestión que los inversores tienen cada vez más en cuenta, dado que la moratoria expiró el 1 de agosto.
Desde entonces, la Secretaria Janet Yellen ha tenido que recurrir a las “medidas extraordinarias” habitualmente utilizadas en estos periodos para mantener la liquidez del Tesoro; por ejemplo, suspender la reinversión de fondos en planes de pensiones y prestaciones federales. Este año se celebra el 10º aniversario del acalorado debate sobre el techo de la deuda que, si bien se resolvió con un acuerdo de último minuto en la Cámara de Representantes, desencadenó una rebaja del rating de la deuda soberana estadounidense, que perdió su calificación de AAA por parte de S&P. Ahora, al Tesoro estadounidense le quedan solo unos meses hasta el “día D”, a principios de noviembre (semana más o menos), momento en el que su liquidez se habrá agotado y dejará de poder financiar los pagos de sus bonos. Aunque el riesgo de que eso ocurra es remoto, sus consecuencias serían graves, ya que supondría un impago de la deuda estadounidense.
Perspectivas sobre el techo de la deuda
En última instancia, es muy probable que el Congreso encuentre una solución que evite el impago. Dispone de dos vías para elevar el techo de la deuda, la primera de las cuales conlleva un acuerdo bipartidista de “orden normal” con un mínimo de 60 votos en el Senado.
Si los Demócratas eligen esta opción, lo más probable es que se combine con legislación que conduzca a una resolución de continuidad para ampliar la financiación del gobierno federal más allá del inicio del ejercicio fiscal, el 1 de octubre (la resolución de continuidad es necesaria en ausencia de un proyecto de ley de asignaciones completado que evite un cierre del gobierno).
La otra vía consiste en incluir el techo de la deuda en la resolución del presupuesto, lo que proporcionaría a los Demócratas un medio para elevar el techo a través de un proceso de reconciliación. Esta segunda vía solo requiere 51 votos. Aunque la resolución sobre el presupuesto aprobada el 10 de agosto no abordaba la cuestión del techo de la deuda, los Demócratas tienen la posibilidad de dar marcha atrás y modificar la resolución para instrumentar una votación por partidos.
No obstante, tal y como están las cosas, existe una impresión creciente de que se arriesgarán a entrar en un debate polémico en septiembre, lo que podría introducir algo de volatilidad en los mercados de deuda del Tesoro, como sucedió en episodios pasados de argumentación política sobre esta cuestión. Dicho todo esto, les parece muy poco probable que no se llegue a una solución sobre el techo de la deuda antes de final de octubre, ya que los Demócratas tienen la posibilidad de replegarse (modificando su resolución sobre el presupuesto).
Perspectivas de política fiscal
La expectativa del equipo de Fidelity International es que, una vez que los congresistas se reincorporen el 20 de septiembre, la Cámara dirigirá su atención a cuatro instrumentos legislativos:
El proyecto de ley bipartidista sobre “infraestructuras físicas” de 1,2 billones de dólares, que incluye 550.000 millones de dólares de nuevo gasto;
Un paquete de “infraestructuras sociales / ecológicas” de hasta 3,5 billones de dólares, a través de la reconciliación, que se financiará con una combinación de subidas de impuestos de sociedades y sobre la renta personal;
La elevación del techo de la deuda;
Una resolución de continuidad que permita financiar los gastos del Gobierno una vez finalizado el ejercicio fiscal, el 30 de septiembre.
En cuanto a los dos planes de infraestructuras, en este momento la pelota se encuentra en el terreno de juego de los Demócratas, que controlan la Cámara de Representantes y, por ende, tienen la capacidad, más o menos unilateral, de decidir sobre el tamaño, la forma y el tipo del paquete de infraestructuras sociales y verdes.
La expectativa del equipo Fidelity Solutions & Multi Assetes que ahora se iniciará un considerable debate entre las alas centrista y progresista del partido. El bando progresista aboga por el gasto total de 3,5 billones de dólares en infraestructuras sociales, acompañado de subidas de impuestos más agresivas a las empresas y a los tramos más altos del impuesto sobre la renta, mientras que los centristas tratarán de reducir tanto el importe de 3,5 millones como las subidas de impuestos.
Siendo realistas, el plazo temporal mínimo necesario para la aprobación de los planes bipartidista y unipartidista de infraestructuras por la Cámara y el Congreso es octubre, pero al equipo gestor no le sorprendería que los proyectos no llegaran al despacho del presidente Biden hasta finales de diciembre. Por lo que respecta al tamaño definitivo del plan de estímulos unipartidista, dado el historial de éxito de Biden con el “Plan de Rescate Estadounidense”, existen probabilidades razonables de que el paquete acabe por ascender a 3,0-3,5 billones de dólares.
Sumado a los 550.000 millones de dólares de nuevo gasto del proyecto de ley bipartidista y al importe potencial de más de 3,0 billones de dólares de la legislación unipartidista, la cifra de inversión a largo plazo se acercaría al 20% del PIB en un periodo de 10 años, con impuestos más altos durante 15 años como propuesta de compensación de ingresos, junto a las previsiones de los Demócratas de un mayor crecimiento de la economía. La siguiente tabla muestra el rango de medidas previstas en el paquete fiscal e indica el tamaño de la inversión y el calendario para los próximos años:
Consecuencias para las elecciones de mitad de mandato
La aprobación por el Senado de estos proyectos de ley supone un gran paso en la dirección de los planes fiscales apuntados por Biden en su campaña de 2020 y cumpliría un antiguo objetivo de los Demócratas: promulgar estímulos para infraestructuras de gran calado (en el contexto de su fracaso posterior a 2009, bajo la administración de Obama).
En su situación de control de la Casa Blanca y el Congreso, los Demócratas corren el riesgo de perder la mayoría en la Cámara y en el Senado en las elecciones de mitad de mandato de noviembre de 2022, y su mayor vulnerabilidad reside en la Cámara de Representantes. El equipo gestor prevé que la aprobación de ambos proyectos de infraestructuras dará algo de respaldo a sus posibilidades, siempre que los estímulos se desplieguen con rapidez y logren una mejora adicional del mercado laboral y subidas salariales significativas. Aun así, no acabará totalmente con las dificultades políticas a las que suele enfrentarse un presidente en la primera mitad de la legislatura.
Visión de asignación de activos
El equipo de Fidelity International espera que la aprobación combinada de los proyectos de ley de infraestructuras afecte significativamente a las tasas de crecimiento e inflación estadounidenses en los próximos 10 años por la vía de multiplicadores fiscales y aumentos de eficiencia y productividad.
Si los planes cumplen los objetivos de política monetaria esperados, la economía estadounidense debería experimentar una vuelta más rápida al pleno empleo, añadiendo más combustible a las subidas salariales y las expectativas de inflación.
