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Por qué Europa es la última preocupación de Reino Unido

Es una gran ironía que en breve se celebre el referéndum sobre el Brexit, ya que en realidad el Reino Unido nunca se unió a la Unión Europea. En los años 1970 y 1980, recuerdo vívidamente cómo la Sra. Thatcher combatió con la Unión Europea para, al menos, liberarse de la unión desde el punto de vista financiero.

Pero una ironía aún mayor es que el primer ministro británico, David Cameron, ya se ha asegurado de la capacidad del Reino Unido para que no sea parte de una Europa en movimiento hacia su acuerdo con Bruselas en marzo, lo que de hecho crea una Europa a dos niveles, unas reglas para el Reino Unido y otras para el resto de Europa.

Independientemente del resultado el 23 de junio, lo que podría crear una potencial mini-crisis en Europa es que otros países como Hungría, Polonia o Finlandia quieran asegurarse también acuerdos que coincidan con las concesiones dadas al Reino Unido.

Europa pierde si el Reino Unido se mantiene debido a este precedente de dos niveles (rompiendo la GRAN UNIÓN y haciendo que se rompa en partes más pequeñas, lo que en última instancia romperá la «unión»). Por supuesto, si el Reino Unido deja la unión, tanto la política como los costes prácticos parecen insuperables, sobre todo porque la crisis de refugiados sigue siendo en gran medida el gran problema a tratar aún.

Es de señalar también que la canciller Osborne, quien no puede predecir su presupuesto para los próximos seis meses, me puede decir hasta el último centavo de cuánto perderá cada familia en 2030 si votan a favor del Brexit (4.300 libras, al parecer).

El alarmismo es una locura, sobre todo para un simple economista como yo, dado que el futuro del Reino Unido se basa precisamente cómo el país cargará con su doble déficit crónico… la última vez que la cuenta corriente del país estuvo en positivo fue en 1982 ¡hace 34 años!

Así que para responder a las preguntas que los traders de divisas tengan en mente como ¿hacia dónde se dirige la libra?. La respuesta será la misma con o sin un Brexit. En última instancia, la libra se caminará a la baja o de forma lateral. A medida que gastemos más de lo que ingresamos, dependiendo de la financiación externa, y una economía cuyos dos motores de crecimiento son la banca y el sector inmobiliario – dos sectores con productividad cero (¡en el mejor de los casos!), el futuro es incierto en términos de nuevos puestos de trabajo relacionados con el pasado reciente. Estamos condenados a repetir la historia reciente.

La historia reciente, por supuesto, nos muestra que Londres está dispuesto a diseñar una libra (GBP) más baja en tiempos de crisis, y la crisis está acechando a la economía del Reino Unido. Un análisis aún más escéptico podría argumentar mejor que un Brexit es un excelente «lugar escondido», o la excusa, de cara a las próximas recesiones creadas por los fundamentales comentarios anteriormente.

El Brexit es una abstracción que ocluye los verdaderos cambios necesarios en el Reino Unido. Se trata también de una excusa empleada para evitar el acuerdo con los más fundamental, un problema estructural de una sociedad.

La investigación y la producción de base del Reino Unido han sido transferidas al extranjero y lo más importante, la capacidad del país para permanecer en puerto de escala para los inversores extranjeros es cada vez menor y menos atractivo a medida que cambia el estado fiscal. Otro gran cambio en juego siguen siendo los «Papeles de Panamá» y el caso de David Cameron.

Esto es justo y bueno, ya que aumenta la transparencia, pero también el hecho de que reduce el «atractivo» de Reino Unido. Por tanto, me atrevería a decir que la modificación de las normas fiscales y, por tanto, los incentivos son de lejos mucho más importantes que el status del Reino Unido en la Unión Europea, dado que como Londres ya es libre de aplicar sus propias reglas.

No estoy quitando importancia y valor al referéndum sobre el Brexit, pero tiene muy poco que ver con la economía de Reino Unido y mucho que ver con el papel del país en Europa.

Permítanme subrayar que no veo ningún escenario donde el Reino Unido se beneficie al votar No a la UE. El hecho es que nadie sabe qué sucede después. Lo que sí sabemos es que el «ruido» (es decir: la volatilidad) se incrementará, pero no sabemos cómo será un mundo con o sin Brexit.

Tal vez sea hora de ampliar las implicaciones de un Brexit hacia las cuestiones más importantes y más grandes: ¿Cómo conseguimos un mandato para el cambio incrustado tanto en el Reino Unido como en la UE?

Ambas regiones tienen que tener una mirada cercana y realista en sus respectivos futuros (aunque relacionadas), y examinar sus programas de diseño e incentivos estructurales. En este punto, si vemos «más de lo mismo» producirá un futuro sombrío.

La pregunta más importante de todo sigue siendo cómo hacer frente a la crisis humanitaria que plantea la llegada en masas de los refugiados en un momento de riesgo de recesión. Cómo actuemos aquí definirá tanto a Europa como al Reino Unido en el futuro, mucho más que si el Reino Unido decide salir de un club en el que ya está libre de «comportarse» como lo considere oportuno.

¿Preparados para el segundo trimestre?

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Los tres mayores bancos centrales de las economías desarrolladas volvieron a reunirse en abril. El Banco de Japón pilló por sorpresa a los mercados al decidir en el último momento no aplicar nuevas medidas monetarias, lo que bien podría ser una señal de que los bancos centrales creen que se están quedando sin munición. Si esto es cierto, los gobiernos deben recoger el testigo y tomarse en serio la tarea de implementar reformas estructurales para conseguir que el crecimiento se mantenga en el largo plazo.

Pero resulta que el crecimiento se quedó corto respecto a las previsiones en el primer trimestre, a excepción de Europa y China. Este frenazo incluye un fuerte componente estructural, como son los cambios demográficos y una marcada desaceleración en la productividad. Ahora, las previsiones del consenso no son más que una mejora de la economía en la segunda mitad del año, que será bien recibido en el entorno actual. Este rebote ya ha sido descontado en los precios de las materias primas.

