CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Skyseeker. When You Look at China, Are You Looking at Its Past or Its Future?
Muchos inversores son pesimistas sobre la economía de China, en gran parte debido a que no se dan cuenta de lo mucho que ha cambiado. Las bolsas se desploman y hay incertidumbre, pero vale la pena señalar que una de las razones de que la caída de las bolsas no haya afectado a los consumidores chinos es que aunque el mercado ha caído considerablemente desde sus recientes máximos, la historia no es tan mala como algunos creen.
Hasta el 15 de diciembre 2015, el índice compuesto de Shanghái había caído un 32% desde el máximo marcado el 12 de junio. Pero en cifras absolutas, el índice sube un 9% desde principios de año, y lo hace en más de un 20% desde el año pasado. Así, el índice compuesto de Shanghái está superando al S&P 500 en una base interanual.
Es cierto que la vieja economía china parece débil. Las exportaciones se han reducido en un 3% hasta noviembre, frente al aumento del 6% registrado hace un año. La producción industrial ha subido un 6%, frente al 8% de hace un año. La inversión en activos fijos se ha incrementado un 10%, frente a una tasa de crecimiento del 16% vista durante el mismo período del año pasado. Pero, ¿son esas partes de la economía en la que desea enfocarse o invertir?
Las exportaciones, por ejemplo, no han contribuido al crecimiento del PIB durante los últimos siete años. Estimo que sólo alrededor del 10% de los bienes producidos en las fábricas chinas se exportan. Esto es así porque China consume gran parte de lo que produce.
La industria manufacturera se caracteriza por ser lenta, especialmente las industrias pesadas como la del acero y el cemento, y sobre todo ahora que China ha superado su máximo de infraestructuras y viviendas. Pero la fabricación no se ha derrumbado; de hecho, una encuesta privada revela que los salarios de las fábrica son hasta un 5%-6% más altos este año, lo que refleja un mercado laboral bastante fuerte. Otro dato a tener en cuenta es que el año pasado se vendieron más de 10 millones de nuevas viviendas.
Y lo que es más importante aún, pocos inversores reconocen que casi seguro éste será el tercer año consecutivo en el que el peso de la fabricación y construcción tendrá menor peso en la economía que la parte del consumo y servicios. China ha reequilibrado su economía alejándose de las exportaciones, la industria pesada y la inversión, y se ha convertido en la mayor historia de consumo mundial.
Comprender este importante cambio es clave para evaluar el impacto de China en la economía mundial, y en su cartera.
Incluso aunque nunca haya tenido acciones de compañías chinas, es efectivamente un inversor en el país. China representa alrededor de un tercio del crecimiento global, por encima de la suma de las bolsas de Estados Unidos, Europa y Japón. Esto ayuda a explicar por qué las exportaciones estadounidenses a China se han incrementado en más de un 600% desde que el país se uniera a la Organización Mundial de Comercio, mientras que las exportaciones estadounidenses al resto del mundo han aumentado menos del 100%.
El cambio de modelo en la economía del gigante asiático está impulsado por los consumidores chinos, cuyo gasto representó el 58% del crecimiento del PIB durante los tres primeros trimestres del año pasado. Ignorando la caída vista a mediados de junio en las bolsas chinas, las ventas minoristas (ajustadas a la inflación) aumentaron hasta el 11% en octubre y noviembre, el ritmo más rápido desde marzo.
El crecimiento de los ingresos sin precedentes es el factor de respaldo más importante del consumo. En los tres primeros trimestres de este año, la renta real disponible per cápita aumentó más del 7%, mientras que en la última década, la renta urbana repuntó un 137% y la rural lo hizo en un 139%. Parte de ese aumento se debió a la política del gobierno: el salario mínimo en Shanghái, por ejemplo, aumentó 187% en los últimos 10 años (en Estados Unidos, la renta per cápita aumentó en un 8% en los últimos 10 años).
El cambio de modelo necesita tiempo
Como inversores, tenemos que aceptar y entender, sin embargo, que la necesaria reestructuración y el reequilibrio de la economía china, junto con los cambios en la demografía suponen que la economía, continuará creciendo a un ritmo más lento año tras año en el futuro más inmediato. El fuerte consumo puede mitigar el impacto de la desaceleración en la industria manufacturera y la inversión, pero no puede devolver el crecimiento a tasas del 8%.
Así, mientras que es probable que las tasas de crecimiento de la mayoría de las partes de la economía china continúen desacelerándose gradualmente, hay que tener en cuenta que este año el «lento» ritmo de crecimiento significa un 6,9%, lo que es aproximadamente 300% más de lo que era hace una década.
Mayores oportunidades
En otras palabras, la tasa de crecimiento más baja está generando oportunidades mayores para las empresas que venden bienes y servicios a China, y para los inversores en esas empresas.
Andy Rothman es estratega de inversión y autor del blog Sinology que publica Matthews Asia.
Los mercados —anestesiados durante seis años de políticas monetarias ultraexpansivas— pudieron finalmente en 2015 seguir ignorando en gran medida las realidades económicas y permanecer centrados en las dinámicas de los flujos de inversión. Para los mercados europeos de renta variable, fue principalmente la depreciación del euro lo que les permitió arrojar algunas de las mejores rentabilidades bursátiles expresadas en euros, a pesar de unos resultados económicos decepcionantes. No obstante, la rentabilidad de los mercados europeos expresada en dólares ni siquiera llegó a superar el pasado año la anémica cota del índice estadounidense S&P 500 (-0,7%). En los mercados de renta fija, sólo los inversores que apostaron principalmente por la deuda pública griega, o incluso la ucraniana —ambas se revalorizaron del 28 % al 38% durante el año, si bien rozando el impago— han podido disfrutar de rentabilidades espectaculares.
No obstante, las fragilidades que identificamos el año pasado en el maravilloso mundo de unos mercados administrados por los bancos centrales mostraron sus primeras fisuras. Así, los inversores no pudieron ignorar en 2015 las consecuencias en los mercados de renta variable y deuda corporativa de años de exceso de inversión en el sector energético estadounidense. Con unos bancos centrales cada vez más limitados en sus políticas de apoyo, 2016 anuncia el despertar de los mercados a las realidades económicas.
Recordatorio sobre la fragilidad de los mercados
Recordemos que la fragilidad que nos preocupa reside fundamentalmente en la creciente falta de flexibilidad —esto es, de capacidad de absorción de posibles envites— de la que adolece la mayor parte de la economía mundial. Esta fragilidad se debe al nivel de endeudamiento de los gobiernos, las empresas y las personas físicas, que los bancos centrales han mantenido desde 2009 con una subvención radical de su coste. Se ha desencadenado un círculo vicioso que hace que la economía sea muy vulnerable a la próxima ralentización cíclica, al igual que a una subida del precio del dinero.
