Foto: Steindy . Carta de despedida al Rey Del Bosque
Todo esto no era necesario. Podíamos haberlo hecho en el momento adecuado sin llegar a ofrecer al mundo esta imagen de debilidad e impotencia. Los que ayer fueron héroes ayer se despidieron por la puerta de atrás y ya sabes cómo son los españoles que no pasamos una y tenemos memoria frágil. Por muchos éxitos que viviéramos en el pasado reciente verte tartamudear, como pidiendo disculpas no es la mejor manera de decir adiós a un reinado de éxito.
Y la clave de este error estuvo en lo que advertimos algunos: hay que renovarse a tiempo. Llevamos demasiado tiempo viendo las mismas caras, incluida la tuya. Se nota que en el fondo eres un buen tipo y que tus decisiones siempre han buscado favorecer a España pero no se puede dar gusto a todo el mundo. Ser un caballero no es suficiente para mantener la gloria. Hace poco falleció el impulsor inicial de este milagro hoy convertido casi en pesadilla. Reconocerás que no fuimos justos con él. Tú has vivido de las rentas de su trabajo y sacrificio, sin darle el crédito suficiente, y de los españoles ¡qué te voy a contar! Nos dimos cuenta de su sabiduría cuando ya le habíamos perdido.
Te deseo una vida apacible a partir de ahora que vas a descansar del peso de tus responsabilidades. Muchos cuestionaron tus orígenes cuando accediste al cargo pero demostraste que tu pasado no te influenció a la hora de tomar decisiones. Siempre has intentado mantener el equilibrio y contentar a los poderes de Madrid y Barcelona. Por mi parte, prefiero quedarme con lo bueno de tu etapa al frente de España. Te admiré cuando con tu semblante serio y profesional frenaste en seco a aquellos que con juego sucio querían mantenernos en nuestro pasado derrotista y oscuro. Otras veces me sacaste de mis casillas. Pero hoy, en la hora del adiós, sólo puedo decir. ¡Viva el Rey Del Bosque!
Columna de opinión de Manuel Aguilera, director del Diario Las Américas, especial para Theobjective.com y cedida a Funds Society
Wikimedia CommonsPhoto: böhringer friedrich. Oil on The Rise?
Un shock en la oferta de petróleo podría ser una amenaza para los mercados en la segunda parte del año. Un aumento global del precio del crudo podría generar un recorte en el gasto y afectar las ganancias. Si no hay una solución rápida, éste podría ser un verano muy poco satisfactorio.
El avance repentino y exitoso de los militantes sunitas del Estado Islámico de Irak y Siria (ISIS) en Iraq oriental y occidental ha captado nuestra atención y suscitado cierta preocupación. No se pueden ignorar los riesgos para el mercado de esta situación que se desarrolla rápidamente. La moneda de cambio más importante -o arma- en una situación de este tipo es el mayor activo económico de un país. Para Irak, ese activo es su petróleo.
De vuelta a Boston desde Dubái el pasado viernes, me sentía menos calmado de lo que pensaba tras los seis días que he pasado en la región del Golfo Pérsico. Durante mi estancia allí, pregunté a todo el que pude sobre su perspectiva sobre el flujo del petróleo y el poder político.
El consenso que escuché fue que los combatientes ISIS han manifestado su intención de utilizar el petróleo para promover su causa, lo que significa que el precio del petróleo es probable que aumente en el corto plazo. De hecho, ya hemos visto evidencias de las fluctuaciones de precios en los mercados al contado y de futuros.
A más largo plazo, cualquier nuevo gobierno iraquí –hostil o no hacia el oeste– eventualmente necesitará mantener el flujo de petróleo para conservar el dinero entrante. Pero, mientras tanto, incluso si los rebeldes fracasan en la toma del sureste de Irak y las terminales exportadoras de petróleo en el Golfo Pérsico, aún queda la posibilidad de una escalada en el conflicto y una nueva interrupción en el flujo de petróleo iraquí.
He declarado reiteradamente que el ciclo económico es muy importante para los inversores. El aumento del coste de la energía pondría directamente en riesgo el crecimiento de la economía de Estados Unidos – especialmente si esos costes se elevan por encima del 7% o el 8% de la renta disponible. Esto podría suceder en los próximos dos meses por razones ajenas a la creciente demanda.
Como he mantenido a lo largo de este ciclo económico, Estados Unidos tiene una posición envidiable frente a sus competidores. La zona del euro depende en gran medida del petróleo de Oriente Medio y el gas natural de Rusia, otro motivo de preocupación geopolítica. Desde el desastre nuclear de Fukushima en marzo de 2011, Japón importó casi el 100% de los combustibles fósiles necesarios para generar energía.
El petróleo es relativamente barato en Estados Unidos debido a que la producción nacional ha ido en aumento, aunque todavía no es suficiente para ser independente de las importaciones. La realidad es que una subida de precios del petróleo podría amenazar por igual el poder de compra de los consumidores y empresas estadounidenses. Y con el 40% de las ganancias del S&P 500 provenientes de fuentes internacionales, la capacidad del mercado de acciones americanas para aumentar las ventas y ganancias en los próximos meses, también podría estar en riesgo.
En este momento, no veo una solución rápida, por lo que me temo que tendremos un verano muy poco satisfactorio.
Puede acceder a la columna de opinión completa de James Swanson, estratega jefe de MFS Investment Management, a través de este link.
Foto: Claudio.Ar, Flickr, Creative Commons. Renta fija: Por qué la rentabilidad absoluta cobra sentido ahora
El entorno actual de tipos de interés otorga a muchos inversores una pausa para reflexionar si los tipos subirán y contextualizarlos con la presencia de renta fija en su asignación de activos.
