A nadie le cabe duda de lo positivo del efectivo en una cartera de inversión, especialmente cuando de aprovechar oportunidades se trata. Sin embargo, esta relación «de amor» puede convertirse en una «de odio», particularmente cuando empieza a ser tan abundante que se convierte no en un activo para usar de forma táctica, sino un encarte y a veces en una representación de un sentimiento negativo que impacta sobre la correcta localización de recursos dentro de los mercados financieros.
Hoy en día, la economía de EE.UU. está llena de efectivo por donde se la mire: las cuentas bancarias tienen un exceso (ver gráfica, donde el M1 es esa variable), y los managers tienen aún altas proporciones de efectivo sin utilizar, por citar solo algunas métricas.
Antes de la pandemia había en las cuentas bancarias unos 4 billones de dólares («trillones» en la nomenclatura inglesa). Sin embargo, hoy en día esos recursos superan los más de 21 billones de dólares. Es decir, en menos de dos años se quintuplicó, generando problemas a su paso: claramente la economía no necesita niveles tan altos de efectivo, y hoy nadie sabe qué hacer con él, porque cualquier decisión conlleva efectos que se deben analizar y que pueden ser potencialmente muy peligrosos.
A pesar del incremento de la tasa de la Fed, las cuentas bancarias siguen retornando básicamente el cero a sus tenedores (ver gráfica). Estos niveles no son nuevos, vienen desde hace años, pero hoy el costo de oportunidad de esos recursos es más alto (en el absoluto) para el conjunto de la economía que años atrás (hasta antes de la pandemia, el efectivo en absoluto no solo era menor, sino que tenía usos como recompras, fusiones y adquisiciones, capex, etc., que proporcionalmente usaban mucho más efectivo que hoy en día). Usar el efectivo sería lo correcto, pero nadie quiere que salga de manera intempestiva, pues eso crearía un desequilibrio aún mayor en alguna parte: más inflación, seguramente, no solo en los precios al consumidor final, sino en precios como el de activos financieros o incluso en algunos sectores inmobiliarios, ya de por sí en niveles muy altos.
Como tener tanto dinero a cero no es una gran idea, los inversionistas buscan vehículos que quizá gestionen de manera más rentable los recursos, ofreciendo seguridad, y recurren a los money markets, lo cual no soluciona totalmente algunos inconvenientes. Las ventanillas de repos inversos de la Fed, utilizadas desde 2013 para «cuadrar» los cierres trimestrales, se han convertido en el refugio de muchos managers de este tipo de fondos, que encuentran como única alternativa prestarle noche tras noche recursos a la Fed a cambio de un interés mayor que el bancario (ver gráfico).
Hoy en día duermen por noche en las arcas de la Reserva Federal más de 2 billones de dólares, en una tendencia que ha sido sostenida durante el último año -a diferencia de otros muchos indicadores, este no empezó con la pandemia, sino que se hizo evidente una vez la emisión monetaria masiva empezó a generar estragos en varios mercados-.
La pregunta clave de todo esto es ¿qué hacer con tanto efectivo? Y temo que nadie lo sabe. Anteriormente, Funds Society ha dado cuenta de que la localización de efectivo en la cartera de muchos managers es la mayor desde el 11-S, preocupados por las altas valorizaciones de algunos activos. Sin embargo, y por más que los activos sigan con métricas muy altas, no hay otra opción que seguirlos comprando, aunque por supuesto todos queremos aprovechar las oportunidades que se presenten.
Durante julio tuvimos un repunte en las últimas semanas de flujos de inversión hacia acciones, contrarrestando lo observado en los meses de mayo y junio, cuando los flujos tendieron a ser negativos. Consumo discrecional, de lejos el sector más impactado desde finales de 2021 con la desaceleración de inversiones, fue el sector que durante julio recibió la mayoría de los flujos, lo que muestra que «lo golpeado» es atractivo… aunque no es la única consideración aquí: al hacer zoom a los flujos del año, se encuentra que las acciones globales han recibido flujos positivos de inversión por más de 170.000 millones de dólares, aunque esta cifra dista mucho de los 1,6 billones de dólares del año anterior. Los bonos son una historia muy diferente, con un negativo de inversión de cerca de 200 billones de dólares en lo corrido de 2022 al 3 de agosto, si bien han empezado a recibir flujos positivos en las últimas semanas, especialmente los bonos gubernamentales y los corporativos de grado de inversión, que son uno de mis activos preferidos hoy.
Analizar el tema de lo que está sucediendo en los flujos de los mercados accionarios es bien interesante y da una perspectiva de los interrogantes de muchos inversionistas en la actualidad: cuando se observa con atención las posiciones abiertas en futuros sobre los mercados estadounidenses, son los fondos apalancados los que muestran posiciones negativas (los demás están con posiciones positivas en futuros). Esto me lleva a pensar que, ante el encarecimiento del apalancamiento, y tratando de mantener la rentabilidad de esta estrategia, estos fondos apalancados han seguido a los inversionistas que han movido el mercado este año, especialmente los CTA, que estuvieron muy cortos hasta el mes de julio, cuando compraron y dieron vuelta al mercado accionario. Y todos entendemos que en un mercado que da la vuelta, los que apuestan por los cortos deben cerrar posiciones rápidamente, potencializando el retorno positivo del mercado (compre a lo que sea, para tratar de perder lo menos posible).
A hoy creo que el efectivo contenido no aguantará mucho tiempo de esa manera. Saldrá a buscar mejores destinos (acciones, procesos de M&A que también están retenidos, private equity, entre otros) y determinará mucho de lo que suceda hacia final de año. Mi perspectiva es positiva para la mayoría de mercados, empezando por el de bonos, y seguirán en ese orden de ideas las acciones, las cuales considero que entrarán en el último trimestre del año y en 2023 con un modo altamente positivo; especialmente porque los aún hoy cortos deberán cerrar posiciones y potenciarán el mercado.
Las opiniones aquí expresadas son responsabilidad de su autor, y no representan necesariamente la perspectiva de Skandia sobre los temas tratados.
Por Juan Antonio Belmonte
Por Carlos Ruiz de Antequera