Las imágenes de bombonas de oxígeno verdes han llegado a simbolizar el colapso del sistema sanitario en la ciudad brasileña de Manaus, en el norte del estado de Amazonas. Los pacientes de COVID-19 en esta ciudad de 2 millones de habitantes están muriendo durante una segunda oleada de casos a medida que se agotan los suministros médicos. La gestión de la pandemia en toda América Latina está poniendo de manifiesto las diferencias políticas, con implicaciones de gran alcance para la recuperación económica.
Las repercusiones económicas de la lentitud de los programas de vacunación, junto con el riesgo de aumento de la inflación, han creado riesgos para los inversores de la región. Además, el resto del mundo está prestando atención mientras la región intenta hacer frente a una nueva variante del virus.
América Latina en su conjunto ha sufrido el mayor número de casos de coronavirus en todo el mundo en proporción a la población, con una tasa de mortalidad equivalente. Una de cada diez muertes relacionadas el COVID-19 en el mundo es brasileña. El país ha registrado el segundo mayor número de muertes, después de Estados Unidos, con 224.504 fallecidos hasta el 1 de febrero, y el tercer mayor número de contagios, con 9,2 millones.
México es el tercer país del mundo en cuanto a muertes relacionadas con el coronavirus, con 158.536, y al menos 2 millones de contagios confirmados.
En Brasil, el inicio del programa de vacunación tuvo una fuerte carga política. Un gobernador de estado, y no el gobierno federal, impulsó un acuerdo con la empresa china Sinovac. Como resultado, el estado de Sāo Paulo comenzó las vacunaciones el 17 de enero,
antes de la distribución de las dosis de Oxford/AstraZeneca, respaldada a nivel nacional. Las primeras vacunas fueron descritas por el gobernador de Sāo Paulo, Joāo Doria, como «el triunfo de la ciencia y la vida contra los negacionistas», en declaraciones dirigidas al presidente Jair Bolsonaro. El mandatario, que ha calificado el coronavirus como «una pequeña gripe», ha dicho que no se vacunará.
Brasil ha vacunado al 1% de su población mientras que México ha inoculado al 0,5% de sus habitantes.
En México, el presidente Andrés Manuel López Obrador, conocido como AMLO, anunció la semana pasada que había dado positivo en las pruebas del virus. El 24 de diciembre, México se convirtió en la primera nación latinoamericana en iniciar un programa de vacunación. El país está comprando las vacunas de AstraZeneca y la china CanSino, así como 24 millones de dosis del tratamiento Sputnik V, desarrollado por Rusia.
Diferentes opciones fiscales
En cuanto a la normalización económica, los indicadores de alta frecuencia muestran que Brasil y México han recuperado en torno al 80-85% de los niveles de actividad anteriores a la crisis (véase el gráfico).
A primera vista, la actividad económica no parece variar mucho. Sin embargo, las decisiones fiscales tomadas por Brasil y México han dejado a las dos economías con diferentes reservas de potencia financiera.
El estímulo gubernamental de Brasil, que estaba en línea con muchas economías desarrolladas, ha amortiguado un descenso del -4,7% del PIB en 2020 que parece saludable en comparación con algunos países vecinos (véase el gráfico). El país optó por gastar hasta un 9,3% del PIB en ayudas, incluyendo la entrega mensual de dinero en efectivo a sus poblaciones más pobres. Esto ayudó a Bolsonaro a reforzar su posición política hasta 2020.
Sin embargo, el gobierno se encuentra ahora incumpliendo los límites presupuestarios y la deuda pública ha aumentado hasta superar el 100% del PIB. La inflación de Brasil en diciembre de 2020 también ha superado el objetivo del banco central del 3,75% para 2021. En un reciente comunicado, el Banco Central do Brasil insinuó que podría subir los tipos desde el nivel actual del 2,0%. Esto podría socavar el crecimiento económico del 3,2% que actualmente esperamos para este año.
El margen de maniobra mexicano
México ha gastado relativamente poco en ayudas fiscales. Como resultado, su economía sufrió más hasta 2020, contrayéndose un -8,5% el año pasado. El déficit presupuestario del país se situó por debajo del 3,5% del PIB en 2020, y se espera que la deuda pública en relación con el PIB alcance el 54% en 2021. Además, la inflación se encuentra dentro del rango objetivo del banco central y deja margen para recortar los tipos de interés en 25 puntos básicos hasta el 4%.
Podría decirse que México tiene margen para gastar más en su recuperación en 2021, dependiendo de la voluntad política. Sin embargo, hasta la fecha, AMLO se ha opuesto a un mayor endeudamiento público, rechazando los llamamientos del FMI y el Banco Mundial.
