Amiral Gestion presentó recientemente sus perspectivas para el segundo semestre, en las que Olivier Becker, gestor de Renta Fija, y Mehdi Huet, gestor de Renta Variable, ofrecieron sus puntos de vista y posicionamientos. Becker cree que, a pesar del reciente descenso del precio del crudo, los efectos de segunda ronda junto a una prima de riesgo geopolítico ya estructural mantendrán los índices de precios en niveles elevados durante los próximos meses.
Un escenario que ha provocado un “giro radical” en las políticas de los bancos centrales. El experto recuerda que el mercado, a principios de año, descontaba para el BCE bien bajadas de tipos o bien un mantenimiento de los mismos. Pero ahora, con el alza de los precios de la energía, las previsiones cambiaron a tres alzas en el precio del dinero. Eso sí, tras la ejecutada en junio y a raíz de las conversaciones de paz, “el BCE modulará su agresividad y se mantendrá estrictamente dependiente de los datos entre reuniones”.
Por su parte, la Reserva Federal contaba con unas proyecciones de mercado que apuntaban a un tono expansivo de la política monetaria, condicionado por el relevo en la presidencia tras la llegada de Kevin Walsh, con hasta dos bajadas de tipos. El repunte inflacionario obligó a cambiar el rumbo, según el experto, y ahora se descuenta una subida de tipos.
En este contexto, Becker resalta la resiliencia de los spreads, ya que la ampliación de los diferenciales de crédito ha sido extremadamente moderada (menos de 100 pb en High Yield y menos de 30 pb en Investment Grade), a diferencia de lo ocurrido en crisis recientes, como la pandemia o el estallido de la guerra en Ucrania). “Los spreads ya han regresado a sus mínimos anuales, lo que demuestra la sólida salud financiera de las empresas”, apunta.
Su escenario base para el segundo semestre del año recoge una inflación persistente pero sin recesión económica, con estabilidad en los tipos de interés y diferenciales contenidos. El caso más optimista apuntaría a un alivio definitivo de la energía y una caída acelerada de tipos, mientras que el más negativo recogería un nuevo shock inflacionario con destrucción de demanda.
Para beneficiarse de esta coyuntura, la firma propone una estrategia de retorno absoluto con un enfoque altamente defensivo en crédito a través de un posicionamiento mínimo del 70% en investment grade, que ofrece tires “muy atractivas” sin necesidad de incurrir en riesgos de impago más propios del high yield.
Además, actúa con “flexibilidad absoluta” en la gestión de la duración para generar retornos positivos incluso en escenarios bajistas de mercado. Finalmente, implementa derivados sobre tipos, spreads y volatilidad que funcionan como amortiguadores de capital ante shocks inesperados. La duración total de la cartera está cerca de los 4 años.
Renta variable
Respecto a la renta variable global, Mehdi Huet considera que las valoraciones ya están “al límite” y cita como muestra que el índice Shiller PE de Estados Unidos supera las 40 veces, niveles acompañados por máximos equivalentes en Japón y el resto de Asia. Por el contrario, Europa “es la única geografía que ofrece un comportamiento relativo más razonable”, según el experto.
Con todo, Huet observa un descuento “histórico” en quality, en tanto que las compañías con balances sólidos, retornos altos y crecimiento estable cotizan hoy baratas frente al mercado, “una anomalía que solo se ha observado una vez en los registros financieros modernos: durante la burbuja “puntocom” del año 2000”. Así, Huet señala que sectores como salud, consumo básico o consumo discrecional se encuentran infravalorados en términos relativos.
El experto detalla que el motor de la sobrevaloración reside en el boom de la inteligencia artificial y observa un cierto paralelismo histórico con el año 2000. “Existe una falsa narrativa que defiende que la burbuja “puntocom” estuvo compuesta únicamente por empresas fantasmas (como pets.com). La realidad es que las firmas que lideraban el rally eran corporaciones de una calidad extraordinaria desde el punto de vista de los fundamentales, como Microsoft (22x EV/Sales), Cisco (>20x), Intel, Oracle o Sun Microsystems”, recuerda el experto, que añade que dichas empresas contaban con márgenes muy elevados y una enorme generación de caja, igual que los campeones de la inteligencia artificial actuales. “El problema no radicaba en sus fundamentales, sino en que el entusiasmo inversor desligó por completo sus precios de la realidad económica”, asegura.
El desenlace, al completarse el ciclo de la burbuja -fase de ascenso y posterior capitulación de 3-4 años-, “el factor quality fue el único estilo de inversión que arrojó retornos absolutos positivos. La inversión basada en fundamentales propios e independientes de las tendencias macro siempre termina ganando a largo plazo”, sentencia.
Su propuesta de inversión apunta a una cartera muy concentrada de entre 30 y 40 compañías líderes globales, sin deuda y con alta visibilidad de retornos, apoyándose en herramientas cuantitativas propias para aprovechar ineficiencias de precio con un posicionamiento equilibrado y defensivo. Su estrategia ante la IA recoge un optimismo con el desarrollo de la tecnología de inteligencia artificial a largo plazo, pero se mantiene firme en la disciplina de valoración. Por ello, redujeron de manera gradual y drástica su exposición a la IA a lo largo del último año al encarecerse los múltiplos, asumiendo un coste de oportunidad a corto plazo en favor de la protección del capital.
La cartera presenta un 27% de peso en el sector de Tecnología, enfocada en software de alta visibilidad y alejado de la especulación, destacando posiciones en Amadeus o Verisign (monopolio de gestión de dominios .com/.net en Estados Unidos). Por su parte, Consumo discrecional representa el 21%, a través de compañías con un extraordinario poder de fijación de precios, como Games Workshop o Richemont, del sector lujo. Consumo Básico (15%) aporta posiciones defensivas y estables como la compañía chocolatera Hershey’s. La posición del 8% en el sector Seguros está concentrada en la convicción histórica en la británica Admiral.
Por Funds Society, Madrid