En un entorno económico de “desinflación expansiva” (desinflación en precios, expansiva en volúmenes o actividad), todavía queda valor en la renta fija. En las bolsas, el potencial es limitado en Europa, nulo en Estados Unidos y mayor en los emergentes, según el informe de Perspectivas Económicas y Estrategia de Inversión de Andbank para el segundo semestre de 2014, que ha presentado en rueda de prensa en Madrid este martes Álex Fusté, economista jefe de la entidad.

En su opinión, a nivel fundamental, hay más valor en las bolsas asiáticas (de acuerdo con una valoración fundamental, la revalorización potencial para el MSCI Asia Pacific exJapan podría ser de en torno a un 20%). Para la renta variable latinoamericana tienen ”una visión más poliédrica” que les hace apostar “sólo por los países miembros de la Alianza del Pacífico (Chile, Colombia, México y Perú)”. También apuestan por estos países en cuanto a deuda pública se refiere, pues un entorno de desinflación global prolongada hace pensar en que las tires serán bajas: en Asia apuesta por Indonesia, India y Filipinas; y en Latam, por Perú, Chile, México y, en menor medida, Brasil. “Estos países lo están haciendo muy bien en 2014. Son mercados estrechos pero los fundamentales están ahí y vemos valor, sin problemas de solvencia”, explica Fusté. En divisas, vuelve a apostar por las divisas asiáticas de los países no-mercantilistas (Tailandia, Indonesia, Filipinas, Malasia), las más castigadas por el temor a que el tapering desemboque en un tightening masivo que no ven, y en Latam, las de la Alianza del Pacífico.

Y es que el mundo emergente, aunque con más riesgo, ofrece más potencial que el desarrollado, aunque Fusté sigue viendo valor en renta fija (incluida la soberana) a ambos lados del Atlántico y en las bolsas europeas. Así, en un escenario de moderado crecimiento económico y desinflación, considera que hay que estar en renta fija y descarta la burbuja, pues ve unas tires estructuralmente bajas.

En la Eurozona, ve valor tanto en la deuda core como en la periférica: aboga por empezar a comprar bonos alemanes en niveles del 2% (en el 2,5% fuerte compra), y vender en niveles del 1,5%; en la periferia, ve aún recorrido porque, para evitar tensiones, cree que las tires deberían situarse a una distancia de unos 25-50 puntos básicos con respecto a la alemana. En España, prevé una prima de riesgo hasta tan sólo 50 puntos básicos contra el bono alemán y una tir objetivo para el bono a 10 años en el 2%-2,5%. Con respecto a la deuda corporativa europea, que tilda de cara, dice que seguirá así, y recomienda mantener posiciones y esperar ampliaciones de 25-30 puntos básicos antes de construir nuevas posiciones.

En bolsa, las proyecciones de crecimiento en ventas (+4,8%), márgenes (7,5%) y beneficios (20%), compatibles con el escenario de expansión en volúmenes, junto con una proyección en múltiplos, hacen que el precio objetivo para el Stoxx 600 sea de 354 puntos, lo que supone una revalorización fundamental del 2,5%. “Es evidente que las tendencias por “momentum” nos van a alejar (al alza o a la baja) de nuestro target, pero esa es nuestra referencia”, dice el experto. Con todo, y una vez se agote la mejora de márgenes, debida fundamentalmente al recorte de costes, habrá que ver si la mejora de la economía sigue soportando las bolsas y reconoce que todo dependerá del nivel de ventas de las compañías en 2015. Los sectores preferidos son aquellos de demanda elástica, como la robótica, moda, autos, media, ocio, servicios bancarios, químicas, electrónica y tecnología.

En España, otorga al Ibex un potencial de entorno al 2%, en 11.240 puntos a cierre de 2014, y recomienda comprar si cae un 10% por debajo y vender si sube un 10% por encima de ese nivel. Con todo, reconoce que un aumento de las tensiones con respecto a la independencia de Cataluña podrían ser “peligrosas” y se notarían en el Ibex y en el mercado de deuda, si bien confía en que se llegue a un acuerdo para evitar esas tensiones. Y defiende que España siga ganando competitividad para volver a contribuir al PIB con las exportaciones, preferiblemente mediante una disminución de los costes financieros aunque también podría ser con más ajustes salariales.

