Sobre la inflación de agosto y la subida de la Fed
| Por Rocío Martínez | 0 Comentarios
El dato anticipado de inflación de agosto sorprendió negativamente. El índice general quedó en línea con las proyecciones de consenso (+0,4%) y sin cambios en tasa interanual (+3,4%), pero la subyacente superó la barrera del +0,2% (+0,3%), a pesar de una ligera disminución del crecimiento interanual (del 2,5% al 2,4%).
El repunte, concentrado sobre todo en el precio de los servicios de telefonía móvil y comunicación, billetes de avión y sector hotelero, puede filtrarse a la inflación subyacente del PCE, cuyo dato de agosto conoceremos el próximo día 30, resultando en un incremento de ~+0,3% en tasa interanual (desde el 0,2% de julio).
La suspensión de la esperada reunión entre Irán y los países del Golfo, que ahora se aplaza hasta el domingo para tratar de definir una ruta temporal alternativa de tránsito en Ormuz, y las nuevas declaraciones de Trump (“Irán está desesperado por hacer un trato rápidamente”), que destilan urgencia ante las inminentes elecciones legislativas de noviembre y ceden poder de negociación a Teherán, impulsan la cotización del barril de brent hasta los 109 dólares e incrementan la probabilidad de un ciclo de tensionamiento monetario más largo (el mercado descuenta casi 4 subidas de la Fed de aquí a verano de 2027).
Aunque, como hemos venido explicando en este espacio, la trayectoria de la inflación continúa acercándose al objetivo del 2% (como vemos en la gráfica, que recoge la media de los indicadores de inflación filtrada, supercore e inflación persistente), el progreso no está siendo todo lo rápido que le gustaría al Comité Federal de Mercados de la Fed. A esta preocupación se añaden también los efectos sobre los precios y el crecimiento de las inversiones en temática IA y un crecimiento nominal muy robusto, con las ventas reales finales calculadas por la Fed de Atlanta (que representan el valor total de la producción de bienes y servicios ajustado por inflación, pero excluyendo el cambio en inventarios) situadas en máximos de los últimos tres años.
Con todo ello, la probabilidad de un incremento de 0,25 puntos (que llevaría los tipos hasta el 4%) subió rápidamente hasta ~90% durante el fin de semana, lo que daba a Kevin Warsh una gran oportunidad para ganarse la credibilidad de los inversores con una subida “de seguridad” que no debería afectar en exceso a una economía que mantiene tasas de crecimiento nominal por encima del 7%. La inacción, como alternativa, sería incongruente después de su discurso restrictivo en Jackson Hole.
Lo cierto es que Kevin Warsh enfrentaba una situación delicada antes del anuncio: satisfacer las preferencias de un presidente ruidoso y persistente o dar al mercado de renta fija lo que le está pidiendo para ganarse así su confianza. Trump puede ser el hombre más poderoso del mundo, pero, como dijo el célebre James Carville, el mercado de bonos puede intimidar a cualquiera, más incluso que el Papa o el presidente de Estados Unidos.
Y optó por lo segundo, con una subida de 0,25 puntos, unánime y la primera desde 2023, para facilitar la consecución del objetivo de inflación del 2% en un plazo de tiempo razonable. Los comentarios y “el mapa de puntos” (una subida más en 2026, que la curva ubica en la reunión de diciembre, pausa en 2027 y rebajas en 2028) indican que este será un “miniciclo” de subidas preventivas. Es interesante señalar que la revisión al alza del tipo terminal por parte de la Fed puede justificarse tanto por el impacto que los avances en IA pueden tener sobre la productividad (algo en lo que Warsh cree firmemente) como por las políticas fiscales expansivas y cíclicas que vienen poniéndose en práctica en EE.UU. desde la primera presidencia de Donald Trump.
Posicionamiento en renta fija y factores a vigilar
En el ámbito de la renta fija, y si estamos en lo cierto en nuestras perspectivas de inflación, las sorpresas positivas son ahora más probables. Dado que el mercado ya ha anticipado el mensaje, una posición neutral en duración parece razonable, aunque conviene seguir de cerca la evolución de esas tendencias positivas en el mercado laboral que comentábamos la semana pasada y que podrían cambiar los planes de la Fed si adquieren más inercia. Estas eran: sueldos más altos para los que cambian de empleo, disminución en el porcentaje de personas marginalmente vinculadas a la fuerza laboral, incremento en la demanda de trabajadores en sectores ligados a desarrollos de infraestructuras IA y evolución en agosto de las peticiones de paro.
