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Alternativos líquidos: Disipando los mitos

En nuestra opinión, los fondos alternativos, también llamados «alternativos líquidos», ofrecen un convincente perfil de riesgo-retorno histórico, con el potencial de ayudar a reducir la volatilidad y proporcionar una corriente de retornos que ostenta una baja correlación con las clases de activos tradicionales. Estas características pueden ser complementos útiles para una cartera típica de acciones y bonos.

La disponibilidad de vehículos alternativos líquidos se ha expandido rápidamente durante la última década.

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Sin embargo, este rápido crecimiento ha generado una mayor atención y escrutinio a esta clase de vehículo de inversión. Algunos analistas han mostrado preocupación por este vehículo sugiriendo que su estructura puede comprometer el potencial de rentabilidad, que sus gestores tienen menor calidad y que existen limitaciones en las estrategias de negociación. Creemos que estas críticas pueden, en algunos casos,3 ser exageradas, y en este artículo vamos a discutir y abordarlas. Sin embargo, comenzaremos definiendo claramente lo que queremos decir cuando usamos el término «alternativos líquidos».

Una estructura multi estrategia

Una cartera de alternativos líquidos abarca varias estrategias y varios gestores, es decir, consiste en varias estrategias de cobertura distintas administradas diariamente por gestores de hedge funds externos. Cada uno de estos gerentes de terceros se especializa en una o más estrategias de cobertura específicas. De esta manera, se ofrece a los inversores acceso a la experiencia de inversión en hedge funds institucionales con los beneficios de la liquidez diaria proporcionada por la estructura del fondo.

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Hay que destacar que los fondos de asignación global, las estrategias long only centradas en los REITs o las materias primas no pertenecen a esta categoría. Aunque pueden considerarse activos alternativos no son estrategias alternativas y, como tales, no se incluyen dentro de la gama de alternativos líquidos.

Los fondos de inversión estadounidenses están obligados a invertir al menos el 85% de sus activos netos en activos líquidos, pero nuestro análisis de los hedge funds tradicionales que seguimos indica que muy pocos de ellos son significativamente diferentes, y muy pocos asignan regularmente más del 15% de sus activos netos durante un período de tiempo que supere los tres meses. Nuevamente, algunas estrategias de cobertura tradicionales pueden prestarse a tener en su cartera activos menos líquidos, pero en general nuestro análisis indica que una estrategia tradicional de hedge funds puede no tener la exposición supuestamente ventajosa a las tenencias ilíquidas que muchos críticos asumen.

Como mencionamos anteriormente, algunas estrategias son menos líquidas por naturaleza, como ciertos fondos especializados de crédito, pero en general nuestro análisis sugiere que estos representan la minoría. Como tal, la supuesta ventaja de la iliquidez puede ser, en la práctica, muy limitada.

Critica a las alternativas líquidas: calidad de la gestión

Los escépticos a menudo cuestionan el historia de los gestores que aceptan actuar como subconsejeros de fondos alternativos líquidos, sugiriendo que los gestores no tienen ningún incentivo real para hacerlo si tienen éxito en el espacio privado. Creemos que esto es inexacto.

La información de Morningstar Inc. respalda esta afirmación, mostrando que conocidos hedge funds como Wellington Management, AQR Capital Management, Coe Capital Management, Chilton Investment Company, Loomis Sayles, Jennison Associates, Chatham Asset Management, Graham Capital Management y York Registered Holdingsparticipan en fondos alternativos líquidos. Los gestores que sub-aconsejan pueden verse atraídos a fondos alternativos líquidos debido al deseo de diversificar su base de inversores y obtener un flujo de entradas desde el mercado minorista.

Otro aspecto que afecta la amplitud de los gestores de que dan consejo es la dinámica de crecimiento reciente en la industria de los hedge funds, que tiende a favorecer a los principales gestores de hedge funds de marcas reconocidas.

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El gráfico muestra que las empresas más grandes, aunque constituyen una minoría dentro de la industria, representaban a finales de 2016 una abrumadora parte de los activos bajo gestión.

Los fondos alternativos líquidos pueden resultar atractivos para los gestores de hedge fund con menos de 1.000 millones de dólares en AUM, en particular para aquellos con menos de 500 millones de dólares, porque ofrecen acceso a los llamados activos «pegajosos» que llegan con esa función de asesoramiento. Este efecto da a los fondos alternativos líquidos una rica y diversa gama de gestores subyacentes para construir las carteras.

Critica a las alternativas líquidas: Limitaciones en las estrategias de trading

Otra percepción común de los fondos alternativos líquidos es que sus estrategias de trading son limitadas con respecto a las de los hedge funds privados. Nuevamente, creemos que esta crítica está exagerada y se basa a menudo en suposiciones falsas. Gran parte de esta crítica está enraizada en la creencia de que las alternativas líquidas no pueden utilizar el apalancamiento, una supuesta limitación que significa que el potencial de rendimiento de un fondo alternativo líquido no es igual al de un hedge fund. Sin embargo, creemos que esta interpretación no es exacta: los fondos alternativos líquidos pueden utilizar apalancamiento limitado a través de varios vehículos.

A través de estas diversas formas de apalancamiento económico, los fondos alternativos líquidos pueden emplear estrategias de trading con resultados similares a los hedge funds tradicionales.