¿Retornos bajos a pesar del BCE?

Sí, Andbank prevé que, a pesar de las últimas medidas monetarias, “los fuegos artificiales se quedarán en nada”. En su opinión, las medidas anunciadas por el Banco Central Europeo (BCE) tendrán un impacto limitado en la economía real y no supondrán ningún estímulo para los mercados. ¿Las razones? El nuevo TLTRO (Targeted Longer-Term Refinancing Operations), valorado en 400.000 millones de euros, lleva tiempo aplicándose en Reino Unido (programa Funding for Lending Scheme) sin que éste consiga reavivar el crédito empresarial. De hecho, las cifras mensuales de crédito neto siguen cayendo durante el primer trimestre de 2014. Si en Reino Unido no funciona (aún estando en un ciclo más dinámico), Andbank no ve razones para pensar que funcione en la Eurozona. Además, este TLTRO representa un valor nominal equivalente al saldo vivo del anterior programa LTRO. “Lo que se está haciendo, en definitiva, es alargar el anterior programa y en ningún caso supone una inyección de liquidez nueva. De hecho, al ser la naturaleza del LTRO y el TRLTO diferente (el primero puede transmitirse al mercado, mientras que el segundo no), ya sabemos hoy que cuando venza en 2015 el programa anterior, supondrá una retirada de 400.000 millones de euros de liquidez del sistema o mercado”.

Y continúa: el hipotético programa de compra de activos por parte del BCE no está a la vista, ni se le espera: sencillamente porque el mercado de ABS es pequeño y porque el marco regulatorio parece que no está del todo definido. Además, su llamado Hawk-o-meter detecta que el Governing Council del BCE tiene un sesgo “Hawkish”, de 3,4 sobre 5 puntos (siendo 1 lo más dovish y el 5 lo más hawkish) por lo no que espera ningún movimiento adicional en forma de estímulo. Además, los políticos alemanes están preocupados por el bajo ahorro en el país, que atribuyen a los tipos bajos, y no permitirán que las condiciones permanezcan laxas más de la cuenta. Con respecto a los tipos de los depósitos en negativo, matiza que solo hay 35.000 millones en depósitos, mucho menos que antes, por lo que tilda las medidas de estéticas y mantiene su visión de los mercados.

“Olvidémonos del rally de mercado por el soporte del BCE. El Banco sigue teniendo la política monetaria más ortodoxa del mundo”, dice, lo que lleva a un euro fuerte que apoyará también la revalorización de los activos en esta divisa. Andbank mantiene su convicción de que el euro seguirá ejerciendo el rol de divisa fuerte, en una horquilla de entre 1,35 y 1,4 dólares.

En Estados Unidos, subidas de tipos tardías

En Estados Unidos, no espera un estrechamiento en el balance de la Fed y cree que la subida de tipos no llegará hasta finales de 2015 o principios de 2016. “Lo que importa no es la opinión de Dudley, Bullard o Plosser. Lo que importa es la opinión de Yellen, y es necesario recomendar que la presidenta ha abandonado la idea de un nivel de paro razonable como punto de inicio para subir tipos para adoptar un conjunto de indicadores como referencia para la decisión sobre los tipos. Eso significa que siempre puede encontrar algún indicador para retrasar la decisión de subir tipos”. Otros motivos son que las expectativas de inflación permanecen ancladas y que el crecimiento permanece incierto (“si prescindimos de las encuestas de sentimiento y utilizamos en cambio los Leading Indicators de la OECD, éstos muestran un ritmo de crecimiento descendente desde enero”).

Debido a ese retraso en las subidas de tipos y a una no reducción del balance de la Fed, no ve un sell off en deuda estadounidense y recomienda empezar a comprar Treasuries 10 años en niveles del 3% (3,5% fuerte compra) y su venta en niveles del 2,5%. En renta variable, da un potencial objetivo al S&P de caída del 5%, es decir, no ve valor en el activo, y prefiere Europa.