Última actualización: 14:47 / Martes, 30 Marzo 2021
Análisis de DWS

De “moda pasajera” a realidad (I)

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De “moda pasajera” a realidad (I)
  • El nuevo presidente de los Estados Unidos, Joe Biden, parece dispuesto a colaborar con socios afines, tanto dentro como fuera del país, en la lucha contra el cambio climático
  • Es probable que el alcance inmediato de cualquier nueva legislación se vea limitado por la estrecha mayoría que tienen los demócratas en ambas Cámaras del Congreso
  • Sin embargo, no hay que subestimar la importancia del cambio de discurso a largo plazo

La toma de posesión del presidente de Estados Unidos, Joe Biden, tiene cada vez más probabilidades de marcar un cambio radical en materia de inversión sostenible. En este reportaje en profundidad publicado en dos entregas, DWS analiza las implicaciones que este hecho podría generar a largo plazo más allá de las fronteras de Estados Unidos.

 

El pasado mes de septiembre, afirmamos que las elecciones estadounidenses de 2020 se perfilaban posiblemente como las más trascendentales desde 19801. Para ver de qué manera y por qué el cambio en Washington está afectando a los mercados durante los primeros 100 días de Joe Biden en el cargo, conviene fijarse en los rendimientos del Tesoro a 10 años, los cuales se dispararon por encima de niveles prepandémicos en febrero. Esta volatilidad de los rendimientos refleja, en parte, una incertidumbre inusitada en torno a la elaboración de la política fiscal. En igualdad de condiciones, cuanto más gaste una nueva administración mediante un mayor endeudamiento, y cuanto más acerque esto a un sobrecalentamiento a la economía estadounidense, tanto mayor será el rendimiento necesario para encontrar compradores interesados. ¿A cuánto ascenderá el gasto total bajo el mandato de Biden, habida cuenta del paquete de medidas de recuperación que se está tramitando en el Congreso y del gasto en infraestructuras que se avecina a finales de este año? Es comprensible que los inversores se muestren inseguros, permitiendo que se produzcan repuntes ocasionales de los rendimientos. En este artículo, no podemos ofrecerles respuestas a todas las grandes cuestiones, ni tampoco a las de menor envergadura. En su lugar, partiendo de un nivel muy granular, nos gustaría destacar que el gasto global está lejos de ser la única incertidumbre existente; además, ofrecemos algunas respuestas tentativas sobre lo que la nueva Administración puede suponer para la inversión sostenible.

Pensemos en el sector de los títulos de deuda municipal emitidos por los gobiernos estatales y locales de Estados Unidos. Según Ashton Goodfield, responsable de bonos municipales en DWS, los municipios han sido responsables de la construcción y el mantenimiento de aproximadamente el 75% de las infraestructuras del país. Buena parte de ello se ha financiado con bonos municipales tradicionales exentos de impuestos, conocidos como munis. Este mecanismo de financiación, cuya eficacia ha quedado demostrada, podría ser aprovechado para ampliar y mejorar el apoyo a proyectos municipales a través de subvenciones federales complementarias, bonificaciones en los tipos de interés y mecanismos alternativos diseñados específicamente para ayudar a los pequeños emisores de munis. Sin duda, no faltan proyectos potencialmente elegibles, como por ejemplo: la mejora de la eficiencia energética de los edificios públicos, las redes eléctricas, las escuelas y los estadios municipales; el refuerzo de las infraestructuras existentes para hacer frente a los efectos de la subida del nivel del mar, las tormentas severas, la sequía y los incendios forestales, todos los cuales han afectado a varios estados en los últimos años; asociaciones público-privadas que promuevan el uso de energías renovables, como la construcción de granjas solares en los tejados, turbinas eólicas, estaciones de recarga de vehículos eléctricos, etc.; o el fomento de los sistemas de transporte público e interurbano de alta velocidad.

Grandes ambiciones en ESG, mucha incertidumbre sobre lo que la Casa Blanca podrá hacer realmente

Esta ambiciosa lista exclusiva a los munis ofrece, en nuestra opinión, un microcosmos sobre ambiciones políticas en otras áreas. El mensaje subyacente de la Casa Blanca para el mercado de los munis es claro: el gobierno federal ha vuelto y está dispuesto a hacer negocios con fórmulas que habrían sido difíciles de imaginar en las últimas décadas. Además, tal vez por primera vez en mucho tiempo, toda una serie de debates políticos propios de Estados Unidos estarán al menos fundamentados en los más recientes postulados científicos sobre el cambio climático a nivel mundial. Esto es un hecho muy positivo. Aunque se han producido algunos avances, se podría hacer mucho más todavía, especialmente en Estados Unidos. Un buen artículo de divulgación publicado recientemente en Nature sobre los usos y abusos de los modelos de impacto climático resumía el pensamiento de los principales climatólogos en este sentido: "La evaluación de las políticas actuales sugiere que, para finales de siglo, el mundo se encamina hacia un calentamiento de unos 3°C respecto a los niveles preindustriales. Se trata de un resultado aún catastrófico, pero bastante alejado de los 5°C. No podemos conformarnos con 3°C, ni tampoco desestimar el progreso"2.