Dinámica de colisión
Así, estas trampas son ahora patentes de forma simultánea, lo que dificulta cada vez más la labor de los bancos centrales: estos se debaten entre el imperativo de mantener los tipos nominales muy bajos y el de preservar su credibilidad, tras años de inyecciones de liquidez que generaron burbujas en activos financieros, mala asignación del capital y crecientes desigualdades en el plano social.
De este modo, un año después a haber puesto fin a su política de relajación cuantitativa, la Fed se enfrenta ahora al inicio de su primer ciclo de ajuste monetario desde 2004 y comienzan a aflorar los primeros indicios de tensiones salariales. Y si los precios de la energía deberían acabar por estabilizarse en 2016, las previ- siones de inflación comenzarían a invertirse, intensificando así las presiones sobre la Fed. Además, tanto en Europa como en Japón, los bancos centrales han empezado a mostrarse reacios a aumentar sus intervenciones.
Pero al mismo tiempo, tras seis años de expansión, los indicadores de actividad manufacturera en Estados Unidos han pasado a terreno negativo e incluso el consumo de servicios comienza a debilitarse. En paralelo, China sigue ralentizándose. El choque entre el ciclo económico y el ciclo de tipos ya es una realidad. La ilusión monetaria toca a su fin.
Europa: ¿región refugio?
El desfase de ciclo económico hizo de Europa en 2015 uno de los escasos lugares del mundo que mostraban una mejora coyuntural. Pero esta mejora, a pesar de una caída del 50% del precio de la energía, una depreciación del euro del 25% y un recorte histórico de los tipos de interés, sólo pudo impulsar el ritmo de crecimiento anual hasta aproximadamente el 1,5%, una cota insuficiente para estabilizar el endeudamiento y reactivar la creación de empleo. Y este resultado se obtiene finalmente en un momento en que la locomotora alemana comienza a perder fuelle (caída de la dinámica de productividad, bajada de la rentabilidad, exposición al ciclo mundial) y se enfrenta a sus primeras dificultades políticas (tensiones en el gobierno de coalición sobre la política migratoria). Así, Europa encara 2016 con una posición económicamente frágil, lo que cuestiona su vulnerabilidad política, ya que la construcción europea ciertamente no puede permitirse la perspectiva de una década perdida, a la japonesa.
El universo emergente, el fantasma de los inversores
China y, tras ella, la economía mundial en su conjunto, siguen pagando hoy el precio del ingente programa de apoyo económico de 2008, que evitó al país una caída catastrófica de la actividad a costa de una expansión excesiva del crédito y de la acumulación de una capacidad que actualmente sigue siendo sobradamente excedentaria. El reajuste de la economía hacia el sector servicios ya hizo caer los precios de las materias primas y su onda expansiva se ha dejado notar en todo el universo emergente con distintas intensidades.
Pero esto también merma la rentabilidad de numerosas industrias a escala mundial por su notable contribución a las capacidades excedentarias globales. Como en el caso de Estados Unidos, aunque en mucha mayor medida, China también se enfrenta al riesgo de complicaciones a la hora de proteger al conjunto del sector terciario de los efectos de la ralentización industrial en 2016. La intención de las autoridades chinas de estabilizar esta ralentización mediante políticas monetarias y fiscales acomodaticias estará sujeta al obstáculo de las incesantes salidas de capitales desde el pasado mes de agosto y de unos balances bancarios repletos de activos no rentables.
Con vistas a resolver esta complicada ecuación, no descartamos que China deba renunciar este año a su manifiesta ambición de conseguir una moneda estable. Una devaluación considerable del yuan aliviaría su propia carga económica, pero aceleraría la exportación de su problema de exceso de capacidad industrial al resto del mundo, tanto en países emergentes como desarrollados.
2016 o el año del despertar de los mercados
Dado que los bancos centrales han agotado prácticamente su capacidad de intervención y el sector bancario sigue inhibido por un contexto reglamentario tremendamente restrictivo, los inversores se encuentran en primera línea a la hora de hacer frente a la intensificación de los riesgos de mercado. Al mismo tiempo, la liquidez de todas las clases de activos se ha visto agotada por el propio efecto de las repetidas intervenciones de los bancos centrales, que hacen que los picos de volatilidad sean cada vez más erráticos. Por tanto, cuando la carestía de los activos «sin riesgo» arrebata a estos últimos la condición de refugios fiables, la gestión del riesgo exige recurrir a estrategias de cobertura específicas y muy activas. Éstas permitirán a su vez aprovechar las oportunidades cuando la capitulación de los mercados genere puntos de entrada excepcionales a los que deberemos aplicar una visión a medio plazo. Las advertencias acerca de estas rendiciones ya son perceptibles en el sector petrolero y en determinados activos emergentes, incluidos los de renta fija.
Con la perspectiva de estos riesgos —aunque también de oportunidades— en el horizonte, en un momento en que será fundamental la capacidad de desprendernos de los hábitos de gestión que han resultado convenientes en los últimos seis años, todos los equipos de Carmignac y yo mismo les deseamos un 2016 activo y próspero.
Didier Saint-Georges es miembro del comité de inversiones y managing director de Carmignac.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Anthony Quintano. Es el momento de explotar selectivamente las oportunidades high yield
El mercado de high yield ha estado en la prensa últimamente por razones equivocadas. A principios de diciembre, Third Avenue, un fondo distressed especialista en high yield suspendió los reembolsos, haciendo que los inversores se preguntaran qué nivel de liquidez tenían sus posiciones de deuda corporativa high yield si necesitaban venderlos. Los diferenciales de crédito high yield en Estados Unidos, que desde junio de 2014 ha sido vendidos de forma bastante constantemente, registraron otro golpe al conocerse la noticia. Como consecuencia, el principal índice estadounidense de high yield (el BofA Merrill Lynch US high yield Master II Total Return Index) finalizó 2015 con caídas del 4,6%.
Third Avenue ha sido quizás un caso especial, pero los diferenciales de crédito parecen haber dejado atrás sus mejores niveles en este ciclo y es probable que veamos otra oleada de ventas en los próximos años antes que una recuperación del terreno perdido durante los últimos 18 meses. Este ha sido el patrón normal en los recientes ciclos económicos, con las primas de riesgo del high yield repuntando antes del inicio de una recesión. Esto ocurre cuando las empresas se vuelven más reacias a tener bonos y por lo general aprovechan el estado de sus balances para complacer a los accionistas conforme el ciclo económico va madurando. A finales de los años 80, los diferenciales de los bonos high yield alcanzaron sus mejores niveles dos años antes de la recesión de 1991. A finales de los años 90, los diferenciales comenzaron a ampliarse durante un periodo total de tres años y medio justo antes de que comenzara la recesión de 2001. En los períodos previos a la crisis de crédito, el high yield registró una subida menor y sólo se empezó a debilitar siete meses antes de la recesión y un total de 15 meses antes del colapso de Lehman Brothers.