En el plano microeconómico, los primeros informes de resultados empresariales de 2016 proporcionaron cierto alivio, con las figuras de primera línea superando las previsiones (que, por cierto, ya habían sido considerablemente rebajadas por los analistas). Aun así, los beneficios fueron un 9% más bajos en las compañías del S&P 500 y un 10,5% en las del EuroStoxx respecto al primer trimestre de 2015, y la misma tendencia se observó en gran parte en los mercados emergentes. Parece que recortar las previsiones de resultados para superar el consenso se ha convertido en la norma en Estados Unidos y ha comenzado a extenderse a Europa. Pero esto no engaña a nadie y las estimaciones se revisan aún más de cerca.

Nuestras preocupaciones para las próximas semanas se centran una vez más en el entorno macro. Después de un crecimiento decepcionante en el primer trimestre, con la notable excepción de la zona euro, y más rebajas de las previsiones, las estimaciones de un repunte en el segundo trimestre deben cumplirse. Pero si examinamos las mayores economías una por una, no debemos descartar la posibilidad de encontrarnos con una sorpresa negativa, especialmente teniendo en cuenta los últimos comentarios sobre Estados Unidos. Ni los componentes del PIB del primer trimestre ni los datos de abril proporcionan motivos para el optimismo, sobre todo teniendo en cuenta que llegaron con el telón de fondo del retroceso de la productividad. La Reserva Federal se ha adaptado a esta situación, a juzgar por tono especialmente acomodaticio de su presidenta, Janet Yellen. La inflación no debería incrementarse demasiado, al menos más allá de los efectos esperados.

Asimismo, consideramos que los datos de Japón son una causa real para el pesimismo, dado que, más allá por la “sorpresa” de su banco central al no adoptar más medidas de política monetaria, el Abenomics bien podría descarrilar. Mientras tanto, el Gobierno nipón está culpando a las compañías nacionales por la falta de inversiones y no aumentar más los salarios. Estas compañías, por su parte, replican que las previsiones de crecimiento no son suficientemente buenas.

Tribuna de Laurent Denize, Global CEO & Co-CIO de Oddo Meriten AM.

¿Y las acciones en EE.UU.?

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Durante la semana vi un dato que me llamó fuertemente la atención: de las últimas 21 semanas, durante 17 de ellas hemos tenido salidas de capital de fondos que invierten en acciones estadounidenses. Esto se da a pesar de que índices accionarios como el S&P 500, siguen subiendo. Es una situación contra intuitiva, pero que entre los analistas empieza a ser un punto de debate adicional para saber qué puede pasar con el mercado accionario en Estados Unidos en el futuro cercano.

Muchos habrán leído que, al evaluar indicadores propios de las acciones, como relación precio-ganancias; precio contra valor en libros; precios contra ventas; etc., los mismos muestran niveles que pueden estar muy altos. Y en esto basan sus afirmaciones de que la bolsa norteamericana tendrá no tan buenos días durante los próximos meses de verano.

¿La pregunta lógica es, por qué sigue subiendo la bolsa? Muchos dicen que eso se basa en la recompra de acciones que hacen las mismas empresas, la cual tiene un detalle que no se debe dejar pasar por alto, y es que muchas empresas, a pesar de su liquidez, han hecho esta recompra de acciones basados en deuda. Esto tiene una lógica financiera, y es que, con las tasas tan bajas en el mundo desarrollado, aumenta métricas financieras empresariales, como el WACC, con lo que el costo del capital de la empresa es menor, y así, el precio de la empresa sube. Además, y sin volverme excesivamente técnico, con mayor deuda se incrementa el apalancamiento financiero, y eso lleva a que, por cada dólar vendido, haya mayor utilidad.

La pregunta es lo que pasa si la Fed sube sus tasas de interés. Obviamente sube el costo del endeudamiento, y debo decidir qué hacer: sigo con el crédito abierto o lo repago. Puedo hacer lo último, y si soy una empresa norteamericana, tengo el efectivo suficiente guardado para hacerlo. Pero si saco efectivo (un activo), debo compensarlo con una bajada del capital (por la relación básica contable según la cual activos es igual a la suma de pasivos más capital), lo cual disminuye el valor de la empresa, en ese momento.

Así las cosas, la duda que se empieza a expandir es, qué van a hacer las empresas en este ambiente. Y por eso muchos analistas le apuestan a la corrección accionaria norteamericana. Ahora bien, esa es una de las posiciones existentes. Debe tenerse en cuenta que los mercados tienen ciclos, de subida y de bajada…y que tarde o temprano los índices accionarios norteamericanos deben caer, luego de lo alto que han subido desde 2009. Y eso, es absolutamente normal.

Las opiniones expresadas son responsabilidad del autor, y no representan necesariamente la posición de Old Mutual sobre los temas tratados.

Opinión de Manuel García Ospina, vicepresidente de wealth management de Old Mutual Colombia.

La Fed ha perdido el misterio

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En un noviazgo a menudo es aconsejable cultivar un aire de misterio. Revelar todo (en sentido figurado) a un potencial pretendiente, te deja en una posición en la que ya no hay control sobre la conversación. La Reserva Federal hace tiempo que abandonó su propio aire de misterio, y decidió revelar todo al mercado mediante la publicación de sus previsiones para los tipos de interés. Pero el único problema es que el mercado no cree en el «gráficos de puntos» de la Fed. El organismo insiste en que es probable que eleve los tipos varias veces, pero el mercado ha encontrado esta declaración tan creíble como una cita a ciegas con un agente secreto.

