2016 cerró como otro año en el que las rotaciones sectoriales volvieron a cobrar protagonismo alentadas por las incertidumbres macro que ya asomaban a principios de año. Comenzamos el año con caídas de precio en valores cíclicos que el año anterior se habían comportado bien. El mercado, preocupado por la incertidumbre generada por comentarios sobre una posible recesión global, se lanzaba a vender valores cíclicos de calidad como Ryanair, los automóviles y ciertas compañías de IT, en definitiva, los valores cuyos precios registraron alzas durante 2015, para comprar defensivos a pesar que cotizaban a múltiplos extremadamente elevados, pero aseguraban cierta correlación con la rentabilidad del bono a 10 años.
Dicha rotación no favorecía a estrategias value que invierten en compañías de calidad o incluso no tanta calidad, ni tampoco a la gestión activa que llevaba tiempo descontando que los sectores “defensivos” estaban sobrecomprados.
El año transcurrió a merced de acontecimientos políticos binarios, cuyos resultados, imposibles de prever, pusieron a prueba a gestores de gran reputación cuyas rentabilidades se veían lastradas por resultados que reflejaban protestas generalizadas por situaciones políticas y económicas que agudizan las diferencias sociales, y con ellas, el resurgir de un populismo que desembocaba en la elección de Donald Trump como presidente de EE.UU.
El crecimiento y las expectativas de inflación globales tocaban entonces el valor más alto registrado durante los últimos dos años, de la misma manera que lo hacía el porcentaje de inversores que esperaba que tanto el crecimiento como la inflación se situaran por encima de las expectativas, o el porcentaje de inversores que esperaba que los BPAs crezcieran un 10% o más durante los próximos 12 meses. Expectativas que se mantienen hoy. Parece ser que China podría ser “el factor” con capacidad de impedir que se cristalizara esta visión positiva sobre la macro. Tanto es así que casi el 80% de los inversores piensa que no habrá recesión en Europa, y casi el 90% cree que la inflación europea irá en ascenso durante los próximos 12 meses. Por lo tanto, la visión positiva, no exenta de riesgos, parece ser la que prima en el consenso.
En cuanto a posicionamiento, el dólar figura como la posición más sobrecomprada desde abril de 2003, y en general el consenso es que la divisa euro está infravalorada; sin embargo, las monedas europeas y en especialla libra esterlina siguen siendo las posiciones más contrarias en las que se puede invertir hoy por hoy. En cuanto al estilo, en general la apuesta consensual es que el “value” tendrá un comportamiento mejor que el crecimiento, y que las pequeñas compañías se comportarán mejor que los valores de alta capitalización durante los próximos 12 meses.
También es cierto que recientemente hemos empezado a observar una rotación global fuera de industriales, materiales, y consumo, para sobreponderar tecnología, telcomunicaciones y energía. En financieras, a nivel global sigue habiendo sobreponderación al sector, que en Europa aparece de manera más obvia en el sector seguros. Sin embargo, al inversor más fundamental generalmente le cuesta encontrar valor en bancos. ¿Qué ocurre? Que la tendencia “obliga” a encontrar bancos baratos, con riesgo a la baja limitado y con equipos de gestión sólidos. Probablemente un gestor activo preferiría encontrar valor absoluto en otros sectores, sin embargo, condicionados por la limitación del “tracking error” se ven forzados a buscar valor en sectores que a la larga se mueven por factores macro.
En la situación actual, con el incremento del peso de los fondos de smart beta y los ETFs, las rotaciones sectoriales posiblemente han venido para quedarse, y a pesar de que alteran la evolución por fundamentales, el conocimiento de cómo funcionan estas estrategias y del impacto potencial que pueden tener sobre la evolución de los mercados podría servir para que los gestores activos amortigüen su impacto. No se trata de subirse al carro de las tendencias macro, sino de evitar ser arrastrados por las mismas, sobre todo en determinados sectores como el financiero. De nada sirve pensar que existe valor en un banco regional por un tema de valoración si la percepción general es que la subida de tipos será más lenta de lo previsto, que el sistema bancario sigue descapitalizado en general, o que el crédito no fluye hasta las pymes.
La evolución observada nos hace pensar que seguirá habiendo gestores activos que batan consistentemente al mercado; sin embargo, no deja de ser cierto que no se pueden ignorar nuevas tendencias y la necesidad que surge por parte de los inversores de incorporar estrategias que sirvan para diversificar, sobre todo en función del horizonte temporal de cada uno. Probablemente los selectores de valores con experiencia, a largo plazo, batirán a los gestores de clases de activos, pero siempre habrá quienes no tengan tolerancia a las caídas a corto plazo.
Columna de Nicolas Walewski, fundador de Alken Asset Management.
Por Alicia Miguel Serrano