Ayer conocimos las últimas comunicaciones de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) y el Banco Central Europeo (BCE) con referencias, más o menos explícitas, a las principales preocupaciones del mercado: las consecuencias de la retirada de estímulos y la inflación. De nuevo, las instituciones monetarias marcan ritmos distintos. Por un lado, la Fed abre la puerta para comenzar a debatir el tapering en sus próximas reuniones y, por otro, el BCE se ha limitado a advertir del riesgo que supondrá la retirada de su apoyo. 

Según resumen los analistas de Banca March, las actas de la reunión de la Fed de abril, publicadas ayer, revelan una creciente división entre los miembros del banco central. La mayor parte de miembros de la Fed espera que la inflación supere el 2% a lo largo del año, y algunos de ellos creen que esta alta inflación podría prolongarse en el tiempo más de lo deseado por los cuellos de botella en la oferta. “A pesar del compromiso de Powell de no actuar hasta la materialización de la recuperación económica, algunos miembros creen que las presiones inflacionistas podrían alcanzar niveles indeseados antes de que los datos sean lo suficientemente evidentes como para forzar su actuación”, explica. 

Para Gilles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers, la mayoría de los miembros de la Fed parecen estar bastante unidos en torno a Jay Powell y su mensaje de paciencia. “La Fed considerará que el salto actual en las expectativas de inflación en EE.UU. necesita ser confirmado, una vez que desaparezcan los efectos mecánicos de la reapertura económica. Pero sospechamos que la Fed va a estar sometida a mucha presión durante los próximos meses. En principio, debería mantener su postura acomodaticia durante mucho tiempo, dado el tamaño de la brecha en las expectativas de inflación acumulada durante casi 10 años antes de que empezara la pandemia. Pero los halcones de la inflación están llamando la atención sobre aspectos como la evolución de los salarios. Sin embargo, no creemos que se vayan a poder hacer lecturas definitivas durante bastante tiempo”, explica. 

Respecto al BCE, en su último comunicado se centró más en advertir sobre la “exuberancia” de los mercados en plena escalada de la deuda, así como en recordar que el impacto económico de la pandemia será desigual, por lo que los riesgos para la estabilidad financiera se concentran en sectores y países específicos, a menudo con mayores vulnerabilidades preexistentes. “A medida que la zona euro salga de la tercera ola de la pandemia, los riesgos para la estabilidad financiera siguen siendo elevados y se han distribuido de forma desigual. Una mayor carga de la deuda de las empresas en los países con mayores sectores de servicios podría aumentar la presión sobre los gobiernos y los bancos de estos países. El amplio apoyo de las políticas, en particular para las empresas, podría pasar gradualmente de ser de base amplia a ser más selectivo», afirmó Luis de Guindos, vicepresidente del BCE, en el contexto de la presentación del Informe de Estabilidad Financiera (IEF).

Pese a que las instituciones monetarias van a distintos ritmos, el economista jefe de AXA Investment Managers, advierte que “los bancos centrales no deben dejarse llevar por el pánico y retirar los estímulos demasiado rápido”. En opinión de Gero Jung, economista jefe de Mirabaud, la Reserva Federal será el primer gran banco central que comience a normalizar su política monetaria porque la economía estadounidense está en una posición más fuerte que la de la mayoría de los países, en parte porque ha sido estimulada por grandes programas de ayuda pública. “Es probable que la Fed sea la primera en empezar a reducir sus compras de activos, que actualmente ascienden a 120.000 millones de dólares al mes. El siguiente paso en el proceso será que la Fed empiece a subir los tipos de interés, que siguen rondando el cero. La comunicación clara a los mercados financieros será crucial en este punto”, argumenta. 

En este sentido, su compañero Daniel Moreno, responsable de deuda de mercados emergentes de Mirabaud, espera que los programas de estímulo sean continuos, porque la alternativa podría dar lugar a nuevas perturbaciones en los mercados. Mientras tanto, Andrew Lake, responsable de renta fija global de Mirabaud, cree que no habrá subida en los tipos de interés este año (a diferencia de los rendimientos de los bonos del Estado) ni tampoco habrá una retirada del apoyo fiscal o monetario subyacente.

Por último, Nicolas Cremieux, co-director de Global Convertibles en Mirabaud Asset Management, es un poco escéptico por lo que respecta a Estados Unidos: “El estímulo fiscal de 1,9 billones de dólares en Estados Unidos (sin incluir 1 billón de dólares más para infraestructuras) nos sitúa en un territorio desconocido. Es un estímulo fiscal muy grande para una economía estadounidense que ya se está recuperando junto a una Fed que está comprometida a mantener una política monetaria acomodaticia. Tal vez todo salga bien, pero no hay garantías. Es posible que haya que prepararse para que los tipos de interés a final de año superen incluso las actuales proyecciones revisadas si las vacunas siguen teniendo éxito y si los programas de estímulo fiscal continúan”.

¿Que más genera “pánico”?: insolvencias y quiebras

Según los principales análisis, la inflación y su evolución es uno de los aspectos que más vigilan ambas entidades, pero no el único. Por ejemplo, el BCE apuntó en su comunicado que las medidas de política contribuyeron a que las insolvencias de las empresas cayeran a mínimos históricos durante la pandemia. “Sin embargo, a medida que este apoyo se elimina gradualmente, no se puede descartar que las tasas de insolvencia sean considerablemente más altas que antes de la pandemia, especialmente en algunos países de la zona euro. Esto, a su vez, podría pesar sobre los soberanos y los bancos que prestaron apoyo a las empresas durante la pandemia”, apunta el comunicado. 

Elisa Belgacem, Credit Strategist de Generali Investment, apunta que las quiebras disminuyeron un 25% en Europa en 2020, mientras que en Estados Unidos, aumentaron un 16% (en virtud del capítulo 11 de la Ley de Quiebras de EE.UU.). Y considera que la cuestión es “si la protección de la economía a toda costa en Europa llevará a la zombificación de la región”, en los próximos años.

“Aunque las quiebras han disminuido por razones técnicas en 2020, la verdadera prueba de fuego será el comienzo de la retirada del apoyo fiscal durante la segunda mitad de este año. Las consecuencias podrían repercutir en el sector bancario, aunque esperamos que los gobiernos procedan con mucha cautela al retirar sus ayudas al sector privado. Por lo tanto, esperamos que los rendimientos de la deuda con grado de inversión se ajusten a la baja gradualmente, mientras los de la deuda high yield deberían aumentar. Esto proporcionará un efecto amortiguador frente a la subida de los tipos, pero también porque una inflación más alta está beneficiando al crédito en general y al high yield en particular, al apoyar el desapalancamiento de las empresas”, concluye Belgacem.