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Uso y oportunidades de los ETFs en el sector de fondos en México

Los exchange-traded funds (ETFs) representan una alternativa de inversión interesante para los fondos de deuda (FID) y de renta variable (FIRV). Constituyen una opción de diversificación tanto por tipo de activo (deuda, renta variable, mercancías, divisas) como por sectores económicos o regiones geográficas.

En el mercado financiero mexicano, se puede apreciar que había 749 ETFs al cierre de junio del 2017, entre los que destacaban los referenciados al dólar de Estados Unidos (dólar). El hecho de que solo 26 fueran denominados en pesos mexicanos reflejaba una oportunidad para las instituciones que los crean y administran.

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La inversión de los 607 fondos (FI) mexicanos en este tipo de valores se incrementó paulatinamente. En junio de 2013, representaba 1,55% del valor total de los portafolios de los FI y, a junio de 2017, había aumentado a 4,74%, con los ETFs orientados a renta variable como los más representativos durante el período. No obstante que se elevó, su participación representa un porcentaje pequeño del portafolio total, lo que puede deberse a varios factores.

Están diseñados para estrategias pasivas y los gestores de fondos los emplean para portafolios activos.
Hay pocos ETFs en pesos mexicanos. La mayoría está denominada en dólares.
Su adquisición conlleva riesgo cambiario, que pocos FID pueden asumir.
Influye el costo que representa su adquisición, que repercute en el público y eleva la comisión a pagar.

Si se divide el portafolio total de los FI, se aprecia que los FIRV poseen un porcentaje más representativo (16,5%) que los FID (0,2%). Ello se debe a que los primeros pueden aprovechar los vehículos de moneda extranjera más los de diferentes tipos de activos, mientras que los segundos solo pueden adquirir los referidos a deuda y, entre esos fondos, el reducido grupo que está en condiciones de asumir riesgo cambiario, los de divisas.

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En la tabla previa se observa que, de junio de 2013 a junio de 2017, los portafolios de los FI incrementaron en 70,4% el número de ETFs adquiridos. Su participación porcentual en los FID subió; sin embargo, es menor que la de los de FIRV. Al 30 de junio de 2017, 32,3% de los ETFs listados en la Bolsa Mexicana de Valores (242 de 749) formaba parte de las carteras de los FI, cifra que refleja la alternativa de diversificación que representan.

En la tabla siguiente se enlistan los 10 principales ETFs seleccionados por los FI a junio de 2017, de cuyo portafolio total representaban 39,8%. Si bien la mayoría es de conformación accionaria sobre distintas regiones, como el NAFTRAC, orientado al mercado accionario mexicano, el más aprovechado es uno sobre títulos gubernamentales norteamericanos. Con su utilización, se observa el objetivo de los FI de diversificar sus portafolios, con el atractivo de invertir en instrumentos a través de administradores con experiencia en múltiples sectores o zonas geográficas. Una herramienta adicional en la toma de decisiones de administradores e inversionistas, en general, es que los de deuda son sujetos a calificación (misma naturaleza que los fondos de inversión), como los dos listados en la tabla.

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Una muestra de carteras de 71 FI evidencia proliferación de estrategias activas, orientadas a diversas clases de instrumentos. En dos casos se aprecia concentración en uno o dos vehículos. Se refuerza la idea de que los administradores complementan sus propuestas con ETFs para abarcar distintos sectores, mercados o monedas.

Las conclusiones son interesantes. Por un lado, se avizora un alza en el uso de ETFs por parte de los FIRV, derivada de la tendencia mostrada en los cuatro años recientes, mas no se prevé que alcancen un porcentaje relevante del portafolio total debido a que están diseñados como estrategias pasivas. Por otro lado, su uso por parte de los FID continuaría bajo mientras no se amplié la oferta de vehículos en moneda nacional o haya más FID orientados a divisas. Por último, su costo debe ser compensado y bien argumentado sobre el objetivo de diversificación y acceso a diversos mercados.

Columna de Fitch Ratings escrita por Bertha Cantú

Las divergencias mellan un año de crecimiento espectacular

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Uno podría pensar, escuchando los medios de comunicación, que las acciones están creciendo con una gran uniformidad, que, como dice el viejo dicho, “cuando la marea sube, todos los barcos flotan”. Pero cuando uno escarba un poco por debajo de la superficie, se puede ver que ese no es realmente el caso. De hecho, una amplia divergencia ha aparecido en el mercado desde finales de 2017.

La dispersión entre los sectores con mejor y peor rendimiento en el índice S&P 500 desde el comienzo del pasado año ha sido sorprendente. En 2017, el rendimiento del sector tecnológico ha doblado prácticamente el rendimiento del índice, con una ganancia del 41% en el rendimiento total frente al 22% que ha obtenido el índice en su totalidad (a 20 de diciembre), una cifra absolutamente extraordinaria.

Incluso más sorprendente es el diferencial entre los sectores con mejor y peor desempeño, con los sectores de las telecomunicaciones y energía obteniendo un rendimiento inferior en un 45% con respecto al sector tecnológico y un 25% menor con respecto al índice. Por lo que claramente, no todos los barcos se ven reflotados al mismo ritmo, algunos de ellos están incluso hundiéndose un poco.

En el pasado, divergencias de este tipo han ocurrido, y en el caso del sector energético, este ha sido a veces el presagio de una caída en el precio del crudo. En el pasado, estos hechos han coincidido con un dólar más fuerte y una debilidad en el precio de las materias primas que ha contribuido a ejercer una presión a la baja en los beneficios del conjunto del índice S&P 500, por lo que vemos la divergencia del sector energético de 2017 como una señal de alerta para 2018.

