La desaceleración económica dispara los bonos del Tesoro americanos

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La “One Big Beautiful Bill” ha atraído mucha atención a la situación fiscal de EE.UU., contribuyendo a la pérdida de la última calificación crediticia AAA del país. Además, la reciente subasta de bonos del Tesoro estadounidense resultó decepcionante. Estos factores han pesado en los precios de los bonos del Tesoro de larga duración americanos durante el segundo trimestre de este año.

En este contexto, ¿se venderán aún más los bonos del Tesoro americanos de largo plazo? Creo que es poco probable, dado que muchos factores negativos ya están descontados. Aunque las condiciones fiscales influirán en la evolución de las rentabilidades de los bonos, los datos económicos siguen siendo el factor determinante. Creo que la presión inflacionaria en EE.UU. no es tan grave como algunos inversores esperan.

Cabe destacar que los aranceles probablemente tendrán un impacto puntual, y la inflación está impulsada principalmente por el crecimiento salarial y las condiciones del mercado laboral. A medida que la economía se desacelera, los salarios y los precios de los servicios básicos (excluida la vivienda) seguirán enfriándose. Además, la tendencia deflacionaria en China continúa, lo que presiona a la baja los precios de las materias primas.

Actualmente, el crecimiento económico de EE.UU. muestra signos de debilidad, y el PIB podría situarse por debajo de su media a largo plazo. Si sube la tasa de desempleo, la Reserva Federal debería recortar los tipos de interés de nuevo este año. El mercado prevé en general dos recortes de tipos este año —un total de más de 50 puntos básicos—. Creo que el número final de recortes podría ser mayor de lo esperado, lo que respaldaría los precios de los bonos del Tesoro de largo plazo de EE.UU.

La situación fiscal de EE.UU. podría no ser tan grave como el mercado cree

Aunque es comprensible que el mercado albergue dudas sobre la “One Big Beautiful Bill” de Trump, los inversores deberían adoptar una visión más completa al analizar la situación fiscal de EE.UU. Incluso si Trump hace concesiones en política arancelaria, estos no volverán a situar los aranceles en el nivel previo al “Día de la Liberación” (2–3 %), sino más bien alrededor del 8–9 %. Ese nivel bastaría para generar entre 250.000 y 300.000 millones de dólares en ingresos fiscales, casi equivalente al gasto anual de la Ley. Por tanto, el problema fiscal de EE.UU. podría no ser tan grave como se teme.

Además de preocuparse por el mercado de bonos del Tesoro, el mercado sigue atento a la posible erosión del papel del dólar como moneda de reserva internacional. Mostramos cautela frente al comportamiento del dólar y hemos ido reduciendo nuestra exposición a activos denominados en dólares, pero no porque pensemos que el dólar va a perder su función de reserva de valor: al fin y al cabo ¿qué otras alternativas tienen los fondos soberanos o los grandes bancos centrales, aparte del oro o de bonos AAA gubernamentales como los de Australia?

Además, la liquidez y el tamaño de mercado de esas emisiones no son comparables con los del Tesoro de EE.UU., por lo que resulta poco realista que puedan abandonar por completo el mercado de bonos del Tesoro. En cambio, merece más atención el riesgo de salidas de los activos en dólares. En los últimos años, las acciones americanas han sido muy demandadas, y la posición de los inversores en ese mercado se acerca al límite. El caos generado por la Administración Trump está llevando a los inversores globales a replantearse su asignación, lo que podría traducirse en una reducción de la exposición a activos estadounidenses, coberturas frente al riesgo cambiario del dólar o rotaciones hacia otros mercados; todo ello ejercerá presión a la baja sobre el dólar.

Bonos protegidos contra la inflación y MBS: atractivos

Durante buena parte de las dos últimas décadas, los principales bancos centrales implementaron políticas de expansión cuantitativa que suprimieron la volatilidad del mercado de bonos y eliminaron oportunidades de inversión claras. Sin embargo, ahora que la volatilidad ha vuelto a aumentar, los gestores pueden beneficiarse de más oportunidades. Por ello, para inversores activos como nosotros, este es un momento propicio.

Actualmente, favorecemos los bonos del Tesoro de largo plazo y los bonos protegidos contra la inflación (incluidos los TIPS en EE.UU. o los ILBS en Reino Unido). Si nos equivocamos sobre la evolución de la curva de tipos, el motivo más probable sería que la inflación sea más alta de lo previsto; en ese caso, los bonos protegidos contra la inflación rendirían mejor que los bonos convencionales, dado que los tipos podrían subir por el repunte inflacionario.

Además, somos positivos respecto a los valores respaldados por hipotecas de agencia (MBS) en EE.UU. Estos MBS cuentan con el respaldo del gobierno estadounidense y ofrecen mayor seguridad que los MBS no respaldados por agencias. La volatilidad del mercado está ampliando el diferencial de estos títulos, cuyos rendimientos en las emisiones recientes oscilan entre el 5,5 % y el 6 %, lo que muestra su atractivo inversor. Al mismo tiempo, algunos bonos soberanos locales de mercados emergentes también ofrecen altos rendimientos y merecen la atención de los inversores.

 

Columna de James McAlevey, gestor del BNP Paribas Global Absolute Return Bond y responsable de Renta Fija Global Agregada y Rentabilidad Absoluta en BNP Paribas AM

Pictet AM considera que entramos en la “era de la gran convergencia”

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En opinión de Arun Sai, estratega multiactivos en Pictet Asset Management, durante la última década, las rentabilidades superiores de EE.UU. y el oro han destacado, mientras que los bonos han tenido un mal comportamiento. De cara a los próximos cinco años, cree que la tesis más relevante es “la era de la gran convergencia”, que deja atrás la “era de la incertidumbre”, que nos llevó de 2008 a 2024. Muestra de esa “gran convergencia”, el experto destaca un dato: “En EE.UU. encontramos rentabilidades en torno al 5% en las diferentes clases de activos, algo bastante inusual”.

Según Sai, a lo largo de los próximos cinco años, “las tasas de crecimiento económico convergerán y veremos esbozarse un nuevo orden mundial en torno a bloques comerciales regionales y nacionalismos económicos, menos alrededor de EE.UU., cuyo comportamiento superior relativo ha terminado. Europa puede estar en un punto de inflexión, aunque no veremos excepcionalismo europeo. De hecho, entramos en una nueva era de convergencia, con rentabilidades menores de lo que estábamos acostumbrados en todas las clases de activos, regiones y estilos”.

En general, estima que las rentabilidades en moneda local en la mayoría de las clases de activos serán bajas, solo ligeramente superiores a la inflación y la dispersión de una región a otra marginal. Según argumenta, dado que las rentabilidades anuales esperadas en las principales clases de activos convergen en torno al 4%-6%, la mejor manera de añadir exceso de rentabilidad respecto a riesgo asumido es invertir de forma más táctica, aprovechar oportunidades idiosincrásicas y centrarse en la selección correcta de temas y gestores.

