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“Los riesgos no están completamente compensados en deuda emergente en divisa local, ya que la volatilidad puede seguir haciendo daño”

Actualmente el activo con menos riesgo en el segmento de renta fija emergente es la deuda denominada en dólares, pues aún hay retos en la deuda en divisa local, si bien poco a poco van surgiendo oportunidades en mercados como Brasil, Indonesia o Rusia. Joon Hyuk Heo, gestor del fondo Mirae Asset Global Emerging Opportunities Bond, muestra en esta entrevista con Funds Society su preferencia por la deuda corporativa frente a la pública, ya que en este último segmento hay más posibilidades de ver reestructuraciones –tras la experiencia de la deuda griega- y apuesta por adoptar un enfoque global en las carteras (si bien excluye Oriente Medio de su universo de inversión, al considerar que esa zona va a tener problemas de liquidez constantes en los próximos dos o tres años). También es cauto con LatAm, donde muchas empresas seguirán sufriendo ante la situación de las materias primas y su lenta recuperación.

Los mercados emergentes han estado infraponderados en las carteras desde hace ya algunos años, pero el interés está volviendo. ¿A qué tipo de activos regresarán primero los inversores, a la renta fija o a la variable?

Cuando hablamos de activos en mercados emergentes, los principales sectores que debemos contemplar son los siguientes: renta fija emergente en moneda local, renta fija emergente en dólares estadounidenses (deuda externa), y bolsa emergente, es decir, renta variable emergente en moneda local. Por eso, para comparar el atractivo de los activos emergentes, los inversores tienen que considerar los siguientes riesgos: riesgo de crédito en la deuda emergente denominada en dólares; riesgo de crédito y riesgo divisa en la deuda emergente en moneda local; riesgo de la renta variable y riesgo divisa en activos de bolsa emergente. Desde mi punto de vista, el activo con menos riesgo es la deuda emergente denominada en dólares, ya que esta área se ve afectada por la capacidad de servicio de la deuda externa. A partir de ahí podemos pensar en el riesgo divisa, porque la política monetaria se convierte en uno de los instrumentos más sencillos de utilizar cuando una economía está en peligro. Así que si lo que queremos es asumir algo de riesgo en mercados emergentes, el primer objetivo debería ser la renta fija emergente en dólares, después podríamos pensar en deuda emergente en moneda local y bolsa emergente en moneda local. Y la verdad es que entre estos dos últimos, prefiero la bolsa a la deuda, ya que el potencial de crecimiento será mucho más grande. Ahora bien, una vez se supere la recuperación inicial de los precios, podría convenir volver a deuda en moneda local, ya que, por el momento, no esperamos cambios significativos en el crecimiento de los mercados emergentes.  

Cuando se habla de los mercados emergentes y la deuda, es imposible no mirar a la Reserva Federal. ¿Qué se puede esperar de la Fed? ¿Está todo descontado?  

No todo está descontado todavía. Desde abril creemos que la actitud de la Fed ha pasado por varias fases. Desde un sesgo inicial basado en la «paciencia en la subida de tipos, hasta percibir una clara recuperación en los datos económicos» hasta una clara «disposición a aumentar los tipos mientras los datos económicos no se deterioren». No creemos que la recuperación de la economía de Estados Unidos sea lo suficientemente fuerte como para no preocuparse de ciertos riesgos bajistas. Pero este cambio de tendencia en la Reserva Federal va a levantar siempre preocupaciones sobre una posible subida de tipos en las próximas reuniones de la Fed. El impacto real sobre el flujo de dinero será limitado, pero teniendo en cuenta el volumen negociado reducido y la menor capacidad de creación de mercado de la mayoría de los intermediarios, una leve inquietud podría generar grandes fluctuaciones en el mercado en este momento. Así que ahora estamos algo más cautelosos.

También es inevitable no pensar en China, … ¿cuáles son los efectos de las políticas chinas en deuda emergente global?

Esperamos diversas noticias de China, en función del escenario que se plantee tras el 19º Congreso Nacional del Partido Comunista Chino, que tendrá lugar a finales de 2017. Esto creará cierta inestabilidad en la mayoría de los mercados emergentes durante los próximos trimestres. No obstante, creemos que es más relevante analizar los precios de las materias primas. Consideramos que las industriales ya han tocado fondo pero el problema que podríamos ver más adelante será la lenta recuperación de los precios. La mayoría de las empresas del metal y la minería en mercados emergentes están sufriendo enormes pérdidas y una lenta recuperación de los precios puede ser interpretado como una carga más para los países más dependientes de los ingresos de este tipo de negocios. En este sentido, creemos que Latinoamérica está más expuesto a dicho riesgo en este momento.

