CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: vriesde . Los refranes de Wall Street
Existe un dicho entre los veteranos de Wall Street que hace referencia a que, si se les proporciona dinero barato a los inversores durante un largo periodo de tiempo, éstos lo utilizarán y abusarán. Y, esto es lo que hemos visto durante el último ciclo económico. Muchos de nosotros recordamos todavía 2007, cuando los inversores llenaron el barco con deuda hipotecaria.
¿Sucede esto mismo ahora? Es difícil de decir, porque una parte no se puede estimar, pero realizando algo de análisis hemos podido ver un incremento del préstamo corporativo en la deuda de tasa flotante. Ahora recordad, la Reserva Federal de Estados Unidos está subiendo los tipos de interés a corto plazo y éstos están creciendo prácticamente en todo el mundo, y este tipo de préstamos están ligados a los tipos de interés.
Desafortunadamente, se trata de casi 2 billones de dólares de deuda que están ligados a las empresas con más riesgo, es decir, aquellas que menor calidad y mayor cantidad de deuda. Esto podría ser un punto débil en esta parte del ciclo, estén alerta. Existe otro refrán entre los inversores de Wall Street que se remonta a tiempos atrás y reza “vende en mayo y márchate”. ¿Sigue este refrán funcionando? Yo no apostaría por ello, no funcionó el año pasado después de unas elecciones presidenciales. Pero, hablemos de elecciones, de las elecciones de medio término que están llegando en 2018 a Estados Unidos.
¿Cómo se comporta el mercado en estos casos?
Existe un largo historial de mercado que comienza a caer y a veces profundamente por meses, conduciendo hasta las elecciones de medio término de noviembre. No sabemos lo que sucederá este año, pero tengan en cuenta que conforme encuentra el ritmo de sus compras o ventas de los activos financieros. Las noticias de interés, aunque, desde el punto de vista de un año electoral, es que después de que finalicen las elecciones de medio término, la historia, revisando unas 20 elecciones anteriores, determina que el mercado repunta de nuevo al final del año.
Columna de James Swanson, estratega jefe de inversión de MFS Investments
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: H.KoPP. Añadir duración o descender en calidad crediticia: dos estrategias en renta fija que podrían no funcionar ahora
Las recientes reuniones del equipo de renta fija diversificada han debatido cómo deberían prepararse los inversores en deuda para navegar en un mercado muy diferente del que están acostumbrados. En otras palabras, podría haber llegado el momento de reevaluar el viejo libro de estrategias de inversión en bonos.
Los mercados están en plena transición, de hecho, en varias transiciones, pero los cambios tendrán lugar durante varios períodos de tiempo: a corto, de medio a largo y a largo plazo.
En este análisis presentaremos algunos de estos cambios importantes que apuntan a un nuevo régimen en el mercado de bonos, y por qué los inversores podrían no ver un aumento regular en las tasas de interés como el contrapeso definitivo a la renta fija.
De hecho, ahora los inversores en renta fija se enfrentan a muchos desafíos. Pero dos de los más importantes incluyen trazar un plan para afrontar la subida de tipos, y tener en cuenta que las cambiantes correlaciones entre activos pueden definir el rol de los bonos en la asignación de una cartera global. Creo que podemos decir que muchos gestores no se han enfrentado al tipo de entorno en el que nos podemos estar moviendo.
Antiguas estrategias
La transición de la política monetaria a la política fiscal cae en nuestro caja con la etiqueta de desafíos importantes «a corto plazo» en el mercado de bonos. Lo más inmediato para los inversores es comprender que los bancos centrales mundiales están finalizando el período de estímulo monetario tras una década de uso intensivo.
Esto se traducirá en subidas de tipos y reducción de los balances de los bancos centrales. En este paisaje complaciente, es difícil imaginar que los tipos no vayan a subir gradualmente, excepto que las valoraciones en los mercados de bonos se ampliarán. Por lo tanto, el viejo libro de estrategias para alcanzar el rendimiento mediante la prolongación de la duración y el descenso en la calidad crediticia puede que no funcione tan bien como en el pasado.
Ahora, los gobiernos están tratando de tomar el relevo con el estímulo fiscal, con medidas como la reducción de los impuestos y el gasto en infraestructuras. Creemos que esto aumentará la volatilidad y la incertidumbre porque los políticos son mucho menos predecibles que los bancos centrales que telegrafían claramente sus movimientos a los mercados. Además, realmente no hay una estrategia para afrontar el estímulo fiscal a estas alturas del ciclo económico.