“Los inversores globales que busquen rentabilidades más altas los próximos cinco años deben reducir la exposición a la renta variable estadounidense, aunque aumentarla en acciones no estadounidenses. Además, deben aumentar el peso de la renta fija, sobre todo deuda de mercados emergentes y crédito, con un enfoque más activo de divisas, pues el dólar puede depreciarse entre el 10% y el 15%, los próximos cinco años”, defiende Sai. 

Menos renta variable, más renta fija

Esto supone que los inversores deben recortar exposición total a renta variable, en un enfoque más equiponderado frente al tradicional pasivo ponderado por capitalización. “Dada la desaceleración del crecimiento de EE.UU., dicha reducción debe producirse recortando exposición a bolsa estadounidense, con mayor asignación a bolsas de fuera de EE.UU., así como a empresas líderes no estadounidenses y segmento de mediana capitalización”, sostiene el estratega multiactivos en Pictet AM

En cuanto a renta fija, considera oportuno que los inversores deben aumentar exposición a bonos, ya que han pasado por una década de rentabilidades a vencimiento casi nulas. En su opinión, las valoraciones en estos activos son razonables, favorecidos por un crecimiento económico más débil y demanda estructural de ingresos en una sociedad en envejecimiento, lo que puede contrarrestar una inflación más volátil y temores en torno a sostenibilidad de la deuda. 

“La mayor parte del aumento de la asignación a bonos debe dirigirse a deuda empresarial de mercados desarrollados y deuda de mercados emergentes. Además, los inversores deben mantener una exposición significativa a activos alternativos, los cuales combinan una atractiva rentabilidad potencial adicional con diversificación”, explica.

La nueva asignación

En concreto, Sai cree que el inversor global con horizonte de inversión a cinco años, frente a la asignación típica 50% renta variable, 25% renta fija, 5% oro y 20% activos alternativas, debe reducir exposición a renta variable a costa de la estadounidense pero aumento de la no estadounidense. Además, el peso en renta fija puede aumentar, por posiciones en deuda soberana, deuda empresarial y deuda de mercados emergentes. 

Por último, también señala que se deben incluir ponderaciones en hedge funds, como deuda y capital privados e inmobiliario, para un total de 20 % en activos alternativos. “Asimismo conviene mantener oro, una cobertura contra la inflación, que cuenta con el respaldado de la combinación de riesgos fiscales, económicos, financieros, geopolíticos y comerciales”, concluye.

¿Los árboles no dejan ver el bosque a los inversores de NVIDIA?

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Pixabay CC0 Public Domain

La mayor depreciación de existencias de la historia anunciada de antemano por NVIDIA tras la prohibición del chip H20 en China tras el anuncio de los aranceles del presidente Trump en abril, así como los continuos problemas de fabricación de los bastidores Blackwell, llevaron a otro anuncio de resultados precedido de inquietud.

 Los tokens son el nuevo petróleo (de verdad)

Los tokens de IA (las unidades de datos tratados por los modelos de IA durante el entrenamiento y la inferencia) son el nuevo petróleo, dados los recientes acuerdos sobre chips de IA anunciados por el presidente Trump y Jensen Huang en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. Microsoft también reveló que había generado 100 billones de tokens en el primer trimestre de 2025, cinco veces más, y que había procesado 50 billones de tokens en marzo. Por su parte, en su evento I/O de la semana pasada, Google dio a conocer que actualmente está procesando más de 480 billones de tokens al mes, lo que supone un aumento interanual de 50 veces.

NVIDIA afirma que la generación de tokens se ha multiplicado por diez en el último año. Se trata de un punto de inflexión muy importante por varios motivos. El mercado ha estado debatiendo sobre los casos de uso de la IA, siendo la generación de tokens un indicador clave del uso, además de la inteligencia. Este aumento también pone de manifiesto las ideas equivocadas del «momento DeepSeek» de principios de este año, cuando el mercado se centró excesivamente en la menor inversión en activo fijo de IA necesaria para entrenar el modelo, e ignoró la intensidad de cálculo mucho mayor del modelo de razonamiento lanzado por DeepSeek. Según NVIDIA, los modelos de razonamiento pueden ser entre 100 y 1.000 veces más intensivos en computación que una consulta de chatbot de una sola toma, dado que el modelo está «pensando», explorando múltiples vías para resolver una consulta más compleja y comprobando su respuesta. Eso también genera exponencialmente más tokens, al tiempo que permite nuevos casos de uso a partir de esa mayor inteligencia, ya sea IA agéntica para consumidores o empresas, o vehículos autónomos y humanoides impulsados por IA física. La innovación en IA está haciendo proliferar casos de uso de la IA que proporcionan un retorno creíble de la inversión y un gasto en infraestructuras de IA más sostenible debido a ese retorno. De este modo, se respalda el uso cada vez mayor de la IA mediante la inferencia, en lugar de limitarse a dedicar más recursos informáticos a entrenar modelos de IA de frontera cada vez mayores.

Blackwell, desarrollado para un mundo que razona

Del mismo modo que el chip Hopper se diseñó específicamente para entrenar grandes modelos de transformación del lenguaje, NVIDIA diseñó expresamente su chip Blackwell para satisfacer las demandas de rendimiento de los modelos de razonamiento de nueva generación. Interactuar con un modelo de razonamiento y garantizar una calidad de servicio razonable, así como evitar costes o consumos prohibitivos, exigió a NVIDIA diseñar por primera vez a nivel de bastidor: el NVL72 pesa dos toneladas con 1,2 millones de componentes. El resultado es un rendimiento de inferencia 40 veces superior al de Hopper, lo que introduce la infraestructura de IA de nueva generación en el mundo del razonamiento de IA, lo que responde a muchos interrogantes del año pasado sobre los méritos relativos de los ASIC frente a las GPU.

El avance de Blackwell no ha sido nada tranquilo, con un nuevo giro del chip subyacente en TSMC a finales del año pasado, además de recientes problemas de placa y rendimiento con los bastidores GB200. Sin embargo, estos problemas parecen haber quedado atrás, lo que permite al mercado esperar un aumento significativo de la oferta de bastidores durante el resto del año. NVIDIA habló de que los hiperescaladores están instalando ahora una media de casi 1.000 bastidores NVL 72 a la semana, es decir, 72.000 GPU Blackwell a la semana. Los bastidores Blackwell Ultra GB300 también se están probando ahora y, con la misma huella física y diseño de bastidor que el GB200, esto podría dar lugar a una rampa de suministro mucho más suave a partir del segundo semestre de 2025 para satisfacer la creciente demanda de inferencias con un rendimiento más o menos un 50% mayor.