La subida “dovish” de 0,25 puntos instrumentada por el Banco de Japón, llevando los tipos hasta el nivel más elevado de los últimos 30 años, es otro aspecto a monitorear por los efectos que una rentabilidad más elevada y un yen más volátil puedan tener sobre el “carry trade”, que ha sido una fuente de financiación para el mercado de renta fija de Estados Unidos.
La estabilización en el precio de la energía (el precio del barril cayó el jueves tras conocerse que el oleoducto saudí Este-Oeste podrá operar casi de inmediato a media capacidad, hasta su reparación definitiva en unas seis semanas) podría ser otra sorpresa positiva. Finalmente, nuestro monitor de actividad de bancos centrales muestra un claro punto de inflexión en las políticas globales de relajación de tipos de interés, que anticipa una disminución de la actividad industrial de cara a 2027.
En el ámbito de la renta fija, y si estamos en lo cierto en nuestras perspectivas de inflación, las sorpresas positivas son ahora más probables. Dado que el mercado ya ha anticipado el mensaje, una posición neutral en duración parece razonable, aunque conviene seguir de cerca la evolución de esas tendencias positivas en el mercado laboral que comentábamos la semana pasada y que podrían cambiar los planes de la Fed si adquieren más inercia. Estas eran: sueldos más altos para los que cambian de empleo, disminución en el porcentaje de personas marginalmente vinculadas a la fuerza laboral, incremento en la demanda de trabajadores en sectores ligados a desarrollos de infraestructuras IA y evolución en agosto de las peticiones de paro.
La subida “dovish” de 0,25% instrumentada por el Banco de Japón, llevando los tipos hasta el nivel más elevado de los últimos 30 años, es otro aspecto a monitorear por los efectos que una rentabilidad más elevada y un yen más volátil puedan tener sobre el “carry trade”, que ha sido una fuente de financiación para el mercado de renta fija de Estados Unidos.
La estabilización en el precio de la energía (el precio del barril cayó el jueves tras conocerse que el oleoducto saudí Este-Oeste podrá operar casi de inmediato a media capacidad, hasta su reparación definitiva en unas seis semanas) podría ser otra sorpresa positiva. Finalmente, nuestro monitor de actividad de bancos centrales muestra un claro punto de inflexión en las políticas globales de relajación de tipos de interés, que anticipa una disminución de la actividad industrial de cara a 2027.
Renta variable: el impacto del miniciclo de subidas sobre la IA
Respecto a la renta variable, el aumento en costes de financiación que puede suponer este “miniciclo” de subidas puede afectar negativamente a las empresas con balance más tensionado en el ámbito de la IA. Pequeñas empresas de reciente creación, con balances estresados, sin calificación crediticia como algunas de las nuevas neocloud pueden tener problemas para sacar adelante sus proyectos de construcción de centros de datos.
Este obstáculo, unido a la oposición pública creciente en torno a la construcción de centros de datos (según información de Morgan Stanley, el 75% de los estadounidenses y el 83% de los demócratas no quieren albergar este tipo de construcción en sus comunidades; como resultado, ya en 2025 se pospusieron o cancelaron proyectos por valor de 156.000 millones de dólares y de 130.000 millones solo en el primer trimestre de 2026), puede constreñir la oferta de capacidad de computación, dando ventaja a los hiperescaladores, que se han movido más rápido.
Como podemos ver en la tabla, los hiperescaladores han cerrado buena parte de su financiación a tipo fijo, con vencimientos largos y, aprovechando su alta calificación crediticia, a un coste medio inferior a la rentabilidad actual del T-bond a 10 años.
El retraso en el despliegue de inversiones IA, que aportaron ~0,6% y ~0,4% al PIB del primer y segundo trimestre, respectivamente, puede ser otro factor que afecte positivamente a las lecturas de inflación.
Con una perspectiva más global y de acuerdo con nuestros cálculos, al analizar los últimos seis ciclos de subidas de tipos en Estados Unidos, observamos que la bolsa muestra cierta volatilidad a corto plazo, pero mantiene rendimientos positivos 12 meses después del primer incremento de tipos. La excepción en este caso viene representada por 2022, periodo en el que la Fed se mantuvo muy por detrás de la curva.
