En este final de año, los inversores tienen puestos los ojos en cómo afrontar 2023. En opinión de Ignacio de la Torre, economista jefe de Arcano Partners, el escenario principal apunta hacia una recesión, por lo que considera que la pregunta clave que debemos hacernos para preparar las carteras es cómo de intensa va a ser y cuándo durará. En su última entrevista con Funds Society ha compartido y analizado su visión y perspectivas sobre el mercado.
La inflación y su evolución están marcando todo el contexto macroeconómico. ¿Cree que hemos llegado a su pico ya?
Hay tres factores que hay que analizar en la inflación. En primer lugar, que la principal fuente de la inflación proviene de la energía y su precio se disparó en noviembre del año pasado, manteniendo un precio alto con la guerra en Ucrania. Ya solo esto va a provocar que hablemos de que la inflación se vaya a quedar más o menos a la mitad de los niveles que hemos visto este año por los efectos base. En segundo lugar, en Europa el problema es de oferta y, por último, en Estados Unidos la inflación tiene su origen en la excesiva demanda de bienes; así que a medida que el consumo se mueva de los bienes a los servicios, la inflación debería reducirse.
Dicho hecho, ¿qué va a ocurrir? Pues que la inflación europea se va a ir a la mitad en 2023 respecto a la de 2022, y posiblemente la norteamericana se sitúe por debajo de la europea porque ellos tienen un menor impacto de lo que es el precio de la energía.
Ante este escenario, ¿cómo crees que van a reaccionar los bancos centrales?
Yo creo que tienen que reaccionar con mucha agresividad, pero no tanto porque la subida de tipos vaya a generar un problema o solucionar la inflación con inmediatez, sino porque deben mantener su credibilidad. Su credibilidad está dañada y tienen que reaccionar con dureza para repararla. En EE.UU. han empezado a bajar ya las expectativas de inflación de los consumidores, pero en Europa no; eso nos lleva a que la Fed se vaya a un rango de 4,5%-4,75% para la primavera del año que viene, y el BCE tenga que subir al 3%. En cambio, la idea de que los bancos centrales vayan a tener que recular bajando tipos de interés es algo que no veo factible hasta 2024. En 2023, los bancos centrales se van a asegurar de que la inflación empieza a estar en la dirección correcta (así como las expectativas) y hasta 2024 no empezarán a bajar tipos; creo que es el escenario más razonable.
¿Cree que van a poder los bancos centrales hacer todo esto y evitar una recesión?
No, pienso que, lo más seguro, es que haya una recesión. De hecho, Europa ya está técnicamente en recesión. Estados Unidos todavía aguanta, pero la posibilidad de que entre en recesión técnica es muy elevada, sobre todo en el primer semestre de 2023.
En el caso de Europa, ¿tampoco se podrá evitar que se produzca la temida fragmentación?
Fragmentación ya tenemos y se observa en el hecho de que hay una prima de riesgo de 100 puntos básicos sobre España o de 200 sobre los italianos. La cuestión es si esa fragmentación va a ser peligrosa o sistémica, como ocurrió en 2012. En mi opinión, la respuesta es que no porque hace diez años había una fragilidad en el sistema bancario que ahora no es tal.
En segundo lugar, las economías del sur de Europa han hecho unos ajustes muy serios y ahora son economías muy exportadoras, y son menos sensibles al flujo de ahorro extranjero, dando a los países una posición menos arriesgada. Por último, se ha reducido mucho la deuda privada, tanto de familias como de empresas, lo cual era algo que preocupaba en estas economías. Respecto a la deuda pública, hay que tener en cuenta que el BCE tiene activadas herramientas para comprar deuda pública, algo que no existía en 2011-2012. Si se ponen todos estos factores en conjunto, algo de tensión sí que va a haber porque no hay nunca apetito por reducir el déficit público, pero en ningún caso estaría en una situación como la fragmentación que vimos en 2011-2012.
Respecto a los países Latinoamericanos, ¿considera que están mejor preparados para el escenario que viene?
Yo creo que no. Lo que hay en la región es una confluencia de factores muy peligrosos. Por un lado, su principal cliente es China, que está en una situación delicada, sobre todo respecto a su sector inmobiliario. Por otro lado, los países de la región usan de forma sistemática el dólar como forma para endeudarse, tanto en deuda privada como en pública, por lo que un escenario de fortalecimiento del dólar y subidas agresivas de tipos de interés por parte de la Fed afectará bastante a la región. Por último, en un contexto de fragilidad de la demanda externa y de debilidad de la demanda interna, sería un buen momento para hacer reformas estructurales, pero por los gobiernos que están saliendo de las urnas, puede que un escenario reformista sea poco probable.
Ya que has mencionado a China, ¿qué valoración nos puedes hacer del momento que está pasando?
