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¡Menudo semestre!

En solo seis meses, los mercados han experimentado algunos de los movimientos más abruptos del periodo de posguerra. Las rentabilidades de la deuda pública a diez años repuntaron un 1,5% a ambos lados del Atlántico, lo que provocó que el precio de estos bonos, presuntamente de bajo riesgo, cayera casi un 12%, mientras los mercados bursátiles mundiales se desplomaban un 13,2% y los precios del petróleo se encarecían un 36%.

¿Cuál es la causa de esta violenta desestabilización? En su carta más reciente, el presidente de Carmignac, Edouard Carmignac destaca que una inflación desbocada requerirá políticas monetarias restrictivas que penalizarán el crecimiento mundial, ya minado por la erosión del poder adquisitivo causada por la subida de los precios. Así, apunta, a diferencia de los ciclos tradicionales en que los bancos centrales se encargaban de rebajar la inflación enfriando una actividad impulsada por el exceso de demanda, ahora tienen que intervenir ante una inflación persistente potenciada por la escasez de oferta.

En sus últimas cartas, Edouard Carmigmac expresó su preocupación por las tensiones provocadas por el COVID-19, tanto las de naturaleza temporal en los procesos de fabricación como aquellas más duraderas en el mercado laboral, a lo que hay que sumar el sobrecoste de la factura energética, que obedece tanto a una inversión insuficiente en combustibles fósiles de los últimos años como al desarrollo de las energías renovables.

El presidente de Carmignac también afirmó que la invasión de Ucrania avivó estas tensiones por su doble impacto en la energía y los alimentos. Hace tres meses, específicamente comentó que, ante la fragilidad de la economía rusa, resultaba poco probable que Vladímir Putin se implicará en un conflicto a largo plazo, a menos que quisiese arriesgarse al colapso económico y político. Subestimó su extremismo fomentado por la ambición de restablecer las fronteras históricas de Rusia.

¿Cuáles son las expectativas de Edouard Carmignac para los próximos meses? Según Edouard Carmignac, hay temor de que Putin cumpla su amenaza de reducir aún más el suministro de gas a Europa, empujando así al continente a una inevitable recesión. Esta vulnerabilidad se traduciría en una depreciación de los activos europeos, incluido, por supuesto, el euro. De hecho, Alemania ya se ha visto afectada, al registrar su primer déficit comercial en 30 años, según el fundador de Carmignac

Por el contrario, las perspectivas de China le parecen más halagüeñas. Apenas perjudicada por la inflación, su actividad se beneficia de unas florecientes medidas de apoyo económico. Edouard Carmignac indicó que Estados Unidos, un país menos amenazado por shocks energéticos y alimentarios, tendrá que lidiar con la política monetaria de la Fed, cuyo carácter restrictivo debería, sin embargo, relajarse con la desaceleración prevista de la actividad. Esta evolución, según él, debería favorecer a los valores con buena visibilidad que se han visto muy afectados en los mercados desde hace un año, pero cuyo sólido crecimiento debería volver a tenerse en cuenta.

Panorámica aérea: todavía no está claro si la economía estadounidense logrará evitar un “aterrizaje forzoso”

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

En MFS Investment Management consideramos que la probabilidad de que se produzca una recesión ha aumentado con creces, lo que refleja las preocupaciones relativas a la amenaza de que la Reserva Federal estadounidense lleve a cabo un endurecimiento excesivo de la política monetaria.

Tal y como muestra el gráfico 1, las previsiones apuntan a que la curva de los futuros sobre los fondos federales superará el tipo neutral estimado por un margen significativo. A la hora de valorar el doble mandato de la Fed, su presidente, Jerome Powell, ha dejado claro que está poniendo mucho más el foco en contener la inflación que en salvaguardar el crecimiento económico.

En consecuencia, la Fed ha indicado que está dispuesta a orquestar una recesión —que constituiría un riesgo colateral— en el marco de su lucha incondicional contra la inflación en caso de ser necesario. Si se produce un “aterrizaje forzoso” de la economía, la Fed probablemente efectuaría un cambio de marchas y volvería a optar por una relajación de la política monetaria, aunque únicamente si las dinámicas inflacionarias vuelven a estar bajo control. En general, la economía de EE.UU. se enfrenta a un periodo de incertidumbre y volatilidad considerables, y existe una amplia gama de posibles desenlaces.

Todavía existe una vía para lograr que la economía del país protagonice un “aterrizaje suave”, pero esta se estrecha por momentos. Si Estados Unidos consigue evitar una recesión, será principalmente gracias a la resiliencia de los consumidores del país y a un cierto alivio en el plano de las limitaciones en la oferta. El reto será encontrar el equilibrio adecuado: un gasto de consumo sólido y persistente seguramente llevaría a la Fed a continuar subiendo los tipos, lo que se traduciría en una recesión.

Sin embargo, las crecientes presiones inflacionistas han provocado que la confianza de los consumidores marque mínimos históricos y, de cara al futuro, existe el riesgo de que el gasto de consumo experimente una ralentización notable y deje de constituir el principal motor del crecimiento económico. El factor clave a la hora de determinar si la economía estadounidense puede lograr un “aterrizaje suave” será la dinámica de la inflación a corto plazo.

Hasta la fecha, hemos visto escasos indicios de que la inflación esté a punto de revertir su trayectoria. Por ende, la Fed tendrá que observar una clara tendencia a la baja en la inflación subyacente antes de volver a adoptar un sesgo más neutral en su política monetaria. Además, el marcado repunte de las previsiones de inflación a largo plazo suscita preocupaciones en el seno del banco central. Sin embargo, este parámetro podría pasar a presentar una trayectoria más favorable en caso de que se normalicen las limitaciones en la oferta (es decir, a raíz de una perturbación positiva en el plano de la oferta) y de que se modere una demanda que se encuentra sobrecalentada.

¿Cuáles con las consecuencias para los mercados de renta fija? Habida cuenta de que las probabilidades de que se produzca una recesión son cada vez mayores, el argumento a favor de adoptar un posicionamiento drásticamente corto en duración resulta más endeble. Somos de la opinión de que existen menos probabilidades de que los tipos a largo plazo suban mucho más desde los niveles que presentan en la actualidad.

Sin embargo, los tipos en el tramo corto de la curva podrían continuar siendo susceptibles a la persistencia de una inflación en cotas elevadas, a un mercado laboral que reviste solidez y a una Fed que adopta una postura restrictiva en materia de política monetaria, con lo que se mantiene el riesgo de que los tipos a corto plazo registren subidas adicionales. En caso de que los fundamentales macroeconómicos sigan deteriorándose y se materialice una recesión, prevemos que tendrá lugar una ampliación de los diferenciales de crédito, lo que exigirá efectuar los análisis y la selección de valores de forma meticulosa para contribuir a gestionar las exposiciones crediticias.

Tribuna de Erik S. Weisman, economista jefe y gestor de carteras en MFS Investment Management, y Benoit Anne, director del grupo de soluciones de inversión.

