Foto: Yathin S Krishnappa. ING IM: Continúa la búsqueda de rentabilidad a pesar de la incertidumbre
Esperamos que el ligero viento en contra, deje de soplar a lo largo del año. Mantenemos nuestra posición “risk-on”. En renta variable favorecemos Japón y EE.UU. Preferimos aquellos sectores que se benefician de la buena disposición del sector privado a gastar.
Los recientes datos americanos sugieren que el consumo y quizás el crecimiento de las rentas del trabajo se ralenticen algo este trimestre. No obstante, los datos a un mes pueden ser muy volátiles. En realidad, no vemos evidencia tangible de que el ciclo esté acabando. Además, los inversores deben hacerse cargo de que la economía global es ahora mucho más resistente. Esperamos que siga la búsqueda de la rentabilidad, tanto en renta variable como en renta fija.
El alza de la renta variable y descenso del precio del petróleo sugieren fortalecimiento del ciclo
Datos de un mes pueden ser muy volátiles
Somos cautos a la hora de enfatizar demasiado sobre datos a un mes. El crecimiento de las rentas de trabajo americanas puede ser muy volátil. En cualquier caso, lo que compensa en parte la sorpresa negativa de marzo fue el hecho de que el promedio de horas semanales aumentó en 0,1 horas a 34,6; muy por encima del 34,3 observado en septiembre.
En cuanto al gasto en consumo, tiene sentido que esperemos algún efecto del ajuste fiscal. Así que la incertidumbre está en estimar cuánto se ralentizará el gasto. En gran medida esto se reduce al comportamiento de la tasa de ahorro en el futuro. Si los consumidores se sienten optimistas sobre el futuro, hay pocos incentivos para ahorrar más en vista del efecto riqueza positivo (mercado inmobiliario de EE.UU., los mercados de acciones de EE.UU.) y tasas de interés bajas.
Los bancos centrales han hecho una economía global más resistente
A grandes rasgos podemos concluir que la economía global es ahora mucho más resistente a cualquier shock desde la crisis de Lehman. Incluso se puede discutir que la combinación de la provisión de liquidez masiva proporcionada por el Banco de Japón (bajando tipos aún más), la resistencia de los mercados de valores y la caída del precio de commodities pinta muy bien para el ciclo global.
Esto hace que el coste de capital caiga aún más, crea un efecto de riqueza positivo e impulsa el crecimiento de beneficios. Tanto el sector empresarial como doméstico se apoyan en estas tendencias y podrían mostrar su intención de invertir y aumentar el consumo gracias a ello.
Si comparamos las dinámicas de precio de la renta variable y el petróleo de los últimos 10 años podemos ver cuán importantes son estas variables para la economía global. El gráfico muestra que el gap entre renta variable y petróleo normalmente ha sido un buen indicador para la economía global. Actualmente, estas dinámicas constructivas (alza de la renta variable, descenso del petróleo) sugieren que el ciclo económico global se fortalecerá. Esto está respaldado por algunas señales positivas de crecimiento de demanda final.
Foto: John O'Neill. ETFs que replican índices de baja volatilidad
El mes pasado, escribíamos en FundsSociety sobre los ETFs que replican índices Equal Weight y en esta ocasión queríamos centrar la atención en los índices de Low Volatility. Estos índices se crean bajo el supuesto de que la volatilidad tiende a perdurar en el tiempo; es decir, aquellos valores con menor volatilidad histórica, se espera que mantengan esta baja volatilidad en el futuro.
Para la creación del índice incluyen aquellos valores del índice que presentan una menor volatilidad en el pasado (el periodo de calculo depende de el índice, pero suele ser 12 meses) y se asigna el peso a la acción inversamente proporcional a su volatilidad.
Los ETFs que replican índices de low volatility al igual que los índices Equal Weight eliminan la concentración en los valores de mayor capitalización del índice, por lo tanto la composición sectorial diferirá a la del índice Market Cap, que son los que más habitualmente manejamos tanto inversionistas como medios de comunicación. Podemos observar gráficamente la composición sectorial del Powershares S&P 500 Low Volatility (Symbol SLV), que fue el primer ETF lanzado con esta estrategia frente a la de el SPDR S&P500. (Symbol SPY), como es de esperar los sectores considerados como más “defensivos” son aquellos que mayor peso tienen el índice de menor volatilidad (Utilities y Staples).