¿Cómo ve las valoraciones actuales? ¿Está la deuda emergente barata o cara?

Creemos que la deuda externa emergente está bien valorada. La deuda emergente en moneda local está más barata teniendo en cuenta los fundamentales, que han mejorado significativamente en la mayoría de los mercados emergentes. Sin embargo, estos países siguen siendo vulnerables a shocks externos. Es cierto que los aspectos positivos de esta clase de activos están creciendo, pero los riesgos no están completamente compensados, ya que la volatilidad puede seguir haciendo daño.

¿Cuál cree usted que es el mejor enfoque para invertir en deuda emergente?

No tenemos ninguna preferencia regional. No obstante, excluimos Oriente Medio de nuestro universo de inversión, ya que consideramos que esa zona va a tener problemas de liquidez constantes en los próximos dos o tres años. Considero que una cartera diversificada, aplicando ciertas exclusiones que limiten los riesgos es la mejor filosofía a la hora de invertir en mercados emergentes.

En América Latina… ¿cómo ve a Brasil, tras el proceso de destitución de Dilma Rousseff?

En Brasil, es probable que veamos ciertos descensos en los activos tras el juicio político, ya que se pone en duda la ejecución de las reformas y se abren muchas incertidumbres acerca de la disposición del gobierno interino. En todo caso, esa inestabilidad puede abrir buenas oportunidades para añadir activos brasileños a la cartera.

Por segmentos, hay más valor en deuda pública o deuda corporativa? ¿Dónde ve oportunidades?

Preferimos corporativa. En el sector público hay más posibilidades de reestructuración, debido a las últimas experiencias de los últimos años, por ejemplo, con la deuda griega.

Y para concluir, ¿deuda en moneda fuerte en moneda local?

Preferimos una moneda fuerte. Aun así estamos incrementando gradualmente nuestra exposición a deuda en moneda local. Nos gusta el real brasileño (BRL), la rupia indonesia (IDR), y el rublo ruso (RBL).

¿Qué podemos esperar de los mercados en los próximos meses?

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Colin Moore, director global de Inversiones de Columbia Threadneedle Investments, analiza en esta entrevista los factores que determinaron la volatilidad durante el primer trimestre, los segmentos en los que percibe tanto oportunidades como riesgos para lo que resta de año, así como los motivos por los que considera que los inversores deberían centrarse en la maximización de la consistencia de las rentabilidades.

¿Cuáles son sus perspectivas sobre los mercados financieros para lo que resta de año?

No me atrevería a decir que la renta variable no generará rentabilidades positivas, pero no creo que la relación entre rentabilidad y volatilidad sea particularmente beneficiosa. Los inversores deben entender que el hecho de obtener una rentabilidad positiva no basta si para ello deben asumir demasiada incertidumbre. Cuando la volatilidad reina en los mercados, los inversores no suelen comportarse como debieran. Venden y compran en los momentos equivocados, pues se dejan llevar por las emociones. De igual manera, muchos segmentos del universo de renta fija no resultan particularmente baratos a mi parecer. Es probable que se obtenga un cupón en determinados segmentos, que no suscita demasiado entusiasmo, si bien la volatilidad al menos se verá probablemente mitigada.

En este complejo entorno, la pregunta que los inversores deberían plantearse es «¿cómo maximizar las rentabilidades constantes?», en lugar de «¿cómo maximizar las rentabilidades?».

¿Cuál ha sido la repercusión de la Reserva Federal estadounidense en los mercados financieros?

La Fed ha adoptado medidas extraordinarias de política monetaria durante algún tiempo. A mi parecer, las primeras rondas de expansión cuantitativa fueron necesarias para reducir el riesgo y estabilizar el sistema financiero. Sin embargo, cuestiono la necesidad y, de manera aislada, la relativa eficacia para estimular el crecimiento de ciertos elementos de las políticas implementadas por la Fed con posterioridad. El problema radica en que no percibimos la respuesta adecuada en el plano fiscal de la economía y, a todas luces, los responsables políticos no aportaron un plan coherente y exhaustivo. Por este motivo, las numerosas medidas extraordinarias emprendidas una y otra vez por la Fed tenían cada vez menos repercusión. Sin embargo, espero que la Fed suba los tipos al menos una vez más durante el año en curso.

La normalización de la política monetaria transmitirá el mensaje de que ya no necesitamos medidas extraordinarias. Si consideramos que la crisis sigue vigente, el descenso de los tipos no nos incitará a gastar dinero. Por el contrario, si creemos que la economía se halla en niveles relativamente normales, entonces unos tipos de interés bajos nos alentarán a invertir más en nuestros negocios o en nosotros mismos.