Información importante

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Los países tienen que actuar, las empresas tienen que actuar, los inversores tienen que actuar (Parte 1)

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Nadie puede ignorar el cambio climático, y menos los inversores, ya que disponen de los medios necesarios para poder emplear su dinero allí donde se pueda marcar la diferencia.

El 83% de los inversores internacionales señalan a los gobiernos y a los reguladores como los principales responsables en la importante misión de reducción de emisiones de carbono para poder llegar a cumplir con los objetivos del Acuerdo de París. Las empresas cotizadas y no cotizadas aparecen a continuación en la lista (64%), seguidas de los inversores institucionales (59%).

Otra manera de ayudar a las empresas a transitar a un modelo de producción de cero emisiones es a través de la titularidad activa

Cada año, el equipo de titularidad activa de Robeco escoge una serie de temas nuevos en los que centrar sus interacciones durante los tres años siguientes. Las interacciones se realizan en empresas participadas, de las que Robeco posee acciones o bonos. Han demostrado tener un gran éxito en la mejora de sus datos relacionados con criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG) sobre los distintos temas que se han ido tocando a lo largo de muchos años.

La preservación de los recursos naturales en el marco de los esfuerzos por alcanzar las cero emisiones netas encabeza las cuatro nuevas temáticas en las que Robeco centrará sus interacciones en 2022.

Se hace gran hincapié en la protección de los recursos finitos de nuestro planeta a través de la descarbonización y la gestión de los recursos, así como en la promoción del desarrollo humano a través de una mayor diversidad en el entorno laboral.

Los temas de este año son:

1. Cero emisiones netas. El tema de las cero emisiones netas se deriva del compromiso de que todos los activos bajo gestión de Robeco alcancen la neutralidad en carbono para 2050. Esto forma parte de los compromisos internacionales más amplios de cumplir con los objetivos del Acuerdo de París, que pretende limitar el calentamiento global a 2 grados centígrados, o menos, para 2100, lo que a su vez requiere que el mundo alcance el nivel neutral de emisiones de carbono en 2050.

2. Gestión de los recursos naturales. La interacción en torno a la gestión de los recursos naturales se centrará en empresas para las que la gestión tanto del consumo de agua como de los residuos hídricos supone un problema sustancial. Los inversores deben tener en cuenta la cantidad de agua potable que se necesita para fabricar ciertos productos —y que a menudo se extrae de lugares donde el agua ya escasea—, y el desecho de residuos tóxicos sigue siendo una cuestión problemática.

“El agua y los residuos son factores decisivos que afectan a los límites del planeta. Las normativas ambientales están endureciéndose rápidamente, tanto para las empresas como para los inversores. Por ello, este tema de interacción se centrará en empresas afectadas por problemas ambientales, tales como la explotación minera terrestre y del lecho marino, las emisiones de productos químicos PFA, la escasez de agua, los residuos agroquímicos y los desechos plásticos.”

3. Diversidad e inclusión. El desarrollo humano también resulta vital para lograr un mundo más sostenible y próspero, y en especial para sacar el máximo provecho al aumento de la inclusión. Este tema se basa en el trabajo previo de promoción de la diversidad en el entorno laboral, y trata de lograr la igualdad de derechos —sobre todo en materia de representación femenina en puestos directivos, incluidos los consejos de administración— y asegurar que se tengan en cuenta los puntos de vista de todos.

“Las empresas representan un papel esencial en la creación de entornos de trabajo diversos e inclusivos (D&I), a través de su estrategia de capital humano”, afirma nuestra especialista en interacción Laura Bosch. “Cada vez existen más evidencias de que tener en cuenta diversos puntos de vista, contextos situacionales y acervos de experiencia puede ayudar a lograr rentabilidades sostenibles a largo plazo, así como mantener la alineación con la dirección que va adoptando el negocio.”

“Nuestra interacción buscará la mejora de la integración D&I en las estrategias de capital humano de las empresas, estableciendo objetivos claros para reforzar las prácticas y resultados en materia de D&I. También esperamos que las empresas cuantifiquen y publiquen datos y resultados significativos en relación con la composición de sus plantillas, promociones, contrataciones, tasas de conservación y prácticas remunerativas equitativas.”

4. Nature Action 100. Este último tema constituye una nueva colaboración destinada a proteger el medio natural y a los millones de especies de animales, plantas y vida marina que lo integran, muchas de las cuales se ven amenazadas por el desarrollo humano. Se basa en el trabajo previo basado en la biodiversidad y adopta el modelo de asociación con otros inversores de la iniciativa ClimateAction 100+. Robeco es uno de los principales inversores que están impulsando el desarrollo de esta nueva interacción colaborativa.

En el Informe de Evaluación Mundial sobre la Diversidad Biológica y los Servicios de los Ecosistemas de la IPBES se recoge que aproximadamente el 25% de todas las especies de la Tierra corren el riesgo de extinguirse antes de 2050, porcentaje que representa aproximadamente un millón de especies de plantas y animales.

A finales de siglo, el 50% o más de todas las especies actuales estarán en peligro.

Tribuna de Carola Van Lamoen, responsable de Inversión Sostenible de Robeco, y Ana Claver, CFA, directora general de Robeco Iberia, Latam y US Offshore, así como presidenta del Comité de Sostenibilidad de CFA Society Spain.

Una visión sobre las políticas de los bancos centrales

| Por Alicia Torre | 0 Comentarios

Las palabras de Draghi en el famoso discurso de Londres tuvieron un efecto perturbador, incluso quizás más allá de lo esperado por el propio autor, por varias razones: la determinación del presidente de defender el proyecto político, la asistencia de público en el que entonces era el mayor centro financiero de Europa, el posicionamiento desahogado de los inversores y la situación política europea en términos más amplios.

Antes de que llegara ese momento, todos los pasos que se intentaron produjeron efectos temporales. Las medidas decisivas por parte del BCE no parecían probables debido a las numerosas limitaciones que imponían los tratados. El anuncio de la OMT por parte del BCE supuso posteriormente la notable confirmación de la voluntad política en toda Europa. Fue el primero de los muchos pasos necesarios para proporcionar una mayor estabilidad financiera y, con ella, unas condiciones económicas favorables. Un camino que necesita una constante afirmación y motivación, y no sólo desde el punto de vista puramente monetario.

Las políticas emprendidas en los últimos años por los bancos centrales han influido sin duda en el cambio del escenario de inversión. En particular, el BCE ha tomado medidas que eran impensables hace 10 años al contribuir a dar contenido a la idea de que el euro es irreversible, algo que incluso en los círculos financieros de la época se cuestionaba fuertemente. En cambio, el anuncio de las operaciones extraordinarias, que responden al acrónimo OMT, unas semanas después del discurso de Draghi, la política monetaria de compras de valores en el mercado secundario en 2015 ( es decir, la flexibilización cuantitativa ) y, finalmente, la introducción de una flexibilización cuantitativa adicional e incluso más flexible ( es decir, el PEPP ) para hacer frente a las consecuencias del brote de la pandemia, han cimentado efectivamente la percepción de que el BCE tiene, de hecho, un papel de «prestamista de última instancia.»