Repercusiones de la geopolítica y la desglobalización

La IA está en primera línea de la geopolítica y la supremacía de las superpotencias. Tras la prohibición de H20, parece que nos acercamos al final del negocio de centros de datos de NVIDIA en China, pero Jensen Huang siguió defendiendo con vehemencia que estas restricciones son erróneas. Esto se debe a que no impedirán que China tenga IA o chips de IA, ya que ya disponen de ambos. Una estrategia superior sería garantizar que uno de los mercados de IA más grandes del mundo, con la mitad de los desarrolladores de IA del mundo, se construya sobre plataformas e infraestructura estadounidenses.

NVIDIA sigue explorando opciones para suministrar a China un chip con un rendimiento de IA aún más degradado, pero aún está por ver si se permitirá o si esos chips podrán ser competitivos. Como aspecto más positivo, la derogación de la norma sobre difusión de la IA del Gobierno de Biden, que debía entrar en vigor el 15 de mayo, ha permitido cerrar recientemente acuerdos en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. NVIDIA también aclaró que, aunque Singapur contribuye con una parte significativa de sus ventas, la gran mayoría de esa computación de IA termina en clientes con sede en EE. UU., refutando así los recientes informes sobre el desvío de chips para eludir las restricciones a las exportaciones.

Por último, NVIDIA confirmó que, en el plazo de un año, producirá chips de IA en las fábricas de TSMC en Arizona y montará superordenadores de IA en fábricas de Texas. El apoyo de NVIDIA al objetivo del presidente Trump de desarrollar la capacidad de fabricación en EE. UU. continúa la desglobalización de las cadenas de suministro que hemos presenciado tras la pandemia, en un contexto marcado por la geopolítica, las guerras comerciales y la demografía.    

Los árboles no dejan ver el bosque

Aunque los mercados suelen considerar los resultados financieros de NVIDIA como un indicador del sector tecnológico y de las señales geopolíticas, dado su papel dominante en la ola de la IA, creemos que centrarse en el corto plazo puede hacer que los árboles no dejen ver el bosque. A medida que la IA sigue innovando con modelos de razonamiento, la IA agéntica y física están creando casos de uso y modelos de monetización muy interesantes. Esto está impulsando un cambio en la demanda de infraestructura de IA, que pasa de los clústeres de entrenamiento a la inferencia, con el fin de respaldar una inflexión en la generación de tokens a medida que proliferan los modelos de razonamiento y su uso, creando así una pista de despegue más larga, más amplia y más sostenible para el crecimiento del sector tecnológico y la economía mundial.

 

Artículo escrito por Richard Clode, gestor de Carteras de Janus Henderson Investors.

 

Fuentes: transcripción de la conferencia telefónica de presentación de los resultados financieros del primer trimestre del ejercicio fiscal 2026 de NVIDIA, 28 de mayo de 2025. Blog de NVIDIA; sala de prensa de NVIDIA.

 

Vista rápida: ¿los árboles no dejan ver el bosque a los inversores de NVIDIA?

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La mayor depreciación de existencias de la historia anunciada de antemano por NVIDIA tras la prohibición del chip H20 en China tras el anuncio de los aranceles del presidente Trump en abril, así como los continuos problemas de fabricación de los bastidores Blackwell, llevaron a otro anuncio de resultados precedido de inquietud.

 Los tokens son el nuevo petróleo (de verdad)

Los tokens de IA (las unidades de datos tratados por los modelos de IA durante el entrenamiento y la inferencia) son el nuevo petróleo, dados los recientes acuerdos sobre chips de IA anunciados por el presidente Trump y Jensen Huang en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. Microsoft también reveló que había generado 100 billones de tokens en el primer trimestre de 2025, cinco veces más, y que había procesado 50 billones de tokens en marzo. Por su parte, en su evento I/O de la semana pasada, Google dio a conocer que actualmente está procesando más de 480 billones de tokens al mes, lo que supone un aumento interanual de 50 veces.

NVIDIA afirma que la generación de tokens se ha multiplicado por diez en el último año. Se trata de un punto de inflexión muy importante por varios motivos. El mercado ha estado debatiendo sobre los casos de uso de la IA, siendo la generación de tokens un indicador clave del uso, además de la inteligencia. Este aumento también pone de manifiesto las ideas equivocadas del «momento DeepSeek» de principios de este año, cuando el mercado se centró excesivamente en la menor inversión en activo fijo de IA necesaria para entrenar el modelo, e ignoró la intensidad de cálculo mucho mayor del modelo de razonamiento lanzado por DeepSeek. Según NVIDIA, los modelos de razonamiento pueden ser entre 100 y 1.000 veces más intensivos en computación que una consulta de chatbot de una sola toma, dado que el modelo está «pensando», explorando múltiples vías para resolver una consulta más compleja y comprobando su respuesta. Eso también genera exponencialmente más tokens, al tiempo que permite nuevos casos de uso a partir de esa mayor inteligencia, ya sea IA agéntica para consumidores o empresas, o vehículos autónomos y humanoides impulsados por IA física. La innovación en IA está haciendo proliferar casos de uso de la IA que proporcionan un retorno creíble de la inversión y un gasto en infraestructuras de IA más sostenible debido a ese retorno. De este modo, se respalda el uso cada vez mayor de la IA mediante la inferencia, en lugar de limitarse a dedicar más recursos informáticos a entrenar modelos de IA de frontera cada vez mayores.

Blackwell, desarrollado para un mundo que razona

Del mismo modo que el chip Hopper se diseñó específicamente para entrenar grandes modelos de transformación del lenguaje, NVIDIA diseñó expresamente su chip Blackwell para satisfacer las demandas de rendimiento de los modelos de razonamiento de nueva generación. Interactuar con un modelo de razonamiento y garantizar una calidad de servicio razonable, así como evitar costes o consumos prohibitivos, exigió a NVIDIA diseñar por primera vez a nivel de bastidor: el NVL72 pesa dos toneladas con 1,2 millones de componentes. El resultado es un rendimiento de inferencia 40 veces superior al de Hopper, lo que introduce la infraestructura de IA de nueva generación en el mundo del razonamiento de IA, lo que responde a muchos interrogantes del año pasado sobre los méritos relativos de los ASIC frente a las GPU.

El avance de Blackwell no ha sido nada tranquilo, con un nuevo giro del chip subyacente en TSMC a finales del año pasado, además de recientes problemas de placa y rendimiento con los bastidores GB200. Sin embargo, estos problemas parecen haber quedado atrás, lo que permite al mercado esperar un aumento significativo de la oferta de bastidores durante el resto del año. NVIDIA habló de que los hiperescaladores están instalando ahora una media de casi 1.000 bastidores NVL 72 a la semana, es decir, 72.000 GPU Blackwell a la semana. Los bastidores Blackwell Ultra GB300 también se están probando ahora y, con la misma huella física y diseño de bastidor que el GB200, esto podría dar lugar a una rampa de suministro mucho más suave a partir del segundo semestre de 2025 para satisfacer la creciente demanda de inferencias con un rendimiento más o menos un 50% mayor.

