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Las compañías serán la clave para el crecimiento mundial

Los mercados financieros todavía tienen que asimilar las consecuencias de los numerosos acontecimientos que tuvieron lugar el año pasado. No solo el riesgo geopolítico tuvo un papel destacado si no que, además, la subida de tipos que todo el mundo esperaba finalmente no se materializó. Por el contrario, los tipos se han mantenido en niveles históricamente bajos lo que a su vez se combinó con un colapso en el precio de las materias primas.

Las fluctuaciones de las divisas fueron la causa de la mitad de los rendimientos conseguidos por los mercados financieros en 2014, pero hubo fuertes disparidades; sobre todo, se produjeron divergencias en las valoraciones de las compañías cíclicas y las no cíclicas debido a la aversión al riesgo de los inversores. Frente a este escenario, las acciones internacionales, y en particular las estrategias con sesgo valor, ofrecen numerosas oportunidades, aunque una vez más vuelve a ser clave adoptar una estrategia diversificada y a largo plazo.

La conjunción de políticas monetarias acomodaticias (que han llegado a su fin en Estados Unidos, pero que están ahora comenzando en la Eurozona) es un factor que beneficia a las compañías que deberían experimentar mejoras significativas en la competitividad. En la Eurozona, donde las valoraciones son además muy razonables, la depreciación del euro también representa un significativo viento a favor. Por su parte, las compañías norteamericanas deberían beneficiarse de la recuperación en la inversión, que sigue estando por debajo de sus medias históricas. Por último, la recuperación en la demanda de préstamos indica que el crecimiento está mejorando al mismo tiempo que los esfuerzos puestos en práctica por las entidades en materia de reestructuraciones deberían dar lugar a márgenes más altos y a la generación de flujos de caja.

Por tanto, en este contexto de reducida, pero sostenida recuperación del crecimiento, algunos temas deberían sobresalir frente a otros. Por ejemplo, el ciclo global en el sector del automóvil ofrece interesantes oportunidades. Las marcas europeas disfrutan de mejores márgenes y de sólidas dinámicas de creación mientras que las norteamericanas se verán respaldadas por un parque de automóviles que de media es antiguo. La reanudación del crédito debería beneficiar ampliamente a los bancos que, por otro lado, cotizan con importantes descuentos.

Entre otros nombres, en este momento encontramos valor en compañías como Faurecia, Corning o TUI AG. Faurecia es un productor francés de componentes de automóvil que actualmente es líder a nivel mundial en cuanto a asientos e interiores. En el caso de Corning, se trata de una compañía norteamericana que produce componentes electrónicos. Con un 50% de cuota de mercado, es líder en el campo de los sustratos de cristal empleados en las pantallas táctiles. También está presente en otros ámbitos como los materiales medioambientales. Por su parte, TUI AG es un operador de viajes alemán nacido a partir de la fusión de dos compañías que se escindieron hace unos años.

Hasta ahora los títulos no cíclicos se han beneficiado de dos efectos positivos procedentes de la aversión al riesgo y de la búsqueda de retornos por parte de los inversores. Como consecuencia, los nombres cíclicos están cotizando con importantes descuentos, lo que genera muchas oportunidades tanto en Europa como en Estados Unidos.

Christophe Foliot, responsable de renta variable internacional y Adeline Salat-Baroux, gestora de renta variable internacional en Edmond de Rothschild Asset Management (France).

La brecha entre Europa y Estados Unidos no se cierra

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

La divergencia entre Estados Unidos y Europa es probable que continúe en 2015. Creemos firmemente que estas diferencias se deben a los distintos fundamentales de ambas economías, pero también a las dispares actuaciones realizadas en las políticas económicas y monetarias.

La falta de inversión en la zona euro es sorprendente e ilustra perfectamente el principal problema en Europa: la débil demanda interna. Los bancos de la zona euro se recapitalizaron, existe una abundante liquidez y los tipos de interés están en su nivel más bajo de la historia… Estas son las condiciones ideales para un boom crediticio, que simplemente no tiene lugar. El pesimismo, la inexistencia de una visión europea y la falta de una perspectiva económica brillante enfrían el estado de ánimo de los consumidores y los inversores.

Nosotros creemos que hay tres posibles respuestas a esta oscuridad Europea. La primera de ellas sería un fuerte estímulo fiscal que compensara la anémica demanda interna. Aunque esta solución sería eficaz, no parece plausible ya que no existe una institución que pueda llevar a cabo este propósito. En segundo lugar, una política monetaria aún más acomodaticia para compensar las fallas del sistema político, como es el QE lanzado recientemente. Por último, la última posibilidad sería salir del paso hasta que los dolorosos ajustes económicos y las reformas estructurales logren su efecto. Esta es una posibilidad arriesgada, ya que conduce al aumento del radicalismo político y al malestar social.

La combinación de una política monetaria laxa y una demanda interna deprimida lleva a una inflación baja o incluso deflación. Las consecuencias directas son tipos de interés muy bajos y vencimientos cortos. Además se produce una mayor convergencia de las tipos de los gobiernos europeos, ya que una mayor divergencia podría ser interpretada como un aumento del riesgo de ruptura de la zona euro. Por último, paradójicamente, esta situación podría ser positiva para la renta variable, ya que la mayor liquidez disponible sería invertida en bolsa debido a que los bonos están caros.

No obstante, existen algunos tímidos brotes verdes que podrían florecer este año. En primer lugar, las condiciones del mercado laboral mejoraron lentamente en 2014, se crearon puestos de trabajo y el desempleo disminuyó y esto suele ser un precursor de la recuperación del consumo. Obviamente, el descenso del precio del petróleo también podría tener un impacto positivo sobre el consumo. En segundo lugar, los flujos de crédito a las sociedades no financieras han mejorado muy modestamente en los últimos meses, lo que sugiere una recuperación de la inversión.

Por el contrario, en Estados Unidos el panorama económico es atractivo. La demanda interna, tanto la procedente del consumo privado, como de la inversión, se mantiene robusta. El mercado laboral tiene potencial para mejorar aún más, aumentando las posibilidades de gasto de los hogares. De hecho, esperamos que la economía estadounidense crezca casi cuatro veces más rápido (3,1%) que la de la zona euro (0,8%). La Reserva Federal ajustará su política monetaria en 2015 en línea con la evolución económica. En diciembre, Janet Yellen, presidenta de la Fed, señaló que su política se normalizará gradualmente, lo que en palabras sencillas significa que la primera subida de tipos se llevará a cabo este año, probablemente alrededor del verano, y habrá que tener cuidado con el aumento de los tipos.