Tras un desalentador comienzo de año, los mercados financieros experimentaron una asombrosa recuperación y la renta variable estadounidense cerró el trimestre al alza. ¿Cómo hemos llegado a tal situación?

Cuando en los mercados predomina una elevada volatilidad negativa, se debe, por lo general, a la existencia de mucho miedo. Las expectativas de crecimiento eran demasiado elevadas y los decepcionantes datos apremiaron a los inversores a replantearse dichas expectativas. En consecuencia, los inversores se tornaron excesivamente temerosos ante un posible colapso mundial. A medida que dicho miedo se desvanece, los mercados vuelven a cobrar impulso. En nuestra opinión, seguiremos siendo testigos de la modesta tasa de crecimiento económico que venimos anticipando desde hace muchos años. En un entorno como el actual, caracterizado por un débil y lento crecimiento, asistiremos a una alternancia de periodos de excesiva expectación y periodos de excesivo temor. Tendremos que aprender a lidiar con dicha situación.

¿Considera acertada la reacción del mercado ante la ralentización de la economía china?

El hecho de que el mercado empezara a comprender que la transición de la economía china llevaría más tiempo y probablemente sería menos sosegada de lo que algunos habían previsto resulta positivo. No obstante, la reacción del mercado ante la situación en China ha sido, en ocasiones, exagerada. Esto se ha debido, en parte, a la excesiva confianza que hemos depositado en China como motor del crecimiento económico mundial. Japón y Europa apenas muestran crecimiento, y todo apunta a que Estados Unidos permanecerá en la actual tasa del 2% durante un largo periodo de tiempo.

En el primer trimestre observamos un número creciente de bancos centrales que adoptaron una política de tipos de interés negativos. ¿Qué opina de esta tendencia?

En mi opinión, un régimen de tipos de interés negativos resulta peligroso, pues no promueve las conductas apropiadas. Mientras que una política de tipos de interés negativos debería fomentar una mayor actividad prestamista por parte de los bancos, no influye en modo alguno en el aumento de la demanda de dinero. Esta política perjudica a los ahorradores y a determinadas entidades financieras, como las aseguradoras.

¿Por qué los bajos precios de la energía no han catapultado el crecimiento?

Esto me ha resultado un tanto paradójico. En mi opinión, los consumidores quieren asegurarse de que persisten los bajos precios de la energía antes de modificar sus patrones de gasto. Ahora que estos reducidos niveles nos han acompañado durante un tiempo, esperamos que los consumidores gasten ese dinero adicional conforme se sientan más seguros de que pueden confiar en él.

El mundo parece enfrentarse cada vez a más peligros. ¿Cuáles son las implicaciones para los mercados de todo el mundo?

Los riesgos geopolíticos son una realidad constante y todo parece indicar que irán en aumento. Sin embargo, existe una gran diferencia entre la reacción de los mercados y la reacción de los seres humanos ante la tensión geopolítica. En nuestra condición de inversores, hemos de diferenciar entre los riesgos geopolíticos que generan volatilidad a corto plazo y los riesgos que provocan cambios de dirección en los mercados, cuando uno o más de esos tres factores entran en juego.

UniCredit designa a Jean Pierre Mustier como nuevo consejero delegado

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UniCredit aprobó ayer el nombramiento de Jean Pierre Mustier como nuevo consejero delgado del grupo. El nombramiento de Mustier, que sustituirá a Federico Ghizzoni, se hará efectivo el próximo 12 de julio.

Este nombramiento podría esclarecer en qué punto se encuentra la fusión de la gestora Pioneer Investments, propiedad del banco italiano, con Santander Asset Management. Citando fuentes no oficiales, la agencia de noticias Reuters publicaba hace un mes que la entidad financiera había decidido parar el proceso de fusión a la espera de conocer la decisión final del sustituto de Ghizzoni. “La venta está actualmente congelada. El nuevo equipo revisará el acuerdo», explicó entonces a la agencia de noticias una fuente anónima.

Con su nombramiento, Mustier recoge el testigo y tiene ahora, lo que parece será la última palabra sobre la operación.

Mustier, de 55 años de edad, comenzó su carrera profesional en Société Générale en 1987, donde ocupó distintos puestos, principalmente en la división de Banca Corporativa y de Inversión. Fue nombrado miembro del comité de dirección del banco y director de la citada división en 2003.

