Hay tantos factores que se incluyen en la inflación que la propia Fed ha dicho que con frecuencia no entiende por completo qué es lo que la impulsa. Muchos de los factores son reflexivos, con mecanismos que se auto corrigen y se auto refuerzan, por lo que es complicado predecir las huellas de la inflación. Los tipos y la inflación son reflexivos. Lo que le pasa a uno impulsa al otro, y lo mismo en dirección contraria. Hay mucho margen para que uno de esos factores se mueva y modifique al otro.
Dicho esto, mi expectativa es que la inflación en Estados Unidos alcance su pico dentro de este ciclo en los próximos uno a tres meses. Fuimos sorprendidos en mayo con un IPC del 8,6%, y hay razones para pensar que la inflación estará un poquito más alta el próximo mes o dos meses pero, después de eso, hay muchas fuerzas en marcha para hacer descender tanto la inflación general como la subyacente en el medio plazo. Sin embargo, en el largo plazo, es posible que la inflación no vuelva a su tendencia histórica del 2% al 3% anual, donde se ha movido durante varias décadas.
La inflación subyacente rebotó hasta el 6,5% este año, y ese rebote estaba a muchas desviaciones estándar de la tendencia y fuera del mapa en lo que se refiere a la mayor parte de nuestra vida como inversores. Analicemos los componentes.
La línea azul representa la inflación subyacente de servicios. Históricamente ha sido la parte estable y el grueso de la inflación. Lo que es interesante es que incluso si se eliminase la línea verde (energía), la línea amarilla (alimentos) y la línea naranja (bienes), y solo se dejasen los servicios, la inflación todavía se sitúa por encima del 3%. Si el resto fuese cero, los servicios por sí solos todavía estarían a un nivel superior al objetivo de la Fed.
En otras palabras, la inflación no depende de un único componente. Está compuesta de señales de verificación en energía, bienes, alimentación y servicios. Todos ellos están por encima de sus medias históricas, incluso los que son relativamente estables. Por tanto, todos los componentes se han vuelto inflacionarios.
¿Cómo hemos llegado hasta aquí? Los enormes estímulos económicos tras la pandemia de Covid alentaron a la gente a comprar online. Aún así muchos negocios cerraron, causando interrupciones en la cadena de suministros, que a su vez llevaron a la escasez y precios más elevados para bienes, servicios y puestos de trabajo más escasos.
La buena noticia es que hay muchas razones para que la inflación caiga en los próximos seis a doce meses:
- La política fiscal se ha vuelto restrictiva. El gasto del Gobierno se ha recortado y quizá sea un 20% inferior este año respecto al máximo de gasto por Covid.
- Endurecimiento monetario. La Fed está retrocediendo su QE reduciendo las compras de bonos al tiempo que sube los tipos de interés.
- Se están suavizando los precios de las materias primas. La demanda se está ralentizando en China y otros lugares.
- Un dólar fuerte. Esto proporciona a Estados Unidos mayor poder adquisitivo para comprar bienes del extranjero sin importar inflación.
- Caída de la confianza del consumidor. El resultado de julio del índice Conference Board (CONCCONF) cayó por tercer mes consecutivo hasta los 95,7 puntos, desde una lectura revisada a la baja de 98,4 en junio.
- La producción de automóviles está creciendo y se están moderando los precios de vehículos usados. El índice Manheim, que mide el volumen de ventas de coches usados, fue negativo en junio por primera vez en mucho tiempo y otra vez en la primera mitad de julio, respecto a periodos anteriores.
- La cadena de suministro se está normalizando. Las grandes colas de barcos en los puertos de Long Beach y Los Angeles esperando a ser descargados se han disuelto.
Todos estos aspectos aportan razones para que la inflación caiga en el medio plazo y ciertamente representan fuertes obstáculos para que la inflación siga subiendo. Sin embargo, se debería puntualizar que, aunque hay muchas razones para esperar que la inflación se modere, ciertamente las sorpresas del último año han sido negativas y nuevas sorpresas podrían alterar nuestro escenario.
El mercado continuará debatiendo hacia dónde se dirige la inflación, pero hay un grado razonable de confianza (70% de probabilidad en nuestra opinión) de que en el próximo mes o dos todavía habrá lecturas altas de la inflación. En los siguientes dos a doce meses, creemos que hay una probabilidad del 40% al 50% de que la inflación se modere, y que los tipos suban lentamente o se mantengan.
Hay, sin embargo, potenciales motores de inflación más elevada que serán diferentes tras el Covid, aunque queda por ver cómo evolucionan las cosas en 2023 y 2024.
Motores en el largo plazo para inflación potencialmente más alta
- El Covid ha alentado la desglobalización, la relocalización y el acortamiento de las cadenas de suministro. Las cadenas largas de suministro han dañado el negocio de muchas empresas. Depender de China cuando se cerró o las limitaciones a los puertos cuando había escasez de mano de obra para descargar contenedores llevó a muchos a querer acortar las cadenas de suministro y volver a la producción local, más cerca de casa.
- Una menor participación de la mano de obra es inflacionaria y provoca que los negocios aumenten los salarios para atraer talento. Mucha gente se ha salido de la masa laboral y también ha habido mucha prejubilación. La menor participación de la mano de obra está por debajo de lo que esperaba la Fed y de su media histórica. Esto también ha proporcionado mayor poder de negociación a los trabajadores. Esperemos y veamos cuánto dura. Si una recesión devuelve el desempleo al 5 o 6%, probablemente caiga el poder de negociación, pero por ahora los trabajadores tienen la sartén por el mango.
- La tecnología no está aportando tanto a la productividad. Los saltos en la productividad experimentados tras el desarrollo de la electricidad e internet no se han repetido. Los avances tecnológicos como la IA y el big data ayudaron a mejorar algo la productividad, pero la historia de la última década muestra que la unidad de producción en Estados Unidos no presenta una buena tendencia. Las nuevas tecnologías de redes sociales como Facebook, Instagram y TikTok no aportan a la productividad general y, de hecho, probablemente reduzcan la eficiencia y productividad de los trabajadores.
- La transición energética y las tendencias ESG son costosas. ¿Por qué quema el mundo petróleo, carbón y gas natural? La respuesta es porque, sobre una base de productividad por unidad de energía, los combustibles fósiles son menos costosos. El mercado libre – en ausencia de inversores activistas- generaría energía eléctrica lo más eficiente posible en costes. A medida que se van cambiando las políticas en todo el mundo, y ciertamente en Europa, para reducir la huella de carbono, la senda hacia la huella cero va a ser por definición inflacionaria para los precios de la energía. Si producir energía eólica fuera más económica que el petróleo, esa sería la principal fuente de energía ahora mismo.
Todas estas razones apuntan hacia un nivel de inflación más elevado que en el pasado y causa una interesante dinámica con volatilidad en la inflación. Mi predicción es que prevalecerá una inflación más elevada en los próximos meses, que después caerá por sorpresa varios meses después, y quizá más tarde vuelva a subir antes de instalarse finalmente en un rango del 3 al 4% en el largo plazo.
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Por Cecilia Prieto