El gasto en carreteras y puentes, transporte público, energías renovables y otros sectores ecológicos, así como el desarrollo de viviendas asequibles, ejercerá presión alcista sobre las materias primas y contribuirá a la inflación general.
Por todo ello, en Fidelity International creen que la combinación de los planes de infraestructuras respaldará notablemente el argumento reflacionista. Desde el punto de vista sectorial creen que los ganadores serán, entre otros, los productores de acero estadounidenses, los servicios públicos y las empresas que invierten en energías renovables y, en menor medida, energía nuclear, la industria de automóviles eléctricos y otros sectores centrados en el medio ambiente y la infraestructura social, tales como la atención a personas mayores y niños.
Los sectores que podrían enfrentarse a más dificultades, en función de la forma final de los planes, son el farmacéutico (reforma de los precios de los medicamentos), la extracción de combustibles fósiles y los proveedores de enseñanza remunerada.
Las subidas de los impuestos de sociedades probablemente tendrán un mayor impacto neto negativo para multinacionales que actualmente disfrutan de tipos impositivos efectivos bajos, como es el caso de la biotecnología y las grandes farmacéuticas.
En general, la evolución de los acontecimientos de política fiscal en el Senado refuerza la visión de Fidelity Solutions & Multi Assetde que el telón de fondo general de la inversión es favorable a la asunción de riesgos. El equipo mantiene una visión positiva sobre la renta variable de los mercados desarrollados, así como una preferencia por las áreas de más alta rentabilidad del mercado de crédito.
No obstante, también reconocen el aumento de los riesgos y prevén una mayor volatilidad y más dislocaciones a medida que avanza el segundo semestre de 2021. Por lo tanto, su enfoque sobre la toma de riesgos sigue siendo muy selectivo y están buscando fuentes de protección relativa en los próximos meses.
Así, este mes el equipo Fidelity Solutions & Multi Assetadopta una visión ligeramente positiva sobre la renta variable estadounidense, que piensan tiene el potencial de ofrecer una mayor seguridad relativa en caso de que aumente la volatilidad general del mercado. Su cautela es mayor en cuanto a la renta variable de mercados que saldrán menos beneficiados con la reapertura económica, como los de Asia-Pacífico menos Japón.
El equipo ha cambiado su visión a negativa sobre los activos de duración y, este mes, en vista del contexto, su postura es más cautelosa sobre los bonos investment grade. En última instancia, creen que en los próximos meses se hará necesario aumentar la selectividad y la diversificación en este entorno en general proclive al riesgo, pero cada vez más volátil.
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Pixabay CC0 Public Domain. ¿Es el fin de las grandes petroleras?
La industria petrolera se ha enfrentado a un “cambio de paradigma” tras los acontecimientos que protagonizaron los activistas climáticos y los gestores de activos durante las juntas generales de accionistas de las empresas estadounidenses ExxonMobil y Chevron. Mientras tanto, en Europa, Shell perdió un caso judicial histórico que le obliga a reducir sus emisiones de carbono. En este artículo, explicamos lo sucedido y cómo Schroders está utilizando su influencia para actuar contra el cambio climático.
¿Qué pasó en ExxonMobil? El hegde fund Engine No.1 presentó propuestas en la junta general de accionistas de Exxon para sustituir a cuatro directivos de la firma por unos sugeridos por ellos mismos. Contaban con el apoyo de inversores entre los que se incluían algunos de los mayores fondos de pensiones de Estados Unidos.
Schroders apoyó las cuatro propuestas. Otros inversores hicieron lo mismo, como BlackRock, Vanguard y el fondo de inversión de la Iglesia de Inglaterra. Dos de las resoluciones prosperaron, lo que supuso la incorporación de dos nuevos miembros al consejo: Gregory Goff, ejecutivo de Marathon Petroleum y Andeavor, y Kaisa Hietala, ex de Neste Oyj. Estos directivos fueron elegidos por su experiencia en sostenibilidad y transición energética. Además, un tercer candidato, Alexander Karsner, analista de estrategia de Alphabet, matriz de Google, y ex subsecretario de Energía de EE.UU., obtuvo un puesto en el consejo de la corporación energética estadounidense.
¿Qué es Engine No.1?
Es un hedge fund con sede en San Francisco, creado en diciembre por Chris James, un inversor veterano. El nombre hace referencia a una de las estaciones de bomberos más famosas de la ciudad.
Hay otros seis directivos con experiencia en capital riesgo, activismo, ecologismo y tecnología.
La campaña fue dirigida por Charlie Penner, uno de estos seis. En un cargo anterior trabajó con el Sistema de Jubilación de Profesores del Estado de California para forzar el cambio en Apple.
¿Por qué se ha propuesto este cambio a Exxon?
Las acciones de Exxon, que cotizan bajo las marcas Esso y Mobil, han tenido una rentabilidad inferior a la media del sector durante los últimos cinco años. Mientras que algunas compañías petroleras han adoptado medidas para llevar a cabo una transición energética, Engine Nº 1 dijo que Exxon no lo había hecho. El temor es que Exxon quede muy expuesta a los activos que queden varados por la aceleración de las medidas para hacer frente al cambio climático.
La presión se intensificó después de que la empresa sufriera pérdidas por valor de 22.400 millones de dólares el año pasado, principalmente como consecuencia de la caída de los precios del petróleo provocada por el Covid. Chris James, de Engine No.1, dijo a Bloomberg: «Fue una campaña que se basó en la lógica y los datos económicos «.
¿Qué pasó en Chevron?
La junta general de accionistas de Chevron también experimentó cambios el mismo día que la de Exxon. El 61% de los accionistas votó a favor de una resolución en la que se pedía a la empresa, que también cotiza como Texaco, que «redujera sustancialmente» sus emisiones de alcance 3, las procedentes de sus productos. La empresa dijo que estudiaría detenidamente el resultado.
Chevron se ha quedado atrás en el establecimiento de un objetivo de cero neto que tenga en cuenta las emisiones de carbono del petróleo y el gas que vende.
En Schroders apoyamos la resolución y también seguimos votando en contra del presidente del comité de gobierno, para mostrar nuestra decepción por la falta de progreso en el establecimiento de objetivos sólidos de emisiones.
¿Qué pasó con Shell?
En general, se percibe que las empresas europeas están cambiando más rápido que su competencia estadounidense. Sin embargo, Shell también se enfrentó a una llamada de atención recientemente. En un caso presentado por “Amigos de la Tierra”, un tribunal holandés ordenó a la empresa que redujera sus emisiones de carbono en un 45% para 2030 respecto a los niveles de 2019.