En cualquier caso, la divergencia en los ciclos económicos y las políticas monetarias entre Estados Unidos y Europa debería aumentar, añadiendo más presión sobre la moneda única. El debilitamiento del euro es bienvenido en Europa, ya que hace más competitivas las exportaciones y reduce la presión deflacionaria, y un fortalecimiento del dólar estadounidense no daña la economía más grande del mundo, ya que está principalmente impulsada a nivel nacional. Mientras la evolución del tipo de cambio euro/dólar sea beneficiosa para la zona euro y EE.UU, es probable que se mantenga durante un tiempo.

Columna de opinión de Arnoldo Valsangiacomo, gestor del fondo Ethna-AKTIV.

Capital Strategies es distribuidor de Ethenea en España y Portugal.

No descarte la deuda high yield para 2015

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Los temores por la alza de las tasas de interés en EE. UU., los crecientes incumplimientos y una caída de varios meses en el precio del petróleo han inyectado una elevada dosis de ansiedad en el mercado de deuda high yield. Pero aún pensamos que los inversores estarán mejor este año si se mantienen firmes y conservan sus inversiones.

Por supuesto, entendemos la preocupación. Desde nuestro punto de vista, el 2015 probablemente será un año volátil y los inversores deberán estar atentos a ciertas cuestiones, como la calidad del crédito y la liquidez del mercado. Los inversores deben asegurarse de que sus carteras de deuda high yield estén bien diversificadas y creemos que deben resistir la tentación de lanzarse en busca de rendimiento a través de los créditos más riesgosos.

Pero no creemos que sea el momento de abandonar completamente al alto rendimiento y aquí le explicamos por qué:

Las alzas de tasas de la Fed no son el fin del mundo. Sí, parece probable que la Reserva Federal comenzará a subir las tasas de referencia en algún momento de este año. Y sí, eso causará mucha volatilidad en los mercados financieros, como lo hizo el anuncio de la Fed en 2013 sobre la reducción gradual de sus compras mensuales de activos.

Pero esto es lo que aprendimos de ese episodio, ahora afectuosamente –o tal vez no tan afectuosamente– conocido como taper tantrum: quienes bajaron la cabeza y conservaron sus inversiones salieron ganando; el índice Barclays US High Yield Index generó una saludable rentabilidad del 7,4 %. Creemos que la situación puede ser similar esta vez.

Las valoraciones no parecen tan generosas. La venta de deuda high yield en los últimos meses ha dejado al mercado en general con un aspecto más atractivo del que ha tenido por un tiempo. Previamente, los inversores sedientos de rentabilidad llevaron a que los spreads se redujeran considerablemente, en algunos casos hasta el punto en que creímos que los inversores no estaban siendo adecuadamente compensados por el riesgo que asumían.

La deuda high yield puede reducir el riesgo sin sacrificar rendimientos. Los bonos high yield pueden parecerse a otros bonos, pero no necesariamente se comportan de la misma manera. La deuda high yield no está estrechamente relacionada con las tasas de interés y, de hecho, es un activo que ha mostrado un buen desempeño durante períodos de ajuste de la Fed. A lo largo del tiempo, el mercado de deuda high yield exhibe una correlación razonable con las acciones, ya que ambos están fuertemente vinculados con los resultados empresariales y las variables fundamentales de las empresas que representan.

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Pero hay algo de lo que tal vez algunos inversores no se dan cuenta: durante las últimas tres décadas, los bonos high yield han logrado rentabilidades similares a las de las acciones, con mucha menos volatilidad. Ahora que se espera que la volatilidad del mercado aumente este año, los inversores con aversión al riesgo, o quienes buscan una forma de moderar la volatilidad de las acciones en sus carteras pueden descubrir que la deuda high yield ofrece una manera de reducir el riesgo sin sacrificar demasiado en términos de rentabilidad.

Los incumplimientos no son una preocupación en el corto plazo. Es probable que las tasas de default en 2015 superen a las que vimos en los últimos dos o tres años pero, recuerden, las tasas han estado en niveles extremadamente bajos por bastante tiempo, e incluso una mayor tasa de incumplimientos en 2015 estaría bien por debajo del promedio de largo plazo.

Una preocupación mayor, para nosotros, se centra en la situación de menor liquidez para las operaciones. Las rentabilidades del high yield podrían verse afectadas si todos corren hacia la puerta al mismo tiempo. Pero, nuevamente, recuerden que los inversores que mantuvieron su rumbo durante la rabieta de la reducción gradual fueron quienes rieron últimos.

Es más, cuando hablamos de renta fija, el tiempo suele ser amigo del inversor. Por ejemplo, el high yield en EE. UU. ha recuperado la mayoría de las grandes caídas ―pérdidas de más del 5%― en un período de 24 meses. Esto es así incluso para los períodos que incluyen a 2008, el año en que la crisis financiera mundial golpeó más duramente a los mercados.

Los bonos no relacionados con la energía se ven bien. La brusca caída de los precios del petróleo, que se acercan a su descenso más prolongado en seis años, golpeó duramente al mercado high yield porque las empresas energéticas constituyen aproximadamente el 15% del índice (más que cualquier otro sector). Y si los precios del petróleo se mantienen en el rango de 40-50 dólares por barril, es probable que los incumplimientos de las empresas energéticas aumenten.

Pero esta es la cuestión: los bajos precios del petróleo son buenas noticias para muchas de las empresas que constituyen el 85% restante del mercado high yield. Vemos entonces abundantes oportunidades fuera del sector energético, especialmente en bonos de sectores del mercado que se han visto arrastrados por la crisis energética.

En resumen, ciertamente esperamos brotes de elevada volatilidad para este año y creemos que los inversores deben estar atentos a la liquidez y vigilar la calidad del crédito, pero creemos que hay más potencial de alzas en el mercado high yield para 2015 que durante el año pasado. Prevemos que los inversores que se mantengan firmes este año se alegrarán de haberlo hecho.

Columna de opinión de Gershon M. Distenfeld, director del área de deuda high yield en AB.

Las opiniones aquí expresadas no constituyen investigación, consejos de inversión ni recomendaciones para operaciones, ni necesariamente representan la opinión de todos los equipos de gestión de carteras de AB.

Un brindis por India, con ligera cautela

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Parece que Estados Unidos, y los inversores estadounidenses, están apostando como nunca por la India. El presidente Barack Obama fue el invitado de honor en las recientes celebraciones del día de la república India. El viaje fue la primera visita oficial de un presidente de Estados Unidos, y un honor que la India ha otorgado normalmente a sus tradicionales aliados. Había una sensación de optimismo sobre el lugar que ocupa la India en el mundo y los titulares de la prensa local se hacían eco de la aparentemente buena química entre el presidente Obama y el primer ministro Narendra Modi.