Para la construcción de los índices de baja volatilidad, los emisores utilizan diferentes estrategias. De hecho lo más difícil a la hora de seleccionar la inversión en un ETF que replique un índice de estas características es conocer al detalle las variables empleadas para la selección de activos que componen este índice y sus ponderaciones. La más sencilla y transparente es la utilizada por Powershares con el SPLV, ya que su composición consiste en los 100 valores de índice S&P 500 que tienen una menor volatilidad realizada durante los últimos 12 meses. Mediante esta metodología, el índice evita la concentración ya que el principal valor tiene un peso de 1.46% y el que menor peso tiene es de un 0.74%.
Debido al éxito que ha tenido el SPLV, otros emisores han lanzado ETFs de baja volatilidad, tratando de “mejorar” el modelo utilizado por Powershares. Por ejemplo iShares, con el USMV ETF que replica un índice creado por MSCI en el que primero seleccionan el 85% de los valores con menor volatilidad del índice y luego mediante las restricciones de mantener el peso en cada valor entre el 0.5% y 1,5% de el porfolio, una diferencia máxima del 5% por sector frente al índice y una rotación inferior al 10% construyen el porfolio en base a las correlaciones. El resultado es un ETF mas diversificado tanto por valores (actualmente 126) como por sectores ya que ningún sector tiene un peso superior al 18%.
La rápida evolución de la industria de los ETFs, nos permite tener a nuestro acceso una diversidad de índices de baja volatilidad en diferentes regiones y capitalización. Lo que vuelve a poner de relieve la importancia de conocer el índice a la hora de seleccionar uno u otro ETF, aunque todos tengan el mismo “apellido”, esta es la principal labor y valor añadido que proporcionamos a nuestros clientes como asesores de este tipo de producto. Una de las estrategias que nuestros clientes han implementado durante los últimos meses, es tener exposición a mercados emergentes con índices de baja volatilidad. Para implementar esta estrategia, el ETF que hemos utilizado es el Powershares S&P EM Low Volatility (Symbol EELV), de esta manera evitamos tener excesiva concentración sectorial en sectores muy volátiles, y además nos da acceso a tener mayor presencia en mercados “más estables” que la ponderación que tienen en el índice global de emergentes.
Como podemos observar en las tablas anteriores, no solo la volatilidad de estos ETFs es menor a la del índice Market Cap si no que la rentabilidad en los últimos 12 meses ha sido mejor. Y en el caso de los mercados emergentes, gracias a la composición del índice de Low Volatility alejado del sector financiero y de los BRICs, le ha permitido obtener un 8% extra de rentabilidad al índice tradicional de emergentes.
Otro factor a tomar en cuenta es que el TER de estos ETFs es superior al de los que replican índices Market Cap. Si bien son una buena alternativa para aquellos inversionistas que busquen tener exposición a activos de renta variable, con una estrategia mas conservadora sin perder la exposición a mercado.
Foto cedidaBill McQuaker, Head of Multi-Asset & Deputy Head of Equities Henderson Global Investors. Financial markets: against all odds a good period
Estamos comenzando el segundo trimestre y parece un buen momento para mirar atrás y repasar lo que ha sucedido en los mercados financieros durante los últimos dos o tres trimestres, así como para analizar lo que nos depararán la primavera y el verano.
En lo que respecta al periodo concluido, tal vez contra todo pronóstico, ha resultado positivo para los mercados financieros. La renta variable ha registrado un buen comportamiento, pero hay otras clases de activos que también lo han hecho bien y, en nuestra opinión, el factor que más ha contribuido a ello ha sido, una vez más, las medidas adoptadas por los bancos centrales de todo el mundo. La segunda mitad de 2012 se caracterizó por la gran cantidad de políticas puestas en marcha en EE. UU., en Europa (a través de las llamadas OMT «operaciones monetarias directas») y, en la recta final del año, en Japón, con las repentinas elecciones y el cambio de gobernador de su banco central.
«La renta variable europea ha empezado a atraer a los inversores por primera vez en un largo periodo y el volumen de efectivo destinado a esta clase de activo es el más significativo en mucho tiempo»
Fueron estos acontecimientos los que realmente impulsaron los mercados de renta variable, en particular, y generaron un aumento de la rentabilidad. El impacto ha sido considerable en lo que respecta al posicionamiento de la cartera. Concretamente, la renta variable europea ha empezado a atraer a los inversores por primera vez en un largo periodo y el volumen de efectivo destinado a esta clase de activo es el más significativo en mucho tiempo, aunque también la renta fija está despertando interés. No creemos que la gran rotación de la que tanto se ha hablado haya comenzado realmente. No se ha producido una venta de bonos, sino más bien una transición tanto hacia renta fija como hacia renta variable.