Repercusiones de la geopolítica y la desglobalización

La IA está en primera línea de la geopolítica y la supremacía de las superpotencias. Tras la prohibición de H20, parece que nos acercamos al final del negocio de centros de datos de NVIDIA en China, pero Jensen Huang siguió defendiendo con vehemencia que estas restricciones son erróneas. Esto se debe a que no impedirán que China tenga IA o chips de IA, ya que ya disponen de ambos. Una estrategia superior sería garantizar que uno de los mercados de IA más grandes del mundo, con la mitad de los desarrolladores de IA del mundo, se construya sobre plataformas e infraestructura estadounidenses.

NVIDIA sigue explorando opciones para suministrar a China un chip con un rendimiento de IA aún más degradado, pero aún está por ver si se permitirá o si esos chips podrán ser competitivos. Como aspecto más positivo, la derogación de la norma sobre difusión de la IA del Gobierno de Biden, que debía entrar en vigor el 15 de mayo, ha permitido cerrar recientemente acuerdos en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. NVIDIA también aclaró que, aunque Singapur contribuye con una parte significativa de sus ventas, la gran mayoría de esa computación de IA termina en clientes con sede en EE. UU., refutando así los recientes informes sobre el desvío de chips para eludir las restricciones a las exportaciones.

Por último, NVIDIA confirmó que, en el plazo de un año, producirá chips de IA en las fábricas de TSMC en Arizona y montará superordenadores de IA en fábricas de Texas. El apoyo de NVIDIA al objetivo del presidente Trump de desarrollar la capacidad de fabricación en EE. UU. continúa la desglobalización de las cadenas de suministro que hemos presenciado tras la pandemia, en un contexto marcado por la geopolítica, las guerras comerciales y la demografía.    

Los árboles no dejan ver el bosque

Aunque los mercados suelen considerar los resultados financieros de NVIDIA como un indicador del sector tecnológico y de las señales geopolíticas, dado su papel dominante en la ola de la IA, creemos que centrarse en el corto plazo puede hacer que los árboles no dejen ver el bosque. A medida que la IA sigue innovando con modelos de razonamiento, la IA agéntica y física están creando casos de uso y modelos de monetización muy interesantes. Esto está impulsando un cambio en la demanda de infraestructura de IA, que pasa de los clústeres de entrenamiento a la inferencia, con el fin de respaldar una inflexión en la generación de tokens a medida que proliferan los modelos de razonamiento y su uso, creando así una pista de despegue más larga, más amplia y más sostenible para el crecimiento del sector tecnológico y la economía mundial.

 

Artículo escrito por Richard Clode, gestor de Carteras de Janus Henderson Investors.

 

Fuentes: transcripción de la conferencia telefónica de presentación de los resultados financieros del primer trimestre del ejercicio fiscal 2026 de NVIDIA, 28 de mayo de 2025. Blog de NVIDIA; sala de prensa de NVIDIA.

 

Vista rápida: ¿los árboles impiden ver el bosque a los inversores de NVIDIA?

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Pixabay CC0 Public Domain

La mayor depreciación de existencias de la historia anunciada de antemano por NVIDIA tras la prohibición del chip H20 en China tras el anuncio de los aranceles del presidente Trump en abril, así como los continuos problemas de fabricación de los bastidores Blackwell, llevaron a otro anuncio de resultados precedido de inquietud.

 Los tokens son el nuevo petróleo (de verdad)

Los tokens de IA (las unidades de datos tratados por los modelos de IA durante el entrenamiento y la inferencia) son el nuevo petróleo, dados los recientes acuerdos sobre chips de IA anunciados por el presidente Trump y Jensen Huang en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. Microsoft también reveló que había generado 100 billones de tokens en el primer trimestre de 2025, cinco veces más, y que había procesado 50 billones de tokens en marzo. Por su parte, en su evento I/O de la semana pasada, Google dio a conocer que actualmente está procesando más de 480 billones de tokens al mes, lo que supone un aumento interanual de 50 veces.

NVIDIA afirma que la generación de tokens se ha multiplicado por diez en el último año. Se trata de un punto de inflexión muy importante por varios motivos. El mercado ha estado debatiendo sobre los casos de uso de la IA, siendo la generación de tokens un indicador clave del uso, además de la inteligencia. Este aumento también pone de manifiesto las ideas equivocadas del «momento DeepSeek» de principios de este año, cuando el mercado se centró excesivamente en la menor inversión en activo fijo de IA necesaria para entrenar el modelo, e ignoró la intensidad de cálculo mucho mayor del modelo de razonamiento lanzado por DeepSeek. Según NVIDIA, los modelos de razonamiento pueden ser entre 100 y 1.000 veces más intensivos en computación que una consulta de chatbot de una sola toma, dado que el modelo está «pensando», explorando múltiples vías para resolver una consulta más compleja y comprobando su respuesta. Eso también genera exponencialmente más tokens, al tiempo que permite nuevos casos de uso a partir de esa mayor inteligencia, ya sea IA agéntica para consumidores o empresas, o vehículos autónomos y humanoides impulsados por IA física. La innovación en IA está haciendo proliferar casos de uso de la IA que proporcionan un retorno creíble de la inversión y un gasto en infraestructuras de IA más sostenible debido a ese retorno. De este modo, se respalda el uso cada vez mayor de la IA mediante la inferencia, en lugar de limitarse a dedicar más recursos informáticos a entrenar modelos de IA de frontera cada vez mayores.

Blackwell, desarrollado para un mundo que razona

Del mismo modo que el chip Hopper se diseñó específicamente para entrenar grandes modelos de transformación del lenguaje, NVIDIA diseñó expresamente su chip Blackwell para satisfacer las demandas de rendimiento de los modelos de razonamiento de nueva generación. Interactuar con un modelo de razonamiento y garantizar una calidad de servicio razonable, así como evitar costes o consumos prohibitivos, exigió a NVIDIA diseñar por primera vez a nivel de bastidor: el NVL72 pesa dos toneladas con 1,2 millones de componentes. El resultado es un rendimiento de inferencia 40 veces superior al de Hopper, lo que introduce la infraestructura de IA de nueva generación en el mundo del razonamiento de IA, lo que responde a muchos interrogantes del año pasado sobre los méritos relativos de los ASIC frente a las GPU.

El avance de Blackwell no ha sido nada tranquilo, con un nuevo giro del chip subyacente en TSMC a finales del año pasado, además de recientes problemas de placa y rendimiento con los bastidores GB200. Sin embargo, estos problemas parecen haber quedado atrás, lo que permite al mercado esperar un aumento significativo de la oferta de bastidores durante el resto del año. NVIDIA habló de que los hiperescaladores están instalando ahora una media de casi 1.000 bastidores NVL 72 a la semana, es decir, 72.000 GPU Blackwell a la semana. Los bastidores Blackwell Ultra GB300 también se están probando ahora y, con la misma huella física y diseño de bastidor que el GB200, esto podría dar lugar a una rampa de suministro mucho más suave a partir del segundo semestre de 2025 para satisfacer la creciente demanda de inferencias con un rendimiento más o menos un 50% mayor.

