Ha pasado más de un año desde la fecha de implementación y cumplimiento de la Reg. BI de la SEC. Durante el año pasado, tanto la industria como los reguladores han estado aprendiendo las complejidades del Reg. BI y su implicación.
Hasta ahora, el enfoque principal y la discusión se han centrado en la obligación de divulgación de la regla, conflicto de intereses y las obligaciones de cumplimiento. De hecho, la mayor parte de la orientación reglamentaria y el enfoque de examen y revisiones se han centrado en la calidad del formulario CRS, cómo se gestionan los conflictos de intereses y el asegurar que las empresas tengan procedimientos de supervisión actualizados.
En cierto sentido, este enfoque era de esperarse, ya que el Formulario CRS es un elemento nuevo de divulgación, y las obligaciones de conflicto de intereses era algo en lo que los reguladores habían estado interesados durante algún tiempo.
Sin embargo, y desafortunadamente, no se ha discutido o hablado lo suficiente sobre cuál es la obligación clave de la regla: la obligación de cuidado. Y digo, que es desafortunado ya que esta es la obligación más difícil de implementar y cumplir, ya que hay muchas variables a considerar que pueden afectar la conclusión de lo que es mejor para el cliente.
El Reg. BI define la Obligación de Cuidado como el requisito de que el representante registrado del broker/dealer ejerza diligencia, cuidado y habilidad razonables para:
(A) Comprender los riesgos potenciales, las recompensas y los costos asociados con la recomendación, y tener una base razonable para creer que la recomendación podría ser en el mejor interés de al menos algunos clientes minoristas.
(B) Tener una base razonable para creer que la recomendación es en el mejor interés de un cliente minorista en particular basado en el perfil de inversión de ese cliente minorista y los riesgos, recompensas y costos potenciales asociados con la recomendación y no coloca el interés financiero o de otro tipo del corredor, distribuidor o dicha persona física por delante del interés del cliente minorista.
(C) Tener una base razonable para creer que una serie de transacciones recomendadas, incluso si son en el mejor interés del cliente minorista cuando se consideran aisladas, no es excesiva y es en el mejor interés del cliente minorista cuando se toman en conjunto a la luz del perfil de inversión del cliente minorista y no coloca el interés financiero o de otro tipo del corredor, distribuidor, o dicha persona física que haga la serie de recomendaciones antes del interés del cliente minorista.
Ahora, es importante tener en cuenta que la SEC ha declarado que un corredor de bolsa debe considerar «alternativas razonablemente disponibles” como parte de tener una «base razonable para creer» que una recomendación es en el mejor interés del cliente.
Aquí radica la complejidad de la Obligación de Cuidado. Para cumplir con los tres criterios mencionados anteriormente, debe haber una evaluación de otras alternativas de productos razonablemente disponibles para concluir que la recomendación realizada es en el mejor interés del cliente.
Como se puede imaginar, este mandato puede ser abrumador, ya que el lenguaje en sí es vago. En otras palabras, ¿cuántas alternativas razonablemente disponibles son suficientes para llegar al estándar regulatorio?
Ciertamente la orientación del SEC no ha sido clara en cuanto a este punto. Aunque la SEC no espera que un broker/delaer o su representante a esté familiarizado con cada producto en la plataforma de un corredor de bolsa espera que una revisión de alternativas razonablemente disponibles sea conducida.
Además, ordena que corredor de bolsas debe tener un proceso razonable para establecer y comprender el alcance de tales «alternativas razonablemente disponibles» que sean consideradas para el cumplimiento con la regla.
¿Cuál es la respuesta?
Implementar un proceso que defina lo que un representante debe considerar al hacer una recomendación y, lo que es más importante, establecer parámetros sobre cómo documentar la recomendación. Los broker/dealers deben adoptar un procedimiento detallado que describa qué y cómo el representante seleccionará los productos que se recomendarán.
Recuerde, la obligación no es tener un proceso perfecto, sino uno que proporcione controles y afirme que las recomendaciones hechas a los clientes son en su mejor interés.
Después de haber ayudado nuestros clientes con los exámenes FINRA que tocan Reg. BI y tener conversaciones con los reguladores, está claro que la industria en su conjunto todavía está descubriendo y aprendiendo cómo cumplir con la regla. Todavía estamos aprendiendo más de las expectativas que los reguladores tienen sobre el cumplimiento de Reg. BI y cómo mejor proceder.
Como hemos dicho en el pasado, este es un proceso de aprendizaje. A medida que tanto la SEC como la FINRA realicen más exámenes, se informará a la industria cuáles son los controles lo suficientemente razonables como para tener en su lugar. Por lo que esperamos que más cosas lleguen.
Europa se encuentra en la cúspide de cambios significativos en su universo de inversión inmobiliaria privada. Las tendencias digitales y estructurales, catalizadas por la pandemia del COVID-19, están ampliando y mejorando el universo de la inversión inmobiliaria. En particular, esperamos que la expansión de las propiedades no tradicionales o de nicho sea una de las características que definan el sector inmobiliario europeo en la próxima década y más allá.
Las tendencias digitales que han impactado tan profundamente en EE.UU. y en los mercados inmobiliarios cotizados están comenzando a ejercer su influencia en Europa, y esperamos que las propiedades no tradicionales podrían constituir hasta el 10% del universo inmobiliario no cotizado en Europa para 2025.
Los mercados cotizados han liderado los tipos de inmuebles no tradicionales.
En Estados Unidos, el mercado inmobiliario cotizado ha incorporado las propiedades no tradicionales, que ahora constituyen el 65% de todo el índice. Aunque la escala de incorporación en los mercados cotizados europeos es menor, esperamos que se produzca una expansión importante en los próximos años a medida que los inversores adopten los temas seculares que sustentan su crecimiento.
Sólo en los últimos 10 años, el mercado inmobiliario cotizado en Europa para los tipos de propiedad no tradicionales ha pasado de ser una cantidad insignificante (menos del 1%) a más del 10% de la capitalización del mercado.
Los tipos de propiedad no tradicionales serán una parte integral del sector inmobiliario
Aunque se encuentra muy por detrás del mercado de REITs y de Estados Unidos en términos de escala e inclusión en las carteras de inversión, estamos viendo claros signos de apetito de los inversores institucionales por los tipos de propiedad no tradicionales en Europa. Tipos de inmuebles como los Data Centres, las naves frigoríficas, las oficinas sanitarias y las residencias para personas mayores han cobrado una gran importancia en los últimos 24 meses, contribuyendo a ampliar el tamaño del universo de inversión.
De hecho, prevemos que para 2025, los tipos de inmuebles no tradicionales podrían representar casi el 9% del índice MSCI, lo que supone un aumento sustancial respecto a los niveles actuales.
Los tipos de propiedad no tradicionales captan los impulsores DIGITALES del crecimiento
Los motores estructurales y digitales que hemos identificado para la demanda inmobiliaria han recibido un potente catalizador gracias a la pandemia. Aunque es demasiado pronto para saber si algunos de los cambios en el comportamiento humano son estructurales o cíclicos, confiamos en que la demanda de tipos de propiedad no tradicionales se mantendrá.
En nuestra opinión, los tipos de propiedad no tradicionales reflejan un cambio estructural dentro de la economía en el que los motores digitales se han convertido en los motores dominantes del crecimiento y la demanda.
Nuestros principales impulsores digitales de la demanda -la demografía, las infraestructuras, la globalización, la innovación y la tecnología– tienen una clara repercusión en el crecimiento de los tipos de inmuebles no tradicionales (y tradicionales) dada su gran escala. Pero si profundizamos un poco más, hay subtemas específicos dentro de nuestro marco digital más amplio que están directamente relacionados con el aumento de los tipos de inmuebles no tradicionales y su creciente importancia, que destacamos en el Gráfico 3.