En cuanto a cómo nos afecta todo esto, nuestra expectativa es que el segundo trimestre podría ser un periodo de consolidación para los mercados. Las políticas que caracterizaron 2012 no van a ser tan evidentes en EE.UU. Es probable que el debate gire en torno a si la Reserva Federal va a comenzar a retirar sus medidas de relajación cuantitativa y cuándo lo hará. En Europa, lo más probable es que no haya muchas novedades en cuanto a medidas adicionales por parte del BCE.
Tal vez en Japón veamos más movimiento pero, en términos generales, las políticas no influirán tanto en los mercados como hasta ahora, lo que significa que, teniendo en cuenta el considerable aumento registrado en los precios, el mercado perderá parte de su dinamismo. En mi opinión, los mercados centrarán cada vez más su atención en el crecimiento, buscando signos de un crecimiento global sólido y de su estabilización. En este sentido, no tenemos expectativas especialmente buenas, aunque tampoco somos particularmente pesimistas. El mundo en su conjunto ha tenido que lidiar con problemas de crecimiento durante los últimos años y creemos que es probable que esta situación se mantenga.
¿Qué supone esto en términos del posicionamiento de la cartera? Creo que la tentación es alejarse un poco del mercado de renta variable. Pero sospechamos que esto podría ser un error; a pesar de las cuestiones que he mencionado sobre las políticas adoptadas y el crecimiento, no nos parece probable que resurjan temores de recesión. Pensamos que en Europa la crisis se va a estancar en esta fase que podemos describir como crónica, más que aguda; y, en este contexto, creemos que los inversores continuarán interesándose por la rentabilidad y buscando formas de conseguirla. Esto les conducirá, casi inevitablemente, hacia determinadas partes del mercado de renta variable y hacia los mercados de renta fija con mayor riesgo. Creemos que esta tendencia podría prolongarse durante el segundo trimestre.
De modo que, en resumen, tal vez tengamos un trimestre plano o una modesta revalorización de los activos de riesgo y de las acciones en particular. Dentro de los mercados de renta variable, creemos que el mejor comportamiento lo registrarán las áreas que ofrecen rentabilidad, las que ofrecen un modelo de negocio sólido y garantías de crecimiento y, tal vez, aquellas áreas del mundo en las que las políticas monetarias sean un poco más acomodaticias e incentivadoras que en el resto de regiones.
Foto cedidaBy Edgar Carmona/MPPRE. Chavismo to continue in Venezuela
La muy esperada elección presidencial en Venezuela para escoger el reemplazo del peligroso y volátil marxista Hugo Chávez, ha terminado. Pero esta no fue una elección ordinaria. El candidato Nicolás Maduro, adiestrado en Cuba y miembro del grupo de íntimos de Chávez, especialmente escogido por el fallecido dictador así como por sus aliados cubanos, fue retado por el gobernador del Estado Miranda, Henrique Capriles, con gran respaldo democrático.
Al momento de escribirse este editorial parece que los chavistas nuevamente han encontrado la forma de permanecer en el poder. Todavía no esta claro si se presentarán demandas por irregularidades supuestamente habidas en el proceso de votación.
Lo que sí es seguro es que Maduro continuará llevando a Venezuela por el camino de la violencia y la pobreza, violando los derechos políticos y civiles de todos los que se opongan a la tiranía y, claro está, continuará ayudando económicamente con petrodólares al régimen de Raúl Castro. A fin de cuentas, el gobierno comunista de Cuba es el verdadero ganador. Cuba ha intervenido en la política venezolana durante los últimos catorce años; Venezuela le da a la isla nación $4 mil millones en petróleo gratis así que es del interés de La Habana asegurarse que Maduro continúe en el poder.
Es bien sabido que Cuba envió a 2,500 agentes – según informó el periódico español ABC – para manipular la elección a favor de Nicolás Maduro. Cuba ya tiene miles de agentes, disfrazados como médicos, en el país para asegurarse que el régimen de Castro siga controlando al gobierno en Caracas. Lamentablemente parece que éste será el caso ahora.