En un esfuerzo por reavivar la mística romántica, la Fed ha estado tratando de generar un poco más incertidumbre. Primero las actas de la última reunión hicieron hincapié en que la de junio será una reunión «real». Así, a pesar del escepticismo del mercado, la Fed probablemente votará a favor de la conveniencia de aumentar los tipos de interés el próximo mes. Pero entonces Bill Dudley, el influyente presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, comentó que el mercado estaba ahora valorando más apropiadamente la probabilidad de un alza de tipos de junio. Antes de las actas el mercado descontaba sólo un 4% de probabilidades de un alza de tipos en la próxima reunión y ahora esta cifra ha saltado a casi el 30% (Gráfico 1). También se ha duplicado la probabilidad de que haya dos alzas de tipos este año, pasando del 30% al 60%.

Así que la predicción de las probabilidades de una subida de tipos por el mercado ha sido como una montaña rusa. Cuando los temores por la economía de Estados Unidos estaban en máximos en febrero, el mercado decidió que la subida de tipos esperaría. Luego, justo antes de la reunión de marzo, las probabilidades aumentaron una vez más, sólo para caer en picado de nuevo cuando la presidenta de la Fed, Janet Yellen, se mostró más pesimista. A pesar de la mejora en las probabilidades de que efectivamente se produzca una subida de tipos en junio, las probabilidades son aún menores de lo que eran en marzo.

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Y no es sólo las subidas de este año. El mercado tiene aún menos fe en la Fed conforme avanzamos en la línea de tiempo. El ritmo de subidas establecidas por el quinto punto más pesimista en los gráficos de puntos (que es probablemente más cercano a Yellen) todavía implica curvas de rendimiento muy por encima de las curvas de rendimientos del mercado real. La desconexión se puede dividir entre las creencias sobre la velocidad de subidas y los tipos finales a los que las rentabilidades llegaran a máximos. Esta divergencia se ha ampliado de manera significativa en comparación con el año pasado, a pesar de las recientes alzas en las rentabilidades de los bonos (gráfico 2).

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El mercado le está diciendo a la Fed de que el crecimiento va a ser menor y que la inflación no va a permitir aumentos en los tipos. Algunos analistas sostienen que los tipos deben permanecer bajos durante más tiempo debido a que la tendencia de crecimiento es menor. Por desgracia, esto no tiene ningún sentido desde el punto de vista de la Fed de cómo funciona la política monetaria.

Si usted cree que la tendencia de crecimiento es ahora más baja, entonces la teoría económica le dirá que necesita subir los tipos pronto, pero el ciclo de subidas se detendrá en una tasa menor que en el pasado. Pero en cualquier caso, el objetivo de la Fed no es en realidad que haya un crecimiento alto. El doble mandato de la Reserva Federal se centra el mercado laboral y en la estabilidad de precios. Por lo que la métrica para la Fed es el grado de tensión en el mercado de trabajo. ¿Cuál es la diferencia entre la tasa de desempleo y la tasa neutral?

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La Fed es lo suficientemente amable para decirnos cuál es su estimación de la tasa neutral, por lo que podemos tener una idea de su pronóstico para la brecha de desempleo. Cada año, la Fed ha estado pronosticando que la brecha de desempleo estaba cerrando poco a poco, y es un indicador en el que, habitualmente, han sido demasiado pesimista más que optimistas (tabla 3). Se preveía que la brecha se hubiera cerrado en 2015, pero se ha movido hacia 2016.

Cuando se cierre la brecha de desempleo, la Fed espera que los salarios empiecen a subir y las presiones inflacionistas aumenten. La teoría económica nos dice también que cuando la brecha está cerrada los tipos de interés no deberían ser relajados, sino que deben ser neutrales. La estimación media de la Fed para la tasa neutral es de 3,25%. La tasa actual está en sólo 0,375%.

No todos los miembros de la Fed estaría de acuerdo con esta lógica. Yellen misma ha hablado en el pasado de un «control óptimo”, la idea de que es posible que desee mantener una política monetaria más laxa que lo que sería normal pero que el ritmo sea más rápido para compensar. Pero, no obstante, la Fed ha estado justamente preocupada de que el mercado haya descartado por completo la posibilidad de aumentos de los tipos. Si los mercados no estaban ni contemplando la posibilidad de subidas, podría darse un montón de disrupción si la Fed sorprende al mercado.

Entonces, de nuevo, si la Fed quiere realmente cambiar el comportamiento del mercado, quizás deberían simplemente sorprender al mercado. Después de todo, el aire de misterio pierde gran parte de su efecto si vas por ahí diciendo a la gente que eres misterioso.

Joshua McCallum es responsable del equipo de economistas de renta fija europea de UBS Asset Management.

Grandes desplazamientos en recursos de fondos de deuda en México ¿Qué significa?

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

En México, entre el cierre de 2014 y el de 2015, hubo un desplazamiento considerable de recursos entre los fondos de inversión de deuda (FID). La lectura inicial es que los inversionistas dejaron los productos de tasa fija, de mayor sensibilidad a las variaciones de las tasas de interés, para ubicarse en los de menor vulnerabilidad y mayor liquidez. Posiblemente se derivó de la expectativa de alza de las tasas de interés locales, como espejo de lo que se esperaba en Estados Unidos.

Resalta que los activos de los FID de mediano plazo se redujeran 52%. No significa disminución de los recursos totales administrados, pues se mantuvieron en 1,39 billones de pesos. El traslado fue al segmento de corto plazo, si se toma en cuenta la clasificación general los define como un gran bloque.

Números y conclusiones
Al descomponer el bloque en sub-clasificaciones se aprecia que los fondos cuyos activos crecieron más en cantidad (211.702 millones o 28%) fueron los de baja duración, orientados a ofrecer liquidez, en pesos mexicanos, denominados de “corto plazo” y “corto plazo gubernamental”. Los de segundo mayor crecimiento en monto (de 7.388 millones o 47%) fueron los que tienen por objetivo compensar por la depreciación de la moneda nacional, reconocidos bajo sus diferentes nombres: “corto plazo cobertura en dólares”, “moneda extranjera”, “cobertura cambiara en euros”, “especializado en dólares” y “especializado en valores denominados en dólares americanos”. El crecimiento de estos fondos incluye el 18% de alza del dólar, asumiendo que cumplieron su cometido.