Mi recaudación fiscal

Esta es mi opinión sobre el impacto de la reciente reforma fiscal aprobada en Estados Unidos. El proyecto de ley afectará a las empresas de gran capitalización de manera diferente. Por ejemplo, las empresas que se enfrentan a una demanda doméstica tenderán a experimentar una fuerte caída en las tasas de impuestos efectivas que deberían impulsar los beneficios operativos en el orden de un 8%-10% sobre el año anterior, si se mantienen las condiciones.

Sin embargo, el sector tecnológico de alto vuelo, con sus fuertes ventas en el exterior, paga una tasa fiscal efectiva, de media, que se sitúa entre el 19 y el 20%, cerca de la nueva tasa legal del 21%, por lo que probablemente no sea de tanta ayuda como algunos optimistas están prediciendo. Con la nueva reforma fiscal, las empresas con una alta deuda podrían acabar empeorando, ya que no serán capaces de deducirse un gasto por intereses superior al 30% de su flujo de caja.

Las empresas con unos grandes presupuestos en investigación y desarrollo, tales como las empresas farmacéuticas y las compañías productoras de grandes bienes de capital se beneficiarán probablemente del gasto inmediato en inversiones de capital de corta duración. En conjunto, la reforma fiscal beneficia por lo general a las empresas de gran capitalización estadounidenses, pero no de una manera equitativa. El resultado puede variar.

En mi opinion, la aprobación de la reforma fiscal no reflotará todas las acciones de una forma inmediata o de un modo duradero. No utilizaré la aprobación del paquete como una justificación para comprar ciegamente cestas de acciones. Puede parecer sencillo a primera vista, pero los detalles de cada acción deben ser analizados. También creo que el sólido crecimiento económico que estamos presenciando no beneficia a todos los mercados.

Las corrientes de fondo son dramáticas y pueden acarrear mensajes. Por ejemplo, pueden implicar que el crecimiento futuro no sea tan fuerte como el que estamos viendo en la actualidad. Cuanto más alto suba el mercado, más grande es el riesgo de que la complacencia sustituye al escrutinio. Ignorar los fundamentales y las valoraciones tiene el potencial de hacer tropezar a los inversores incautos. Las trampas están allí, hemos visto episodios como este en el pasado. Esta es una razón más, para que los inversores pisoteen ligera y deliberadamente en paquetes de activos no selectivos de caros activos financieros.

Opinión de James Swanson, estratega jefe de MFS Investment Management.

Renta variable mundial: la calidad se abrirá camino

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Si bien los valores de renta variable de elevada calidad que favorecemos han registrado un año satisfactorio en líneas generales, las valoraciones en determinados segmentos del mercado comienzan a parecer exigentes en estos momentos. No obstante, consideramos que algunos inversores han dado la espalda demasiado rápido a categorías enteras del mercado por considerarlas caras, y han ignorado las fuertes ventajas competitivas y los positivos perfiles de crecimiento a largo plazo de las firmas de elevada calidad dentro de estos sectores.

Este es precisamente el caso de las compañías tecnológicas, pues las ganancias explosivas de los denominados valores «FANG», como Facebook, Amazon, Netflix y Google (ahora Alphabet) han sido bien documentadas. En los 12 últimos meses, hemos reducido ligeramente nuestra exposición a determinados títulos tecnológicos cuyas valoraciones parecían caras.

Sin embargo, consideramos que otros valores del sector de la tecnología no resultan caros en absoluto y podrían incluso exhibir un mejor comportamiento en 2018 que en 2017. Si consideramos que un valor resulta caro con respecto a sus perspectivas de crecimiento a largo plazo, sencillamente no lo mantendríamos. La clave está en centrarse lo máximo posible en los valores concretos, haciendo hincapié en los fundamentales de las compañías individuales, en lugar de en los sectores en su conjunto.

Microsoft representa un buen ejemplo de por qué los valores deben ser juzgados por sus propios méritos. A diferencia de lo que podría esperarse, la compañía no presenta los muy elevados múltiplos que muchos asocian con los gigantes tecnológicos. En el momento de redactar estas palabras, y en términos del ratio precio/beneficio, Microsoft cotiza a un múltiplo próximo a 30 veces, lo que significa que su valoración no es ni barata ni cara1. Además, dado que su negocio de informática en la nube (Azure) cobra impulso, Microsoft es uno de los valores que podrían exhibir una mejor evolución en 2018.

Al evaluar las ventajas competitivas, ponemos el foco en las compañías protegidas por «fosos económicos». Así pues, resulta alentador observar que los usuarios habituales de los servidores y el software de Microsoft se muestren fieles a la compañía con la que están familiarizados cuando buscan una solución informática en la nube. En los últimos trimestres, Azure ha experimentado un crecimiento más acelerado que Amazon Web Services, líder del mercado de infraestructuras en la nube. La confianza que muchos usuarios depositan en la marca Microsoft ha creado un «foso económico» que refuerza la ventaja competitiva de la entidad.

Durante los últimos 12 meses, hemos reducido ligeramente nuestra exposición a varios activos tecnológicos cuyas valuaciones resultaban caras. Pero consideramos que hay otros activos tecnológicos que no son caros y podrían obtener mejores resultados en 2018 de lo que han realizado este año.

Amenaza regulatoria

El mayor riesgo para el crecimiento de compañías como Amazon, Facebook y, posiblemente, Microsoft en el próximo periodo de 12 meses no procede de sus valoraciones, sino más bien de la creciente amenaza política y regulatoria.

Los gobiernos de todo el mundo buscan alternativas para incrementar considerablemente los impuestos y el control de los gigantes tecnológicos. Los planes que el ministro de Economía del Reino Unido, Philip Hammond, anunció en los presupuestos de noviembre, sobre la posibilidad de gravar a las compañías tecnológicas en función de sus ventas en el Reino Unido, podrían representar un buen presagio de lo que está por venir. Los llamamientos a una regulación más estricta se han intensificado desde que se reconoció que la interferencia rusa en Facebook y Google podría haber influido en el resultado electoral estadounidense de 2016.