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Además, esta crítica sobre el apalancamiento se basa en la noción de que los hedge funds privados usan agresivamente el apalancamiento, pero nuestro análisis sugiere que no es el caso. Nuestro análisis indica bajos niveles medios de apalancamiento, por ejemplo, los 74 gestores de renta variable long/short que analizamos muestra un nivel de apalancamiento agregado de 1,9 veces su base de capital. Sin embargo, los promedios pueden ser engañosos, ya que algunas estrategias de arbitraje emplean un mayor apalancamiento, mientras que otras pueden tener menos del 100% del capital invertido.

Conclusión

Los fondos alternativos alternativos líquidos han crecido en popularidad, con su capacidad de proporcionar exposición a las estrategias de los hedge funds y a los posibles beneficios con bajas correlaciones con las acciones y los bonos, además del beneficio adicional de la liquidez diaria. Los críticos han acusado a los fondos alternativos líquidos de rendimientos más débiles debido a su incapacidad para invertir en participaciones ilíquidas, a que no pueden proporcionar exposición a los gestores de hedge funds de calidad y presentan un menor potencial de rendimiento debido a las restricciones de apalancamiento. A lo largo de este documento, hemos examinado cada una de estas preocupaciones, y las hemos encontrado exageradas o incluso falsas.

En nuestra opinión, los fondos alternativos alternativos líquidos tienen el potencial de proporcionar un valor significativo para los inversores, ya sea por sí mismos o como parte de una cartera con activos tradicionales. Siguen existiendo diferencias entre las alternativas líquidas y las estrategias tradicionales de los hedge funds, y aunque es importante seguir supervisando y estudiando estas diferencias a largo plazo, es igualmente importante distinguir el hecho de la mera percepción y no dejar que las suposiciones escondan sus posibles beneficios.

Tres a cinco años, la mejor opción en deuda pública estadounidense

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Los tipos de interés de la deuda pública estadounidense a diez años, que se mueven actualmente en torno al 2,2%, se sitúan en estos momentos en niveles muy bajos. Aunque las previsiones se han revisado a la baja, siguen apuntando actualmente a un interés mucho más elevado a finales de año (2,75%). Por ello, tras una nueva fase de caída de los rendimientos a comienzos de junio ante la decepción provocada por el último informe de empleo de Estados Unidos, en Mirabaud Asset Management recomendamos vender deuda pública estadounidense a 10 años y hemos destinado la liquidez al segmento de 3-5 años.

Somos unos firmes convencidos de que la normalización de la renta fija estadounidense va a continuar cuando el mercado se ajuste a las alzas de tipos previstas por la Reserva Federal y a la reducción del tamaño de su balance. Además, contamos con que la caída de la tasa de subempleo hasta el 8,4% que se produjo el pasado mes de mayo -frente a un nivel de equilibrio del 8%- y la subida, aunque leve, de los salarios desde 2015 posibilitarán la continuación de la tendencia alcista.

En Europa, los tipos de interés siguen siendo demasiado bajos atendiendo a los niveles de inflación observados y se mantienen así debido al programa de compra de activos del BCE. Sin embargo, descartamos nuevos descensos de los rendimientos debido a la aceleración del crecimiento. Los países de la periferia del euro presentan unos rendimientos más atractivos. Los diferenciales de tipos de interés frente a los bonos de alta calidad crediticia ofrecen un carry más interesante y la reducción de las incertidumbres en Europa podría provocar compresiones. En este contexto, mantenemos nuestra preferencia por el mercado de deuda corporativa. Barajamos la posibilidad de que se produzca una reducción de los diferenciales de tipos de interés pero, en nuestra opinión, a los niveles actuales, sería limitada.

Con respecto a las divisas, el vuelco que sufrieron las perspectivas de los inversores en relación con las políticas monetarias de los bancos centrales y las incertidumbres políticas de las dos zonas monetarias -que se invirtieron durante el mes de mayo-, provocaron una revalorización del euro de más de tres puntos porcentuales frente a un dólar que ha acusado los retrasos sufridos por la reforma fiscal y la falta de estímulos presupuestarios, así como la inestabilidad que rodea a la nueva administración.

Sin embargo, la caída del dólar ha sido demasiado rápida y los diferenciales de tipos de interés entre Estados Unidos y Alemania —muy correlacionados con el cruce de divisas— indican un nivel de 1,08 dólares por euro. Además, el escenario que barajamos en Mirabaud para los bancos centrales, que contrasta con el movimiento observado recientemente, debería provocar una revalorización del dólar a corto plazo. Por ello, aunque esperamos una corrección a corto plazo, mantenemos una posición neutral en el tipo de cambio euro-dólar en el plano táctico.

Seguimos convencidos de que la renta fija debe tener una importante posición en las carteras, pero a través de productos que sean capaces de adaptarse rápidamente a los vaivenes del mercado, como es nuestro fondo de renta fija flexible, Mirabaud Global Strategic Bond, capaz de obtener una rentabilidad atractiva en cualquier entorno de mercado.

Raimundo Martín es director general de Mirabaud Asset Management para España, Portugal y Latinoamérica.

Cómo explotar las oportunidades que ofrece el high yield

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

El entorno actual de bajos tipos de interés ha obligado a los inversores a explorar distintas alternativas en busca de retornos. Es posible que veamos un incremento en los tipos de interés, un entorno que los gestores estamos teniendo en cuenta, pero será lento gradual. En este contexto, todavía hay una brecha entre los rendimientos que está ofreciendo el high yield y los que ofrece la inversión de deuda soberana. Incluso aunque el bono alemán a diez años llegue al 1% en los próximos meses, todavía habría una brecha significativa que hace que el high yield aún sea atractivo.