Ante los riesgos de sufrir minusvalías dobles por la subida de tasas y la caída del peso mexicano, el público buscó refugio en fondos de baja duración y en divisas, principalmente el dólar estadounidense. Por eso el dinero se trasladó a fondos líquidos con la intención de evitar la volatilidad de las tasas de interés de mediano y largo plazos, y a fondos de cobertura para evitar la pérdida del poder adquisitivo del peso frente a monedas fuertes:

En diciembre de 2014, los activos de los fondos de deuda de corto plazo sumaban 778.859 millones de pesos y aumentaron 28% en 2015, a 997.949 millones. En 2014 representaban 56% de los recursos totales de los FID y un año después 72%.
Los de mediano plazo disminuyeron 52%, de 437.699 millones de pesos a 212.024 millones, con lo que su influencia en los activos totales bajó de 31.5% a 15%.
Los FID de largo plazo se incrementaron 4,9%, de 173.074 millones de pesos a 181.549 millones y los de moneda extranjera aumentaron 1.414 millones o 75%. Ese gran incremento porcentual propició que la representatividad en los activos de los FID subiera marginalmente de 12% a 13%.

Tendencia
La propensión a la liquidez se mantuvo en el primer trimestre de 2016. Los activos de los fondos de corto plazo crecieron 4% a más del billón de pesos y los de moneda extranjera 19% a 27.472 millones. Los recursos de mediano plazo no variaron. Los de largo plazo crecieron 4% motivados también por el aumento del saldo de los FID de cobertura: “largo plazo moneda extranjera” y “discrecional moneda extranjera”. La variación se debió a recursos nuevos y no a plusvalías pues el dólar bajó 0,63%, de 17,37 pesos por dólar a 17,26. Es interesante: aparte de protección cambiaria, hay quienes retoman duración.

Columna de México, escrita por Arturo Rueda

Psicología de inversión de los latinoamericanos

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

La gestión de carteras es el arte y la ciencia de la toma de decisiones sobre la distribución de activos y la política de inversión, aunando las inversiones con los objetivos.

En cada región, los inversionistas tienen fuertes sesgos a la hora de decidir sobre sus inversiones. Por ejemplo, los inversionistas estadounidenses tienden a invertir en renta variable estadounidense y los inversionistas de América Latina tienden a tener un sesgo hacia la renta fija. También es ampliamente reconocido que los inversionistas de América Latina tienen una fuerte aversión a las pérdidas, exigen una cartera con rendimientos elevados y tiene sesgo a su país de origen.

Activos con cupones o dividendos recurrentes, ¿son realmente más seguros?

Vivimos en un entorno de tasas de interés mínimos con un nivel de inflación bajo. La Reserva Federal norteamericana está luchando para acabar con la política de tasas de interés de cero que implementó hace 6 años, y como consecuencia de esta política pocos activos financieros ofrecen un rendimiento atractivo. La renta fija sin calificación de grado de inversión, bonos de países emergentes y algunas acciones con un alto nivel de dividendo, pueden ofrecer rendimientos por encima del 4%; este rendimiento viene acompañado de un alto nivel de riesgo que algunos inversionistas pueden calibrar incorrectamente. Por ejemplo, el IBoxx High Yield Total Return Index cayó un 10% y el JP Morgan Emerging Market Index cayó un 3% en 2015. La razón por la cual los inversionistas prefieren cupones y dividendos no es porque deseen un ingreso extra para vivir sino porque ellos perciben los activos con ingresos recurrentes como más seguros. Esta percepción es completamente errónea. Algunos inversionistas, como los pensionados, necesitan invertir en activos que ofrecen un ingreso recurrente; el resultado es que la demanda de estos activos es más elevada que la oferta, lo cual causa una sobrevaloración de los mismos. Por consiguiente los activos con ingresos recurrentes, en algunas ocasiones pueden llegar a presentar un riesgo superior al del resto de los activos disponibles en el mercado.

Aceptar la materialización de pérdidas

Los clientes también son reticentes cuando tienen que a vender un activo con pérdida; es normal tener un sesgo a la aversión a pérdidas. La aversión a pérdidas se refiere a la tendencia de los inversionistas a tener una mayor preferencia por evitar pérdidas que a realizar ganancias. Como consecuencia, los inversionistas tienden a mantener activos en sus carteras con grandes pérdidas durante años sin importar que estos activos tengan pocas probabilidades de recuperación. Estos activos pudieran potencialmente causar un desequilibrio en la cartera, sobreponderando algunas temáticas que recientemente hayan tenido un desempeño inferior; por ejemplo, recientemente los activos ligados al petróleo han causado estos desequilibrios. Finalmente la aversión a perdidas puede causar que los inversionistas vendan posiciones anticipadamente, debido al miedo de perder las ganancias que han cosechado hasta el momento. Por este motivo, oímos a menudo el dicho “continúa con las ganancias y corta las pérdidas”.

En el equipo de asesoría de Crèdit Andorrà, adoptamos un estilo disciplinado con precio objetivo y de pérdidas específico para todos los activos en los que invertimos. Los precios de pérdidas los establecemos mediante un método complejo de análisis técnico establecemos los niveles de pérdidas, a partir de los cuales creemos que hay elevadas probabilidades de que el activo continúe perdiendo valor.