El escenario actual es bastante diferente al de entonces: en estos momentos, la atención de los mercados se centra principalmente en el nivel demasiado alto de la inflación y en la capacidad de los Bancos Centrales para reconducir la tendencia de crecimiento de los precios sin provocar una recesión. Hace diez años, en cambio, estábamos en plena temporada de caída de los precios. La ampliación de los diferenciales era un elemento adicional del endurecimiento de las condiciones financieras en un momento de debilidad de la economía mundial y europea en particular. Hoy en día, la tendencia al alza de los diferenciales de los bonos soberanos es ciertamente un punto de atención, pero sin duda sigue siendo secundaria frente a una corrección más generalizada de los precios de los bonos.

El hecho de que el BCE fuera percibido como una institución preparada para intervenciones que antes se
consideraban improbables (si no imposibles) en caso de crisis también ha tenido un impacto en la asignación en las carteras de bonos, ya que ha hecho que los inversores confíen más en aumentar la asignación a valores con calificaciones crediticias más bajas que la situación de hace una década, un periodo en el que además de la crisis de los diferenciales todavía estaba vivo el recuerdo de la gran crisis financiera de 2008. Cualquier crisis y/o acontecimiento político que, de alguna manera, pusiera en duda la permanencia de la zona del euro también fue rápidamente absorbido gracias a la esperada intervención del banco central. La persistencia de los tipos de refinanciación negativos debido a las condiciones económicas favoreció aún más la asignación a los bonos del Estado y de las empresas que expresaban un rendimiento al menos ligeramente positivo.

Tribuna de «Silvio Vergallo, Head of Flexible Bond Funds de Eurizon.

Del riesgo de valoración al riesgo de beneficios

| Por Constanza Ramos | 0 Comentarios

La confluencia de los riesgos económicos, geopolíticos y monetarios/inflacionarios mantiene a los inversores en estado de alerta, como demuestran los elevados niveles de volatilidad de varios mercados financieros. A pesar de las recientes noticias positivas sobre las exportaciones de gas ruso a través del gasoducto Nordstream 1, esta cuestión sigue planteando importantes riesgos económicos para Europa de cara a la temporada de invierno. Sin embargo, en un horizonte de 12 meses, vemos un potencial alcista de un dígito medio para la renta variable mundial en los niveles de volatilidad en retroceso, que en el caso de Europa aumentaría a ganancias potencialmente de dos dígitos si la guerra en Ucrania llegara a un final soportable.

La inflación sigue sorprendiendo al alza
Las cifras de inflación siguen sin ofrecer ninguna señal de alivio. Forzar la contracción de la economía parece ser la única forma de devolver el genio de la inflación a la botella. Los mercados ya están reflejando este inminente escenario recesivo a medida que aumenta la probabilidad de que la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) actúe con rapidez y a lo grande. La curva de rendimientos de Estados Unidos,¹ un indicador adelantado y aterradoramente fiable de una recesión en seis o nueve meses, se ha invertido a mediados de julio y cotiza a un mínimo histórico de 22 años.

Los múltiplos de valoración retroceden a niveles más «normales»; si las estimaciones de beneficios fueran realistas
Tras el descenso del 20% en los mercados de renta variable mundiales, ya no nos preocupan los niveles de valoración. La mayoría de los parámetros de valoración han bajado y ahora cotizan cerca de las medias históricas y en línea con la relación de tipos de interés a largo plazo. Calculamos que el aumento en lo que va de año del tipo libre de riesgo (aproximado por los tipos reales del Tesoro estadounidense a 10 años² que han pasado del -1% al +0,6%) y la prima de riesgo de la renta variable (aproximada por el índice de volatilidad VIX³ que ha pasado de 17 a 27) han hecho bajar al S&P 500 en 1.300 puntos.

Este ajuste de valoración era necesario cuando la Fed empezó a dar marcha atrás en su política monetaria no convencional de los últimos 5 años. La mayor parte del ajuste debería haberse completado ya. Por lo tanto, nos sentimos cómodos ciñéndonos a nuestras estimaciones de BPA de 18 veces para los próximos doce meses (NTM), lo que debería llevarnos a nuestro objetivo de 4.200 en junio de 2023 para el S&P 500, con una visión constructiva a 12 meses para la renta variable desde los niveles actuales.

Los rendimientos reales y la volatilidad explican la mayor parte de los movimientos recientes del S&P

Fuentes: FactSet Research Systems Inc., DWS Investment GmbH a 19/7/22

Las previsiones no son un indicador fiable de los resultados futuros. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos.

Creemos que las previsiones de beneficios de los analistas siguen siendo demasiado optimistas, sobre todo debido a la fortaleza del dólar. Sin embargo, a corto plazo seguimos siendo cautelosos, ya que todavía nos preocupan las expectativas de beneficios poco realistas para 2023.

Esperamos que los márgenes de beneficio caigan a partir de aquí en los próximos trimestres. La desaceleración económica, los altos costes de los insumos y la caída de los salarios reales deberían pesar sobre la rentabilidad. Aunque los sectores cíclicos son obviamente los más amenazados, el gasto en semiconductores y software también podría verse afectado. La extraordinaria fortaleza del dólar estadounidense se sumará a la presión sobre los beneficios de las empresas de este país, y el impacto negativo de la divisa se duplicará entre el primer y el segundo trimestre del año en curso.

Cambios en las previsiones de beneficios globales por sectores para 2023 entre el 1 de marzo y el 19 de julio

Fuentes: Bloomberg Finance L.P., DWS Investment GmbH a 19/7/22. Las previsiones no son un indicador fiable de los resultados futuros. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos.

La ansiedad del mercado se manifiesta en los sectores defensivos caros
Parte de la incertidumbre del mercado ya se refleja en las primas de seguridad, que alcanzan niveles récord, de sectores seguros como las telecomunicaciones, los productos básicos y los servicios públicos. Esperaríamos a que se produjeran más rebajas de beneficios en los sectores cíclicos antes de considerar cualquier rebaja en los segmentos defensivos del mercado. Seguimos comprometidos con nuestra sobreponderación en sanidad. Además, nos hemos vuelto más positivos en el sector energético, donde la escasez estructural de oferta debería mantener los precios del petróleo altos, a menos que nos enfrentemos a una recesión más profunda de lo que esperamos.