El canario en la mina de carbón
En cierta medida, el high yield tiende a ser algo así como un canario en la mina de carbón, advirtiendo cuando el ciclo económico está empezando a madurar, aunque ahora mismo todavía queda tiempo por delante.
La propia oleada de ventas, también puede crear oportunidades en estos activos para captar emisiones corporativas atractivas a bajo precio, sobre todo si la ampliación de los diferenciales ha sido indiscriminada. La reciente debilidad en el sector high yield de Estados Unidos se ha visto exagerada por los problemas en el sector energético. Excluyendo esto, las rentabilidades han aumentado a niveles que comienzan a parecer interesantes. El índice que no incluye las empresas de energía tiene una rentabilidad casi 6 puntos porcentuales más que los bonos del Tesoro y más del 7,5% en términos absolutos. Esto coloca este mercado claramente en el lado barato del valor razonable, especialmente en ausencia de una recesión, que todavía no parece inminente en Estados Unidos.
Explotar selectivamente las oportunidades high yield
En el último año y medio, hemos optado por ser muy defensivos dentro del mercado high yield, manteniendo una exposición limitada, evitando los emisores de menor calificación, y centrándonos en las emisiones europeas, donde el ciclo de crédito está menos avanzado y el programa de expansión cuantitativa del Banco Central Europeo (BCE) proporciona un respaldo adicional. Sin embargo, ahora estamos selectivamente empezando a explotar el nerviosismo en el segmento high yield de Estados Unidos. La volatilidad del mercado ha creado oportunidades para entrar en buenos nombres. Por ejemplo, recientemente hemos añadido la exposición a Frontier en nuestro Diversified Income Fund, una compañía con rating BB, con una prima de rendimiento de alrededor de 10 puntos porcentuales sobre los bonos del Tesoro.
Esto no quiere decirque pensamos que es hora de entrar con ambos pies, sino más bien creemos que es el momento de añadir nombres al portfolio que han sido injustamente penalizados por unas condiciones de negociación difíciles.
El mayor de esos riesgo es el de que se produzcan salidas de capital de los fondos high yield, algo que el mercado tendría problemas para absorber sin una fuerte caída de los precios.
John Stopford es co-responsable de multiactivos de Investec y portfolio manager del Investec Diversified Income Fund.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Begoña. Weakening Renminbi Puts More Oil on the EM Fire
El año 2015 terminó con una caída en los precios de las materias primas, que debilitó el crecimiento de los mercados emergentes y aumentó las preocupaciones sobre las salidas de capital en estos países. El avance de la crisis política en Brasil, Sudáfrica y Turquía provocaron nerviosismo adicional a los mercados en las últimas semanas del año. La combinación de expectativas de endurecimiento de la política monetaria estadounidense por un lado, y las preocupaciones acerca del desapalancamiento en los emergentes, los riesgos financieros y el avance de las crisis políticas en los países con problemas debería mantener al alza la presión sobre el mundo emergente también en el 2016. La cuestión más importante sigue siendo la situación de decrecimiento de China, el mayor apalancamiento, las políticas económicas menos eficaces y la aceleración de la salida de capitales.
La fuente más reciente de la aversión al riesgo de los mercados emergentes ha sido la depreciación del renminbi chino. Desde la mini-devaluación llevada a cabo el pasado mes de agosto, las autoridades de Pekín han estado gestionando la tasa de cambio del renminbi con respecto a una canasta de divisas pertenecientes a sus principales socios comerciales. Después de que el tipo de cambio efectivo nominal se haya apreciado un 30% desde 2011 (cuando la mayoría de las divisas de los mercados emergentes comenzó a depreciarse), durante la mitad de 2015, lo hemos visto estabilizarse. A partir de los agudos movimientos frente al dólar vistos recientemente –algo que los chinos siempre habían tratado de evitar– ahora podemos deducir que Pekín se ha comprometido firmemente a evitar la apreciación frente a la cesta de sus principales socios comerciales.
Esta decisión tiene mucho sentido dada la debilidad del sector de las exportaciones de China y la importancia de este sector para el empleo del país. Incluso más debido a las salidas de capital que, en gran medida, han sido consecuencia de la percepción de que el renminbi sigue estando sobrevalorado.
El problema para los mercados financieros, sin embargo, es que el rápido debilitamiento del renminbi significa que un de las anclas más importantes para las divisas de los mercados emergentes ha desaparecido. Es probable que ahora que el renminbi puede debilitarse frente al dólar mantenga el ritmo de las otras monedas de los países emergentes y del euro. Esto último es particularmente relevante dado los esfuerzos del BCE para debilitar al euro. Hay que recordar que Europa es el mayor socio comercial de China.
Otra razón por la que los últimos grandes movimientos del yuan han creado nuevos disturbios en los mercados financieros sugiere que los problemas económicos en China podrían ser demasiado grandes para el enfoque gradual de la política monetaria.
M. J. Bakkum es estratega senior de mercados emergentes en NN Investment Partners.
Foto: Curiousmatic. Riesgos y oportunidades del TPP para México
Cuando hablamos del Acuerdo Transpacífico de Cooperación Económica (TPP por sus siglas en inglés) debemos tener presente que no entrará en vigor de inmediato, sino que deberá transcurrir un periodo, el cual se estima sea de al menos un año y fracción, para que los 12 países que recién acordaron su alcance pasen por sus respectivos procesos legislativos internos para su aprobación en cada uno de ellos y que, además, se reúna la cantidad minina de países firmantes [1] para que el TPP cobre fuerza legal. Durante este periodo de aprobación, deben analizarse tanto los riesgos como las oportunidades para los sectores productivos, tanto nacionales como extranjeros, con presencia en nuestro país y principalmente a los consumidores mexicanos cuando México entre a formar parte de este acuerdo comercial.
En efecto, más que de los riesgos que pudiere conllevar para los sectores productivos y comercializadores la entrada en vigor del nuevo tratado, deben conocerse las ventajas que conlleva para los consumidores, quienes podrán acceder a bienes de más países, y para la plataforma exportadora que reside en México, así como la necesidad de adaptación a nuevas circunstancias, con la correspondiente evaluación de riesgos económicos a que deben adaptarse las empresas. Como lo demostró la entrada en vigor del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (NAFTA por sus siglas en inglés), los temores de los empresarios y las reticencias de algunos funcionarios u organismos sociales, aunados a un nacionalismo anticuado, fueron superados por la realidad que nos trajo más ventajas que problemas, confirmando que el sector privado mexicano es capaz de abrirse a nuevos retos, a competir de tú a tú con empresas de otros países, fortaleciendo sus ventajas comparativas.