A esto hay que añadir que no hay precedentes de estímulos fiscales usados en una parte del ciclo tan avanzada cuando la economía está relativamente sana. Sin embargo, es necesario para impulsar el crecimiento y ayudar a cerrar la brecha de desigualdad. Pero, ¿cuáles serán las consecuencias involuntarias? No está claro si los políticos podrán implementar un estímulo fiscal. Pero está claro que los políticos en general tienen menos miedo a la inflación que los banqueros centrales.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Markus Tacker
. Un paso más, revisando las salidas
Un tira y afloja entre fuerzas alcistas y bajistas está evitando ver tendencias direccionales claras en los mercados. La renta variable se está moviendo en un amplio rango, por debajo de los máximos desde principios de año y, en general, hemos entrado en un régimen de menores rendimientos. La sensibilidad al flujo de noticias es, y seguirá siendo, muy alta a medida que los mercados intentan adaptarse a las nuevas condiciones financieras y económicas.
¿Cómo deberían los inversores navegar esta nueva fase?
En primer lugar, deberían ser consciente de un escenario a medio plazo cada vez con mayores desafíos (es decir, riesgo de recesión, riesgo de errores políticos), jugando al mismo tiempo tres temas principales a corto plazo. En primer lugar, las perspectivas económicas siguen siendo sólidas, pero con el pico de la aceleración económica, creemos, ahora por detrás de nosotros.
Un mayor precio del petróleo y las conversaciones sobre proteccionismo apoyan esta hipótesis, pero sin grandes disrupciones, pues nuestro escenario central ve aún que el precio del petróleo se mantiene estable en torno a los niveles actuales y no se materializa una guerra comercial a gran escala. Se espera que el crecimiento global del PIB se sitúe alrededor del 4% en 2018, y ligeramente por debajo del 4% en 2019, pero aún por encima de potencial para las principales economías.
Además, la narrativa del crecimiento global sincronizado está perdiendo impulso, con Estados Unidos aún a la cabeza (y probablemente acelerándose) entre los mercados desarrollados, gracias a la extensión del ciclo respaldado por el impulso fiscal.
En segundo lugar, los bancos centrales continuarán dejando atrás sus políticas de relajación excepcional, aunque sea de manera lenta y gradual, al no verse la inflación como una gran amenaza. En la zona euro, la inflación está lejos de ser un problema, y la desaceleración actual de la economía, incluso minimizada por el BCE y probablemente temporal, podría ralentizar aún más el ritmo del ‘tapering’ por parte del BCE. En EE.UU., el camino de la normalización parece más claro y la Fed parece interesada en aceptar un modesto exceso de la inflación por encima de objetivo, a la espera de que el crecimiento salarial del pleno empleo finalmente se active.
En tercer lugar, podemos ver fases de apreciación del dólar, pero deberían ser transitorias como consecuencia de una percepción de divergencia temporal en la normalización de políticas de los bancos centrales y un mejor sentimiento de riesgo, mientras que las fuerzas a largo plazo (mayor déficit y deuda de Estados Unidos, diversificación en las reservas internacionales de bancos centrales) debería funcionar a favor de un dólar más débil. Esta apreciación del dólar no debe verse como una gran amenaza para los mercados emergentes.
Las condiciones actuales son más difíciles (dólar más fuerte, mayores tipos americanos, temas idiosincrásicos), pero a medida que estos ajustes se absorban a través de mayores spreads y divisas más débiles, las oportunidades en emergentes pueden volver a aparecer, con una mayor selectividad y concentración en impulsores (petróleo, ciclo electoral, vulnerabilidad externa).
En este entorno, los inversores deberían continuar tácticamente dando un paso más, jugando los ajustes actuales (fuerte crecimiento, pero en máximos, baja inflación, bancos centrales todavía acomodaticios y no sincronizados) a través de jugadas de valor relativo, selección bottom up y diversificación de estrategias y estilos.
La volatilidad en las próximas semanas podría considerarse una oportunidad para volver a examinar las clases de activos más impactados. Al mismo tiempo, los inversores deberían estar preparados para girar (progresivamente) el barco (en exposición al riesgo), en medio de una posible corrección real y / o financiera a medio plazo, impulsada por fuerzas endógenas/exógenas.
En este período de transición, la gestión de la liquidez seguirá siendo clave para que los inversores ajusten y roten rápidamente las carteras, así como la preservación del capital.
Pascal Blanqué es CIO del Grupo Amundi y Vincent Mortier es director adjunto de Inversiones.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Gail. La mayoría de las veces lo que cuenta de una empresa no está en el excel
Los analistas fundamentales pasan una desmesurada cantidad de tiempo con la aplicación Excel de Microsoft intentando calibrar la magnitud y dirección de los cambios en los flujos de efectivo de una empresa, con proyecciones detalladas sobre la evolución de los ingresos, los márgenes y los beneficios. Sin embargo, con el tiempo la lección que uno aprende es que la mayoría de las veces lo que cuenta es lo que no está en las hojas de cálculo.