La visita de Obama a la India remató varios meses buenos del nuevo gobierno de la India. La administración de Modi llegó al poder con un programa basado en el desarrollo de la economía, reflejando el deseo de la nación entera de ver un rápido crecimiento económico en lugar de una redistribución de la riqueza. A lo largo del camino hubo algo de buena suerte imprevista; la caída de los precios del petróleo ha moderado la inflación y siempre deja margen de maniobra para llevar a cabo reformas. Además, las bolsas del país parecen haber dado su aprobación incondicional a las reformas.

Este optimismo con respecto a la India se está convirtiendo en norma. Solo hay que echar un vistazo a las previsiones de crecimiento del Fondo Monetario Internacional, por ejemplo. El FMI espera ahora que las tasas de crecimiento de la India comiencen a superar a las de China en algún momento entre 2017 y 2018. Además la India cuenta con una población joven: el 29% tiene menos de 15 años de edad y un sólo el 5% es mayor de 65 años. Los datos comparables para el gigante asiático son del 18% y el 9%, respectivamente.

La India puede hacer muchas cosas para mejorar simplemente copiando el crecimiento de China. Una de ellas es la construcción de infraestructuras. Además, puede hacerlo con un sentido más arraigado de gobierno corporativo y de mercados de capital. China tuvo que destruir un sistema comunista y tratar de reconstruirlo en el mercado libre. La tarea de la India es probablemente más fácil. Así que, ¡un brindis por la India!

Pero los inversores harían bien con enfriar, al menos un poco, sus expectativas. Persisten los desafíos. Las reformas estructurales son difíciles de sacar adelante, pues existen intereses contrapuestos bien atrincherados. Estas barreras quedan magnificadas en democracia, especialmente en un país tan poblado. La democracia parlamentaria de la India tiene dos cuerpos, la Cámara Alta y la Cámara Baja, y la legislación debe ser aprobada por ambas. En la Cámara Alta, el partido que gobierna está en minoría y, por tanto, no ha podido aprobar la mayor parte de sus propuestas legislativas.

Por otra parte, el mercado no cotiza barato. El PER del BSE 500, su índice bursátil, está a 21 veces (usando el PER de los últimos 12 meses). Aunque esto podría ser sólo ligeramente superior a la valoración a largo plazo, situada en 17 veces, todavía se pueden encontrar algunas empresas por debajo. Hay varios sectores que cotizan por encima de la valoración de mercado agregada.

Utilizando las previsiones de beneficios, las valoraciones parecen mucho más baratas que ese 17. Eso es lo importante. Por el momento, la India cotiza dentro de las expectativas de que se produzca una subida de los ingresos, las expectativas de un mejor gobierno corporativo y las expectativas de un crecimiento económico más rápido. En este contexto, incluso los errores de menor importancia pueden traducirse en dolor en las bolsas.

Así que, no es que no vemos el valor de las reformas propuestas por Modi o la promesa de una joven India, liberada de las cargas de la burocracia. Es sólo que estos objetivos no se han alcanzado aún. Hay que invertir en la India sólo después de una mirada sobria a largo plazo. Tenga cuidado tratando de perseguir el impulso de los precios.

Sudarshan Murthy es analista financiero en Matthews Asia.

Los puntos de vista y la información expuestos suponen una opinión y análisis sobre las condiciones de mercado en un momento específico y son susceptibles de variar. No deben tomarse como una recomendación de compra o venta de un título específico o de los mercados en general. La temática contenida en este texto deriva de varias fuentes que se consideran fiables y precisas en el momento de su compilación. Matthews International Capital Management LLC no acepta ninguna responsabilidad por pérdidas directas o resultantes del uso de esta información. La inversión en mercados internacionales y emergentes puede conllevar riesgos adicionales, como los derivados de inestabilidad política y socio-económica, mercados ilíquidos, fluctuaciones de tipo de cambio, alta volatilidad y normativa limitada. Adicionalmente, los fondos invertidos en un solo país pueden estar sujetos a mayor riesgo de mercado que los fondos diversificados por su concentración en área geográfica determinada. La inversión en pequeñas y medianas empresas conlleva mayor riesgo que la inversión en grandes empresas, puesto que pueden ser más volátiles y menos líquidas que las grandes compañías. Este documento no ha sido revisado ni aprobado por ningún organismo regulatorio.

Ahondando en el impacto del precio del crudo

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En los últimos seis meses el precio del petróleo ha caído drásticamente. Esto se ha atribuido a varias causas: a las actividades de fracturación hidráulica (fracking) en Estados Unidos —responsables de un incremento en la oferta de energía generada a partir de hidrocarburos—, a la caída en la demanda provocada por las preocupaciones sobre una ralentización de la economía china, al cambio estructural hacia una mayor eficiencia energética, motivado por el aumento de los precios del petróleo, y a la oposición de Arabia Saudí en el marco de la OPEP a recortar la producción para mantener los precios. Independientemente de la causa subyacente, los bajos precios del petróleo tienen consecuencias para el mercado de deuda de high yield, especialmente en Estados Unidos, donde alrededor del 18% de estas emisiones en 2014 se registró en el sector energético.

El posicionamiento del fondo en el sector energético

A finales de 2014, revisamos el posicionamiento del Henderson Horizon Global High Yield Bond Fund en deuda de alto rendimiento del sector energético y evaluamos la solvencia de nuestras posiciones basándonos en un precio por barril de WTI a largo plazo de 60 USD. Tras dicho análisis, liquidamos cuatro posiciones en empresas energéticas: Sandridge Energy, Energy XXI, Tervita y California Resources Corp (Calres). En relación con las tres primeras, nuestras previsiones apuntaban a posibles supuestos de impago a finales de 2015/principios de 2016 y, por tanto, a un mayor riesgo de caída. Decidimos salir de Calres a pesar de su reducida estructura de costes y de su posición de tesorería puesto que la compañía carece de cobertura y es probable que sus resultados sean volátiles a medio plazo.

No obstante, es importante no descartar al sector en su conjunto. Habrá numerosas empresas capaces de tolerar la volatilidad en los precios del petróleo y el gas y la prima de riesgo reflejada en sus rentabilidades puede suponer una oportunidad interesante. Por este motivo, revisamos algunas firmas de mayor calidad que se encontraban mejor posicionadas para soportar un contexto de precios bajos gracias a un perfil de costes reducido, un balance sólido, una posición de tesorería considerable y buenas reservas de capital. Así pues, incorporamos Chesapeake Energy y Hilcorp Energy a la cartera, dos empresas que habían registrado ventas masivas pero que también brindaban cobertura frente a caídas. A 20 de febrero de 2015, el diferencial yield to worst de estos dos bonos era del 5,0% y del 5,8% respectivamente y sus rentabilidades cayeron (por lo que sus precios subieron) desde que efectuamos las compras.

