El alza del petróleo y los ajustes en las bolsas mundiales acaparan la atención de los inversores; sin embargo, desde las firmas de inversión se hace una llamada de atención a observar lo que está ocurriendo en el mercado de renta fija, en especial con los bonos. Desde el inicio de la guerra entre EE.UU. e Irán a finales de febrero, el mercado de bonos ha tenido un comportamiento poco habitual para un conflicto geopolítico.
Según los expertos, llama la atención que en lugar de actuar claramente como refugio, los bonos han sufrido ventas y sus rentabilidades han subido. Por ejemplo, el rendimiento del Treasury a 10 años superó el 4%, impulsado por el aumento del petróleo y las expectativas de inflación. Normalmente, en episodios geopolíticos hay una “flight to quality”, es decir, los inversores compran bonos soberanos como activo refugio. Sin embargo, en esta ocasión ha ocurrido lo contrario porque el riesgo inflacionario ha pesado más que el refugio. Incluso algunos analistas han señalado que el mercado de bonos “no está funcionando como refugio” en este episodio.
Comportamiento del mercado de bonos
“En el caso de los bonos soberanos, el patrón más habitual durante periodos de tensión geopolítica ha sido una caída de las rentabilidades debido a la demanda de activos refugio. Esta fue la reacción inicial tras el anuncio de la operación militar. Sin embargo, posteriormente las rentabilidades aumentaron a lo largo de la semana. Con la excepción de Japón, los principales mercados de deuda pública han experimentado un bear flattening en lo que va de mes, con las rentabilidades a corto plazo mostrando un rendimiento significativamente peor. Los llamados ‘vigilantes de los bonos’ podrían argumentar que esto refleja el estado cada vez más frágil de los balances públicos, dado el elevado nivel de endeudamiento y la continua expansión fiscal, lo que podría socavar el papel tradicional de los bonos soberanos como reserva de valor en periodos de incertidumbre global”, explican desde Muzinich&Co.
Daniel Loughney, responsable de Renta Fija de Mediolanum International Funds (MIFL), coincide que, hasta ahora, la deuda soberana ha sido la que ha demostrado un desempeño inferior, ya que las preocupaciones por la inflación han provocado el desmantelamiento de las previsiones de reducción de tipos de interés. “De hecho, ahora se espera que el BCE endurezca la política monetaria en cerca de 50 puntos básicos. Por tanto, los bonos a corto plazo han sido los más afectados, mientras que los de mayor vencimiento sufrieron menos”, apunta.
En opinión de Luke Hickmore, director de inversiones de renta fija de Aberdeen, el motivo de este comportamiento es que el mercado de bonos está muy centrado en los problemas que podrían surgir a raíz del aumento de los precios de los hidrocarburos, en particular el impacto del precio del gas natural en Europa y el Reino Unido. “Los bonos del Estado británico han tenido un rendimiento muy pobre durante este periodo, con un aumento del rendimiento de los bonos a 10 años de alrededor del 0,5 % durante este conflicto, y los bonos a más corto plazo ahora se están moviendo para descontar una subida de tipos por parte del Banco de Inglaterra en junio.
Por su parte, Adam Hetts, director global de multiactivos y Oliver Blackbourn, gestor de carteras de Janus Henderson, explican a preocupación por un aumento de la inflación europea o, simplemente, por una prolongada rigidez en Estados Unidos explicaría que los rendimientos de los bonos se hayan elevado. “Los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense han subido, ya que los mercados han descartado una de las bajadas de tipos de interés de la Reserva Federal estadounidense que se preveían para finales de año. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años han experimentado menos movimientos que sus homólogos europeos, ya que las cifras de empleo de EE.UU. del viernes sirvieron para compensar parte de la presión al alza de los rendimientos derivada de la inflación prevista”, indican.
Un vistazo al mercado de crédito
En contraste con esto, desde que comenzó el conflicto entre EE.UU. e Irán, el crédito investment grade no ha reflejado de manera significativa las tensiones económicas en los precios. Según los informes del mercado, los diferenciales han variado ligeramente, pero siguen reflejando la excelente calidad fundamental de la mayoría de las grandes empresas en este entorno.
“Es probable que ahí radique el riesgo en las próximas semanas: si se mantienen los problemas de suministro de petróleo y gas, que tienen un impacto negativo duradero en la calidad de las empresas, es de esperar que el crédito corporativo tenga un rendimiento inferior al esperado. En los últimos meses, hemos apostado por una mayor calidad en los mercados de crédito, reduciendo el riesgo y manteniendo más efectivo del que tendríamos normalmente. Todavía no es el momento de poner ese efectivo a trabajar”, explica Hickmore.
Desde Muzinich&Co reconoce que las rentabilidades totales en los mercados de crédito son más bajas en lo que va de mes, aunque, curiosamente, el high yield ha superado ligeramente al crédito investment grade. De hecho, un inversor europeo posicionado en high yield estadounidense sin cobertura de divisa probablemente estaría bastante satisfecho con la decisión de inversión en lo que va de mes”. En cuanto a los activos de mayor riesgo, la gestora norteamericana espera que los diferenciales de crédito se ampliarán.
Las conclusiones
Tras este análisis rápido de ambos mercados, en opinión de Luke Hickmore, director de inversiones de renta fija de Aberdeen, lo que está ocurriendo es claro: “El aumento de los rendimientos de los bonos del Estado está haciendo parte del trabajo pesado y ha impedido que los diferenciales crediticios se amplíen tanto como podríamos haber pensado antes de que comenzara el conflicto”.
Pese a estos comportamientos poco habituales, Loughney defiende el estar invertido y señala que los inversores conservadores no deberían reaccionar de manera exagerada. “Gran parte del riesgo a la baja ya ha sido descontado bajo la suposición de un conflicto prolongado. Cualquier indicio de resolución en la próxima semana podría provocar cierta reversión de los movimientos de la semana pasada, de los cuales los inversores podrían beneficiarse», sostiene.
Las firmas de inversión defienden que la escalada de los riesgos geopolíticos se ha producido en un momento en el que las presiones inflacionistas se han ido moderando de forma constante a nivel mundial. Como resultado, explican, en los últimos 12 meses se han visto más indicios de que la renta fija puede actuar como contrapeso a la debilidad del mercado de acciones. “Es probable que los bancos centrales pasen por alto el breve repunte de los precios de la energía y de las materias primas en general. Sin embargo, un conflicto prolongado, que aumenta la probabilidad de un incremento sostenido de los precios del petróleo, suscitará preocupación por una inflación cada vez más arraigada. Es este efecto secundario, si las expectativas de inflación se descontrolan, lo que podría ser motivo de preocupación para los bancos centrales. Por ahora, vemos cierto riesgo alcista a corto plazo para los rendimientos, pero aún dentro del rango de negociación reciente. Los últimos acontecimientos reiteran la necesidad de gestionar activamente las carteras de renta fija, no solo para aprovechar las oportunidades, sino también para protegerse contra los riesgos a la baja. Como siempre, la diversificación sigue siendo clave”, defiende James Ringer, gestor de fondos de Schroders.