Aunque parece un sentimiento generalizado, los datos demuestran que no nos encontramos ante una burbuja en la renta fija. Si nos fijamos en los diferenciales, que son un buen indicador del nivel del mercado, alcanzaron su mínimo en 2007, antes de la crisis. Además, la calidad media del high yield es mejor actualmente de lo que era en 2007: hace diez años, las compañías con rating BB representaban un tercio del índice de high yield; actualmente, son dos tercios. Por lo tanto, si comparamos la situación actual con los datos de 2007, vemos que todavía hay espacio para recibir una mayor compensación y la calidad del mercado es mejor.

Dentro de este universo, consideramos interesantes las estrategias con un vencimiento fijo. ¿Por qué son interesantes este tipo de estrategias? Uno de los principales motivos es que ofrecen un riesgo decreciente. Según se acerca la fecha de vencimiento de un bono, el riesgo de tipos de interés se reduce porque la duración se reduce, pero también el riesgo de crédito. Al final, si la selección de la cartera es buena, conseguimos el pago de una parte. Incluso si se ha producido cierta volatilidad durante el periodo de inversión, al final tenemos una proyección muy buena en el retorno de la inversión. Tenemos una mayor compensación en los bonos seleccionados según avanzamos hacia el vencimiento.

Nuestro proceso se basa en la selección de compañías europeas emisoras de bonos high yield a partir de nuestros propios análisis y estudios. Para ello, preferimos no ceñirnos a ningún índice y aplicar un enfoque bottom-up basado en nuestra convicción, aunque hay grandes tendencias en los sectores que no podemos pasar por alto. No seguir un índice de referencia nos da la libertad de no estar obligados a invertir en las compañías que no nos gustan. Los análisis internos son un pilar importante de nuestra estrategia, ya que invertimos en compañías no cotizadas que, por lo general, ofrecen una menor cantidad de información.

Aunque puede parecer que este tipo de fondos siguen una estrategia bastante pasiva basada en comprar bonos y mantenerlos hasta el vencimiento de la cartera, en Oddo BHF AM aplicamos una gestión muy activa. Tenemos que ser reactivos, ya que los fundamentales de las compañías en las que invertimos pueden evolucionar muy rápido hacia un lado o hacia otro. En ocasiones podremos recoger beneficios o comprar nuevas emisiones.

Olivier Becker, co-gestor de Oddo Haut Rendement 2023

Unanimidad en la renta variable europea: ¿Es el momento de ir contracorriente?

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Hacia finales de 2016, cuando los inversores contemplaban las perspectivas políticas y económicas para el año siguiente, la mayoría esperaba una transición suave en Estados Unidos a otro presidente demócrata, acompañado de un modesto crecimiento económico, mientras que en Europa, el Brexit señalaba una turbulencia económica en Reino Unido y una posible disrupción aún mayor de las elecciones en Austria, Países Bajos, Francia y Alemania. Como consecuencia, las asignaciones de capital favorecían fuertemente a Estados Unidos sobre Europa.

Seis meses más tarde, el mundo ha cambiado por completo. La entusiasta reacción del mercado a la victoria de Trump en las elecciones presidenciales se ha visto acompañada por un riesgo político significativamente mayor de lo esperado. Europa, por comparación, parece un oasis de calma y estabilidad. Aunque los economistas frenan sus previsiones para el crecimiento económico de Estados Unidos, las estimaciones para el crecimiento del PIB de Europa están aumentando. Los datos recientes han sido mejores de lo esperado en la eurozona, mientras que han decepcionado en EE.UU.

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Sin embargo, este amplio consenso a favor de Europa debería inducir a los inversores a examinar su tesis de inversión, porque cuando algo es tan ampliamente seguido, mayor riesgo de inversión hay. Hay que recordar todas las posiciones largas en dólares al comienzo del año. El índice DXY está ahora un 0,5% por debajo del nivel del 8 de noviembre de 2016.

¿Cuáles son los pros y los contras de una asignación sobreponderada a la renta variable europea?

Mientras se evalúan los argumentos a favor de las acciones europeas, vale la pena recordar que muchos de ellos eran los mismos el año pasado y el año anterior, a pesar de que las acciones europeas mostraron un rendimiento inferior al de Estados Unidos. La diferencia actual se debe al sentimiento, que se ha vuelto a favor de Europa, y a los beneficios empresariales, que están aumentando más rápidamente en Europa.

Uno de los argumentos más convincentes a favor de la renta variable europea son las valoraciones, aunque se trata más de una base relativa que de una base absoluta. Sobre la base de las ganancias esperadas durante los próximos 12 meses, los precios de la renta variable estadounidense y europea están por encima de la media, ligeramente más en Estados Unidos que en Europa. En comparación con la media a largo plazo, la relación precio/beneficios del S&P 500 es un 26% superior, mientras que en Europa es sólo del 18%. Sin embargo, el múltiplo de Europa con respecto a Estados Unidos sigue estando por debajo de los niveles históricos, lo que sugiere que hay valor en las acciones europeas de gran capitalización.

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Más importante que las valoraciones es la perspectiva de ganancias, donde nuevamente Europa ofrece mejores perspectivas que Estados Unidos. Por un lado esto no es sorprendente dado que las ganancias han sido decepcionantes. El argumento para acelerar el crecimiento de las ganancias en Europa se basa ahora en que los márgenes en Europa son relativamente bajos en comparación con los de Estados Unidos.

Aunque los beneficios en Europa finalmente han comenzado a recuperarse, los niveles esperados de rentabilidad siguen siendo muy inferiores a los alcanzados incluso en 2011 después de la crisis financiera mundial, y mucho menos los niveles máximos de 2007. En Estados Unidos, por contra, se pronostica que los márgenes excederán lo que se alcanzó entonces.