Siempre hemos creído que las empresas existen en un ecosistema y entender y analizar ese ecosistema eleva al máximo las probabilidades de realizar juicios acertados en torno a la trayectoria futura de sus beneficios. Sin embargo, el rápido ritmo de disrupción tecnológica está cambiando el panorama y el ecosistema en todos los sectores, así que el trabajo de un inversor a largo plazo se ha tornado más difícil. Las defensas de la mayoría de las empresas parecen mucho más permeables que antes. De hecho, uno debe tomar distancia y preguntarse si realmente es posible imaginar qué aspecto tendrá un sector o una empresa dentro de diez años, por no hablar de intentar predecir sus flujos de efectivo y beneficios en ese periodo.
Podríamos afirmar que los analistas absortos en sus hojas de cálculo difícilmente habrían podido predecir cómo Netflix, Amazon, Apple, Facebook y Google cambiarían el mundo tal y como lo conocemos, y también que habrían tenido complicado predecir que en uno de los mejores mercados alcistas de la historia (2009-2018), GE, el mayor grupo industrial del mundo y miembro original del Dow Jones (ininterrumpidamente durante más de 120 años), sería una sombra de lo que fue en algo menos de diez años.
Estas son algunas reflexiones sobre lo que hemos aprendido mientras buscábamos equipos directivos merecedores de nuestro capital.
1.- La cultura se come a la estrategia
La cita de Peter Drucker “la cultura se come a la estrategia” ha demostrado su intemporalidad. Los equipos directivos excelentes entienden que el “cambio constante” —una necesidad en la era de la disrupción— no es posible si no se dispone de la cultura adecuada.
Sin embargo, algunos directivos han cambiado esta cita por “la cultura alimenta la estrategia”. Un ejemplo sería la visión de Satya Nadella para Microsoft. En 2015, la empresa cambió su declaración de objetivos de “un ordenador en cada escritorio y hogar” por “capacitar a todas las personas y empresas del planeta para que puedan hacer más”.
Todos los niveles de la empresa estaban motivados y las tomaban como guías para sus acciones. A consecuencia de ello, con Nadella como consejero delegado (que coincide con nuestra inversión en el valor), Microsoft ha visto cómo su cotización pasaba de 35 a 93 dólares, mientras que en los diez años anteriores prácticamente no se había movido. Esta declaración de objetivos demostró que para alcanzar el éxito en esta nueva era, es vital:
Tener un sentido de propósito compartido por toda la organización;
Reconocer que las empresas deben esforzarse (a través de sus productos y servicios) por mejorar conscientemente las vidas de todas las personas en las que influyen;
Contar con una cultura que dinamice y alimente constantemente nuevas formas de triunfar.
2.- Asignación del capital e incentivos
El “santo grial” de la inversión es encontrar un negocio excelente, que cotice con descuento frente a su valor razonable y con un equipo directivo que emplee bien el capital. La asignación del capital (reinvertir en el negocio, frente a comprar un competidor o devolver capital a los accionistas) es, con mucho, la decisión más importante que toman los directivos. Cómo tomen estas decisiones depende mucho de los incentivos que les muevan. Por consiguiente, nos gustan las estructuras de incentivos que fomentan los planteamientos a largo plazo (en sintonía con nuestro horizonte de inversión).
También preferimos ver más incentivos basados en las rentabilidades empresariales, con indicadores adaptados a la empresa o al sector, en lugar de baremos simples basados en el crecimiento del BPA o la rentabilidad total para el accionista, que muchas veces incentivan las operaciones corporativas mediocres o están tan fuera del control de la dirección que no importan.
Por último, nos gusta que la dirección tenga un elevado porcentaje de participación en el accionariado y estamos muy atentos a qué hacen con sus acciones los que trabajan en las empresas.
Una buena anécdota para ilustrar esta idea se dio en febrero de 2016, cuando los inversores estaban preocupados por la posibilidad de una recesión mundial y los mercados andaban revueltos. Jamie Dimon de JP Morgan Chase (una posición de la cartera) respaldó su mensaje de calma comprando con su dinero acciones de la compañía a 53 dólares por título por un total de 26 millones de dólares. A finales de marzo de 2018 el valor cotizaba a 110 dólares, así que él y todos los que le siguieron prácticamente duplicaron su inversión en dos años.
3.- Confianza y paranoia
Hemos observado que los equipos directivos competentes muestran un elevado grado de dualidad. Nada ilustra eso mejor que confiar en la estrategia y la ejecución y, al mismo tiempo, estar constantemente alerta ante todo aquello que podría alterar el equilibrio y alejar del camino del éxito.
La mayoría de los equipos directivos con los que nos reunimos muestran un elevado grado de confianza. La actitud de alerta no suele ser común y, por lo tanto, buscamos más. Dicho de forma sencilla, si el equipo directivo está “siempre alerta”, nosotros, como inversores, dormimos mejor.
Un buen ejemplo de ello fue nuestra reunión con Facebook en 2017 que nos hizo entender que la empresa y el mercado no estaban “lo suficientemente alerta” ante los problemas relacionados con la privacidad de los datos, así como el riesgo de regulación.