El riesgo regulatorio, no solo en el Reino Unido, sino también a escala internacional, es el motivo por el que Alphabet, que presenta un PER de 36 veces en este preciso instante, nos parece barato. La amenaza de una regulación más estricta en el universo tecnológico constituye un factor que vigilaremos con suma atención en 2018.

Oportunidades emergentes

También estaremos atentos a cuanto acontezca en la India, pues su mercado nos inspira muchísimo optimismo a largo plazo. El crecimiento de la economía india que se ralentizó el año pasado después de que la desmonetización (retirada de billetes) de noviembre de 2016 inhibiera la actividad en sectores dependientes del dinero en efectivo. De igual modo, la adopción en julio del impuesto sobre bienes y servicios («GST», por sus siglas en inglés) causó perturbaciones, pues las firmas atravesaron dificultades inicialmente para adaptarse al nuevo marco fiscal.

Ahora que hemos dejado atrás estos acontecimientos, anticipamos una nueva aceleración del crecimiento, impulsada en parte por la adopción del GST, que ha reducido los trámites burocráticos y aumentará la recaudación tributaria. Queda por ver si el repunte económico se traducirá en una significativa revalorización de los precios de las compañías indias en 2018; en cualquier caso, será positivo a largo plazo.

Puesto que adoptamos un enfoque de inversión de tipo ascendente (bottom up), nuestras decisiones no suelen basarse demasiado en factores macroeconómicos. No obstante, la India parece representar una oportunidad macroeconómica que no convendría ignorar. Asimismo, las ingentes transformaciones demográficas que se observan en las cuatro esquinas del planeta también ofrecen una oportunidad.

En gran parte del mundo (y la India es una de las pocas excepciones), la población está envejeciendo a un ritmo acelerado, de ahí que las perspectivas sobre los valores de atención sanitaria se revelen alentadoras. Toda compañía que ayude a reducir los costes del sistema de salud parece especialmente bien posicionada para salir beneficiada de la coyuntura. En 2015, el porcentaje total de la economía estadounidense destinado al gasto sanitario se situaba en un desconcertante 17,8%.

Somos optimistas con India done esperamos ver una aceleración del crecimiento, que será impulsada en parte por la introducción de los impuestos de bienes y servicios, que incrementará la recaudación fiscal

Compromiso con la calidad

Nuestro enfoque de inversión, basado en firmes convicciones, se centra en la identificación de las compañías de mejor calidad del mundo, que presentan ventajas competitivas sostenibles y que ofrecen resultados constantes, fiables y repetibles. No es mi pretensión aseverar mi capacidad para predecir si los valores de calidad gozarán, en general, de un buen año 2018 en los mercados mundiales.

La sólida rentabilidad de los títulos de crecimiento de elevada calidad el año pasado se debió en parte al «efecto de recuperación». Justo después de los comicios estadounidenses de noviembre de 2016, los títulos de crecimiento de elevada calidad se comportaron peor que sus homólogos de pequeña capitalización y estilo «valor», pues los inversores pusieron la mirada en las firmas baratas y sensibles a la economía. Sin embargo, cuando se desvaneció la esperanza de que Donald Trump fuera capaz de aprobar políticas reflacionarias que impulsaran sustancialmente el crecimiento económico del país norteamericano, el estilo de inversión de «crecimiento» volvió a ocupar el primer plano.

Estos giros en el sentimiento inversor suceden con frecuencia y no puedo afirmar con la más mínima certeza si la calidad volverá a registrar una rentabilidad superior a la del «valor» en 2018. No obstante, estoy convencido de que las compañías mundiales de elevada calidad que favorecemos son las que están mejor posicionadas para prosperar en un horizonte plurianual.

David Dudding esgestor de carteras de Renta Variable Mundial en Columbia Threadneedle.

Las perspectivas para el mercado de renta variable emergente

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Las bolsas de los mercados emergentes han experimentado un fuerte repunte en los últimos dos años, pero creemos que aún continúan ofreciendo oportunidades de inversión atractivas, especialmente en comparación con los mercados desarrollados.

Apoyadas en un mayor crecimiento mundial, precios de materias primas más estables y menor inflación, las empresas de mercados emergentes están acelerando el aumento de sus beneficios, sus flujos de efectivo y sus rendimientos sobre el capital (ROE).

Los riesgos potenciales, sin embargo, incluyen un fuerte aumento en la inflación en el mundo desarrollado, particularmente en los EE.UU., lo que podría resultar en alzas súbitas de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal. Creemos que el escenario ideal de normalización de tipos de interés para los mercados emergentes es gradual.

Los riesgos adicionales incluyen la implementación potencial de políticas proteccionistas, algo que afectaría los flujos comerciales y de inversión, precios más bajos de las materias primas y riesgo geopolítico en Medio Oriente y en la Península Coreana.

Si bien las valoraciones han aumentado desde principios de 2016, las bolsas de los mercados emergentes aún cotizan con un descuento atractivo frente a las bolsas de los mercados desarrollados y los índices de renta variable global, mientras que también ofrecen ROEs comparables y mejores dividendos en algunos casos.

Teniendo en cuenta todo esto, esperamos que los mercados emergentes continúen sobresaliendo en un entorno de crecimiento global estable y modesto.

James Donald es gestor de renta variable emergente de Lazard Asset Management

Sesgo value en compañías emergentes, con Goldman Sachs

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Los mercados de renta variable emergente son normalmente más ineficientes que los desarrollados. Por esta razón, para la inversión en este tipo de mercados, la gestión activa puede tener una especial relevancia desde un punto de vista inversor.