Evitar la concentración en una clase de activos

Los inversionistas de la región generalmente saben lo que quieren. Ellos tienden a tener una fuerte preferencia hacia una clase de activos en particular. Como consecuencia de esta tendencia, los inversionistas están expuestos a una sola clase de activos, por ejemplo solo a renta variable, bonos de grado de inversión o acciones preferentes. Sin embargo, sabemos que el único almuerzo gratis en finanzas es la diversificación. Esto debería seguir siendo la esencia en la construcción de carteras. Aunque el inversionista no esté familiarizado con una clase de activos, esto no significa que no debe estar representada en su cartera. Los inversionistas deberían buscar la ayuda de asesores para incorporar clases de activos con las que no estén familiarizados para poder diversificar su cartera y reducir el riesgo total de la misma.

Los inversionistas de América Latina generalmente sobreponderan la renta fija. Esta clase de activo ha dado muy buenos resultados durante los últimos 30 años en un entorno de bajadas de tasas de interés. Ahora que los rendimientos están llegando a mínimos históricos, es difícil identificar situaciones dentro de la renta fija tradicional con posibilidades de revalorización. Aparte del riesgo de duración, también identificamos el riesgo de liquidez en la renta fija. Las emisiones de bonos han alcanzado un volumen histórico mientras que los bancos de inversión han reducido la liquidez que ellos proveen debido a cambios regulatorios. El riesgo de liquidez es un riesgo difícil de entender para el inversionista minorista; una analogía sería estar dentro de un edificio en llamas y tener la esperanza de que una persona que situada fuera del edificio estuviera dispuesta a ponerse en tu lugar.

Invertir fuera de su zona de confort

El sesgo a país de origen es la tendencia natural del inversionista a invertir grandes cantidades en sus mercados domésticos con los que está familiarizado. Los inversionistas de la región reconocen que las economías de América Latina están actualmente sufriendo, al ser muy dependientes de las materias primas y de la demanda China. Sin embargo, cuando construyen una cartera de renta fija, tienden a tener un fuerte sesgo a empresas de la región. Su manera de justificarlo es decir que las conocen bien pero desde el punto de vista de una selección óptima de activos no es una justificación sólida, ya que si tienes una visión negativa de la región no deberías invertir en la misma. Los inversionistas deberían buscar la ayuda de asesores y dejarse aconsejar por expertos sobre empresas de otras regiones como Asia o del este de Europa, donde la situación económica aparentemente es mejor y la probabilidad de que la empresa incumpla sus obligaciones es menor.

Columna de Stephane Prigent

Reacciones exageradas del mercado: el enfoque ‘Episode’ de M&G para encontrar oportunidades

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

El equipo multiactivos de M&G adopta un enfoque propio de inversión alternativo, al que ha bautizado como «Episode». El objetivo es detectar lo que denominamos «episodios», momentos en que los activos‡ presentan cotizaciones anómalas debido a fuerzas irracionales. Identificar situaciones en las que las emociones humanas han distorsionado los precios puede revelar oportunidades de inversión interesantes.

Ningún activo es capaz de proporcionar seguridad al inversor en todo momento, bajo todas las condiciones de mercado. La creencia popular de que hay una relación directa entre rentabilidad* y riesgo* entre las clases de activos* (tal como ilustra el gráfico 1) suele estar muy alejada de la realidad. Este es el motivo por el que la flexibilidad es un elemento clave de nuestro proceso de inversión «Episode». El equipo multiactivos de M&G goza de libertad para invertir en todo el espectro de clases de activos, sectores y regiones. Esto nos permite responder a la rápida evolución de los mercados, posicionándonos allí donde detectamos más valor.

El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.

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La evolución del mercado desde comienzos de 2016 ilustra bien el enfoque «Episode» de M&G en la práctica. Tal como muestra el gráfico 2, las cotizaciones cayeron drásticamente en los principales mercados de renta variable* a comienzos de año, cuando los temores en torno a la ralentización de la economía china y la caída de los precios del petróleo dominaban los titulares.

Llegamos a la conclusión de que este retroceso bursátil era un «episodio»: en nuestra opinión, los inversores reaccionaron de forma exagerada a las malas noticias, y muchas acciones de calidad pasaron a estar infravaloradas. La oportunidad de invertir en activos atractivos con descuento era demasiado buena como para dejarla pasar.

Así, compramos acciones de compañías ubicadas en los mercados desarrollados* –en particular Estados Unidos, el Reino Unido, Europa y Japón– cuyas valoraciones se vieron afectadas injustificadamente por acontecimientos distantes y sin relación alguna con ellos. A nivel fundamental*, el equipo multiactivos consideró que el panorama económico por lo general sólido de estas economías no justificaba los temores de contagio.

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La recuperación protagonizada por mercados de renta variable claves desde mediados de febrero confirmó el acierto de nuestra convicción.

En mi opinión, las mercados de valores globales siguen siendo terreno fértil para el M&G Dynamic Allocation Fund. Creo que el fondo está muy bien posicionado para abordar retos económicos y sociopolíticos.

Nuestro enfoque flexible y diversificado nos permite tolerar los movimientos de flujos y reflujos naturales de los mercados de renta variable globales, y aprovechar las fluctuaciones de las cotizaciones.

Juan Nevado es parte del equipo multi-activos de M&G.

Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.

Los puntos de vista expresados en este documento no deben considerarse como una recomendación, asesoramiento o previsión.

Por favor, consulte nuestro glosario si desea obtener información sobre cualquiera de los términos destacados con el símbolo * en el artículo.