Los acontecimientos recientes han puesto de relieve que incluso para un fantástico equipo directivo como el de Facebook, una buena dosis de actitud vigilante habría ayudado.
4.- Diferencia positiva para el mundo
En nuestra opinión, los equipos directivos competentes tratan de no perder de vista su “razón de ser”, que es intentar dejar a la empresa, a sus clientes, a sus empleados y al mundo en un lugar mejor que donde los encontraron.
Sin embargo, este rasgo es uno de los más difíciles de evaluar (o contar), dado que no es blanco o negro, sino una escala de grises.
Debo aclarar que esta estrategia no es un enfoque ESG y su objetivo no es convertirse en uno de estos planteamientos. Pero vemos que para pensar a largo plazo necesitamos evaluar la estrategia y la ejecución de la empresa desde el prisma de su impacto en el mundo, y es un área donde pensamos, como gestores activos, que podemos hacer una aportación positiva al debate.
Al ser una escala de grises, es un concepto en permanente evolución en el que debemos intentar no perder el ritmo que marcan la sociedad y las demandas de los inversores.
Las consideraciones ESG que forman parte de mi forma de evaluar empresas son un asunto bastante amplio que merece su propio artículo. Pero mi intención con este ha sido demostrar que, como inversor fundamental con un enfoque ascendente en la era de la inversión cuantitativa y el aprendizaje automático, ahora más que nunca es importante fijarse en la incidencia de los factores cualitativos que realmente impulsan la evolución de los flujos de efectivo, que son los que, a su vez, determinan el valor de un negocio.
Amit Lodha es gestor del FF Global Focus Fund de Fidelity.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: iMorpheus. Lo bueno y lo malo de invertir en Japón
Han pasado cinco años desde que Shinzo Abe se convirtió en primer ministro, prometiendo revivir la economía de Japón y terminar con su persistente deflación con su ambicioso programa Abenomics.
Recientemente, sin embargo, su posición ha sufrido y su futuro parece estar en peligro por su posible implicación en un escándalo que, aunque ya queda atrás, ha puesto de manifiesto la fragilidad de su apoyo. En este contexto, parece apropiado reevaluar el progreso que se ha logrado en Japón en los últimos años y plantear preguntas sobre el futuro de Abenomics.
Lo bueno
En septiembre de 2013, se hizo cada vez más evidente que la política monetaria agresiva y la depreciación resultante del yen ayudarían a frenar la deflación y crear un entorno empresarial más favorable. Desde entonces, los beneficios empresariales y los precios de las acciones se han comprometido en una impresionante tendencia al alza y la situación económica ha mejorado mucho.
Las exportaciones han crecido significativamente debido a la depreciación del yen y la fortaleza de la economía global, mientras que la demanda interna y las inversiones de hogares privados, corporaciones y organismos públicos han mejorado gracias a los indicadores de mayor confianza y las políticas monetarias más flexibles.
Aunque al menos en el corto plazo, los elementos de la política monetaria y fiscal de la agenda han sido exitosos, el mercado todavía está deliberando sobre el éxito de las reformas estructurales y del llamado tercer pilar del programa Abenomics.
Desde marzo de 2014, las reformas y las medidas de política han llevado a mejoras en áreas como la tasa de participación laboral femenina, la gobernanza corporativa y el turismo receptivo, tres de las historias de éxito más tangibles de Abenomics.
Nuestra cartera japonesa se ha beneficiado de estos resultados positivos. Compañías globales de fabricación como Fanuc, líder mundial en robots industriales y sistemas CNC, Komatsu, el segundo mayor fabricante de equipos de minería y construcción del mundo y Tadano, un fabricante de grúas industriales, se encuentran entre los muchos ejemplos de beneficiarios del yen más débil.
Los minoristas nacionales, como Don Quijjote, la mayor cadena de descuento de Japón, y las compañías de cosméticos como Kose y Kao han visto sus precios de acciones impulsados por el auge del turismo receptivo.
Persol Holdings, un proveedor de servicios de personal temporal, tiene un largo historial de logros al darles a las mujeres la oportunidad de acceder a empleos temporales y de tiempo parcial. Ha sido uno de los principales beneficiarios del objetivo del gobierno de aumentar las tasas de participación femenina.
Las mejoras en el gobierno corporativo y la mayor demanda de los fondos de pensiones nacionales han llevado a una mayor demanda de acciones growth de calidad, que constituyen la mayor parte de nuestra cartera.
Lo malo
Pero no todo en lo que respecta a Abenomics ha salido bien. Los más críticos señalan acertadamente la lentitud de las reformas en varias áreas clave. El estancamiento del crecimiento de la productividad laboral es un fallo clave de Abenomics.
Muchos expertos también están decepcionados por las lentas reformas del estilo de trabajo. Estas reformas incorporan elementos que ayudarían a reducir jornadas de trabajo crónicamente largas, mejorar el equilibrio entre trabajo y vida, reducir las disparidades salariales entre géneros y tipos de trabajadores (clientes habituales y a tiempo parcial) y alentar a los trabajadores a moverse más fácilmente de empresas con baja productividad para aquellos con mayor productividad.