La mayoría de inversores perciben la renta fija como relativamente segura y de menos riesgo que, por ejemplo, la renta variable. Sin embargo, cuando suben los tipos, las matemáticas establecen que los bonos denominados en USD con duración positiva deben caer. La mayoría de inversores comparan sus carteras de renta fija con un índice de duración positiva, lo que les enfrenta al siguiente escollo: incluso si pueden batir de manera consistente a un índice de bonos, la rentabilidad total en un entorno de subida de tipos puede ser negativa.
Utilizar las estrategias tradicionales de renta fija en sectores afianzados puede no ayudar en entornos de subida de tipos, porque estas carteras todavía siguen a un índice de duración positiva y porque la reducción de diferenciales sólo puede ayudar a mejorar la rentabilidad relativa. Para compensar este hecho, algunos inversores pueden permitir que sus gestores gestionen la duración de sus carteras asimétricamente. Por ejemplo, hacer que su duración vaya desde 0 años respecto a la duración del índice de referencia a más 2 años. No obstante, esto no resuelve por completo el problema de que puedan generarse rentabilidades negativas.
Un paso más allá encontramos las estrategias de rentabilidad absoluta, en las que el riesgo de interés de la cartera puede posicionarse para beneficiarse tanto de tipos de interés al alza como a la baja. Esto significa que la duración de la cartera se gestiona bajo una restricción temporal absoluta, por ejemplo, más menos tres años.
¿En qué se diferencian las estrategias de rentabilidad absoluta de las de retorno relativo?
En resumen, las estrategias de rentabilidad absoluta no se gestionan en relación con un índice de activos. La tabla siguiente indica las diferencias principales:
Para aplicar estos puntos, el comportamiento de una estrategia de rentabilidad relativa se suele medir en relación con un índice de activos del espectro permitido. No obstante, las estrategias de rentabilidad absoluta se miden en relación con un índice que no suele ser una combinación de activos (se puede medir en relación con la rentabilidad del efectivo, del tipo de interés libre de riesgo o de la tasa de inflación).
En segundo lugar, en una estrategia de rentabilidad relativa, si el gestor es neutral en un activo o clase de activos, mantendrá la ponderación del índice de referencia, mientras que un gestor de rentabilidad absoluta no conservará el activo o clase de activos en absoluto.
El tercer punto es que, con una estrategia de rentabilidad relativa, si el gestor tiene una opinión negativa de un activo o clase de activo, podrá tanto infraponderarlo en relación con el índice o deshacer posiciones, pero ambas opciones tienen un coste. La infraponderación está limitada a la cantidad del índice (por lo que las ponderaciones de índices pequeños restringen el grado de convicción negativa que puede expresarse) y tomar posiciones fuera del índice podría contribuir a aumentar significativamente el error de seguimiento de éste. En contraste, un gestor de rentabilidad absoluta puede expresar libremente sus opiniones negativas, probablemente mediante derivados.
La conclusión de la renta fija de rentabilidad absoluta
A medida que los inversores asignan activos en el marco de una cartera completa, una asignación de rentabilidad absoluta puede mejorar el perfil de rentabilidad-riesgo de una cartera de renta fija. Para simplificarlo, adoptamos una situación en la que los inversores invierten sólo en una estrategia centrada en EE.UU. y con un perfil rentabilidad-riesgo resultante de añadir asignaciones crecientes en tramos de 25% a una de nuestras estrategias de rentabilidad absoluta.
Al alejarse de la asignación del 100% a la estrategia centrada en EE.UU. hacia combinaciones con la de rentabilidad absoluta, incluyendo el 25 y el 50%, se reduce significativamente la volatilidad con pérdidas marginales de rentabilidad. El efecto sería pues aumentar la rentabilidad ajustada al riesgo de una cartera de renta fija.
También podemos calcular las rentabilidades mensuales respecto a los cambios de los tipos de interés al comparar la estrategia centrada en EE.UU. con una estrategia de rentabilidad absoluta. Al hacerlo con datos históricos que abarcan un periodo de tipos de interés a la baja, se comprueba que dicho entorno supone una traba para la estrategia de rentabilidad absoluta y una ventaja para las estrategias tradicionales. Sin embargo, ahora nos encontramos en un periodo en el que se espera que, en general, los tipos suban a medio plazo, por lo que necesitamos tener en cuenta la superficie de la relación rentabilidad-riesgo de cara al futuro. Bajo estas circunstancias, el escollo podría volverse fácilmente una ventaja para las estrategias de rentabilidad absoluta.
Gráfico 1: Superficie riesgo-beneficio: frontera de la estrategia centrada en EE.UU. y de rentabilidad absoluta con tipos al alza
La superficie mostrada en el gráfico 1 muestra la relación entre la duración de la cartera, el cambio en los tipos de interés y la rentabilidad resultante de la cartera. Las carteras con una duración cercana a 0 no obtienen rentabilidad independientemente de los cambios de los tipos (superficie blanca). Las carteras con duración positiva experimentan pérdidas a medida que suben los tipos (superficie roja). Las carteras con duración negativa experimentan ganancias a medida que suben los tipos (superficie verde). Por tanto, en un periodo de subidas de tipos como el que se espera ahora, una asignación de rentabilidad absoluta con la capacidad para exponerse a vencimientos cortos podría mejorar la rentabilidad total de una cartera de renta fija.
FFTW ha desarrollado una función de rentabilidad absoluta que se implanta en un entorno robusto con riesgo controlado. Además, la gestión de riesgo de inversión independiente de FFTW controla y mide el riesgo de la cartera con un conjunto de herramientas dinámicas, un enfoque que ha arrojado rentabilidades positivas absolutas y ajustadas al riesgo. Esto se ha comprobado durante un periodo prolongado; la estrategia de rentabilidad absoluta ha ofrecido rentabilidades positivas en 24 de los 30 trimestres transcurridos desde su concepción. Dadas las previsiones del consenso de subidas en los tipos de interés, cabe destacar que la estrategia también ha rendido positivamente en seis de los 10 meses en los que ocurrieron las subidas de tipos más pronunciadas entre 2007 y 2013, mientras que la estrategia tradicional sólo se mantuvo en verde dos veces.