En 2011 se unió al Grupo UniCredit, donde ejerció de director general adjunto y director de su negocio de Banca Corporativa y de Inversión durante tres años. Actualmente es socio de Tikehau Capital, un compañía de gestión de inversiones y miembro del consejo de administración de Alitalia.

Para esta designación, el comité de gobierno corporativo, recursos humanos y nombramientos ha considerado a numerosos candidatos con amplia experiencia internacional. El comité tuvo en cuenta la excepcional experiencia de Mustier, su carrera en servicios financieros internacionales y su profundo conocimiento de la estructura del Grupo UniCredit. El consejo de administración acordó por unanimidad que Mustier era el mejor candidato para asumir el puso de consejero delegado de UniCredit.

De acuerdo con la normativa vigente, el nombramiento de Mustier como CEO será presentada al Banco Central Europeo para su aprobación.

El mercado ya descuenta medidas de estímulo de los bancos centrales como respuesta al Brexit

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El Brexit supondrá, de ahora en adelante para los mercados, que el entorno de ‘más bajos por más tiempo’ se quedará entre nosotros. Posiblemente, explican los expertos de NN Investment Partners, la acentuada incertidumbre traerá consigo una demanda aún mayor de valores de deuda pública de alta calidad, lo que reducirá aún más los rendimientos. Además, los bancos centrales continuarán con sus políticas acomodaticias o incluso las redoblarán.

“Los mercados ya habían descartado antes del referéndum británico una subida de tipos de interés por la Fed para este año y ahora las expectativas han sido postergadas aún más. Pensamos que no hay más que una pequeña probabilidad de que la Fed vaya a subir los tipos de interés en diciembre”, cuenta la firma en uno de sus últimos análisis de mercado.

Para NN IP, es probable que el Banco de Inglaterra comience pronto a aplicar una política expansiva. Además de inyectar liquidez al sistema financiero a corto plazo, también se espera que el banco central británico recorte su tipo de interés oficial desde el 0,5% actual hasta, muy probablemente, el 0%, mientras que tampoco puede descartarse el retorno de las medidas de flexibilización cuantitativa. La ampliación del programa de flexibilización cuantitativa del BCE también es una posibilidad real.

En cuanto al banco central de Japón, la firma espera que la fuerte apreciación del yen tras el voto a favor del Brexit sea el último detonante de nuevas medidas expansivas. Las expectativas de inflación japonesas ya han estado cayendo y este proceso podría cobrar un renovado ímpetu debido a la fortaleza del yen. Es bastante probable que se produzcan más rebajas de tipos de interés, un nuevo movimiento ascendente por la curva de riesgos y un aumento en el ritmo de compras de activos.

“En general, el tema de la búsqueda de rendimientos seguirá teniendo un papel protagonista a corto y medio plazo, junto con una demanda persistentemente intensa de valores de deuda pública con altos ratings. Puede que los inversores también traten de desplazar sus posiciones hacia niveles superiores de la curva de riesgos, siempre que se produzca cierta normalización de la propensión al riesgo tras la postura inicial de desconexión de riesgos”, dice el análisis.

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Del pánico surgen oportunidades

El hecho sin precedentes de que un Estado miembro salga de la Unión Europea acarrea, ciertamente, mucha incertidumbre para los inversores y por tanto, la fuerte reacción negativa de los mercados es muy lógica. Hace algún tiempo, NN IP redujo su exposición a la renta variable europea y a valores de deuda de países periféricos de la zona euro pasando a posiciones infraponderadas en ambas clases de activos, al mismo tiempo que también mantenía una sobreponderación en renta variable estadounidense, al tratarse de una clase de activos considerada un refugio seguro en períodos turbulentos.

“Nuestras previsiones señalan que la volatilidad seguirá presente, durante un tiempo, en los mercados, lo que no significa que no estemos buscando oportunidades, que aparecerán sobre todo si el pánico entre los inversores llega a ser extremo. Nuestra postura general en materia de asignación táctica de activos continúa sometida a una estrecha vigilancia y primero analizaremos las interrelaciones que se producen, en los próximos días, entre los mercados y los encargados de formular políticas antes de decidir una reducción o aumento del riesgo y de inclinar en algún sentido nuestros posicionamientos regionales”, concluye la firma.

Pese a la atonía del crecimiento mundial, en la zona euro continúa la recuperación

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Tras un comienzo de año agitado, se han calmado los temores de una recesión en Estados Unidos y las autoridades chinas parecen haberse hecho cargo de la situación de su economía. Aun así, las perspectivas de crecimiento mundial no quedan ni mucho menos claras.