Su implementación se considera crucial porque están directamente relacionados con uno de los mayores problemas de Japón, sus características demográficas.
La población de Japón no solo ha comenzado a disminuir y está envejeciendo, sino que lo que es especialmente preocupante es que la proporción de personas en edad de trabajar está disminuyendo rápidamente.
Entre hoy y 2040, se pronostica que el segmento de la población de entre 15 y 64 años disminuirá en unos 17 millones, lo que corresponde a aproximadamente una cuarta parte de la fuerza de trabajo actual de la nación. A la luz de estos desarrollos, el aumento en la tasa de participación femenina solo parece una gota en el óceano.
Invertir en negocios sólidos
En este entorno, es muy importante ser selectivo al buscar ideas de inversión. Incluso si es difícil predecir la orientación futura del país, muchas de las mejores compañías de Japón definitivamente se están moviendo en la dirección correcta.
Las empresas sólidas que se benefician de ventajas competitivas y están presentes en segmentos que ofrecen oportunidades de crecimiento estructural podrán seguir siendo altamente rentables y crear valor para los accionistas a largo plazo. Deben convertirse en inversiones atractivas, incluso si el camino a la recuperación económica en Japón resulta ser accidentado.
Steve Glod es gestor de renta variable de BLI y del fondo BL-Equities Japan.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Manuel. La política y los mercados financieros, más cerca que nunca
El anual “Latin America and Iberia Investment Forum 2018” de BlackRock (LAIIF 2018), celebrado a principios de marzo y que congregó a cerca de 200 representantes de la industria financiera de esa región, comenzó con la exposición de Thomas Donilon, presidente del BlackRock Investment Institute (BII) y anteriormente asesor de seguridad nacional del presidente estadounidense Barack Obama.
Durante su ponencia, Donilon se refirió al panorama geopolítico global, incluyendo, entre otras cosas, las relaciones comerciales entre EE.UU. y China, la agenda electoral de diversos países, tanto en Europa como en América Latina, así como las elecciones al Senado en Estados Unidos.
Los participantes del congreso reconocieron cómo los eventos de naturaleza política están influyendo cada vez más en las decisiones de inversión y, por consiguiente, impactando a los mercados financieros. No se trata de un fenómeno nuevo. Por ejemplo, en 2017 las elecciones generales en varios países de Europa y el referéndum sobre el Brexit fueron el centro de atención de todos los mercados. Dejando de lado el comportamiento de los mercados, es indudable que los acontecimientos políticos se han asentado entre los inversores como nuevas fuentes de volatilidad que debemos tener en cuenta.
A pesar de ello, hemos podido observar que los indicadores tradicionales de volatilidad que se usan en el mercado (como el popular VIX, medida de expectativa de volatilidad del mercado bursátil implícita en las opciones del índice S&P 500, bautizado como el “indicador del miedo” por la prensa financiera) no han respondido como se esperaba a los riesgos e incertidumbres de naturaleza política. Aún con el aumento de tensiones entre EE.UU. y Corea del Norte, índices como el VIX y otros similares se han mantenido muy por debajo de sus promedios históricos. Esta ineficiencia ha motivado a BlackRock a desarrollar indicadores propios que le permiten recoger con anticipación y de manera precisa las posibles fuentes de incertidumbre política que puedan repercutir en los mercados financieros.
Los eventos políticos que están levantando más interés entre los inversores a nivel mundial son las próximas elecciones en América Latina y las ya celebradas en Italia o en Rusia. Sin embargo, estos eventos no han conseguido poner nerviosos a los inversores, quienes han conseguido llevar a varios de sus mercados bursátiles a sus máximos históricos o a sus divisas a fortalecerse, aparentemente más enfocados en la buena salud de la economía global (y en la mejoría de las economías locales).
A estas incertidumbres geopolíticas ahora hay que sumar las dudas emergidas respecto al comercio global y los recientes anuncios sobre el aumento de arancelares que adoptarán algunos países. Estas decisiones no sólo traerán consecuencias mundiales, sino que también podrían complicar las ya complejas negociaciones del TLCAN, cuyo desenlace (aprobación de un nuevo tratado o término de éste) tendrá efectos directos sobre Estados Unidos, Canadá y México. En ello coincidieron ampliamente los asistentes al LAIIF 2018, y así lo expresaron en diversas presentaciones a lo largo del evento.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Deepwater Horizon Response. Ganadores y perdedores: el impacto de la subida del petróleo en las divisas de los mercados emergentes
Los precios del petróleo han subido un 82% desde junio del año pasado, una cifra similar a los aumentos de precios registrados en 2008, 2010 y 2011. Esta vez, sin embargo, los factores son diferentes, al igual que el impacto en los mercados emergentes. En lugar de la apreciación habitual que se produce en las monedas emergentes cuando los precios del petróleo aumentan, esta vez estas monedas se están depreciando y los mercados locales están sufriendo.