Las empresas de servicios petroleros, en apuros
Tener un nivel de endeudamiento muy elevado podría impedir dar salida a determinada capacidad de producción, puesto que las productoras operan con el objetivo de obtener cada céntimo que esté a su alcance, en espera de que se produzca un repunte. No obstante, mientras tanto tratarán de presionar los costes a la baja. Al igual que los supermercados exprimen a sus proveedores, prevemos que las compañías de exploración y producción petrolera, en su intento por recortar costes, apuren al máximo los márgenes de las empresas de servicios petroleros. Los precios diarios por yacimientos ya están bajando y muchas productoras están anunciando grandes recortes en su inversión en inmovilizado para conservar su flujo de caja libre. En previsión de un contexto complicado a corto plazo para este segmento, actualmente no mantenemos deuda de empresas de servicios petroleros o de equipos para yacimientos petrolíferos.

Similitudes con 1986

La caída del precio del petróleo está contribuyendo al descenso de la inflación que, a su vez, está provocando unas rentabilidades inferiores. Algunos expertos interpretan este hecho como una señal de debilidad del estado de la economía mundial. No obstante, una caída drástica del precio del petróleo no tiene por qué presagiar una recesión, tal y como sucedió en 1986. Morgan Stanley, el banco de inversión, comparte este punto de vista y señala las numerosas similitudes entre 1986 y el momento actual: en un principio, los diferenciales de la deuda corporativa estadounidense se ampliaron, las rentabilidades de la deuda pública cayeron y la curva de rentabilidades se aplanó, pero en los años siguientes la economía registró un comportamiento razonablemente positivo. La trayectoria del precio del petróleo en 1986 va en sintonía con las fluctuaciones observadas en la actualidad. Si el precio del petróleo sigue un patrón similar, podría nivelarse en las cotas actuales. Los mercados de renta variable se revalorizaron durante algunos años más después de 1986 y un mercado bursátil sólido suele ser favorable para el mercado de bonos de alto rendimiento en general en términos de confianza de los inversores, potencial de fusiones y adquisiciones así como posibles OPV.

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Repercusión en el resto de la cartera

La caída del precio del crudo es una buena noticia para el crecimiento mundial, ya que debería actuar como una bajada de impuestos para los consumidores, derivando así en una transferencia de la riqueza desde los países exportadores de petróleo a aquellos con una marcada tendencia al consumo. Concretamente, Estados Unidos y Europa deberían resultar claramente beneficiados. El petróleo es un componente fundamental de muchos productos y su caída, sumada a la de los costes del transporte y la energía, tiene importantes efectos positivos que se trasladan a la economía en general. Los diferenciales de los bonos de alto rendimiento, no obstante, aumentaron aún más en respuesta a las preocupaciones sobre el sector energético y, en nuestra opinión, esto ha creado mayor valor en este mercado.

Mejora del panorama de flujos de inversión

El aumento de los diferenciales de los bonos de alto rendimiento se produce en un momento en el que la deuda pública core parece estar anclándose en niveles más bajos como consecuencia del efecto conjunto de la caída de la inflación y la compra de bonos públicos por parte del BCE en el marco de su política monetaria. A diferencia de los mercados de bonos Investment Grade, puede que el mercado de deuda de alto rendimiento no se beneficie tan directamente del efecto «de exclusión» del programa de relajación cuantitativa del BCE, aunque el efecto secundario sí podría resultar significativo. Los primeros en beneficiarse serán los bonos con calificación BB (un nivel al que a las instituciones les resulta más fácil bajar) aunque, en última instancia, dicho efecto positivo podría trasladarse a los precios de los activos con calificaciones B/CCC. En vista de que los flujos de inversión en los fondos están empezando a repuntar, la mejora de la rentabilidad y los diferenciales en la deuda de alto rendimiento nos parece cada vez más interesante en una coyuntura de rentabilidades bajas o negativas en la deuda pública. Ya en las últimas semanas hemos asistido a un cambio de signo en los flujos de inversión en los bonos de alto rendimiento estadounidenses y europeos, que ahora se mueven en terreno positivo.

El riesgo de acontecimientos adversos (event risk) de Petrobras

Petrobras, el gigante brasileño dedicado al segmento del petróleo y el gas, ha sido objeto de una investigación por corrupción aún en curso que, junto con el desplome del precio del crudo, ha minado la confianza en la firma y ha generado inquietudes sobre sus prácticas contables. A principios de febrero de 2015, la empresa vio reducida su calificación crediticia a un escalón por encima de Investment Grade por parte de las agencias de calificación Moody’s y Fitch. La calificación crediticia de una empresa a efectos de ponderación en un índice refleja la opinión mayoritaria de las tres grandes agencias de calificación. Con una deuda pendiente que ronda los 50.000 millones de dólares, una rebaja de su calificación por debajo de Investment Grade podría hacer que el mercado se viera inundado de bonos high yield del sector energético, puesto que los inversores que no puedan mantener bonos sin grado de inversión se verán obligados a vender. Una razón más para priorizar títulos de alto rendimiento de mayor calidad en el marco del sector energético.

Kevin Loome es responsable de deuda corporativa estadounidense y portfolio manager del Henderson Horizon Global High Yield Bond Fund.

¿Es interesante el mercado chino de acciones de clase A para los inversores a largo plazo?

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A pesar de que a menudo nos preguntan por las acciones de clase A de las bolsas chinas, que cotizan en los mercados de Shanghai y Shenzhen, desde Matthews Asia invertimos en la renta variable del gigante asiático principalmente a través de las compañías que cotizan en Hong Kong y si acaso en las que lo hacen en los mercados estadounidenses. El mercado doméstico de acciones de clase A de China sigue estando muy cerrado para los inversores institucionales extranjeros. La única forma que tienen los inversores extranjeros de participar en este mercado es mediante la inscripción en el programa Qualified Foreign Institutional Investor (QFII) o a través de un manager que ya tenga una cuota asignada en este programa. Aún así, hay que saber que se han concedido relativamente pocas licencias QFII.

La evolución del mercado de acciones de clase A de China ha sido mediocre a largo plazo. Hace diez años, el índice Shanghai Composite cotizaba en niveles de entorno a los 1.800 puntos y llegó a repuntar hasta los 6.000 a finales de 2007. Pero desde entonces el índice ha borrado la mayor parte de sus ganancias y ahora cotiza de nuevo en torno a los 2.000 puntos. Esto puede llevar a preguntarnos: ¿Es interesante el mercado chino de acciones de clase A para los inversores a largo plazo?