Esta es la visión que el equipo de gestión de Goldman Sachs Emerging Markets Equity Portfolio tiene de la inversión en mercados emergentes y que hace de este fondo uno de los cinco más rentables en el año, dentro de la categoría VDOS de Renta Variable Internacional Emergentes. Se anota una revalorización del 27,3%ciento desde enero en su clase I de capitalización en dólares.

Para obtener este resultado, invierte en negocios sólidos que coticen con un descuento sustancial sobre su valor intrínseco. Su enfoque es puramente bottom-up, centrándose en encontrar compañías con potencial alcista para todo el ciclo del negocio, sin depender del momento de mercado.

El fondo se propone como objetivo generar una magnitud sustancial y sostenida de alfa a lo largo del ciclo. Para obtener un retorno superior, se invierte en negocios sólidos, con buenas prácticas comerciales, que coticen a un descuento respecto a su valor intrínseco. Esta filosofía lleva, de forma natural, a incluir en la cartera compañías con buenas prácticas ASG (seguimiento de criterios ambientales, sociales y de gobernanza corporativa).

El equipo gestor está formado por 18 analistas, incluyendo a los dos gestores del fondo, Basak Yavuz y Hiren Dasani. Con una experiencia media de 15 años, el equipo se localiza en Nueva York, Sao Paulo, Singapur, Hong-Kong y Mumbai, lo que les permite mantener casi 4.000 reuniones anuales con las compañías que forman parte del universo de inversión.

Basak Yavuz ha sido director de renta variable de las regiones Latinoamérica y de Europa del Este, Oriente Medio y África, con responsabilidad sobre el análisis de los sectores de consumo y energía. Basak se incorporó a GSAM en septiembre de 2011, procedente de HSBC Global Asset Management, donde fue gestora de mercados frontera de Europa del Este y Asia. Fue también analista del sector de Materiales en Alliance Bernstein, en Londres. Es licenciada en Gestión y Economía por la Universidad del Bósforo en Estambul y cuenta con la certificación CFA.

Hiren Dasani es el gestor de las estrategias de inversión en India de GSAM. Fue director de renta variable india, en la oficina de Mumbai, con responsabilidad sobre el sector financiero. Con anterioridad, fue analista en SSKI Securities, cubriendo los sectores bancario y financiero. Es licenciado en Marketing Financiero por el Indian Institute of Management y titulado en Ingeniería Química por la Universidad de Baroda. Cuenta también con la certificación CFA.

La toma de decisiones está centralizada en Hiren Dasani y Basak Yavuz, ambos con una dilatada historia de inversión en la clase de activo. Hiren es además gestor del GS India Equity desde su lanzamiento en 2008, siendo el responsable final a la hora de decidir qué compañías entran o salen de la cartera tras una discusión con cada analista.

El proceso inversor se apoya en un marco analítico riguroso, que se aplica siguiendo un método disciplinado. La toma de decisiones centralizadas permite beneficiarse de la experiencia y conocimiento de especialistas en la gestión de riesgo y en diferentes sectores y áreas geográficas. Se llega así a la construcción de una cartera equilibrada, que combina valores cíclicos y contra cíclicos, con una exposición significativa en empresas de pequeña y mediana capitalización, así como en compañías no incluidas en el índice de referencia del fondo, al objeto de obtener un beneficio de las partes más ineficientes del mercado, siempre dentro de un marco de liquidez disciplinado.

El universo inicial de inversión está formado por aproximadamente unas 6.000 compañías (respecto a las 820 del MSCI EM) y, en la práctica, aproximadamente un 45% de la cartera está formado por compañías que no están en el índice, lo que contrasta con un 27% de media en fondos similares.

Encuentran mayor valor en compañías del segmento small-midcaps, y por ello tienen asignado un peso muy superior en cartera (aproximadamente un 40%-44%) al del índice (16% en el MSCI EM). En la práctica, han podido comprobar que éste es también el segmento en el que mayor alfa se puede generar de manera consistente.

Otra característica del fondo es la infraponderación estructural a compañías controladas o participadas por el Estado, consistente para todas las carteras de renta variable emergente de GSAM. La razón principal es que las compañías controladas por el Estado no suelen tener como uno de sus objetivos prioritarios mirar por los intereses de sus accionistas.

La cartera final incluye entre sus mayores posiciones acciones de la tecnológica china Tencent Holdings (5,3%), la surcoreana Samsung Electronics (5%), la también china de comercio electrónico Alibaba Group (4,1%), la taiwanesa TSMC (3,9%) y la aseguradora china Ping An Insurance (2,0%). Por sector, las mayores posiciones en la cartera del fondo corresponden a fondos cotizados (6%), financiero (28,8%), salud (4,5%), consumo básico (8,2%) y consumo discrecional (11,8%), mientras que India (14%), Perú (1,9%), Alemania (1,1%), EE.UU. (1,1%) y Argentina (0,90%) representan los mayores pesos por país.

La ponderación en Estados Unidos viene de tres compañías de este país que tienen una parte muy significativa de su negocio en países emergentes (Qudian INC ADR, sector financiero, Azul S.A., sector industrial y Nexa Resources S.A., materiales). También incluyen en cartera una compañía Española, Prosegur, por su importante porcentaje de negocio en Latinoamérica, principalmente en Brasil.

Su historia de rentabilidades lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2014, 2015 y 2017, batiendo al índice de su categoría durante 2016. A tres años registra un dato bastante controlado de volatilidad de 16,63% que se reduce hasta el 6,28% en el último año. En este último periodo, su ratio Sharpe es de 4,34 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 3,28%. La suscripción de la clase I de capitalización en dólares de Goldman Sachs Emerging Markets Equity Portfolio requiere una aportación mínima de 1 millón de dólares, aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta el 0,85%. El fondo cuenta también con una clase E en euros, con un requerimiento de aportación mínima de 1.500 euros.

