Foto: Spaceritual, Flickr, Creative Commons. Entra en vigor el convenio entre España y la República Dominicana para evitar la doble imposición internacional
El pasado mes de julio se publicó en el Boletín Oficial del Estado español el Convenio para evitar la doble imposición (CDI) suscrito con la República Dominicana el pasado 16 de noviembre de 2011. Según explican desde Baker & Mckenzie, las principales características de este nuevo convenio son las siguientes.
En primer lugar, los pagos por dividendos quedan sometidos, con carácter general, a tributación a un tipo del 10%. No obstante, en caso de que el perceptor de los dividendos participe directamente en, al menos, el 75% del capital de la sociedad que paga los dividendos, no procederá retención en el país de la fuente de los dividendos. Además, los pagos por intereses y por cánones quedan sometidos, con carácter general, a un 10% de tributación.
En tercer lugar, las rentas obtenidas por prestaciones de servicios realizadas por una persona residente en un estado en el otro estado contratante, quedarán sometidas, como regla general, a tributación al tipo del 10%. Para entender que un trabajo se ha realizado en el otro estado contratante, el Protocolo del CDI aclara que es necesaria presencia física en el estado donde se obtiene la renta.
Las ganancias patrimoniales tributan, como regla general, únicamente en el estado de residencia del transmitente, salvo las derivadas de la transmisión de inmuebles situados en el otro estado o de acciones o participaciones de sociedades, cuyo valor proceda en más de un 40% de bienes inmuebles situados en el otro estado, que podrán quedar sometidos a imposición en este estado.
Desde el pasado 25 de julio
El nuevo CDI entró en vigor el pasado 25 de julio y sus disposiciones son de aplicación, en relación con los impuestos retenidos en la fuente, sobre las cantidades pagadas o debidas a no residentes, a partir del 25 de julio de 2014; en relación con otros impuestos, para aquellos ejercicios fiscales que comiencen desde la fecha de entrada en vigor del CDI; y, en relación con todos los restantes casos, a partir del 25 de julio de 2014.
Puede consultar los detalles del texto en el siguiente link.
Wikimedia CommonsFoto: Gravelinas1. Vanguard le roba a Pimco la corona del reino de los bonos
Vanguard se ha hecho con el título de mayor proveedor de fondos mutuos de bonos, tras superar en activos a Pimco. La firma gestora de la costa Oeste ha mantenido este reinado por más de una década.
Vanguard Group gestiona actualmente cerca de 430.000 millones de dólares frente a los 425.000 en manos de Pimco, según datos de Morningstar.
Mientras Vanguard no para de levantar de activos, el “rey de los bonos”, Bill Gross, ha sufrido salidas devastadoras por un total de casi 94.600 millones de dólares en los últimos 14 meses. Gross gestionaba hasta el año pasado el fondo de inversión más grande del mundo, título que le fue arrebatado precisamente por Vanguard gracias a su fondo Vanguard Total Stock Market Index. Para algunos, esto supone un triunfo de las inversiones indexadas versus la gestión activa.
Pimco ganó la distinción de mayor gestor de bonos superando a Vanguard hace 136 meses, en marzo de 2003, y ha mantenido ese título desde entonces, según Morningstar.
CC-BY-SA-2.0, FlickrAshish Goyal ha sido nombrado director del Equipo de Renta Variable Emergente de ING IM. ING IM impulsa su equipo de Renta Variable Emergente con dos contrataciones senior
ING Investment Management International ha anunciado dos contrataciones senior en su equipo de Renta Variable Emergente. Ashish Goyal ha sido nombrado director del Equipo de Renta Variable Emergente y Robert Holmes se incorpora como senior portfolio manager de Renta Variable Emergente.
Ashish Goyal empezará a trabajar en ING IM el 1 de octubre, y estará a cargo de la expansión de las aptitudes y capacidad de negocio del equipo de renta variable emergente. Goyal, que reportará a Eric Segloff, director de Inversiones adjunto de ING IM, tendrá su sede en Singapur. Ashish se incorpora a ING IM desde Eastspring Investments (ex Prudential Asset Management). Durante los últimos 20 años, Goyal se ha desempeñado como director de Inversiones de Renta Variable de Asia-Pacífico, director de Inversiones de Renta Variable Asiática y de Mercados Emergentes Globales, director de Renta Variable Asiática, analista y portfolio manager.
Robert Holmes se incorpora a ING IM a primeros de septiembre, reportando a Ashish. Holmes suma más de 20 años de experiencia en el área de renta variable emergente. Durante los últimos 10 años ha trabajado como gestor de fondos especializado en EMEA, y antes de esto en varios puestos –incluyendo puestos directivos- cubriendo posiciones de ventas institucionales y en mesas de trading de renta variable para cuentas propias.
Robert se suma a ING IM desde Griffin Capital Management, donde ha trabajado como gestor de fondos durante los últimos siete años. Estará basado en Londres, y se hará cargo de las estrategias de renta variable de Europa emergente.
