Stephen Li Jen es el CEO y Co-CIO de Eurizon SLJ, la boutique de Eurizon enfocada en China y los mercados emergentes (aunque basada en Londres), y es considerado uno de los principales especialistas en Asia del mundo, así como el creador de la famosa teoría de la «sonrisa del dólar». Dado el actual grado de incertidumbre en torno a la inflación, las políticas monetarias y la posibilidad de una recesión, en Funds Society comenzamos la entrevista con una pregunta obvia: ¿qué intenta decirnos ahora el dólar?
Jen matiza que, al analizar el dólar, los inversores deben tener en cuenta consideraciones cíclicas, por un lado, y consideraciones estructurales, por el otro. En el plano estructural, que incluye aspectos como valoraciones o desequilibrios, el experto afirma que «el dólar está bastante sobrevalorado», entre un 10% y un 15% respecto a otros cruces de divisas. El experto añade que probablemente esté a un 80% de alcanzar su máximo histórico, que sólo se alcanzó dos veces en el último medio siglo: una vez en 1985 y la segunda en el 2000.
¿Qué hay detrás de la sonrisa del dólar?
En el lado cíclico, la parte que hace referencia a la sonrisa del dólar, Jen reconoce que la economía estadounidense se ha comportado mejor que Europa y China a lo largo de 2023, pero en su opinión esto ya no será así el año que viene: «EE.UU. se desacelerará en 2024, mientras que es probable que Europa se recupere, particularmente debido al impulso de Alemania y los Países Bajos y sus relaciones económicas con China». Si el gigante asiático se recupera, anticipa el experto, «probablemente veremos a Europa recuperarse gradualmente, especialmente a los países miembros más industrializados».
El experto espera cierta convergencia en la trayectoria de crecimiento de EE.UU., China y Europa a lo largo de 2024, cuando la economía estadounidense experimentará una desaceleración gradual de la actividad económica y «un importante aterrizaje forzoso de la inflación». En opinión del experto de Eurizon SLJ, «los precios están en niveles demasiado altos en EE.UU. para ser sostenibles». destaca los precios de la vivienda, que son el componente con mayor peso en la inflación general del país. Según los propios cálculos de la Reserva Federal, como consecuencia del aumento de los costes financieros, este componente debería volverse negativo en un plazo de seis a nueve meses y podría alcanzar un mínimo de alrededor del -6% en el verano de 2024. A largo plazo, prevé Jen que la inflación seguirá siendo baja, aunque quizás no tan baja como en los años previos a la pandemia.
En resumen, todos estos acontecimientos le llevan a situar la trayectoria del dólar a la derecha o al centro de la sonrisa, pero desplazándose hacia el centro de la sonrisa, es decir, será más probable que empiece a depreciarse, «a menos que la inflación nos sorprenda y, por tanto, genera una reacción de la Fed». Así, Stephen Jen calcula que el valor razonable del eurodólar ronda el 1,25, y ese debería ser el «centro de gravedad» de este cruce.
China, en el punto de mira
«China todavía tiene un enorme problema de exceso de capacidad. Hay deflación en el país y ellos exportarán esa deflación», dice Stephen Li Jen. Explica que este enorme exceso de capacidad es el resultado del aumento de los aranceles a las importaciones chinas durante la administración Trump, lo que hizo más costoso para las empresas chinas vender sus productos en Estados Unidos en un momento en que el precio de los productos de fabricación nacional también estaba aumentando.
«Este efecto de los aranceles es mayor de lo que la gente piensa. Los aranceles han sido muy efectivos, están provocando un enorme exceso de capacidad en los vehículos eléctricos, la energía solar y algunos sectores manufactureros», detalla.