Henrique Capriles libró una buena batalla, pero se enfrentaba a fuerzas cubanas junto con los intereses políticos, económicos y militares de los chavistas en el poder. El fantasma de Chávez, el voto de solidaridad de los que lamentan su muerte fue fuerte. Más fuerte debe ser la determinación del pueblo venezolano que debe continuar luchando por la democracia, especialmente contra la interferencia extranjera del régimen cubano que no se detendrá ante nada para ayudar a Maduro a permanecer en el poder. Venezuela es víctima de esa traición.
El S&P 500 se sitúa esta semana, al fin, por encima de sus máximos históricos. Ni unos datos macro más bien tibios (ISM Manufacturas y Servicios, ventas minoristas, nuevos empleos, confianza de PYMES), ni la creciente tensión política en Corea del Norte, ni tampoco la incógnita que aún plantea la formación de un gobierno estable en Italia o un nuevo rescate en Eslovenia han sido obstáculo para la continuación del rally que comenzaba en noviembre del 2012
Por eso no deja de sorprender el resultado del sondeo semanal de la Asociación Americana de Inversores Individuales (AAII) Según parece los pequeños inversores en USA no se acaban de creer la fortaleza de su mercado bursátil; en los últimos 3 años no se registraban tantos inversores bajistas (bearish) como ahora y los alcistas no eran tan pocos desde 2009.
Como sabe, este indicador tiene una lectura contraria, y por lo tanto el pesimismo que se observa en esta serie debería ser fuente de optimismo para aquellos que consideran que el movimiento alcista va a continuar. Esta actitud de cautela queda también reflejada en las rentabilidades acumuladas a nivel industria; a diferencia de lo sucedido en otros procesos de recuperación, los inversores no se animan a mirar más allá del valle de incertidumbre económica y sólo apuestan por los sectores más defensivos.
Pero entonces si los minoristas no han comprado fondos mutuos, ¿quién ha puesto la pólvora para disparar al S&P 500 hacia sus nuevos máximos? Si acudimos a la base de datos de la CFTC (Commodities & Futures Trading Commision) podemos determinar cuales son las posiciones netas (largas menos cortas) especulativas sobre el ETF del Mini S&P 500.
Como pueden observar en la gráfica adjunta el inversor más espabilado ya ha entrado en el mercado; desde finales de 2011 los especuladores han venido cerrando sus posiciones cortas sustituyéndolas por otras largas; este movimiento se ha acelerado desde enero de este año situando a esta serie en las lecturas más bullish desde 2009.
Esta dicotomía entre el estado de ánimo de los inversores especialistas y de los minoristas da lugar a dos reflexiones. En primer lugar parece claro que después de haber sufrido dos terribles mercados bajistas en los últimos 12 años (burbuja dotcom y crisis subprime) el minorista mantiene la desconfianza y continúa lamiéndose sus heridas; como dicen por aquí once bitten, trice shy.Será necesario que la economía se demuestre capaz de crecer de forma autónoma y sin la asistencia del QE Infinity de la FED para que vuelva la confianza. En segundo lugar, y esto es lo más importante, este comportamiento indica que el bull market que comenzó en marzo de 2009 aún está vivo; históricamente el periodo de madurez de un mercado alcista coincide con la entrada del dinero minorista; ellos son los últimos en llegar a la fiesta y normalmente los que acaban pagando la factura.
¿Y cual puede ser el catalizador para que el inversor pequeño se anime a comprar acciones otra vez? Nuestro pronóstico es que la economía norteamericana irá de menos a más este año; estimamos que la recuperación en producción industrial a partir del 3er trimestre puede acelerar el crecimiento económico hasta tasas del 3%. Si estamos en lo cierto el rendimiento del bono del tesoro a 10 años se situará en torno al 2.5% generando pérdidas (en tasas reales) a los inversores en renta fija de alta calidad.
Tras varios años disfrutando de jugosas ganancias los compradores de bonos, que ha aparcado en esta clase de activo más de un trillón de dólares desde 2007, comenzarán a sentirse tentados por los retornos obtenidos en los mercados bursátiles y poco a poco –al principio- se animarán a cambiar de bando.
En resumen, aún somos muchos los que esperamos una corrección para comprar y leyendo las hojas de té me animo a advertirles: no esperen demasiado o se les escapará el tren.
Wikimedia CommonsFoto: John LeGear. Un mundo con más riesgo implícito en las inversiones
Desde que Markowitz desarrolló su teoría moderna de portafolios, por allá en 1952, se conoce que no todo en los portafolios es rentabilidad. También hay un componente muy fuerte de riesgo, que incluso llega a ser mucho más importante que la rentabilidad. La teoría financiera muestra, en términos sencillos, que la rentabilidad de un portafolio es sencillamente el retorno de cada activo que lo compone por el peso relativo de cada uno de ellos dentro del portafolio.