Uno de los riesgos, además de la oportunidad perdida que significaría que el TPP no fuese aprobado por el número suficiente de países para que entre en vigor, es que los empresarios mexicanos no lo estudien y no se preparen para su entrada en vigor. En efecto, en el caso del NAFTA, tuvimos la desafortunada experiencia de que varios sectores, como el textil, no se prepararon ni visualizaron riesgos u oportunidades y se vieron afectados por la competencia de la que antes estaban protegidos. Por ello, es indispensable que el TPP sea interiorizado por el sector privado mexicano para que puedan potencializar todas sus ventajas y disminuir los riesgos que implica la mayor competencia.
En este sentido, de la lectura del texto del TPP se puede señalar que los temores respecto a las supuestas limitaciones a derechos humanos en el uso de internet, el infundado temor a abrir sectores a la inversión extrajera, a la restricción a acceder a medicamentos genéricos, supuestos obstáculos a derechos de los consumidores o de acceso al “conocimiento y la cultura” son infundados y sólo muestran que cuando se pretende analizar un texto legal sin conocerlo o basados en prejuicios carentes de un razonamiento, no se fomenta un diálogo constructivo que realmente beneficie a los habitantes de un país o de una zona comercial.
Cuando se habla de oportunidades o riesgos de un tratado como el TPP hay que tomar en cuenta que éste es mucho más que una serie de normas jurídicas relacionadas con el comercio de bienes y servicios entres distintas naciones, siendo en realidad es un impulsor para que en el país se adopten regulaciones más modernas y acordes a principios internacionales, brindando estas regulaciones certidumbre a empresas mexicanas y extranjeras para competir con reglas claras y en igualdad en el mercado de distintos países. Además, este marco jurídico es una forma más transparente de interactuar con el gobierno mexicano, quien a su vez se ve constreñido a ejercer sus funciones con un menor grado de discrecionalidad en su actuación. Hay que tomar en cuenta que siendo un acuerdo multinacional, en caso de que un gobierno, como pudiera ser el mexicano, no disminuya el grado de discrecionalidad que perjudica a los particulares, ese gobierno se enfrenta a la posibilidad de que sus actos sean revisados en paneles multinacionales y que se le imponga sanciones, además del riesgo latente de que las inversiones, tanto extranjeras como nacionales, se trasladen a otros países miembros del tratado.
Aún y cuando se podría decir que en la mayoría de los casos la legislación mexicana que regula el comercio de bienes, servicios, inversiones extranjeras en diversos sectores, el sector financiero y ahora el sector energético, ya han sido modernizadas durante los últimos 20 años a consecuencia de la entrada en vigor del NAFTA, es sabido que aún existen practicas burocráticas, regulaciones de menor rango y requisitos técnicos que dificultan el actuar de las empresas al tiempo que reflejan su influencia negativa en los bajos lugares que le otorgan a México las calificadoras de competitividad, listas en las que nuestro país siempre aparece en lugares muy por debajo de lo que debería tener, dado el tamaño de nuestra economía.
Ante la apertura comercial que significaría la entrada en vigor del TPP, consideramos que quienes sí deben preocuparse e iniciar medidas para enmendar sus conductas y en beneficio de los consumidores mexicanos son algunos sectores productivos mexicanos que históricamente han sido sobreprotegidos. Industrias como la acerera en México, que ha venido abusando de una sobre regulación a las importaciones de acero, o cadenas de tiendas de autoservicio y/o departamentales, las cuales basan muchas de sus ventajas comerciales en requisitos excesivos a importaciones que solo pueden cumplir las cadena de logística de esas mismas grandes empresas dejando fuera a importadores medianos o pequeños con el subsecuente perjuicio al consumidor final, deben estar conscientes de que esas ventajas desleales tenderán a desaparecer en la medida que las normas escritas y no escritas que regulan las inversiones y el comercio en México se adapten a los requerimientos del transparencia y mayor competencia del TPP.
Es por ello que, además de las oportunidades económicas de acceder a nuevos mercados, durante el periodo en que se discute el TTP ante el Senado mexicano, los particulares deben abordar la oportunidad que tiene el sector empresarial de cabildear ante las distintas ramas del gobierno mexicano con el propósito de que los reglamentos mexicanos, las normas oficiales mexicanas, los criterios de aplicación, entre otros, se adapten a las regulaciones del TTP y que estas realmente reflejen las nuevas oportunidades que este tratado significa, evitando la creación o el mantenimiento de regulaciones que perjudiquen la libre entrada y salida de productos y servicios desde y hacia nuestro país.
Dicho de otra manera, la muy posible entrada en vigor del TTP y su periodo de análisis y aprobación brindan al sector empresarial la posibilidad de pronunciarse, de manera decidida, en la ampliación de las reformas que han brindado oportunidades a este sector productivo, así como en la limitación de la discrecionalidad del estado para que este nuevo tratado tenga un impacto mayor en beneficio de los habitantes del país.
Columna de Luis Rubio, socio en las Prácticas de Asuntos Gubernamentales, Fusiones y Adquisiciones y Telecomunicaciones de Jones Day México
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Vicent_AF. Asia's Long-Term Growth Prospects Still Look Good
Creo que es justo decir que la confianza hacia China, y por extensión, hacia Asia, dentro de la comunidad de inversores de Estados Unidos, está bastante polarizada. Mientras algunos ven oportunidades en la debilidad vista en la segunda mitad del año, las dudas sobre la realidad de las recientes cifras de crecimiento y la ansiedad sobre la ralentización de la economía china ha provocado a otros inversores un gran temor por el papel de China como factor determinante de la deflación en la economía mundial. Creo que esta cautela se refleja en los inversores de todo el mundo, aunque que el grado de malestar con China y Asia es quizás menos agudo en Europa. Mientras que los inversores de Asia parecen ser mucho más optimistas sobre sus propias perspectivas de crecimiento a largo plazo, en general los inversores están todavía en modo cauto de «esperar a ver qué sucede».
No es difícil ver por qué. De hecho, sólo vamos a enumerar los vientos en contra a los que se enfrenta Asia a corto plazo: la perspectiva de un mayor ajuste de Estados Unidos de su política monetaria; la desaceleración del crecimiento nominal; los bajos márgenes y el decepcionante crecimiento de los beneficios; la fortaleza del dólar y la debilidad de las monedas locales; el aumento de los diferenciales de crédito y el pobre impulso en los mercados de renta variable. Y todo esto sucede en un momento en que las valoraciones, aunque no son caras, no pueden considerarse como baratas en términos absolutos. Es comprensible esperar algún evento o alguna mejora antes de cambiar volverse más positivo. Y es racional asumir que las tendencias actuales van a persistir mientras los inversores tratan de predecir el futuro a corto plazo.