Los resultados de los REITs demuestran los beneficios de disponer de una cartera inmobiliaria
Mientras que los tipos de propiedad no tradicionales son todavía relativamente nuevos en los mercados privados, los valores europeos cotizados tienen un historial más profundo que puede ayudar a identificar los beneficios potenciales para una cartera de bienes raíces tradicionales.
Empezando por el rendimiento, los datos de los REITs cotizados revelan que los mayores rendimientos absolutos de los últimos 10 años los han proporcionado los tipos de inmuebles no tradicionales (Recuadro 4). La logística y las residencias de estudiantes son los tipos de inmuebles con mayor rendimiento, pero también son convincentes desde el punto de vista del riesgo.
Para los inversores, la mejora del rendimiento ajustado al riesgo también debería suponer beneficios para la cartera y, de hecho, el análisis de correlación del mercado cotizado demuestra aún más el beneficio de la diversificación que supone añadir tipos de inmuebles no tradicionales (recuadro 5). Quizás también ayude el hecho de que muchos REITs no tradicionales son entidades operativas con un elemento de construcción de núcleo que añade diversificación a los REITs puros.
Los inversores europeos se beneficiarán a medida que los inmuebles no tradicionales amplíen el universo de inversión
El futuro del universo inmobiliario comercial europeo se ampliará considerablemente a medida que los sectores no tradicionales se abran paso. En nuestra opinión, se trata de un desarrollo innegablemente prometedor que profundiza y mejora el universo de inversión y crea oportunidades de crecimiento estructural.
El mercado inmobiliario que cotiza en bolsa ya ha demostrado las numerosas ventajas que ofrece el sector inmobiliario no tradicional a los inversores en forma de un sólido rendimiento ajustado al riesgo, impulsado en parte por los cambios estructurales DIGITALES que está experimentando la economía europea. Esperamos que los inversores inmobiliarios privados se adentren en estos tipos de propiedades en crecimiento, mejorando y ampliando el universo y permitiendo el potencial de generar alfa adicional.
Tribuna de Indraneel Karlekar, Doctor en Filosofía, director gerente senior y jefe global de Investigación y Estrategia de Principal Real Estate Investors (Principal Global Investors).
En España, Principal Global Investors distribuye sus fondos a través de Selinca AV Agencia de Valores. Las temáticas de inversión en las que la gestora es especialista son accesibles en el mercado local a través de algunos fondos destacables: renta fija emergente a través del fondo Finisterre Unconstrained Emerging Markets Fixed Income; renta fija high yield a través del fondo Principal Post Global Term High Yield; se puede invertir en acciones preferentes mediante el fondo Principal Preferred Securities; y el sector inmobiliario, a través de Principal Global Property Securities.
Principal Real Estate es el grupo dedicado a la inversión inmobiliaria dentro de Principal Global Investors. Nuestras capacidades inmobiliarias abarcan todo el espectro de inversiones de deuda y capital público y privado. Nuestro conocimiento especializado del mercado, equipos dedicados y experimentados en todo el mundo, y de los cuatro cuadrantes inmobiliarios apoyan nuestros esfuerzos para maximizar las oportunidades y encontrar el mejor valor relativo en nombre de nuestros clientes.
El mercado de la inversión de impacto, con un valor de 715.000 millones de dólares, está preparado para una rápida expansión impulsada por el aumento de la demanda de los inversores, las iniciativas gubernamentales de crecimiento verde y la normativa que está dando un impulso a las finanzas sostenibles[1].
Aunque la inversión de impacto sigue siendo un nicho en comparación con el mercado más amplio de inversión sostenible, de 35,3 billones de dólares, el impulso está creciendo a medida que los inversores buscan soluciones a los problemas más acuciantes del mundo.[2]
El aumento de la demanda de productos de inversión en renta variable de impacto ha sido estimulada por inversores estratégicos a largo plazo, como los family offices y los fondos de pensiones, que están cada vez más dispuestos a aumentar sus asignaciones. El activismo de los accionistas también desempeña un papel, ya que los llamados a la acción en cuestiones como la crisis climática y la desigualdad social orientan el comportamiento de las empresas.
Las iniciativas internacionales, como los Objetivos de Desarrollo Sostenible de las Naciones Unidas, y las políticas gubernamentales, como el Green Deal europeo y los planes de infraestructuras y clima del presidente estadounidense Joe Biden, están ayudando a canalizar la inversión hacia productos sostenibles. Y factores de mercado como los precios del sistema de comercio de emisiones de la UE, que se espera que aumenten significativamente[3] durante la próxima década, están mejorando los argumentos de inversión para las acciones que ofrecen soluciones a los problemas medioambientales.
Las estrategias de impacto, el último paso en la inversión responsable, han ganado fuerza desde la adopción de los ODS de la ONU y la firma del Acuerdo Climático de París en 2015. La principal diferencia entre la inversión de impacto y otros tipos de inversión sostenible es que los inversores de impacto quieren tener un impacto neto positivo en el mundo, y miran más allá de las empresas que se contentan con realizar sus propias operaciones de manera sostenible.
En términos de desarrollo del mercado, la inversión de impacto está hoy donde la inversión sostenible estaba hace 10 o 15 años. Muchos inversores todavía están tratando de entender en qué consiste realmente el enfoque de impacto, pero la comprensión -y los flujos de inversión- se están poniendo al día rápidamente.
Así que, con la inversión en capital de impacto preparada para un rápido crecimiento, ¿dónde es probable que surjan oportunidades de inversión en los próximos cinco años?
Empecemos por el impulso, intensificado por la pandemia, de ampliar la asistencia sanitaria asequible. Por ejemplo, EE.UU. gasta alrededor del 18% del producto interior bruto – casi 4 billones de dólares[4] al año – en asistencia sanitaria, por lo que las empresas que pueden ayudar a reducir esa factura tienen una gran demanda. Los fabricantes de dispositivos médicos innovadores de alta tecnología, que pueden mejorar los resultados de los pacientes y reducir los costes de los tratamientos, son un buen sector que los inversores deben examinar.
El segmento de las ciencias de la vida -empresas que desarrollan y fabrican productos farmacéuticos, medicinas basadas en la biotecnología y una serie de otros productos- también está creciendo rápidamente debido a la creciente atención a la prevención de enfermedades. Aunque es difícil elegir a los ganadores en el ámbito del desarrollo de medicamentos, muchos proveedores de este mercado, como las organizaciones de investigación clínica y los fabricantes de equipos de ciencias de la vida, ofrecen interesantes oportunidades de inversión.
Otro sector impulsado por la pandemia es el de las tecnologías de la información. Para los inversores, la informática es una de las perspectivas más atractivas, ya que el ritmo de la digitalización se acelera en todo el mundo. Empresas como las productoras de software suelen tener un elevado apalancamiento operativo y un rápido crecimiento de los ingresos, una combinación que puede impulsar los beneficios. Suelen tener fuertes ventajas competitivas, como el poder de los precios y una base de clientes leales. Y suelen tener un alto porcentaje de ingresos recurrentes impulsados por el software como servicio, por el que se accede al software en línea a través de una suscripción.