Siguen actuando de freno a la actividad las presiones deflacionistas que resultan de un ahorro ingente generado en Asia, pero también en Europa. La rápida subida del endeudamiento de las empresas en los países emergentes, particularmente en China, ha permitido absorber dicho ahorro durante un tiempo. Pero la economía mundial anda ahora en clara búsqueda de prestamistas: en las economías emergentes ha aumentado bastante el peso de la deuda privada, mientras que en las economías desarrolladas sigue incluso el proceso de desendeudamiento de los actores privados, iniciado tras la gran recesión. “Al no existir un apoyo presupuestario coordinado a escala internacional, pese a quererlo el FMI, los bancos centrales siguen encarando a solas las presiones deflacionistas surgidas de este exceso de ahorro”, explica Anton Brender, jefe economista en Candriam.

Estados Unidos: la expansión ha entrado en una nueva fase

En Estados Unidos, la actividad ha decaído el primer trimestre, debido sobre todo al retroceso de los gastos de las empresas. En el sector petrolero, las inversiones en estructuras y en bienes de equipo han recibido de lleno el azote de la caída del precio del petróleo. Pero también en los demás sectores ha carecido de dinamismo la inversión: para una nueva aceleración, la actividad precisará de otros resortes.

Pese a que las condiciones crediticias siguen siendo relativamente restrictivas, la inversión residencial continúa en vías de recuperación. No hay motivos para que desaparezca este apoyo teniendo en cuenta el bajo nivel de los tipos de interés. Lo que sí puede ser fuente de desasosiego es la debilidad del consumo de principios de año. No obstante, hasta ahora afecta únicamente a unas pocas partidas (gastos sanitarios o de calefacción). “Pareciera que la recuperación estadounidense entrara en una nueva fase: la desaceleración esperada en la creación de empleo durante los próximos meses y la subida de la inflación hacen que, en la búsqueda de crecimiento, se pase el relevo a una aceleración de las subidas de salarios”, indica Anton Brender. Mientras no quede confirmada la recuperación, la Reserva Federal tiene motivos sobrados para caminar con extrema prudencia en la normalización de su política monetaria.

Zona euro: crecimiento más sostenido… pese a las incertidumbres políticas

En la zona del euro, pese a un leve estancamiento, las encuestas de actividad muestran tendencias positivas. El crecimiento se está viendo ahora impulsado sobre todo por la demanda interna: tras el consumo, arranca también la inversión. El repunte de la creación de empleo y una subida, modesta, de salarios deberían permitir el continuado avance del consumo. Por otra parte, las medidas del BCE han permitido que se relajen de nuevo las condiciones de crédito, especialmente para las empresas. Gracias a la depreciación del euro y a la moderación salarial que ha prevalecido tras la crisis, la competitividad de las empresas de la zona ha asistido a una clara mejora en España y Portugal especialmente.

En este contexto, el crecimiento debería situarse ligeramente por debajo del 2% en 2016 y 2017. No obstante, las incertidumbres políticas (referéndum en Reino Unido, crisis de emigrantes…) convierten la tentativa de previsión en una tarea más arriesgada que de costumbre. “La zona del euro se encuentra en un punto de inflexión: sea cual sea el resultado del Brexit, si quiere descartar el riesgo de estancamiento prolongado y corregir el retraso de las inversiones deberá replantearse su forma de gobierno”, señala Florence Pisani, directora de investigación económica en Candriam. En un contexto de euroescepticismo creciente y con elecciones decisivas en Francia y Alemania a la vuelta de la esquina, no será tarea fácil. Mientras tanto, el BCE seguirá haciendo, por sí solo, cuanto esté en su mano por sostener la actividad.

La Asociación de la Industria de Fondos de Luxemburgo acerca sus productos a Norteamérica

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CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Hernán Piñera . Estados Unidos lidera las preferencias de los inversores soberanos por cuarto año consecutivo

Toronto, Boston y Nueva York son las ciudades elegidas por la Asociación de la Industria de Fondos de Luxemburgo (ALFI) para celebrar su próximo road-show en Norteamérica. Las sesiones tendrán lugar entre los días 3 y 5 de octubre, consecutivamente en estas ciudades.

El encuentro de Nueva York contará con la presencia del ministro de Finanzas de Luxemburgo, Pierre Gramegna, en la apertura, y terminará con un cóctel. El objetivo de estos seminarios es la actualización sobre el mercado de fondos de Luxemburgo y su marco regulatorio, incluyendo las claves para utilizar los RAIF (Reserved Alternative Investment Fund) en la captacion de capital en Europa.

Para más información puede utilizar este link.

