El aumento de la inflación ha dominado la narrativa para los inversores de renta variable en 2022. Pero los precios acabarán alcanzando su punto máximo. Es probable que el aumento de los inventarios provoque una deflación de los precios de los bienes, lo que afectará a la rentabilidad de las empresas y a las valoraciones de las acciones.
Después de que los consumidores hayan tenido dificultades para encontrar bienes que comprar durante los dos últimos años, la marea está cambiando. El mundo está a punto de inundarse de existencias de las que las empresas tendrán dificultades para deshacerse. Muchas se verán obligadas a bajar los precios. A medida que el proceso se desarrolla, las fuerzas deflacionarias podrían aliviar la presión sobre los múltiplos de las acciones, al tiempo que pondrían a algunas empresas que venden bienes en riesgo de una dramática disminución de los márgenes. Es el momento de considerar las implicaciones de la inversión en las áreas que pueden ver el pico de la inflación primero.
El mercado de automóviles nuevos está a punto de normalizarse
El negocio del automóvil en EE.UU. es un buen ejemplo de lo que podría ocurrir. Durante años, la compra de un coche era una negociación que solía dar lugar a que el consumidor obtuviera un descuento sobre el precio de venta sugerido por el fabricante (MSRP). Antes de la pandemia, ese descuento se situaba en torno al 5% (gráfica). Pero la escasez de chips informáticos, los cierres de COVID y la guerra de Ucrania se han combinado para crear amplios cuellos de botella en la cadena de suministro que han limitado la producción de automóviles a nivel mundial.
Los concesionarios se han reído hasta el final. Con la ventaja en las negociaciones, los concesionarios han disfrutado de precios de venta medios que superan el 102% del precio de venta al público en el último año. Sí, has leído bien: los concesionarios están obteniendo más de lo que piden debido al inventario limitado y a los «ajustes de mercado». En otras palabras, el mismo coche cuesta al consumidor un 7% más de lo habitual. Esta tendencia ha contribuido a la inflación, mientras que los concesionarios han disfrutado de unos magníficos márgenes de beneficio por los coches que podían conseguir.
Pero, ¿qué ocurrirá cuando nos encontremos al otro lado de esta crisis de la oferta? Lo más probable es que los precios de venta vuelvan a descender a un descuento sobre el precio de venta al público y que los márgenes de los concesionarios se reduzcan. El negocio de los coches nuevos es un excelente ejemplo de cómo los bienes están a punto de volverse deflacionarios y de la posible reducción de los beneficios de ciertos actores.
El aumento de los inventarios señala la caída de los precios
Las presiones a la baja de los precios están empezando a aparecer en la industria del automóvil, aunque los inventarios siguen siendo bajos. Más allá de la industria del automóvil, las medidas generales de los niveles de inventario apuntan a otra dinámica que puede desencadenar la deflación en otras industrias. En 2021, los problemas de la cadena de suministro provocaron una importante reducción de los inventarios al por mayor y al por menor (gráfica). Pero en la actualidad, los niveles de inventario se han recuperado hasta superar ampliamente los niveles anteriores a la pandemia, en áreas que van desde los equipos de jardinería hasta los electrodomésticos. Y esta realidad está chocando de frente con los cambios en las pautas de gasto de los consumidores.
Durante gran parte de los dos últimos años, los consumidores se centraron en la compra de bienes porque estaban atrapados en casa. Pero hoy, el consumidor se ve arrastrado en dos direcciones: las necesidades como la comida, la gasolina, el alquiler y los servicios públicos están experimentando una inflación significativa, mientras que el precio de las experiencias, como las vacaciones, también está aumentando. Por tanto, el gasto se centra cada vez más en estos dos extremos, mientras que la demanda de las «cosas» del medio (es decir, los bienes) está cayendo bruscamente justo cuando los inventarios se están disparando.
¿Cómo se verán afectadas las existencias?
Estas tendencias en los inventarios y la demanda sugieren que la inflación de los bienes debería ralentizarse sustancialmente durante el próximo año. Aunque es difícil hacer una valoración definitiva de la inflación global -especialmente porque el componente de los servicios es mayor que el de los bienes-, no cabe duda de que la inflación está disminuyendo. Y si eso ocurre, la Reserva Federal podría suavizar sus agresivas subidas de tipos de interés. Esto, a su vez, ayudaría a aliviar la presión que hemos visto en los múltiplos de precio/beneficio de las acciones durante la mayor parte de este año, en nuestra opinión.
Estas son las buenas noticias para las acciones. Pero, por otro lado, podríamos ver que los perfiles de los márgenes de beneficios de las empresas divergen significativamente.
Consideremos el negocio minorista estadounidense como ejemplo de algunas de las corrientes cruzadas. Muchos minoristas vendieron la mayor parte de su mercancía a precio completo durante los dos últimos años. Esto impulsó los márgenes por encima de los niveles históricos e impulsó los niveles de ventas. Si nos dirigimos hacia una desaceleración de las ventas, con descuentos que conduzcan a márgenes más bajos, las revisiones negativas de los beneficios podrían generalizarse.
Aunque este escenario parece funesto, siempre se pueden encontrar ganadores. Por ejemplo, los minoristas de precio reducido podrían beneficiarse de este entorno, ya que consiguen sus mejores ofertas -y sus mayores márgenes- cuando los minoristas tradicionales tienen que deshacerse del exceso de mercancía. La leyenda del comercio minorista estadounidense Mickey Drexler resumió bien el entorno actual cuando dijo recientemente: «Nunca he visto -aunque quizá no lo recuerde- tantos descuentos con tanta mercancía con altos porcentajes de rebaja».
En este entorno, los inversores en renta variable estadounidense deben ser cada vez más selectivos y exigentes. Creemos que las empresas que se benefician de las tendencias de crecimiento secular y cuentan con equipos de gestión de calidad, un fuerte poder de fijación de precios y márgenes estables o crecientes deberían ser recompensadas a medida que el negocio vuelva a las normas anteriores a la crisis. Mientras tanto, los inversores deben ser cautelosos con las empresas que experimentaron un viento de cola insostenible de la COVID; estos efectos podrían revertirse de forma dolorosa e inesperada.
La famosa frase de Warren Buffett «sólo cuando baja la marea te das cuenta de quién ha estado nadando desnudo» resume perfectamente nuestras expectativas para la temporada de resultados del segundo trimestre y las correspondientes previsiones de beneficios del segundo semestre. Teniendo en cuenta lo que estamos viendo, al menos los trajes de baño estarán a la venta.
Tribuna de James T. Tierney, Jr., director de Inversiones de Concentrated US Growth en AllianceBernstein
Por Funds Society, Madrid