Las empresas de conectividad, que desarrollan y mantienen las redes e infraestructuras físicas, digitales y financieras del mundo, también deberían ser una buena apuesta. Las empresas que prestan servicios a la infraestructura física presentan importantes oportunidades, ya que los gobiernos tienen previsto gastar hasta 10 billones de dólares[5] para actualizar o sustituir las instalaciones y los sistemas deteriorados y obsoletos, y los planes de desarrollo ecológico conllevan un gasto a largo plazo en nuevos tipos de infraestructuras.
El sector de la ciberseguridad se está expandiendo rápidamente, ya que las empresas se apresuran a protegerse contra el tipo de infracciones de alto perfil que se han acelerado en los últimos años. El cambio hacia el trabajo a distancia y la transición a la nube están cambiando la forma en que las empresas protegen sus activos digitales, con una transición en curso hacia un enfoque multilocal capaz de cubrir a los empleados que trabajan desde casa. Este reto requiere nuevas soluciones, como el modelo de seguridad de confianza cero o sin perímetro, que se basa en el concepto de que no se debe confiar en los dispositivos por defecto, ni siquiera dentro de una red corporativa.
La creciente popularidad de las aplicaciones de pago digitales y las finanzas descentralizadas también crearán muchas oportunidades de inversión. Los procesadores de pagos ágiles y disruptivos están en camino de crear las llamadas redes de pagos y préstamos de circuito cerrado, es decir, ecosistemas de pago que eluden el sistema bancario tradicional y permiten a los usuarios obtener préstamos que no serían posibles a través de los canales estándar.
Más allá del ámbito digital, la urgencia de los esfuerzos para abordar el cambio climático se intensifica en el período previo a 2030, la fecha límite para los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible de la ONU sobre cuestiones críticas, desde la reducción de la pobreza y el hambre hasta el desarrollo de energías limpias y la promoción de la igualdad social. La ONU ha calculado que se deben invertir hasta 7 billones de dólares al año para alcanzar estos objetivos antes de la fecha límite; los inversores de impacto harán una importante contribución a este impulso financiero.
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Pixabay CC0 Public Domain. “Amundi participa en la primera emisión de Bonos Verdes de España”
El mercado de bonos verdes avanza hacia una mayor diversificación sectorial: automoción, telecomunicaciones o la industria química se están convirtiendo en emisores de bonos verdes, además de los sospechosos habituales como bancos, inmobiliarias y servicios públicos. Los soberanos también están entrando con fuerza en el mercado, como ha sido el caso de España, que realizó con éxito su primera emisión de bonos verdes en septiembre.
Con esta emisión, España financiará programas de gasto público que contribuyen a los objetivos medioambientales de mitigación del cambio climático, uso sostenible y protección de los recursos hídricos y marítimos, o la transición a la economía circular. Los proyectos incluyen la ampliación de la red ferroviaria eléctrica -el sistema ferroviario español asegura la movilidad urbana y ayuda a resolver la congestión del tráfico y la contaminación- o la protección del río Ebro para mejorar la calidad del agua y reducir los riesgos de inundación.
En Amundi hemos participado en esta operación en nuestras carteras y especialmente en nuestras carteras verdes, así como en nuestro fondo insignia, Amundi Responsible Investment – Impact Green Bonds. Esta primera emisión en España combina un precio relativamente atractivo y buenas credenciales verdes. Valoramos por ejemplo el desarrollo de la capacidad de energía renovable de 100 GW hoy hasta los 160 GW en 2030, así como la casi eliminación del carbón y la financiación sobre todo del transporte limpio.
Las emisiones de bonos verdes soberanos de la zona euro forman parte de nuestro universo de inversión, tanto en nuestra gama convencional como, más concretamente, en nuestra gama de soluciones verdes. Nos gustan las dos características principales que ofrecen: la liquidez y la seguridad, así como el efecto de señalización e impulso al desarrollo de las emisiones verdes corporativas. Nuestra asignación a uno u otro bono soberano verde depende de la categoría/»calidad» verde de los proyectos subyacentes y de los elementos de valor relativo. Por ejemplo, Alemania ofrece varios vencimientos verdes que son útiles para la gestión de la curva de las carteras verdes, pero a costa de algunas consecuencias de escasez. Otros emisores soberanos han optado por situar el importe en circulación en un nivel similar al de sus emisiones convencionales no verdes, pero a menudo emiten por encima de los 10 años, lo que puede no ser conveniente en todas las fases del mercado. Seguiremos participando en las emisiones verdes cuando combinen buenas características tanto verdes como financieras. Cumpliremos así nuestro deber fiduciario al tiempo que contribuimos a avanzar hacia una economía más respetuosa con el clima.
Celebrando su 5º aniversario, nuestra estrategia de bonos verdes de Impacto está bien posicionada con un rendimiento absoluto y relativo resistente frente al universo verde y sus pares. La estrategia cuenta con 5 globos de sostenibilidad y 5 estrellas según Morningstary está clasificada como artículo 9 según SFDR. Los 800 millones de euros en activos bajo gestión reflejan el importante interés por parte de los inversores en esta temática. Cabe mencionar además que la estrategia ha evitado 395 toneladas de CO2 por cada millón de euros invertidos, lo que equivale por ejemplo al consumo de energía anual de 48 hogares.
Hemos lanzado recientemente la estrategia de bonos verdes de impacto también dentro de nuestra sicav luxemburguesa Amundi Funds; y junto con Amundi Responsible Investing Impact Green Bonds son buenas opciones para «ecologizar» la asignación en Renta Fija con un impacto medioambiental positivo.
Tribuna de Isabelle Vic-Philippe, directora de Gestión Euro Aggregate y co-gestora de la estrategia Impact Green Bond de Amundi.
Ha habido pocos años en los que las oscilaciones a corto plazo de los mercados hayan estado (al menos a mis ojos) más reñidas con las tendencias a largo plazo: venta de los sectores tecnológicos y de la salud, aumento de las empresas cíclicas frente al crecimiento secular y repuntes dramáticos que favorecen a un país en detrimento de otro.
A más corto plazo, en 2021 se ha producido la tan esperada rotación del value. En un entorno desinflacionista, las acciones de megacap growth tienden a ir bien; cuando las economías se reactivan y los rendimientos aumentan, las acciones growth ven cuestionadas sus valoraciones. Las empresas cíclicas como los bancos y los materiales se recuperan. Las empresas de menor tamaño disfrutan de un entorno más líquido: todos estos efectos se han producido este año y nos hemos esforzado por aprovecharlos cuando hemos podido.
El año ha sido bueno para la India, ya que el diferencial de rendimiento a un año con China ha alcanzado los 60 puntos porcentuales (a 30 de septiembre de 2021). ¿Por qué la India ha sido tan fuerte? Bueno, en parte se trata de una recuperación del crecimiento desde el punto más bajo de la pandemia. Sin embargo, esta no es una explicación suficiente, ya que los beneficios por acción se han recuperado hasta un punto que me parece superior a la tendencia. India ha experimentado un fuerte crecimiento de las exportaciones de productos manufacturados, sobre todo en el sector del automóvil, ya que la demanda se ha recuperado en el Sudeste Asiático y América Latina. ¿Es esto cíclico? ¿O es el comienzo de una creciente destreza manufacturera? Si es esto último, la reciente subida de las valoraciones es bien merecida. Sin embargo, es imposible saberlo con certeza.
Japón ha tenido un comienzo de año difícil, pero a medida que las presiones reflacionarias han ido creciendo, el mercado se ha ido animando un poco más. Se ha visto favorecido por la reconstitución global de inventarios, ya que el sesgo manufacturero de Japón ha apoyado el repunte de la producción fabril.