Wikimedia CommonsFoto: Dey Sandip. Capacidad y disposición al riesgo
Al diseñar portafolios de inversión, una de las variables más importantes (que quizá sea la más importante), es el riesgo; generalmente entendido como la volatilidad que pueden presentar los retornos potenciales del portafolio. La premisa básica dice que, si usted es una persona joven, puede tomar mayor riesgo, mientras que si es una persona mayor, debería tomar menos riesgo. Sin embargo, este concepto no puede ser tomado de forma absoluta, vamos a ver el porqué.
Suponga dos personas iguales, en un caso extremo gemelos, que tengan la misma edad. Para nuestro efecto, diremos que ambos tienen 35 años. Sí, son personas jóvenes, que hasta su fecha de retiro tienen por delante cerca de 30 años, lo que nos llevaría a pensar que pueden tomar posiciones de riesgo dentro de sus portafolios. Pero, como mencioné arriba, esto no es absoluto.
La capacidad y la disposición a tomar riesgo son dos cosas muy diferentes. Puede que nuestros gemelos de arriba tengan la disposición, ambos, a tomar riesgo. Si uno de los gemelos es soltero, con un ingreso estable, sin deudas, con un monto de ahorro alto, su capacidad de tomar riesgo es, también, muy alta. Pero, si el otro gemelo tiene ingresos variables (ej, provienen de comisiones por ventas, donde un mes puede ser muy alto y al siguiente muy bajo), tiene deudas periódicas (suponga que tiene dos hijos en el colegio y, además, debe pagar el crédito de vivienda), y su ahorro es moderado, su capacidad de tomar riesgo es baja.
En el ejemplo anterior, son claros varios elementos: puede que a los dos les gusten las acciones, pero para el segundo no es recomendable la toma de riesgo. Él debería optar por la estabilidad y que sus recursos estén relativamente seguros, pues si algún día por X o Y motivo pierde su trabajo, debe cubrir con sus ahorros los gastos periódicos. El gemelo uno puede tomar todo el riesgo, pues es más que claro que sus obligaciones son menores.
Sí, los resultados en el largo plazo serán diferentes. Eso nadie lo duda, pero parte de lo que implica asesorar financieramente a una persona pasa por entender su situación y hacerle entender efectos de las decisiones. De eso se trata todo el tema de asesoría: de asesorar (suena redundante, pero ésa es la esencia). Aunque al gemelo dos le gusten las acciones, se debe hacer notar que no es lo más recomendable, dada la situación que enfrenta. Y tener claro, muy claro, que disposición y capacidad no son la misma cosa. De hecho, pueden distar mucho.
Las opiniones aquí expresadas no reflejan necesariamente las de Old Mutual Skandia sobre los temas tratados; y son responsabilidad exclusiva de su autor.
Wikimedia CommonsPhoto: Dietmar Rabich, rabich.de, CC BY-SA 4.0.. EM Fundamentals Are Not Fixed
Los libros de texto de economía sostienen que la libre circulación de capitales es una fuente de estabilidad, ya que permite a los inversores internacionales diversificar sus riesgos y buscar las oportunidades de inversión más rentables. En realidad, la experiencia sugiere que los caprichosos flujos de capital internacionales pueden llegar a generar una enorme inestabilidad. La principal razón de esto es que las expectativas autocumplidas (self-fulfilling expectations) pueden quedar atrapadas en un movimiento de tendencia explosiva – tanto al alza como a la baja – y, cuando lo hacen, tienen el poder de alterar los fundamentales de forma exagerada.
Cuando los rendimientos esperados en los mercados desarrollados (DM) eran muy reducidos, debido al débil crecimiento y a la relajación de las políticas monetarias hasta límites insospechados, los inversores se movieron masivamente hacia los mercados emergentes (EM) en búsqueda de rendimientos superiores. Esto empujó al alza a los precios de los activos de esos mercados, incluyendo sus tipos de cambio, lo que condujo a un incremento masivo del crédito interno en muchos países. La otra cara de ello fue la ampliación de los déficits por cuenta corriente que los inversores internacionales parecían dispuestos a financiar alegremente. La razón era que las expectativas de apreciación de los precios futuros de los activos y de los tipos de cambio tienden a autoalimentarse, porque esas entradas de capital provocan una “mejora endógena” en las cuentas de resultados domésticas. El valor de los activos del sector privado puede crecer superando el valor de su deuda (liabilities) por lo que las expectativas de solvencia pueden aparentar ser mejores de lo que son en realidad, por lo que el boom crediticio empuja al crecimiento a niveles insostenibles. Cualquier intento por parte del Banco Central de ralentizar el crecimiento subiendo tipos puede ser contraproducente ya que tan sólo consigue atraer más flujos de capitales. En los modelos de los libros de texto, se asume que la apreciación de los precios de los activos es una fuerza estabilizadora ya que, en algún momento, las valoraciones se harán tan poco atractivas que los flujos se pararán. Pero, en la vida real, ese techo de valoración no existe ya que los precios de los activos pueden embarcarse en un espiral de crecimiento exponencial durante bastante tiempo… ¿nos suena de algo?