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Son estos bajos márgenes los que siempre han argumentado a favor de las acciones europeas: los beneficios deberían crecer esencialmente porque todavía no lo han hecho. Pero fue en Estados Unidos donde el crecimiento de los beneficios sí se ha concretado. Lo que ha cambiado es que el potencial de crecimiento de los beneficios en Europa finalmente se está convirtiendo en realidad. Las ganancias para el primer trimestre de 2017 mostraron ganancias del 36% para los resultados en Europa, en comparación con el 15% en Estados Unidos.

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La discusión hasta ahora se ha centrado en los valores de gran capitalización, pero las perspectivas para las acciones de pequeña capitalización también es más fuerte en Europa que en EE.UU. El desempeño de las small caps europeas se había quedado muy rezagado inicialmente con respecto a EE.UU. debido a que la esperanza de que se produjera una importante reducción de los impuestos para las pequeñas y medianas empresas estadounidenses impulsó las acciones allí. A medida que las perspectivas de una reforma tributaria se han desvanecido, los mercados han retrocedido.

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Aunque la recuperación europea está ganando terreno, todavía hay riesgos en el horizonte, sobre todo relacionados con el endurecimiento de la política monetaria del BCE. A juzgar por la experiencia en Estados Unidos y Reino Unido cuando terminaron sus propios programas de flexibilización cuantitativa, el riesgo para Europa no es muy significativo. En ambos países, el crecimiento económico no se vió afectado por el final de las compras de bonos de los bancos centrales en 2012 y 2013.

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Conclusión

Los inversores han estado esperando durante años a que las condiciones de valoración y márgenes relativamente bajos se traduzcan en retornos más altos para las acciones europeas con respecto a las estadounidenses. Finalmente, parece que está pasando mientras que las compañías comienzan a alcanzar un crecimiento significativo en sus beneficios. Los resultados de las elecciones celebradas en el Viejo Contienete hasta ahora han ayudado a aumentar la confianza de los inversores en las perspectivas políticas para Europa, y lo hacen además justo cuando las preocupaciones sobre la presidencia de Trump parecen estar creciendo.

Los fundamentales han favorecido durante mucho tiempo las acciones europeas y, sin embargo, el desempeño de esta clase de activos ha sido hasta hace poco decepcionante. Lo que ha cambiado es que los beneficios están aumentando y el sentimiento (por ahora) vuelve a ser positivo hacia la región.

Es probable que la recuperación de Europa vaya más allá de la de Estados Unidos, y las valoraciones de mercado sugieren que dado el crecimiento de las ganancias esperado, se puede comprar más barato en Europa que en Estados Unidos. El principal riesgo sigue siendo Italia. Puede ser un lugar encantador para ir de vacaciones, pero Italia es exactamente la razón de que los inversores no puedan darse el lujo de relajarse.

Daniel Morris es estratega senior de BNP Paribas Asset Management.

Aprovechando las oportunidades generadas por la inflación

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Tercera convocatoria del EIP, la certificación adaptada a MiFID II de EFPA España — Pixabay CC0 Public Domain. Aprovechando las oportunidades generadas por la inflación

La inflación ha resurgido como tema de inversión, y las estrategias alternativas de renta fija pueden ayudar a los inversores a aprovechar las oportunidades existentes.

En los últimos 12 meses, la inflación se ha convertido en un tema de candente actualidad en el mundo de las inversiones a medida que las previsiones de inflación han aumentado en la mayoría de las principales economías. La creciente evidencia de la sostenibilidad de la recuperación económica y la previsión de un régimen de políticas fiscales favorables al crecimiento en Estados Unidos han sido decisivas. Entretanto, en el Reino Unido, la depreciación de la libra esterlina provocada por el Brexit ha conllevado un incremento en las expectativas inflacionistas. Incluso la zona euro ha sido testigo de un renovado calentamiento en sus datos de inflación, si bien es cierto que partían de un nivel bajo.

Sin embargo, todavía existe una gran incertidumbre acerca de la posibilidad de que el Gobierno de Trump pueda cumplir su programa en los meses venideros, lo cual ha rebajado en cierta medida las expectativas. No obstante, aunque el escenario inflacionista internacional no es en absoluto homogéneo, sin duda se percibe una ligera esperanza de inflación que no había existido desde hace bastante tiempo.

Todo ello ofrece a los gestores activos oportunidades de añadir valor tanto en mercados específicos como haciendo operaciones entre mercados. En nuestra cartera del fondo Absolute Return Global Bond Strategies, aprovechamos la flexibilidad del mandato de inversión del fondo para explotar varias áreas que actualmente consideramos que se negocian a precios erróneos.

No descarten todavía una posible «Trumpflación»

En Estados Unidos, creemos que las recientes caídas de precios han creado oportunidades. Esta teoría se basa en nuestra creencia de que la poca atención acerca de la «Trumpflación» puede ser excesiva. La moderación en la retórica proteccionista ha demostrado que la Casa Blanca de Trump puede ser pragmática, y esto podría influir en la futura legislación en relación a las políticas fiscales y tributarias. Si añadimos lo anterior al mandato dual de la Fed de crecimiento e inflación, el cual debería suponer un apoyo continuado a la economía con tan solo un aumento gradual de los tipos, deberíamos pensar entonces que las expectativas de inflación actuales son demasiado bajas.