Recientemente, Shell se fijó el objetivo de reducir la intensidad de carbono de sus productos en al menos un 6% para 2023, un 20% para 2030, un 45% para 2035 y un 100% para 2050 respecto a los niveles de 2016, «una de las estrategias climáticas más ambiciosas del sector», según Reuters. Pero el tribunal dijo que la política climática de Shell “ no es concreta y está llena de condiciones… eso no es suficiente». Shell dijo que apelaría el veredicto del tribunal y que ha establecido su plan para convertirse en una empresa de energía con cero emisiones netas para 2050.
¿Por qué están pasando tantas cosas ahora?
Todos los años, los activistas del cambio climático se centran en la «temporada de juntas generales», de abril a junio, y utilizan estos foros para impulsar el cambio, aunque a veces sólo sea para dar a conocer los fallos. Las compañías petroleras también se enfrentan a una prolongada racha de malos resultados financieros, en parte debido a la caída del precio del crudo. Pero ha coincidido con una mayor concienciación del coste que supone para los accionistas que las empresas no realicen una transición lo suficientemente rápida, sobre todo ante una legislación que cambia rápidamente.
Como afirmó Gillian Tett, del Financial Times: «Los nuevos activistas no sólo tratan de salvar el mundo; también intentan salvar sus propias carteras en un mundo en el que los reguladores hacen cumplir las normas ecológicas».
Los acontecimientos de las dos juntas generales, tanto de ExxonMobil como de Chevron, también estuvieron precedidos por un informe de la Agencia Internacional de la Energía (AIE). En él se afirmaba que el desarrollo de nuevos yacimientos de petróleo y gas debe detenerse este año y que no pueden construirse nuevas centrales eléctricas de carbón si se quiere alcanzar el objetivo de cero emisiones netas para 2050. También pidió que no se vendieran nuevos coches impulsados por combustibles fósiles más allá de 2035.
¿Y ahora qué?
La atención se centrará cada vez más en la COP26, la próxima cumbre del clima de las Naciones Unidas. Su título completo es la 26ª Conferencia de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático y se celebrará en Glasgow en noviembre.
Más de 190 países firmaron el acuerdo climático de París alcanzado en la COP21 de 2015, cuyo objetivo es limitar el aumento de la temperatura por debajo de los 2 grados, e idealmente a 1,5 grados, en comparación con los niveles de 1900. El último panel de evolución del cambio climático de Schroders -nuestro rastreador del cambio climático- sugiere que el progreso es demasiado lento, y prevé un aumento de 3,6 grados.
Los activistas esperan que se acuerden más compromisos en la COP26, o en el período previo.
También se espera que este año aumente la atención sobre las empresas de combustibles fósiles y los bancos que las financian. Los inversores se están concentrando en su objetivo para influir en las empresas. Climate Action 100+ ha atraído a 575 firmas de inversión institucional, entre ellas Schroders, que en total representan 54 billones de dólares en propiedad de empresas.
Pero esto no se limita a las empresas petroleras. Este año nuestro propio compromiso se ha centrado en los bancos que financian a estas empresas de combustibles fósiles. Y hemos visto una serie de respuestas alentadoras.
En un ejemplo de aumento de la influencia colaborativa, los inversores reunidos por el grupo ShareAction del Reino Unido animaron a HSBC a comprometerse a eliminar su financiación de la energía del carbón y de la minería de carbón térmico en la UE y en la OCDE para 2030 y a nivel mundial para 2040.
Tras la presión ejercida por la moción climática liderada por ShareAction, en mayo se aprobó por abrumadora mayoría una nueva resolución propuesta por la dirección.
Nuestra visión
Las resoluciones en las juntas generales de accionistas constituyen una parte del panorama de la influencia corporativa. Los gestores de activos también deberían relacionarse con las empresas a lo largo del año para identificar el riesgo y aumentar el valor para sus clientes.
Rory Bateman, director global de renta variable de Schroders, dijo: «No hay duda de que necesitamos ver una acción más rápida en la industria petrolera. Hay varios mecanismos que pueden ayudar a conseguirlo. Creemos que es esencial comprometerse con las empresas de forma coherente. Nos reunimos regularmente con la directiva y los miembros del consejo de administración para compartir nuestras preocupaciones y nuestra experiencia sobre cómo pueden acelerar el cambio. Respaldaremos estas decisiones si las empresas no cambian con la suficiente rapidez. La falta de acción aumenta los riesgos financieros a los que se enfrentan nuestros clientes y eso es algo que no podemos aceptar. Sin embargo, cada propuesta debe ser evaluada por sus propios criterios. Esto implica un cuidadoso análisis fundamental de la resolución y del comportamiento de la empresa. En algunos casos, estas resoluciones pueden atar las manos de la directiva y, de hecho, frenar la acción climática».
Tribuna de Andrew Oxlade, responsable de contenido de Schroders.
Aegon Asset Management ha nombrado a Nicole Grootveld-Sandig nueva directora de tecnología (CTO). Grootveld-Sandig, que responderá directamente ante Sander Maatman, director administrativo (CAO) mundial de Aegon AM, se encargará de definir y ejecutar la arquitectura empresarial y los planes estratégicos de tecnología de la información (TI), así como de supervisar las actividades de gobierno corporativo relacionadas con el diseño y la implementación de tecnología y la seguridad de la información.
Con más de 25 años de experiencia en tecnología de la información, operaciones y finanzas, Grootveld-Sandig se une a Aegon AM desde la firma holandesa especializada en la gestión de planes de pensiones MN NV, Vermogensbeheer, donde era directora de servicios de gestión de inversiones (directora de operaciones o COO).
En MN NV, Grootveld-Sandig era responsable de la dirección estratégica del centro de servicios compartidos, que combina operaciones de inversión (como servicio de activos, gestión de datos, reporting y evaluación de rendimiento) e informática funcional.
Previamente, Grootveld-Sandig trabajó como COO para Países Bajos en Cardano Risk Management, a cargo de las operaciones de servicio de derivados, informática funcional e infraestructura, así como del marco de control del riesgo operativo de la empresa.
Grootveld-Sandig también desempeñó diversos cargos sénior en la división de mercados financieros de ABN Amro en Países Bajos, como directora ejecutiva (operaciones de titulización de activos y mercados holandeses) y responsable mundial de control de productos de tesorería y renta fija. Con anterioridad, trabajó en ABN Amro Bank Canada, tras haber empezado su carrera en el sector financiero en Royal Bank of Canada.
Como apunta Maatman, “Nicole cuenta con una vasta experiencia en servicios financieros, ya que lleva más de 25 años trabajando en el sector, sobre todo en operaciones y TI, lo que sin duda nos resultará muy útil para seguir desarrollando nuestro negocio mundial de gestión de activos”.