La Fed objeta los planes de Santader Holdings USA y Deutsche Bank para su capital y les impide repartir dividendo

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La Reserva Federal anunció ayer miércoles los resultados de los test de estrés realizados a los planes de capital de 33 entidades bancarias que operan en Estados Unidos.

Hasta 30 bancos han salido airosos del Comprehensive Capital Analysis and Review o CCAR, entre los que se encuentra BBVA Compass. Sin embargo, tres entidades reciben comentarios a sus planes para disponer de su capital y, entre otras cosas, distribuirlo a sus accionistas.

Morgan Stanley, tendrá que remitir más datos antes de final de 2016, mientras que el organismo que preside Janet Yellen ha objetado los planes propuestos tanto por Deutsche Bank Trust Corporation como por Santander Holdings USA, Inc., filial estadounidense de Banco Santander. En base a esta decisión, ninguna de las dos podrá repartir dividendos. Para ello tendrían que obtener una autorización expresa por parte de la Fed.

No es la primera vez que estas dos mismas entidades suspenden estos exámenes, pues el año pasado también la Fed presentó objeciones a los planes de ambas. Este es el sexto año que la comisión lleva a cabo el CCAR, con el fin de evaluar los planes de capital y la adecuación del mismo, sobre los mayores holdings bancarios que operan en Estados Unidos, aquellos con más de 50.000 millones de dólares en activos consolidados.

En su revisión se analiza, entre otros, las acciones previstas que afecten al capital, tales como reparto de dividendos, recompra o emisión de acciones. Un nivel fuerte de capital ayuda a absorber pérdidas y ayuda a asegurar que las organizaciones bancarias poseen la habilidad de prestar a los hogares y negocios, incluso en tiempos de estrés, dice la comisión en su nota.

Los análisis incluyen un componente cuantitativo (ratios de capital previstos en escenarios de severo estrés económico y financiero) y cualitativos (fortaleza de los procesos de planificación de capital, que incluyen los gestión de riesgo, controles internos y practicas de gobernanza que apoyan el proceso) y la Fed puede objetar a los planes de una entidad basado en aspectos de uno u otro. Las objeciones a los planes de las filiales estadounidenses de Deutsche y Santander –explica la Fed en su nota- se deben a preocupaciones derivadas del examen cualitativo.

La volatilidad está en máximos históricos y hay oportunidades en Europa

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Los mercados están recobrando progresivamente el pulso después de una racha de fuerte volatilidad en todas las clases de activos a comienzos de año. Sin embargo, persisten los riesgos monetarios (Fed), la incertidumbre política (el resultado de las elecciones en España y los comicios en noviembre en EE. UU.) y las amenazas económicas (China).

La inquietud en torno al crecimiento mundial no se ha disipado totalmente debido a las dificultades que viven varios mercados emergentes, que están enfrentándose a crisis internas o problemas de exceso de capacidad industrial.

Las acciones europeas no han escapado a este sentimiento negativo, a pesar de la recuperación económica de la zona euro. Sus valoraciones están ciertamente próximas a sus medias históricas, pero las previsiones de BPA son un tanto pobres.

En un entorno en el que los tipos de interés están en mínimos históricos, las rentabilidades bursátiles ofrecen un sostén incuestionable. Por ese motivo, la renta variable europea, que va a beneficiarse del potencial de crecimiento económico de la zona euro, debería seguir contando con el favor de los inversores.

Las bolsas internacionales han sufrido su peor inicio de año en casi tres décadas. Las proyecciones sobre el crecimiento mundial no han dejado de revisarse a la baja desde el verano de 2015, y sus consecuencias para las previsiones de beneficios de las empresas cotizadas son un reflejo de un amplio abanico de inquietudes, fundamentalmente en Asia, Latinoamérica y EE. UU. Sin embargo, China ha sido la principal fuente de preocupación para los mercados desde 2015.

Cada nueva oleada de temores a un aterrizaje forzoso en China, que provocaría un deterioro estructural en la productividad económica del país, se extiende al conjunto de la economía mundial. Las medidas actuales del gobierno para ajustar el tejido industrial y reducir el exceso de capacidad están tirando a la baja de los precios de las materias primas y de los pedidos manufactureros en todo el mundo. La política monetaria expansiva del banco central chino también está luchando contra sus propias limitaciones, en un país donde la suma de la deuda del sector público y el privado podría empezar a alcanzar niveles insostenibles.

