Para Dan Siluk, responsable de Global Short Duration & Liquidity de Janus Henderson, la gran lección que nos dejan las últimas dos décadas es que la respuesta acomodaticia de los bancos centrales no estimula la economía ni genera crecimiento económico si no va acompañada de estímulos fiscales.
“Creo que los países, las economías y los bancos centrales se han dado cuenta de que necesitan trabajar más juntos, más en un entorno en el que, sin ser negacionistas de la globalización, se ha comenzado a priorizar la localización de industrias y cadenas de suministro”, señala, poniendo como ejemplo lo ocurrido durante el COVID, la guerra de Ucrania y ahora el conflicto en Oriente Medio.
En su opinión, esta tendencia global traducida a política monetaria significa divergencia. “Cada gobierno se centra en su propio país o región y eso ha llevado a diferentes caminos en términos de crecimiento económico y a diferentes decisiones en política monetaria. Esa dispersión es buena para los participantes del mercado porque crea más oportunidades para la renta fija en las carteras. Hemos salido de ese entorno en el que los bancos centrales intentaban mitigar la volatilidad, para poner el foco en la inflación, que es su cometido”, argumenta.
Dónde mirar
A la hora de definir las oportunidades que la dispersión y la vuelta de la volatilidad dejan para el mercado de renta fija, Siluk señala la parte corta de la curva de los tipos de interés. Defiende que los bonos a corto y medio plazo ofrecen una excelente oportunidad al encontrarse las tasas de interés en niveles atractivos. Este tramo de la curva permite a los inversores capturar un carry muy sólido y estable sin necesidad de asumir el riesgo de duración o los bandazos que sufren los plazos más largos. Para él, es la zona ideal para «mantenerse invertido» minimizando la volatilidad.
Según su visión, tras las dudas que han tenido los inversores sobre la renta fija, ésta vuelve a recuperar su papel en las carteras: “La posibilidad de una rescisión no es un escenario principal, así que no hay motivo para mirar en la parte larga de la curva. Mientras que en la frontera de la curva hay un yield atractivo, que no hemos tenido durante el ciclo anterior. Por ejemplo, un treasury estadounidense a dos años está dando entre el 4,1% y 4,2%, con una inflación al 3%, por lo tanto, estás logrando un retorno positivo”.
En este sentido, sostiene que la parte más larga de la curva sigue estando “un poco bajo presión”, en parte, debido a todos los adicionales estímulos fiscales. “Los estímulos fiscales no son solo un fenómeno de los Estados Unidos, también se están dando en Japón y en Europa, donde se han disminuido sus restricciones fiscales y aumentado el gasto en defensa”, afirma.
Siluk se muestra bastante cauteloso con los bonos a largo plazo, como el Tesoro estadounidense a 10 años o más, y argumenta que existen fuerzas estructurales que presionan al alza los rendimientos de largo plazo -lo que hace caer el precio de esos bonos- y provocan un empinamiento de la curva: el aumento de los déficits gubernamentales y la inflación persistente.
Justamente sobre el aumento de emisiones por parte de los gobiernos, matiza que el exceso de liquidez en la “frontera de la curva” ha llevado a los países a modificar la duración de sus emisiones y se ve una clara tendencia a disminuirla. “Hay mucho dinero en fondos monetarios que comienzan a salir y los gobiernos han visto una oportunidad para capturarlo, modificando las duraciones de sus emisiones y creando nuevos vencimientos, tanto en corto como a largo plazo. Sin duda, para los países es una oportunidad extender sus duraciones; incluso hemos visto casos de bonos a 50 o 100 años, sobre todo cuando los tipos estaban bajos. Nosotros, como compradores, obviamente queremos comprar rendimientos cuando son altos, pero desde la perspectiva de un vendedor, ellos quieren emitir esa deuda cuando los rendimientos son bajos. Creo que pierden la oportunidad de hacerlo. Esa es otra razón por la que se ha acortado el perfil de duración, porque quieren esperar a que los rendimientos caigan antes de poder extender la curva un poco”, explica.
Bancos centrales y déficits
De cara a cómo posicionar las carteras de renta fija para el segundo semestre, Siluk se resiste a contestar sin antes dejar claro que la experimentación con los tipos de interés, por fin, “ha llegado a su fin”. Es decir, bajo su visión, tras las últimas decisiones de los mandatarios de los principales bancos centrales -y cita en concreto a la Fed, el BCE y el BoJ-, las instituciones monetarias han vuelto a poner el foco en su función clásica, y han dejado a un lado esa labor que han hecho de complacer a las necesidades de los mercados y controlar la volatilidad.
“Warsh es un claro exponente de a lo que me refiero. En lugar de recortar tipos agresivamente como se esperaba a principios de año, la Fed de Warsh va a operar de forma independiente, se mantendrá en espera mientras analiza la nueva realidad económica, hablará mucho menos para no teledirigir al mercado y buscará reducir su balance”, apunta el gestor de Janus.
Respecto a Europa, considera que Lagarde “está en un buen lugar en términos de inflación” y que, al igual que Japón, hay margen para estímulos fiscales. “Ya hemos visto una subida de tipos en junio, la primera en tres años, y no descarto que pueda haber otra a final de año. Dicho hecho, matizar que el BCE no está en una posición de urgencia, y que todo dependerá de cómo esos estímulos, programas y gastos de los estados generen ingresos y crecimiento económico”, añade.
Ante esta visión, es inevitable preguntar al experto de Janus Henderson si está preocupado o no por el aumento de déficit de los países, a lo cual contesta que “no mucho, mientras sea para generar crecimiento económico”. Ahora bien, sobre su impacto en el mercado de renta fija, recuerda que el aumento del déficit provoca que los inversores ya no consideren los bonos a largo plazo como un activo libre de riesgo absoluto a cualquier precio. Siluk argumenta que el mercado exige ahora una mayor prima de término; es decir, una compensación o rentabilidad extra por el riesgo de comprometer su dinero a 10 o 30 años en un entorno donde el gobierno no para de endeudarse.
Así que dado que los déficits públicos van a seguir presionando al alza las rentabilidades del tramo largo de la curva (provocando pérdidas por precio en esos bonos), la referencia estratégica de Siluk es clara: no es momento de jugar a ser «héroes de la duración».