Pixabay CC0 Public Domain. Credit Suisse AM lanza un fondo para invertir en bonos corporativos de corta duración de mercados emergentes
Credit Suisse Asset Management ha anunciado el lanzamiento del Credit Suisse (Lux) Emerging Market Corporate Short Duration Bond Fund. El fondo, gestionado de forma activa, ofrecerá exposición a bonos corporativos, soberanos y cuasi-soberanos de corta duración de mercados emergentes, con un sesgo hacia los bonos high yield corporativos, aprovechando los amplios conocimientos sobre la renta fija de los mercados emergentes de la entidad.
Los rendimientos de los emisores de mercados emergentes a nivel gubernamental, corporativo y cuasi-soberano pueden ser muy competitivos en comparación con los bonos de mercados desarrollados. En particular, los bonos corporativos de corta duración de mercados emergentes están despertando el interés de los inversores debido a su correlación relativamente baja con sus contrapartes del mundo desarrollado, lo que los convierte en una fuente útil de diversificación del riesgo.
«Los bonos corporativos de corta duración de mercados emergentes ofrecen unas atractivas características de riesgo/rendimiento», afirma Gonzalo Borja, responsable de Emerging Markets Fixed Income en Credit Suisse Asset Management. «Nuestro fondo permitirá a los inversores obtener una exposición efectiva y bien diversificada a este segmento diferenciado, que complementa a la perfección una cartera de renta fija».
Aparte del universo del índice de referencia de bonos de mercados emergentes con vencimientos de uno a tres años, el fondo también podrá invertir en bonos con vencimientos más largos (principalmente de tres a cinco años), al tiempo que tiene una cobertura del riesgo de tipo de interés global por debajo de los 2,5 años. El rendimiento del fondo se comparará con el JP Morgan ESG CEMBI Broad Diversified a 1-3 años.
Además de buscar rendimientos financieros, el fondo también incluirá en su proceso de inversión consideraciones ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG, por sus siglas en inglés). Aplicará las exclusiones definidas en el Marco de Inversión Sostenible de Credit Suisse e integrará factores ESG relevantes en su evaluación crediticia. Además, el fondo tendrá como objetivo reducir significativamente la intensidad de las emisiones globales de CO2 de la cartera en comparación con el índice de referencia. El fondo se clasifica como un producto bajo el artículo 8 del Reglamento de Divulgación de Finanzas Sostenibles.
El equipo de Emerging Market Fixed Income de Credit Suisse Asset Management cuenta con aproximadamente 12.800 millones de francos suizos en activos gestionados, a fecha de 30 de junio de 2021, gestionados a través de las estrategias llevadas a cabo por los equipos con sede en Suiza y Asia. El fondo estará gestionado de forma conjunta por Andreas Fischer, gestor de cartera del Credit Suisse (Lux) Emerging Market Corporate Investment Grade Bond Fund, y Andranik Safaryan, cogestor de cartera del Credit Suisse (Lux) Emerging Market Corporate Bond Fund. El periodo de suscripción es entre el 23 de agosto de 2021 y el 15 de septiembre de 2021.
Pese a su alta volatilidad, los criptoactivos no pierden atractivo para los inversores profesionales. Según una encuesta realizada por Nickel Digital Asset Management (Nickel), firma de inversiones especializada en el mercado de activos digitales, tanto los inversores institucionales como los gestores de patrimonio estarían dispuestos a aumentar la exposición de sus carteras a activos alternativos, en particular a criptoactivos y criptomonedas.
La encuesta, realizada a 100 inversores, revela que el 93% de los encuestados espera aumentar su exposición a las criptomonedas, mientras que el segundo activo alternativo en el que piensan elevar su peso es el real estate (para el 74% de los encuestados). Este orden de prioridades muestra, en opinión de la firma, que el interés de los inversores profesionales por las criptodivisas sigue siendo una realidad contundente, pese a su alta volatilidad. Una conclusión relevante es que el 79% afirmó que garantizar unos servicios de custodia de calidad es un obstáculo que impide a los inversores institucionales y a los gestores de patrimonios invertir por primera vez
Dejando a un lado los criptoactivos, la encuesta muestra que los inversores tienen interés por aumentar el peso también de todas las clases de activos alternativos. En concreto, el interés por el capital privado, activos dudosos, hedge funds, activos de infraestructuras y la deuda privada ha aumentado un 70%, 70%, 69% 63% y 62%, respectivamente.
«No nos sorprende ver que los inversores profesionales planean aumentar su exposición a las criptodivisas. Ha demostrado su resistencia durante la crisis del COVID-19, reforzando así el carácter no correlacionado de sus rendimientos en comparación con los instrumentos de renta fija, por ejemplo (17 billones de dólares de los cuales cotizan ahora en territorio de rendimiento negativo), y proporcionando una apreciación mucho más fuerte que las acciones, la mayoría de las cuales ya están cotizando en valoraciones sobredimensionadas. Los activos digitales ofrecen grandes ventajas de diversificación, desplazando hacia arriba la frontera eficiente de las carteras», señala Anatoly Crachilov, cofundador y director general de Nickel Digital.
En su opinión, el creciente interés por los criptoactivos no puede explicarse únicamente por el interesante recorrido de revalorización que ha tenido algunas criptomonedas como el bitcoin, sino también por su función de cobertura frente a la devaluación de las divisas y la inflación. «A medida que un mayor número de instituciones asignen a los criptoactivos como parte de su composición rutinaria de la cartera, estos activos serán cada vez más habituales y formarán parte de las asignaciones de la cartera», añade Crachilov.
Sin embargo, advierte, que tanto el bitcoin como otros criptoactivos van a ser volátiles a corto plazo, ya que es una tecnología cuya curva de adopción aún está en una fase temprana. «La formación de precios seguirá siendo un proceso muy sensible, ya que las fuerzas del mercado están poniendo a prueba el valor intrínseco de esta nueva clase de activos. Por ello, se aconseja a los inversores que adopten una visión a largo plazo y muestren una alta tolerancia al riesgo. También deben dimensionar sus posiciones de inversión en consecuencia y limitar las asignaciones a entre el 1% y el 3% de sus carteras. Este activo ofrece un perfil de rentabilidad asimétrico, con un importante potencial alcista incluso con una asignación de cartera relativamente pequeña», concluye Crachilov.
Asignación de cartera a largo plazo
El análisis que realizan desde Nickel revela que una asignación del 1% en bitcoin dentro de una cartera bien diversificada durante un periodo de ocho años (diciembre de 2012 – diciembre de 2020) confirma estadísticamente un efecto de diversificación crítico ofrecido por este activo no correlacionado.
De hecho, la firma defiende que dicha asignación ofrece una importante contribución a la rentabilidad, sin imponer un impacto negativo en las características de riesgo (independientemente de las numerosas caídas que tuvieron lugar durante ese período de tiempo).