En el resto de Asia y en los mercados emergentes, han sido las empresas y economías más cíclicas las que han tendido a hacerlo bien. Pero es China la que domina los titulares. En las últimas semanas y meses, el mercado bursátil chino se ha visto sometido a una presión creciente. Las relaciones entre Estados Unidos y China siguen siendo tensas. Los propios reguladores chinos han impuesto costes de regulación a algunas empresas, en algunos casos hasta el punto de que la gran mayoría de los beneficios de una empresa pueden desaparecer. Políticos estadounidenses de todas las tendencias políticas han denunciado las inversiones financieras en China y a estas polémicas se ha añadido el grito de ¡China no es invertible! En efecto, ésta no es la China que conocí cuando era un joven estudiante en Pekín a finales de los años ochenta.
¿Pero es eso algo malo? ¿Para China o para los inversores? En absoluto. Porque la China que yo conocí seguía estando controlada centralmente. A los estudiantes que se graduaban se les asignaban puestos de trabajo. A mi compañero de cuarto, uno de los más brillantes de su clase, se le asignó un trabajo en la editorial estatal, sin duda produciendo tediosos tomos de torturados retoques del pensamiento marxista-leninista.
Sin embargo, él escapó de todo eso, y China también. Su generación está empleada en su inmensa mayoría en la industria privada (más de tres cuartas partes del empleo urbano corresponde a la pequeña y mediana empresa privada). Los ingresos se han disparado, junto con la propiedad de la vivienda, la capacidad de poseer un coche, de tener acceso a los medios de comunicación extranjeros, de viajar. De ser clase media. Las medias bursátiles, lastradas durante tanto tiempo por los vestigios cotizados de la vieja China, no reflejan esta increíble historia de crecimiento y descubrimiento. Pero un inversor sensible y activo podría formar parte de esta creación de riqueza seleccionando empresas en las áreas de demanda interna de la economía: el consumo, la tecnología, la sanidad, los servicios financieros y otros sectores.
Todo este esfuerzo y determinación no ha sido recibido con aplausos por el alivio de la pobreza masiva, sino con miedo y recelo. Occidente, que durante mucho tiempo fue un modelo para las reformas chinas, ahora trata de contener a China. Y China ha reaccionado tendiendo la mano a sus vecinos y vecinos de una y dos veces para ofrecer el mismo tipo de plan de crecimiento: infraestructuras, fabricación, comercio, desarrollo de la clase media.
Y ahí es donde se encuentra China ahora. Después de que se le dijera durante tanto tiempo que su crecimiento era un espejismo («son sólo exportaciones con bajos salarios»), China se encuentra ante las exigencias de unos ciudadanos que han desmentido tan erróneo análisis y que ahora trabajan en el sector de los servicios, las finanzas, la sanidad y la tecnología, y que llevan una vida que, a la vista está, no es muy diferente de la nuestra.
Así que las actuales medidas reguladoras son un intento de responder a las críticas de que el crecimiento de China ha sido ajeno a los daños medioambientales, a la salud, o que carece del tipo de educación adecuado (¡demasiado centrado en el aprendizaje memorístico!) para desarrollar mentes verdaderamente creativas. El gobierno chino ha reaccionado abordando cuestiones relacionadas con el acceso a la sanidad, la equidad en las transacciones de mercado y la igualdad en la oferta educativa. No cabe duda de que continuará atacando estas áreas, así como la especulación financiera: ya ha tomado medidas contra las criptomonedas.
Al hacerlo, los chinos no actúan a lo loco o sin previo aviso. No tienen el mismo proceso de consulta pública e implicación que tiene Occidente antes de actuar, y actúan. Es innegable, como hemos señalado antes, que la política pro-laboral ha sido un viento en contra para los beneficios y que las iniciativas reguladoras también pueden causar cargas adicionales a las empresas. Pero el grito de que China está en contra del capitalismo y no es invertible ignora el hecho de que China sabe que su gran creación de riqueza se debe a la empresa privada.
Entonces, ¿cómo se invierte en este entorno? Pues bien, hay que estar atento a los beneficios monopolísticos y a su precio. Tenga cuidado con los modelos de negocio especulativos. Invierta en aquellas empresas que crean bienes y servicios en China para que los chinos los disfruten. Invierta en aquellas empresas que aumenten el acceso a la atención sanitaria, produzcan bienes de capital que mejoren la productividad, proporcionen a un coste razonable los servicios minoristas que demanda la clase media china y desarrollen la arquitectura financiera que apoye el crecimiento a largo plazo y la protección de la riqueza.
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Las ineficiencias de lo que era una economía por excelencia planificada por el Estado -la antigua Unión Soviética- eran especialmente cómicas. A pesar de emplear ejércitos de planificadores centrales muy bien formados, dichas economías fracasaron en su capacidad de suministrar lo que los consumidores necesitaban. La escasez era generalizada y endémica. Todo esto es comprensible: a los planificadores se les pedía que resolvieran lo imposible.
El trabajo de la oficina de planificación era fijar los precios y los objetivos de producción. Pero, como todo estudiante de economía sabe, no se puede fijar simultáneamente el precio y la cantidad de nada y precisamente el intento de hacerlo condujo a un sistema irremediablemente enmarañado y confuso. Por el contrario, las economías de libre mercado buscan la eficiencia respetando las preferencias individuales. Cuando todo funciona como debería, los precios «correctos» salen a flote y se corrige rápidamente la escasez (o los excedentes).
La cuestión es, entonces, ¿por qué nuestra economía de «libre mercado» experimenta escasez en una amplia variedad de bienes y servicios? Las empresas luchan por contratar trabajadores mientras millones de personas siguen en las filas del paro, los tiempos de espera para adquirir cientos de productos se han alargado «inexplicablemente». ¿Por qué?
Las «explicaciones» convencionales son tan plausibles como superficiales. Sí, hay restricciones del COVID-19, problemas en las cadenas de suministro, también una creciente presión social sobre la descarbonización mediante la reducción de los combustibles fósiles, y, evidentemente, esto limita la oferta. La pregunta más acertada es: ¿por qué el mecanismo de precios no ha corregido esto? Históricamente, las restricciones de la oferta se han producido debido a malas cosechas, huelgas laborales, interrupciones políticas o bloqueos comerciales. Pero las reducciones de la oferta deberían haber subido los precios, frenando así la demanda y, eventualmente, convocando nuevas fuentes de producción. Pero aquí estamos, acercándonos al segundo «aniversario» de pandemia, y la escasez continúa.
Las dificultades para equilibrar la oferta con la demanda sugieren que puede haber razones más profundas para este desequilibrio. ¿Cómo cuáles? Probemos esto: tal vez la economía estadounidense ha adoptado algunas características incipientes de una economía de planificación centralizada porque ha aplicado políticas que se ajustan más a una economía dirigida por el Estado que a un mercado «libre». De hecho, la constelación de políticas fiscales y monetarias aplicadas bajo la COVID-19 han aumentado drásticamente el papel económico del Estado. El gasto federal se ha disparado, incluso cuando la Reserva Federal llevó las compras de activos a nuevos niveles. Aunque todo esto se hizo al servicio de la estabilización de la macroeconomía, también puede traer consecuencias.
La demanda ha estado bien alimentada por estas políticas, tanto que el lado de la oferta no está -y no puede- siguiendo el ritmo. Las mediciones de la inflación convencional de un año a otro se sitúan por encima del 5%, incluso cuando la escasez sugiere que pueden ser necesarios más ajustes de precios al alza para equilibrar la oferta y la demanda. Lo más importante no es que la oferta no se esté expandiendo: el petróleo puede estar a 80 dólares/barril, sino que se espera que la producción mundial aumente a un ritmo respetable del 4% en 2021.