Los anteriores aumentos en el precio del petróleo se vieron impulsados en gran parte por la creciente demanda global. Pero esta vez, el principal driver es un suministro menor de petróleo.
Los recortes de producción de la OPEP han erosionado el exceso mundial en los últimos 18 meses y es probable que la oferta disminuya aún más cuando sean efectivas completamente las nuevas sanciones de Estados Unidos a Irán. Además, es probable que la limitación de la capacidad del pipeline restringirá el suministro de shale gas estadounidense durante los próximos 12 meses aproximadamente.
La nueva ecuación oferta/demanda de petróleo está afectando el valor relativo del dólar estadounidense, que en lugar de disminuir como lo hizo durante los períodos anteriores de aumento de los precios del petróleo, actualmente se está apreciando. (Aunque también vimos esta dinámica a fines de 2016 y principios de 2017, fue de corta duración).
Desde una perspectiva técnica, el movimiento ascendente visto en el petróleo recientemente lo ha llevado a un nuevo rango probable de al menos 70 a 80 dólares por barril.
Dado que es probable que asistamos a un período probablemente prolongado de mayores precios del petróleo, desde PineBridge evaluamos los efectos de un aumento del 1% en el precio del petróleo en los principales mercados emergentes, salvo aquellos cuyas monedas vinculadas o semianlacadas ocultan el impacto del precio.
En este contexto, los exportadores de petróleo tienden a ser los ganadores, mientras que los importadores son más propensos a sufrir. Los ganadores incluyen Kazajstán, Angola, Rusia y Colombia. Los países que pueden verse más afectados son Vietnam, Kenia, Filipinas, Pakistán, Bielorrusia, Jordania y Líbano. Ucrania también tiende a tener un buen desempeño durante un aumento en los precios del petróleo debido a su estrecho vínculo con Rusia.
Mientras que las divisas de los emergentes en general han estado sufriendo frente al aumento en los precios del petróleo, los efectos son muy variados entre los países individuales. Por ejemplo, en conjunto, las monedas de los mercados emergentes se debilitaron alrededor de un 5,7% desde mediados de abril, mientras que las divisas de Ucrania, Kazajstán y Rusia cayeron solo un 0,2%, 0,5% y 1,9% respectivamente. Estas dinámicas cambiantes ilustran por qué, cuando se invierte en mercados emergentes, es importante reconocer que no hay dos mercados iguales.
Dmitri Savin es portfolio manager deEM Fixed Income Portfolio Strategy and Risk de PineBridge.
Ilke Smit es analista de deuda soberana y renta fija de los mercados emergentes de PineBridge.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Javi. La capacidad de EE.UU. para aumentar la oferta de petróleo sigue intacta
El actual entorno de propagación del crecimiento económico global, aumento del comercio mundial y depreciación del dólar es moderadamente favorable para los mercados de materias primas, aunque sigue siendo poco probable que se produzca un repunte de los precios.
Los dos índices principales que utilizamos como referencias para las materias primas, el S&P GSCI y el CRB, avanzaron en el último año, aunque en distinta medida. El GSCI ha subido un 14% desde abril de 2017 y el CRB tan solo un 2%. Esto se explica en gran medida por el aumento de la ponderación de las materias primas energéticas en el GSCI (que supera el 50%) en comparación con el CRB.
El precio del Brent ha subido más de un 20% desde esa misma fecha y se ha mantenido más estable en lo que va de 2018, aunque fluctúa con fuerza en torno a los 75 dólares por barril. A pesar de que el aumento de las tensiones entre EE.UU. e Irán, unidas a otros conflictos en Oriente Próximo, podrían tener más repercusiones sobre la oferta de petróleo que en los últimos años, se prevé un aumento de la producción en 2018.
Incrementos de producción
Así, la AIE elevó su previsión para la demanda de petróleo este año hasta los 99,3 millones de barriles por día, desde los 97,8 de 2017. Sin embargo, una vez más EE. UU. experimenta un sólido aumento de la producción de crudo, suficiente para abastecer la mayor parte de la demanda mundial incrementada. La producción de crudo estadounidense ha crecido un 10% desde comienzos de 2018 y continúa subiendo a una tasa del 14% interanual.
El número de plataformas petrolíferas activas en el país también va en aumento, aunque la tasa de crecimiento se ha ralentizado de forma sustancial. Los datos más recientes muestran que el número de plataformas ha aumentado un 16,7% desde hace un año, frente al 125% de abril de 2017.
Actualmente existen unas 1.000 plataformas, prácticamente la mitad de las plataformas activas antes del colapso de los precios del petróleo de 2014, cuando había másde 1.900.