El fortalecimiento del sistema bancario en la India se ha considerado esencial para revitalizar el ciclo inversor y para superar la ralentización resultante de la desmonetización y de los impuestos a bienes y servicios. La recapitalización podría tener un impacto significativo en las acciones domésticas, que se han visto ya afectadas por la reducción del Producto Interior Bruto (PIB) nominal. Si se consigue estimular la confianza en los negocios y en el consumo, el aumento en apalancamiento operativo en compañías cíclicas domésticas puede ser significativo.

El equipo gestor cree que los recientes anuncios de China e India deberían considerarse positivos para el sector de compañías estatales. Sin embargo, estiman que puede ser cuestionable que la consecuencia automática sea una revalorización de sus acciones, o que, si fuera así, se vaya a producir inmediatamente.

Como inversores bottom-up, reconocen siempre la necesidad de reevaluar nueva información disponible, pero estiman que no sería prudente invertir con premura. Esto es particularmente cierto en áreas donde el gobierno continúa participando activamente en el día a día de la operativa y la planificación de estrategia de los negocios.

La sostenibilidad por rentabilidad, con una volatilidad bastante controlada a lo largo del tiempo, hace a este fondo merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.

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Tribuna de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS y quefondos.com

La «Montaña Lebac”: ¿Bajo Control?

| Por Magdalena Martínez | 0 Comentarios

El fuerte incremento del stock nominal de las letras (Lebacs), emitidas por el Banco Central de la República Argentina (BCRA) en los últimos años, constituye sin dudas una de las principales preocupaciones para los inversores y el mercado.

Desde el Grupo INTL FCStone en Argentina, consideramos que la mejor manera de examinar esta dinámica de crecimiento es a la luz de las propias previsiones iniciales de la actual conducción del BCRA. El 26 de septiembre de 2016, Federico Sturzenegger, presidente del Banco Central de Argentina, presentó la piedra fundamental de su programa monetario: el régimen de metas de inflación.

Es un hecho consumado que la inflación se ubicará por encima de la meta máxima del BCRA para este año del 17%, y rondará el 23,5%, mientras que, en dicha presentación oficial, la entidad monetaria incluyó la evolución proyectada del ratio Lebac / Base Monetaria sin compra neta de reservas ubicandose en un nivel del 77% para fines del 2017.

Más adelante, en su documento “Objetivos y planes respecto del desarrollo de la política monetaria, cambiaría, financiera y crediticia para el año 2017”, el BCRA revisó levemente al alza sus pronósticos hasta el 81,1%.

Balance 2017: ¿Bajo Control?

Actualmente, podemos verificar qué tan acertadas resultaron estas proyecciones, contrastándolas con los datos publicados, diariamente, por el propio Banco Central.

El 11 de diciembre de 2017, el ratio de Instrumentos de Política Monetaria sobre Base Monetaria neto de la variación de reservas resulta del 101,90% vs 81,1%, esperado inicialmente por el BCRA. Dado que las transferencias al tesoro están en línea con lo estipulado en el programa monetario, el origen de este desvío tendría tres fuentes principales:

– Una menor demanda de dinero que la prevista

– El mayor impacto de los propios intereses de los Lebacs dada la elevada tasa de interés con la que el BCRA busca la convergencia entre las expectativas de inflación futura y sus metas, no compensado por el rendimiento de las reservas internacionales acumuladas (depreciación del tipo de cambio más retorno de las colocaciones).

– Un aumento en la demanda de Lebacs no previsto proveniente de inversores privados que migraron depósitos desde el Sistema Financiero hacia Lebacs dado el diferencial de rendimientos

Cabe destacar que a diferencia del stock bruto que ya supera el 130% y continúa marcando tendencia creciente, ajustando por el crecimiento de reservas la relación se encuentra prácticamente estabilizada en el último semestre. En sus presentaciones, Sturzenegger recalca una y otra vez que “el crecimiento en el stock de Lebacs se explica integralmente por la compra esterilizada de reservas (en términos del PBI)”.

En la Conferencia anual de FIEL, el presidente del BCRA ya había señalado que “Este tipo de incrementos en el tamaño de sus hojas de balance ha sido experimentado por los bancos centrales de casi todos los países que se embarcaron en la recomposición esterilizada de sus reservas internacionales. Y es así que, si uno observa las hojas de balance de los bancos centrales de Perú, México, Sudáfrica, o Brasil, por poner algunos ejemplos, su dinámica resulta muy similar.”

Con respecto al descalce de rendimientos entre sus activos y pasivos generados por dicha operatoria, Sturzennegger citó en el cierre de la 13º Jornada de Economía Monetaria e Internacional de La Plata el trabajo de De La Torre, Yeyati y Pienknagura “La desaceleración en América Latina y el tipo de cambio como amortiguador” (2013) señalando que: “las intervenciones esterilizadas de los países de América Latina y el Caribe con metas de inflación durante la última década han generado costos bastante pequeños e incluso, en unos pocos casos, han generado ganancias”.

Desvío y control: Cauto optimismo

Es por todo lo expuesto anteriormente que, desde INTL FCStone Argentina, creemos que si bien existe un desvío superior al 20% desde el ratio inicialmente previsto, la situación a futuro parece encontrarse bajo control (aunque no debería descuidarse la dinámica del déficit cuasi fiscal).

De hecho, si restamos las tenencias directas e indirectas en Lebacs que las aseguradoras ya no podrán computar, según un cronograma progresivo hasta marzo del año próximo bajo la reciente normativa de la Superintendencia de Seguros, el gap se reduce a menos del 5%.