Si esta teoría es correcta, la cuestión de si el repunte inflacionista de hoy es «transitorio» puede muy bien depender de lo «transitoria» que resulte la expansión de la huella del Estado motivada por la pandemia. El índice Citi U.S. Inflation Surprise indica que las condiciones inflacionistas están empeorando a un ritmo superior al esperado por los inversores y los expertos:
Para comprobar si las disfunciones actuales de los mercados son de hecho un producto directo del exceso de estímulo, obsérvese el aumento casi asintótico del tamaño del balance de la Reserva Federal yuxtapuesto a que casi la mitad de toda la deuda «sin riesgo» que se emite (principalmente bonos del Tesoro y MBS de agencia) ha sido engullida por el banco central:
Por supuesto, toda esta compra de deuda por parte de la Fed ha permitido un aumento masivo del gasto por parte del gobierno nacional. Normalmente, tanto endeudamiento presionaría los tipos al alza, haciendo que la demanda del sector privado se moderara y con un poco de ayuda de sus amigos de la Fed, todo este endeudamiento se lograría sin encarecer el crédito.
En efecto, aunque Estados Unidos no está inmerso en nada parecido a la planificación central microeconómica del estilo soviético, el régimen político actual es un tipo de planificación central macroeconómica que ha disociado la demanda de la oferta en algunos aspectos fundamentales. La Fed no es un comprador de valores en el mercado -es un comprador de cantidades y, como tal, sus transacciones están «fuera del mercado»-. Su continua supresión de los tipos añade una dimensión más a una economía cada vez más descoordinada, elevando los precios de los activos. Esencialmente, el papel tradicional de los tipos de interés como mecanismo de coordinación entre, por ejemplo, los bienes de capital y el consumo, ha sido desactivado. Mientras tanto, los precios inflados de los activos proporcionan la garantía contra la que el crédito puede expandirse de forma no natural, creando un nuevo poder adquisitivo hoy a riesgo de aumentar las vulnerabilidades mañana.
Entonces, ¿dónde nos deja esto a los inversores? Puede darse el caso de que la política estadounidense se mueva en una dirección más favorable al mercado en 2022. Una cierta reducción de la política fiscal, complementada con una reducción de la política monetaria, podría representar un retroceso parcial de esta mayor presencia gubernamental. Si esto ocurre, y reconociendo que una de las consecuencias de la inflación es también la disminución del poder adquisitivo, podríamos ver un periodo en el que la demanda se modere y la escasez se rehabilite. Otra posibilidad es que la desaceleración de la economía sea defendida por los políticos como una razón para redoblar los estímulos. Por lo tanto, lo que se traduciría en más de lo mismo en términos de política y de resultados: escasez y más inflación.
El resultado, por tanto, se reduce a la realidad básica del mercado de que los títulos del Tesoro a 10 años en torno al 1,5% no representan un «valor» fundamental en un entorno de inflación del 5%. No es probable que los inversores en bonos, que ya están sufriendo una pérdida de poder adquisitivo, acepten más estímulos. La política monetaria se ha visto en un aprieto: añadir más demanda puede no contrarrestar tanto una desaceleración económica como aumentar la inflación y promover una protesta del mercado en forma de tipos más altos. Pero, ¿cómo podría la economía volver a coordinarse si no se le da la oportunidad de reequilibrarse? Una desaceleración del crecimiento debido a la moderación de los estímulos o, alternativamente, un paso más hacia la estanflación parecen ser los escenarios más probables de cara al nuevo año.
TCW, basada en Los Ángeles (EE.UU.), tiene más de 50 años de experiencia en la gestión de fondos de renta fija. El fondo TCW Unconstrained Bond Fund es un fondo de crédito múltiple flexible con exposición a bonos corporativos, MBS, CMBS y bonos emergentes y con menos de 2 años de duración. No tiene correlación a los bonos del Tesoro americanos ni derivados ni operaciones de cambio y tiene un objetivo anual de LIBOR + 4%.
Tribuna de Tad Rivelle, Group Managing Director y CIO de renta fija en TCW Investment Management Company.
Pixabay CC0 Public DomainFin a la racha alcista de la Bolsa americana. Wall Street
Las acciones estadounidenses experimentaron pérdidas durante el mes de septiembre, poniendo fin a una racha de siete meses consecutivos de retornos positivos. Aunque la tasa de infección de la variante Delta mostró signos de mejora respecto a agosto, los obstáculos generalizados en torno a las cadenas de suministro de las compañías y los cambios en la política de la Fed en respuesta a la inflación fueron los puntos primordiales de atención en septiembre.
Aunque la demanda al consumo se mantuvo consistente en términos generales, las preocupaciones en torno a la cadena de suministro, que están generando escasez de productos y costes al alza, han puesto presión sobre los márgenes de beneficio corporativos. Al acercarse la temporada de resultados para el tercer trimestre en octubre, el mercado se mantiene cauto, ya que se espera que las empresas afronten más dificultades en comparación con el segundo trimestre de 2021.
Jerome Powell, el presidente de la Fed, proporcionó señales cada vez más explícitas de que el programa actual de compra de activos de la Fed pronto sea acabado durante sus últimas intervenciones en el Congreso. El mercado se tomó con filosofía los primeros signos de tapering, al haber anticipado que esta acción se produciría en el corto plazo. Este sería el primer paso de la Fed, que quiere ayudar a combatir la inflación al alza, que sigue describiendo como “transitoria”.
La actividad global de M&A mantuvo su ritmo caliente en el tercer trimestre al alcanzar el volumen de acuerdos los 4,4 billones de dólares en el año, un incremento de más del 90% en comparación con 2020. Los primeros nueve meses de 2021 ya han sobrepasado el récord de todo el año que se estableció en 2015 en los 4,3 billones de dólares. Excluyendo las adquisiciones de las SPAC, que han anunciado el equivalente a 550.000 millones de dólares en operaciones en 2021, la actividad de M&A ascendió en total a los 3,85 billones de dólares. Los Estados Unidos siguen siendo el escenario principal para las operaciones, al ascender a 2 billones de dólares las compañías estadounidenses que han sido objetivo de una operación de M&A. Tecnología, Finanzas e Industriales han sido los sectores más activos.
Aunque hubo una serie de factores que empujaron a la baja a la renta variable global en septiembre, el perfil asimétrico de los convertibles ofreció algo de protección en este entorno volátil. El Russell 3000 cayó un 4,48% en el mes, mientras que el mercado global de convertibles retrocedió un 2,29%, capturando en torno al 50% de las caídas de las acciones. El volumen de emisiones fue un poco más suave de lo anticipado dada la volatilidad del mercado, pero aun así pudimos ver algunas operaciones grandes que impulsaron a la cantidad total a los 14.400 millones de dólares en el mes y a 124.000 millones en el año de forma global. Anticipamos que el ritmo de emisiones se ralentice durante la temporada de resultados, pero que repunte hacia finales de año, probablemente rozando el total de 2020.
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To access our proprietary value investment methodology, and dedicated merger arbitrage portfolio we offer the following UCITS Funds in each discipline:
GAMCO MERGER ARBITRAGE
GAMCO Merger Arbitrage UCITS Fund, launched in October 2011, is an open-end fund incorporated in Luxembourg and compliant with UCITS regulation. The team, dedicated strategy, and record dates back to 1985. The objective of the GAMCO Merger Arbitrage Fund is to achieve long-term capital growth by investing primarily in announced equity merger and acquisition transactions while maintaining a diversified portfolio. The Fund utilizes a highly specialized investment approach designed principally to profit from the successful completion of proposed mergers, takeovers, tender offers, leveraged buyouts and other types of corporate reorganizations. Analyzes and continuously monitors each pending transaction for potential risk, including: regulatory, terms, financing, and shareholder approval.