Los objetivos en política ecológica que plantea Biden también concuerdan con el renovado interés de Wall Street por las estrategias de inversión basadas en criterios medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG), y por el cambio climático en particular. Sin embargo, ¿hasta qué punto es probable que estos cambios sean importantes y duraderos, tanto para los munis como cualquier otro mercado de capitales?

Al menos a corto y medio plazo, existen buenas razones para ser precavidos, sobre todo teniendo en cuenta la lucha por el aumento del salario mínimo federal. Esta disputa demuestra que el alcance de las nuevas leyes se verá limitado por la estrecha mayoría que tienen los demócratas en ambas Cámaras del Congreso. No obstante, esto no tiene por qué restringir la magnitud de los posibles compromisos de gasto que adopte el gobierno federal. Las propuestas de recuperación para la COVID-19 lanzadas por Biden demuestran que se puede hacer mucho a través del extraño proceso de conciliación presupuestaria. Lo positivo de este mecanismo, desde el punto de vista del partido mayoritario, es que se pueden aprobar medidas sin necesidad del apoyo de los republicanos. Por otro lado, la desventaja es que medidas como el salario mínimo, que no están directamente relacionadas con el presupuesto, son difíciles de llevar a cabo.

El uso del proceso de conciliación presupuestaria también presupone que los demócratas pueden ponerse de acuerdo entre ellos, otorgando poderes de veto a cada senador demócrata. A largo plazo, es demasiado pronto para saber si los demócratas podrán defender, no digamos ampliar, sus mayorías en el Congreso en las elecciones de mitad de mandato de 2022. Es probable que los cálculos electorales también influyan en el paquete de infraestructuras que se presentará a finales de este año. "A pesar de tener detalles limitados sobre el proyecto de ley de gasto en infraestructuras en EE.UU., sabemos lo suficiente sobre los objetivos políticos más generales de la administración Biden como para construir un marco de lo que cabría esperar", argumenta John Vojticek, Jefe de Activos Reales Líquidos de DWS. "Está claro que la nueva política gubernamental y el gasto en infraestructuras se utilizarán para invertir en la transición hacia la energía limpia".

Las acciones del poder ejecutivo ya están teniendo un gran impacto en ciertas industrias. En nuestra opinión, como regla general desde una perspectiva sectorial, es probable que los ganadores de las políticas de los años de Trump sigan viendo revertidas esas conquistas, una situación que ya ha comenzado a producirse en la industria petrolera estadounidense. En cambio, las empresas de energías renovables, como los operadores de parques eólicos o las empresas especializadas en la modernización de edificios para la mejora de la eficiencia energética, parecen estar preparadas para beneficiarse de los motores de crecimiento estructural a largo plazo, ligados al cumplimiento de unos estándares globales respetuosos con el medio ambiente y la sociedad.

"Por ahora, no esperamos que la agenda política verde de Biden tenga un gran impacto en el mercado de renta variable general", afirma Thomas Bucher, estratega de renta variable de DWS. "No esperamos cambios políticos radicales dada la estrecha mayoría demócrata en el Senado. En cambio, creemos que la recuperación ligada a la COVID-19 y el estímulo fiscal tendrán en líneas generales el mayor impacto en renta variable. No obstante, los cambios políticos podrían afectar al sector sanitario y a determinados grandes emisores de gases de efecto invernadero, desde la producción de energía de origen fósil, el cemento, la celulosa y el papel, hasta las empresas siderúrgicas y metalúrgicas e, incluso, las de fertilizantes.

Una lección desde Europa: No hay que subestimar los cambios sólo porque tarden en producirse

Extrapolar las últimas tendencias puede ser un asunto complicado. A juzgar por nuestra experiencia, esto aplica a las finanzas, la economía, la política y hasta la cultura. En ocasiones, una idea novedosa que gana rápidamente nuevos adeptos representa un poderoso presagio de lo que está por venir. Pero a menudo, aquello que sus detractores califican de moda o de tendencia, resulta efectivamente poco más que una mera anécdota. Sus antiguos adeptos terminan por pasarse a la siguiente gran tendencia y la historia se olvida rápidamente.