M&G Investment Funds están inscritos para su distribución pública en virtud del art. 15 de la Ley 35/2003 sobre instituciones de inversión colectiva del siguiente modo: M&G Dynamic Allocation Fund nº de inscripción 843. Esta información no constituye una oferta ni un ofrecimiento para la adquisición de acciones de inversión en alguno de los fondos mencionados en la presente. Las adquisiciones de un fondo deben basarse en el Folleto actual. La Escritura de Constitución, el Folleto, el Documento de Datos Fundamentales para el inversor (KIID), el Informe de Inversión anual o provisional y los Estados Financieros se pueden solicitar gratuitamente al DCA: M&G Securities Limited, Laurence Pountney Hill, Londres, EC4R 0HH, Reino Unido o Allfunds Bank, Calle Estafeta, nº 6, Complejo Plaza de la Fuente, La Moraleja, 28109, Alcobendas, Madrid. Antes de efectuar su suscripción, debe leer el Folleto que incluye los riesgos de inversión relativos a estos fondos. La información que aquí se incluye no sustituye al asesoramiento independiente. Promoción financiera publicada por M&G International Investments Ltd. Domicilio social: Laurence Pountney Hill, Londres, EC4R 0HH, Reino Unido, autorizado y regulado por la Autoridad de Conducta Financiera en el Reino Unido y su sucursal M&G International Investments Ltd., Sucursal en España con domicilio social en Plaza de Colón 2, Torre II, Planta 14, 28046, Madrid, inscrita en el Registro Mercantil de Madrid al Tomo 32.573, folio 30, hoja M-586297, inscripción 1ª con CIF W8264591B y con número de registro de la CNMV 79.

Brasil: nueva situación política, grandes retos

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Tal y como anticipaban los sondeos, el Senado votó a favor de la acusación de la presidenta brasileña, Dilma Rousseff (Partido de los Trabajadores), que ha sido alejada del poder durante su proceso, al término del cual los senadores votarán a favor o en contra de su destitución, con un plazo máximo de 180 días.

Mientras tanto, el puesto queda cubierto por su anterior aliado del centro, el vicepresidente Michel Temer (Partido del Movimiento Democrático Brasileño), cuyo partido ha abandonado la coalición del PT a finales de marzo. 55 senadores votaron a favor de la acusación de la presidenta, es decir, 14 más de lo requerido para la mayoría simple. Este número sería suficiente para excluir a Dilma Rousseff definitivamente, ya que se necesita la mayoría de los dos tercios. Dilma Rousseff tratará de oponerse a lo que denomina “golpe de Estado” apoyándose en el soporte popular, lo que incrementa el riesgo de tensiones sociales en la calle.

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Si observamos las intenciones de voto de los senadores, el escenario más probable es que Dilma Rousseff sea destituida y que Michel Temer esté al frente del país hasta las próximas elecciones presidenciales de octubre de 2018. Un escenario alternativo que no podemos descartar por completo sería la anulación de las elecciones presidenciales por el Tribunal Supremo Electoral, que lleva a cabo desde hace varios meses una investigación sobre la financiación de las campañas de Dilma Rousseff y del vicepresidente. En el caso de que llegue a su término antes de finales de 2016, las elecciones presidenciales quedarían anuladas y se organizarían nuevos comicios en los tres meses que siguen.

Uno de los principales retos que deberá superar la administración Temer será consolidar las cuentas públicas sin deprimir más aún la economía. En principio, dispone de un apoyo suficiente en el Congreso para aprobar las reformas de orden estructural que necesiten una mayoría constitucional, como el aumento de la edad de jubilación. Pero el tiempo apremia.

Las elecciones municipales previstas para el mes de octubre podrían frenar la aprobación de dichas medidas impopulares, lo que incrementaría el riesgo de decadencia del apoyo del Congreso y no podemos descartar nuevos brotes en el caso de Petrobras. La buena noticia es que la política monetaria podría acudir pronto en ayuda del gobierno. Durante su última reunión, el banco central excluyó una bajada de tipos inminente, indicando que los bajaría en el caso de que la inflación y las previsiones continúen cayendo.

Opinión de Julien-Pierre Nouen, economista y estratega de Lazard Frères Gestion

La seguridad en el asesoramiento del patrimonio familiar

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Uno de los males a los que históricamente se han tenido que enfrentar los asesores independientes, entendidos en la más amplia acepción de la palabra, ha sido la desconfianza puesta de manifiesto por los clientes potenciales, ante la seguridad operativa que infunde en general la banca.

Tradicionalmente, los escándalos más conocidos en nuestro país han venido de la mano de intermediarios financieros no bancarios. Todo el mundo recordará casos como los de Gescartera, Afinsa, Forum Filatélico, etc. La clave radica en que los escándalos que se han producido en la banca, por lo general, se han resuelto “en el vestuario”, es decir sin que trascendiera públicamente la estafa. Alguna excepción hubo, como aquella de “Pepe el del Popular.”

Por parte de los supervisores, dichos escándalos han causado zozobra en estos organismos y en las personas que los dirigen, optando en muchos casos por una resistencia al fomento de las actividades de los intermediarios no bancarios. A ello se debe en buena parte la aparición de requisitos crecientes de control y, muy especialmente, de firma por parte de los clientes de innumerables contratos, órdenes, tests de idoneidad, declaraciones de conocimiento, etc, que persiguen que el cliente no pueda declarar falta de información de los productos adquiridos. El efecto conseguido desde mi punto de vista es el contrario, ya que se requiere tal número de firmas que resulta imposible leerse y entender todos los documentos objeto de firma.

Desde 2008, las cosas han cambiado algo. La crisis de Lehman junto con el caso Madoff y la posterior crisis de numerosos estados han revolucionado el panorama. Estados y bancos han perdido su imagen de encontrarse al margen de riesgos de solvencia, si bien han ido recuperando parcialmente la misma. En el caso de los asesores, toda la operativa exigida por la normativa puede convertirles en entidades tan seguras como los bancos que custodian las inversiones efectuadas por sus clientes.

Como contrapartida a las exigencias de control interno, externo, auditorías, sometimiento a los procedimientos de inspección sería de agradecer que los supervisores, en concreto la CNMV y en su caso el Banco de España, establecieran un procedimiento para declarar como ENTIDAD SEGURA a aquel intermediario, sea bancario o empresa de servicios de inversión en cualquiera de sus modalidades, que cumpla un mínimo de condiciones.

¿A qué riesgos se enfrenta el cliente?

Se pueden agrupar de la siguiente forma:

1.- Riesgos derivados de los activos susceptibles de invertir: dentro de ellos distinguiríamos entre los depósitos bancarios de una parte y el resto de activos, de otra.