Repercusiones de la geopolítica y la desglobalización

La IA está en primera línea de la geopolítica y la supremacía de las superpotencias. Tras la prohibición de H20, parece que nos acercamos al final del negocio de centros de datos de NVIDIA en China, pero Jensen Huang siguió defendiendo con vehemencia que estas restricciones son erróneas. Esto se debe a que no impedirán que China tenga IA o chips de IA, ya que ya disponen de ambos. Una estrategia superior sería garantizar que uno de los mercados de IA más grandes del mundo, con la mitad de los desarrolladores de IA del mundo, se construya sobre plataformas e infraestructura estadounidenses.

NVIDIA sigue explorando opciones para suministrar a China un chip con un rendimiento de IA aún más degradado, pero aún está por ver si se permitirá o si esos chips podrán ser competitivos. Como aspecto más positivo, la derogación de la norma sobre difusión de la IA del Gobierno de Biden, que debía entrar en vigor el 15 de mayo, ha permitido cerrar recientemente acuerdos en Arabia Saudí y los Emiratos Árabes Unidos. NVIDIA también aclaró que, aunque Singapur contribuye con una parte significativa de sus ventas, la gran mayoría de esa computación de IA termina en clientes con sede en EE. UU., refutando así los recientes informes sobre el desvío de chips para eludir las restricciones a las exportaciones.

Por último, NVIDIA confirmó que, en el plazo de un año, producirá chips de IA en las fábricas de TSMC en Arizona y montará superordenadores de IA en fábricas de Texas. El apoyo de NVIDIA al objetivo del presidente Trump de desarrollar la capacidad de fabricación en EE. UU. continúa la desglobalización de las cadenas de suministro que hemos presenciado tras la pandemia, en un contexto marcado por la geopolítica, las guerras comerciales y la demografía.    

Los árboles no dejan ver el bosque

Aunque los mercados suelen considerar los resultados financieros de NVIDIA como un indicador del sector tecnológico y de las señales geopolíticas, dado su papel dominante en la ola de la IA, creemos que centrarse en el corto plazo puede hacer que los árboles no dejen ver el bosque. A medida que la IA sigue innovando con modelos de razonamiento, la IA agéntica y física están creando casos de uso y modelos de monetización muy interesantes. Esto está impulsando un cambio en la demanda de infraestructura de IA, que pasa de los clústeres de entrenamiento a la inferencia, con el fin de respaldar una inflexión en la generación de tokens a medida que proliferan los modelos de razonamiento y su uso, creando así una pista de despegue más larga, más amplia y más sostenible para el crecimiento del sector tecnológico y la economía mundial.

 

Artículo escrito por Richard Clode, gestor de Carteras de Janus Henderson Investors.

 

Fuentes: transcripción de la conferencia telefónica de presentación de los resultados financieros del primer trimestre del ejercicio fiscal 2026 de NVIDIA, 28 de mayo de 2025. Blog de NVIDIA; sala de prensa de NVIDIA.

 

“No espere demasiado a empezar a añadir duración a su cartera”

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Foto cedidaAndré Figueira de Sousa, gestor del fondo DPAM Government Sustainable Fund

André Figueira de Sousa comenzó su carrera en Portugal como banquero de inversión, para después empezar a trabajar para el Mecanismo de Estabilidad Europea en Luxemburgo, durante los años de plomo de la crisis de la deuda soberana. Desde 2022 forma parte de DPAM, donde se encarga junto con Sam Vereecke (director de renta fija) de la gestión del fondo DPAM Government Sustainable, una estrategia ideada con el objetivo de ocupar un espacio “core” dentro de una cartera diversificada y que cuenta con un track record de 18 años. 

Hora de añadir duración

La estrategia está gestionada de forma muy activa. Figueira de Sousa explica que, sin estar ligados a un benchmark, el universo que toma como referencia es el índice European Government Bond Index. Actualmente sobreponderan duración, por considerar que “los tipos de interés están relativamente elevados”. 

La visión del equipo es que la inflación no va a incrementarse demasiado desde los niveles actuales. Por un lado, observan que los principales componentes que han estado guiando a la inflación en EE.UU. son vivienda y servicios, y que ambos están presentando tendencias a la baja, así como el crecimiento de los salarios, que se está ralentizando. 

Por otro lado, consideran que el impacto de los aranceles sobre la estabilidad de los precios sería un shock de una sola vez, mientras que sí tendrían un impacto de largo plazo sobre el crecimiento, ralentizándolo. “Los aranceles no son más que un impuesto al consumidor. No es eficiente gravar a la gente ni a las empresas, por lo que nuestra visión es que los aranceles son negativos para el crecimiento, para Europa, para el mundo y también para EE.UU.”, afirma el gestor. Además, atendiendo a las proyecciones del mercado, Figueira de Sousa considera que el mercado ya está poniendo en precio estas expectativas. 

El experto recalca en que, en general, los mercados están reflejando un nivel alto de negatividad. En lo que se refiere al déficit de EE.UU., por ejemplo, considera que – Big Beautiful Bill aparte- el 6% es un nivel históricamente elevado, pero que el indicador que de verdad deben vigilar los inversores es la prima a plazo, pues considera que actualmente se ofrece una mejor compensación por mantener bonos a diez años que por tener bonos a 30 años. “Pensamos que la Fed intentará mantener los tipos elevados, pero que tendrá que aplicar más rebajas porque la economía estadounidense se está desacelerando. Vemos mucha negatividad ya en precio, entendida como que la economía se percibe muy fuerte, mientras que nosotros anticipamos una trayectoria negativa para los tipos, por lo que consideramos que mantenerse largos en duración tiene sentido en una cartera global diversificada”, explica el gestor. 

En cuanto a Europa, anticipa que el BCE parará su ciclo de bajas de tipos entre el 1,25% y el 1,5% y no espera que la inflación supere el objetivo del 2%, pero considera que hay más valor en los bonos a cinco y diez años “porque no anticipamos un repunte en el crecimiento de Europa en el corto plazo”. Por tanto, el gestor concluye con un mensaje directo: “Le diría a los inversores que no esperen demasiado a empezar a añadir duración a su cartera”. 

Buscando un balance entre ESG y macro

El DPAM Government Sustainable Fund es un fondo artículo 9 que invierte en deuda soberana de países de la OCDE, así como en deuda de entidades supranacionales (como el BEI, por ejemplo), que cumplan con una serie de estrictos criterios de sostenibilidad desarrollados internamente por la firma y articulados a través del Consejo de Asesoramiento sobre Sostenibilidad por Países (CISAM, por sus siglas en inglés), el órgano interno de DPAM liderado por Ophélie Mortier, directora de inversiones sostenibles. 