Los inventarios de crudo mundiales han caído durante el último año, recortando parte del colchón de los mercados del petróleo frente a las tensiones geopolíticas. Sin embargo, la capacidad de EE. UU. para aumentar la oferta rápidamente en respuesta a las subidas de los precios del petróleo hace pensar que probablemente el precio del Brent se moverá lateralmente durante el resto del año en un intervalo de 60-70 dólares por barril.
Pixabay CC0 Public DomainHOerwin56. Las perspectivas de crecimiento económico global sincronizado se mantienen
Con todo lo que se ha hablado en los últimos meses sobre el “mágico” umbral del 3% para las rentabilidades (TIR) de los bonos del Tesoro norteamericano a diez años, ¿qué podemos decir sobre la futura evolución de los mercados ahora que se ha alcanzado ese nivel por primera vez en más de cuatro años?
Ante todo, no nos dejemos llevar por la reciente subida de las TIR de los treasuries a diez años, que, como hemos dicho, se han situado por encima del 3%. La subida de unos 100 puntos básicos (pbs) desde septiembre de 2017 es muy inferior al aumento de casi 400 puntos básicos que se produjo entre mediados de 1979 y principios de 1980, o el de 200 puntos básicos provocado por el taper tantrum en 2017, por mencionar solo dos casos.
Lo que es más importante es el contexto macroeconómico global en que se ha producido. Aunque en las últimas semanas se han producido algunos indicios que apuntan a que este aumento podría deberse a una reducción de las excesivas perspectivas de crecimiento (algunos índices de sorpresa económica se han adentrado en terreno negativo), no veo ninguna razón inmediata para alarmarse y, en general, las perspectivas de crecimiento económico global sincronizado se mantienen. Han sido esas perspectivas las que han alentado a los inversores a alejarse del relativo «refugio seguro» que estos bonos de gobierno han ofrecido en los últimos años respecto a los activos de mayor riesgo.
Dado el mantenimiento de este contexto económico positivo, probablemente nos encontremos ante un punto de inflexión para la expansión cuantitativa, mientras que hay muchas posibilidades de que regiones como Japón, Europa y Suiza digan adiós a sus tipos de interés negativos.
Sin embargo, todavía existen una serie de desafíos. Por un lado, los niveles de deuda global registran máximos históricos, con más de 230 billones de dólares, según el Instituto de Finanzas Internacionales. En consecuencia, no es probable que los tipos de interés alcancen el nivel de más del 5% que han promediado desde principios de la década de 1970; imagínense lo que esto supondría para las tasas de impago y para los hogares.
Por otro lado, la oferta neta de treasuries va a multiplicarse por dos en los próximos 18 meses. Y no es un caso aislado: habrá nuevas emisiones netas de deuda pública en Estados Unidos, la eurozona y Japón por un total de más de 500.000 millones de dólares este año y hasta 1 billón de dólares en 2019.
Entonces, después de que la Fed subiese de nuevo los tipos en marzo, por sexta vez desde finales de 2015, ¿podemos decir sin embargo que este ciclo tan prolongado se aproxima finalmente a su máximo? Si nos fijamos en los datos del desempleo de Estados Unidos, en torno al 80% de los estados tiene ahora una tasa de desempleo inferior a la NAIRU (tasa de desempleo no aceleradora de la inflación). Esto ha sido tradicionalmente un indicador de que los tipos han tocado techo.
Como siempre, es probable que la clave esté finalmente en las expectativas de inflación. Las expectativas del mercado de renta fija para los futuros precios del consumo han aumentado y el mercado de TIPS estadounidense refleja ahora una media del 2% para los próximos cinco años. Esto supone un aumento considerable respecto a los niveles del año pasado, pero en cualquier caso se trata de un nivel “moderado”. Además, a pesar de que Estados Unidos tenga o roce el pleno empleo, la relación entre este y el crecimiento salarial ha permanecido persistentemente ausente. Hasta que los salarios suban y los trabajadores noten los beneficios del auge del crecimiento global, la inflación podría mantenerse fija o en torno al objetivo del 2% de la Fed.
En lugares como Europa y Japón, a pesar de haber adoptado políticas monetarias ultra acomodaticias durante años, los bancos centrales siguen muy por debajo de sus objetivos de inflación, la cual se ha mantenido persistentemente baja.
Merece la pena no perder de vista que las perspectivas económicas pueden cambiar rápidamente, tal y como ha sucedido en el Reino Unido en las últimas semanas. Hace solo dos meses, los mercados daban prácticamente por hecho una subida de los tipos por parte del Banco de Inglaterra en mayo. Sin embargo, los tipos se mantuvieron y el Banco de Inglaterra trató de mantener su discurso más restrictivo mostrándose optimista sobre las previsiones de crecimiento a medio plazo, a la vez que revisaba a la baja su objetivo de crecimiento de 2018 y sus objetivos de inflación a corto y medio plazo.