Ahora, déjenme sugerir que contamos con algunos datos que deberían permitirnos tener más confianza sobre la capacidad de Asia para capear las fuerzas deflacionistas mundiales. En primer lugar, las cuentas corrientes en Asia son en general positivas. Eso significa que los países asiáticos están ahorrando más a nivel nacional de lo que invierten en el país. De esta forma, son relativamente menos dependientes del capital extranjero. Hay algunas excepcionescomo la India o Indonesia.Peroincluso en estos casos, la dependencia de los mercados de capitales en dólares se ha reducido drásticamente en los últimos años. En segundo lugar, las tasas de inflación son bajas en gran parte de la región (de nuevo Indonesia y la India son excepciones) y esto significa que los políticos de Asia tienen mucho margen para compensar los impulsos deflacionistas, ya sea a través de la política monetaria, del gasto público o de recorte en los impuestos. La vuelta a un contexto de mayor inflación aliviaría un poco la presión sobre los márgenes, los beneficios y las valoraciones.
La pregunta es: ¿Estamos viendo señales de alguna respuesta de este tipo por parte de los gobiernos? Creo que si. La primera es la repuesta natural de los mercados: el ajuste de precios. Ante las presiones deflacionistas de Estados Unidos, la más obvia es que las divisas de Asia se han tensionado. Hemos asistido a descensos agudos se han circunscrito a las divisas ligadas a la evolución de los precios de las materias primas como el ringgit de Malasia y la rupia indonesia. En otros países, la moderada caída de las divisas (ni mucho menos tan graves como las vistas en América Latina) ha actuado como una especie de válvula de presión para proteger el empleo doméstico y mantener la demanda interna. Aunque se trata de un lastre para las rentabilidades de los activos denominados en dólares estadounidenses y (en menor medida) en euros, el hecho de que las monedas hayan sido capaces de actuar como estabilizadores de la demanda muestra el gran progreso realizado por Asia desde finales de los 90.
En segundo lugar, tenemos la respuesta activa de los responsables políticos. En la India, el banco central a conseguido con éxito reducir las tasas de inflación subyacente sin que esto tenga un impacto demasiado severo en los beneficios. En China, estamos viendo cómo las autoridades siguen con sus reformas del sistema financiero, y apoyan el mercado inmobiliario. Por su parte, Japón continúa también con su reformas estructurales. Así que frente a la deflación estadounidense, los tres gigantes de Asia parecen estar respaldando medidas en la otra dirección. El grado de equilibrio es quizás aún pequeño. Pero tras hablar con clientes e inversores en la región creo que no hay una gran crisis de liquidez. De hecho, si la aguda reacción aguda bajista a la devaluación del renminbi chino a mediados de 2015 nos ha enseñado algo, es que, a raíz de la caída de las bolsas, las valoraciones emergieron rápido y los compradores se apresuraron a entrar en los mercados.
Gasto de la clase media
En este contexto, las perspectivas de crecimiento a largo plazo de Asia todavía tienen buena pinta. Las altas tasas de ahorro, la gran base de fábricas, las reformas de los gobiernos en el plano financiero, legal y corporativo significa que Asia debería seguir invirtiendo y creciendo a tasas más altas que el resto del mundo. Con el tiempo, esta inversión continuará aumentando los salarios reales en toda la región. Esta tendencia no sólo apoyará las divisas y el crecimiento, sino que también puede dar lugar a grandes cambios en los hogares de Asia. La región representará dos tercios del gasto global de la clase media en 2050. Creemos que este es sólo el comienzo de un crecimiento sostenido que ayudará a generar beneficios a quienes faciliten este revolucionario cambio en el estilo de vida: las marcas de consumo, los restaurantes, el ocio, los medios de comunicación, los seguros, el sector inmobiliario, la banca de consumo y la gestión de patrimonios. En la industria, los equipos de automatización y el software ayudarán a las empresas compensar los salarios más altos. El aumento del gato público y privado en salud, en el medio ambiente, y el bienestar general abrirán nuevas oportunidades para las empresas que creen ventajas competitivas y aumenten las ganancias y la rentabilidad para los accionistas.
A la luz de estas tendencias, debemos recordar el entorno monetario que domina nuestra visión y los titulares de los medios: ¿Cuándo volverá la Fed a subir los tipos de interés y en qué cantidad? Aunque es importante a corto plazo, en el actual entorno esto sólo distrae nuestra atención de los verdaderos cambios económicos que están pasando casi desapercibidos ante nuestros ojos. Dicho esto, sin embargo, tenemos que admitir que es probable que 2016 sea un año histórico en Estados Unidos tras la subida de tipos de interés llevada a cabo por la Reserva Federal en diciembre.
Dentro de Asia, nuestro objetivo sigue siendo las empresas que respaldarán las tendencias de crecimiento en la economía real, en todos los países. Sin embargo, es cierto que algunos países parecen actualmente más fértiles al análisis corporativo que otros. En lo que respecta a las valoraciones, la India parece bastante cara, con un crecimiento de los beneficios decepcionantes y un montón de expectativas no cumplidas sobre las reformas del primer ministro. En China, las valoraciones son mucho más razonable, incluso partes del mercado de Hong Kong parecen baratas. Y tras un difícil 2015, la ASEAN ofrece nuevas oportunidades. Japón, al menos, ofrece un valor y una cierta esperanza de mejores rendimientos empresariales, aunque hay que tener cuidado con exagerar demasiado los efectos que puede tener la tercera flecha de Abe.
En general, espero con ganas el 2016. A pesar de que los vientos en contra son considerables, las empresas asiáticas parecen estar capeando el temporal, y mientras mantengamos nuestra visión en el largo plazo, el ambiente de inversión debería ofrecer algunas buenas oportunidades.
Robert J. Horrocks es CIO y portfolio manager de Matthews Asia.
El problema es que seguimos creyendo una y otra vez las mismas historias. Cuando comenzó la desaceleración de los denominados países emergentes, las autoridades económicas colombianas salieron a decir, palabras más, palabras menos, que la economía colombiana era lo suficientemente fuerte y que la crisis les estaba pasando a otros, pero no a nosotros. Pero resulta que, de eso tan bueno, no dan tanto. Nos llegó la crisis, se cae la economía, los ingresos no alcanzan, y ya se da por descontado que habrá una reforma tributaria cuyo eje central será un aumento de tres puntos del IVA: siempre que la economía cae, la solución es aumentar los impuestos. Suena paradójico, pero así es, con el leve inconveniente de que cuando la economía va al alza, los impuestos no bajan; lo cual debería estar en alguna ley para compensar y que el efecto sea equitativo.
Creo, sin embargo, que el golpe fuerte de la economía aún no ha llegado y que el 2016 será duro. Aún las cifras de desempleo son relativamente buenas, pero en una economía en caída, tarde o temprano debe empezar a presentarse una caída de los niveles de empleo, los cuales, por cierto, son también obra de un sistema de empleo no formal que podría seguir aumentando.