Los pilares de la estrategia de sostenibilidad son la defensa de los derechos humanos, no financiar actividades controversiales y promover las mejores prácticas de sostenibilidad, con un especial hincapié en la promoción de la transparencia y los valores democráticos. Protección del medioambiente, educación e innovación y salud y bienestar de la población también son criterios muy importantes que pesan en el modelo propietario desarrollado por los expertos de DPAM. El marco de acción se ajusta y actualiza cada seis meses, aunque el equipo revisa las métricas a diario. 

La estrategia nunca ha invertido directamente en deuda de Italia o de EE.UU., dado que en ambos casos ninguno de los países alcanza una puntuación suficiente según los estándares de la firma. De hecho, EE.UU. ha retrocedido desde el puesto 26 al puesto 34 del ranking de países que ha desarrollado la gestora internamente. El gestor aclara que en parte se debe a las políticas anunciadas por Donald Trump, pero también por otras políticas anteriores aplicadas en el país: “Vemos un deterioro de los Estados Unidos en materia de gobernanza”. 

El cumplimiento de los Acuerdos de París también ocupa un rol importante en los criterios de selección del equipo, especialmente desde el regreso de Trump a la Casa Blanca y tras los esfuerzos renovados de la Comisión Europea por posicionar a la Unión como líder “verde”: “Europa sigue siendo el principal impulsor de la sostenibilidad. Es por eso que tenemos tantos emisores de bonos verdes y sostenibles en Europa”, observa el gestor. 

Asimismo, hay otros países que no superan el filtro de inversión por razones de mercado, particularmente por la liquidez. Esto hace que países como Lituania, Estonia o Islandia se queden fuera. Además, la estrategia solo invierte en deuda que tenga grado de inversión. 

Aunque la sostenibilidad juega un papel fundamental en la selección, dado que proporciona el punto de partida que deben tomar los gestores como referencia, el objetivo del equipo es buscar bonos de alta calidad con un retorno ajustado al riesgo que sea atractivo, por lo que la macro también es importante en el análisis de inversión. “En los últimos cinco años, la macroeconomía se ha vuelto muy difícil de evaluar, por la dispersión entre bancos centrales. Hoy, el entorno es más dinámico que el de hace una década, y hay más trabajo, por lo que pensamos que es muy importante incrementar el equipo e intercambiar ideas con otros equipos”, explica el gestor, que insiste en que el mensaje que quieren trasladar desde DPAM a los clientes es el siguiente: “Tenemos una estrategia muy bien construida y una muy buena relación entre los equipos de gestión, auditoría, riesgos y compliance. Los inversores pueden estar seguros de que hacemos nuestra due diligence”. 

Posicionamiento

El gestor manifiesta estar “relativamente negativo” en Francia, en el sentido de que considera que hay oportunidades de inversión mejores en otras partes del universo dado que la deuda francesa ya ha experimentado una comprensión del diferencial. El escenario con el que trabajan en la gestora es que Francia mantendrá un gran déficit en 2025 y que el mercado no está poniendo enteramente en precio la incertidumbre política en el país, ni que en la época estival cae la liquidez, por lo que cualquier evento negativo podría provocar reacciones extremas en el mercado, lo que les lleva a estar cautos. 

La estrategia está actualmente más positiva en deuda de Finlandia que de Alemania, donde también han añadido duración. El gestor también considera que “España ofrece un buen retorno ajustado al riesgo, aunque somos conscientes de que ahora hay inestabilidad política por los casos de corrupción”. Opina lo mismo de Portugal: “El crecimiento de España y Portugal vs Alemania sigue siendo muy fuerte”. Otro país europeo donde han ido añadiendo deuda, de forma modesta, ha sido Bélgica. 

El gestor comenta que también les gusta la deuda de Reino Unido: los tipos de interés se mantienen elevados, “algo que ha sido impulsado principalmente por el temor a que se repita un momento Liz Truss como el del pasado”. Explica que el país ha incrementado el gasto público, pero también los ingresos, por lo que el endeudamiento no se ha visto materialmente impactado, aunque sí anticipa un debilitamiento del crecimiento. 

Fuera del continente europeo, el gestor indica que la estrategia ha invertido en deuda de Nueva Zelanda y Australia, por considerar que ofrecen una buena recompensa beneficio dado el entorno de tipos de interés altos y bancos centrales acomodaticios en el que se encuentran ambos países. 

El apretado mercado del cobre debería relajarse

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El cobre ha vuelto a superar los 10.000 dólares por tonelada. Sin embargo, el sector inmobiliario chino, que representa alrededor del 20% de la demanda mundial de cobre, continúa debilitándose. Además, el aumento de las importaciones estadounidenses, impulsado por los aranceles previstos sobre el cobre, debería reintroducirse en el mercado.

Respecto a China, los datos de alta frecuencia del sector inmobiliario sugieren que el mercado continuo debilitándose en junio. Según datos del Sistema de Índices Inmobiliarios de China, las ventas de viviendas nuevas en 34 ciudades cayeron un 30% interanual. Las ventas contratadas de las 100 principales promotoras cayeron un 26% interanual en junio, por encima de la caída interanual del 10% de mayo, debido a la menor cantidad de nuevos lanzamientos, la mayor base del año pasado y la falta de apoyo de la flexibilización política.

Como resultado, las ventas contratadas de las 100 principales promotoras han disminuido un 11% interanual durante el primer semestre. Se espera que el menor impulso en las ventas de viviendas persista en julio y agosto, meses estacionalmente bajos. Con la caída del mercado inmobiliario entrando en su quinto año, el primer ministro Li Qiang prometió el mes pasado nuevas medidas para reactivar el mercado inmobiliario.

En cuanto a Estados Unidos, los operadores han estado aprovechando que el cobre actualmente no está sujeto a aranceles de importación (hasta el momento) realizando más envíos de lo necesario. Las importaciones de cobre se duplicaron con creces durante los primeros cuatro meses del año, con un mayor arribo de metal a los almacenes estadounidenses en las últimas semanas. Esto ha agotado los inventarios de cobre en otros lugares, lo que ha generado escasez de oferta en la Bolsa de Metales de Londres y la Bolsa de Futuros de Shanghái.

Para poner en perspectiva el aumento de las importaciones estadounidenses, parece lo suficientemente grande como para convertir un mercado equilibrado en uno con escasez. En realidad, este cobre no está destinado a la fabricación industrial, lo que significa que en algún momento se volverá a suministrar al mercado.

