Durante el primer semestre tuvimos un boom en la reactivación económica, asociado a factores como el comienzo de la vacunación, que trajo mayor confianza; el verano en el hemisferio norte; y estímulos monetarios y fiscales que estaban desplegándose simultáneamente y con fuerza.
Vale la pena anotar que el efecto en términos anuales se vio magnificado por una base de comparación muy baja, debido al impacto del coronavirus en 2020. En la medida que estos efectos base se van diluyendo, y que el estímulo fiscal y monetario empiece a moderarse, es difícil pensar que se mantendrá el impulso del primer semestre de 2021 en el segundo semestre, e incluso en los próximos años.
Por otro lado, la variante Delta ha consolidado, en parte, uno de los riesgos que consideraba más relevantes: la aparición de nuevas cepas del virus más agresivas. Curioso que, en medio de este nuevo repunte de los casos, la vacunación se esté desacelerando debido a cierta falta de credibilidad de la población, sobre todo en Estados Unidos, en un contexto donde el conspiracionismo gana la batalla a la racionalidad y a la ciencia en ciertos grupos de la población –debimos alertarnos más con los terraplanistas-. Hoy estamos cambiando de estaciones y esto, junto con la vuelta a clases, nos llevará en el corto plazo a un nuevo máximo de contagios, centrándome en Estados Unidos, especialmente en los estados sin un nivel de vacunación aún aceptable.
Mirando más hacia el mercado, la caída de los precios de los commodities, y las tasas del Tesoro a 10 años por debajo del 1,5%, son otros indicadores que muchos señalan como el comienzo del fin de la recuperación. Sin embargo, en contraposición, considero que esto no es más que un ajuste saludable en los precios, pues el cobre y el hierro estaban ya en niveles históricamente altos; mientras que las tasas se habían adelantado, casi sin dejar espacio de duda frente a la recuperación esperada para 2021 y 2022. Así, podríamos ver esta corrección como una posible incorporación de probabilidades más realistas y ajustadas a una recuperación que sigue su curso.
En nuestra impresión, la variante Delta será pasajera, y de hecho podría generar el impulso definitivo para alcanzar una vacunación relevante de cara a terminar el 2021 con una inmunidad de rebaño en prácticamente todos los países desarrollados relevantes. Esto reafirmará que, si bien continuaremos por algunos años con el coronavirus entre nosotros, deberíamos dejar de tener grandes confinamientos de la mano de algunos shots de vacuna adicionales. La variante Delta también obligará a mantener los estímulos fluyendo, lo que ha correlacionado bien con las bolsas mundiales.
Esto es una mala noticia para la renta fija tradicional en dólares, porque si bien las tasas en Europa y Japón continuarán jalando hacia abajo las tasas del resto del mundo, éstas continuarán su tendencia al alza los próximos 12 meses. Así, bonos del tesoro y de grado de inversión difícilmente conseguirán superar la rentabilidad del efectivo.
Algo distinto vemos en la rentabilidad esperada de los bonos de alto rendimiento, y sobre todo bonos corporativos latinoamericanos que, junto con la renta variable de esa región, son nuestros top picks para los próximos 12 meses. En renta fija, en cambio, no hay alternativa a los bonos corporativos latinoamericanos y a los de alto rendimiento, ya que ninguna otra clase de activo ofrece una rentabilidad positiva esperada en los próximos 12 meses.
Dentro de la renta variable, nuestro indicador favorito últimamente es el momentum de utilidades. Creemos que, en este escenario de subidas de tasas, serán las regiones con dicho crecimiento adicional las que lideren las rentabilidades en ventanas de tres meses. Hemos visto en los últimos dos meses una corrección de vuelta hacia activos menos cíclicos, de la mano de la caída técnica de la tasa de interés. Pero el segundo semestre mostrará, en promedio, un liderazgo de los sectores y regiones que entreguen esa rentabilidad adicional.
Hoy estamos viendo que ese crecimiento acelerado de utilidades, con correcciones que siguen siendo positivas, está concentrado en Europa y Latinoamérica. Cualquier análisis histórico estadístico apunta a sobreponderar Estados Unidos, ya que ha sido el líder en los últimos 10 años, debido a su concentración de tecnológicas de desempeño sobresaliente. Pero hacia adelante, vemos que la ventana de liderazgo volverá a ex Estados Unidos, aunque sin una devaluación del dólar relevante.
Estamos convencidos que Latinoamérica es de las pocas regiones que permite a sus inversionistas escapar de rentabilidades que no alcanzan a superar el cero, y mucho menos la inflación. Con un ecosistema tecnológico creciente y un link positivo a los commodities que son claves en la revolución verde que viene.
Por Carlos Ruiz de Antequera