El Dax alemán se ha visto especialmente afectado
La proximidad de la guerra en Ucrania y el riesgo de que se vea afectado el suministro de energía han hecho que el índice Dax alemán se haya visto especialmente afectado en los últimos meses. Creemos que el sentimiento inversor se ha desplazado hacia el «pico del Dax». Al cotizar con un descuento del 40% en el ratio P/E con respecto al S&P 500, calculamos que los precios de las acciones están descontando al menos un 50% de probabilidad de que se produzca una grave recesión en Alemania, con recortes del 30% o más en las ganancias debido a una crisis energética pendiente. Un corte total del suministro de gas natural ruso empujaría sin duda a la economía alemana a una breve recesión, pero creemos que se han hecho grandes progresos en la preparación de la economía para este escenario. Por lo tanto, los temores de que el Dax pueda caer hacia su mínimo histórico de valoración de alrededor de 1 vez su valor contable (actualmente equivalente a un nivel de índice de aproximadamente 9.000) nos parecen exagerados.

Riesgos acumulados, posicionamiento bajista del mercado y ausencia de factores desencadenantes de una rápida recuperación
Una guerra en Europa, tasas de inflación récord, bancos centrales cada vez más beligerantes, la ausencia de la Fed y un endurecimiento cuantitativo no probado en medio de una desaceleración económica: esto, junto con una leve recesión en Estados Unidos, es nuestro caso base y constituye una mezcla difícil de digerir para los inversores.

La forma en que estos factores -cada uno de ellos bastante aterrador- se desarrollarán es muy incierta. Según la última encuesta de gestores de fondos de Bank of America⁴, el sentimiento y el posicionamiento de los inversores institucionales son extremadamente bajistas, lo que por sí mismo sugeriría que este es un punto de entrada oportuno en los mercados. Ya han corregido en gran medida: los Estados Unidos y Europa han bajado más de un 20% desde su máximo y el índice MSCI de mercados emergentes ha bajado un tercio.

Esto ha llevado al Stoxx 600 a su nivel anterior a la crisis, pero el S&P 500 sigue cotizando un 15% por encima de sus niveles de principios de 2020, aunque con unas previsiones de beneficios mucho más altas. Pero somos escépticos sobre estas previsiones de beneficios, que parecen tomar los beneficios de 2021 como una base «normal» a pesar de que los dos últimos años se han visto muy distorsionados por las fuertes oscilaciones de la pandemia.

El crecimiento trimestral secuencial del BPA de S&P ya se ha ralentizado considerablemente desde finales del año pasado. Pero nuestro indicador de beneficios sigue sugiriendo que los beneficios disminuirán secuencialmente en el tercer trimestre.

El indicador de beneficios sugiere un ligero descenso secuencial a partir de ahora, pero los datos recientes sugieren una aceleración de la tendencia al deterioro. Además, la fortaleza del dólar es un viento en contra que no está incorporado en nuestro indicador de beneficios. Las previsiones de beneficios de consenso para el S&P 500 en 2023 se sitúan ahora en 250 dólares, lo que creemos que podría ser un 5-10% demasiado alto.

Por lo tanto, en conjunto, dada la elevada incertidumbre y los escasos motivos para creer que un solo giro de los acontecimientos podría mejorar las perspectivas de forma significativa⁵, esperamos que los próximos meses se caractericen por una nerviosa negociación lateral en los mercados. Ya no se trata de valorar una recesión, sino de valorar la gravedad de la misma.

₁ Inversión: el rendimiento del Tesoro a 2 años es superior al de 10 años. El 13 de julio alcanzó los -0,22% puntos.

₂ Calculado a partir de las estimaciones de inflación implícita (breakevens) derivadas de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación a 10 años.

₃ Índice de volatilidad implícita del S&P 500

₄ Bank of America Global Research: Global Fund Manager Survey, 19 de julio.

₅ Un alto el fuego en Ucrania podría ser el acontecimiento más sorprendente y repentino, pero no está nada claro si esto cambiaría el curso de la economía estadounidense y sus perspectivas de tipos.

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Información importante – Estados Unidos

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Todo es cuestión del momento

| Por Alicia Torre | 0 Comentarios

Tras un primer semestre desastroso, y con el deterioro de la situación económica en los países desarrollados, la prudencia aconsejaría retirarse de los activos de riesgo a la espera de una tregua. Pero, ¿es siempre la prudencia el mejor consejero?

El momento es clave en los mercados de renta variable

Los temores a que las economías desarrolladas se encaminen a una recesión se han agravado últimamente, con el dato del PMI de actividad industrial estadounidense de 53 (56,1 en mayo), afectado por la disminución de los nuevos pedidos y del empleo. En cuanto a los mercados bursátiles, el S&P y los índices europeos se han dejado alrededor de un 20% en lo que va de año. Tras este importante descenso, la cuestión es si el mercado está remunerando el riesgo suficientemente ahora mismo.

En EE. UU., otorgamos un 40% de probabilidades a la recesión (30% de recesión leve, 10% de recesión grave) y un 60% de probabilidades a una desaceleración económica en los próximos doce meses. En caso de evitarse la recesión, creemos que el mercado tiene gran capacidad para recuperarse. Veamos la tendencia de los beneficios a doce meses.

Ya hemos señalado que los márgenes de beneficio estadounidenses son extraordinariamente altos y terminarán por reducirse. Sin embargo, creemos que estos ajustes serán más lentos de lo que los inversores esperan ahora mismo. En efecto, a largo plazo, la evolución de los resultados de las empresas que componen el S&P500 se ha visto impulsada principalmente por el sector de tecnología de la información. El sector tecnológico está ahora dominado por monopolios naturales, empresas que se benefician de los efectos de la red y de importantes economías de escala. El aumento de la regulación erosionará su control a lo largo del tiempo, pero es probable que el proceso sea lento.

También a largo plazo, la tendencia al alza de los márgenes de beneficio fuera del sector tecnológico no causa tanta impresión. A medida que la economía se ralentiza, los precios de las materias primas industriales y agrícolas caen, lo que permite a las empresas de sectores defensivos con fuertes márgenes brutos, como alimentación y bebidas, mantener unos niveles de márgenes razonables. Por otro lado, es verdad que las empresas de sectores con márgenes brutos bajos, como comercio minorista o materiales de construcción, se enfrentan a la doble dificultad de gestionar una limitada capacidad de fijación de precios y una probable disminución de los volúmenes.

Pese a todo, se espera una reducción de los márgenes de las empresas incluidas en el S&P500 estadounidense, aunque manteniéndose en niveles razonables durante los próximos doce meses.

En Europa, la caída del euro está contribuyendo claramente las exportaciones y limitará la disminución de las secuencias de beneficios en el segundo trimestre. Es más probable que ese descenso se note en el tercer trimestre. Pero aquí tampoco es seguro lo peor, ya que las empresas están confirmando ahora carteras de pedidos completas y una gran capacidad para ajustar sus precios para compensar en gran parte la inflación de los costes de producción. Cabe esperar que asistamos a posibles movimientos sociales y subidas salariales, pero los efectos no se notarán hasta más adelante o incluso en 2023. La situación en Ucrania sigue siendo el principal riesgo para Europa. El cese o la mayor reducción del suministro de gas puede cuestionar la evolución de las secuencias de beneficios corporativos.