La oferta de cobre muestra señales mixtas. Chile, el mayor productor mundial, continuó reportando un sólido crecimiento de la oferta hasta mayo. A este crecimiento contribuye la puesta en marcha de un proyecto basado en una novedosa tecnología de lixiviación patentada. Mientras tanto, uno de los mayores productores de Chile acordó tarifas de procesamiento históricamente bajas con una fundición china.

En lugar de considerar esto como una señal de escasez, creemos que refleja el exceso de capacidad y la feroz competencia en la industria de procesamiento china. Finalmente, parte del crecimiento de la oferta en Chile se verá contrarrestado por una menor producción de la República Democrática del Congo ya que la operación de la principal región minera del país fue golpeada por un terremoto en mayo.

Proyectamos un mercado de cobre con suficiente suministro este año, ya que persiste cierta preocupación por las perspectivas de demanda debido a las compras anticipadas de los importadores estadounidenses ante la imposición de aranceles a China. Creemos que los precios se negocian actualmente en el extremo superior de un rango fundamentalmente justificado, con un riesgo limitado de ruptura alcista, lo que justifica nuestra visión Neutral sobre el cobre y precio objetivo de 9.500 dólares por tonelada en 12 meses.

Nace Scientific Climate Ratings (SCR), una agencia de calificación europea para la evaluación del riesgo climático

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La escuela de negocios EDHEC Business School ha anunciado el lanzamiento de Scientific Climate Ratings (SCR), la primera agencia de calificación europea dedicada a evaluar la materialidad financiera de los riesgos relacionados con el cambio climático. Desarrollada a partir de investigaciones del EDHEC Climate Institute, SCR es la primera iniciativa de su tipo en combinar ciencia climática, datos geoespaciales y modelos de valoración financiera en un marco estructurado de calificación pública.

Con una cobertura inicial de más de 6.000 activos de infraestructuras, SCR proporciona calificaciones prospectivas diseñadas para fundamentar las decisiones de inversión, regulación y política. En 2026, se espera que su cobertura se extienda a 5.000 de las mayores empresas cotizadas del mundo. Según explican sus promotores, SCR ofrece dos salidas distintas pero complementarias: Calificación de Exposición Potencial al Clima (PCER), que evalúa el grado de exposición al riesgo climático futuro bajo un escenario de “continuidad”, es decir, una proyección basada en las políticas globales actuales y las tendencias de emisiones.

PCER utiliza una escala de calificación transparente de la A a la G; y  Calificación Efectiva de Riesgo Climático (ECRR), que estima el impacto financiero de los riesgos climáticos en términos de Valor Neto de los Activos (NAV,), proyectado tanto para 2035 como para 2050, utilizando múltiples trayectorias de escenarios ponderadas por probabilidad. Estas también se califican en una escala de la A a la G.

La metodología se ajusta según las medidas de adaptación específicas del activo o empresa, utilizando conocimientos del ClimaTech database, un recurso de investigación desarrollado por el EDHEC Climate Institute. Esta base de datos incluye estrategias estandarizadas de descarbonización y resiliencia, junto con sus impactos documentados en las emisiones y los daños físicos.

El Departamento del Tesoro de EE.UU. da una prórroga a CI Banco, Intercam y Vector

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El Departamento del Tesoro de Estados Unidos abrió una puerta de esperanza a tres instituciones mexicanas que en unos días serían sancionadas con la prohibición de operaciones en territorio estadounidense. La entidad acusa a CIBanco, Intercam Banco y Vector Casa de Bolsa de  facilitar la realización de operaciones con cárteles mexicanos del narcotráfico, catalogados como grupos terroristas por la administración del presidente Donald Trump.

El nuevo plazo otorgado por Estados Unidos se extiende hasta el próximo 4 de septiembre, cuando podrían prohibirse ciertas transacciones que involucran a estas tres instituciones financieras. El Departamento del Tesoro otorgó 45 días adicionales antes de que entre en vigor la prohibición de transferencias de fondos con las empresas designadas, según informó en un comunicado.

Según el Tesoro estadounidense, CIBanco, Intercam Banco y Vector fueron identificados como «principales preocupaciones en materia de lavado de dinero».

“El Departamento del Tesoro seguirá tomando todas las medidas necesarias para proteger el sistema financiero estadounidense del abuso por parte de actores ilícitos y combatir el financiamiento de organizaciones criminales transnacionales y narcotraficantes”, dijo Andrea Gacki, directora de la Red de Control de Delitos Financieros (FinCEN).

Gacki también dijo que Estados Unidos y México se habían coordinado durante meses para tomar estas medidas sin precedentes. “Durante meses, el Tesoro y el gobierno de México han coordinado esfuerzos para proteger a nuestras instituciones financieras de los cárteles terroristas y sus operaciones de lavado de dinero, lo que culminó en las órdenes históricas emitidas contra estas instituciones”, dijo.

“La prórroga responde a que el gobierno de México ha adoptado medidas adicionales para abordar las preocupaciones planteadas en las órdenes de FinCEN, entre ellas la asunción de la gestión temporal de las instituciones afectadas con el objetivo de promover el cumplimiento regulatorio y prevenir el financiamiento ilícito”, puntualizó el Departamento del Tesoro en su comunicado oficial.

Además, subrayó que continuará evaluando la evolución del caso y que “considerará cuidadosamente todos los hechos y circunstancias antes de decidir futuras prórrogas a la fecha de implementación de las órdenes”.

Las 10 preguntas más difíciles que han recibido los analistas de UBS desde el pasado 2 de abril

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Pixabay CC0 Public Domain. Trade finance: nuevas oportunidades para invertir en crecimiento sostenible

A falta de ofrecer certezas, los analistas de UBS han optado por la sinceridad y en un informe reciente cuentan cuáles han sido las preguntas más difíciles que han planteado los clientes desde el pasado 2 de abril, fecha del llamado «Dia de la Liberación», en que el presidente Donald Trump decidió poner patas arriba la economía mundial.

Estas son diez preguntas y diez grandes temas para el mercado, según la firma:

  1. ¿Cómo están impactando los aranceles al crecimiento global?

Los aranceles actualmente vigentes equivalen a un impuesto de aproximadamente el 1,5 % del PIB para los importadores estadounidenses e, incluso con los acuerdos comerciales, no es evidente que los aranceles estén bajando. Los datos globales duros y blandos divergieron marcadamente en abril (hasta alcanzar la brecha más alta en 27 años), tras los anuncios arancelarios, pero comenzaron a converger en mayo, ya que los datos duros se deterioraban a un ritmo mayor que el de los blandos.

Para la firma, la estimación de seguimiento del crecimiento global se sitúa actualmente en tan solo el 1,3 % anualizado, el octavo percentil más bajo en la historia. Los indicadores adelantados en EE.UU. presentan un panorama peor que el general, mientras que Europa se muestra sorprendentemente resiliente, a pesar de su apertura y exposición al comercio.

  1. ¿En qué se diferenciará esta ola de ventas del dólar de las anteriores?