Pero el riesgo es mucho más que la suma ponderada del riesgo individual de cada activo. En el riesgo del portafolio empiezan a influir las correlaciones entre los activos, es decir, la forma en que se mueve uno con relación al otro. Así, con correlaciones positivas, los movimientos del portafolio se magnifican, sea hacia arriba o hacia abajo; por lo cual también, en términos sencillos, se debería tener un portafolio, en la medida de lo posible, con activos bajamente correlacionados.
Esta semana leí una investigación que mostraba que hasta 2006 la correlación de los activos seguía un curso relativamente normal: los bonos mantenían una relativa baja correlación con las acciones; y estos dos, a su vez, tenían correlaciones negativas con los llamados activos no tradicionales. Sin embargo, desde hace unos seis años, las correlaciones empezaron a ser mucho más grandes, lo que quiere decir que ahora los bonos se mueven en el mismo sentido que las acciones, y muchas veces estos dos se mueven en el mismo sentido que los demás activos.
Esto crea muchas complicaciones a los inversionistas, pues un movimiento alcista, potencializa mucho más las ganancias; pero también cuando los mercados no van bien, los decrecimientos en rentabilidad son mucho más grandes que los que muchos inversionistas aún tienen en la cabeza que deberían suceder. Esta situación, lógicamente, ha sido ampliamente impulsada por la liquidez global que han inyectado los bancos centrales; pues la misma ha crecido mucho más rápido que los activos disponibles en el mercado, los cuales, en muchos casos, han disminuido (por la recompra accionaria que ya hemos explicado).
La cosa es muy sencilla: esa liquidez ha llegado a los inversionistas que han salido a ubicarla en activos que generen mucho más que dejarla “debajo del colchón”. Entonces los inversionistas se han lanzado a comprar todo lo que esté por delante, y como por delante han estado acciones, bonos, y los demás activos, los mismos han subido y subido en precio; a la vez que todos se han movido en la misma tendencia, lo cual ha incrementado su correlación.
Hoy en día un inversionista que quiera manejar un portafolio de la manera tradicional, es decir que busque activos poco correlacionados, la tiene muy difícil. Hay que buscar muy minuciosamente entre la larga lista para encontrarlos. Pero al mismo tiempo, crea una oportunidad interesante para aquellos activos que durante mucho tiempo fueron vistos como “el patito feo”, y que hoy son los que podrían disminuir el riesgo implícito de un portafolio de inversión bien diversificado.
Después de reunirme con cientos de clientes de alto patrimonio a lo largo de mi carrera, me parece que hay una falta de identificación de parte del consumidor con la compra de un seguro de vida –
¿Se darán cuenta que un seguro de vida es un activo financiero?
Generalmente durante una reunión de presentación, cuando le pregunto al cliente si son propietarios de seguros de vida, me encuentro con una reacción en común. Los comentarios típicos son:
«No estoy seguro de qué tipo de producto compré»,
«No recuerdo qué compañía emitió la póliza», o
«No he revisado la póliza desde que la compré»
Sin embargo, si yo fuera a preguntar acerca de su cuenta de inversiones, me responden de inmediato y con certeza sobre el saldo de la cuenta, el banco depositario y la tasa media de rentabilidad. Esto me ha llevado a concluir que el seguro de vida es un activo olvidado y esto ha motivado a nuestra firma a cambiar este paradigma para cada cliente y/o cliente potencial con cual tenemos el privilegio de reunirnos.
Si definimos un activo como algo que se puede comprar hoy con la esperanza de que aumente en valor o que genere fondos en efectivo en el futuro, los seguros de vida califican como un activo. Al igual que cualquier otro activo, deben ser evaluados regularmente por un profesional y el propietario debe tener en cuenta sus características básicas y cómo benefician a su patrimonio.
Una evaluación integral de seguro de vida debe permitir al cliente tener información precisa de los hechos clave relacionados con el activo, que incluya:
Nombre de la compañía de seguros y jurisdicción del contrato
La capacidad financiera de la compañía de seguros y su Clasificación corriente
Número de póliza, fecha de emisión, fecha de renovación
Prima y modo de pago
Nombre del Propietario y del Asegurado, quienes pueden ser diferentes
Los beneficiarios principales y los contingentes
La cantidad del Monto Asegurado
Tipo de producto / características / eficacia / deficiencias
Una vez se obtienen los datos relativos a la póliza, procedemos a analizar la manera en que la póliza de seguro de vida encaja en la asignación de los otros activos y en la situación actual del cliente. Como el seguro de vida es comúnmente obtenido durante la fase de acumulación del ciclo de «Wealth Management», lo que generalmente encontramos es que a través del tiempo las necesidades del cliente han evolucionado, pero el seguro de vida se ha mantenido estático. Como asesores de confianza, nuestro deber es de educar al cliente sobre los factores desencadenantes que pueden requerir un cambio a la póliza de seguro de vida.