No obstante, esos desequilibrios no pueden seguir creciendo indefinidamente. Cuando la fiesta acaba, los invitados se encuentran con que tampoco existe un suelo de valoración para esos precios. El incremento en las expectativas de rendimiento en los mercados desarrollados (DM) que comenzó el año pasado provocó la salida de capitales de los mercados emergentes (EM). De nuevo, los banqueros centrales de los EM se encuentran en una encrucijada. Si no endurecen su política monetaria, las salidas de capitales pueden acelerarse ya que la depreciación de la divisa alimentará expectativas de mayores depreciaciones futuras. Esto es debido a que los balances domésticos, ahora, sufren un “deterioro endógeno” en sus cuentas de resultados domésticas. La valoración de los activos disminuye mientras que los niveles de deuda nominal se mantienen y el pesimismo sobre el crecimiento y las expectativas de solvencia se afanan en crear su propia lúgubre realidad. Además, la galopante depreciación puede también provocar un incremento sustancial de las expectativas de inflación. Si eso ocurre, la política monetaria debería endurecerse más y por más tiempo para domar la bestia de la inflación. Los capitales en fuga pueden provocar un nuevo proceso autoalimentado (self fulfilling process) que dañe severamente los fundamentales subyacentes. Una vez que los mercados entran en modo pánico, necesitan de una bofetada firme y decidida en política monetaria para poder romper esta espiral negativa.
Sin embargo, es fácil entender por qué es tan complicado dar este golpe a los mercados, ya que endurecer la política monetaria en una economía con un apalancamiento excesivo es difícil. Después de todo, unos tipos de interés más altos así como la consiguiente desaceleración del crecimiento conspirarán para reducir la solvencia de los deudores, obligándolos a cumplir con su deuda. Sin embargo, al final ésta es a menudo la opción menos dolorosa, especialmente si el banco central actúa pronto para detener la espiral de depreciación. La historia demuestra que la subida acumulada en las tasas de política necesaria para romper esta espiral de depreciación es menor cuanto más proactivo es el banco central para atajar todo el problema de raíz. En ese caso, hay al menos una posibilidad razonable de que la política se pueda endurecer de forma relativamente gradual, lo que permite a los agentes nacionales tiempo para adaptarse. En el caso de fuga y expectativas de depreciación es necesario aplicar ajustes más draconianos y súbitos, lo que provoca un daño económico mucho más grande y de mayor duración.
La buena noticia es que (por lo menos hasta el momento de escribir esta nota) los mercados emergentes parecen haber tenido éxito en alcanzar este escenario de ajuste lento más benigno, razón por la que consideramos que la solución de los desequilibrios en los EM no harán descarrilar la recuperación global. Aún con eso, el riesgo sigue residiendo claramente en la posibilidad de una reedición del pánico en los mercados emergentes, lo que podría venir provocado por ejemplo por un aumento de las tensiones socio-políticas.
Foto: sfer, Flickr, Creative Commons. ¿Es hora de entrar en emergentes? Hay países que lo están haciendo bien
Gran parte de los flujos monetarios vuelven de nuevo a tener como objetivo los países emergentes. Tras duras caídas en índices de este tipo de países, parece que ha vuelto el apetito inversor por estas plazas. La renta fija de Occidente y Japón está cada vez más cara, lo que dificulta de forma notable sacar rentabilidades a las inversiones en este tipo de activos. La deuda de Estados Unidos y Alemania marcó mínimos la semana pasada, a su vez, en España o Italia, la prima de riesgo ha bajado de forma importante. El recorrido es bastante corto y a no ser que se invierta en países como Grecia, en esta parte del mundo no quedan muchas oportunidades de negocio para comprar ahora. Esta situación en renta fija, sumada a la incertidumbre de la renta variable en Occidente, en la que muchos índices están en máximos, hace que los inversores vuelvan a optar por países emergentes tras unos meses malos con pérdidas notables en algunas plazas de más del 30%.
En lo referente a Asia, a continuación mostramos detalladamente las plazas más importantes en donde puede haber buenos rendimientos de las inversiones:
China: los datos macroeconómicos que se acaban de publicar sobre la economía china son alentadores, y empujan a pensar que las medidas tomadas contra el freno que sufre su crecimiento están dando resultado. Al igual que para China es importante que Europa y EEUU vayan bien, para Occidente es fundamental el crecimiento chino por lo que representa en términos exportación para los países que hacen negocio con ellos. Por ejemplo, la consumo de cobre en China representa dos quintos del total mundial. Esto nos hace entender la dimensión del problema que supone que China deje de comprar. No cabe duda que en el largo plazo es una plaza ganadora, por supuesto tiene riesgos, como el resto de países de Asia. China en particular tiene un problema de banca en la sombra, que finalmente deberá solucionarse mediante algún tipo de regulación para esos tipos de productos que desequilibran el sistema bancario. Con todo esto las previsiones para este país son muy positivas, los datos macro negativos se han frenado y aunque esto es una carrera de largo plazo este año sigue habiendo razones para estar en China. El objetivo de crecimiento del 7% es correcto y los riesgos no son suficientemente importantes como para desvirtuar las reformas que se están practicando. Siempre teniendo en cuenta las circunstancias a las que te enfrentas invirtiendo en este tipo de países.
El índice CSI 300 de China está en una tendencia bajista desde hace meses, si bien en las últimas semanas ha recuperado algo de lo perdido. Aún es pronto para hablar de cambio de tendencia. Las medidas tomadas por el crecimiento de la economía china están dando sus frutos; de seguir así la confianza en el país seguirá creciendo y podremos volver a ver a los mercados apostando fuerte por este país.
India: las expectativas de crecimiento económico del país se han disparado tras la elección del nuevo primer ministro Narendra Modi. Este político de marcado carácter destaca por su enfoque hacia el desarrollo y los negocios. Ha mostrado sus intenciones de cambio desde el mismo día de su investidura, en la que invitó al primer ministro de Pakistán, hecho que o sucedía desde 1947. Se espera que las relaciones entre ambos países experimenten una mejora que ayude al desarrollo de ambos. El mercado indio sube un 20% en lo que va de año y aunque los datos macroeconómicos siguen sin ser buenos del todo, es cierto que la tendencia apunta al cambio.