Esto es especialmente cierto en el extremo largo de la curva. Actualmente, el hecho de que la curva de inflación se muestre tan plana refleja que existe muy poca prima en las expectativas de inflación a largo plazo. Creemos que la actual incertidumbre sugiere que la curva podrá incrementar su pendiente para reflejar un riesgo a largo plazo mucho mayor. Además, el extremo largo de la curva en comparación con el extremo corto, se ha movido demasiado como consecuencia de la reciente caída de los precios del petróleo, dada la mayor sensibilidad del extremo corto a los movimientos abruptos de los precios. En previsión de lo anterior, estamos posicionados para beneficiarnos de un incremento en la pendiente de la curva entre la zona del 5 y 30 años.

El Brexit ha provocado un incremento en la inflación, pero ¿cuánto va a durar?

Entretanto, el escenario político también ha influido en la trayectoria de inflación en el Reino Unido. El voto a favor del Brexit provocó una acusada depreciación de la libra esterlina que ha impulsado la inflación por encima del objetivo del 2% del Banco de Inglaterra, movimiento que recibió más ímpetu tras la victoria de Trump. Sin embargo, para poder realmente considerar esto como verdadera inflación, necesitamos ver efectos de segundo orden, con una subida de los precios y, sobre todo, de los salarios en respuesta a ello. La inflación es un proceso, no un evento, como lo es el Brexit. Creemos que hay poco poder de fijación de precios en el mercado laboral, y que el movimiento que hemos observado en el nivel de precios no dará lugar a una inflación persistente. De ser esto así, supondría una contracción en los ingresos reales, ocasionando en un futuro un crecimiento más débil y unas expectativas de inflación menores. Por todo ello tenemos una posición corta en forward swaps de inflación con vencimiento a corto plazo en el Reino Unido.

Estas posiciones son buenos ejemplos de las oportunidades que existen en el mercado de inflación actual, el cual está lleno de matices; un escenario que parece dispuesto a continuar así. A día de hoy, Estados Unidos presenta el impulso inflacionista más sostenible, mientras que, en el Reino Unido, las perspectivas inflacionistas serán en parte determinadas por el proceso de las negociaciones relativas al Brexit. Consideramos que las previsiones para Europa son más moderadas; el BCE lamentaba en abril la escasez de indicios de presiones inflacionistas. No obstante, como demuestran los últimos 12 meses, la situación puede cambiar mucho en un breve periodo de tiempo, por lo que la flexibilidad será un factor clave si los inversores quieren aprovechar las oportunidades cuando se presenten.

Columna de Jonathan Gibbs, director de Inversión, Standard Life Investments

¿Hacia el fin de la ley Dodd-Frank?

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

“Demasiado complicada y ha obstaculizado el préstamo”. Así fue como Steven Mnuchin, secretario del Tesoro bajo la administración de Donald Trump, se ha referido a la célebre, y para muchos infame, ley Dodd-Frank.

Emitida en el año 2010, como respuesta directa a la crisis financiera del 2007-2008, la ley encarnaba en muchos sentidos la indignación social contra los mercados. En muchos sentidos, la ley no sólo era correctiva en intención y proactiva en las medidas emitidas, teniendo una orientación incluso punitiva, según muchos críticos. Para no pocos profesionales de los mercados, la ley es asfixiante, por decir lo menos.

No fue por tanto una sorpresa al iniciar la nueva administración republicana, que se hayan dado claras señales y pasos en el sentido de desmantelarla, aunque sea parcialmente. Donald Trump se refirió a ella como “un desastre”, al tiempo que firmaba la orden ejecutiva dando un claro mandato de revisar la ley al Secretario del Tesoro.

En los últimos años, y semanas, Wall Street ha llegado a niveles record en sus principales indicadores, lo cual muestra que el argumento de que la ley es mala para el funcionamiento de los mercados, es un error. Tal fue lo que uno de los creadores de la ley, el demócrata Barney Frank, respondió a Trump unos días después, en entrevista al New York Times.

Más allá de una posición u otra, muchos analistas consideran que muchos de los cambios introducidos a partir de la ley, particularmente en el área de compliance y defensa del consumidor de los servicios financieros, son irreversibles, pues se han convertido ya en parte del funcionamiento del sector.

Un aspecto interesante es el hecho que Dodd-Frank parecía dirigido en particular hacia las instituciones que representaban un riesgo sistémico, por lo cual su desmantelamiento podría ser ahora interpretado como favorecimiento hacia los grandes bancos, en perjuicio de los bancos medianos o chicos.

No deja de ser irónico que durante su campaña hacia la presidencia, el ahora presidente Donald Trump se caracterizó por criticar, a veces en forma ácida, a Wall Street y a los mercados financieros, por la manera en que se aprovechaban del ciudadano común. Tales críticas fueron parte del tono anti-sistémico de sus discursos.

Tres son las principales propuestas de la nueva administración con respecto a Dodd-Frank:

Derogar la prohibición de realizar propietary trading por parte de los bancos.
Reducir las atribuciones del Consejo de Supervisión de Estabilidad Financiera (FSOC, por sus siglas en inglés).
Reducir la independencia de acción de la Oficina de Protección al Consumidor Financiero (CFPB, por sus siglas en inglés)

Sea cual sea el resultado, los defensores de Dodd-Frank no cederán sin batalla, en su defensa de la controvertida legislación.

Columna de RiskMathics escrita por Gerardo Herrera

Si quieres entender más sobre la controversia alrededor de la ley Dodd-Frank, no dejes de asistir a la Risk Management & Trading Conference 2017, donde Eillen Flaherty, directora en la CFTC, y Ronald Filler, de New York Law School impartirán el curso Regulación Internacional: Impacto y Perspectivas de los cambios regulatorios.