Aumento o disminución del patrimonio
Cambios en el empleo – de corporativo a negocio familiar
Financiamiento de la educación de los hijos
Metas de jubilación
Divorcio
Pasivos por impuestos
Nuevos miembros la familia (suegros y nietos)
Una vez realizada la evaluación, el cliente se beneficiará de un análisis actualizado de su Activo de Seguro de Vida, dándole la capacidad para maximizar los beneficios que pueden proporcionar durante su vida y para las generaciones futuras.
Wikimedia CommonsFoto: National Park Service Digital Image Archives. ¿Por qué estar positivo en acciones USA en el largo plazo?
Es interesante (y hasta un poco preocupante) el desempeño que han tenido las acciones norteamericanas durante el presente año. Aunque la economía global va mejor, es claro que hace mucho tiempo el determinante del comportamiento accionario dejó de ser los factores macroeconómicos para ser otros factores, entre los que se encuentran las ganancias corporativas, las expectativas y, claro está, la especulación financiera en muchos casos. No de otra forma se entiende cómo las acciones suben y suben con menores volúmenes transados, lo cual es un síntoma que los precios pueden estar siendo relativamente ficticios. Así como han subido con un bajo volumen, llegado el día pueden bajar, también con un bajo volumen.
La diferencia entre ambos escenarios es que cuando bajan, el volumen empieza a subir, porque aquellos que empiezan a sentir temor, venden sus posiciones, creando un efecto aún mayor al que se produciría en situaciones normales. Es por eso que a veces las caídas son mucho más rápidas, pero las subidas demoran más tiempo y no tienen un patrón de tendencia tan marcado como las descolgadas de precios.
Sin embargo, hay algunos factores que permiten sentirse cómodo con las acciones norteamericanas en el largo plazo. Además de las que ya he comentado de un exceso de liquidez en el sector corporativo, tenemos también la dinámica de ingresos de las compañías norteamericanas: al evaluar las 500 empresas que integran el índice S&P 500, se encuentran cosas interesantes, una de esas es que más de la mitad de ellas recibe más del 50% de sus ingresos por sus operaciones externas, no por lo que producen en USA.
Esto quiere decir que los ingresos provienen cada vez más de lo que sucede en países como China, Corea, Brasil, México e, incluso, Colombia, entre otros. Es por esto que se vuelve importante el análisis de lo que están haciendo las empresas a nivel global: que KFC tenga más locales abiertos en China que en USA es un indicador del potencial futuro de este tipo de marcas; al igual que las ventas que puede realizar Pepsico de pasabocas en América Latina, más que la venta de gaseosas y refrescos en USA.
En la medida que las clases medias de estos países crezcan, las posibilidades de ganancia para las compañías norteamericanas sigue siendo grande y esto muestra el porqué las perspectivas positivas de las acciones estadounidenses en el mediano y largo plazo.
Foto cedidaGustavo Cano. La verdadera guerra de divisas
Últimamente se le ha dado bastante publicidad a lo que se ha llamado la guerra de divisas. Los principales bancos centrales (la Fed, El BCE, BoJ, BoE ) en respuesta a la crisis financiera han creado programas de estimulo con el consiguiente exceso de deuda (¿necesario?) para salir de ella, lo cual ha provocado el debilitamiento de las divisas de estas economías. A pesar de que, por ejemplo, EEUU mantiene su política-demagógica- de dólar fuerte, lo cierto es que es muy conveniente el debilitamiento del dólar frente a las principales divisas: por un lado la economía se vuelve mas competitiva, además puede traer consigo el tan deseado aumento de inflación que disminuya el valor de la deuda (conocido como “financial repression”), siempre y cuando ese debilitamiento o depreciación sea controlado, y no se produzca una devaluación que traiga consigo problemas de índole mayor.