En el primero de los casos el principal riesgo puede derivarse de la contratación de depósitos y de activos emitidos por la propia entidad bancaria. Este riesgo se deriva de la propia solvencia de la entidad que capta o emite el depósito. Baste recordar casos recientes de problemas como los que tuvieron clientes de Banco Madrid, Banco Espirito Santo, Bankia, etc. Resulta obvio que la pertenencia del asesor a la misma entidad en la que se contratan depósitos supone una práctica poco recomendable y que, contrariamente, la independencia del asesor aporta seguridad.

En el resto de activos, el criterio fundamental es una buena selección de entidades emisoras de los activos, así como una prudente diversificación. Nuevamente, la independencia del asesor puede aportar en positivo al no resultar presionado por conveniencias de negocio a suscribir activos de una u otra entidad, posiblemente vinculados a alguna colocación o aseguramiento de emisiones. En Orienta Capital pensamos que nuestra dedicación exclusiva al asesoramiento a clientes, sin estar presentes ni en colocaciones ni aseguramientos, aporta mayor seguridad a los clientes.

2.- Riesgos derivados de las entidades utilizadas por el cliente: en la mayor parte de los productos en los que se materializa el asesoramiento o la gestión, intervienen sociedades gestoras, depositarios y brokers.

Preferimos actuar con sociedades gestoras que se dediquen de forma exclusiva a la actividad de gestión, no perteneciendo a grupos financieros que desarrollen otras actividades. Como se diría comúnmente, zapatero a tus zapatos. Es preciso huir de conflictos de interés que tan presentes han estado en los grupos bancarios españoles.

La actuación de la entidad depositaria resulta un elemento que puede aportar control y seguridad a la operativa y, por tanto, al cliente. La pertenencia de gestor o asesor al mismo grupo económico al que pertenezca el depositario merma sin duda la seguridad del inversor.

La presencia de broker de bolsa o de operaciones en el mercado de renta fija en el mismo grupo bancario al que pertenezca el asesor o gestor puede introducir elementos negativos también para el cliente, pudiendo crear dudas sobre los precios aplicados en transacciones o en la rotación excesiva de las carteras para generar corretajes.

La utilización de productos de terceros es también otro elemento que aporta seguridad en relación con la inversión en productos de la gestora perteneciente al grupo financiero del asesor.

3.- Riesgos derivados de la propia operativa: una vez decididos los activos sobre los que el cliente va a invertir y las entidades a través de las que lo va a hacer, el principal riesgo que queda es el derivado del manejo de los medios de pago y, en su caso, del contenido de los poderes conferidos a su asesor/gestor. Para ello, el cliente deberá proceder a la apertura de una cuenta corriente y, preferiblemente, no conceder poderes o autorizaciones a ninguna de las personas encargadas del asesoramiento o, en caso de hacerlo, asegurarse que estos se limitan exclusivamente a la confirmaciones de operaciones, y nunca a la disposición de dinero o de los títulos representativos de las inversiones efectuadas.

4.- Riesgo derivado del acierto en la selección del asesor. Por último, el cliente se enfrenta al riesgo de error del asesor. Los errores deben ser exclusivamente debidos a una errónea previsión de los mercados. Es absolutamente posible que los asesores prevean una evolución de los mercados diferente a como posteriormente se comporten y que, por tanto, hagan incurrir al cliente en resultados bien diferentes a los que a priori cabría esperar.

La trayectoria pasada del asesor y la calidad de su selección de productos nos pueden aportar pistas sobre su grado de acierto en la labor desempeñada. El asesor debe actuar manteniendo los intereses del cliente por encima de cualquier otro condicionante y de esta forma, su actuación deberá estar presidida por la transparencia -manifestada en toda su actuación, tanto en las explicaciones a facilitar como en todo lo relacionado con los gastos totales en los que incurre el cliente así como en los costes de asesoramiento aplicados por esta labor. La búsqueda de las series más baratas y la claridad de la información y de las explicaciones por parte del asesor son otros elementos a tener muy en cuenta-; la independencia -como manifestación de la libertad de elección de todo aquello que es beneficioso para el cliente, preservándole de políticas de empresa, objetivos, intereses personales, etc-; y la honestidad -como valor que debe presidir la actuación del asesor, actuando con la misma rectitud y seriedad que si se tratara de su propio patrimonio personal-.

Con seguridad, la presencia de un asesor independiente no solamente no reduce, sino que mejora la seguridad del dinero del cliente que en él ha confiado. Tras una trayectoria profesional próxima a los 20 años, esta es la conclusión de los integrantes del equipo que forman hoy en día Orienta Capital.

Tribuna de opinión de Fernando de Roda, socio de Orienta Capital

Threadneedle: “Aún no vemos un entorno sólido de inversión”

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Los mercados globales se están viendo perturbados por una serie de cuestiones, algunas que vienen de lejos y otras más actuales. A mi parecer, hemos de centrar nuestra atención en tres asuntos concretos: el crecimiento mundial; la persistente incertidumbre macroeconómica en China; y la deuda.

El crecimiento y las expectativas se han visto frenados durante el último mes, pues el estímulo pasajero procedente de China (que se había traducido brevemente en la mejora de los datos económicos) llegó a su fin y Europa experimentó una ralentización, en buena medida derivada del miedo al Brexit, en la antesala del referéndum sobre la salida de la UE que tendrá lugar el 23 de junio. Todos los indicadores adelantados a escala internacional apuntan a un discreto crecimiento del PIB, y la desaceleración del crecimiento mundial está alentando unas expectativas de unos tipos más bajos durante más tiempo, lo que a su vez apuntala los activos de riesgo.