Tampoco han entrado dentro de las cuentas de muchos analistas un posible retroceso de los precios de la vivienda, que personalmente creo muy factibles bajo una teoría de desaceleración en cascada: creo que la vivienda se ha convertido, en no pocos casos, en un activo financiero, por la compra masiva y desordenada de muchas personas, que debe seguir el ciclo de precios de cualquier otro activo financiero. Pero se verá potencializado por el hecho de que los costes fijos (como administración, prediales, valorizaciones, etc) empezarán a pesar mucho en una población afectada por los impuestos, la inflación y el desempleo. En vista de esto, muchas personas querrán vender estos activos, desencadenando una reacción en cadena. Una presión financiera llevará a muchos a replantearse si es conveniente seguir “aguantando” el costo de una vivienda que no se arrienda o no se puede vender, y la decisión más lógica y racional, es empezar a bajar el precio para poder “deshacerse” de un activo. Cuando esto empieza a ser recurrente, es cuando empiezan las desaceleraciones en manada.
En términos prácticos, el 2016 no parece sencillo para la economía, pero pude ser una oportunidad interesante para los inversionistas. Sí, otro de los temas que suena paradójico; pero ante una desaceleración económica los activos empiezan a responder con anterioridad. Eso ocurre porque en el caso de las acciones, empiezan a reflejar antes lo que va a pasar en la economía, sea bueno o no tanto; esto nace, sencillamente, de que las empresas sufren primero los síntomas económicos, por eso, cuando llega el momento de que la economía cae, es porque ya reaccionan variables que se demoran en hacerlo, pero empiezan a verse signos de recuperación en algunas, que son lo que reflejaría las acciones.
Por ahora, a disfrutar del año que empieza, ponerle buena energía y trabajar para que las cosas que pintan mal, no lo sean tanto.
Las opiniones aquí expresadas son responsabilidad del autor y no reflejan necesariamente la visión de Old Mutual sobre los temas tratados.
Opinión de Manuel García Ospina, gerente de la Escuela de Planeación financiera y comercial de Old Mutual.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Hernán Piñera. Los consumidores deberían ser los grandes beneficiados de nuevo en 2016
En 2016 es posible que la recuperación interna en Europa no encuentre su mejor canal de propagación en los bancos durante este ciclo, especialmente si el ciclo crediticio estadounidense sigue deteriorándose a medida que la Fed ajuste su política. Irónicamente, el dólar suele alcanzar máximos justo después de las subidas de tipos en EE. UU., por lo que es posible que las exportaciones europeas tampoco cuenten con el apoyo de un euro más débil este año.
Los consumidores deberían ser los grandes beneficiados de nuevo en 2016, ya que las nóminas crecerán en términos reales y el desempleo seguirá reduciéndose en Europa. Esto perpetúa la tendencia de los últimos años pero, dado que habrá menos Gobiernos fingiendo alcanzar sus objetivos presupuestarios —con las elecciones italianas y francesas previstas para 2017, quizás el consumo se acelere en estos dos países tras varios años quedando a la zaga de vecinos como Alemania y España. Esto debería permitir que el crecimiento interno iguale o incluso supere la tasa de 2015 en la zona euro.
Atención a los títulos de consumo
El comodín será el rumbo de los precios de las materias primas en 2016. Actualmente presionadas por el exceso de oferta a nivel global y la ralentización de la demanda en China, las materias primas podrían experimentar un repunte si el gigante asiático logra eliminar su excedente de existencias, si bien la oferta aún ha de contraerse notablemente, y es esta contracción de la oferta lo que podría impulsar los precios. Probablemente el crudo sea la primera en tomar este rumbo, pero ante los escasos indicios de tensiones reales más allá de en determinados segmentos del sector del petróleo y gas de esquisto en EE. UU., es probable que sigamos moviéndonos en niveles mínimos durante algún tiempo.
Es la lentitud del crecimiento nominal global (esto es, del crecimiento no ajustado a la inflación) lo que hace que este ciclo sea inusualmente prolongado y ello ha impulsado las valoraciones de los títulos de crecimiento hasta niveles elevados. El próximo año, es probable que las tendencias sigan siendo las mismas y si los títulos de crecimiento caen será porque los rendimientos de los bonos habrían acabado por subir.
La Fed ha iniciado este proceso, pero con ello, incrementa aún más las probabilidades de que el crecimiento sea más lento. Una curva de rendimientos más plana en EE. UU. presionaría todavía más los títulos de valor y ampliaría los múltiplos de los de crecimiento. Por otro lado, los estímulos monetarios en Europa deberían derivar en una curva más pronunciada y en un descenso en los múltiplos de las valoraciones de los títulos de crecimiento y defensivos.
Por este motivo, seguimos prefiriendo los valores cíclicos orientados al mercado interno frente a apuestas a escala mundial, pero hemos dejado de centrarnos en los bancos (perjudicados por los tipos bajos) para hacerlo en los títulos cíclicos de consumo (cuyas previsiones de beneficios aumentan) y en determinados valores industriales. Hemos pasado a estar sobreponderados en materias primas a través del petróleo, si bien con escasas expectativas de rendimientos rápidos.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jim Bauer. La marea alcista que ha supuesto el QE y ha marcado una era de volatilidad baja llega a su fin
El año 2016 nos traerá un ritmo de crecimiento lento y una baja rentabilidad a escala mundial, mientras que los márgenes de las empresas se verán presionados por una débil demanda final y un exceso de capacidad en varios sectores. Los inversores que triunfarán serán los que sepan hallar las empresas con capacidad para exhibir un crecimiento orgánico.
Las divergencias de las políticas seguirá marcando la agenda. En Estados Unidos, los tipos de interés se alejarán del escenario de urgencia, pero en Europa y Japón la política monetaria seguirá manteniendo su cariz eminentemente acomodaticio, y es posible que tanto el Banco Central Europeo como el Banco de Japón decidan adoptar nuevas medidas para apuntalar el crecimiento. En el Reino Unido, los actuales precios del mercado de renta fija sugieren que, antes de 2017, no se producirá una subida de los tipos de interés.
Las perspectivas para los mercados emergentes siguen siendo complejas, particularmente en aquellos países que han desarrollado sus economías para satisfacer la demanda china de materias primas. La previsión de estos países se sitúa a la baja, y la mayor debilidad de las divisas no contribuirá al aumento de la demanda de exportaciones de los emergentes, donde escasea la demanda de hogares y empresas. En un mundo donde la política monetaria estadounidense se endurece y otros bancos centrales mantienen su laxitud, y si el resto de factores permanecen constantes, el dólar debería apreciarse. Hecho que supondría un nuevo revés para las economías emergentes, por la estrecha correlación inversa que existe entre el billete verde y los mercados emergentes.