Pablo Waldman es head of strategy del Grupo INTL FCStone en Argentina

¿Tipos de interés al alza? ¿De verdad?

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Como hemos mencionado, un aumento significativo de la inflación es actualmente un riesgo, pero ciertamente no es una realidad. Aunque esto es especialmente aplicable a Europa, en Japón y EE.UU. las presiones en los salarios y los precios todavía se encuentran en la actualidad en la parte baja.

Como resultado, el Banco Central Europeo ha comunicado claramente que, en un futuro previsible, no ve razones para aumentar los tipos de interés a corto plazo. En este entorno, y con una demanda continuada tanto doméstica como de inversores institucionales extranjeros, creemos que la presión sobre los bonos a largo plazo debería mantenerse moderada.

Al mismo tiempo, la continuación de la sólida situación económica, las favorables condiciones de refinanciación, y las bajas tasas de impago deberían apoyar los diferenciales de los bonos corporativos.

Presión en la prima de riesgo

En Estados Unidos, encontramos un entorno ligeramente diferente. El ciclo económico ha progresado notablemente y los tipos de interés a corto plazo ya han aumentado significativamente. La Reserva Federal continuará con esta tendencia. Menos clara es la evolución de los tipos de interés a largo plazo de EEUU.

Es posible que el aumento de la primera mitad del año se corrija a la baja durante la segunda mitad debido a las preocupaciones económicas. Si esto invierte la curva de rentabilidad durante el año, lo que sería un claro indicador de una inminente desaceleración económica.

Esta perspectiva podría poner presión sobre las primas de riesgo de los bonos corporativos. Este tipo de escenario tendría definitivamente impacto sobre los tipos de interés y los diferenciales en Europa hacia finales de año.

Por tanto, 2018 tiene potencial para convertirse en una cuenca hidrográfica. Dada la incertidumbre, especialmente la relacionada con la evolución durante la segunda mitad de año, un estilo flexible de inversión y una gestión activa son claves.

Guido Bathels es portfolio manager de Ethenea Independent Investors. Capital Strategies es distribuidor de Ethenea en España y Portugal.

Las ventajas de formar un trust en América Latina

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

De acuerdo con nuestra experiencia, cuando una familia de alto patrimonio en América Latina decide estructurar su patrimonio, lo hace por una o más de las siguientes razones:

Lograr el mayor nivel de privacidad posible
Proteger el patrimonio frente a terceros (acreedores, empleados, familia política, etc.)
Organizar la sucesión
Optimizar el pago de impuestos; y/o
Disminuir el nivel de inseguridad jurídica a la cual se encuentra expuesto el patrimonio en cuestión.

A fin de lograr estos objetivos, las familias tienen a disposición una serie de herramientas u opciones de distinta complejidad y diferente costo, las cuales pueden agruparse de la siguiente manera:

Testamento
Sociedades
Fundaciones o trusts
Fondos de inversión familiares
Seguros de vida
Mudanza internacional

Estas herramientas, en general, se combinan entre ellas.

La decisión de utilizar una u otra tiene que ver con los objetivos antes mencionados, pero también con otras cuestiones, como la residencial fiscal de los integrantes de la familia, el tipo de activos de que se trate, etc.

Si bien sería incorrecto afirmar en forma abstracta que una estructura es mejor que las demás, no es menos cierto que la flexibilidad que brinda el trust permite su uso tanto para la protección o preservación de la riqueza como para la transmisión de la misma a las siguientes generaciones.

De allí, su creciente popularidad.

El trust

El trust es un contrato mediante el cual una persona (settlor) transfiere la propiedad de ciertos activos a otra (trustee) para que los administre en beneficio de uno o más terceros (beneficiaries) y los transfiera definitivamente a éstos (u a otros beneficiarios) al cumplimiento de un plazo o al advenimiento de una condición (generalmente la muerte del settlor).

No se trata de una definición académica, pero resulta de utilidad a los efectos del presente análisis.

Como explicábamos anteriormente, este tipo de estructura permite no sólo una adecuada administración de los activos en cuestión, sino también determinar con precisión las circunstancias relativas al traspaso de la propiedad de los mismos a los beneficiarios.

Adicionalmente, desde el momento mismo en que se establece el trust la propiedad de los bienes incluidos en el mismo salen del patrimonio del settlor, lo cual implica, por un lado, una serie de ventajas impositivas y, por el otro, que dichos activos queden automáticamente protegidos de cualquier acción legal por parte de eventuales acreedores del settlor. También permite, si se lo estructura correctamente, que el patrimonio familiar no termine en manos de la familia política, algo que buscan no pocos clientes.

Existen varias clases de trust (revocable, irrevocable, discrecional, no discrecional, etc.) y muchas jurisdicciones donde constituirlos.

Obviamente, cada clase y jurisdicción deberá ser evaluada en detalle por un especialista internacional, así como por asesores locales del settlor. Sentado ello, algunos tipos de trust tienen muchas más posibilidades de ser considerados como válidos en nuestra región y en definitiva eso es lo que nos propusimos analizar en esta columna.

Es muy común oír a abogados y contadores sin mucha experiencia en estas cuestiones decir que los trusts no son reconocidos por los regímenes de derecho civil vigentes en América Latina y que por ende los mismos no son oponibles a terceros ni tienen efectos jurídicos.

Muchas de estos argumentos se apoyan también en el hecho de que en nuestros países existe en general la herencia forzosa y en que la figura del trust es de origen anglosajón y no continental/francés. Por más razonable que a simple vista parezca este argumento, el mismo no es correcto en absoluto, ni resiste la más mínima crítica.