La tendencia del Bombay Stock Exchange supera actualmente los 7.500 puntos. Las reformas a las que se enfrenta el país por su nuevo mandatario podrían impulsar al índice a niveles superiores en el corto plazo, pudiendo acabar el año cercano a los 8.500 puntos.
Tailandia: un país que en los últimos 82 años ha venido marcado por 13 golpes de estado, este último no ha tenido grandes repercusiones en los mercados. Ante una situación de siete meses de disturbios y manifestaciones en Bangkok, el mercado se tomó con total tranquilidad la situación de caída del anterior gobierno. Los mercados bajaron en cierta medida, aunque se recuperaron en un tiempo muy corto y tanto la divisa como los bonos soberanos no han notado grandes cambios. A día de hoy el SET sigue su tendencia alcista iniciada desde inicio de año. La inestabilidad política traerá sin remedio revisiones de crecimiento a la baja, lo que afectará a la renta fija. Desde luego viendo como han reaccionado la renta fija, renta variable y las divisas, se puede apuntar que no había demasiado inversor extranjero en el país. La inestabilidad seguramente durará de 12 a 18 meses como ya ha ocurrido en el pasado, hasta que se restablezca el nuevo gobierno.
Indonesia: el mercado sube cerca de un 17% en lo que va de año. Un país con una economía potente que además acaba de ser nombrado como décima economía del mundo por el Banco Mundial, una clasificación que deja a España por debajo del país emergente. En términos de PIB, Indonesia cuenta con 2,1 billones de dólares. Uno de los factores más importantes del país es que el consumo interno es muy potente, con una clase media que mantiene un poder adquisitivo cada vez mayor. Cabe destacar que la importante falta de infraestructuras hace de Indonesia un destino perfecto para las empresas extranjeras. Otro punto fuerte es la incipiente industrialización que se está llevando a cabo, con la consecuente demanda de maquinaria. Desde luego los inversores no dejan de tenerla en su punto de mira y aunque sea un país con un mercado con alta volatilidad, en el largo plazo puede ser una elección acertada.
Como conclusión nos gustaría remarcar que los riesgos asumidos deben estar presentes en cada inversión que se haga. Siempre cuidando del perfil de riesgo del cliente y haciendo un traje a medida acorde con las necesidades de cada cliente. Desde luego en Europa puede haber oportunidades de negocio aún, y en bolsas como la española o italiana, el recorrido restante parece que es notable. Pero toda cartera debe diversificarse y desde luego una parte invertida en mercados emergentes no está de más. La volatilidad es algo esperado, por lo que en las caídas hay que mantener y pensar en el largo plazo.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Kyknoord. Hasta aquí hemos llegado
La acción emprendida por el Banco Central Europeo (BCE) en su reunión de junio para reducir los tipos de interés y aplicar un conjunto de medidas diseñadas específicamente para fomentar la concesión de créditos en la zona del euro es una sorpresa notablemente positiva para las expectativas del consenso de mercado.
Tal y como se esperaba, el BCE anunció unos tipos de interés en terreno negativo, reduciendo así tanto el principal tipo de refinanciación como el de depósitos en 10 puntos básicos, hasta el 0,15 % y el -0,10 %, respectivamente. Asimismo, durante la rueda de prensa, se anunció un amplio abanico de medidas confeccionadas para aumentar la concesión de créditos al sector privado e incrementar la liquidez en la zona del euro. Todo ello indica que el BCE quiere establecer un límite en su lucha contra las fuerzas deflacionistas y apoyar la incipiente recuperación económica que se ha dejado ver durante los últimos trimestres.
Entre estas medidas, se encuentran:
Ejecutar varias operaciones programadas de financiación a plazo más largo (TLTRO, por sus siglas en inglés), orientadas a préstamos al sector privado exceptuando a las entidades financieras —excluidos los préstamos hipotecarios— con plazos de hasta cuatro años. Estos préstamos tienen como objetivo incentivar a los bancos para que aumenten la concesión de créditos y, lo que es más importante, fijar el tipo del plazo de un préstamo, a diferencia de la actual y las anteriores operaciones de este tipo.
Impulsar la liquidez en el eurosistema a través de la cancelación del programa semanal de esterilización en el mercado de valores (SMP), que se traducirá en la inyección de aproximadamente 165.000 millones de euros en el sistema.
Aumentar el régimen de inyección de liquidez a tipo de interés fijo con adjudicación plena hasta finales de 2016.
Acelerar los preparativos para el programa de compras de activos titulizados (simple y transparente, y centrado en la demanda de crédito en el sector privado).
La única medida que echamos en falta es un programa de compra de activos a gran escala (relajación cuantitativa). No obstante, Mario Draghi, presidente del BCE, insinuó que «aún no hemos terminado» y que se podrían activar nuevas medidas no convencionales, si fuera necesario.
Los datos de la economía europea siguen sin inspirar mucha confianza. Durante el primer trimestre, el PIB de la zona del euro creció a un ritmo ligeramente inferior de lo esperado por el BCE, lo cual vino acompañado por cierta divergencia entre países. Mientras la recuperación progresa adecuadamente en Alemania y España, la economía francesa apenas ha logrado crecer y la actividad económica italiana mostró un ligero descenso.
Asimismo, la última encuesta trimestral sobre préstamos bancarios en la zona del euro publicada por el BCE reveló que los volúmenes de concesión de crédito siguieron adoleciendo de cierta debilidad, a pesar del aumento de la demanda de préstamos. A la ralentización del crecimiento económico —resultado de las limitaciones crediticias registradas en ciertas partes de la eurozona— se han añadido las presiones desinflacionistas, que, de arraigarse en las expectativas a este respecto, podrían provocar que tanto los hogares como las empresas aplacen el gasto en un clásico ciclo deflacionista.