En relación con las valoraciones, seguimos pensando que la renta variable resulta más interesante que la deuda y, por ahora, esperamos mantener este posicionamiento en nuestras carteras de asignación de activos, aunque con una menor confianza de la mostrada durante un cierto periodo. No obstante, si se compara con su historial a largo plazo, las acciones todavía ofrecen mayor valor que los bonos. Estos son para Threadneedle los temas más importantes de cara al próximo año:
Un año para la inversión activa y el predominio de los fundamentales
Prevemos que en 2016 las oportunidades aumentarán, viento en popa, para los inversores activos y perspicaces, al aimanar el soplo que suponía para estos lel QE del BCE. Esto da sentido a destacar dentro de las distintas clases de activos. En el actual contexto mundial, centrarse en las valoraciones y los fundamentales (o invertir a la vieja usanza, si se prefiere) debería cobrar más importancia con respecto a años anteriores, cuando los mercados contaban con el respaldo de una abundante y creciente liquidez.
Los dividendos y las operaciones de fusiones y adquisiciones mantienen su pujanza
Nuestra sensación general es que las empresas siguen mostrándose reacias a emprender gastos de capital a largo plazo o a gran escala y, como resultado, estas empresas que cuentan con un excedente de efectivo lo devuelvan probablemente al inversor o le destinen a la actividad de fusiones y adquisiciones, como se viene haciendo últimamente. En un contexto marcado por un crecimiento y una rentabilidad en horas bajas, puede ser más sensato para las empresas comprar o eliminar competencia en lugar de buscar el crecimiento orgánico, que resulta más costoso. Las fusiones y adquisiciones tienden a favorecer a las acciones y otros activos de «mayor riesgo» como el high yield, pero suelen ser perjudiciales para las empresas que gozan de una calificación investment grade, ya que este tipo de operaciones suelen implicar algún tipo de reapalancamiento en los balances de las empresas con calificación investment grade. Por este motivo, hemos ajustado nuestra exposición al crédito corporativo en nuestras carteras de asignación de activos, con una inclinación por el alto rendimiento europeo con respecto a la calificación investment grade.
La coyuntura se revela propicia para la renta variable europea
El QE, el descenso de los precios de la energía, la debilidad del euro y la flexibilización de las condiciones crediticias están favoreciendo en su conjunto el entorno de negociación para las empresas europeas. Se observan ahora indicios de mejora en varias economías de la zona euro, y prevemos que los beneficios europeos a escala nacional seguirán contribuyendo con fuerza a la rentabilidad corporativa en general. En el plano internacional, estamos vigilando las previsiones económicas de China y evaluando el posible impacto sobre los exportadores europeos y el crecimiento económico mundial.
Muchas empresas europeas (ajenas al sector financiero) revelan balances y flujos de caja sólidos, lo que conlleva la probabilidad de un nuevo aumento de los dividendos, la rentabilidad del efectivo y las operaciones de M&A. Seguimos concediendo prioridad a las empresas que cuentan con unas perspectivas sólidas de beneficios y poder de fijación de precios. El aumento de la volatilidad en los mercados de renta variable nos está brindando atractivas oportunidades de inversión.
Las incógnitas que surgirán de la subida de tipos en un entorno mundial de bajo crecimiento
Quizá la mayor amenaza que se presenta en 2016 es que los indicadores macroeconómicas y empresariales que estamos observando actualmente (crecimiento e inflación átonos, escasa demanda final y deterioro de las perspectivas para los beneficios empresariales) no se corresponden con lo que uno espera ver cuando el banco central más importante del mundo, la Reserva Federal estadounidense, está a punto de iniciar un ciclo de subida de los tipos de interés. Queda claro que la Reserva Federal está bastante dispuesta a iniciar la normalización de los tipos de interés, pero si se analizan simplemente los datos de forma aislada, cuesta llegar a la conclusión de que la Reserva Federal tenga que subir los tipos de forma rápida o agresiva. Los recientes datos laborales en Estados Unidos han sido sólidos, si bien tienen que entenderse en su contexto: las tasas de población activa en EE. UU. se encuentran en mínimos de 40 años.
Los mercados esperan que intervenga la Fed, y nosotros esperamos que el Comité Federal del Mercado Abierto (FOMC) aumente los tipos de manera controlada y sensata. No obstante, dado el especial hincapié que los mercados han establecido en la orientación futura (forward guidance) y los gráficos de puntos (dot plots) de la Reserva Federal, existe todavía el riesgo de que la Fed pueda perder el control de su propia retórica, como ha hecho en algunos momentos en 2015. Los mercados tienden a desestabilizarse cuando los dirigentes políticos cambian de discurso y, por este motivo, es importante que en 2016 la Reserva Federal siga teniendo un control sobre su comunicación.
La desaceleración económica china
Desde nuestro punto de vista, China es el otro gran interrogante. La desaceleración económica sigue vigente, pero nadie puede poner la mano en el fuego sobre su posible duración o gravedad. Nuestra evaluación interna apunta a que el crecimiento económico se situará por debajo del 7,5% registrado en años anteriores, pero seguirá siendo positivo gracias al impulso del consumo interno. Para que el crecimiento caiga hasta un ritmo negativo, el consumo tendría que desplomarse y el Gobierno tendría que optar por mantenerse al margen y no hacer nada para estimular la economía. En nuestra opinión, no es probable que se dé el caso. Sin embargo, la ralentización china seguramente supondrá todo un reto, especialmente para otros países emergentes comparables, y no existen precedentes de una expansión crediticia, similar a la china, que haya llegado a buen puerto.
¿Estamos más cerca de la siguiente crisis que de la última?
A mi parecer, el principal asunto en el que se deben centrar los inversores es el crecimiento económico —y la razón por la que todavía es tan bajo. Han pasado ya siete años de la crisis de Lehman Brothers y, sin embargo, el crecimiento se resiste fuera de Estados Unidos. En 2016, pensamos que los inversores comenzarán a cuestionar algunas de las políticas adoptadas por los bancos centrales y si estas están contribuyendo al crecimiento u obstaculizándolo.
Cada vez son más las opiniones que apuntan al hecho de que, si bien la expansión cuantitativa ha creado el caldo de cultivo para que las empresas realicen empréstitos e inviertan en sus empresas, también ha mantenido a flote una serie de empresas «zombis» que deberían haber quebrado hace bastante tiempo. Dicho de otro modo, se ha impedido el curso normal del proceso de «destrucción creativa» tras la Gran Crisis Financiera y, como resultado, la economía mundial se encuentra ahora sumergida en un exceso de capacidad. Sus efectos adversos se han multiplicado por la actual ralentización económica de China. Las empresas que ofrecen productos diferenciados y cuentan con unas elevadas barreras de entrada todavía pueden prosperar, pero al resto se le complica la existencia. El hecho de que el hundimiento de Lehman Brothers ocurriera hace más de siete años también supone que, con toda probabilidad, estemos más cerca de la próxima crisis que de la última. Los inversores deberían tener esto en cuenta a la hora de construir sus carteras para 2016.