En Europa, estamos siendo testigos de unos resultados económicos poco lustrosos que deberían provocar, por lo general, una señal de alarma, si bien este nivel de actividad económica aún representa un crecimiento por encima de la tendencia habida cuenta de los reducidos niveles de productividad. Hemos asistido al repunte de los mercados de renta variable desde los mínimos marcados en el primer tramo del año, algo que no se debe a la mejora de los datos, sino más bien a las expectativas de que los tipos permanecerán en cotas reducidas como consecuencia del entorno de bajo crecimiento. Los rendimientos de la deuda de los países centrales han descendido, y el tipo de descuento ha apuntalado los activos de larga duración y los activos de riesgo de manera más generalizada.

Ahora bien, esta ligera evolución positiva no ha propiciado un sólido entorno de inversión. No obstante, en esta situación nos encontramos. No cabe duda de que, en un mundo de bajo crecimiento, siempre nos hallamos más cerca del miedo a una recesión, como pudimos apreciar en los primeros compases de este año. La deuda corporativa está capeando relativamente bien esta coyuntura, aunque esto tiene como contrapartida revisiones significativas en las expectativas de beneficios.

Nuestra estrategia de renta variable se ha centrado en apostar por el Reino Unido, Europa y Asia (excluido Japón) y, si bien nos encontramos bien posicionados para sacar partido de un entorno de bajas rentabilidades y reducido crecimiento, hemos decidido recientemente eliminar parte del riesgo mediante la reducción de nuestra posición sobreponderada en Asia (excluido Japón).

China es un tema recurrente. Sin duda, los mercados se mostraron preocupados por los niveles de deuda chinos (en términos absolutos) y la capacidad del gigante asiático para sostener su crecimiento y diseñar un plan de «aterrizaje suave» sin que ello se traduzca en una crisis crediticia. China ha alimentado el crecimiento a través de un mayor endeudamiento, algo que los mercados han aceptado de forma paradójica —tal vez este es otro caso de política monetaria y fiscal extraordinaria que se ha convertido en «la Nueva Normal». No resulta fácil prever cuándo la emisión de crédito del gigante asiático se tornará más inmediata, aunque los recientes comentarios apuntan a que existen cada vez más voces que piden al Banco Popular de China que aborde el «frenesí crediticio». Cabe señalar asimismo la publicación de un artículo en el periódico People’s Daily en el que se citaba una «fuente fehaciente» que se mostraba crítica con la estrategia de crecimiento basado en la deuda adoptada por las autoridades chinas.

Cualquier giro en una estrategia de crecimiento fundamentado en la emisión de crédito incidiría de forma significativa en los mercados. Este hecho centraría el foco de atención en el número de préstamos dudosos presentes en el sistema bancario chino, y conllevaría un incremento de los impagos empresariales. Esto podría truncar bruscamente la serie de factores que han catapultado los precios de las commodities. Aunque no creo que nos hallemos aún en un punto en el que el Banco Popular de China cerrará el grifo del crédito, seguimos con suma atención las medidas de la autoridad monetaria. Además, no estoy muy convencido de la capacidad de China para sortear esta situación sin que su economía o la economía mundial resulten demasiado perjudicadas.

Los problemas relativos a la deuda no afectan exclusivamente a China, pues en la mayoría de países los ratios netos de deuda/PIB se sitúan cerca de máximos históricos. Esto no ha supuesto problema alguno para el universo corporativo por los masivos estímulos monetarios y los reducidos tipos de interés, si bien el contexto macroeconómico subyacente no sugiere un incremento galopante de las rentabilidades de mercado. Existe un ingente volumen de deuda fiscal en el sistema y, por lo general, hay tres maneras de abordar dicha situación. El crecimiento es una de ellas, aunque, como hemos visto, generar crecimiento se está revelando una ardua tarea en todo el mundo, mientras que se puede resolver el problema de la deuda por medio de la inflación o se puede incurrir en impago. Hasta la fecha, la política monetaria no ha logrado que la inflación se traslade al sistema, mientras que los impagos no contribuirán demasiado a impulsar los mercados. Los países podrían intentar emplear estos tres mecanismos a su alcance, de tal forma que podríamos esperar un aumento de los impagos.

Recientemente, hemos debatido si algún país podría intentar condonar su deuda y qué repercusiones podría tener esta medida. Si bien este ejercicio requiere una buena dosis de creatividad, resulta interesante imaginar cuál podría ser la reacción del mercado si, pongamos por caso, Japón condonase su deuda, que el propio país posee en su mayoría. Sin nadie al que devolver dicha deuda, puede que la condonación no tenga un significativo impacto negativo, aunque podría conllevar consecuencias cambiarias y tener un «efecto arrastre» sobre los mercados.

En Estados Unidos, las cifras de inflación tienden al alza y los salarios se incrementan en muchos ámbitos; aun así, los mercados se mostraron relativamente optimistas, hasta que la publicación de las actas de la Fed reveló que se barajaba la posibilidad de una subida de tipos en junio, lo que sembró el nerviosismo en los mercados. Pese a ello, el sentimiento predominante en los mercados apunta a que la magnitud de dicha medida no será lo suficientemente elevada como para provocar una fuerte reacción por parte del mercado o de los bancos centrales, algo que podría ser cierto dado el número de turbulencias deflacionarias que hemos experimentado.

La economía estadounidense necesita crear unos 80.000 puestos de trabajo al mes para mantener la tasa de empleo. El ritmo de la creación de puestos de trabajo ha sido superior a dicha cifra durante los últimos cinco años, y parece que se está tornando cada vez más complicado cubrir las vacantes. Mientras que el crecimiento de los salarios se ha incrementado desde la horquilla de entre el 1,5%-2% en la que se asentó durante muchos años, su reciente repunte hasta una tasa de crecimiento del 2,5% sigue siendo vacilante. En este contexto, el dólar podría haber emprendido una ya anticipada senda alcista, con las consabidas consecuencias para los mercados emergentes y otras clases de activos.

Columna de Mark Burgess, de Threadneedle.