Merger investments are a highly liquid, non-market correlated, proven and consistent alternative to traditional fixed income and equity securities. Merger returns are dependent on deal spreads. Deal spreads are a function of time, deal risk premium, and interest rates. Returns are thus correlated to interest rate changes over the medium term and not the broader equity market. The prospect of rising rates would imply higher returns on mergers as spreads widen to compensate arbitrageurs. As bond markets decline (interest rates rise), merger returns should improve as capital allocation decisions adjust to the changes in the costs of capital.
Broad Market volatility can lead to widening of spreads in merger positions, coupled with our well-researched merger portfolios, offer the potential for enhanced IRRs through dynamic position sizing. Daily price volatility fluctuations coupled with less proprietary capital (the Volcker rule) in the U.S. have contributed to improving merger spreads and thus, overall returns. Thus our fund is well positioned as a cash substitute or fixed income alternative.
Our objectives are to compound and preserve wealth over time, while remaining non-correlated to the broad global markets. We created our first dedicated merger fund 32 years ago. Since then, our merger performance has grown client assets at an annualized rate of approximately 10.7% gross and 7.6% net since 1985. Today, we manage assets on behalf of institutional and high net worth clients globally in a variety of fund structures and mandates.
Class I USD – LU0687944552 Class I EUR – LU0687944396 Class A USD – LU0687943745 Class A EUR – LU0687943661 Class R USD – LU1453360825 Class R EUR – LU1453361476
GAMCO ALL CAP VALUE
The GAMCO All Cap Value UCITS Fund launched in May, 2015 utilizes Gabelli’s its proprietary PMV with a Catalyst™ investment methodology, which has been in place since 1977. The Fund seeks absolute returns through event driven value investing. Our methodology centers around fundamental, research-driven, value based investing with a focus on asset values, cash flows and identifiable catalysts to maximize returns independent of market direction. The fund draws on the experience of its global portfolio team and 35+ value research analysts.
GAMCO is an active, bottom-up, value investor, and seeks to achieve real capital appreciation (relative to inflation) over the long term regardless of market cycles. Our value-oriented stock selection process is based on the fundamental investment principles first articulated in 1934 by Graham and Dodd, the founders of modern security analysis, and further augmented by Mario Gabelli in 1977 with his introduction of the concepts of Private Market Value (PMV) with a Catalyst™ into equity analysis. PMV with a Catalyst™ is our unique research methodology that focuses on individual stock selection by identifying firms selling below intrinsic value with a reasonable probability of realizing their PMV’s which we define as the price a strategic or financial acquirer would be willing to pay for the entire enterprise. The fundamental valuation factors utilized to evaluate securities prior to inclusion/exclusion into the portfolio, our research driven approach views fundamental analysis as a three pronged approach: free cash flow (earnings before, interest, taxes, depreciation and amortization, or EBITDA, minus the capital expenditures necessary to grow/maintain the business); earnings per share trends; and private market value (PMV), which encompasses on and off balance sheet assets and liabilities. Our team arrives at a PMV valuation by a rigorous assessment of fundamentals from publicly available information and judgement gained from meeting management, covering all size companies globally and our comprehensive, accumulated knowledge of a variety of sectors. We then identify businesses for the portfolio possessing the proper margin of safety and research variables from our deep research universe.
Class I USD – LU1216601648 Class I EUR – LU1216601564 Class A USD – LU1216600913 Class A EUR – LU1216600673 Class R USD – LU1453359900 Class R EUR – LU1453360155
GAMCO CONVERTIBLE SECURITIES
GAMCO Convertible Securities’ objective is to seek to provide current income as well as long term capital appreciation through a total return strategy by investing in a diversified portfolio of global convertible securities.
The Fund leverages the firm’s history of investing in dedicated convertible security portfolios since 1979.
The fund invests in convertible securities, as well as other instruments that have economic characteristics similar to such securities, across global markets (but the fund will not invest in contingent convertible notes). The fund may invest in securities of any market capitalization or credit quality, including up to 100% in below investment grade or unrated securities, and may from time to time invest a significant amount of its assets in securities of smaller companies. Convertible securities may include any suitable convertible instruments such as convertible bonds, convertible notes or convertible preference shares.
By actively managing the fund and investing in convertible securities, the investment manager seeks the opportunity to participate in the capital appreciation of underlying stocks, while at the same time relying on the fixed income aspect of the convertible securities to provide current income and reduced price volatility, which can limit the risk of loss in a down equity market.
Class I USD LU2264533006
Class I EUR LU2264532966
Class A USD LU2264532701
Class A EUR LU2264532610
Class R USD LU2264533345
Class R EUR LU2264533261
Class F USD LU2264533691
Class F EUR LU2264533428
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La Conferencia de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (COP26), organizada por el Reino Unido en colaboración con Italia y que tendrá lugar entre los próximos 31 de octubre y 12 de noviembre es, en nuestra opinión, la de mayor trascendencia desde la COP de 2015 en la que se cerró el Acuerdo de París. No en vano, tiene lugar tras la publicación de las conclusiones del último estudio del IPCC que otorga a la huella humana el protagonismo fundamental en la deriva del cambio climático, y la constatación de que la reducción agregada de emisiones comprometida a 2030 de las 113 economías analizadas por las Naciones Unidas proyecta incrementos del 16% respecto a niveles de 2010, cuando deberían reducirse en un 45% para cumplir con el objetivo de 1,5ºC del Acuerdo de París.
Con ella se espera que los países activen planes de recorte de emisiones más potentes ante la crisis climática, y ya se conocen las cinco líneas maestras de la cita en Glasgow: mecanismos de adaptación y resiliencia; protección y restauración de los ecosistemas; transición hacia energías renovables; nueva movilidad y transporte; y contribución del mundo de las finanzas.
Ejes todos de gran calado. Pero nos gustaría detenernos especialmente en el que hace referencia a la contribución del mercado inversor para avanzar hacia los objetivos firmados en el Acuerdo de París. Porque si de algo podemos estar seguros es del papel absolutamente protagonista que tiene -y ha de tener- el mundo financiero en general, y el inversor -especialmente el institucional- en particular, en la movilización contra el cambio climático y en el impulso coordinado al compromiso de las instituciones financieras públicas y privadas al respecto.
Recordemos que un objetivo clave del Acuerdo de París fue garantizar que los flujos financieros fueran compatibles con los límites de aumento de temperatura establecidos en el pacto. Posteriormente, se ha producido una carrera para animar a la industria financiera, y a las empresas en las que invierte -o a las que presta-, a alinear sus decisiones de asignación de capital con los objetivos de París. Desde el lado de la inversión se está adoptando así un papel proactivo y crítico, seleccionando en las carteras solo compañías que cumplan en su actividad con criterios ESG (medioambientales, sociales y de buen gobierno) o buscando un impacto directo de la inversión en proyectos que apuesten por la mejora de, entre otras cosas, la eficiencia energética.
La apuesta por compañías que demuestren su compromiso con el medio ambiente y la sociedad ha venido para quedarse. En ese contexto, la inversión en eficiencia energética como objetivo, y muy especialmente la relacionada con la renovación del parque edificado -responsable del 40% del consumo de energía- es un concepto clave.
