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Los mercados emergentes y frontera rebosan oportunidades

A pesar de la racha alcista de dos años en las bolsas emergentes, las valoraciones se mantienen en niveles razonables comparadas con las de sus homólogas desarrolladas y el perfil de riesgo y rentabilidad a largo plazo de estos mercados sigue siendo atractivo.

Aunque algunas empresas de crecimiento de gran capitalización comienzan a estar caras, de cara a 2018 sigue habiendo oportunidades atractivas, sobre todo en el universo de pequeña y mediana capitalización y en los mercados frontera.

Los inversores en los mercados emergentes llevan un par de años buenos. Desde comienzos de 2016, el índice MSCI Emerging Markets ha batido a la mayoría de grandes índices bursátiles. A pesar del fuerte crecimiento de los beneficios en los mercados emergentes, que esperamos que continúe en 2018, las valoraciones siguen siendo más atractivas que en los mercados desarrollados y son razonables desde una perspectiva histórica. Creemos que este hecho debería traducirse en fuertes rentabilidades positivas con un horizonte de inversión a medio-largo plazo.

Sin embargo, de cara a 2018 es importante señalar que las valoraciones, aunque siguen siendo razonables, ya no son tan bajas como a comienzos de 2017, lo que significa que ahora es más importante que nunca ser selectivos a la hora de buscar oportunidades de inversión. Algunas de las acciones más grandes, sobre todo las que pasan por ser empresas de crecimiento de calidad, ya descuentan unas cifras de beneficios muy altas.

Esa es una de las razones por las que creemos que algunas de las mejores oportunidades están en los segmentos de pequeña y mediana capitalización. Aunque el índice MSCI Emerging Markets ha registrado un buen comportamiento durante los dos últimos años, el índice MSCI Emerging Markets Small Caps y el índice MSCI Frontier Markets han quedado rezagados y creemos que los niveles de valoración de las acciones de estas áreas del mercado tienen todavía mucho recorrido alcista.

China o cómo tomar prestado crecimiento futuro

China ha sorprendido gratamente a los inversores este año, y aunque sigue siendo un mercado interesante que, en nuestra opinión, ofrece un conjunto de buenas oportunidades de crecimiento estructural a los especialistas en selección de valores, el endeudamiento de las empresas del país ha seguido creciendo rápidamente durante los últimos años.

Creemos que este hecho obstaculizará el crecimiento el próximo año, aunque intentar vaticinar cuándo sufrirá China un problema provocado por la deuda resulta, obviamente, muy difícil. Nuestra selección de valores con enfoque ascendente hace que China tenga un peso mucho menor en nuestras carteras que en el índice MSCI Emerging Markets. En contraposición al panorama nacional de alto endeudamiento empresarial, nuestras posiciones en China generalmente cuentan con balances sólidos y, en muchos casos, tienen posiciones netas de tesorería positivas.

Un área a la que prestaremos especial atención en 2018 son los mercados frontera, donde los vectores favorables que observamos en los mercados emergentes, como los perfiles demográficos positivos y la baja penetración del crédito, los productos y los servicios, son, en general, sólidos y duraderos. Seguimos siendo muy optimistas sobre algunos mercados frontera y tenemos en cartera bancos de Nigeria, Kenia y Georgia; estas empresas cuentan con sólidos negocios de depósitos y generan elevadas rentabilidades sobre los recursos propios, adoptando al mismo tiempo un enfoque conservador del riesgo crediticio.

Consideramos que son inversiones atractivas a largo plazo debido a los cambios estructurales que se desarrollan en sus respectivos mercados, además de demostrar un fuerte compromiso con sus accionistas a través de unos pagos de dividendos cuantiosos y constantes.

Los vientos del cambio siguen soplando

Cuando comencé a invertir en los mercados emergentes hace 18 años, el gobierno corporativo en muchos mercados era, cuando menos, complejo. Sin embargo, muchas empresas de los mercados emergentes presentan actualmente balances sólidos y margen para mejorar la gestión del capital y las rentabilidades para los accionistas. Hoy día, el porcentaje de empresas de los mercados emergentes que pagan un dividendo es mayor que entre las empresas de los mercados desarrollados; creemos que no hay mejor prueba de que las empresas están empezando a poner en foco en las rentabilidades para los accionistas y esperamos que esta tendencia continúe durante los próximos años.

Con el crecimiento continuo de los beneficios en los mercados emergentes como telón de fondo, y a la vista de los motores que impulsan esta área, opinamos que siguen existiendo convincentes argumentos a favor de la inversión en renta variable de los mercados emergentes y frontera.

Los riesgos políticos siguen preocupando a algunos inversores, pero las posibles fases de debilidad provocadas por sucesos políticos no alterarían nuestra visión sobre las oportunidades de inversión a largo plazo. Parece improbable que las incertidumbres políticas amainen en 2018, pero analizando los mercados emergentes desde una perspectiva ascendente, seguimos encontrando valores que ofrecen un atractivo potencial alcista a largo plazo.

Tribuna de Ross Teverson, responsable de estrategia del área de Mercados Emergentes de Jupiter AM.