En conclusión, en los mercados de renta variable vemos que las valoraciones empiezan a descontar los principales escenarios de tensión. Aunque aún es demasiado pronto para reposicionarse de forma sustancial, los niveles de entrada están cerca.

Aún es algo pronto para el crédito

Los diferenciales del high yield dan a entender que el mercado presupone una tasa de impagos de entre el 7%-8% en los próximos doce meses. La agencia de calificación Moody’s la sitúa en el 6% en el peor de los casos. En marzo de 2020, el mercado estimaba que alcanzaría un 12%. Por tanto, parte del riesgo está claramente en los precios.

Cabe señalar que la tasa de rendimiento absoluto supera actualmente 7,50%. Históricamente, a este nivel, las probabilidades de generar un rendimiento positivo en los próximos doce meses son de más de un 80%. Además, un tipo del 7,5% permite generar un carry suficiente para soportar una ampliación adicional del diferencial de unos 250 puntos básicos (pb), es decir, los niveles máximos registrados hace años.

En conclusión, creemos que el mercado del high yield debe capitular por última vez para que las últimas «manos débiles» (compradores oportunistas) sean sustituidas por inversores con una visión más estratégica. Entonces, se habrán alcanzado las primas de riesgo suficientes para estabilizarse y volver a los fundamentales sólidos.

Cerca de los niveles de entrada

En estos primeros días de julio, tenemos una perspectiva más constructiva. Los datos macroeconómicas no traen buenas noticias, pero la divergencia en la política monetaria y fiscal de China y Japón debería limitar la desaceleración del crecimiento mundial. Las empresas tienen una impresionante capacidad de resistencia. Pero lo que se pondrá a prueba será la capacidad de resistencia del consumidor. Aunque el ahorro sea abundante, las clases menos favorecidas y el conjunto más amplio de la población están sufriendo una fuerte erosión de su poder adquisitivo. ¿Revuelo o tormenta en el consumo? Es difícil saber.

Sea como fuere, nos acercamos a los niveles de entrada tanto en los mercados bursátiles como en los de high yield. Claro que los riesgos siguen estando presentes, pero la remuneración ya refleja en parte las numerosas incertidumbres. La escasa liquidez de los meses del verano puede provocar pequeños shocks en el mercado, que se aprovecharían para un mayor reposicionamiento.

El fin del dinero fácil

| Por Javiera Donoso | 0 Comentarios

Los inversionistas de todo el mundo deberían prepararse para un endurecimiento disruptivo de las condiciones financieras. Esto incluye los mercados de crédito, acciones y la liquidez de los mercados monetarios, ya que los bancos centrales se enfocan en combatir la inflación. A raíz de los programas de estímulo masivos relacionados con la pandemia en todo el mundo, que mantuvieron los mercados mundiales llenos de efectivo desde el colapso de 2020, los formuladores de políticas ahora están dando un giro radical. A medida que las autoridades monetarias comienzan a subir las tasas y reducir sus balances, un proceso conocido como ajuste cuantitativo, los inversionistas deberían estar en alerta máxima por las repercusiones financieras.

La principal preocupación es si los bancos centrales pueden terminar con la dependencia de los mercados financieros ante estímulos sin precedentes, sin interrumpir el flujo de capital y llevar a las economías a la recesión, y lograr el llamado «aterrizaje suave». La economía más grande del mundo, EE.UU., nunca ha podido reducir la inflación en más del 2% sin inducir una recesión. Según el fundador y director ejecutivo de Citadel, Ken Griffin, el panorama económico es el más incierto desde la crisis financiera mundial y, según el director ejecutivo de JPMorgan Chase, Jamie Dimon, se avecina un huracán económico para los mercados financieros.

Bloomberg Economics ha estimado que los encargados de formular políticas en los países del G-7, incluido el Banco Central Europeo (BCE) y el Banco de Canadá, reducirán los balances en alrededor de 410.000 millones de dólares combinados en el resto de 2022 a través del ajuste cuantitativo. Recientemente, la Fed realizó un nuevo aumento de 0,75% de la tasa de interés consolidando el mayor endurecimiento monetario desde principios de los 80 y mantiene un plan para comenzar a deshacer billones de dólares en compras de activos.

A medida que se intensifica la volatilidad de los mercados financieros, se vuelve imperativo observar más de cerca las probables repercusiones financieras. La reciente inversión de la curva de rendimiento del mercado de bonos, la caída de los salarios reales, así como la disminución de la confianza del consumidor y el gasto real de los hogares, el aumento de las tasas hipotecarias y los inventarios excesivos están contribuyendo a la volatilidad. Esta fase puede verse como el final del dinero fácil, poniendo a prueba la inversión pasiva y posiblemente destacando la importancia de la inversión activa. A medida que la Reserva Federal aumenta agresivamente las tasas en un esfuerzo por combatir la inflación, las empresas estadounidenses están perdiendo gradualmente su capacidad para pedir dinero prestado a tasas históricamente bajas. A medida que los costos de endeudamiento continúan aumentando mucho y con demasiada rapidez, el flujo de crédito corporativo puede verse gravemente interrumpido. En casos extremos, las empresas saludables pueden comenzar a perder el acceso a la financiación que tanto necesitan, lo que provocaría estragos económicos.

Actualmente, el diferencial en un índice de Bloomberg de bonos de grado de inversión de EE.UU. ha aumentado a más del 2,20%, desde un mínimo del 0,80% en junio de 2021, lo que indica mayores costos de endeudamiento que pueden forzar una contracción en el crecimiento de los préstamos. Un diferencial por encima del 1,5% indica que los mercados crediticios podrían paralizarse, lo que dificultará mucho la obtención de préstamos. La métrica ha demostrado ser una bandera roja confiable en el pasado después de cruzar el 2% en los años volátiles, por ejemplo, después de la crisis financiera mundial y durante las consecuencias de la pandemia. En última instancia, esto ha prolongado la desaceleración en los volúmenes de préstamos comerciales e industriales, causando un daño histórico a la economía mundial.

Los temores de una desaceleración económica, una inflación persistentemente alta y una retórica de ajuste cada vez más agresiva por parte de los bancos centrales han pesado sobre el apetito por el riesgo, estimulando la volatilidad en los mercados financieros. En el mercado de bonos, el salto agresivo en los rendimientos de los bonos ha llevado al peor desempeño en el índice de rendimiento total agregado de EE.UU. de Bloomberg desde 1980. Si estos movimientos en el mercado de bonos aún no han descontado por completo la campaña de ajuste crediticio de la Reserva Federal, habrá espacio para más volatilidad.

Una narrativa común del mercado ha sido que las altas valoraciones de las acciones fueron respaldadas por tasas de interés ultra bajas, especialmente para empresas con utilidades corporativas bajas o nulas, pero con el potencial de generar mayores ganancias en un futuro lejano. Por lo tanto, las valoraciones serán extremadamente sensibles a las tasas de interés que descuentan las ganancias para determinar los precios de mercado de las acciones.

