La recuperación económica de Brasil no se materializó en 2018, pero el año termina con un brillo optimista posterior a las elecciones. Los crecientes indicadores de confianza y el estímulo monetario continuo señalan una recuperación más rápida, pero la fuerte aceleración que algunos esperan para 2019 sigue condicionada a la aprobación de las reformas fiscales por parte del Congreso.
2018: un año de expectativas de recuperación frustradas
Los últimos datos han confirmado que la recuperación de Brasil ha persistido pero sigue siendo frustrantemente lenta. Es probable que el PIB crezca en solo un 1,2% en 2018, un dato que palidece cuando se compara con las expectativas del mercado a principios de año, que se acercaron al 3%.
El PIB sigue siendo cinco puntos porcentuales por debajo de los niveles vistos en 2013, en términos reales.
Perspectivas de crecimiento para 2019
Las expectativas de crecimiento para 2019 han comenzado a subir, después de permanecer en un 2,5% durante un período prolongado y el aumento postelectoral en algunos indicadores de confianza del consumidor y de negocios sugiere que las perspectivas de crecimiento a corto plazo sí han mejorado. Sin embargo, aunque estamos de acuerdo en que los resultados de las elecciones han sido positivos para la actividad económica, ya que mejoraron las perspectivas para la consolidación fiscal, la pregunta crucial sobre el éxito del esfuerzo fiscal continúa.
A pesar de la recuperación de la confianza, es probable que las incertidumbres fiscales mantengan a los inversionistas y consumidores relativamente cautelosos en 2019. En particular, una recuperación sólida depende del apetito de los bancos y prestatarios y del progreso de la inversión de capital, especialmente de la infraestructura, donde prevalecen los cuellos de botella. En nuestra opinión, esto solo puede suceder después de que haya más claridad acerca de la trayectoria fiscal. La aprobación de la agenda de consolidación fiscal, por ejemplo, la reforma de la seguridad social sigue siendo una condición previa para una recuperación sostenida del sentimiento empresarial a largo plazo.
El Congreso recientemente elegido se inaugurará el 1 de febrero, pero la estrategia de la nueva administración con respecto a la reforma de la seguridad social aún no está clara. Todavía no sabemos si los votos cruciales se llevarán a cabo de inmediato (es decir, febrero / marzo) en caso de que el Congreso simplemente reanude el debate sobre la reforma introducida por el Presidente Temer, o más adelante en el año, probablemente en el 3T, si es necesario un nuevo proyecto de reforma presentado al Congreso.
En nuestro escenario base, la aprobación de la reforma es más probable durante el 3T, lo que sería más consistente con el crecimiento del PIB cerca del 2.5% el próximo año. Sin embargo, una aprobación temprana (para el final del primer trimestre) agregaría material al alza a nuestro pronóstico, posiblemente hacia el 3-3.5%. Alternativamente, el hecho de no aprobar la reforma en 2019 probablemente provocaría una gran inestabilidad en los mercados locales y podría aplastar las esperanzas de una recuperación.
La política monetaria
El banco central de Brasil se reúne esta semana y, una vez más, debería mantener la tasa de la política en un 6,5%. Y lo que es más importante, la orientación hacia adelante debería cambiar de cauteloso y agresivo a firmemente neutral.
Esperamos que la guía refuerce la naturaleza dependiente de los datos de las decisiones de políticas futuras y la mayor flexibilidad de políticas requerida en vista de las mayores incertidumbres (internas y externas). Pero los formuladores de políticas también deben indicar que el balance de riesgos para la inflación se ha vuelto más equilibrado y ya no es «asimétrico», sesgado al alza.
Este cambio sería consistente con la inflación menor a la esperada desde la última reunión del Banco. En el último mes, esto se ha ayudado con precios más bajos de electricidad / combustible y las expectativas de consenso para 2018 se han reducido en 70 pb, a 3.7% ahora.
Esto está en línea con nuestro pronóstico del 3.8% y se compara con el objetivo del 4.5% para el año.