¿Sabes cómo detectar la falsa gestión activa?

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Cada vez se escucha más hablar sobre la falsa gestión activa o ‘closet indexing’, y razones no faltan. En primer lugar, conviene definir qué es y, para ello, primero es necesario entender qué es la gestión activa.

Básicamente, la gestión de un producto de inversión –principalmente fondos de inversión- es activa cuando su gestor o los gestores responsables del mismo toman las decisiones de inversión usando criterios propios y no siguen de forma alguna la composición de ningún índice de referencia o benchmark. Cuando un gestor apuesta por seguir una estrategia de gestión activa lo hace, básicamente, por su convencimiento de poder obtener rentabilidades superiores a un índice concreto; de lo contrario, apostaría por la gestión pasiva, cuyas comisiones son significativamente menores.

La falsa gestión activa es aquella gestión aparentemente activa que, en realidad, construye las carteras con un nivel de similitud con respecto a los índices de referencia muy elevado, tanto en los pesos sectoriales, geográficos, como de los propios valores individuales. Hasta aquí las definiciones de lo que es cada estrategia. Pero, ¿por qué es mala para los inversores la falsa gestión activa?

El principal problema que plantea estar invertido en un fondo de inversión que utiliza una estrategia de falsa gestión activa (más allá del engaño implícito a los inversores sobre cómo se gestiona en realidad un fondo) es que, inevitablemente, se obtendrán peores rentabilidades a largo plazo que en una estrategia de gestión activa por dos motivos: el primero de ellos, viene por el lado de las rentabilidades. A largo plazo, prácticamente ningún gestor va a ser capaz de superar a su índice en términos de rentabilidad si no se aleja de él, es decir, si no toma apuestas claras por compañías concretas con independencia de la composición del mismo.

Según S&P Dow Jones Indices, más del 90% de los fondos grandes no lograron batir a su índice en un periodo de 15 años. De ese menos del 10% que sí lo logro, la mayoría son, evidentemente, fondos con gestión activa. El segundo motivo tiene que ver con las comisiones de la falsa gestión activa en comparación con la gestión pasiva. Un fondo índice puede tener comisiones de gestión inferiores a un 0,15% mientras que los fondos con ‘closet indexing’ pueden superar tranquilamente el 1% de comisión de gestión.

En este sentido, la pregunta más pertinente es qué herramientas puede utilizar un inversor para detectar esta falsa gestión activa. Fundamentalmente existen dos: el ‘tracking error’ y el ‘active share’.

El tracking error mide la desviación típica que se produce entre un fondo concreto y su índice de referencia. Cuanto más bajo sea el tracking error de un fondo, más se asemeja en su composición a su benchmark. Por tanto, debemos evitar invertir en falsos fondos activos que tienen un ‘tracking error’ bajo. La segunda herramienta, mucho más reciente, es el denominado ‘active share’.

Los profesores Martijn Cremers y Antti Petjistö de la Yale School of Management publicaron en 2009 un estudio en donde introducían por primera vez esta nueva estadística para medir la gestión activa. El ‘active share’ mide el porcentaje de las diferentes posiciones dentro de la cartera de un fondo que difiere de las de su índice de referencia. Cuanto mayor sea el ‘active share’, más se está alejando el gestor del benchmark. Estos profesores concluyeron que de los 2.650 fondos analizados entre 1980 y 2003 aquellos con un ‘active share’ superior al 80% habían batido a sus benchmarks en más de un 2-2,71% antes de comisiones o un 1,49%-1,59% neto de comisiones. Es una idea bastante intuitiva: la única forma de batir a un índice es diferenciarse mucho de él.

Algún lector bien intencionado puede pensar que dadas las características inferiores que ofrecen los fondos de ‘closet indexing’ no representarán una cuota relevante del mercado. Pero, ¿quién, en su sano juicio, preferiría pagar una comisión de gestión superior a cambio de obtener peores rentabilidades? En principio, nadie debería hacerlo, pero como suele suceder en finanzas, hay muchos más inversores irracionales –o mal informados- de lo que cabría esperar. Las cifras del tamaño que puede tener la falsa gestión activa son escalofriantes y preocupantes a partes iguales. Así, según Cremers y Petjistö, el porcentaje de fondos con un ‘active share’ bajo (menos del 60%) se ha disparado: si en 1980 apenas había un 1,5% de fondos por debajo de esa cifra, en 2003 era del 40,7%. Cifras preocupantes para un falso estilo de gestión condenado a ofrecer rentabilidades insuficientes para los inversores.

De esta manera, merece la pena estudiar nuestra cartera y averiguar cómo de alejados están los fondos de sus índices, pues es precisamente esa la clave para batirlos a largo plazo.

Tribuna de Pablo Martínez Bernal, responsable de Relación con Inversores en España de Amiral Gestion

Así están cambiando Europa y Estados Unidos su visión sobre las inversiones en Asia

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

A finales del año pasado visité varios clientes de Matthews Asia en Europa y Reino Unido. El clima era inusualmente cálido y las actitudes hacia Asia eran fríamente optimistas. Hubo un mayor interés por la región asiática, sin dudas, y los clientes preguntaron sobre el desempeño reciente de sus mercados bursátiles y si la recuperación de las ganancias vista en esos meses era sostenible.