En tanto, el tono agresivo de la Fed y el sólido mercado laboral de EE. UU. están impulsando el fortalecimiento del dólar. Si bien la Reserva Federal no administra directamente la política monetaria para las naciones extranjeras, afecta profundamente las condiciones financieras en el extranjero en función de los diferenciales de tasas de interés. El BCE y el Banco de Japón, por ejemplo, no han aumentado las tasas o simplemente comenzaron a aumentar desde la pandemia. El Dólar Index, que mide el dólar frente a una cesta de otras monedas importantes, se encamina hacia sus mayores ganancias desde 2002. Tanto el euro como el yen se encuentran en mínimos de más de dos décadas frente al dólar.

La Fed influye dramáticamente en la actividad económica mundial a través de su política monetaria. Un dólar en alza tendría consecuencias significativas en particular para los mercados emergentes, que aún dependen en gran medida de él para sus necesidades de endeudamiento. Cuanto más fuerte es el dólar, más caro es para las empresas y los gobiernos de los países en desarrollo realizar pagos de deuda denominada en dólares. El dólar también se considera un refugio seguro dados los riesgos geopolíticos actuales en Ucrania en este momento. A medida que el dólar se aprecia, los prestatarios extranjeros de dólares estadounidenses necesitarán más dólares estadounidenses para pagar sus préstamos. Cuando los prestatarios recauden los dólares necesarios para cumplir con sus obligaciones, provocarán una mayor apreciación del dólar. Es probable que sigan incrementándose los flujos hacia el dólar, lo que hará que el dólar suba significativamente y empeore los problemas para los prestatarios en dólares.

La inflación de junio del 9,1% (5,9% subyacente) probablemente reforzará la determinación de la Fed de continuar subiendo las tasas durante todo el año. La economía de EE. UU. ya se ha contraído un 1,4% anualizado en el primer trimestre, muy por debajo de la expectativa del mercado de una expansión del 1,0%. Esta caída prepara a EE. UU. para una recesión técnica, en caso de que el PIB del segundo trimestre también sea negativo. Hay mucho en juego en este momento y los inversionistas deberían mantener un posicionamiento de cartera de bajo riesgo hasta que los resultados del fuerte endurecimiento de las condiciones financieras sean más claros.

¿Dónde llegará primero el pico de la inflación? Señales a las que deben prestar atención los inversores en renta variable

| Por Fernando Moldenhauer | 0 Comentarios

El aumento de la inflación ha dominado la narrativa para los inversores de renta variable en 2022. Pero los precios acabarán alcanzando su punto máximo. Es probable que el aumento de los inventarios provoque una deflación de los precios de los bienes, lo que afectará a la rentabilidad de las empresas y a las valoraciones de las acciones.

Después de que los consumidores hayan tenido dificultades para encontrar bienes que comprar durante los dos últimos años, la marea está cambiando. El mundo está a punto de inundarse de existencias de las que las empresas tendrán dificultades para deshacerse. Muchas se verán obligadas a bajar los precios. A medida que el proceso se desarrolla, las fuerzas deflacionarias podrían aliviar la presión sobre los múltiplos de las acciones, al tiempo que pondrían a algunas empresas que venden bienes en riesgo de una dramática disminución de los márgenes. Es el momento de considerar las implicaciones de la inversión en las áreas que pueden ver el pico de la inflación primero.

El mercado de automóviles nuevos está a punto de normalizarse

El negocio del automóvil en EE.UU. es un buen ejemplo de lo que podría ocurrir. Durante años, la compra de un coche era una negociación que solía dar lugar a que el consumidor obtuviera un descuento sobre el precio de venta sugerido por el fabricante (MSRP). Antes de la pandemia, ese descuento se situaba en torno al 5% (gráfica). Pero la escasez de chips informáticos, los cierres de COVID y la guerra de Ucrania se han combinado para crear amplios cuellos de botella en la cadena de suministro que han limitado la producción de automóviles a nivel mundial.

Los concesionarios se han reído hasta el final. Con la ventaja en las negociaciones, los concesionarios han disfrutado de precios de venta medios que superan el 102% del precio de venta al público en el último año. Sí, has leído bien: los concesionarios están obteniendo más de lo que piden debido al inventario limitado y a los «ajustes de mercado». En otras palabras, el mismo coche cuesta al consumidor un 7% más de lo habitual. Esta tendencia ha contribuido a la inflación, mientras que los concesionarios han disfrutado de unos magníficos márgenes de beneficio por los coches que podían conseguir.

Pero, ¿qué ocurrirá cuando nos encontremos al otro lado de esta crisis de la oferta? Lo más probable es que los precios de venta vuelvan a descender a un descuento sobre el precio de venta al público y que los márgenes de los concesionarios se reduzcan. El negocio de los coches nuevos es un excelente ejemplo de cómo los bienes están a punto de volverse deflacionarios y de la posible reducción de los beneficios de ciertos actores.

El aumento de los inventarios señala la caída de los precios

Las presiones a la baja de los precios están empezando a aparecer en la industria del automóvil, aunque los inventarios siguen siendo bajos. Más allá de la industria del automóvil, las medidas generales de los niveles de inventario apuntan a otra dinámica que puede desencadenar la deflación en otras industrias. En 2021, los problemas de la cadena de suministro provocaron una importante reducción de los inventarios al por mayor y al por menor (gráfica). Pero en la actualidad, los niveles de inventario se han recuperado hasta superar ampliamente los niveles anteriores a la pandemia, en áreas que van desde los equipos de jardinería hasta los electrodomésticos. Y esta realidad está chocando de frente con los cambios en las pautas de gasto de los consumidores.

Durante gran parte de los dos últimos años, los consumidores se centraron en la compra de bienes porque estaban atrapados en casa. Pero hoy, el consumidor se ve arrastrado en dos direcciones: las necesidades como la comida, la gasolina, el alquiler y los servicios públicos están experimentando una inflación significativa, mientras que el precio de las experiencias, como las vacaciones, también está aumentando. Por tanto, el gasto se centra cada vez más en estos dos extremos, mientras que la demanda de las «cosas» del medio (es decir, los bienes) está cayendo bruscamente justo cuando los inventarios se están disparando.

¿Cómo se verán afectadas las existencias?

Estas tendencias en los inventarios y la demanda sugieren que la inflación de los bienes debería ralentizarse sustancialmente durante el próximo año. Aunque es difícil hacer una valoración definitiva de la inflación global -especialmente porque el componente de los servicios es mayor que el de los bienes-, no cabe duda de que la inflación está disminuyendo. Y si eso ocurre, la Reserva Federal podría suavizar sus agresivas subidas de tipos de interés. Esto, a su vez, ayudaría a aliviar la presión que hemos visto en los múltiplos de precio/beneficio de las acciones durante la mayor parte de este año, en nuestra opinión.