La inversión en crédito de calidad de GAM

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

La obtención de una rentabilidad sostenida, a partir de la inversión en crédito, no es tarea fácil en el entorno de mercado actual, pero siempre es posible encontrar oportunidades. Si se parte de la filosofía de que los emisores con grado de inversión raramente incurren en impago, por extensión puede inferirse que sus emisiones junior, que ofrecen mayores rendimientos, tampoco lo hacen.

Bajo esta premisa, el fondo GAM Star Credit Opportunities (EUR) obtiene el mejor resultado por rentabilidad en el año, un 7,25%, en su clase institucional de capitalización en euros, dentro de la categoría VDOS de renta fija internacional global euro.

Referenciado al índice Barclays EuroAgg Corporate Total Return Index in EUR, invierte principalmente en títulos con cupón fijo, como bonos del gobierno, bonos corporativos, títulos de deuda subordinada, acciones preferentes, valores convertibles y notas de capital contingente. Los emisores de estos valores pueden estar situados en cualquier país del mundo, incluidos los mercados emergentes.

La gestión del fondo está centrada en la extracción y defensa del cupón, de aquellos tramos más atractivos de la deuda subordinada de compañías líderes típicamente y que son referentes en los índices Investment Grade de renta fija. La posibilidad de incurrir en impago, en cualquiera de sus tramos, de una entidad investment grade es del 0,98%, mientras que la de bonos de entidades high yield es del 15,24%. La posibilidad de extraer un cupón, que ha rondado o ha superado el 6% en los últimos diez años, es suficientemente atractivo como para tratar de minimizar el resto de riesgos.

GAM ha delegado la gestión del fondo en Atlanticomnium S.A, una boutique independiente experta en la gestión de crédito, fundada en 1976 por Richard Smouha. Concretamente, es el consejero delegado de Atlanticomnium, Anthony Smouha, quien se encarga de la gestión de GAM Star Credit Opportunities. Anthony es miembro del comité de dirección de Atlanticomnium y gestor de fondos GAM desde 1992. Con anterioridad a su incorporación a Atlanticomnium, Anthony Smouha dirigió la mesa de trading y ventas de Soditic SA/SG Warburg Soditic SA, en Ginebra, tras un periodo en la oficina de Londres de Credit Suisse First Boston. El señor Smouha se educó en el Colegio Harrow y se licenció con honores en Económicas por la Universidad de Cambridge. Está basado en Ginebra.

El equipo gestor cree que se pueden obtener rendimientos atractivos sin incurrir en un nivel de riesgo alto por impagos o tipos de interés. Selecciona para ello emisiones de elevado rendimiento, de emisores con calificación crediticia de grado de inversión, haciendo uso de títulos híbridos para calibrar la exposición a tipos de interés. En lugar de focalizarse únicamente en el precio, pone su foco en generación de rentas y precios, invirtiendo en las mejores oportunidades, sin limitaciones por índice de referencia.

El proceso inversor, que otorga una gran importancia al análisis, consta de tres fases. La primera fase sirve para identificar la calidad de las compañías, pasando el universo inicial por un filtro que identifica las más prometedoras, analizando las desventajas del crédito y aplicando un análisis de ventajas de renta variable, todo ello desde un contexto de compañía, mercado de capital y dinámica de la cartera. En la siguiente etapa, se analizan la estructura de capital y los bonos, evaluando y entendiendo la estructura de capital, y estableciendo las calidades, características y cláusulas de emisiones subordinadas, para finalmente seleccionar la parte óptima de la estructura de capital.

La última fase del proceso es la construcción y gestión de la cartera. Se seleccionan y se asignan pesos por cada emisor en base a su contribución apropiada por apreciación de su precio cotizado, volatilidad, rendimiento y duración. Se llega así a una cartera con una doble segmentación, por convicción y por diversificación, con una mentalidad de ‘buy and hold’ (comprar y mantener).

Una cartera que incluye entre sus mayores posiciones emisiones de entidades financieras como Rabobank (6,13%), HSBC Holdings (4,31%), Royal Bank of Scotland (4,11%) y Société Générale (3,63%), además de la emisión de la cadena británica de supermercados Tesco (1,27%).

La historia de rentabilidades del fondo lo posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2015, 2016 y 2017, batiendo al índice de su categoría durante 2014. A tres años registra un dato de volatilidad de 5,15% y de 4,36% a un año. En este último periodo, su Sharpe es de 3,08 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, de 4,3%. La suscripción de la clase institucional de GAM Star Credit Opportunities requiere una aportación mínima de 10 millones euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija de 0,95% y hasta un 0,0425% de comisión de depósito. El fondo dispone también de una clase A, con una aportación mínima de 10.000 euros para su suscripción y comisiones fija y de depósito de 1,15% y 0,04%, respectivamente.

Aún cuando los últimos datos macroeconómicos de Europa son positivos, el crecimiento económico continúa siendo reducido, con las medidas de expansión cuantitativa aún vigentes. De acuerdo con el equipo gestor, puede esperarse un movimiento gradual al alza de los tipos en Europa, a medida que la economía se reactiva. Sin embargo, no espera que ese movimiento sea muy fuerte. Esto significa que los rendimientos de 5% y superiores que puedan obtener a partir de muchos de los títulos denominados en euros continúan siendo atractivos.

En el caso de las instituciones financieras, cuyas acciones se mantienen infravaloradas, esperan que el proceso de fortalecimiento de capital, recorte de costes y optimización de modelos de negocio, que lleva ya varios años, sea significativo. Como consecuencia, deberían de seguir pagando una prima notable por las emisiones junior de su deuda. Aquellas entidades financieras que han conseguido mantener una rentabilidad significativa deberían resultar muy atractivas, ya que este hecho debería también afectar positivamente a los tramos junior de su deuda, incluyendo las emisiones contingentes.