Hay un par de características únicas de los mercados de acciones A de China que, ya sea directa o indirectamente, han contribuido a la evolución registrada en los mercados del país. En primer lugar, una cuestión clave ha sido la de las «acciones no negociables», que fueron adjudicadas a los equipos de gestión y los empleados de las empresas de propiedad estatal cotizadas. Como su nombre indica, estas acciones han sido vetadas en la negociación en el mercado abierto. Pero después de un largo proceso de reforma, que ha durado desde 2005 a 2007, sus propietarios obtuvieron permiso para vender gradualmente sus acciones no negociables. En los próximos años, se liberarán diversos paquetes de este tipo de acciones, creando una situación de exceso de liquidez que lastrará la rentabilidaddel mercado de valores.

A diferencia de la mayoría de los mercados, otra característica única en el mercado de acciones A es la volatilidad de su negociación, consecuencia de la dominación de inversores minoristas, que representan el 80% del mercado y tienden a ser cortoplacistas.

Dicho esto, muchos de estos comentarios son retrospectivos. La venta de acciones no negociables alcanzó su punto álgido alrededor de 2009 y cada vez provoca menos debates. La alta volatilidad sigue siendo un reto, pero se han tomado medidas para involucrar más a los inversores institucionales y con licencia QFII, fomentando una mentalidad de inversión a largo plazo.

A medida que estos mercados evolucionen, pueden aparecer oportunidades más atractivas para los inversores. Para empezar, las valoraciones son actualmente atractivas y muchas acciones cotizan con un ratio PER de 8x en 2014 y 7x para 2015, según datos de Bloomberg. Estas valoraciones se acercan a mínimos históricos de 10 años. Los mercados de acciones A también están ampliando el conjunto de acciones entre las que los inversores pueden elegir. Por ejemplo, en ciertos sectores chinos de rápido crecimiento, como el cuidado de la salud, el sector consumo y el de la tecnología, hay muchas más opciones en el mercado de acciones A frente al relativamente escaso grupo de sociedades que cotizan en Hong Kong o en Estados Unidos.

Matthews Asia no tiene actualmente ninguna exposición a los mercados de acciones de clase A, y no hacemos comentarios del mercado doméstico en su conjunto. En este caso, es especialmente importante una cuidadosa selección de valores, ya que este mercado esconde empresas de menor calidad, que incluyen una amplia representación de empresas de titularidad estatal. Sin embargo, un conjunto tan grande de oportunidades tiene potencial para que los inversores elijan entre un menú más amplio de empresas de calidad.

Winnie Chwang, portfolio manager de Matthews Asia, presentará su visión sobre el tejido empresarial chino en su intervención en el Fund Selector Summit Miami 2015, que organiza Funds Society en asociación con Open Door Media, y que tendrá lugar en el hotel Ritz-Carlton de Key Biscayne los días 7 y 8 de mayo.

Una ola de innovación recorre China

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En 2000 acudí, en el salón de actos de mi universidad en Estados Unidos, a una conferencia en la que se debatían los abrumadores cambios alrededor del desarrollo de internet. Eso fue poco antes de que estallará la burbuja de internet. Uno de los ponentes era un maestro de escuela chino convertido en empresario llamado Jack Ma, que acababa de comenzar un negocio de comercio electrónico un tanto oscuro. Pese que era extremadamente carismático y dinámico, nadie en aquel momento pudo adivinar que años más tarde se convertiría en uno de los titanes de internet más importantes de China. Doce años después China ha conseguido superar las ventas online de Estados Unidos. De hecho sus ventas online crecieron otro 50% desde 2013 hasta 2014, situándose en aproximadamente 450.000 millones de dólares. Para tener toda la imagen, los consumidores estadounidenses gastaron alrededor de 300.000 millones en tiendas online el año pasado.

A menudo China es percibida como un país demasiado permisivo con las imitaciones y ha tenido problemas con la creciente piratería. Hay muchas empresas del gigante asiático que han comenzado un negocio basándose en los modelos originados en EE.UU. o Europa. Pero en los últimos años se ha pasado por alto que en China se está dando un aumento de la innovación, en particular en el sector de la tecnología. Esta nueva generación de emprendedores, representados por Jack Ma, está mejorando y es cada vez más competitiva frente a las compañías occidentales, a quienes también superan en la creación de modelos de negocio innovadores.

Un buen ejemplo de esto es Xiaomi, uno de los fabricantes de smartphones más dominantes del mercado chino. Su última ronda de financiación ha valorado la empresa en más de 45.000 millones de dólares. Xiaomi se ha convertido en la startup de tecnología más valiosa del mundo, superando a todas las empresas de Silicon Valley. Esto es aún más notable si tenemos en cuenta que Xiaomi fue fundada hace sólo cuatro años. Aunque sus teléfonos utilizan el sistema operativo Android de Google, esta startup ha sido un motor de innovación al proporciona una interfaz de usuario propia muy atractiva para los consumidores finales. También ha aprovechado con éxito las redes sociales para solicitar la opinión de sus clientes de una manera jamás vista en Estados Unidos. Probablemente lo más innovador de todo, es que ha logrado vender una gran mayoría de sus smartphones online directamente a los consumidores, sin pasar por los operadores de telecomunicaciones tradicionales .

Ola de innovación

La actual ola de innovación entre las pequeñas empresas en China se ha sustentado en el mayor gasto en investigación y desarrollo (I+D). Las políticas favorables a esto puestas en marcha por el gobierno chino sin duda han ayudado. El gasto en I+D del país ha aumentado a tasas de dos dígitos en los últimos años, superando por mucho al presupuesto de otros países. Los empresarios en China entienden perfectamente que, como los costes laborales siguen aumentando, y China ha perdido capacidad de ondear la bandera de la mano de obra barata frente a lo que ofrecen sus vecinos, es crítico para sus compañías aumentar la cadena de valor.

Así, mientras las generaciones anteriores de empresarios producían zapatos y ropa baratas, la nueva generación se está instalando en sectores como la salud, la electrónica o los servicios online.

Solía evaluar los modelos de negocio de China comparándolos con los de Estados Unidos o Europa. Pero hoy en día, cuando hablo con algún empresario chino, a menudo me sorprendo porque en Occidente aún no existe un modelo negocio equivalente. Por ejemplo, las empresas están desarrollando tiendas de comercio electrónico basadas en los vecindarios o en la venta y distribución onlinedechips semiconductores.