La UE ha marcado objetivos a corto (2030), medio (2040) y largo plazo (2050) para acelerar la renovación de inmuebles y facilitar su modernización mediante tecnologías inteligentes. La Directiva 2018/844 sobre eficiencia energética insta a los estados miembros a establecer estrategias para facilitar la transformación “económicamente rentable” de los edificios y conseguir que su consumo de energía sea casi nulo.
El volumen del ahorro energético obtenido a nivel global en 2030 como consecuencia de la aplicación de las medidas de eficiencia energética superará al volumen consumido de energía procedente del petróleo, razón por la cual la UE considera la eficiencia energética como una “fuente de energía por derecho propio” que permitirá cumplir con los objetivos europeos de garantía de suministro, competitividad y lucha contra el cambio climático en un mundo descarbonizado. Por ello, la CE acaba de emitir un mandato político a los estados miembros en el que les insta a crear el marco legislativo necesario para situarla como fuente de energía principal, por encima de cualquier otra opción, incluidas las renovables. Recomienda, asimismo, priorizar las inversiones públicas y privadas en este ámbito.
Las carencias en España
En España carecemos de herramientas legislativas que permitan una verdadera convergencia del capital público -a todas luces insuficiente- y el privado para avanzar en proyectos de rehabilitación de edificios hacia la eficiencia energética. Un ejemplo es la reciente aprobación de la Ley de Cambio Climático y Transición Energética, que marca una interesante hoja de ruta pero carece de las esperadas y ampliamente demandadas medidas concretas para impulsar la rehabilitación energética en España -nuestra tasa de renovación de edificios está por debajo del 0,3%, lejos del 3% recomendado por la UE- y sigue sin establecer el marco adecuado para resolver la cuestión de la financiación, uno de los mayores obstáculos a su desarrollo.
Tampoco se ha resuelto definitivamente esta financiación mediante el Real Decreto-Ley aprobado a primeros del presente mes de octubre con las medidas urgentes para impulsar la actividad de rehabilitación edificatoria en el contexto del Plan de Recuperación, Transformación y Resiliencia. Se ha perdido así en el último año una gran oportunidad para avanzar a mayor velocidad hacia el cumplimiento de los objetivos de descarbonización.
Los fondos estructurados y canalizados por Greenward hacia la financiación de proyectos de rehabilitación energética provienen de inversores institucionales privados con horizonte de largo plazo, por lo que se constituyen en instrumentos financieros muy eficaces para suplir o complementar el capital público en esquemas de colaboración público-privada bien articulados. En la actualidad, este tipo de inversores demandan incorporar activos alternativos a sus carteras que satisfagan las exigencias de inversión socialmente responsable y cumplan los criterios ESG.
Greenward está en fase de lanzamiento en España de un fondo específico centrado en eficiencia energética -como pide, por cierto, la propia CE en el mandato antes mencionado a los Estados miembros-. El principio de “Energy Efficiency First” se ha integrado en todo el proceso de inversión, desde el establecimiento de la misión y los objetivos del fondo hasta la monitorización y el reporte de resultados medioambientales, pasando por la generación de la cartera y la evaluación y selección de las inversiones. Un reto apasionante, con trabas no fáciles de sortear que serían más afrontables si la legislación española incluyera soluciones innovadoras como, por ejemplo y entre otras, los Préstamos para la Activación del Capital Ecológico (PACE).
El modelo PACE, de probado éxito en otros países, permite canalizar con suficiente seguridad el capital de inversores institucionales privados para cubrir las necesidades de financiación de proyectos de mejora energética de los edificios. Los préstamos se repagan exclusivamente con los ahorros generados por las mejoras, con la colaboración de los ayuntamientos en el proceso de recobro y con la única garantía adicional de los propios inmuebles. De esta forma, no penalizan los balances de los propietarios o gestores y pueden ofrecer rentabilidades atractivas a largo plazo para el inversor. Pero como digo, son solo un ejemplo. España, a día de hoy, presenta otras carencias en este nicho de mercado inversor: los créditos fiscales transferibles del Ecobonus, la existencia de bancos verdes como catalizadores de financiación privada, o la posibilidad de monetizar certificados de ahorro energético, por mencionar solo algunas.
Los fondos públicos a disposición son insuficientes y en España no contamos con iniciativas legislativas, fiscales ni financieras suficientes que permitan al ciudadano ser un actor de primer orden en el nuevo sistema energético hacia el que avanzamos, ni al inversor abrir nuevas vías en línea con el protagonismo que pretende en la lucha contra el cambio climático. Nos queda aún un importante camino por recorrer y la COP26 puede ser un buen escenario para plantear cambios. Estamos expectantes.
Tribuna de Fernando de Roda, CEO de Greenward Partners
Pixabay CC0 Public DomainImagen de Arek Socha. Lonvia
En muchas oportunidades hemos escrito sobre las bondades que aportan las compañías de pequeña y mediana capitalización a un inversor que disponga de un horizonte temporal de medio/largo plazo. Hemos comentado, también, cómo el inversor ya ha empezado a incorporar esta categoría de forma estructural en sus carteras, mejorando así su binomio rentabilidad/riesgo y su exposición a modelos de negocio únicos e innovadores. Pero, ¿qué características son las más idóneas al momento de seleccionar un fondo de inversión en esta categoría? ¿Qué aspectos juegan un rol definitivo en el éxito de la estrategia y cómo logra el inversor cumplir sus expectativas?
Desde LONVIA Capital, estamos convencidos de que existe una serie de factores que juegan un papel determinante en la consecución de este mejor ratio rentabilidad/riesgo y que proporcionan consistencia al gestor en el largo plazo:
Los volúmenes bajo gestión: creemos que una estrategia de pequeñas y medianas compañías debe gestionar volúmenes bajos y limitados para garantizar que el equipo gestor pueda tener la suficiente flexibilidad para adquirir modelos de negocios con capitalizaciones de mercado con mayor potencial de crecimiento. El hecho de que un fondo de esta categoría gestione volúmenes muy elevados trae como consecuencia una menor flexibilidad, un posicionamiento menos conservador en algunos nombres de menor capitalización bursátil y desvirtúa de forma directa el objetivo de la estrategia.
Experiencia del equipo gestor: en un segmento caracterizado por una mayor ineficiencia en la información y por disponer de miles de modelos de negocio que operan en nichos de mercado muy particulares, una dilatada experiencia del equipo es un factor fundamental. Esta característica está ligada a la fuerte especialización con la que debería contar el equipo a través de un track record consolidado en la identificación de este tipo de compañías.
Una filosofía de inversión clara: con más de 5.000 compañías cotizadas en Europa de entre 100 y 15.000 millones de capitalización bursátil, estamos totalmente convencidos de que es necesario aplicar una filosofía basada en la claridad de ideas que permita al equipo gestor saber exactamente en qué tipo de compañías centrarse, cuáles seleccionar y ser muy eficientes al momento de analizar las mejores compañías para invertir con miras de largo plazo.
Con respecto a esta tercera característica de diferenciación, en LONVIA Capital hemos creado, desde hace ya muchos años, un concepto al que llamamos «el círculo virtuoso del crecimiento». Este concepto no es más que saber exactamente el tipo de compañías donde queremos estar invertidos durante los próximos 5,7,10 años. En nuestro caso, sabemos exactamente qué tipo de modelo de negocio nos gusta y, de esta forma, reducimos considerablemente el universo para centrarnos en aquellos campeones del mañana que queremos acompañar en los próximos años.
Estas características serían: reinversión estructural en tecnología, innovación, digitalización y en I+D, inversión en constantes mejoras operativas que permitan a la compañía ser cada año más eficiente y en mejorar su oferta de productos y servicios para encontrar nuevos drivers de crecimiento. Esto trae como consecuencia directa que la compañía atraiga el mejor talento e internacionalice sus ingresos de forma muy rápida a través de adquisiciones estratégicas o desarrollo de sus propias capacidades en geografías de fuerte crecimiento.