Por su positiva evolución por rentabilidad en los últimos tres años, GAM Star Credit Opportunities obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS, tanto en su clase Institucional como en su clase A.

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Columna de Paula Mercado, directora de Análisis en VDOS y quefondos.com

Tecnología y compliance en la prevención del blanqueo de capitales

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

La circulación de activos o capitales supone un reto no solo para las autoridades sino también para los sujetos obligados, que se convierten en instrumentos involuntarios para blanquear beneficios de actividades ilícitas.

Además de tener implicaciones penales y financieras, muchas de estas entidades no son capaces de valorar el impacto reputacional que supone tener en su cartera de clientes sujetos sospechosos de introducir dinero ilegal procedente del blanqueo o la financiación del terrorismo en el sistema.

Este es uno de los retos que debe abordar una organización financiera en un mundo cada vez más conectado. Y no es una cuestión de tamaño. Tienen la misma responsabilidad como sujetos obligados tanto grandes bancos y aseguradoras como gestoras de activos y EAFIs. Y también las mismas posibilidades de que una crisis de este tipo se expanda como la pólvora poniendo el negocio en entredicho.

Pero, además, los entramados societarios para ocultar el dinero ilícito se sofistican a la misma velocidad que aparecen nuevos negocios que pueden “facilitar” el blanqueo de capitales. Por ejemplo, las plataformas de juego online pueden ser susceptibles de ser utilizadas para blanquear dinero, con la dificultad de que pueden ser, en realidad, sociedades residentes en países con legislaciones más opacas en este sentido en las que la circulación de información es más lenta y complicada.

Pero además, tenemos ante nosotros nuevas formas de transaccionar fuera del Sistema Monetario Internacional. La irrupción de las criptomonedas (por ejemplo, el bitcoin) nos plantea un escenario en el que existen transacciones financieras públicas pero en las cuales el sujeto no es fácilmente identificable.

Una organización que intermedia con activos financieros, independientemente de su tamaño, puede formar parte de las manos a través de las cuales circulan los activos y capitales en proceso de blanqueo, convirtiéndose de esa manera en encubridor involuntario pero con responsabilidad.

Muchos retos para los cuales la tecnología es un catalizador pero también es un gran aliado. Gracias a la tecnología podemos acceder a sistemas de información actualizados a tiempo real a través de los cuales podemos rastrear los antecedentes de sujetos y operaciones sospechosas en todo el mundo.

Afortunadamente, contamos con grandes bases de datos de ámbito mundial y el desarrollo de algoritmos y motores de reglas que permiten crear KYCs cada vez más fidedignos y reducir los falsos positivos. Esto, que supone un avance en el cumplimiento de la normativa sobre Prevención de Blanqueo de Capitales, también reduce de manera importante el trabajo manual.

La tecnología también nos facilita la posibilidad de realizar procesos de onboarding digital a través de sistemas de reconocimiento facial que proporcionan una mayor seguridad y facilidad a la hora de admitir a un cliente en la entidad.

Y, por supuesto, el almacenamiento de datos en distintos formatos a gran escala, ya no solo alfanuméricos sino también datos audiovisuales, no sería posible sin soluciones de Big Data.

Todo ello supone un avance importante, también desde el punto de vista empresarial. Atrás quedaron grandes y pesadas soluciones tecnológicas, desarrolladas ad-hoc por las organizaciones. El mundo va tan deprisa y las maneras de blanquear capitales y financiar actividades terroristas se sofistican cada vez más que es necesario contar con soluciones más dinámicas y escalables.

Tecnología y Compliance van cada vez más de la mano. En este sentido, es necesario afrontar estos retos no como el futuro, sino como el presente, adaptando las organizaciones a las nuevas casuísticas que pueden surgir para poder dar respuestas ágiles y seguras en un entorno cada vez más competitivo.

Roberto de la Cruz, director general de RiskMS

Un enfoque activo y flexible con protección parcial de capital

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Los bajos tipos de interés hacen que las personas que intentan ahorrar para su futuro se encuentren ante una difícil elección. O bien mantienen el dinero en cuenta corriente obteniendo un rendimiento insignificante, pudiendo incluso sufrir una disminución del valor real de su patrimonio como consecuencia de la inflación; o bien buscan un mayor rendimiento invirtiendo en los mercados y aceptando los riesgos asociados, incluyendo la posibilidad de que el valor de sus activos fluctúe y pueda caer notablemente.

Amundi ofrece una tercera opción a medio camino entre ambas; una solución de inversión que busca obtener rendimientos más elevados ofreciendo a la vez cierto grado de tranquilidad, ya que su capital está parcialmente protegido frente a la volatilidad del mercado. Como su propio nombre indica, Amundi Funds Protect 90 ofrece una garantía de que su inversión se mantendrá por encima de un determinado nivel.

La protección parcial del fondo asegura el capital de forma que éste nunca caerá por debajo del 90% del valor liquidativo más elevado que haya registrado el fondo desde su creación, al margen del resultado obtenido en los mercados financieros. Si el valor liquidativo aumenta, aumentaría también la garantía parcial del capital, proporcionando seguridad a los inversores frente a los riesgos de la incertidumbre económica y financiera.