Everis NTT DATA ha presentado la quinta edición de su informe mundial Insurtech Global Outlook 2021, un estudio en el que se analizan las principales tendencias del ecosistema insurtech y el impacto que las tecnologías avanzadas y los nuevos modelos de negocio han tenido a lo largo de 2020.
El informe examina el mercado teniendo en cuenta el posible impacto de la pandemia, concluyendo que la incertidumbre y el aumento de los riesgos fomentaron las inversiones en insurtech, mismas que se realizaron en empresas bien establecidas o en nuevas y disruptivas. La conclusión a la que lleva el informe es clara: las insurtechs están viviendo un momento de récord.
Según sus conclusiones, no solo han podido sortear la incertidumbre generada por el COVID-19, sino que han conseguido atraer mayor inversión, alcanzando los 7,000 millones de dólares si tenemos en cuenta a las compañías que salieron a bolsa durante el año (Lemonade y Root, valoradas en 1,000 millones de dólares). Esto se refleja en las cifras trimestrales, donde 6 operaciones supusieron una cantidad de 1,500 millones de dólares en su mayor parte por grandes acuerdos en Europa y Norteamérica.
Sobre las conclusiones del estudio, Bruno Abril, global head of insurance de Everis NTT DATA, ha señalado: “Las Insurtech ya son percibidas como un activo de valor por las compañías aseguradoras, sabiendo que puede afectar de forma muy positiva en sus negocios. Conocer en detalle a estas empresas y cuáles pueden ser sus aportaciones dentro del sector supone saber cómo aprovechar nuevas oportunidades y afrontar con mayores garantías de éxito los desafíos a que se presentan a partir de ahora”.
Si bien es cierto que estas compañías se encuentran en un momento “dulce”, en cuanto a inversión, se trata de un momento clave en el que asentarse en el mercado y demostrar que el potencial disruptivo tiene impacto real en los negocios. Por ahora, ni siquiera los casos expuestos salidos a bolsa (Lemonade y Root) con crecimientos sostenidos del 100%, han conseguido subir su cuota de mercado más de un 0,1-0,2%.
El análisis agrupado de todos estos elementos arroja una foto realista del sector, de las preferencias de los inversores y de la tecnología que marca la tendencia que está redibujando el universo asegurador en la nueva era digital. Teniendo en cuenta este escenario, las tendencias son claramente diferentes en una comparación interanual, por un contexto más acelerado y por una demanda más fuerte del mercado en conseguir objetivos.
Por un lado, la pandemia ha cambiado los modelos de consumo, y en el sector de los seguros esto no ha sido diferente. Con un mayor grado de personalización, se ha determinado que la aceleración de nuevos modelos es clara: crecen los modelos de pago por uso, la telemedicina, las herramientas de diagnóstico o la digitalización de la distribución. A esto se suman, con un alto nivel de inversión, las plataformas de corredores y los ciberseguros que recibieron en 2020 inversiones relevantes y anuncios de ingresos.
Además, queda claro que la crisis pandémica no impidió que las aseguradoras continuaran su camino de digitalización, lo que confirma que la visión de las aseguradoras sobre cómo las insurtech impulsan la transformación digital y la innovación para el sector continua vigente. El pasado año las aseguradoras destinaron casi 1,600 millones de dólares en modelos startups, aumentando las inversiones en comparación con 2019 en un 61% durante todo el año 2020, de los cuales 445 millones se dirigieron a Insurtech
En cuanto a detalle de estas inversiones, las aseguradoras centralizaron la mayor parte de sus capitalizaciones en startups en fase de crecimiento, con un promedio de 23 millones por ronda en 2020. Además, dentro de estas apuestas, los inversores de seguros centraron su selección en compañías que trabajases tecnologías como el cloud, móvil y las aplicaciones, sumado a sus preferencias en los modelos de negocio centrados en la personalización de los seguros, los agregadores, las plataformas y los comparadores.
Las aseguradoras y las startups están utilizando conjuntos de datos únicos e Inteligencia Artificial para reducir y gestionar los costes de los siniestros, al tiempo que ayudan a los clientes a prevenir eventos no deseados. Además, este año se observa un especial crecimiento del IoT impactando en todas las líneas de negocio, auto con los seguros basados en uso, salud y vida a través de los wearables, pero también en hogar con los dispositivos de detección de escapes, inundación, o en comercial con las pólizas paramétricas para los riesgos de transportes y especiales.
Ocho de cada diez ejecutivos del sector de la banca y los seguros creen que la apuesta por la digitalización del sector es positiva y aumenta los ingresos de las compañías. Tras años de inversión en esta área, aumentada el pasado año como consecuencia de la crisis del COVID-19, los dirigentes de las principales compañías del sector ven un beneficio claro y creen que la apuesta se mantendrá en 2021.
“La pandemia ha acelerado los procesos de cambios en la sociedad, y cada vez es más común que muchas de las interacciones comerciales se realicen de manera digital”, explica Sergi Ramo, CEO de groWZ Consultants y experto en venta híbrida. “No es de extrañar que los ejecutivos de las principales compañías del sector vean que la digitalización trae beneficios, porque es lo que están demandando los clientes”, añade.
Estos datos, ofrecidos por un estudio elaborado por Fujitsu realizado a partir de una encuesta de DataDriven, en la que han participado más de 500 ejecutivos TIC de todas partes del mundo, arrojan también la importancia que para los dirigentes de las compañías tiene la inversión en tecnología para mejorar el riesgo y la seguridad.
En este sentido, un 84% de los encuestados afirmaron que las iniciativas de trasformación digital mejoraron el riesgo y la seguridad en sus empresas. “La tendencia ya existía: solo en los dos años previos a la pandemia, el sector asegurador invirtió un total de 836 millones de dólares en empresas tecnológicas para digitalizar y optimizar sus servicios”, destaca Sergi Ramo, citando un estudio de Insurtech Revolution.
Mejoras en la relación con los clientes
Según la encuesta, un 83% de los ejecutivos consultados creen que los cambios digitales mejoran la relación con los clientes. Esto demuestra, en opinión de Sergi Ramo, que “el escenario de presente y futuro es el de un vendedor híbrido”, que sea capaz de combinar las ventajas de optimización que ofrece la tecnología con un trato cercano con el cliente.
En este sentido, el estudio reafirma que la inteligencia artificial es una herramienta clave para la digitalización de la relación con el cliente: el 74,5% de los encuestados dijo estar invirtiendo en IA para la automatización del servicio al cliente, el 74,2% para apoyar los esfuerzos de cumplimiento y detección de fraudes y el 73,6% para los procesos de autenticación. “Estos cambios tecnológicos permiten simplificar muchos procesos, en los que antes había que invertir mucho tiempo y ahora están a un ‘click’”, afirma Sergi Ramo.
