Un escenario de crecimiento desincronizado, con algunas presiones inflacionistas de la mano de la guerra comercial y el petróleo pero con unos bancos centrales que, de no haber cambios, seguirán el guión previsto. Así es como ve los mercados Philippe Uzan, CIO de Edmond de Rothschild AM: “Se necesitaría, por ejemplo, un gran shock en la inflación para que la Fed acelerara el ritmo de subidas de tipos de interés”, explica en esta entrevista con Funds Society. En ella, nos cuenta las oportunidades que ve sobre todo en renta variable del mundo desarrollado, principalmente buscando firmas baratas, con un enfoque value.
En un escenario de crecimiento sincronizado, gobiernan las divergencias. ¿Qué países o mercados crecerán más y cuáles menos?
En mi opinión, estamos en un escenario de una menor sincronización en el crecimiento global para este año. Así que Estados Unidos va a crecer más en 2018. El resto de los países desarrollados están desacelerándose ligeramente, también China. Por el contrario, algunas economías emergentes, Turquía y algunos países de Latinoamérica están creciendo significativamente menos.
Si hablamos de inflación, ¿cree que puede convertirse en un riesgo tan importante como la guerra comercial?
No diría que en la actualidad los mercados están viendo a la inflación como un gran riesgo. Lo que tienden a ver como tal es la deflación y ese temor se ha desvanecido, más o menos.
Con todo, en estos momentos hay dos fuentes de inflación que podrían preocupar a los mercados. La primera de ellas es la guerra comercial. Los aranceles pueden ser inflacionarios, especialmente para la economía estadounidense. De hecho, eso es algo que ya está pasando con las lavadoras en ese país, por ejemplo. El segundo riesgo inflacionario que observo es la continuada subida de los precios del petróleo. Se trata de un factor que ha tenido un protagonismo en la primera parte del año y ha sido una de las razones que han motivado la desaceleración de la economía europea. En cuanto al actual entorno geopolítico internacional, creo que es un riesgo para que continúe subiendo el precio del petróleo.
En cuanto a los bancos centrales, ¿espera que continúen con el guión establecido o veremos cambios en 2019?
Si ninguno de estos riesgos –guerra comercial o fuerte repunte del petróleo- se materializa, yo diría que sí, que los bancos centrales van a continuar con el actual escenario. Esto significa que la Fed continuará incrementando los tipos de interés en 25 puntos básicos durante este cuatro trimestre y los tres próximos trimestres del año que viene. El BCE dejará de comprar bonos y preparará al mercado para una subida de tipos, que creo que se podría producir en el cuarto trimestre del año que viene.
En un escenario como el actual, creo que los bancos centrales van a seguir el guión tanto como les sea posible. Van a intentar mantener un buen nivel de forward guidance. Pero si hay riesgos que se materializan, se adaptarán. Creo que se necesitaría, por ejemplo, un gran shock en la inflación para que la Fed acelerara el ritmo de subidas de tipos de interés.
¿Van a sufrir los mercados emergentes las políticas de la Fed? ¿Cuál es su punto de vista sobre Argentina, Turquía o Sudáfrica?
Lo primero que diría es que no todas las economías emergentes están sufriendo por las políticas de la Fed. Básicamente, Asia no está teniendo problemas por las subidas de tipos. Son los mercados emergentes más dependientes de la financiación en dólares los más frágiles y los que están sufriendo por la normalización de la Fed. También por las políticas de Donald Trump, porque han hecho la economía estadounidense más fuerte y esto ha provocado un repunte en el dólar. Este entorno de guerra comercial que genera una mayor competencia entre los países ha creado la tormenta perfecta para los países más frágiles: Argentina, Turquía, Sudáfrica o Indonesia.
¿Está preocupado porque se produzca alguna clase de contagio?
Claro que tenemos que prestar atención, pero mientras que las economías de Asia continúen fuera de esta influencia, los riesgos de contagio siguen estando limitados.
¿Tienen que ser más cautos los inversores en este escenario?
Los inversores tienen que estar vigilantes, ser tácticos. Pero parte de esta presión está incorporada en el mercado. Lo difícil es intentar encontrar activos en los que los riesgos estén bien incorporados en el precio y estén bien remunerados.
Estamos en un entorno de mayor volatilidad en los mercados que va a continuar. Hay que decir que la economía ha incorporado más incertidumbres, sobre todo políticas y esto va a perdurar. A pesar de todo, el mercado este año ha tenido un comportamiento menos positivo que sus fundamentales ya que casi todos estos riesgos están descontados. Por lo tanto, no se debe ser tan cauteloso todo el tiempo. La idea es ser táctico, ir contra tendencia y tratar de identificar los riesgos que están bien remunerados. Hay oportunidades para la inversión.
¿Dónde ve estas oportunidades de inversión?
Hay más oportunidades en la renta variable. Estamos en un entorno en el que los beneficios están aumentando y éste es el principal motor para la renta variable.
Diría que en este momento del año veo más potencial de subidas en lo que considero la parte más barata del mercado, especialmente en los países desarrollados. Hay que estar más expuesto al value, a las compañías que están baratas. Considero que se ha producido una gran dispersión en el mercado que no ha comenzado este ejercicio, pero que ha continuado en 2018. Esto quiere decir que yo sería más cauteloso en las compañías en las que las valoraciones están más altas. Por ejemplo, entre las FAANG. Para mí hay más posibilidades de que el value lo haga mejor durante el resto del año.
Desde un punto de vista geográfico, seguimos cautelosos frente a los mercados emergentes. En primer lugar, porque todavía se enfrentan a un riesgo de divisa, principalmente ante el dólar y el euro. Desde el momento en el que la Fed sigue subiendo tipos y el BCE va a poner en marcha una política menos acomodaticia, va a haber menos oportunidades de carry con divisas emergentes frente al euro o el dólar. En tercer lugar, creo que el intento de China de estimular el crecimiento actuando con los impuestos -reduciendo las tasas a los hogares, pero aumentándolas a las empresas-, va a provocar que los márgenes de las compañías chinas no vayan a mejorar. Veo que se puede producir un riesgo de decepción con los beneficios empresariales en los mercados emergentes. Por el contrario, creo que probablemente Japón merece más interés en este entorno.
En cuanto a la renta fija, la idea es permanecer muy cauteloso en los bonos soberanos, sobre todo en los países core europeos. Tras la ampliación de los spreads del crédito este año, empezamos a ver más oportunidades en crédito, sobre todo en algunas emisiones de high yield, y por la deuda financiera. También vemos cada vez más oportunidades en bonos emergentes en divisa fuerte, que han estado sufriendo recientemente.
¿Cree que los buenos datos económicos de España pueden impulsar la bolsa de este país?
La economía española es una de la que está liderando Europa en términos de crecimiento, incluso con algunos problemas políticos –algunos ligados a la situación en Cataluña- . Creo que hay posibilidades de que se produzcan elecciones en España en los próximos doce meses, pero eso no creará mucha incertidumbre en la economía.
En cuanto a los mercados, no se puede ligar mucho la economía española con la bolsa porque la mayor parte de sus empresas tienen mucho peso internacional: Inditex, Santander, BBVA… Por eso no creo que haya una relación muy directa entre la fortaleza de la economía española y el comportamiento del Ibex frente a otros mercados. En término de deuda soberana, la situación española es mejor que la italiana. Diría que en el crédito financiero las emisiones españolas son muy interesantes. Nos gusta la deuda de los bancos españoles.
Por Funds Society, Madrid
Por Fórmate a Fondo