Estas son las buenas noticias para las acciones. Pero, por otro lado, podríamos ver que los perfiles de los márgenes de beneficios de las empresas divergen significativamente.

Consideremos el negocio minorista estadounidense como ejemplo de algunas de las corrientes cruzadas. Muchos minoristas vendieron la mayor parte de su mercancía a precio completo durante los dos últimos años. Esto impulsó los márgenes por encima de los niveles históricos e impulsó los niveles de ventas. Si nos dirigimos hacia una desaceleración de las ventas, con descuentos que conduzcan a márgenes más bajos, las revisiones negativas de los beneficios podrían generalizarse.

Aunque este escenario parece funesto, siempre se pueden encontrar ganadores. Por ejemplo, los minoristas de precio reducido podrían beneficiarse de este entorno, ya que consiguen sus mejores ofertas -y sus mayores márgenes- cuando los minoristas tradicionales tienen que deshacerse del exceso de mercancía. La leyenda del comercio minorista estadounidense Mickey Drexler resumió bien el entorno actual cuando dijo recientemente: «Nunca he visto -aunque quizá no lo recuerde- tantos descuentos con tanta mercancía con altos porcentajes de rebaja».

En este entorno, los inversores en renta variable estadounidense deben ser cada vez más selectivos y exigentes. Creemos que las empresas que se benefician de las tendencias de crecimiento secular y cuentan con equipos de gestión de calidad, un fuerte poder de fijación de precios y márgenes estables o crecientes deberían ser recompensadas a medida que el negocio vuelva a las normas anteriores a la crisis. Mientras tanto, los inversores deben ser cautelosos con las empresas que experimentaron un viento de cola insostenible de la COVID; estos efectos podrían revertirse de forma dolorosa e inesperada.

La famosa frase de Warren Buffett «sólo cuando baja la marea te das cuenta de quién ha estado nadando desnudo» resume perfectamente nuestras expectativas para la temporada de resultados del segundo trimestre y las correspondientes previsiones de beneficios del segundo semestre. Teniendo en cuenta lo que estamos viendo, al menos los trajes de baño estarán a la venta.

Tribuna de James T. Tierney, Jr., director de Inversiones de Concentrated US Growth en AllianceBernstein

Inflación: qué esperar en el corto, el medio y el largo plazo en Estados Unidos

| Por Cecilia Prieto | 0 Comentarios

Hay tantos factores que se incluyen en la inflación que la propia Fed ha dicho que con frecuencia no entiende por completo qué es lo que la impulsa. Muchos de los factores son reflexivos, con mecanismos que se auto corrigen y se auto refuerzan, por lo que es complicado predecir las huellas de la inflación. Los tipos y la inflación son reflexivos. Lo que le pasa a uno impulsa al otro, y lo mismo en dirección contraria. Hay mucho margen para que uno de esos factores se mueva y modifique al otro.

Dicho esto, mi expectativa es que la inflación en Estados Unidos alcance su pico dentro de este ciclo en los próximos uno a tres meses. Fuimos sorprendidos en mayo con un IPC del 8,6%, y hay razones para pensar que la inflación estará un poquito más alta el próximo mes o dos meses pero, después de eso, hay muchas fuerzas en marcha para hacer descender tanto la inflación general como la subyacente en el medio plazo. Sin embargo, en el largo plazo, es posible que la inflación no vuelva a su tendencia histórica del 2% al 3% anual, donde se ha movido durante varias décadas.

La inflación subyacente rebotó hasta el 6,5% este año, y ese rebote estaba a muchas desviaciones estándar de la tendencia y fuera del mapa en lo que se refiere a la mayor parte de nuestra vida como inversores. Analicemos los componentes.

La línea azul representa la inflación subyacente de servicios. Históricamente ha sido la parte estable y el grueso de la inflación. Lo que es interesante es que incluso si se eliminase la línea verde (energía), la línea amarilla (alimentos) y la línea naranja (bienes), y solo se dejasen los servicios, la inflación todavía se sitúa por encima del 3%. Si el resto fuese cero, los servicios por sí solos todavía estarían a un nivel superior al objetivo de la Fed.

En otras palabras, la inflación no depende de un único componente. Está compuesta de señales de verificación en energía, bienes, alimentación y servicios. Todos ellos están por encima de sus medias históricas, incluso los que son relativamente estables. Por tanto, todos los componentes se han vuelto inflacionarios.

¿Cómo hemos llegado hasta aquí? Los enormes estímulos económicos tras la pandemia de Covid alentaron a la gente a comprar online. Aún así muchos negocios cerraron, causando interrupciones en la cadena de suministros, que a su vez llevaron a la escasez y precios más elevados para bienes, servicios y puestos de trabajo más escasos.

La buena noticia es que hay muchas razones para que la inflación caiga en los próximos seis a doce meses:

La política fiscal se ha vuelto restrictiva. El gasto del Gobierno se ha recortado y quizá sea un 20% inferior este año respecto al máximo de gasto por Covid.
Endurecimiento monetario. La Fed está retrocediendo su QE reduciendo las compras de bonos al tiempo que sube los tipos de interés.
Se están suavizando los precios de las materias primas. La demanda se está ralentizando en China y otros lugares.
Un dólar fuerte. Esto proporciona a Estados Unidos mayor poder adquisitivo para comprar bienes del extranjero sin importar inflación.
Caída de la confianza del consumidor. El resultado de julio del índice Conference Board (CONCCONF) cayó por tercer mes consecutivo hasta los 95,7 puntos, desde una lectura revisada a la baja de 98,4 en junio.
La producción de automóviles está creciendo y se están moderando los precios de vehículos usados. El índice Manheim, que mide el volumen de ventas de coches usados, fue negativo en junio por primera vez en mucho tiempo y otra vez en la primera mitad de julio, respecto a periodos anteriores.
La cadena de suministro se está normalizando. Las grandes colas de barcos en los puertos de Long Beach y Los Angeles esperando a ser descargados se han disuelto.

Todos estos aspectos aportan razones para que la inflación caiga en el medio plazo y ciertamente representan fuertes obstáculos para que la inflación siga subiendo. Sin embargo, se debería puntualizar que, aunque hay muchas razones para esperar que la inflación se modere, ciertamente las sorpresas del último año han sido negativas y nuevas sorpresas podrían alterar nuestro escenario.

El mercado continuará debatiendo hacia dónde se dirige la inflación, pero hay un grado razonable de confianza (70% de probabilidad en nuestra opinión) de que en el próximo mes o dos todavía habrá lecturas altas de la inflación. En los siguientes dos a doce meses, creemos que hay una probabilidad del 40% al 50% de que la inflación se modere, y que los tipos suban lentamente o se mantengan.

Hay, sin embargo, potenciales motores de inflación más elevada que serán diferentes tras el Covid, aunque queda por ver cómo evolucionan las cosas en 2023 y 2024.