Uno de los efectos colaterales de esta depreciación del dólar, la Libra o el Yen es el famoso currency debasement, donde todos los activos reales expresados en estas divisas presentan revalorizaciones importantes, como el caso del oro. No solo por los desequilibrios de oferta y demanda, sino porque el papel en el que se expresa su valor vale menos. Los más atrevidos hablan de una vuelta al patrón oro (Breton-Woods) ya que una divisa en el sistema Fiat, se basa en la confianza en el país o el Banco Central que la respalda. Y la verdad es que es difícil fiarse de la efectividad de los bancos centrales en gestionar con éxito problemas como los actuales, tanto en complejidad como en tamaño.
Como consecuencia de lo anterior, un inversor global tiene que plantearse no solo que activos comprar, como combinarlos de forma que el resultado sea una cartera de activos diversificados, sino que ahora además tiene la complejidad añadida de escoger la divisa de la que se fía. Un activo interesante puede que sea la bolsa japonesa; compañías exportadoras que se pueden beneficiar (no se sabe muy bien hasta cuando) de la debilidad del Yen, pero si el yen se debilita mas rápido de lo que se revaloriza la bolsa, no parece que tenga sentido. Hay que buscar un hedge a una divisa “dura”. Pero, ¿a cual? Aquellas que tradicionalmente han sido las más seguras, cuyos Bancos centrales eran los más confiables, resultan ser ahora las que más problemas tienen. Debe un inversor por tanto posicionarse en divisas de países emergentes, aquellos que no tienen problemas de deuda, con economías mucho más pequeñas y cuyos bancos están saneados, pero que tradicionalmente han sido consideradas mas volátiles e inseguras? No esta claro. En los últimos episodios de “Risk off”, estos países y sus divisas han sufrido como en el pasado, independientemente de que su nivel de saneamiento sea muy superior al de las economías desarrolladas. ¿Debe el inversor buscar la cobertura en el oro o la plata? ¿Es una alternativa viable más alla de un porcentaje moderado en una cartera global?
Pues en medio de esta problemática hay alguien que esta haciendo verdadera ingeniería financiera y esta complicando aun más la existencia de todos nosotros. Se trata del “Bitcoin” o BTC (en.wikipedia.org/wiki/bitcoin). Se trata de una divisa digital descentralizada introducida como experimento en el ano 2009. Probablemente no tendría sentido hablar de esto en un entorno normal. Lo que ocurre es que por una confluencia de factores, algunos de los cuales se han intentado expresar en los párrafos anteriores, puede que tenga mucho sentido. Analicemos sus características:
No tiene un banco central detrás.
No necesita un banco que intermedie en las transferencias.
Se basa en un protocolo de Internet peer-to-peer..
Un BTC se divide en 100 millones de unidades mas pequeñas llamadas Shatosis.
Todas las transacciones quedan registradas en un log descentralizado actualizado cada 10 minutos.
La oferta monetaria esta automatizada.
En la actualidad, cada 10 minutos se crean 25 BTC. A partir del ano 2017 se crearán 12.5 BTC cada 10 minutos hasta que se llegue a un limite finito de BTC en el ano 2040: 21 millón.
No esta respaldado por ningún activo real.
Una de las cosas que mas llama la atención del BTC es que se pueden hacer transferencias en BTC desde economías cerradas y con control de capitales como China.
En cierto modo y salvando las diferencias, recuerda a la llegada de las redes sociales (Facebook, Twitter, etc), en donde la información ya no esta centralizada ni respaldada por un periódico u otro medio de comunicación. Cada uno de nosotros se convierte en periodista espontáneo cada vez que lanza un “tweet”, y la validez y veracidad de la noticia depende de la persona que lo emite y de la confianza de esa persona genera sobre el receptor. ¿Nos convertiremos en banqueros centrales al lanzar una transferencia en BTC? Si los BTC se convierten en una alternativa real a las divisas actuales, ¿estamos mirando el problema de las divisas actuales de forma adecuada? Como afecta esto a la gestión de patrimonios, fondos, etc? y quizá la pregunta mas importante: ¿están los Bancos Centrales enfocando el problema de la guerra de divisas de forma correcta?