Para 2019, nuestro pronóstico inicial es de 3.7%, inferior al consenso de mercado de 4.1%. Las propias previsiones de inflación del banco también deberían caer, especialmente para los horizontes a corto plazo. Esos pronósticos deben permanecer en línea con los objetivos 2019-20 (4,25% y 4,0% respectivamente), incluso en el escenario de referencia, en el que la tasa de la política se mantiene sin cambios en el 6,5% en el horizonte relevante para la política.
Expectativas de inflación de brasil
Desde nuestro punto de vista, mientras las reformas de la seguridad social sigan en camino de ser aprobadas en 2019, el real brasileño debería mantenerse relativamente bien y el banco central debería mantener la tasa de política sin cambios.
A pesar del repunte de los bonos locales desde octubre, la curva local aún incorpora aumentos de tasas de 125 pb el próximo año, junto con 200 pb en 2020. Si la reforma de la seguridad social no avanza en el Congreso de manera oportuna (es decir, aún no hay aprobación para el final) los activos locales están destinados a sufrir, con el USD / BRL probablemente subiendo por encima de 4.0, empeorando las expectativas de inflación y provocando un cambio de política monetaria hakkish, con el banco central posiblemente lanzando un ciclo gradual de aumento de tasas.
Alternativamente, si se aprueba la reforma, es probable que el USD / BRL se consolide en el rango de 3.7-3.6, luego de superar inicialmente a 3.5. En este escenario, el mercado podría esperar que el banco central tenga espacio para relanzar el ciclo de flexibilización monetaria. En nuestra opinión, los recortes de tasas podrían considerarse, a fines de 2019 / principios de 2020, dependiendo de la profundidad del ajuste fiscal establecido en 2019.
Una postura de política monetaria moderada también sería consistente con la amplia capacidad de reserva, el alto desempleo, las expectativas de inflación totalmente ancladas y los cambios estructurales que se están produciendo en el mercado crediticio local, con una presencia reducida de bancos estatales. En última instancia, un ajuste duradero de la política fiscal podría allanar el camino para que la política monetaria permanezca expansiva durante al menos unos pocos años, sin correr el riesgo de hacer que la combinación de políticas sea excesivamente expansiva.
Una incógnita de 2019: ¿Se aprobarán finalmente las reformas fiscales?
Políticamente, el período de transición ha sido menos fructífero de lo que se pensaba inicialmente. Las expectativas de que el Congreso aprobaría una legislación importante antes de fin de año no se han materializado hasta el momento. Ninguna de las iniciativas legislativas consideradas inicialmente, como la transferencia de los derechos de exploración petrolera, la independencia del banco central o la reforma de la seguridad social propuesta por el presidente Temer, avanzaron mucho.
Los miembros del Congreso han promovido iniciativas que chocan directamente con la agenda pro mercado del presidente electo Jair Bolsonaro. Esto incluye un proyecto de ley para aumentar la interferencia política en las agencias reguladoras, y eso facilita las restricciones fiscales para los municipios, junto con otras medidas que exigen el perdón de impuestos.
La ineficaz coordinación política de la nueva administración, que asumirá el 1 de enero, ayuda a explicar los resultados decepcionantes. Esto puede reflejar, entre otras cosas, una combinación de falta de preparación y el pequeño tamaño del partido de Bolsonaro (PSL) en el Congreso actual. Pero también podría reflejar problemas mayores, como el déficit de negociadores políticos inteligentes en su equipo y los desafíos que enfrentará en su objetivo de cambiar la forma en que el ejecutivo negocia con el Congreso.
En una nota positiva, los nombramientos de gabinete de alto nivel anunciados en las últimas semanas han sido muy bien recibidos. Particularmente alentadora ha sido la visión cohesiva sugerida por el equipo económico, dirigida por Paulo Guedes como ministro de Economía. Esto incluye nuevos jefes para el banco central (Roberto Campos Neto), bancos estatales, incluyendo BNDES, Caixa y Banco do Brasil y Petrobras.
La reelección de Mansueto de Almeida como jefe del Tesoro Nacional es también un avance favorable. Las funciones recién creadas de un Secretario de Privatización y un Secretario de Seguridad Social son nuevas iniciativas dignas de mención, destacando la importancia de las dos áreas para la administración entrante.
Por Magdalena Martínez