Pude ver que cada vez más clientes europeos tratan a Asia como un destino de inversión por derecho propio en lugar de mirar solo a la clase de activos de mercados emergentes. Les interesó saber que nuestra experiencia era que la mayoría de los flujos hacia Asia desde Estados Unidos probablemente provenían de una exposición pasiva al mercado emergente que podría estar relacionada con los movimientos en el dólar estadounidense, en lugar de un deseo de exposición principal a la región.

Me pareció alentador porque sugiere que el sentimiento hacia la región todavía no es excesivamente optimista. Las operaciones de referencia se han concentrado en un grupo relativamente pequeño de acciones.

Si el entorno monetario global se mantiene estable y el crecimiento de las ganancias continúa ampliándose en toda la región, como espero que ocurra, muchas personas seguirán al margen en lo que respecta a las asignaciones activas centrales para Asia. Un gran número de inversores parecían decir que están «esperando un retroceso», a pesar de que los mercados de Asia no han crecido tanto como ahora en un contexto histórico a medio plazo.

Los inversores de Europa y Reino Unido me interrogaron sobre las valoraciones en Estados Unidos y si creía que eran caras. En general, los inversores parecían deseosos de recortar sus posiciones estadounidenses, pero indicaron que aún estaban ampliando más su exposición a Europa que a Asia.

A diferencia de mis viajes anteriores, cuando los inversores decían que sus asignaciones a la región asiática estaban en los niveles más bajos que podían recordar, esta vez algunos inversores dijeron que se estaban posicionando a Asia de una forma más neutral. De alguna manera, esto también me pareció alentador porque el estado de ánimo en Europa hacia Asia era menos pesimista que el estado de ánimo de Estados Unidos.

Robert J. Horrocks es CIO de Matthews International Capital Management y gestor de portafolios.

Europa: un alfa diferente

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

El enfoque de apostar por una filosofía de inversión impulsada por las observaciones en lugar de por las expectativas ha mejorado históricamente las rentabilidades ajustadas al riesgo de una estrategia que combina fondos de renta variable europea.

Estrategias descendentes o ascendentes, o centradas en el valor, el crecimiento, el dinamismo, la calidad, el tamaño… la elección de factores para los inversores en busca de alfa parece no tener fin y, recientemente, se ha complicado todavía más con las numerosas nuevas ofertas de estrategias smart beta o el denominado «zoo de factores» (término que se refiere a la cantidad y diversidad de factores).

Cada enfoque de inversión tiene sus ventajas, aunque todas dependen del talento —o de la suerte— de los gestores del fondo, o de si las condiciones subyacentes del mercado se adecuan al enfoque en cuestión. Pero ¿y si hubiese otra forma de invertir? ¿Y si existiese una estrategia centrada en generar alfa a largo plazo que no estuviese basada en predecir las rentabilidades de los valores o en tomar decisiones de asignación de activos en función de los fundamentales o de modelos factoriales?

El enfoque de Intech, filial independiente de Janus Henderson Investors,busca estimar la volatilidad relativa del precio de las acciones y las correlaciones, optimizar una cartera en función de estas previsiones para determinar ponderaciones objetivo y, posteriormente, reequilibrarla periódicamente para generar alfa y controlar el riesgo.

Este reequilibrio se centra en comprar a precios reducidos y vender a precios elevados, lo que conlleva la venta de los últimos valores ganadores y la reinversión de los beneficios en los valores perdedores más recientes.Para los inversores que buscan un amplio abanico de catalizadores de la rentabilidad, el enfoque de Intech puede resultar interesante por dos motivos:

El proceso ha demostrado su capacidad para generar alfa a largo plazo en una amplia gama de condiciones de mercado
El patrón de rentabilidades superiores ha presentado una escasa correlación con sus homólogos en términos históricos

Para demostrar la ventaja en términos de diversificación que se obtiene al incorporar un fondo Intech en una cartera de fondos europeos, se ha incluido el fondo Janus Henderson Intech European Core en una simulación con sus homólogos de Morningstar.

Llevamos a cabo el siguiente experimento. Tomando como base un universo de 55 fondos comparables de renta variable europea de la base de datos de Morningstar, utilizamos una simulación Monte Carlo para generar carteras de tres fondos seleccionados al azar (excluyendo el fondo Intech). Analizamos las estadísticas de riesgo y rentabilidad de cada cartera de tres fondos y repetimos el proceso hasta contar con 10.000 combinaciones de carteras de tres fondos. Para cada una de las carteras de tres fondos, sustituimos al azar uno de los fondos por un fondo Intech y comparamos la rentabilidad y el riesgo de las nuevas carteras frente a las originales.

Los resultados del experimento pueden observarse en los siguientes gráficos:

Rentabilidad superior: en el 69% de los casos (esto es, en 6.900 de las 10.000 carteras), la rentabilidad superior de la cartera de tres fondos se incrementó al incluir el fondo Intech.