De hecho, si bien en América Latina solo Panamá ratificó la Convención de 1985 sobre Derecho Aplicable a los Fideicomisos y su Reconocimiento, muchos países de la región han aprobado leyes o regulaciones sobre el fideicomiso (entre ellos, Argentina, México, Brasil, Perú, Paraguay y Uruguay). Esto implica que ningún juez en esos países puede sostener que la figura del trust sea ajena al régimen jurídico vigente allí (lo cual si sucede, por ejemplo, en España).

Adicionalmente, y en realidad como consecuencia de lo anterior, existen innumerables fallos judiciales que han confirmado la validez de los trusts, asignando en general diferentes efectos de acuerdo con la revocabilidad o irrevocabilidad de los mismos.

En otras palabras, siempre y cuando se tomen los recaudos del caso al armarlos, los trusts son perfectamente válidos y sus efectos van a respetarse casi en su totalidad.

Recaudos

¿A que nos referimos cuando hablamos de que deben tomarse “los recaudos del caso”?

Básicamente queremos decir lo siguiente:

Que si los objetivos de la familia en cuestión son, además de sucesorios, impositivos, el trust sea irrevocable y discrecional
Que el trustee sea independiente
Que los beneficiarios sean distintos al settlor y
Que de ser posible, el trust esté constituido en una jurisdicción que no califique como de baja o nula tributación (ya hemos manifestado en varias ocasiones que – tras la entrada en vigencia de CRS y la consiguiente desaparición de cualquier diferencia que pudiera existir en materia de opacidad/transparencia entre jurisdicciones offshore y onshore – este requisito no nos parece en absoluto igual de relevante que los anteriores)

En cuanto a las formalidades, es importante:

Dotar de fecha cierta a los documentos constitutivos del trust y observar las formas y solemnidades correspondientes al país en el cual se celebrarán los contratos que darán nacimiento al mismo;
Contar con documentación que permita probar o estimar el valor de los activos transferidos al trust (i.e. balance, etc.); y
Que la estructura jurídica ideada se implemente correctamente en la práctica o, en otras palabras, que sea claro que la donación o cesión de los activos al trust se ha efectivizado.

Efectos

Sin perjuicio de lo dicho hasta aquí, debe considerarse la posibilidad de que aún cuando se declare válido el trust, si el mismo viola leyes de orden público en el país de que se trate (como ser el caso de norma sucesorias) es posible que el juez deba obviamente respetar lo que el trust establezca para activos ubicados fuera de dicho país pero que luego trate de compensar a través de la distribución/asignación de bienes ubicados allí. Se trata de otra cuestión que hay que analizar con el settlor al momento se armar la estructura, de manera de que se puedan alcanzar sus objetivos en lugar de que estos se vean frustrados por la acción de un juez.

Confiamos en que estas consideraciones hayan sido de utilidad para quienes estén considerando establecer un trust y/o lleven tranquilidad a quienes ya lo hayan hecho.

Martin Litwak es fundador y socio principal de la firma @LitwakPartners.

MiFID II y tecnología: garantías del abaratamiento de comisiones en los fondos

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Estamos a las puertas de que se instaure la directiva europea MiFID II. Gracias a ella se dotará al mercado de fondos de inversión de mayor transparencia y competencia. Esto, unido a la cada vez más pujante tecnología implantada en el sector de la gestión de activos, prometen ser un garante del abaratamiento de costes para los partícipes.

MiFID II garantizará un entorno regulatorio cada vez más exigente en términos de transparencia e información a los clientes, lo que debería favorecer a los productos de mayor calidad y menor coste para el ahorrador. En ese esfuerzo por garantizar la transparencia de los productos de inversión, la normativa comunitaria obliga a las entidades a informar periódicamente al cliente de los costes asumidos. A partir de enero el partícipe de los fondos conocerá de antemano cada uno de los costes, directos e indirectos, que va a suponer su inversión y, por lo tanto, la cantidad total que se le va a descontar del patrimonio invertido.

Además, gracias a que los inversores van a tener mucha más información para comparar productos y servicios en igualdad de condiciones, se favorecerá la competencia, de las gestoras independientes frente a las grandes y, con ello, previsiblemente también la bajada de costes.

A su vez, la tecnología también está abaratando significativamente los costes de producción y distribución de las entidades financieras. Los procesos de constitución, contratación y de acceso a la información por parte de los clientes, cada vez suponen un gasto menor, permitiendo abaratar las comisiones y repercutir ese ahorro en rentabilidades mayores para el partícipe.

Tanto la implantación de MiFID II, como de la tecnología en los procesos de inversión, está provocando una presión a la baja en las comisionesde los fondos de inversión y confiamos en que esta tendencia continúe.

Siguiendo esta tendencia, imdi funds, la apuesta de Intermoney Gestión por sumarse al cambio y avanzar hacia un modelo de ahorro más transparente, seguro y eficiente, a través del uso de la tecnología, es un ejemplo claro del avance que está viviendo la industria en términos de comisiones.

Recomendamos a los inversores que, cuando elijan invertir en un fondo, tengan muy en cuenta los costes que asumen y que éstos estén siempre en consonancia con las rentabilidades esperadas, con el riesgo asumido y con la calidad del servicio (información, transparencia, accesibilidad).

Tribuna de opinión de Patricia Mata, de imdi Funds.

Agricultura, agua y tecnología, los pasos para el futuro de la agricultura

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Agricultura, agua, tecnología y finanzas, una mezcla que para muchos parece extraña, pero que considero que será una de las futuras tendencias de este siglo XXI.

El comienzo de este siglo ha venido marcado por importantísimos avances: la revolución económica y social de internet, la mejora de los medios de comunicación con hyperloop o la electrificación del parque móvil, la sanidad con la ingeniería genética y la cura de muchas enfermedades mortales para el ser humano, o incluso nuestra intención de pisar marte en el próximo decenio o la energía de fusión. No obstante ninguno de estos avances cambiara algo que es para el ser humano su primera necesidad, alimentarse. Pero, ¿por qué estos cuatro factores de los que he hablado al comienzo de este articulo?