¿Significa esto que podemos afirmar que el ciclo alcista del mercado de bonos a 30 años ha llegado a su fin? Yo sigo siendo prudente al respecto. Lo que es seguro es que el abandono de la expansión cuantitativa en todo el mundo hará que los inversores se muestren más precavidos que antes con respecto a los bonos de gobierno. Sin embargo, sigue habiendo algunas oportunidades de valor. Entre ellas, podemos mencionar por ejemplo, el sector de las finanzas, los bonos corporativos flotantes y las divisas de algunos mercados emergentes (la fuerte ola de ventas de los mercados emergentes en lo que va de año ha hecho que las valoraciones vuelvan a parecer más atractivas ahora).
Tribuna de Jim Leaviss, jefe de renta fija minorista de M&G y gestor del fondo M&G Global Macro Bond.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Gideon Benari. Los precavidos inversores de renta fija europea podrían estar sacrificando el rendimiento
Ya ha transcurrido más de un decenio desde la crisis financiera mundial. En este tiempo, los mercados han vivido un periodo prolongado de política monetaria expansiva. Los inversores de renta fija europeos, en particular, han disfrutado de periodos de rendimientos generalmente buenos y riesgos relativamente bajos gracias, en parte, al histórico programa de expansión cuantitativa (EC) del Banco Central Europeo (BCE) y unas tasas de interés de mínimos históricos.
Pero en 2018 estamos alcanzando un punto de inflexión, pues los bancos centrales de todo el mundo emprenden un lento recorrido de reducción de los estímulos. Mientras que la Reserva Federal de Estados Unidos enfila un camino de clara subida de los tipos y empieza a contraer su balance, la situación en Europa es ligeramente diferente. El BCE mantiene su postura permisiva. Creemos que seguirá actuando de esta forma hasta que la inflación en Europa alcance la tasa de crecimiento objetiva del 2%. En nuestra opinión, no es probable que esto suceda antes de 2020.
Pero esto no significa que los mercados de renta fija europea estén libres de volatilidad.
A pesar de que el BCE ha reiterado su política en varias ocasiones, hemos visto cesiones de bonos aisladas que se han ido produciendo a lo largo del año, al mismo tiempo que los mercados intentan hacer una estimación exacta del momento en el que se va a producir un cambio de política. A principios de este año, los rendimientos de los bonos aumentaron en toda Europa tras la declaración del BCE en enero, pese a que no se anunció ningún cambio relacionado con su política.
Estos episodios de volatilidad pueden tener una repercusión significativa en el rendimiento de las carteras de renta fija. Por ejemplo, un aumento de 10 puntos básicos (0,1%) en un bono del Estado alemán (bund) a 10 años con un rendimiento a final de año de 0,427% echaría por tierra más de dos años de ingresos.
Bajo mi punto de vista, los inversores ya no pueden permitirse adoptar un enfoque aletargado con respecto a sus inversiones de renta fija europea. A medida que la volatilidad regresa al panorama de la renta fija europea, los inversores podrían valorar la necesidad de aplicar un método activo, dinámico y bien planteado. Aquellos que adopten este enfoque podrían ver aparecer oportunidades favorables de compra durante la volatilidad.
Para comprender mejor las percepciones de los inversores respecto a la renta fija europea, hemos encuestado a más de 300 inversores profesionales de renta fija europea de Francia, Alemania, Italia y España acerca de sus actitudes y preocupaciones con respecto a las cambiantes tendencias del mercado, su asignación de activos y su enfoque de inversión1.
Los resultados fueron sorprendentes y, por lo general, demostraron que los inversores estaban siendo excesivamente precavidos en la gestión de sus carteras y manifestaron una tolerancia al riesgo mayoritariamente baja. A pesar de esto, cuando asumían un riesgo, solía ser en instrumentos de crédito de alto rendimiento, pese a los miedos de que las valoraciones estuviesen demasiado estiradas. Además, generalmente no emprendían medidas suficientes en cuanto a las preocupaciones sobre la baja rentabilidad y, en algunos casos, reaccionaban de forma excesiva para mitigar otras preocupaciones como los riesgos de los tipos de interés. En general, los temas principales extraídos de los resultados fueron:
Posicionamiento defensivo: Los inversores manifestaron una baja tolerancia al riesgo entre preocupaciones tales como el aumento de volatilidad.
Alto rendimiento: Es ahí donde los inversores estaban dispuestos a asumir riesgos.
Falta de acción: Pese al entorno de bajo rendimiento, los inversores aún estaban concentrados en los principales mercados europeos con baja rentabilidad.
Reacción excesiva: A pesar de creer que los tipos de interés se mantendrán bajos en Europa, los inversores encuestados confesaron estar reduciendo la duración, sacrificando el valioso rendimiento.
Tendencias futuras: Los encuestados manifestaron su creciente interés por bonos «verdes», los fondos de bonos de inversión socialmente responsable (ISR) y los fondos de inversión de impacto.
David Zahn es director de renta fija europea en Franklin Templeton.