En este sentido, Europa juega un rol de liderazgo en muchos segmentos donde históricamente hemos contado con un fuerte know howy donde seguimos generando extraordinarios modelos de negocio que exportan ese conocimiento a otras geografías, por ejemplo: la tecnología médica, innovación digital, robótica, inteligencia artificial, industria 4.0, automatización de la industria, entre otros.
En conclusión, bajos volúmenes bajo gestión que permitan invertir en compañías con alto valor añadido, experiencia comprobada en la identificación y selección dentro de un segmento muy amplio y una filosofía de inversión basada en la claridad de ideas y en el crecimiento estructural de largo plazo, son para nosotros condiciones fundamentales para obtener ese mejor binomio rentabilidad/riesgo que caracteriza a las pequeñas y medianas compañías desde hace más de 25 años.
Tribuna de Francisco Rodríguez d’Achille, socio y director de desarrollo de negocio en LONVIA Capital para el Sur de Europa, Latam y US Offshore
Foto cedidaLouis Larere y Luc Pez. Louis Larere y Luc Pez
En su afán por superar a Wall Street, Peter Lynch popularizó la filosofía de inversión «Crecimiento a un precio razonable» (GARP, por sus siglas en inglés). Durante su gestión del Magellan Fund, entre 1977 y 1990, Lynch obtuvo una media anual sin precedentes del 29,2%, lo cual le sitúa en el panteón de los inversores legendarios.
Lo hizo aplicando el estilo de inversión híbrido de GARP, que combina los estilos de inversión de crecimiento y de valor. Su tesis se basaba en la selección de valores en lugar de limitarse a mezclar ambos factores.
Lynch trazó su rumbo en la «zona de Ricitos de Oro» del universo bursátil, es decir, en aquellas empresas que presentaban tasas de crecimiento superiores a la media y que seguían cotizando a valoraciones razonables; ni demasiado caras ni demasiado baratas.
El mundo ha cambiado mucho desde que Lynch introdujo el GARP en el zeitgeist de la inversión, pero quizás uno de los mayores cambios en las tendencias de asignación de capital ha sido el crecimiento de la inversión sostenible y ESG.Aunque el ESG es apasionante, la carrera por las acciones ESG es, en gran parte, una respuesta emocional de los inversores que tratan de sacar partido de un tema nuevo y emocionante.
Perseguir una tendencia candente para que luego se enfríe no es nada nuevo en el mundo de la inversión: basta con ver el boom de las puntocom, en el que los inversores acabaron perdiendo el tren por dejarse llevar por una narrativa convincente.
El nacimiento de la inversión SARP
A medida que la inversión se vuelve verde, los gestores de activos están invirtiendo cada vez más en líderes de crecimiento que muestran altas puntuaciones ESG. Sólo hay unas cuantas agencias de calificación en este negocio, y está lejos de ser una ciencia perfecta.
Por ejemplo, los proveedores de calificaciones ESG difieren mucho en sus evaluaciones de la misma empresa.
Las calificaciones sólo tienen una correlación media del 61%. En el sector bancario, en cambio, las evaluaciones de la solvencia de diferentes proveedores para una empresa están correlacionadas en un 99%. Los inversores deberían considerar el uso de los ESG como una parte fundamental del proceso de inversión, y no como un filtro simplista o un atajo para seleccionar las mejores empresas. Además, la mera integración de los criterios ESG no debe equipararse a la inversión sostenible.
Hay muchas inversiones sostenibles interesantes fuera de los sectores de «crecimiento» del mercado. De hecho, muchas buenas empresas cíclicas o de valor suelen pasarse por alto.
Nuestro lema «Inversión sostenible a un precio razonable» refleja un nuevo mundo de inversión, en el que la exuberancia sobre el potencial no realizado de las acciones verdes está manipulando las valoraciones.
Los líderes de la sostenibilidad del futuro están ahora en transición: como estas empresas no tienen un halo verde legado por las agencias de calificación, cotizan a múltiplos muy interesantes.
A diferencia de otros fondos sostenibles, no utilizamos puntuaciones de terceros que puedan ser manipuladas por el proveedor de datos o un departamento de relaciones con los inversores de las empresas, y no hay cuestionarios binarios. En resumen, prestamos atención a la valoración y al precio que se paga por la exposición a la sostenibilidad.
En definitiva, el objetivo es la «sostenibilidad a un precio razonable», a diferencia de otros fondos sostenibles que buscan la «sostenibilidad a cualquier precio».
Este enfoque es sencillo, transparente y está respaldado por datos públicos que suelen encontrarse en los informes anuales de las empresas.
Las empresas del mañana hoy
De hecho, las empresas que mejoran «under-the-radar», o bajo el radar, ofrecen las oportunidades más atractivas tanto en términos de impacto en la sociedad como de rendimiento para los inversores.
Un buen ejemplo es Stora Enso, el proveedor finlandés de soluciones renovables en papel y embalaje. Hace apenas 15 años, obtenía más del 70% de sus ingresos de la fabricación de papel, un negocio muy poco sostenible.
Hoy, la mitad del valor de la empresa reside en sus bosques, que absorben alrededor de 3 millones de toneladas de CO2 al año, una cifra que crece con los bosques.
Stora Enso también fabrica envases de fibra, mucho menos intensivos en CO2 y más fáciles de reciclar que sus alternativas de plástico y vidrio, así como productos de madera que están sustituyendo al hormigón y al acero en la construcción.
El grupo ha finalizado recientemente la construcción de una instalación piloto que produce Lignode®, un material de carbono de base biológica procedente de la lignina que podría utilizarse como alternativa de bajo contenido en carbono al grafito sintético y natural en los ánodos de las baterías y ofrecer un impulso a las aplicaciones de almacenamiento de energía y vehículos eléctricos.
Calculamos que a partir de 2021 la producción de papel tradicional representará tan solo el 10% de los beneficios, ya que Stora Enso cierra fábricas papeleras o las destina a otros fines.
Nuestra filosofía no significa que el análisis ESG no sea crucial en nuestro proceso. Al contrario, los criterios ESG son una parte integral del proceso de selección de valores. Es poco probable que una empresa con prácticas controvertidas y sin signos de mejora acabe en alguna de nuestras carteras.
Pero como todo el mercado está recurriendo a los criterios ESG e ISR en busca de ideas de inversión rentables, los inversores tienden a concentrarse únicamente en un puñado de líderes actuales. Sin embargo, podría ser conveniente mirar a dos o tres años vista en busca de empresas que realicen mejoras radicales. De este modo, los inversores pueden diferenciar sus carteras de las de sus competidores y evitar los peligros de una «burbuja verde». Nuestro mundo, según el SARP.
Por Louis Larere y Luc Pez, cogestores del fondo OYSTER Sustainable Europe.
OYSTER Sustainable Europe cuenta con la certificación francesa de ISR, así como con el artículo 9 del SFDR.
Haga clic aquí para saber más sobre la estrategia OYSTER Sustainable Europe: https://www.imgp.com/es/focus-funds/oyster-sustainable-europe
La información o los datos contenidos en el presente documento no constituyen en modo alguno una oferta, recomendación o consejo para comprar o vender acciones de las participaciones del Fondo. Los inversores deben consultar la información clave para inversores («KIID») y el folleto del Fondo disponible en https://www.imgp.com para obtener más detalles sobre los riesgos implicados.