“La mejora de las herramientas digitales permite a los clientes no depender de un horario fijo y a las aseguradoras y bancos poder ofrecer una atención más personalizada, sin renunciar a la cercanía del trato directo”, considera Sergi Ramo.
El experto destaca cómo la pandemia ha potenciado los procesos de digitalización, una tendencia que muestra también la encuesta de DataDriven, cuya mayor parte de encuestados prevé un incremento en su presupuesto TIC.
“El cliente cada vez es más exigente y demanda mayor rapidez, así como poder hacer trámites online”, opina Sergi Ramo, “por lo que es un reto para el sector conformar nuevos modelos para dar respuesta a las nuevas demandas”, señala.
Greg Wilensky, director de renta fija estadounidense, y Michael Keough, gestor de carteras en Janus Henderson Investors. Greg Wilensky, director de renta fija estadounidense, y Michael Keough, gestor de carteras en Janus Henderson Investors
En 1949, la revista Popular Mechanics predijo que “los ordenadores del futuro podrían no pesar más de 1,5 toneladas”. En su vaticinio, Popular Mechanics acertó de pleno. De manera correcta —y más meritoria aún si cabe, considerando que habría de pasar otra década para que se inventase el chip de silicio— predijeron que los ordenadores del futuro disminuirían de tamaño y peso. Pero resulta sorprendente hasta qué punto erraron al predecir la magnitud en que lo harían. No importa lo correcta que sea una predicción sobre el “qué”, aún se puede errar de forma garrafal en el “cómo”. Por ponerlo en términos útiles para muchos inversores actualmente, no importa la seguridad que uno tenga en que los tipos de interés subirán conforme la economía estadounidense se recupere, aún hay muchos aspectos en los que puedes equivocarte.
Si un inversor hubiera predicho correctamente el estallido de una pandemia global en el primer trimestre de 2020 cabe suponer que se hubiera desprendido de acciones y comprado títulos de deuda pública antes de que se produjera el brote. Pero puede aducirse que, sin un mapa detallado de la trayectoria exacta de los distintos mercados, el tener el conocimiento de que iba a producirse una pandemia no habría sido tan valioso como pudiera pensarse. ¿En qué momento dicho inversor habría decidido revertir su posición más prudente? ¿Cuál es la probabilidad de que decidiese cubrir su posición un poco (o un mucho) demasiado pronto (o demasiado tarde), y de que, por tanto, perdiera tanto dinero a finales de marzo como el ganado a principios de ese mes?
Predecir correctamente la dirección general de los mercados financieros a muy largo plazo es ciertamente útil, pero calibrar la pauta temporal y la magnitud de los movimientos es igual de importante y, con frecuencia, más difícil. Sospechamos que fueron pocos, o ninguno, los gestores de renta fija que predijeron el shock del COVID-19 incluso en enero de 2020, pero muchos gestores de carteras experimentados fueron capaces no solo de sortear la volatilidad posterior, sino también de encontrar oportunidades para añadir valor para sus clientes, ya sea a través de una menor volatilidad que sus índices de referencia, unas rentabilidades superiores, o ambas cosas. En efecto, la tarea del gestor de carteras es, en nuestra opinión, construir carteras diseñadas para rendir bien no solo en función de nuestras predicciones, sino también de la incertidumbre potencial en torno a ellas y al mundo en el que vivimos.
Anticipamos que los tipos seguirán subiendo
En términos generales, creemos que la economía estadounidense continuará su recuperación y que el mercado de trabajo se fortalecerá lo bastante como para impulsar tanto la inflación como los tipos de interés al alza. Pero predecir la magnitud y la pauta temporal de estos movimientos es una tarea sumamente difícil. E incluso si nuestra predicción del eventual máximo de los tipos de interés resultase muy acertada, creemos que las carteras deben gestionar el riesgo bajista de que los resultados sean menos boyantes en el contexto de la reapertura económica y las respuestas simultáneas de los bancos centrales.
Durante el primer trimestre de este año hemos asistido a un aumento brusco y desordenado de los rendimientos de los bonos del Tesoro, pero —visto con retrospectiva— ello no es ninguna sorpresa. Tras casi un año de temores e inquietud por la gravedad y profundidad de la pandemia, el mercado se reajustó abruptamente. Nos atrevemos a decir que incluso los inversores que apostaron por una subida de los tipos probablemente se equivocaron al estimar la magnitud y/o velocidad de la misma. Pero, mirando al futuro, no anticipamos una continuación del grado de volatilidad que vimos en el primer trimestre.
El valor de la humildad
Por muy bueno que sea un gestor de cartera, habrá sorpresas. Con esto no estamos diciendo que no existan unos gestores mejores que otros a la hora de predecir la dirección de determinados sectores, industrias, o incluso empresas concretas. Pero la humildad es importante. Como describió Philip Tetlock, catedrático de la Universidad de Pensilvania, en su libro de 2006 Expert Political Judgement, los “expertos” suelen equivocarse más al predecir los resultados dentro de su especialidad que la gente común. A riesgo de simplificar excesivamente su argumento, la raíz del problema es el exceso de confianza.
“La probabilidad de que acontezca un shock en un año cualquiera es básicamente independiente de si ha acontecido recientemente un shock o no… y puede asumirse que viene dado por una probabilidad constante, aunque pequeña”
El hecho de que un gran shock como el COVID-19 tuviera lugar recientemente en el mercado podría hacer pensar que es menos probable que algo de ese calibre suceda pronto de nuevo. Pero la probabilidad de que acontezca un shock en un año cualquiera es básicamente independiente de si ha acontecido recientemente un shock o no. La probabilidad de que los mercados experimenten un shock puede asumirse que viene dada por una probabilidad constante, aunque pequeña. Dado que estos eventos escasamente probables (en ocasiones denominados “cisnes negros” por su carácter excepcional) pueden tener un impacto descomunal en las rentabilidades, un inversor humilde que reconozca los retos de hacer previsiones sobre el próximo cisne negro debería, en nuestra opinión, construir prudentemente carteras que ayuden a mantener el riesgo bajista derivado de uno de estos eventos dentro de límites aceptables.
El valor de la diversidad
Parafraseando un viejo refrán, creemos que no se deben poner todos los huevos en una misma previsión. Una cartera debería combinar no solo una diversidad de sectores y valores, sino también una diversidad de riesgos. Las matemáticas lo respaldan. Incluso si la probabilidad de acertar en cualquier previsión individual es alta, la probabilidad de que una cartera rinda bien a lo largo del tiempo será mayor si hay más previsiones lo más independientes entre sí que sea posible. Por expresarlo en términos matemáticos, si distribuyes el riesgo de la cartera entre 10 diferentes previsiones sobre el mercado que no estén razonablemente correlacionadas entre sí, y cada una de ellas tenga una alta probabilidad de resultar correcta, la cartera ofrecerá probablemente una mejor rentabilidad ajustada al riesgo que si hubieras asignado todo el riesgo a una única previsión que tuviera una mayor probabilidad de ser correcta.