Si las medidas adoptadas tendrán el efecto deseado es algo que los inversores y el BCE tardarán un tiempo en descubrir. La posibilidad de que dichas medidas impulsen la concesión de crédito y la inflación sólo podría materializarse a medio plazo, aunque el BCE ha enviado un mensaje nítido a los inversores y la reacción de los mercados sugiere que están escuchando.
El euro se ha debilitado en los días anteriores a la reunión de junio y en el día del anuncio. El euro ha caído hasta un nivel cercano a sus mínimos anuales, aunque posteriormente recuperó algo de terreno. Las curvas de rendimiento de la deuda pública se han pronunciado de forma agresiva y los mercados de deuda —tanto pública como corporativa— de la periferia han experimentado un marcado repunte. Estos movimientos benefician a nuestras carteras, donde nos hemos posicionado para sacar partido de un euro más débil y de una curva de rentabilidades más pronunciada.
James McAlevey es director de tipos de interés de Henderson Global Investors
Nouriel Roubini en una foto de archivo. Conversando con Nouriel Roubini
La semana pasada tuvo lugar en Ámsterdam el Inside ETF Europe organizado por ETF.com, evento al que tuve la oportunidad de asistir como ponente. Durante el evento uno de los ponentes invitados era Nouriel Roubini, conocido como Mr. Doom, con el que tuve la oportunidad de mantener una reunión a puertas cerradas. En la misma tuve la oportunidad de hacerle las preguntas que a nivel personal tenía interés de conocer su opinión y consideré oportuno compartir con ustedes mis conclusiones.
China: En primer lugar comenzamos hablando de China y su visión sobre el crecimiento y el cambio de modelo productivo. Su sentimiento es más negativo que el del consenso. Estima que el crecimiento para el gigante asiático puede estar entre el 6,5% y el 7%. Es positivo sobre el cambio en el modelo de crecimiento, desde un crecimiento generado por la inversión en capital hacia un modelo de crecimiento productivo y basado en la demanda interna. Analiza que los principales riesgos internos que tiene este cambio estructural son dos: grupos a favor de que se mantenga la fuerte inversión en capital (principalmente las SOE) y el propio gobierno, que cuando el crecimiento recae por debajo del 7% vuelven a aumentar la inversión para sostenerlo por encima de este nivel. Comentó la buena labor del Banco Central Chino en la liberación del capital, la flexibilidad en el tipo de cambio y el control del “shadow banking”.
Burbujas: Después le pregunté si veía una burbuja en el mercado de renta fija, su respuesta corta es que NO en los próximos 12-18 meses y que el que estalle dependerá del “ritmo” de la política monetaria de la FED y el discurso de Yellen. Comentó que en el entorno actual, de bajo crecimiento y baja inflación, las estrategias de salida deben de ser lentas y graduales y que un movimiento en los tipos de referencia de pasar del 0% al 4% en 2018 es lo que podría ocasionar que la burbuja estalle. Comenta la importancia de seguir el mensaje de la FED ya que dentro de su mandato no únicamente se encuentra el crear estabilidad económica si no también el mantener la estabilidad financiera (evitar burbujas). Ambos objetivos requieren políticas monetarias inversas, ya que el mantener los tipos bajos para fomentar el crecimiento económico puede generar la creación inestabilidad financiera (asset inflation) y viceversa.
Crecimiento americano: Uniendo la política monetaria y las estrategias de salida, le pregunté sobre el crecimiento americano, donde también se encuentra más negativo que el consenso y que las expectativas de crecimiento deben de estar basadas en fundamentales y no en si hay buen clima o no. Fundamentalmente ve que el sector inmobiliario no ha terminado de recuperarse, la oferta de viviendas ha estado cubierta principalmente por inversores institucionales y no por la población en general. Y que los institucionales al encontrarse decepcionados por la rentabilidad, cree que disminuirá su interés en el sector. Considera que para que el consumo se reactive, tiene que haber una recuperación en el empleo y crear inflación en los salarios. Sobre los precios, no ve presiones inflacionistas, debido a la revolución energética y a la revolución tecnológica. Ve la necesidad de reformas estructurales (medicare, social security, corporate tax, etc.). Le extraña que el mercado de renta variable y el mercado de renta fija están diciendo cosas opuestas y que la liquidez no podrá mantener el rally en los activos de riesgo si los fundamentales no mejoran.
¿Positivo? Para cerrar la conversación no podía faltar preguntarle en qué está positivo actualmente. Sabiendo mi interés personal en España, habló bien de la mejora en la economía española y que un relativo España contra Italia tendría sentido. En una visión a largo plazo, comenta que las economías que tengan la capacidad de llevar a cabo reformas estructurales serán las más beneficiadas.
En los mercados emergentes, le da mucha importancia a las reformas estructurales, ya que el cambio que está habiendo en la economía global ha originado que los tres principales impulsores para los emergentes en los últimos diez años son ahora lo que los limita: crecimiento chino, rally en los precios de los commodities y la política monetaria expansiva de la FED. En este sentido, valora las reformas que se están haciendo en México y Chile, en Asia le gusta India si Modi logra implementar las reformas y está a la espera de las elecciones en Indonesia y Brasil.
En el lado opuesto, los riesgos geopolíticos que le preocupan son el conflicto entre Rusia y Ucrania y el cómo se gestionará el “Rise of China” como la economía más grande del mundo.
En general una conversación muy global y basada más en su visión económica que en su visión de los mercados, quienes hayan tenido la oportunidad de escucharle, coincidirán conmigo en que es sorprendente cómo el profesor Roubini estructura sus ideas y las comparte de una manera muy didáctica. Sin duda una gran oportunidad el poder haber conversado con Mr. Doom.