Foto cedidaRichard Pease is manager of the Henderson European Special Situations Fund, the Henderson European Growth Fund and the Henderson Horizon European Growth Fund. Henderson: Identifying value in Europe
Puesto que nuestra selección de valores se basa en un análisis ascendente, las perspectivas macroeconómicas no son determinantes a la hora de configurar nuestra cartera. Dicho esto, un entorno macroeconómico más positivo ayudaría a respaldar nuestras convicciones. Aunque los problemas de la eurozona persisten, tal como evidencian el bloqueo político en Italia, la crisis bancaria en Chipre y la creciente prima de los bonos periféricos, existen varios mercados de renta variable a escala mundial que se encuentran cerca de los niveles máximos de los últimos cinco años. Es obvio que el resultado de las recientes elecciones italianas ha sido un revés para Europa, pero no parece probable que vaya a provocar una fragmentación inminente del euro. Por el contrario, recientemente hemos identificado un conjunto de señales positivas para la renta variable europea, como la vuelta de Portugal al mercado de deuda e indicios de que las condiciones de financiación para los bancos europeos siguen suavizándose. El mayor ritmo de operaciones de fusión y adquisición (M&A) y el repunte de los anuncios de recompra de acciones también han contribuido a reforzar la renta variable a medida que las empresas intentan optimizar su exceso de efectivo. El volumen de operaciones de fusión y adquisición en febrero superó al del año pasado, mientras que el número de anuncios de recompra en 2013 es el más elevado de los últimos veinte meses.
Al examinar los datos mensuales de la IMA sobre los flujos captados por los fondos, se constata un incremento constante de la inversión bruta de capitales en el sector de renta variable europea, excluido el Reino Unido —consulte gráfico. A medida que la recuperación europea cobre fuerza y mejoren las previsiones de crecimiento del producto interior bruto, esperamos ver un aumento de la confianza de los inversores y un mayor incremento de los flujos de inversión que, a su vez, deberían impulsar el valor del capital.
Gráfico 1 – IMA: Flujos brutos de capital en el sector de renta variable europea, excluido el Reino Unido
Fuente: Investment Management Association (IMA), total de flujos brutos de capital por periodo (inversores particulares e institucionales), en libras esterlinas, de enero de 2012 a enero de 2013.
Aunque no nos gusta adoptar un enfoque macroeconómico, nos centramos en la compra de títulos de empresas globales de buena calidad que tengan su origen en Europa pero que no sean completamente vulnerables a los problemas de esta región. Nuestra cartera se compone en gran medida de empresas que generan un volumen elevado de flujo de caja libre, con una baja valoración y un sólido historial de resultados y valor para los accionistas. Estas empresas deberían prosperar incluso en tiempos difíciles gracias a su exposición a áreas económicas de más rápido crecimiento y con mayor poder de fijación de precios.
Actualmente, el sector industrial resulta especialmente atractivo y, en concreto, nos gustan las empresas de servicios por sus saneados balances y sus flujos de ingresos regulares, como Kone y Schindler. Kone, la compañía finlandesa de ascensores, ha sabido aprovechar tanto los mercados emergentes de rápido crecimiento como los del mundo desarrollado. La división de servicios de la empresa, dedicada al mantenimiento y acondicionamiento de ascensores, genera más de la mitad de las ventas de Kone. En el otro extremo del espectro, hemos evitado los valores financieros. Seguimos infraponderados en este sector y actualmente no tenemos ningún banco en cartera. Los bancos han rebotado bruscamente a lo largo de los últimos seis meses, pero seguimos prefiriendo negocios relacionados con el sector servicios que presenten un nivel elevado de ingresos recurrentes. No obstante, tenemos algunas aseguradoras en cartera, cuyos títulos generan elevadas rentabilidades, como Tryg —una compañía nórdica de seguros generales que está pagando un dividendo atractivo— y Gjensidige, una compañía de seguros de no vida.
Los mercados europeos de renta variable se han recuperado este año y ya no están tan baratos como antes. El fondo Henderson European Special Situations tiene una cartera de empresas que presentan unos niveles mínimos de deuda y una fuerte generación de efectivo; la mayoría de estos valores cuenta con un excelente historial, gracias a un equipo directivo de calidad que, en muchos casos, tiene una exposición importante a sus propias acciones. La cartera subyacente está generando un retorno en torno a un 3,2%, y la rentabilidad ajustada del flujo de caja libre supera el 8%, frente a otras clases de activos cuyo valor real puede verse deteriorado como resultado de las medidas adoptadas por los gobiernos para estimular el crecimiento económico. Teniendo en cuenta la rentabilidad actual de la deuda pública del Reino Unido a 10 años, situada en el 1,9%, la apuesta por la renta variable europea parece ser mucho más sensata y atractiva.
Richard Pease es gestor del fondo Henderson European Special Situations, el fondo Henderson European Growth y del fondo Henderson Horizon European Growth.