Como resultado, las empresas chinas han reorientado sus esfuerzos comerciales hacia Europa, de modo que ahora países como Alemania se han convertido en clientes importantes para el gigante asiático: «Las empresas chinas seguirán vendiendo sus productos en Europa a precios más bajos hasta que se les detenga», dice enfáticamente el experto, quien ve esto como la dinámica exportadora de la deflación china, que arrastra hacia abajo los precios en Europa y, por lo tanto, provoca que la inflación caiga más rápido en la eurozona, lo que eventualmente desencadenará un colapso de precios que obligará al BCE a actuar. «Es un gran riesgo, a menos que Europa también imponga aranceles a los productos chinos de forma defensiva», afirma el director general de Eurizon SLJ.
Irónicamente, el experto explica que «los principales riesgos en China no son los riesgos de cola», algo que considera importante abordar para la inversión en el país durante el próximo año. Jen señala que, como resultado de las políticas regulatorias no convencionales del país, esto ha llevado a un desplazamiento hacia la izquierda de la curva de distribución: el PIB es menor, el sentimiento es negativo, el mercado inmobiliario es un lastre y las exportaciones están en declive. Para comprender mejor dónde se encuentra la segunda economía más grande del mundo, Stephen Li Jen alude a la teoría de la bicicleta: no se puede ir ni demasiado rápido ni demasiado lento, sino a un ritmo constante para que todo funcione. La pregunta es: ¿cuál es el ritmo adecuado? ¿Cuánto debería crecer la economía china para no provocar desequilibrios? Según los cálculos del experto, la economía china pasaría del 10% de hace dos décadas a entre un 4% y un 2% en los próximos veinte años. «El ritmo de crecimiento es muy importante. Ya no nos enfrentamos a una disyuntiva entre reformas estructurales y crecimiento, sino que el crecimiento es tan bajo que las reformas ni siquiera son posibles. Por eso los responsables de las políticas están recalibrando sus políticas de estímulo, inyectando más dinero en la economía», resume.
Un delicado reequilibrio global
El experto se muestra escéptico ante otras tendencias que dominan la narrativa del mercado, como la desglobalización. Prefiere hablar de «reglobalización«: la reubicación de la cadena de suministro a países más cercanos para reducir la dependencia de China probablemente no será el tema dominante en el comercio internacional, porque los ahorros de costos al tener la producción lejos del mercado interno siguen siendo sustanciales. En cambio, lo que es más probable, sospecha, es que el tema dominante sea el de “acompañamiento de amigos”, por el cual la producción podría desinvertirse en parte en China, pero seguir manteniéndose en países baratos de Asia. Por tanto, la naturaleza de esta forma de reglobalización no tiene por qué ser inflacionaria. Jen se refiere, por ejemplo, a la reubicación de fábricas estadounidenses en México o a la construcción de fábricas en Hungría y Polonia por parte de empresas con sede en la UE. Sin embargo, cree que estos países no ofrecen el ahorro de costes necesario para que el mundo funcione bien. Los países que más se beneficiarán de la reubicación de la cadena de suministro desde China son los asiáticos, citando a India, Indonesia, Vietnam y Tailandia.
El experto señala que muchos de estos países -como India, Malasia o Singapur- han decidido mantener una postura absolutamente neutral en el ámbito geopolítico, intentando no tomar partido por Estados Unidos, China o incluso Rusia en su conflicto con Ucrania. «Muchos de estos países sufrieron durante la Guerra Fría y no quieren volver a un mundo bipolar donde todos los países necesitan tomar partido. Esto ha sido sorprendente, porque muchos solían ser aliados de Estados Unidos, pero ahora no quieren hacerlo. elegir comerciar sólo con un aliado», explica.
Al mismo tiempo, estos países han aprendido la lección de las crisis de los años 1990 y ahora tienen un mejor control de sus economías. Jen cita a Tailandia como ejemplo: hoy sus bancos están sanos, el mercado inmobiliario está bajo control y la principal fuente de ingresos del país proviene del turismo. India es otro país con gran potencial: «Los gobiernos locales de la India están siendo muy activos a la hora de atraer inversión extranjera directa, incluso compiten entre sí para atraer empresas internacionales», concluye.
Por Rocío Martínez
Por Funds Society