Las dudas en torno al crecimiento estadounidense están comenzando a desestabilizar el panorama macroeconómico mundial, sobre todo tras las cifras del primer trimestre de 2016. Según las últimas estimaciones, el crecimiento del PIB finalmente se redujo hasta el +0,80 % en el primer trimestre del año, y en el conjunto del año el crecimiento potencial de EE. UU. cayó hasta el 1,40 % según algunos economistas, una cifra muy inferior a las de años anteriores. Sin embargo, a juzgar por las últimas estadísticas del mercado inmobiliario, el paro y el gasto de consumo, el segundo trimestre del año parece que mostrará una mejoría. No deberíamos subestimar las consecuencias de unas elecciones de alto riesgo, donde unos candidatos poco ortodoxos (Trump y Sanders) fueron el foco de atención durante las primarias. Por último, la Fed preparó el terreno recientemente para una posible subida de los tipos de interés más pronto que tarde y, en este sentido, el enésimo golpe de timón en esta saga despertaría dudas entre los inversores.

En este entorno, la renta variable europea sigue siendo la clase de activo más atractiva. Europa va a registrar la mayor tasa de crecimiento positivo entre las regiones económicas más importantes del mundo en 2016. Se prevé que la zona euro se expanda a un ritmo del 1,8 % en 2016, frente al 1,6 % de 2015. La concesión de créditos a hogares y empresas refleja la relativa fortaleza de las tendencias económicas.

Este ímpetu positivo implica que el potencial de crecimiento de los beneficios empresariales es mayor en la zona euro y, por lo tanto, las posibilidades de que aumenten los volúmenes de transacciones de servicios, bienes de equipo, etc. a través de las ventas minoristas y la inversión empresarial siguen intactas en la región. El aumento de los volúmenes de negocio, que está comenzando a materializarse incluso en el sector de la construcción, que tradicionalmente es el que más tarda en mostrar señales de recuperación, permitirá a las empresas aprovechar por fin las ventajas de su apalancamiento operativo; un apalancamiento operativo que reforzaron los equipos directivos durante la crisis financiera y durante el difícil periodo entre 2010 y 2015, cuando la crisis del euro y la desaceleración de China lastraron el comercio mundial.

Es cierto que Europa no está totalmente a cubierto de las crisis externas, pero los factores de crecimiento intrínsecos son claramente visibles. El mayor ritmo de crecimiento en el primer trimestre —hasta +0,60 %, con Francia y España a la cabeza— superó las expectativas y estuvo acompañado de un apoyo más amplio del BCE, que comenzará a comprar renta fija privada a partir del mes de junio. En cualquier caso, el pesimismo de los analistas en torno a los márgenes de beneficios en Europa parece un tanto excesivo. Así, las previsiones de consenso están pecando de cautela y apuntan a un descenso del BPA de casi el 1,50 % en el Eurostoxx 50, frente al incremento de casi el 13 % en 2015, sobre la base de un crecimiento económico previsto cercano al 2 % en la zona euro, pero los beneficios trimestrales anunciados y la postura optimista de las empresas contradicen esta visión tan negativa sobre la zona euro.

La diferencia de valoración entre la bolsa estadounidense y europea se traduce en un descuento de casi el 20% a favor de la segunda, donde se puede apreciar un mayor dinamismo económico. No se había observado una prima de riesgo relativa de esta magnitud desde la crisis de la zona euro, si bien los fundamentales europeos están mejorando. Salvo que ocurra algún cataclismo político que reavive los miedos de los inversores, con el tiempo el mercado debería terminar corrigiendo esta anomalía.

Augustin Picquendar es portfolio manager de la firma francesa DNCA Investments (gestora afiliada a Natixis Global AM).

¿Cómo gestiono las posiciones en Europa tras el Brexit?

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Las consecuencias de la salida del Reino Unido siguen sin estar claras, pero en cualquier caso, dejar la UE no será algo inmediato y el proceso probablemente dure varios años. Esto en el lenguaje de los mercados se traduce en incertidumbre y el Brexit significa incertidumbres en el plano económico y político durante algún tiempo.

En el plano político, explica Fabio Riccelli, portfolio manager del FF Europea Dynamic Growth Fund de Fidelity, una vez conocido el anuncio de dimisión de Cameron como primer ministro, la preocupación se dirige a la relación con la República de Irlanda y la independencia de Escocia.

En el plano económico, añade, la percepción general es que la economía británica probablemente se ralentice al principio debido a la incertidumbre, la volatilidad cambiaria aumentará y se formularán muchas preguntas sobre los futuros acuerdos comerciales y el acceso del Reino Unido a los mercados de Europa. Las consecuencias a medio/largo plazo del Brexit dependerán mucho de los términos que pacten el Reino Unido y la UE y posiblemente de la rapidez con que el país alcance acuerdos comerciales con otras naciones.