Los retos de Argentina
Otras economías de la región, como Argentina, presentan un caso de inversión poco convincente. Argentina registró una contracción del PIB de más del 11% en 2020. Sus malas perspectivas de crecimiento económico a corto plazo se ven agravadas por la pandemia, la elevada inflación y la incertidumbre política. Como resultado, el consumo, la inversión y las exportaciones siguen siendo débiles.
Los controles de capital del gobierno que restringen el acceso a los dólares siguen agravando la diferencia entre los tipos de cambio oficiales y el mercado paralelo. Los inversores siguen esperando una política creíble destinada a generar estabilidad fiscal como condición previa al crecimiento económico. El Fondo Monetario Internacional creará más presión para la reforma fiscal, aunque la política, cada vez más volátil, puede oponerse a ella, incluso a los recortes del gasto. Se espera que la inflación haya alcanzado una media del 36% en 2020.
Exposición emergente selectiva
Estas diversas fortunas económicas significan que, desde una perspectiva de asignación de activos, seguimos siendo muy selectivos. Estamos sobreponderados en nuestra asignación total a los activos de los mercados emergentes. Sin embargo, esto se debe en gran medida a nuestras posiciones sobreponderadas en inversiones asiáticas, incluida China.
Los mercados de renta variable de América Latina están dominados por los valores financieros, de materiales y energéticos, y representan más del 60% del índice MSCI Brasil en valor. Por ello, cotizan a valoraciones relativamente baratas a 12 meses, de 12,5 veces los beneficios por acción, lo que está en línea con su media de 10 años.
Sin embargo, aunque esto representa un descuento considerable con respecto al resto del mundo, a corto plazo las perspectivas de las acciones latinoamericanas son difíciles. Más adelante, cuando la recuperación económica se afiance, la rotación cíclica beneficiará especialmente a las empresas activas en el sector de las materias primas, como el petróleo brasileño y mexicano, la soja brasileña y el cobre chileno.
A muy corto plazo, el mercado mundial de la plata subió esta semana a sus niveles más altos en 8 años, lo que supuso un catalizador para los índices de renta variable mexicanos. México es el mayor productor de plata del mundo, con cerca del 12% del índice MSCI México compuesto por empresas metalúrgicas y mineras.
Los mercados de renta fija también exigen un enfoque de inversión igualmente cuidadoso. La deuda soberana de la región tuvo un rendimiento inferior al de los mercados emergentes de Asia, Oriente Medio y Europa del Este en 2020. Hay claramente más valor en la deuda corporativa selecta de alto rendimiento, donde, en contraste con los bonos del Estado, la región ofreció los mayores rendimientos crediticios. Esta diferencia refleja el temor a la inestabilidad social con las elecciones previstas. El crédito corporativo, en el que muchas empresas gozan de sólidos fundamentales, sigue ofreciendo oportunidades de rentabilidad en comparación con el entorno más amplio de tipos casi nulos de la deuda
soberana y las escasas perspectivas de estrechamiento de los diferenciales frente a la deuda pública.
A lo largo de 2019 y 2020, mantuvimos una visión cautelosa sobre el real brasileño, debido a los elevados niveles de deuda de la nación. En su lugar, favorecimos otras monedas, incluyendo el peso mexicano y el peso chileno. Ahora, esperamos que el real brasileño sólo se beneficie en parte de la amplia recuperación de los mercados emergentes frente al dólar estadounidense. Los mercados han empezado a poner en precio una subida de los tipos de interés y seguimos siendo cautos mientras observamos las incertidumbres que rodean a la política fiscal y al reparto de vacunas.
Por otra parte, aunque los fundamentales de México son generalmente sólidos, con tipos reales positivos, recientemente nos hemos vuelto más cautelosos; el peso se considera sobrevalorado y puede sufrir las incertidumbres previas a las elecciones intermedias del país este año. Cualquier recorte de los tipos de interés también socavaría la rentabilidad de los inversores.
Pruebas políticas por delante
Mientras la región sigue luchando contra el último aumento de infecciones de la pandemia, los inversores también se centran en una serie de pruebas políticas en 2021. Los parlamentarios brasileños eligieron esta semana a un nuevo presidente de la Cámara de Representantes y del Senado, apoyando a ambos candidatos de Bolsonaro. Esto consolida el mandato del presidente, allanando el camino para un mayor gasto relacionado con el coronavirus y permitiéndole llevar a cabo las reformas estructurales que prometió durante su campaña. Bolsonaro no se enfrenta a unas elecciones generales hasta el 2 de octubre de 2022, y las victorias de sus candidatos mantendrán a raya cualquier amenaza de destitución.
En julio, las elecciones intermedias ofrecerán a los votantes mexicanos un referéndum sobre el liderazgo de AMLO y la oportunidad de consolidar el control político. Argentina celebrará elecciones legislativas en octubre.
Por Funds Society, Madrid
Por Marcelo Soba