Foto: MichaelMaggs Editada por Richard Bartz. Mantener el statu quo: los peligros y las ventajas de la inercia en la inversión
La inercia es un sesgo conductual como ningún otro a la hora de invertir. En determinadas circunstancias tiene consecuencias inequívocamente desastrosas; así, postergar la decisión de invertir para la jubilación es una pésima idea. En otras, la inercia es uno de los aliados más poderosos con que puede contar un inversor cuando tiene montada su estructura y ha puesto toda la carne en el asador. Para invertir con éxito, es vital entender si el poder de la inercia está siendo beneficioso o perjudicial.
A menudo se afirma que la mejor decisión que un inversor puede tomar es lisa y llanamente comenzar a ahorrar. El problema es que muchas personas no toman esa decisión clave de comenzar a invertir pronto y regularmente, a pesar de la perspectiva de enfrentarse a una jubilación difícil. La razón es la inercia y el sesgo del statu quo.
El sesgo del statu quo es simplemente una preferencia por cómo son las cosas en el momento actual. El problema es que las personas tienen la costumbre de percibir cualquier cambio en el statu quo como una pérdida. Y sabemos por el trabajo de los premios Nobel Kahneman y Tversky en La teoría de la perspectiva que las pérdidas nos afectan aproximadamente el doble que las ganancias. Así pues, el miedo a las pérdidas es una fuerza poderosa que refuerza el statu quo.
Cuando las personas ahorran están «perdiendo» poder adquisitivo, y las pruebas sugieren que muchas personas lo perciben más como una pérdida en su cuenta de gastos corrientes que como una ganancia de la que disfrutarán en la cuenta para su jubilación. El valor del ahorro para una persona de 65 años es obvio, pero demostrárselo a alguien de entre 20 y 30 años es un problema si éste le otorga poco valor a esa recompensa alejada en el tiempo. Con la inercia se pierden años valiosos del crecimiento compuesto de las inversiones.
El exceso de opciones es otro factor que favorece la inercia: la apabullante diversidad de opciones de inversión que existen actualmente tiene un efecto paralizador sobre la toma de decisiones. A esto se le ha llamado la paradoja de la elección y los experimentos demuestran que cuando las opciones son más que unas pocas, en realidad dificultan las decisiones de compra. En un experimento realizado en un supermercado se ofreció una muestra de 24 mermeladas para que los clientes las probaran. Cada pocas horas, la muestra se reducía a solo seis mermeladas. Cuando la selección era pequeña, el 60% de los clientes se paraba y el 30% compraba una mermelada. Cuando la oferta era amplia, solo el 40% se detenía y apenas el 3% compraba una mermelada. Si 24 tarros de mermelada representan un exceso de alternativas, entonces los inversores son ciertamente susceptibles que quedarse bloqueados en sus decisiones.
Esa es la razón por la que tantas veces se escogen las opciones predeterminadas, porque nos permiten no tener que tomar una decisión. Cuando se ofrece una selección de vinos en un menú, ¿con cuánta frecuencia la gente opta simplemente por el tinto de la casa? El efecto de predeterminación describe el efecto dominante que tienen las opciones predeterminadas en nuestra toma de decisiones. Resulta interesante observar que el efecto de predeterminación actúa incluso cuando no existen opciones predefinidas: simplemente convertimos nuestra experiencia en la opción predeterminada, prolongando así el statu quo.
La inclusión automática en planes de pensiones de empresa es una política de incitación que tiene en cuenta los peligros de la inercia haciendo uso del poder del efecto de predeterminación. Consigue que la gente haga automáticamente lo correcto y ahorre para su jubilación. Un estudio ha revelado que los programas de inclusión automática de EE.UU. han incrementado la tasa de participación en planes de pensiones individuales (401k) del 63% al 95%1. En el Reino Unido se introdujo la inclusión automática en octubre de 2012 y las cifras del Ministerio de Trabajo y Pensiones de este país indican que la tasa media de no participación es de solo el 9%. En todo el mundo, las autoridades están convirtiendo la inercia y el efecto de predeterminación en una fuerza positiva para brindar un mayor beneficio a la población en forma de mayores ahorros para la jubilación.
Resulta interesante observar que los anuncios que muestran a jubilados en yates no consiguen el efecto deseado cuando se trata de sacar a las personas de su inercia en lo que respecta a sus planes para la jubilación. Los anuncios centrados en las ganancias que podrían conseguirse durante la jubilación emplean un incentivo más débil que carece del impacto emocional que sí tiene el rechazo a las pérdidas (que, si recordamos, es el doble). Por fortuna, la industria de las pensiones está aprendiendo a usar el rechazo a las pérdidas para animar a la gente a ahorrar. En sus comunicaciones, los planes de pensiones abordan cada vez más el tema del ahorro desde una óptica más centrada en las pérdidas. Por ejemplo, se ha demostrado que hacer hincapié en el dinero que los empleados «dejan de ganar» en forma de aportaciones equivalentes de la empresa al fondo de pensiones impulsa las tasas de contratación de los planes de pensiones de empleo.
El fondo de pensiones es un excelente ejemplo de compromiso vinculante que consigue que las personas no usen sus ahorros antes de la jubilación. El poder de la inercia está integrado en la estructura del producto, ya que no podemos echar mano del dinero hasta que nos jubilemos. Sin embargo, en un fondo de inversión colectiva no existe ese compromiso vinculante. Tenemos la libertad de vender pronto estas inversiones, y las pruebas sugieren que algunos inversores lo hacen y también que operan en exceso cambiando demasiadas veces sus inversiones. Esto marca un claro contraste con los consejos del legendario inversor Warren Buffet, a quien una vez le preguntaron cuál era su periodo de inversión preferido para las acciones y respondió: «Para siempre».