Adaptarse a un entorno en continuo cambio

Esta estrategia diversificada de Amundi invierte en toda clase de activos, regiones globales y tipos de inversión. Además de contribuir a mejorar la rentabilidad mediante la exposición a un amplio universo de oportunidades de inversión, combinar activos no correlacionados permite reducir la volatilidad ofreciendo una trayectoria más estable para su inversión.

El fondo se gestiona de forma activa, contando el equipo de inversión con la flexibilidad necesaria para adaptarse a un entorno en continuo cambio, tanto en la asignación táctica de activos, como en las decisiones sobre selección de valores. Una composición dinámica de la cartera que se basa en un análisis fundamental del mercado y en inversiones realizadas con convicción.

Cuando las condiciones de mercado son favorables, Amundi pone mayor énfasis en los activos de riesgo, como acciones y bonos corporativos, para intentar capturar su potencial de rendimiento. En mercados bajistas, los gestores reducen el nivel de riesgo de la cartera y el fondo opta por activos que presenten un menor nivel de riesgo. En caso de fuerte caída de los mercados, el fondo puede invertir el 100% de sus activos en instrumentos del mercado monetario. En este caso, no se beneficiaría del rendimiento potencial de los activos dinámicos.

Diseñado para inversores prudentes

Una consecuencia de este enfoque prudente es la capacidad limitada del fondo de participar de forma plena de las subidas del mercado cuando éste progresa. Amundi no ha diseñado el fondo para ofrecer unos elevados rendimientos, sino para animar a participar en el mundo de la inversión con un producto que reduce los riesgos ofreciendo una protección parcial del capital. Aunque Amundi recomienda un período mínimo de inversión de al menos tres años, la liquidez diaria del fondo significa que los inversores pueden recuperar su dinero siempre que lo necesiten.

Además de estar dirigido a aquellas personas que invierten por primera vez, Amundi Funds Protect 90 es una solución de inversión adecuada para inversores con más experiencia que se encuentren decepcionados por los resultados de las estrategias multi-activo y que quieran utilizar el fondo como una inversión de transición a la espera de que las condiciones del mercado mejoren.

Con un exitoso “track record” desde el año 2008 de estrategias similares para sus redes asociadas de Europa y Asia, el fondo cuenta con el respaldo y la experiencia de Amundi en inversiones multi-activo y soluciones estructuradas. Siendo cada vez más el entorno de bajos tipos de interés el tema de conversación entre asesores financieros y sus clientes privados, Amundi Funds Protect 90 viene a ofrecer un enfoque innovador para hacer frente a este reto persistente.

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Isabelle de Malherbe es directora de Especialistas de Producto de Soluciones Estructuradas de Amundi.

La no quiebra del Popular: ganadores y perdedores

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

En medio de un escenario de anestesia total a prueba de bombas, hemos asistido a la primera operación de la Junta de Resolución Única (SRB) con una entidad, en este caso el Banco Popular. La operación ha sido rápida y silenciosa, sin estridencias, sin efecto contagio en el mercado o en el sector. Como se quería.

Ya sabemos que el banco superó sus tests de estrés el año pasado, incluso antes de su ampliación de capital. No podemos decir lo mismo de Monte dei Paschi di Siena, que los suspendió, y cuya situación ha acabado resolviéndose con dinero público con la oposición de Bruselas.

No es ninguna novedad que la situación del banco a la deriva no cambió tras captar los 2.500 millones nuevos el año pasado, parte de los cuales se colocaron ofreciendo créditos a los clientes. Esta no es una táctica nueva en el sector bancario, que parece seguir reglas ajenas a la lógica empresarial, pero va a tener sus consecuencias en los tribunales.

El argumento de los abogados se centrará en las discrepancias existentes entre la información proporcionada a los nuevos inversores y la realidad. Una vez más, y con el camino hecho (caso Bankia), parece que se avecinan demandas por la ampliación.

Pese a ello, el lastre del banco ha sido el 34% de préstamos morosos que tenía en sus libros a 31 de marzo, que en plena espiral bajista de su cotización cada vez han pesado más. Es por esto que el BCE ha decidido actuar a través de la SRB, que ha subastado la entidad para evitar su inviabilidad y con ello males mayores.

El resultado ha convertido al Banco Santander en el primer banco de España y líder en el mercado de pymes. Para ello tendrá que ampliar de nuevo capital por 7.000 millones y hacer frente a todas las provisiones, incluyendo los gastos jurídicos.

¿Y qué ha ocurrido con los clientes e inversores del Popular, con una capitalización bursátil de 3.000 millones el mes anterior? Pues no todos han salido perdiendo.

En primer lugar, el BCE ha cumplido su objetivo: los depositantes pueden respirar tranquilos y los contribuyentes también. Los mecanismos de alerta, creados tras la crisis, han funcionado perfectamente.

Los inversores en derivados, en principio, deberían haber recibido una liquidación de pérdidas correspondiente al último cierre de la acción. Algo similar al caso Espirito Santo, nada nuevo.

La clave del asunto: el repricing de los riesgos. Es cierto que los accionistas, titulares de obligaciones subordinadas y de CoCos pierden el total de su inversión, lo que provocará otro aluvión de demandas distinto del anterior.

Los bonistas senior, sin embargo, no sufrirán pérdidas. Es más: activos como los covered bonds de Popular han participado del fuerte repunte de alivio que hemos visto al comunicarse la noticia, también extendido al resto de bancos que participaban en la quiniela.

¿Qué significa todo esto para los fondos? Una incidencia minúscula, demostrando de nuevo una de las principales fortalezas de la inversión colectiva: permite al cliente dormir bien.

Tribuna de Alejandro Martínez, socio director de Inversiones de EFE&ENE.