UBS mantiene una visión bajista sobre el dólar en el horizonte cíclico, pero no considera que esto sea el inicio de una tendencia a largo plazo de depreciación del dólar. La moneda estadounidense es más vulnerable en relación con su historial, si se analiza desde la perspectiva de la PIIN y considerando la cantidad total de exposición sin cobertura que han acumulado los inversores globales.

Sin embargo, la actual ola de ventas del dólar no cumple con las condiciones sine qua non de los ciclos bajistas prolongados del dólar del pasado: una mejora del crecimiento en el resto del mundo y una reducción de las primas de riesgo. Esto limitará el alcance y la duración de este ciclo de depreciación del dólar.

  1. ¿Por qué no se pueden ver los aranceles en los datos de inflación de EE.UU.?

Los efectos arancelarios iniciales han comenzado a aparecer en algunos datos del sector privado, pero la configuración de los aranceles, los inventarios de las empresas y la metodología del IPC provocan un retraso en su transmisión a los indicadores oficiales de precios al consumidor.

En el banco de inversiones prevén que el IPC de julio (publicado en agosto) será el que se publique antes de que los aranceles tengan un impacto notable en los principales agregados de inflación, y es posible que esto ocurra uno o dos meses después.

  1. ¿Cómo están respondiendo los exportadores (a nivel mundial) a los aranceles estadounidenses?

La aplicación anticipada de aranceles, tanto en el primer trimestre como incluso parcialmente en abril/mayo, posiblemente, sugiere que aún no hemos alcanzado el estado estable en el que los volúmenes se han ajustado de precios más bajos a más altos. También existen grandes diferencias entre los datos reportados por EE. UU. y China, y entre los datos de transporte de contenedores y el comercio reportado oficialmente.

Sin embargo, recalcan desde UBS, prácticamente no hay evidencia de que los exportadores extranjeros hayan absorbido los aranceles al reducir los precios de exportación. Es posible que hayan absorbido el impacto de la depreciación del dólar en sus ganancias. Tampoco vemos señales claras de transbordo, pero aún es pronto.

  1. ¿Están las perspectivas fiscales de EE.UU. impulsando al alza los rendimientos globales?

La gran mayoría de los cambios en el déficit presupuestario provienen de la extensión de los recortes de impuestos de 2017, que ya parecían probables inmediatamente después de las elecciones. Las noticias recientes no han cambiado sustancialmente las perspectivas de déficit con respecto a las inmediatamente posteriores al panorama electoral.

Si bien en UBS expresan preocupación por la oferta a largo plazo, destacan que, históricamente, las fluctuaciones en la demanda tienden a ser mucho mayores que las de la oferta.

  1. ¿Qué evidencia hay de una rotación de activos desde EE.UU.?

La idea de que los inversores extranjeros están reduciendo su exposición a los activos estadounidenses se ha vuelto ampliamente compartida entre los participantes del mercado. Los datos de la tasa de interés de EE.UU. de abril mostraron evidencia de venta de activos estadounidenses, pero no está claro si la rotación continuó después de abril.

El hecho de que el dólar estadounidense continuara vendiéndose, no obstante, apunta a la cobertura cambiaria como un probable factor impulsor. Según el banco de inversiones, un mayor debilitamiento de la economía estadounidense y la reducción de los tipos de interés en EE. UU. catalizarían una mayor cobertura cambiaria de las tenencias de activos estadounidenses. Mientras tanto, enfatizan en que no ven evidencia clara en los datos de anuncios de fusiones y adquisiciones que valide la afirmación de la administración de más de 10 billones de dólares en compromisos de inversión de IED en EE.UU.

  1. ¿Qué tan excepcional es el mercado de valores estadounidense en comparación con Europa?

Estados Unidos normalmente obtiene mejores resultados cuando el PIB mundial se desacelera, por muchas buenas razones, pero en esta ocasión la desaceleración del PIB se centra en el país norteamericano.

¿Qué es excepcionalmente malo en EE.UU. en comparación con la Zona Euro?: La valoración (anormalmente cara en comparación con la UE); la situación fiscal y el exceso de ahorro de los hogares.

 ¿Qué ya no es excepcional en EE.UU. en comparación con la Zona Euro?: Las recompras (como porcentaje de la capitalización bursátil) y el crecimiento del PIB (que es ligeramente inferior al de la UE en 2026).

¿Qué es más atractivo en EE. UU. que la Zona Euro?: El crecimiento de la productividad en relación con la Zona Euro, pero hay algunas señales de cambio.

  1. ¿La Ley «One Big Beautiful Bill» favorece o perjudica el crecimiento de EE.UU.?

La Ley «One Big Beautiful Bill» aumenta los déficits hasta 2026 y luego pasa a reducirlos, bajando en total los déficits en 0,4 billones de dólares en diez años, según la CBO. Al sopesar los factores, en UBS esperan que el OBBBA añada unos 45 puntos básicos al crecimiento hasta 2026E, antes de que se instale el lastre fiscal.

  1. ¿Cómo están respondiendo los bancos centrales a la escalada arancelaria global?

La falta de represalias y la depreciación del dólar han cambiado la perspectiva de los bancos centrales. Tanto los analistas de UBS como el mercado han añadido entre uno y tres recortes de los tipos de interés desde el 2 de abril. La situación actual es mucho más simple que la versión estanflacionaria que la mayoría de los bancos centrales temían antes del Día de la Liberación.

El impacto arancelario es ahora predominantemente un impacto en el crecimiento, y los bancos centrales pueden añadir medidas de flexibilización. La Reserva Federal, en cambio, se encuentra atrapada entre ambos lados de su mandato y parece querer priorizar el mercado laboral, a pesar de que el delta de inflación es mayor.

  1. ¿Cuánto estímulo ha implementado China y cuánto más se avecina?

China anunció un estímulo fiscal amplio de entre 1,5% y 2% del PIB, estableció un tono de flexibilización monetaria y enfatizó el apoyo al consumo para 2025 en su NPC de marzo. El Banco Popular de China (BPC) redujo su tasa de política monetaria en 10 puntos base en mayo e impulsó modestamente el crecimiento del crédito en el primer semestre. Además, el gigante asiático anticipó su emisión de bonos gubernamentales, y las estimaciones del banco de inversiones apuntan a que su flujo de caja libre (AFD) se expandió un 1,1% del PIB en el primer semestre.

El crecimiento del PIB de China se mantuvo sólido en el primer semestre, si bien podría enfrentar más dificultades en el futuro, lo que resultará en un apoyo adicional de política monetaria que dependerá de los datos. En el segundo semestre, UBS augura otro recorte de la tasa de política monetaria de entre 20 y 30 puntos base, la aplicación del resto del estímulo fiscal planificado (entre 0,5% y 1%) y un estímulo fiscal adicional de más del 0,5% del PIB (posiblemente hacia finales del tercer trimestre).