Incluso si a la larga se demostrase que dicha única previsión era cierta, mantener la posición puede ser difícil si el mercado opina diferente. El prestigioso economista John Maynard Keynes condensó bien esta idea al sentenciar que “el mercado puede permanecer irracional más tiempo del que tú puedes permanecer solvente”. Y cabe que uno acierte en la previsión sobre la fuerte recuperación del crecimiento económico en EE. UU. pero se equivoque en cuanto a su impacto en los tipos de interés estadounidenses. Por ejemplo, si EE. UU. superase a la economía global, la debilidad mundial podría atenuar las presiones inflacionistas y aumentar la demanda de instrumentos de renta fija estadounidenses por parte de compradores extranjeros, manteniendo los tipos de interés bajos.
Gestionar el riesgo de tipos de interés es una herramienta valiosa, e importante, del posicionamiento de cartera, pero recomendamos humildad al presupuestar la cantidad de riesgo asignada al posicionamiento según las expectativas de tipos de interés que albergue cada uno, al objeto de no depender excesivamente de la precisión de una sola previsión. Además, la alineación de las expectativas entre clientes e inversores es de la máxima importancia. Por ejemplo, la cantidad de riesgo ligada a una previsión de tipos debería variar dependiendo de si una asignación a renta fija tiene como función servir de cobertura frente a los riesgos subyacentes al conjunto de la cartera de inversión. Reducir sustancialmente la sensibilidad a tipos de interés de una cartera de renta fija podría aumentar inadecuadamente el riesgo bajista en caso de otro shock económico si el inversor posee, además, grandes asignaciones a renta variable. Por el contrario, si se ha ido recortando la asignación del inversor a los activos de más riesgo, como la renta variable o la deuda corporativa de alto rendimiento (high yield), la necesidad de dicha cobertura probablemente sea menor y la asignación a renta fija podría beneficiarse de reducir la duración anticipando una subida de los tipos de interés.
“Una cartera debería combinar no solo una diversidad de sectores y valores, sino también una diversidad de riesgos”
Pensando en excesos de rentabilidad
Dejando a un lado las previsiones sobre los tipos de interés, creemos que los inversores siempre deberían estar atentos a inversiones con potencial de superar a los bonos del Tesoro de EE. UU. con similar duración. El término técnico para esto es “exceso de rentabilidad”, en la medida en que estas inversiones generan una rentabilidad que excede de la rentabilidad generada por los Treasuries.
La deuda corporativa, por ejemplo, ofrece una remuneración superior a la de los bonos del Tesoro. Mientras el diferencial (la diferencia entre ambos rendimientos) se mantenga constante, poseer deuda corporativa dará lugar a un exceso de rentabilidad respecto a los Treasuries debido a dicho margen. Por supuesto, los diferenciales pueden ampliarse, lo que perjudica al exceso de rentabilidad, o reducirse, lo que lo mejora. Que se amplíe o se reduzca puede estar correlacionado con la dirección de los tipos de interés, pero también puede venir influido por otros factores, como las condiciones y la perspectiva para la economía en su conjunto, para un sector particular o para una empresa determinada.
En definitiva, tanto los bonos corporativos como la gama más extensa de activos titulizados disponibles hoy en día en el mercado de renta fija ofrecen normalmente unos rendimientos más altos que la deuda pública estadounidense, al tiempo que proporcionan cierta diversificación. Los valores del Tesoro protegidos frente a la inflación (TIPS) y las inversiones de tipo variable, como muchos valores respaldados por hipotecas comerciales (CMBS) y obligaciones de préstamos garantizadas (CLO), pueden presentar perfiles aún más diversos de riesgo de tipos de interés e ingresos. Nuestra perspectiva de una economía fuerte y una mejora de los fundamentales nos lleva a creer que dichas oportunidades deberían aportar cierto diferencial respecto a los Treasuries, creando un colchón de rendimiento adicional que puede ayudar a proteger el capital frente a subidas de los tipos de interés.
Perder cuando aciertas en tu previsión sobre los tipos: los inconvenientes de las medidas de duración estándar
Cuando los inversores analicen la sensibilidad a los tipos de interés de sus posiciones en renta fija, creemos que es crítico que sopesen las limitaciones de las estimaciones matemáticas estándar de su duración. Aunque hay una noción compartida de que los valores no del Tesoro tienen menor sensibilidad a los tipos de interés que los valores del Tesoro con igual duración, muchos inversores ignoran esto sistemáticamente en sus decisiones de inversión. El cálculo estándar de la duración muestra la rentabilidad esperada en caso de variación del rendimiento de la inversión, pero este cálculo matemático puede no ayudar por excesivamente simplista.
Tomemos el gráfico 1 inferior, que muestra la relación histórica entre la variación de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 5 años y la rentabilidad del índice de deuda corporativa investment grade. Cuando los rendimientos del Tesoro aumentan, las rentabilidades de la deuda corporativa tienden a disminuir. Sin embargo, la sensibilidad de la relación no coincide exactamente con la duración matemática del índice de deuda corporativa. En su lugar, empíricamente se ha comportado como si tuviera una duración notablemente más baja. La duración matemática media del índice de deuda corporativa durante el periodo mostrado se aproximaba a los 7,4 años. Sin embargo, la pendiente de la línea trazada en el gráfico muestra que la sensibilidad está más cerca de los 4,7 años: una diferencia significativa, con efectos potencialmente considerables en las rentabilidades (1).
Incluso si un inversor previera correctamente dónde se situarán los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años, saber cómo se comportará empíricamente una cartera es crucial para lograr los resultados deseados. Creemos que adoptar un enfoque sistemático al estimar, y utilizar “duraciones empíricas”, conducirá a una mejor rentabilidad ajustada al riesgo. El no hacerlo así podría provocar una rentabilidad inferior incluso si la previsión sobre los tipos de interés es acertada.
La conclusión lógica
Que exista volatilidad en los mercados no es malo. Crea oportunidades para los gestores activos. La volatilidad en 2020, combinada con las intervenciones de la Reserva Federal y el estímulo fiscal sin precedentes, creó oportunidades para que los gestores expresaran convicciones firmes. En nuestra opinión, no hay nada malo en albergar convicción sobre una previsión. La cuestión es asegurarse de que las posiciones resultantes tengan la dimensión adecuada en el marco del presupuesto general de riesgo. La humildad, y la diversificación, importan.