A pesar del consejo de Buffet, se detecta una creciente fascinación entre los inversores por seguir los movimientos diarios al alza y a la baja de los mercados. Sin lugar a dudas, esto se debe al enorme caudal de noticias diarias procedente de la televisión, los periódicos, las páginas web y los blogs. Sin embargo, lo que se consigue con el seguimiento a corto plazo no ayuda, ya que anima a los inversores a vender demasiado rápido o a operar demasiado con lo que deberían ser inversiones a largo plazo. Los inversores profesionales también pueden caer en un exceso de compras y ventas en un esfuerzo por encontrar las mejores inversiones. Ahí es donde la inercia puede ser una fuerza positiva cuando ya se ha tomado la decisión de inversión.
Si se quisiera, se podrían encontrar razones para variar las inversiones todos los días. Una opción sensata es invertir pronto, por ejemplo en un fondo de inversión en acciones de alta rentabilidad por dividendo que permita reinvertir esos dividendos, y después dejarse llevar por la inercia y esperar. El tiempo es el mejor amigo de un inversor, ya que permite que la revalorización de las bolsas y la capitalización de dividendos hagan su trabajo. La prueba de fuego para una inversión en acciones orientada a las rentas no se hace en unos pocos meses, sino en periodos de 10 o 20 años. Existen muchas probabilidades de superar al inversor hiperactivo que se pasó esos 20 años entrando y saliendo de los mercados, y con muchos menos esfuerzos. Existe un dicho muy conocido en el mundo de la inversión anglosajón que reza «time in the markets beats timing the market», es decir, que invirtiendo a largo plazo se consiguen mejores resultados que buscando el momento óptimo para entrar y salir del mercado.
El problema de buscar el mejor momento para invertir, y que incluso los mejores inversores admiten, es que es prácticamente imposible acertar de forma sistemática. Nadie sabe cuándo se va a vivir una buena sesión en el mercado (la cual puede darse cuando el ánimo está por los suelos y los inversores menos se lo esperan). El gráfico anterior muestra el considerable efecto que puede tener perderse los mejores días del mercado para la rentabilidad de las inversiones. El ejemplo muestra una inversión a 20 años en el mercado estadounidense. Un inversor que se hubiera quedado cruzado de brazos habría conseguido una rentabilidad del 320%. Sin embargo, con que se hubiera perdido solo los 10 mejores días, su rentabilidad se habría reducido al 109%, y si se hubiera perdido los 30 mejores días, se habría anotado minusvalías.
Así pues, la inercia antes de empezar a ahorrar para la jubilación es un gran problema; sin embargo, una vez que ha decidido dónde invertir, el ahorrador puede encontrar un poderoso aliado en la inacción y el mantenimiento del statu quo.
Artículo escrito por Nick Armet, director de Comunicación Corporativa en Fidelity Worldwide Investment
1. TIAA‐CREF Institute, noviembre de 2011; caso práctico del programa de jubilación para empleados del grupo de empresas TIAA‐CREF.
Foto cedidaMaarten-Jan Bakkum from ING IM. Improved Growth or Not?
Desde el mes de marzo, la renta variable emergente se ha revalorizado un 10%. Este rally podría indicar mejores perspectivas de crecimiento y es lo suficientemente fuerte como para revisar nuestro escenario de cauto crecimiento de los mercados emergentes. El nivel de crecimiento medio actual ronda el 5%, un poco más que la mitad del crecimiento de 2010. En nuestro escenario, el crecimiento económico de los mercados emergentes caerá hasta el 4% a principios del 2015. La ralentización del crecimiento viene dada principalmente por tres factores: el deterioro del clima de inversión y la competitiva posición de la mayoría de las economías emergentes, la gradual normalización de las políticas monetarias de los mercados desarrollados y la ralentización del crecimiento en China.
El fortalecimiento de los mercados de renta variable emergente durante los últimos meses puede explicarse por una mejora – o por lo menos una percepción de mejora – de los dos primeros factores, a pesar del deterioro de las perspectivas de crecimiento de China.
El potencial de crecimiento de la mayoría de los mercados emergentes ha caído considerablemente durante los últimos años, debido a un brusco aumento de los salarios y de los tipos de cambio, un mayor rol del gobierno en la economía y una subida de los impuestos y mayor presión regulatoria. De ahí, el claro deterioro de la competitividad y del clima de inversión. Este negativismo se ha visto claramente en Brasil e India. Ha sido el éxito del modelo de crecimiento chino lo que ha confundido a los responsables políticos. Para conseguir ahora una recuperación del potencial de crecimiento se necesita una importante corrección política, muy alejada del modelo intervencionista.
Durante los últimos meses, los inversores han aumentado su esperanza de que las elecciones de este año en India, Indonesia y Brasil las ganen los partidos pro-reformistas. Esto cortaría la tendencia negativa del mundo emergente e impulsaría las perspectivas de crecimiento. De momento, este optimismo sólo se ha confirmado por un positivo resultado en India. En los otros dos países los inversores siguen cruzando los dedos. Es por lo tanto demasiado temprano para asumir una nueva tendencia positiva en el mundo emergente.
EE.UU. ya ha comenzado a normalizar su política monetaria. Dados los razonables datos de crecimiento americano, podemos asumir que el tapering continuará y que a partir del año que viene veremos subidas de tipos. Esto debería ejercer una presión continua sobre los flujos de capital hacia los países emergentes. Sin embargo, ha habido un claro renacimiento del “carry trade” de los mercados emergentes durante los últimos meses. Esto se debe principalmente a las expectativas de que el BCE acentuaría la política monetaria laxa. A estas alturas, los flujos de capital hacia los países emergentes permanecen vulnerables.
Y luego está China. La ralentización del crecimiento continúa. Los datos más recientes del mercado inmobiliario chino indican una fuerte corrección. Esto ejerce más presión sobre el crecimiento económico y aumenta el riesgo de una crisis de sistema. Aún y todo, las perspectivas de la economía china siguen siendo muy tristes. En vista de la importancia de la demanda china para todos los países emergentes, ésta sigue siendo la razón más importante por la que no ser demasiado entusiasta por el reciente rally de los mercados emergentes.