Motores en el largo plazo para inflación potencialmente más alta

El Covid ha alentado la desglobalización, la relocalización y el acortamiento de las cadenas de suministro. Las cadenas largas de suministro han dañado el negocio de muchas empresas. Depender de China cuando se cerró o las limitaciones a los puertos cuando había escasez de mano de obra para descargar contenedores llevó a muchos a querer acortar las cadenas de suministro y volver a la producción local, más cerca de casa.
Una menor participación de la mano de obra es inflacionaria y provoca que los negocios aumenten los salarios para atraer talento. Mucha gente se ha salido de la masa laboral y también ha habido mucha prejubilación. La menor participación de la mano de obra está por debajo de lo que esperaba la Fed y de su media histórica. Esto también ha proporcionado mayor poder de negociación a los trabajadores. Esperemos y veamos cuánto dura. Si una recesión devuelve el desempleo al 5 o 6%, probablemente caiga el poder de negociación, pero por ahora los trabajadores tienen la sartén por el mango.
La tecnología no está aportando tanto a la productividad. Los saltos en la productividad experimentados tras el desarrollo de la electricidad e internet no se han repetido. Los avances tecnológicos como la IA y el big data ayudaron a mejorar algo la productividad, pero la historia de la última década muestra que la unidad de producción en Estados Unidos no presenta una buena tendencia. Las nuevas tecnologías de redes sociales como Facebook, Instagram y TikTok no aportan a la productividad general y, de hecho, probablemente reduzcan la eficiencia y productividad de los trabajadores.
La transición energética y las tendencias ESG son costosas. ¿Por qué quema el mundo petróleo, carbón y gas natural? La respuesta es porque, sobre una base de productividad por unidad de energía, los combustibles fósiles son menos costosos. El mercado libre – en ausencia de inversores activistas- generaría energía eléctrica lo más eficiente posible en costes. A medida que se van cambiando las políticas en todo el mundo, y ciertamente en Europa, para reducir la huella de carbono, la senda hacia la huella cero va a ser por definición inflacionaria para los precios de la energía. Si producir energía eólica fuera más económica que el petróleo, esa sería la principal fuente de energía ahora mismo.

Todas estas razones apuntan hacia un nivel de inflación más elevado que en el pasado y causa una interesante dinámica con volatilidad en la inflación. Mi predicción es que prevalecerá una inflación más elevada en los próximos meses, que después caerá por sorpresa varios meses después, y quizá más tarde vuelva a subir antes de instalarse finalmente en un rango del 3 al 4% en el largo plazo.

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Bonos de infraestructuras: cinco claves para el futuro

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Desde la financiación de puentes hasta la de la banda ancha, la deuda de infraestructuras es una clase de activo en expansión que tiene mucho por ofrecer a los inversores. Además de su prima de iliquidez, la deuda de infraestructuras ofrece oportunidades de diversificación para la cartera y un método tangible de impulsar las economías y mejorar la sociedad.

Las perspectivas a largo plazo son positivas. La inversión en infraestructuras a nivel internacional debe alcanzar los 94 billones de dólares en 2040 para seguir el ritmo del crecimiento económico y cumplir con los Objetivos de Desarrollo Sostenible de la ONU, según las previsiones del Global Infrastructure Hub del G20. Para aprovechar las oportunidades que ofrece la deuda de infraestructuras, recomendamos prestar atención a cinco temas clave.

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La subida de los tipos de interés

En los últimos años, los emisores se han beneficiado de los bajos tipos de interés para incrementar el apalancamiento. Las subidas de tipos podrían suponer un desafío para muchas empresas, incluidas las del sector de las infraestructuras, ya que deberán refinanciar su deuda en un contexto con tipos de interés mucho más elevados.

Ante esa situación: ¿podrán pagar la deuda sin perder su estatus de grado de inversión? Pese a la subida de tipos, seguimos en un contexto de bajos rendimientos. Con estas condiciones, la deuda de infraestructuras puede ofrecer rendimientos atractivos para los inversores que tienen la mentalidad de “comprar y mantener”.

Recuperación gradual

El tráfico de pasajeros quedó prácticamente paralizado a causa del estallido de la pandemia, lo que afectó notablemente a la infraestructura de transporte. Muchos aeropuertos, carreteras de peaje y otros “activos esenciales” dejaron de contar con los flujos de caja necesarios para seguir pagando su deuda. En algunos casos, fue necesaria la intervención de los accionistas; en otros, las empresas tuvieron que negociar la ampliación de las líneas de liquidez o recurrir a líneas de crédito para sortear la situación. Por ello, la posición de liquidez de estos activos es un factor clave. Es importante ver cada sector de forma individual: en los aeropuertos, según nuestros cálculos, el impacto de la pandemia seguirá percibiéndose durante tres años más, mientras que el tráfico por carretera ya se ha recuperado, por ejemplo.

Transformación sostenible

Con los años, el sector ha protagonizado grandes avances en materia ASG. Los inversores que apuestan por la sostenibilidad deberían optar por inversiones que promuevan la transformación integral de la empresa. Consideramos que hay oportunidades especialmente interesantes en el área de las tecnologías energéticas emergentes, como las baterías, el hidrógeno y los biocombustibles, ya que permiten que las empresas inviertan en áreas nuevas y, con ello, reduzcan sus emisiones de CO2. Dichas inversiones suelen financiarse a través de deuda con el fin de optimizar la rentabilidad sobre los recursos propios.

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Cambios regulatorios

Los bonos de infraestructuras se están viendo afectados por un aumento de la regulación, sobre todo en áreas vinculadas con la sostenibilidad y el cambio climático. Los inversores en deuda de infraestructuras pueden desempeñar un papel fundamental a la hora de alcanzar la neutralidad de carbono. Sin embargo, en las empresas no cotizadas no siempre resulta sencillo acceder a información sobre ESG, lo que supone un riesgo. Además, muchos sectores aún no han definido metodologías, directrices de presentación de informes y métricas comunes, lo que dificulta la evaluación de los avances. Todo esto provoca que los inversores tengan que dedicar mucho tiempo y recursos a recopilar información sobre áreas como las emisiones de gases de efecto invernadero o el cumplimiento de lo dispuesto en la taxonomía de la UE.

La esfera digital

En el sector de las infraestructuras, los activos digitales (como las redes de fibra óptica y los centros de datos) están más demandados que nunca. La pandemia puso de manifiesto las deficiencias en la infraestructura digital. En Alemania y Reino Unido, por ejemplo, la fibra óptica solo representa el 6 % de la banda ancha fija total, según la OCDE.

Para los inversores, este segmento presenta oportunidades muy interesantes, pero también riesgos. Por ello, los inversores a largo plazo deben analizar con detalle los activos en los que van a invertir para garantizar que cuentan con la capacidad para responder con rapidez a los cambios en las condiciones del mercado.

Tribuna elaborada por Claus Fintzen, director de Inversiones y responsable de Deuda de Infraestructuras en Allianz Global Investors.