Igual que creemos en la importancia de diversificar los riesgos y las posiciones dentro de carteras estratégicas de renta fija, creemos que los inversores deberían preocuparse de que la misma diversificación exista en su cartera global de inversiones. El mix final será, idealmente, el resultado de los objetivos, la tolerancia al riesgo y las perspectivas de inversión individuales. Dada una fuerte convicción en que los tipos subirán abruptamente, un inversor podría plantearse o bien reducir su exposición total a renta fija o bien realizar ajustes dentro de las asignaciones de renta fija para reforzar aquellas a estrategias con menor sensibilidad a tipos de interés, incluidas estrategias de duración más corta o con rendimientos superiores. La clave a recordar es que en mercados con una amplia gama de resultados posibles, asignar demasiado porcentaje de tu presupuesto de riesgo a una única previsión, como la dirección de los tipos de interés, puede redundar en un mayor riesgo. Un poco de humildad y de diversificación en la construcción de la cartera puede tener una gran recompensa.
Tribuna de Greg Wilensky, director de renta fija estadounidense y gestor de carteras, y Michael Keough,gestor de carteras en Janus Henderson Investors.
Anotación:
(1) Fuente: Janus Henderson Investors, a 31 de marzo de 2021. En la ecuación de regresión y=mx+b, m significa la pendiente de la recta, que, en este caso, muestra la relación entre variaciones de los rendimientos del Tesoro y las rentabilidades de la deuda corporativa. La ecuación para la regresión mostrada en el gráfico es y=-4,7x+0,36. Así, las rentabilidades de la deuda corporativa han exhibido una duración de 4,7 años.
Glosario:
Obligaciones de préstamo garantizadas (CLO): valores de deuda emitidos en diferentes tramos, con diversos grados de riesgo y respaldados por una cartera subyacente compuesta principalmente por préstamos corporativos con calificación inferior a la categoría de inversión.
Valores respaldados por hipotecas comerciales (CMBS): productos de inversión de renta fija respaldados por bienes inmobiliarios comerciales, en lugar de viviendas.
Duración: mide la sensibilidad de un bono a la variación de los tipos de interés, expresada como la media ponderada de los flujos de caja restantes de todos los valores/carteras (tanto cupones como capital). Se expresa en número de años. Cuanto mayor sea la cifra, más sensible será a un movimiento de los tipos de interés. El término “duración corta” se refiere a reducir la duración media de una cartera. Por el contrario, “duración larga” se refiere a aumentar la duración media de una cartera.
Estímulo fiscal: política de un gobierno relacionada con la fijación de los tipos impositivos y los niveles de gastos. Es independiente de la política monetaria, que normalmente corre a cargo de un banco central. La expansión fiscal (o “estímulo”) consiste en aumentar el gasto fiscal y/o reducir los impuestos.
Inflación: tasa a la que aumentan los precios de los bienes y servicios en una economía. El IPC y el índice de precios minoristas (RPI) son dos medidas habituales. Lo contrario de la deflación.
Titulizado: los productos titulizados son valores de renta fija que agrupan activos financieros para crear nuevos títulos que pueden comercializarse o venderse a los inversores.
Diferencial/diferencial de crédito/diferencial del rendimiento: mide cuánto rendimiento adicional ofrece un emisor con respecto a bonos del Tesoro “libres de riesgo” comparables. En general, una ampliación de los diferenciales indica un deterioro de la solvencia de los prestatarios corporativos, mientras que un estrechamiento de los diferenciales apunta a una mejora de la solvencia.
Valores del Tesoro protegidos frente a la inflación (TIPS): tipo de valor del Tesoro emitido por el gobierno estadounidense indexado a la inflación, para proteger a los inversores de una disminución del poder adquisitivo de su dinero.
Volatilidad: el ritmo y la medida en que sube o baja el precio de una cartera, un título o un índice de mercado. Si el precio sube o baja con movimientos amplios, es que es muy volátil. Si el precio varía más lentamente y en menor medida, es que presenta una volatilidad inferior. Se usa para medir el nivel de riesgo de una inversión.
Rentabilidad: el nivel de ingresos de un valor, expresado normalmente como tipo porcentual.
Información importante:
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Janus Henderson Investors es el nombre bajo el cual las entidades que se indican ofrecen productos y servicios de inversión en las siguientes jurisdicciones: (a) En Europa, Janus Capital International Limited (n.º de registro 3594615), Henderson Global Investors Limited (n.º de registro 906355), Henderson Investment Funds Limited (n.º de registro 2678531), Henderson Equity Partners Limited (n.º de registro 2606646), (cada una de ellas registrada en Inglaterra y Gales en 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera) y Henderson Management S.A. (n.º de registro B22848, en 2 Rue de Bitbourg, L-1273, Luxemburgo y regulada por la Commission de Surveillance du Secteur Financier) ofrecen productos y servicios de inversión. (b) En EE. UU., los asesores de inversión registrados ante la SEC filiales de Janus Henderson Group plc. (c) En Canadá, a través de Janus Capital Management LLC, solo para inversores institucionales de determinadas jurisdicciones. (d) En Singapur, Janus Henderson Investors (Singapore) Limited (número de registro de la sociedad: 199700782N). (e) En Hong Kong, Janus Henderson Investors Hong Kong Limited. (f) En Taiwán (República de China), Janus Henderson Investors Taiwan Limited (con funcionamiento independiente), Suite 45 A-1, Taipei 101 Tower, No. 7, Sec. 5, Xin Yi Road, Taipéi (110). Tel.: (02) 8101-1001. Número de licencia SICE autorizada 023, emitida en 2018 por la Comisión de Supervisión Financiera. (g) En Corea del Sur, Janus Henderson Investors (Singapore) Limited, exclusivamente para Inversores profesionales cualificados (según se definen en la Ley de servicios de inversión financiera y mercados de capitales y sus subreglamentos). (h) En Japón, Janus Henderson Investors (Japan) Limited, regulada por la Agencia de Servicios Financieros y registrada como Entidad de servicios financieros que realiza actividades de gestión de inversión, asesoramiento de inversión y actividad de agencia y actividades de instrumentos financieros de tipo II. (i) En Australia y Nueza Zelanda, Janus Henderson Investors (Australia) Institutional Funds Management Limited (ABN 16 165 119 561, AFSL 444266). (j) En Oriente Medio, Janus Capital International Limited, regulada por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubái como Oficina de representación. No se realizarán transacciones en Oriente Medio y cualquier consulta deberá dirigirse a Janus Henderson. Las llamadas telefónicas podrán ser grabadas para nuestra mutua protección, para mejorar el servicio al cliente y a efectos de mantenimiento de registros reglamentario.
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