Esta ola de innovación entre las pequeñas empresas no ha pasado desapercibida. Cada vez más, en los últimos años, hemos visto a multinacionales que compran pequeñas compañías chinas. Esto ha sucedido en muchos segmentos de negocio, desde la industria, pasando por los dispositivos médicos a los productos básicos de consumo. No están simplemente comprando una participación minoritaria para convertirse en accionistas pasivos, sino que a menudo adquieren una participación de control o incluso se hacen con la compañía completa, tras la aprobación de los reguladores locales.

Tras hablar con los representantes de varias multinacionales y de compañías de Asia, creo que hay unas cuantas razones por las que una gran compañía podría estar interesada en comprar pequeñas empresas en China. La más obvia es la de conseguir acceso al mercado asiático local. Además, el proceso de creación de una extensa red de distribución en muchos países asiáticos, donde la infraestructura es pobre, tiende a ser muy largo y costoso. Muchas multinacionales tratan de atajar este proceso comprando empresas más pequeñas que ya cuentan con una red de distribución en la región.

El próximo Amazon

El segundo factor es mucho menos evidente. Las empresas multinacionales quieren acceder a la tecnología local y a las fuentes de I+D. Esto puede parecer un planteamiento erróneo. En la mayoría de las industrias, las multinacionales poseen la tecnología más avanzada, mientras que las pequeñas empresas locales en Asia están más retrasadas. Con los años, sin embargo, al darse cuenta de que están perdiendo una gran parte del mercado, las pequeñas empresas locales han tratado de mejorar.

En el reciente Foro Económico Mundial de Davos, Suiza, el primer ministro chino, Li Keqiang, pronunció un discurso en el que destacó «el espíritu empresarial y la innovación masiva es, a nuestros ojos, una mina de oro que proporciona una fuente constante de la creatividad y riqueza«. Tras gestionar la economía de una forma muy planificada en los últimos años, los líderes de China están ahora deseosos de promover el espíritu empresarial en la base. Si la tendencia actual continúa, los inversores extranjeros en China encontrarán interesantes oportunidades que podrían ser el germen del próximo Amazon o Google de China.

Beini Zhou, es portfolio manager de Matthews Asia.

Ajustar o no el precio de los derivados por sus costes de financiación: Diferencia entre valor y precio

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La teoría de valoración de derivados establece que el valor Riesgo Neutro de un derivado se obtiene a partir de la construcción de una cartera autofinanciada sin riesgo la cual define su gestión. Dicha cartera se compone adquiriendo en el mercado el derivado, la cantidad necesaria de activo para mitigar el riesgo, y la financiación en el mercado interbancario de ambas adquisiciones. En el contexto pre-crisis (antes del 2008) se consideraba que el riesgo era únicamente de mercado y, por tanto, la financiación se realizaba a un tipo único y accesible por cualquier agente, sin apenas restricciones a la cantidad a financiar: el Euribor.

Como consecuencia de la crisis, iniciada en el 2008, el mercado interbancario reconoce la existencia de riesgo de crédito y liquidez. Este hecho provoca que desaparezca la existencia de un único tipo de financiación. Por ello, en la construcción de la cartera autofinanciada ahora se deben de tener en cuenta diferentes tipos de financiación. Por un lado, la adquisición de activo se puede financiar a un tipo más o menos accesible por cualquier agente, al poderse permitir para ello la financiación en Repo. Por otro lado, la financiación por la compra del derivado se realiza a un tipo propio de la entidad, el cual está asociado a la percepción que el mercado tiene sobre su riesgo de crédito. Adicionalmente, en dicha cartera se deben incluir instrumentos destinados a mitigar el riesgo de crédito de la contrapartida (bonos emitidos por ella) y los costes derivados de la financiación para su adquisición.

La inclusión de estos elementos genera ajustes sobre el valor Riesgo Neutro. Así, el valor Riesgo Neutro de un derivado, desde el punto de vista de la compañía emisora del mismo:

Se ve reducido por la existencia de costes de financiación cuando en la evolución de su valor es necesario recurrir a financiación (Funding Cost Djusment: FCA)
Se ve aumentado por la reducción de la necesidad de financiación de la entidad cuando en la evolución de su valor su gestión genera liquidez para la entidad (Funding Benefit Adjustment: FBA)
Se ve reducido por los costes necesarios para cubrir el riesgo de crédito generado por la contrapartida (Credit Value Adjustment: CVA)

Se define Funding Value Adjustment (FVA) como FVA= FCA + FBA

En la construcción de la cartera autofinanciada es imposible, para la compañía emisora del derivado, incluir instrumentos destinados a cubrirse de su propio riesgo de crédito. Ahora bien, si se asume un riesgo de contraparte bilateral en la definición de su valor, el valor Riesgo Neutro del mismo para la compañía emisora debe de verse aumentado por los beneficios potenciales que genera el hecho de que la compañía emisora haga default y, por tanto, no tenga que hacer frente a las obligaciones contractuales que le impone el derivado, cuando éstas son positivas para ella. Este ajuste se llama Debit Value Adjustment: DVA.

De esta manera, si es el valor ajustado del derivado y V es el valor Riesgo Neutro del mismo, entonces:

La inclusión del ajuste DVA, al no provenir directamente de la construcción de la cartera autofinanciada, contradice la teoría de valoración. Sin embargo, si existe riesgo de contraparte en el mercado, éste debe reconocerse de manera bilateral para que dos compañías puedan ponerse de acuerdo en el valor de un derivado. Como consecuencia de esto se abre un debate sobre la conveniencia de realizar éste ajuste o no.

Los ajustes FVA y los ajustes CVA y DVA tienen diferente naturaleza. Así, FVA se refiere a ajustes por costes/beneficios de financiación de la entidad, mientras que CVA y DVA son ajustes referidos al Riesgo de Contraparte. Para cuantificar los ajustes FVA se necesita información propia de la entidad (como los costes de financiación) mientras que para cuantificar la los ajustes CVA/DVA se necesita información externa a la entidad (la opinión del mercado sobre su Riesgo de Crédito). En este sentido el FVA está más relacionado con el “valor” que le da la entidad a una inversión o derivado, mientras que el CVA/DVA está relacionado con el valor que el mercado da a la inversión por el hecho de existir Riesgo de Crédito.

De la misma manera que el precio de una acción de IBM es su cotización, el precio de un derivado financiero debería ser el valor que equilibra su oferta y su demanda en el Mercado. Existen muchas razones por las cuales los participantes de mercado asignan valores particulares a los derivados (costes de financiación, restricciones de liquidez, exigencias de capital regulatorio etc..), todas ellas configuran una oferta y demanda, a partir de la que se deriva un único precio. Se diferencia, por tanto, entre:

Precio (Fair Value): trata de captar por cuánto dinero dos entidades genéricas deberían acordar un derivado sin tener en cuenta el entorno especifico en el que cada una de ellas opera
Valor: trata de capturar en cambio ese entorno especifico

FASB (Financial Standards Accounting Board) y IFRS definen el Precio o Fair Value como:price that would be received to sell an asset or paid to transfer a liability in an orderly transaction between market participants at the measurement date.