En mi opinión, China ha entrado en un régimen de bajo crecimiento. Uno de los riesgos que más pesa a su economía es el sector inmobiliario, que pesa un 28% en su PIB y está cayendo a un ritmo del 30%. Esto está pensando en su crecimiento económico y creo que a tardar tiempo en limpiar el exceso que tiene en el sector inmobiliario.
Ante 2023, ¿cuáles cree que serán los principales drivers del mercado?
La preocupación de los inversores va a oscilar en los próximos meses, pasando de poner el foco en la inflación a centrarse en la gravedad de la recesión hacia la que vamos. Creo que vamos hacia una recesión y la pregunta clave es cómo de intensa y de larga va a ser. De cara a 2023, lo razonable es que veamos que la economía vaya de menos a más, es decir, un primer trimestre débil y, poco a poco, esa debilidad vaya aminorando hasta el tercer trimestre cuando empecemos a estar positivos. Eso sí, el escenario de inflación alta continuará, estimo que entre el 4,5%-5% el próximo año, y ya bajo control en 2024 (entendiendo bajo control el rango 2%-2,5%). Respecto al contexto político global, lo que más importa es cómo la geopolítica va a redundar en el fin del conflicto en Ucrania. Para mí, lo más posible es que, aunque acabe el conflicto, las sanciones se mantengan. En consecuencia, el escenario de precios energéticos altos estará aquí un tiempo.
¿Qué tipos de activos pueden salir ganando en este contexto? En su opinión, ¿qué activos ganan y pierden de cara a este fin de año y para 2023?
En un reloj de inversión, en general, tienes que mirar el asset allocation en función de cómo va el entorno macroeconómico. Hasta que no tengamos claro dónde se va a estabilizar la inflación, y, por lo tanto, dónde se van a estar las curvas de tipos, es muy difícil determinar si la bolsa está cara o barata o si está más o menos atractivo un bono.
Dicho esto, empieza a haber valor en ciertos segmentos de deuda soberana y en investment grade, ya que las compañías con un rating bueno están pagando algo razonable. En crédito, y partiendo de la idea de que en Europa habrá una crisis no muy profunda, considero que hay valor en high yield. Esto quiere decir, que ha llegado el momento de tomar estrategias de renta fija. En cambio, a la hora de hablar de riesgo o de renta variable, creo que hay que esperar a que se estabilice la curva de la inflación y de los tipos de interés. Destacar también que, claramente, 2023 será un año para gestión activa.
¿Qué pasa con los alternativos? ¿Han pasado de moda?
Creo que los alternativos están aquí para quedarse. Todas las proyecciones muestran que van a crecer muchísimo, hasta alcanzar los 20 billones de dólares en los próximos cinco años. En un contexto en el que los activos alternativos estaban ofreciendo retornos positivos frente a los activos tradicionales, era lógico que los inversores hayan aumentado su exposición. Ahora estos activos van a competir con el resto, por lo que convivirán con estrategias más líquidas y de renta fija. Eso sí, para aquellos inversores que no estén interesados en el corto plazo, los activos alternativos seguirán en sus carteras porque es una forma de diversificar y maximizar retornos reales.
En su opinión, ¿cuáles son los activos imprescindibles para las carteras de 2023?
El enfoque correcto sería calibrar el impacto y la duración de la recesión porque quien acierte encontrará un punto atractivo de entrada en el mercado. Te recuerdo que el mejor año en la historia de la bolsa después de la II Guerra Mundial fue el 2009. Aquel año, si hubieras preguntado a un economista qué hago con mi dinero, te hubiera dicho que lo guardaras debajo de la cama, pero en marzo de 2009, cuando estábamos en lo peor de la crisis, fue cuando empezaron a dispararse las bolsas al detectarse un punto de inflexión en los índices de gestores de compras (PMI). La bolsa no espera que la economía entre en positivo, la bolsa lanza puntos de inflexión y yo creo que el año que viene veremos uno de estos puntos. Entonces, dar con ello será clave.
Por último, después de todo lo hablado, ¿qué impacto tiene la situación de mercado actual en la industria de gestión de activos?
Mi reflexión es que estábamos afrontando años de retornos reales negativos, porque los precios de los activos estaban disparados y, por lo tanto, era complicado ganar dinero con ninguna clase de activo. Tras las últimas caídas, se empezó a dibujar retornos reales positivos y eso es bueno para la gestión de activos. Además, el hecho de que hayamos vuelto a un régimen de inflación creo que no es malo del todo porque es difícil justificar comisiones de gestión cuando la inflación es tan baja, pero el entorno al que vamos va a ofrecer retornos reales y a quitar parte de la presión que sentían muchas gestoras.
Por Funds Society