En DWS, probablemente, hemos estado trabajando en temas relacionados con ESG durante más tiempo que la mayoría de nuestros compañeros. Un ejemplo de ello es nuestro trabajo acerca de las oportunidades y los riesgos que el cambio climático podría crear para los inversores a largo plazo, el cual se remonta unos 15 años atrás. Así describíamos en 2018 algunas de las lecciones ya aprendidas: "La transición a una economía con emisiones de carbono mucho más bajas estará determinada no solo por los efectos cada vez más visibles del cambio climático en el mundo real, sino también por las transformaciones en política, tecnologías, preferencias de los consumidores y normas del mercado. (...) En esencia, los riesgos y oportunidades del cambio climático pueden estar siendo mal valorados o evaluados incorrectamente por muchos inversores. Por tanto, lo mejor es abordar el tema mediante una combinación de humildad y una mente abierta"3.

Siguiendo este razonamiento, nuestra inclinación natural es no dar demasiada importancia a ninguna tendencia a corto plazo ni dejarnos llevar por las habladurías de los medios de comunicación. El año que viene se cumplirán 30 años de la negociación y firma de la Convención Marco de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (CMNUCC)4 en Río de Janeiro. Aunque desde entonces se han producido muchos cambios políticos en distintas partes del mundo, el progreso general en la lucha contra el cambio climático ha sido decepcionantemente lento.

La mitigación del cambio climático es sobre todo un problema de acción colectiva que atañe a todo el mundo. Los dirigentes de cualquier país pueden desear que el resto del mundo adopte las medidas políticas necesarias para limitar el previsible calentamiento por encima de los niveles preindustriales a alrededor de 1,5ºC para finales de siglo. Sin embargo, en lugar de tomar medidas políticamente costosas, puede esperar a que otros países lo hagan. En el caso de los países más pequeños, en particular, esto garantizaría el grueso de los beneficios sin tener que incurrir en los costes. La preocupación por este tipo de parasitismo es una de las principales razones por las que acogemos con satisfacción la decisión de Joe Biden de reincorporarse al Acuerdo de París de 2015 y comprometer a Estados Unidos a proseguir los esfuerzos mundiales para limitar el aumento a 1,5 °C. Ahora bien, si la volatilidad de la política estadounidense en los últimos años sirve de guía, sigue existiendo un riesgo considerable de que esta decisión se revoque, lo que volvería a animar a otros países a aprovecharse de los esfuerzos del resto del mundo.

Un buen ejemplo de las dificultades y los peligros que entraña la lectura excesiva y rápida sobre falsos amaneceres políticos es el régimen de comercio de derechos de emisión de la Unión Europea (RCDE). Lanzado en 2005 para luchar contra el cambio climático, este sistema paneuropeo de derechos de emisión de carbono otorga a los titulares de permisos el derecho a emitir una determinada cantidad de gases de efecto invernadero. El RCDE, que abarca varios países pequeños además de los estados miembros de la UE, debía en teoría crear incentivos de mercado para concentrar los esfuerzos de reducción en aquellas industrias y tecnologías en las que las reducciones fueran factibles de la manera más rentable. En la práctica, el precio del carbono se mantuvo mucho más bajo de lo que habría sido necesario para generar señales de precio significativas, principalmente porque la Comisión Europea dejó que se produjera un exceso de derechos de emisión. No es casualidad que los partidos verdes obtuvieran importantes victorias en las elecciones de 2019 al Parlamento Europeo en un amplio abanico de Estados miembro5. Solo durante estos últimos años, el RCDE ha empezado a funcionar como estaba previsto6. En los últimos meses, los precios de los derechos de emisión de carbono aumentaron considerablemente, lo que anticipa nuevos pasos de la UE hacia la reducción de las emisiones7. Esto también sirve como recordatorio de que no hay que subestimar el cambio sólo porque lleve un tiempo para producirse.

De “moda pasajera” a realidad (I)

"El RCDE es ahora, con diferencia, el mercado más activo del mundo en términos de derechos de emisión y futuros de carbono, y el interés de los inversores sigue creciendo. Por el momento, no ha habido un nivel similar de participación en otros mercados de carbono; por ejemplo, el de California. Ni siquiera los precios europeos del carbono se han incluido aún en los principales índices de materias primas".

Darwei Kung, responsable de materias primas y gestor de carteras

1 . Ver‌ https://www.dws.com/en-us/insights/us-election-2020/cio-special-us-elections/

2 . https://www.nature.com/articles/d41586-020-00177-3

3 . https://www.dws.com/insights/cio-view/emea-en/casualties-of-trade-conflicts/

4 . https://unfccc.int/files/essential_background/background_publications_htmlpdf/application/pdf/conveng.pdf

5 . https://www.dws.com/en-us/insights/cio-view/cio-view-quarterly/q2-2019/europes-green-wave/

6 . https://www.economist.com/finance-and-economics/2021/02/24/prices-in-the-worlds-biggest-carbon-market-are-soaring

7 . https://www.ft.com/content/915f168a-0d7d-4cb6-abe1-6dbf8f40188f

 

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