Hablando en primer lugar de agua y agricultura –entendiendo como industria agrícola tanto la ganadera como el cultivo de la tierra-, no creo que una escasez de alimentos lleve a una hambruna mundial, no soy defensor de ninguna catástrofe de grado Malthusiano. Por contrario, sí considero que la industria agrícola sufrirá una importante transformación en las próximas décadas debido a la necesidad de afrontar el reto de la eficiencia y de los limitados usos que tendrá el agua en un futuro próximo.

Para hacerles ver mi reflexión déjenme acompañarlo de unos datos:

La población mundial, alrededor de 7,3 mil millones de personas, aumenta en casi tres personas cada segundo, lo que supone un total de 240.000 personas al día. Eso es una nueva población como La Coruña o Burdeos que alimentar todos los días. Por otro lado, la superficie agrícola disponible en nuestro planeta son 4.900 millones de hectáreas, siendo este un espacio limitado FAO prevé que en 2050 se disponga de solo 0,15ha per cápita, en 1960 esa cantidad era de 0,43ha per cápita.
No solo es el incremento de población, si no la mejora de las calidades de vida de muchos países como China, India o Brasil donde las incipientes clases medias mejoran su dieta a medida que mejoran sus economías. Como muchos lectores sabrán, en España hace 50 o 60 años no se tenía una dieta tan completa como la que se tiene a día de hoy, imagínese este concepto aplicado en países que tienen 20 veces el tamaño de España.
Sumado a esto, hay que destacar el uso más limitado que se hará del agua en un futuro próximo, las posibles restricciones que se impondrán en primer lugar al uso industrial y luego al consumo debido al estrés hídrico de determinadas zonas del mundo. Ya sea el cambio climático, un reparto desequilibrado de cuencas hidrográficas o un uso irresponsable, el agua será un bien escaso o al menos controlado.

En conclusión, respecto al mundo agrícola y del agua, la única forma de lidiar con este aumento de la demanda es mejorar la producción marginal de esas hectáreas ya plantadas y, por otro lado, reducir la necesidad de agua para llevar a cabo dichas actividades. De no solucionar esta situación esto llevara a un cambio en los precios o escasez de determinados alimentos y/o una mayor o menor dependencia de otros países.

Desarrollo tecnológico

Aquí es donde entran en juego las otras dos partes del puzle, la tecnología y el mundo financiero. Considero la primera fundamental para lograr alcanzar esta mejora de la eficiencia y la segunda vital para que ponga los medios y se aplique de forma práctica.

Por un lado, la agricultura siempre ha estado reñida con los avances tecnológicos. Aprender a cuidar de la tierra y domesticar animales nos ayudó a asentarnos y dejar de ser nómadas, el barbecho y el arado nos permitió tener un rendimiento mayor y los fertilizantes luchar contra las enfermedades. Hoy día es la era de la automatización agrícola y la genética.

Saber el momento idóneo de la recolección, diseñar una variedad de un cultivo que pueda rendir en climas más secos, saber cuándo aplicar tratamientos, tractores que discurren solos por los campos, sistemas que saben cuándo regar debido a que tenemos una observación del clima recogida en una base de datos o la mecanización de las tareas del campo.

Estos son avances que aunque todavía no se han aplicado ya son una realidad, algunos informes de mercado pronostican que los robots agrícolas crearan una industria 16.800 millones de dólares en 2021 y 73.900 millones de dólares en 2024.

Factor financiero

Por otro lado, el mundo financiero considero que está encandilado por unicornios, dotcoms y aplicaciones que están sometidas a un cambio tecnológico o a una moda y que muchas no tienen un activo que las respalde. Esta falta de atención de la agricultura por parte del mundo financiero lastra la inversión en el sector llevando a que en muchos casos el I+D se lleve a cabo por fondos públicos.

Aunque esta es la situación actual, los cambios que nombre antes despertaran el interés de los analistas antes o después y por tanto de la inversión. Hay además numerosas empresas del sector –tanto cotizadas como privadas– que tienen un gran potencial como: Dole, Fonterra o Zespri. Y ya grandes empresas consolidadas como Cargill (la empresa no cotizada más grande de EEUU), John Deere o Cresud.

Muchos de estos tipos de empresas siempre han sido el origen de grandes fortunas –o al menos parte de su portfolio de inversiones– , como los Rothchild, Jim Rogers, Bill Gates, Larry Ellison o el grupo Grobo que ven la agricultura como una oportunidad de ahorro e inversión para el futuro.

Como conclusión, creo que el futuro de la agricultura pasa por un aumento de la demanda, una ralentización de la oferta y una profunda revolución tecnológica.

Panda Agriculture&Water Fund

Y como en todo momento de cambio, surgen oportunidades de inversión, por eso desde Panda Agriculture & Water Fund hemos decidido desde hace 4 años a invertir en el sector agrícola, nuestra cartera esta diversificada en empresas de plantación, transformación, almacenamiento, maquinaria, fertilizantes, agua e irrigación. Solo invertimos en valores cotizados –no en materias primas– analizando el valor presente y futuro de dichas empresas, sus ventajas competitivas o su posicionamiento en el sector.

Nuestras inversiones están diversificadas en diferentes países y con exposición a diferentes divisas. En estos cuatro años hemos logrado ser el fondo agrícola más rentable del mundo con un 18,6% de rentabilidad en 2016, además hemos logrado alcanzar un gran conocimiento sobre los diferentes mercados e industrias agrícolas y sus derivadas, esto nos hace un fondo casi único en el mundo.

Tribuna de Carlos Ron Martínez, asesor de Panda Agriculture&Water Fund.