Entre las lecciones aprendidas en 2020, Nicolas Just, CIO de Seeyond y líder del equipo gestor de las estrategias Seeyond Europe MinVol y Seeyond Global MinVol, destaca el desafío que supone gestionar una cartera de mínima volatilidad en un entorno de mercado altamente polarizado a nivel global.
Durante 2020 y el primer trimestre de 2021, una gran parte de los inversores se concentraron en determinados sectores y nichos, olvidándose de las bondades de la diversificación en los mercados financieros. De abril a octubre de 2020, el grueso del mercado se enfocó en los valores de crecimiento, centrándose en las acciones del sector tecnológico. Mientras que, de noviembre a diciembre, la inversión value ganó terreno y se convirtió en el único tema destacado. La polarización del mercado no solo tuvo lugar entre acciones growth y value, sino que también se extendió entre gestores profesionales e inversores retail.
La tormenta perfecta
2020 fue un año particularmente difícil para las estrategias de baja volatilidad, ya que la crisis afectó a varios sectores tradicionalmente estables, tales como el transporte, los seguros y los bienes raíces comerciales. Tras el anuncio de la eficacia de las vacunas en el último trimestre de 2020, los mercados se aceleraron a niveles récord, conduciendo a las estrategias Seeyond Europe MinVol y Seeyond Global MinVol a un periodo significativamente desfavorable y con un rendimiento inferior al mercado.
El año pasado, el equipo de la estrategia Europe MinVol de Seeyond fue capaz de reducir la volatilidad promedio del fondo en un 20%, un porcentaje similar al obtenido por el fondo en los últimos 8 años. Sin embargo, esta vez la reducción de la volatilidad no implicó un desempeño superior con respecto a su índice de referencia, sino un desempeño inferior. El rendimiento del índice MSCI Europe NR fue del -3%, mientras que el de la estrategia Seeyond Europe Min Vol fue del -7%.
En la estrategia Seeyond Global MinVol sucedió algo similar. La volatilidad promedio fue reducida por encima del 13%, pero debido a la ya citada polarización del mercado, el equipo gestor no consiguió batir al índice de referencia, el MSCI AC World NR.
En los vehículos Seeyond Europe MinVol y Seeyond Global MinVol, el equipo gestor utiliza las correlaciones para tratar de diversificar sus fondos lo más posible. Si los mercados siguen una tendencia alcista muy rápida y en un nicho estrecho de acciones, esto tendrá una repercusión negativa para las estrategias porque su diversificación no se verá recompensada.
¿Sigue siendo válida la anomalía de la baja volatilidad?
En el mercado de renta variable, desde 1998 hasta la actualidad, teniendo en cuenta incluso el comportamiento del mercado en los últimos 18 meses se ha podido observar un patrón de comportamiento que se conoce como “anomalía de la baja volatilidad”.
En el caso del mercado de renta variable europea, representado por el índice MSCI Europe NR, si se consideran las 700 acciones que forman parte del índice y se clasifican en cinco carteras en función de su nivel de riesgo, de menor a mayor. El primer quintil estará formado por el 20% de las acciones con menor riesgo que, con una volatilidad menor, exhibirá en promedio una mayor rentabilidad que el resto de las carteras en los otros cuatro quintiles que tienen un nivel de riesgo superior.
De la primera a la quinta cartera, la volatilidad crece de forma exponencial y la rentabilidad decrece conforme la volatilidad incrementa. Esto se traduce en que, en un horizonte a largo plazo, un inversor está mejor posicionado para obtener una mayor rentabilidad comprando la cesta de acciones que tiene una menor volatilidad, frente a aquellas cestas de acciones que tienen una mayor volatilidad.
En el largo plazo, el patrón de comportamiento se sigue observando. Como resultado, se puede obtener un rendimiento superior al mercado, siendo compensado por un mayor rendimiento por unidad de riesgo en las cestas de mínima volatilidad.
A finales de marzo de 2021, el equipo gestor percibió un cambio en el patrón de comportamiento de los mercados. Este cambio comenzó cuando los tipos de interés en Estados Unidos finalizaron su rally al alza. Además, se ha visto que desde ese entonces no ha habido diferencias entre la renta variable growth y la value.
¿Qué cabe esperar a partir de ahora?
A finales de marzo de 2021, el S&P500 había registrado el mayor rendimiento interanual de su historia (+78%). En el mismo periodo en Europa, el Stoxx 600 subió un +57%, justo por detrás de los récords anteriores de marzo de 2010 (+69%) y abril de 1998 (+64%). Este entorno de aceleración récord para los mercados de acciones vino naturalmente acompañado de una brecha de rendimiento (también históricamente alta), entre los valores más volátiles (High Vol) y los menos volátiles (Low Vol). Entre marzo de 2020 y marzo de 2021, en Europa, esta brecha alcanza más del 80%, es decir, la tercera más alta desde 1999; sólo por detrás de febrero de 2000 (fin de la burbuja de Internet), y marzo de 2010 (doce meses después de la crisis de 2008/2009).
Si bien los inversores no deben confiar excesivamente en ninguna similitud entre la situación actual de los mercados y los ciclos anteriores, una mirada rápida a los últimos 22 años, tomando como punto de partida los incrementos más fuertes de alta volatilidad, revela un rendimiento anual superior en promedio de las acciones de baja volatilidad, llegando a alcanzar rentabilidades del 10% frente al 5% del resto del mercado, durante todo el periodo del estudio.
En el mercado europeo, cabe destacar que estos repuntes de las acciones de baja volatilidad no necesariamente se dan cuando se produce un mercado bajista, sino en periodos en los que el crecimiento del índice, el MSCI Europe NR, ha sido positivo (+10,5%) sino que también ha sido superior al crecimiento medio del mercado europeo en el largo plazo (+ 4,7%).
Estos resultados destacan dos características críticas que subyacen a la anomalía de la baja volatilidad:
- Por un lado, un comportamiento contrario que puede conducir a un bajo rendimiento a corto plazo e impone mantener una visión a largo plazo de su uso dentro de una asignación.
- Por otro, el ciclo de las fases del mercado de apetito por el riesgo, en el que el inversor medio suele tomar decisiones de inversión tardías.
La asignación de la cartera
Con el contexto actual, el equipo de las estrategias Seeyond MinVol ha sobreponderado las acciones defensivas y de calidad. Con una mayor asignación a los sectores de consumo de productos básicos, materiales, empresas de servicios de telecomunicaciones y servicios públicos.
De hecho, las carteras tienen una infraponderación en el sector de tecnología de la información, así como en la industria automovilística, el consumo discrecional y las empresas financieras.
Los expertos de Seeyond creen que, incluso con una posición más defensiva, la cartera podría beneficiarse de la recuperación económica. Asimismo, piensan que la tecnología, los materiales y la energía han acabado su rally y no van a seguir ofreciendo rendimientos por encima del mercado.
Por Meritxell Sedo
Por Funds Society, Madrid