El incluir información propia de la entidad en la definición del precio de un derivado, como el FVA, provoca que aparezcan oportunidades de arbitraje en el mercado y posibles asimetrías.

La conclusión es que para para poder definir un precio de un derivado, que no permita oportunidades de arbitraje ni asimetrías, se deben realizar ajustes que no se derivan de la cartera autofinanciada (DVA) y no se deberían realizar ajustes que sí se derivan de ella (FVA), lo que confronta con la teoría de valoración.

Algunos autores (John Hull y Alan White) resuelven ésta situación de una manera natural. Por un lado, asumir la necesidad de realizar un ajuste DVA que no aparece en la cartera de replicación esnatural por las siguientes razones:

Para que la negociación de los derivados sea justa debe realizarse con un reconocimiento bilateral del riesgo de contraparte
El ajuste DVA no aparece en la cartera de replicación debido a que ésta no se ha construido (por imposibilidad) para cubrir el riesgo de crédito de la propia compañía emisora

Por otro lado, si se asume la necesidad de realizar el ajuste DVA, entonces también es natural asumir que en caso de default de la compañía emisora, emergería para ella un beneficio adicional: el derivado de liberarse de atender las obligaciones asumidas por la misma en la financiación del derivado. Se diferencian por tanto dos conceptos de DVA:

DVA1: Beneficio que obtendría la compañía emisora por el hecho de no tener que atender a las obligaciones contractuales que le impone el derivado en caso de default propio
DVA2: Beneficio que obtendría la compañía emisora por el hecho de no tener que atender a las obligaciones contractuales que le impone la financiación del derivado en caso de default propio

Si se asume que el exceso sobre el tipo libre de riesgo que el mercado asigna a una entidad en su financiación es únicamente debido a su riesgo de crédito (y no a cuestiones de liquidez) entonces el DVA2 iguala en magnitud pero en signo contrario al FVA.

Con estas observaciones, el valor del derivado desde el punto de vista de la compañía emisora sería (siendo V su el valor Riesgo Neutro)

El hecho de que el FVA (que es un valor subjetivo y dependiente de las condiciones propias de una entidad) se netée con el DVA2, hace que ajustado únicamente por riesgo de contraparte bilateral (CVA y DVA1), se ajuste a la definición de precio (Fair Value) y no genere oportunidades de arbitraje en el mercado.

Miami, el Singapur de las Américas

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Para muchos, Miami es sinónimo de turismo y bienes raíces, pero en realidad es mucho más que eso. Eventos como el Art Basel, eMerge, así como la presencia de más de mil compañías multinacionales, nos han permitido exhibirnos al mundo como una ciudad donde converge la cultura, el desarrollo de alta tecnología y el comercio internacional. Esto posiciona al sur de la Florida como un punto internacional de negocios.

Pero últimamente, hemos empezado a destacarnos como un centro financiero, un Singapur de las Américas. Por lo tanto, es más que justo preguntarse: ¿Realmente tiene Miami la sustancia necesaria para ser reconocido como un centro financiero? ¿O es solo una charla pretenciosa?

Hasta ahora, el caso de Miami, como centro financiero, ha sido tomado a partir de referencias anecdóticas. Nuevas firmas han abierto sus puertas aquí. Por ejemplo: Scout Ventures, una compañía de capital de riesgo de Nueva York, y Universa Investments, un hedge fund, el cual trasladó su sede principal del Sur de California a Coconut Grove. Aunque, otras firmas, tales como la canadiense RBC Wealth Management, y la británica Lloyds TSB Bank, dejaron la ciudad.

Así que por referencias anecdóticas, vendría siendo un empate. Pero dejemos que los números hablen por si solos: ¿cuántas firmas financieras tenemos en el Sur de la Florida? La respuesta a esta pregunta, aunque suene simple, termina siendo compleja. Para empezar, las firmas financieras son muy diversas, aunque tengan similitudes. Hay bancos comerciales, bancos de inversión, hedge funds, fondos mutuos de inversión y de bienes raíces, empresas de gestión de activos, de capital privado, de patrimonio, y family offices. Bases de datos, tales como IPREO, Pitchbook, Thomson ONE, son un buen punto de partida para analizar este laberinto, pero ni siquiera éstas se ponen de acuerdo en cómo categorizar estas firmas financieras.

Y para sumarle a la confusión, algunas firmas se denominan distinto a como son descritas en las bases de datos. Teniendo dudas del tipo de firma que era, le pregunté al CEO de una compañía, ¿Ustedes son una firma de capital privado, o un family office? La respuesta fue, “somos un hedge fund”. ¡Por supuesto!

Más allá de las múltiples líneas difusas entre capital de riesgo y capital privado, entre family offices y firmas de gestión de patrimonio, hay dos características comunes del dinero: misterio y ego.

Por un lado, el Sur de la Florida, desde Miami hasta Palm Beach, siempre ha sido un imán de riqueza para extranjeros, de los cuales algunos prefieren pasar desapercibidos. Y por otro lado, hay una gran cantidad de asesores de inversión, quienes estarían más que felices de embellecer sus credenciales como bancos de inversión o gerentes de gestión de patrimonio, para enaltecer su importancia.

Así que, primero, tuvimos que reconocer que algunos centros de inversión manejados en el Sur de la Florida evaden ser detectados, y segundo, hemos eliminado a los jugadores secundarios mediante la aplicación de normas mínimas al incluirlos en la cuenta de hedge funds, de bancos de inversión, la lista de los bancos internacionales, etc.

Aun así, dar con los números exactos para los diferentes segmentos de la industria de servicios financieros en el Sur de Florida fue un proceso complejo. Pero una vez que nos sentimos cómodos con nuestras cifras, las verificamos con expertos en cada uno de los segmentos de la industria. Los resultados están reflejados en la infografía.

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El Sur de la Florida es el hogar de 50 bancos comunitarios, 59 bancos internacionales, 60 hedge funds, 63 empresas de gestión de patrimonio, 19 empresas de capital privado, 13 bancos de inversión y más de 200 family offices. A esto se agregan varias empresas emergentes de capital de riesgo, un fondo mutuo de $7 mil millones de dólares, y más fondos de inversión inmobiliaria de lo que nos atrevimos a contar.