Quiebra de algunos productores de petróleo
Una cuestión que podemos afirmar con certeza, si suponemos que las demás variables permanecen constantes, es que la presión bajista que ejercen los precios del petróleo en la inflación general debería desaparecer de las cifras de 2016. En efecto, la inflación y su acercamiento al nivel previsto por los bancos centrales serán factores cruciales, ya que probablemente determinarán si seremos o no testigos de un nuevo impulso monetario por parte del Banco de Japón y del BCE.
Seguiremos vigilando de cerca el precio del petróleo. A los precios actuales, los productores que incurren en mayores costes y algunos de los productores de esquisto menos importantes están perdiendo dinero, pero algunos seguirán produciendo para generar flujos de caja. Aunque estos productores han podido proteger la producción con entrega a un año a unos niveles que superan con creces el precio al contado (a la espera de que se recuperen los precios del petróleo), este ya no es el caso. De hecho, es preciso observar un plazo bastante largo en toda la curva de precios del petróleo para encontrar unos precios por las entregas futuras que sean sustancialmente superiores a los precios actuales. Por tanto, es probable que en el año que entra presenciemos la caída de algunos de los productores más frágiles y aquellos que incurran en mayores costes. La energía es un componente importante del segmento de alto rendimiento estadounidense, por lo que los inversores deberán estar atentos a este dato.
El Brexit puede espolear la volatilidad
Un tema que en 2016 va a acaparar más atención es el de la posible salida del Reino Unido de la Unión Europea, o brexit. Los mercados están ahora muy relajados con este asunto. Como se pudo comprobar en el referéndum sobre la permanencia de Escocia en el Reino Unido, los mercados pueden mostrarse complacientes en el periodo previo a un referéndum, lo que puede detonar una volatilidad a corto plazo cuando los inversores comiencen a entender que un «buen» resultado ya no sea tan seguro como solía serlo en el pasado. Por el momento, los sondeos sugieren que la mayoría de británicos votarían a favor de quedarse en la Unión Europea, pero este desenlace no puede darse por descontado.
Foto: Titoalfredo, FLickr, Creative Commons. ¿Mercados emergentes o divergentes?
Los mercados emergentes se enfrentan a múltiples desafíos, desde potenciales nuevas subidas de los tipos de interés en Estados Unidos a la caída de los precios de las materias primas y la ralentización del crecimiento económico. Por todo ello, puede parecer a primera vista que no es el momento adecuado para invertir en deuda emergente. Sin embargo, el universo de inversión de esta clase de activo es lo suficientemente amplio como para que los inversores activos a largo plazo puedan seguir encontrando múltiples oportunidades en los mercados emergentes. De hecho, la volatilidad característica de esta clase de activo, en ocasiones debida a los vaivenes en la percepción del riesgo (risk-on/risk-off), puede ofrecer atractivas oportunidades a aquellos inversores que basen sus estrategias de inversión en el análisis y que cuenten con una buena disciplina de valoración.
A día de hoy, las economías emergentes están atravesando un periodo de ajuste como resultado de los importantes cambios estructurales que se están produciendo en la economía mundial. Hace seis años, la economía mundial estaba saliendo de la recesión provocada por la crisis financiera. En aquel momento, los países en desarrollo, como China, India y Brasil, eran los motores del crecimiento económico mundial, y la deuda emergente constituía una fuente de rentabilidad para los inversores de renta fija. En la actualidad, con la notable excepción de India, el crecimiento de muchas de las principales economías se ha ralentizado. En este sentido, la ralentización del crecimiento de la economía china supone también un problema a corto plazo para otros mercados emergentes. Sin embargo, es importante recordar que las reformas impulsadas por el presidente Xi Jinping tienen como objetivo mejorar la eficiencia económica y conseguir un ritmo de crecimiento que, a pesar de ser más lento, resulte más sostenible. A largo plazo, este resultado podría beneficiar al crecimiento global y la economía mundial.
La divergencia en los países emergentes: hora de ser selectivos
Coincidiendo con la debilidad de los precios de las materias primas industriales, los precios de la energía también han caído de forma significativa desde mediados de 2014, como consecuencia del aumento del suministro procedente de nuevas fuentes de energía situadas en Norteamérica y de la disminución de la demanda mundial. En general, la disminución de los precios de la energía resulta positiva para el crecimiento global, pero repercute de forma distinta en las economías de producción y en las de consumo. Los países importadores de energía se ven beneficiados por la caída de los precios. Algunos países, como India e Indonesia, han ido un paso más allá y han reducido las subvenciones a la energía, lo que les permite emplear este nuevo ingreso de forma más productiva. Por el contrario, los países exportadores de petróleo, como Rusia y Venezuela, se han visto obligados a reducir su gasto fiscal para poder cumplir los objetivos presupuestarios.
Se suele considerar que el factor demográfico favorece a las economías emergentes, pero esta percepción está cambiando con respecto a algunos países. En los últimos veinte años, el aumento de la población joven y activa ha contribuido a estimular el crecimiento. Pero en algunos países está disminuyendo el denominado dividendo demográfico. En China y otros países emergentes la tasa de natalidad es baja o está disminuyendo, y el crecimiento de la población activa se está ralentizando. Es probable que, en un futuro, el envejecimiento de la población ejerza una mayor presión sobre las finanzas públicas y provoque una disminución de la inversión y el ahorro doméstico, lo que conducirá a la ralentización del crecimiento económico per cápita.
Dicho esto, no está de más insistir en que cada país es diferente. Al igual que el fin del superciclo de las materias primas favorece a los países importadores, las tendencias demográficas de algunos mercados emergentes siguen presentando unas perspectivas relativamente favorables para los próximos diez años o más. Y a largo plazo, India e Indonesia (que, por cierto, también son importadores netos de petróleo) se encuentran entre los países que se van a ver favorecidos por el hecho de contar con una población activa relativamente importante durante las próximas décadas.
Por último, la situación política y geopolítica añade un aspecto más a la divergencia entre países, como bien se ha demostrado en periodos recientes. En la actualidad, puede observarse una diferencia significativa entre los fundamentales de los distintos países. Por ejemplo, hay deflación en Europa del Este, pero inflación en América Latina. Muchos países asiáticos presentan superávits por cuenta corriente, mientras que algunas economías de América Latina registran déficits considerable.
Como comentábamos al principio, es cierto que existe una clara posibilidad de que se produzca un nuevo aumento de la volatilidad; sin embargo, pensamos que los inversores selectivos podrán encontrar oportunidades interesantes en deuda emergente tanto denominada en divisa local como en dólares. Sin duda, será fundamental poner en práctica una gestión activa tanto de la duración como de la exposición a divisas, buscar el valor relativo a lo lago de la curva de tipos y elegir entre bonos nominales y bonos ligados a la inflación.
Columna de James Hurlin, especialista de Inversión en renta fija en Capital Group
