Los inversores en renta fija a la caza de rentabilidad no tienen un objetivo fácil, pero hay alternativas que pueden ofrecer un buen nivel de rendimientos, sin necesariamente asumir un riesgo elevado. Entre ellas los bonos corporativos de los mercados emergentes.
Considerando los bajos niveles de los tipos de interés en los mercados desarrollados, los bonos corporativos de los mercados emergentes brindan la posibilidad de obtener rendimientos positivos, ajustados por riesgo. Si bien es cierto que es necesario ser selectivo, evaluando cuidadosamente factores como riesgo país y calificación de emisor y emisión y comparando los diferenciales, de forma que se seleccionen los que mayor margen ofrecen respecto a otros países o compañías con calificación crediticia similar.
Entre los fondos de la categoría VDOS de renta fija internacional emergentes que invierten en este tipo de activo, la clase IPC en dólares de UBAM – Emerging Market Corporate Bond es uno de los de menor riesgo medido por volatilidad en el año (4,91%) con una rentabilidad del 14,83%.
Denominado en dólares, invierte sus activos netos principalmente en bonos emitidos por empresas domiciliadas en países emergentes, o que estén directa o indirectamente vinculados a países emergentes. Las inversiones corresponderán principalmente a emisiones denominadas en divisas de países de la OCDE. Toma como referencia el índice JPMorgan Corporate EMBI Diversified Composite EUR.
El fondo se gestiona activamente, en base a criterios fundamentales que combinan un enfoque top-down que analiza el entorno macro global y la selección de activos por país, con un enfoque bottom-up por el que se analiza cada título individualmente. Liquidez y diversificación son considerados elementos imprescindibles para ayudar a limitar el riesgo idiosincrático.
El equipo gestor está integrado por 11 personas, incluyendo tres gestores, cuatro analistas de crédito especializados por zonas geográficas y un estratega macro. A ellos se suman dos miembros que encabezan los equipos de control de riesgo y trading. Por último, hay una especialista de producto que ha sido a su vez gestora y analista macro en otras entidades. El gestor principal es Denis Girault. Con 28 años de experiencia en la gestión de activos, se incorporó a UBP en el año 2007, procedente de Barclays Capital. Denis ha sido también analista de crédito y ha trabajado para Merrill Lynch y Moody’s, entre otros.
El equipo sigue un proceso de construcción de cartera basado en tres pasos, dos primeros top-down y un último paso bottom-up.
El primer paso consiste en identificar y cuantificar las tendencias macro globales. Esto da al equipo las principales métricas sobre las que se construirá la cartera, como duración, diferencial, calidad crediticia o peso en materias primas. Este proceso se revisa semanalmente.
El segundo paso es asignar una puntuación cuantitativa a cada país. Para ello se analizan factores tanto cuantitativos como cualitativos, correspondiendo un 70% de la puntuación a los cuantitativos y un 30% a los cualitativos. Se miden factores cuantitativos como crecimiento del Producto Interior Bruto (PIB), déficit por cuenta corriente o ratio de deuda externa/PIB. El 30% cualitativo se mide a partir de factores como políticas fiscal y monetaria o historial de solvencia. La puntuación asignada varía entre 1 (más débil) y 6 (más fuerte). Como resultado, el equipo inversor obtiene unos límites de inversión mínimos y máximos por país, que se revisan mensualmente.
El tercer paso es un análisis de crédito que asigna un rating, o puntuación, interno de UBP a cada emisión. Este rating se compara con el rating medio del mercado y con el rating al que equivaldría el rango de precios en los que está cotizando cada título. Este paso también se revisa mensualmente.
Los tres pasos anteriores dan como resultado una cartera invertible a la que se aplican finalmente filtros de liquidez y diversificación para obtener la cartera final.
La cartera resultante incluye entre sus mayores posiciones emisiones de BATELCO INT FIN NO 1 LTD BATELC 4 1/4 05/01/20 (2,46%), BNQ CEN TUNISIA INT BOND BTUN 6 3/8 07/15/26 (2,07%), EMIRATES NBD BANK PJSC EBIUH 6 1/8 PERP (2,03%), STILLWATER MINING CO SGLSJ 6 1/8 06/27/22 (1,97%), y PTEROSAUR CAPITAL CO LTD JINJII 1 09/25/24 (1,96%). Por tipo de activo, un 74% corresponde a deuda corporativa, un 21,90% a deuda cuasi soberana, un 3,80% a deuda soberana, un 0,6% a deuda supranacional y el resto a liquidez. Por sector, financiero (18%) TMT (16%), metales y minería (15%), utilities (11%) y consumo (10%) representan los mayores pesos en la cartera.
La evolución por rentabilidad del fondo lo sitúa en el primer quintil durante 2015 y 2018, batiendo al índice de su categoría durante 2016 y 2019. A tres años, registra un dato de volatilidad del 7,76% que se reduce hasta el 4,91% en el último periodo anual, situándose entre los mejores de su categoría por este concepto, en el quintil cinco. También a un año su Sharpe es de 3,06, siendo su tracking error respecto al índice de su categoría del 5,08%. Aplica a sus partícipes hasta un 0,50% de comisión fija y hasta un 3% de comisión de depósito, además de una comisión variable del 20% sobre resultados positivos del fondo respecto a su índice de referencia.
El equipo gestor cree que los fundamentales de los mercados emergentes han mejorado notablemente en los últimos años, particularmente en el sector corporativo, y especialmente en la relación deuda/EBITDA y en la mayor facilidad para atender los pagos. Los recortes de tipos en EE.UU. y en sus propias economías, sin duda han contribuido enormemente a esta mejora, lo que les ha permitido refinanciarse a menores costes y a plazos más largos.
La deuda corporativa emergente se ve favorecida en el entorno de bajos tipos globales, ya que ofrece mayores cupones y mayores retornos potenciales, sin necesidad de incrementar significativamente los riesgos de crédito y de tipos de interés.
A nivel sectorial, el equipo gestor está analizando el sector relacionado con el oro buscando aquellos títulos que podrían verse beneficiados del alza de precios de este metal, típicamente asociado al entorno de bajos tipos y dólar fuerte, pero con perspectivas de debilitarse en el medio plazo. Los mayores riesgos los ven en una ralentización superior a la prevista en las economías de EE.UU. y China, así como en un cambio demasiado radical en sus políticas fiscales, que podrían provocar una fuerte positivización de la curva de tipos norteamericana, con el consiguiente impacto negativo en la mayor parte de la deuda global.
Por su excelente evolución por rentabilidad respecto al riesgo incurrido, medido por su volatilidad, en el último periodo de tres años, el fondo obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS.
Tribuna de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS
Por Funds Society, Madrid