La inflación, a un nivel que no se veía desde hace mucho tiempo, ha hecho que el endurecimiento de la política monetaria haya vuelto a la agenda. En EE.UU., la Reserva Federal (Fed) ha comenzado a reducir las compras de valores, lo que se conoce como tapering. Y en algunos mercados emergentes, así como en Noruega, Nueva Zelanda y Corea del Sur, ya se han subido los tipos de interés básicos. El Banco Central Europeo (BCE), en cambio, se muestra tímido e incierto. Sin embargo, los mercados no creen realmente que el BCE vaya a mantenerse en esta postura por mucho tiempo.
¿Volverá la política monetaria a ser gradualmente más «normal», en el sentido de equilibrada, con reacciones de los tipos de interés tanto al alza como a la baja? ¿O es más probable que, tras tímidos intentos de endurecimiento, las primeras señales de descontento de los accionistas y las partes interesadas lleven al banco central a invertir de nuevo el rumbo de la política monetaria?
Por desgracia, tememos esto último. La razón son los costes previsibles y los efectos de frenado de la subida de los tipos de interés. Por un lado, el endurecimiento monetario y el consiguiente aumento de los tipos de interés reales conllevan el riesgo de una desaceleración económica involuntaria. Por otro lado, la actuación de los bancos centrales ha interferido gravemente desde hace mucho tiempo en los mecanismos de fijación de precios, anulándolos en gran parte del mercado de bonos y provocando asignaciones erróneas. La retirada del «dinero barato» amenaza, por tanto, con provocar turbulencias. Por último, pero no menos importante: la deuda mundial, que se nos está yendo de las manos, ya no sería financiable «gratis»; los problemas fiscales dominarían.
No hace mucho tiempo, los banqueros centrales probablemente se habrían mantenido impasibles ante estos riesgos y habrían actuado dentro de su mandato centrado en mantener la estabilidad de precios. Sin embargo, el régimen ha cambiado. Por lo tanto, es menos factible que se actúe de forma sostenida y poco probable que los vigilantes monetarios estén preparados para afrontar estas consecuencias.
En un cambio de las pautas de comportamiento tradicionales, el principio de la autoría inversa se ha establecido ahora para la relación entre la política monetaria y los mercados financieros. Los bancos centrales responden cada vez más a las señales y necesidades de los mercados de capitales y no al revés. El resultado es una política asimétrica: recortes rápidos y significativos de los tipos de interés, pero sólo aumentos muy inciertos y pequeños, en el caso de haberlos.
¿Cómo se ha podido llegar a esto? Las semillas de esta evolución se sembraron con la desregulación y liberalización de los mercados financieros en todo el mundo en las décadas de 1980 y 1990. Hay pruebas científicas de que esto condujo al nacimiento y posterior desacoplamiento del ciclo del mercado financiero del ciclo económico. Es más, ahora está claro que el primero incluso domina y vive aproximadamente el doble que el segundo. Además, la historia nos enseña que las recesiones profundas y los escenarios deflacionarios sostenidos son el resultado -si es que lo son- del estallido de las burbujas de activos.
Si se quiere señalar el punto de partida del cambio de opinión a una fecha concreta, la reacción de la Reserva Federal al desplome bursátil de 1987 puede considerarse una caída en desgracia. Fue la primera vez en la que el banco central respondió explícitamente a la caída de los precios de las acciones. Wall Street creó más tarde un nuevo término para ello: el Greenspan Put. Sin embargo, el dominio financiero se disparó realmente después de la gran crisis financiera de 2008. Desde entonces, el patrón de reacción se ha perfeccionado. En este contexto, el BCE adoptó el régimen PCFF: “preservar las condiciones favorables de financiación». Y desde mediados de este año, el banco central del euro publica regularmente una Encuesta de Analistas Monetarios (EAM), en la que pide a los participantes en el mercado información detallada sobre cuándo esperan que el BCE tome qué medidas. Esto alimenta la sospecha de quién es cocinero y quién es camarero en estos días.
En este contexto, y con vistas a la pregunta planteada al principio sobre si la política monetaria volverá a la «normalidad», los bancos centrales se encuentran en un dilema. Por el momento, no es de esperar que se abandone el enfoque fuertemente relajado que se viene aplicando desde hace años. Y ello a pesar de la formación de burbujas y de las exageraciones sentimentales en los submercados. Basta con pensar en la ponderación de casi el 70% de la renta variable estadounidense en el índice global, en los mercados inmobiliarios, en las criptomonedas, en las SPAC (Sociedades de Adquisición con Fines Especiales) o en los fenómenos de los memes.
Para los inversores, esto conlleva tres implicaciones. En primer lugar, más que nunca, la diversificación es de suma importancia para cualquier estrategia de inversión con visión de futuro. En segundo lugar, al igual se aplica a la gestión activa y ágil de la cartera, que incluye una estrategia de riesgo dinámica. Ambos requisitos pueden parecer anticuados para los inversores, pero siguen siendo imprescindibles. En tercer y último lugar, las estrategias de ingresos son aconsejables en vista del entorno de bajos tipos de interés que probablemente persistirá durante mucho tiempo. En el caso de la renta variable, pueden aplicarse centrándose en los dividendos, por ejemplo.
En definitiva, esta tríada es, sin duda, un recordatorio de los principios de inversión tradicionales y conservadores. Sin embargo, la política monetaria está actualmente al revés: dominio financiero y lucha por la inflación en lugar de contra ella. Por no hablar de la Teoría Monetaria Moderna (TMM). Su consecuencia final sería la pérdida de la independencia institucional de los bancos centrales, lo que sería profundamente lamentable. Ante este panorama amenazante, la mencionada reconsideración parece muy adecuada para, al menos, situar la propia inversión de capital sobre una base sólida.
Tribuna elaborada por Ingo Mainert, CIO Multi Asset Europe de Allianz Global Investors.
Por Funds Society, Madrid