¿Son estas firmas suficientes para pensar que Miami es un centro de servicios financieros? Según todos los indicadores, diríamos que sí. No quiere decir que Miami está en la misma liga que Nueva York. Pero sí merece, definitivamente, estar en la conversación.

Esto nos lleva a otra pregunta: ¿Cómo se posiciona el Sur de la Florida en comparación con Chicago, San Francisco, Los Ángeles, y Houston?

Ese es el próximo reto. Los mantendremos al tanto.

Columna de opinión de Ian McCluskey, Vice President de Newlink Financial Communications

Algo más que el riesgo de crédito

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Las calificaciones crediticias son opiniones prospectivas sobre el riesgo crediticio. Las calificaciones crediticias expresan la opinión de las agencias sobre la capacidad y voluntad de un emisor, sea una empresa, estado o gobierno municipal, para cumplir en tiempo y forma con sus obligaciones financieras. Las calificaciones crediticias también se refieren a la calidad crediticia de una emisión individual de deuda, como por ejemplo: una emisión de bonos corporativos, municipales o instrumentos respaldados por hipotecas, y a la probabilidad relativa de que dicha emisión pueda incumplir en el pago. Las calificaciones son asignadas por las principales agencias de rating que son: Standard & Poor’s, Moody´s y Fitch, las cuales se especializan en la evaluación del riesgo crediticio. Generalmente, las calificaciones se expresan como grados en letras que van, por ejemplo, de la ‘AAA’ a la ‘D’ a fin de comunicar la opinión de la agencia sobre el nivel relativo de riesgo crediticio.

El significado de las letras de las calificaciones para Standard & Poor’s es el siguiente. (Debajo hay un cuadro con su equivalente de las otras agencias: Moody´s y Fitch).

‘AAA’ – Capacidad extremadamente fuerte de cumplir compromisos financieros. Es la calificación más alta.
‘AA’ – Capacidad muy fuerte de cumplir con compromisos financieros.
‘A’ – Capacidad fuerte de cumplir con compromisos financieros, pero algo susceptible a condiciones económicas adversas y cambios en las circunstancias.
‘BBB’ – Capacidad adecuada de cumplir compromisos financieros, pero más susceptible a condiciones económicas adversas.
‘BBB-‘ – Considerado el nivel más bajo dentro de la categoría de grado de inversión por los participantes en los mercados.
‘BB+’— Considerada la calificación más alta dentro de la categoría de grado especulativo por los participantes en los mercados.
‘BB‘— Menos vulnerable en el corto plazo pero enfrenta importantes incertidumbres respecto a adversas condiciones para el negocio, financieras y económicas.
‘B’— Más vulnerable a adversas condiciones del negocio, financieras y económicas pero actualmente tiene la capacidad de cumplir con sus compromisos financieros.
‘CCC’ – Actualmente vulnerable y dependiente de condiciones favorables para el negocio, financieras y económicas para cumplir con sus compromisos financieros.
‘CC’ – Actualmente sumamente vulnerable.
‘C’ – Actualmente sus obligaciones y otras circunstancias definidas son sumamente vulnerables.
‘D’—Incumplimiento de pagos sobre sus compromisos financieros.

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Aunque los inversores pueden usar las calificaciones crediticias para tomar decisiones de inversión, las calificaciones de las agencias de rating no son recomendaciones para comprar, vender o retener algún instrumento, ni tampoco constituyen una medida del valor de un activo. Igualmente, las calificaciones no buscan indicar la conveniencia de una inversión. Las calificaciones solamente se refieren a un aspecto de una decisión de inversión: la calidad crediticia. Al evaluar una inversión, los inversores deben considerar, además de la calidad crediticia, la composición actual de sus carteras, su estrategia de inversión y el horizonte de tiempo, su tolerancia al riesgo y una estimación del valor relativo de un instrumento en comparación con otros que podría elegir. Las razones de los cambios en las calificaciones varían y pueden relacionarse en un sentido amplio con cambios generales en la economía o en el entorno de negocios, y más estrechamente estar centrados en circunstancias que afectan a una industria, entidad o emisión de deuda específicas.

En algunos casos, los cambios en el entorno de negocios pueden afectar el riesgo crediticio de una amplia gama de emisores e instrumentos. Por ejemplo, cambios en el entorno competitivo o en tecnologías, aumentos o reducciones de deuda, fuertes requerimientos de gasto de inversión y cambios regulatorios. Hay algunos factores de riesgo tienden a afectar a todos los emisores –un ejemplo sería la creciente inflación que impacta el nivel de las tasas de interés y el costo de capital— otros factores de riesgo pueden relacionarse con un grupo reducido de emisores y emisiones de deuda. Por ejemplo, la calidad crediticia de un estado o municipio puede verse impactada por los cambios en la población o por menores ingresos de los contribuyentes, lo que reduce los ingresos fiscales y la capacidad de repagar deuda.

Dado que hay acontecimientos futuros y factores que no pueden preverse, la asignación de calificaciones crediticias no es una ciencia exacta. Por esta razón, las opiniones de calificación de las agencias de rating no apuntan a constituir garantías de calidad crediticia ni medidas exactas de la probabilidad de incumplimiento de un emisor o una emisión de deuda en particular. Las calificaciones expresan opiniones relativas sobre la calidad crediticia de un emisor o de una emisión de deuda, de la más sólida a la más débil, dentro de un universo de riesgo crediticio.

El valor de los ratings para el calificado consiste en que para muchos inversores, los ratings los usan como referencia para establecer directrices de inversión. Al proporcionar opiniones fiables comparables globalmente sobre el riesgo de crédito, los ratings de las agencias ayudan a ampliar los horizontes de inversión y acceder una mayor variedad de segmentos del mercado. En los mercados internacionales de capitales, el rating es, en realidad, su tarjeta de presentación, capaz de proporcionarle acceso a los mercados con mayor frecuencia y de forma más económica, y colocar emisiones de mayor volumen y con mayores vencimientos donde no se conoce muy bien al emisor. Los ratings y los informes analíticos también pueden ayudar a mantener la confianza de los inversores, especialmente durante periodos de tensión en los mercados y pueden también ayudar a mitigar las dudas de los inversores.

Como conclusión, a la hora de analizar un activo para decidir si invertir en él o no, es conveniente tener en cuenta las calificaciones de las tres agencias de rating para valorar su riesgo crediticio y ser conscientes, de que además del riesgo crediticio, existen otros riesgos que pueden afectar al retorno de nuestra inversión como son: el riesgo de tipos de interés, riesgo divisa, riesgo regulatorio nacional y extranjero, riesgo de mercado, riesgo sectorial, etc.…

Luis Hernández Guijarro, asesor de Inversiones en Etica Patrimonios EAFI