“No obstante, mi impresión general es que los mercados financieros suelen reaccionar en exceso ante las noticias políticas y económicas. A más largo plazo, sigo viendo al Reino Unido como un país con un sistema político estable, un marco legal fuerte, un gran espíritu emprendedor, excelentes empresas y una economía sólida. Estos rasgos no van a cambiar con la salida de la UE”, subraya Riccelli.

En su último análisis de mercado, el gestor explica que su filosofía de inversión se centra mucho en la selección de valores por fundamentales, buscando empresas donde la tesis de inversión de base no dependa mucho de variables macroeconómicas o políticas externas, sino de factores que la empresa pueda controlar o que sean más estructurales.

A pesar de que alrededor del 32% del fondo está invertido en empresas cotizadas en el Reino Unido, la mayoría de esas empresas son multinacionales. Incluso desde la perspectiva de la exposición real de los ingresos, únicamente el 15% del fondo está enfocado en el Reino Unido, defiende.

Obviamente, estima Riccelli, si el Reino Unido cayera en una recesión, estos negocios con exposición al país se verían afectados. La mayor exposición en este sentido es Lloyds Bank, que claramente se verá penalizado a corto plazo, pero que el portfolio manager considera sólidamente capitalizada, ya que ha reducido considerablemente su riesgo desde la crisis financiera y su cotización ya descuenta gran parte de las malas noticias.

En cuanto a otras exposiciones, cabe mencionar a Autotrader (ventas de coches en Internet), Rightmove (anuncios de viviendas en Internet) y Just Eat (entrega de comida a domicilio por Internet), todas ellas empresas innovadoras que se benefician del movimiento a largo plazo hacia Internet y lo móvil. Riccelli está seguro de que la población británica no va a dejar de comprar coches, vender sus casas o pedir comida para llevar porque hayan dejado la UE; estos negocios van a prosperar sí o sí, dice.

“Las mejores oportunidades de inversión aparecen en tiempos inciertos. La salida del Reino Unido de la UE no va a ser diferente y trataré de aprovechar cualquier reacción excesiva en las cotizaciones de las empresas británicas para hacer inversiones atractivas”, concluye.

Edmond de Rothschild espera que el crecimiento global continúe a un ritmo decepcionante

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En la primera edición de su nueva publicación, “Perspectiva Macroeconómica”, el Grupo Edmond de Rothschild manifiesta que espera que el crecimiento global se mantenga a un ritmo decepcionante. El deterioro de las perspectivas se refleja en bajos tipos de interés. Los bancos centrales todavía tienen recursos, pero las consecuencias de los tipos de interés negativos siguen siendo inciertas al tratarse de una política sin precedentes, según apunta Mathilde Lemoine, economista jefe del Grupo.

“Dado que los Gobiernos fallan a la hora de implementar políticas económicas destinadas a incrementar la productividad, los bancos centrales no tienen más elección que continuar implementando el proceso de financiación del crecimiento con deuda”, observa Lemoine en su introducción.

En Estados Unidos, la inversión en renta fija y el comercio exterior continuarán lastrando su aportación al PIB. Sin embargo, esto se verá compensado por el impulso del consumo privado y el incremento del gasto público.

Japón, en cambio, seguirá teniendo problemas para aumentar el débil gasto personal, lo que probablemente obligará al Banco de Japón a flexibilizar todavía más su política monetaria.

La Eurozona ha puesto fin a su “gran recesión”, gracias al gasto público y al repunte en el mercado inmobiliario. Estas tendencias seguirán siendo el principal impulso del crecimiento aunque el repunte en el precio de las materias primas y el ritmo más lento en la creación de empleo podrían reducir el consumo privado.

Suiza se encuentra en una posición más cómoda. El ritmo de crecimiento del PIB va a mejorar, impulsado por el dinamismo del consumo privado. La deflación, aunque continuará durante 2017, no es una fuente de preocupación, ya que no ha debilitado la demanda.

Por último, los países emergentes, seguirán siendo perjudicados por el descenso en la productividad y por el exceso de capacidad aunque las tasas de crecimiento podrían empezar a repuntar de nuevo a finales de 2016. En estas regiones, la puesta en marcha de reformas estructurales parece un requisito previo para volver a poner en marcha sus economías.

El departamento de Análisis Económico presenta, con este número, una publicación semestral destinada a los clientes del grupo que analiza las principales economías del mundo y ofrece escenarios con un horizonte temporal de dos años. Mathilde Lemoine es, desde enero, la nueva economista jefe del Grupo.