Foto: Jim Mullhaupt, Flickr, Creative Commons. EDM: buenas perspectivas en Europa después del temporal
After a modest start to the year, equity markets – especially in the Eurozone – registered painful losses over the last few weeks. While the Eurostoxx 50 has lost 9.3% since its highest level in June, the Italian FTSE MIB tumbled almost 15% over the same period of time. Once more we got confirmation that while market participants can swallow one or two pieces of negative news – in this case the Ukraine crisis and the conflict in Gaza – they tend to reduce risks once a third one occurs. The recent catalyst was certainly the better than expected news from the US economy, which led investors to believe that the US Federal Reserve could increase its leading interest rate sooner rather than later. This fear coupled with, among other things, the aggressive positioning of market participants and deterioration of issuance quality, had already led to a widening of high yield bond spreads ahead of the equity market correction.
But should we really be afraid of a possible earlier Fed intervention? According to UBS Global AM, some wage indicators have certainly reached their lowest points – especially when it comes to smaller companies – but the general inflationary pressure in terms of CPI and PCE remains under control. Also, rate expectations have barely moved in the US.
Two year yields are lower now than at the start of the quarter, even though this could be, up to a certain point, also due to risk aversion rather than a shift in rate expectations. Taking another measure, US primary dealers continue to take a dovish view of Fed actions. In a Reuters survey conducted after the Non-Farm Payrolls released on 1 August, 12 of 18 respondents forecast that the first hike wouldn’t be before the second half of next year. Out of these, half thought the Fed would opt for a 25-50bp target range. So the sell-off has not been driven by a broad based change in market expectations for the Fed. Finally, history might not repeat itself, but usually equity markets are not really affected by rises in interest rates in general, particularly if announced well in advance by the Fed, which is the case presently.
Actually, has this really been a risk sell-off? Emerging market equity has held up well, as have Emerging Market currencies. Investment grade bonds have continued to experience inflows. Spreads on Italian and Spanish government bonds have widened versus German bunds but haven’t moved a huge degree in absolute terms (Italian 10yr started the quarter at 2.844% and is now 2.829%, as of 11 August). It would be wrong to think of this as a return to the risk on/risk off world of 2008-2013. Generally, those areas that were over-owned have experienced the worst of the correction, says UBS Global AM.
So what will happen next? “We believe that the recent correction is primarily a market readjustment driven by repositioning and the usual lower volumes during summertime. We don’t think that we have seen the equity peak for this cycle, even though we expect higher volatility and lower yearly equity market returns than we have seen in the past few years. In our view, valuations are not over-extended, particularly outside of the US, and relative to other asset classes offers more value. In particular, the recovery in the US economy should sustain global growth and allow for higher sales numbers in the coming quarters which will compensate for either higher wage growth (in the US) or modest economic growth numbers (in Europe)”.
“Do we have any worries? Yes, we are always retesting our investment views! While we still think the valuation case for European over US equities is very supportive, we are re-examining the macro and earning gaps, particularly in light of the Russian sanctions and growth data in the Eurozone. We are also looking at global saving/borrowing imbalances as we think this is a meaningful longer-term risk for the global economy. Finally, we are also concerned that, as the US economy strengthens ahead of the rest of the world, changes to Fed policy could be inappropriate for certain European and Asian economies still dependent on US monetary policy. In this regard we hope that the Fed has learnt its lessons from the correction of spring 2013. All of this leads us to expect a world of higher volatility for risk assets in the foreseeable future”.
What about geo-political risks? While many of the geo-political events of the last few months have led to significant human misery, in terms of macro-economics or earnings the effects have been rather limited. The possible exception to this may be the Russian sanction on EU food imports. While Russia had already been on a path of limiting European food imports for some time (for example, all EU pork was already banned in Russia due to an outbreak of African Swine Fever in the Baltic states), the latest sanctions increase the breadth. “Our initial assessment is that the consequences will mainly affect citizens of Russia’s larger cities, who will be confronted with higher food prices, leading to a 1 to 2 percentage point rise in inflation rates down the line. This could become quite an issue for the Russian Central Bank which was already forced to raise its leading interest rate to slow down capital outflows and the weakening of the ruble. Of course, any ban on flights using Russian air space would clearly have more significant earnings and potential macro implications”.
Are there upside risks? Yes. If the European economy continues to disappoint the ECB might take firmer steps towards unconventional measures and possibly asset purchases but this is unlikely to happen in the next few months and the Comprehensive Assessment remains the ECB’s focus for 2014. «We could increasingly have to deal with a situation comparable to the one we have had in the US over the last few years: every time the economic landscape deteriorates, the ECB will be tempted to come back with new measures which, in turn, will be positive for risky assets. Furthermore, we shouldn’t forget that outside of the weaker Eurozone data, the global recovery has gained further traction with signs of acceleration in the US and stabilization in China».
“At this stage the company feels that is too late in the correction to sell further equities and we are looking to the following signposts to potentially add an overweight in client portfolios: A reduction in geo-political tension between Russia and the EU (and to a lesser extent the US) o Positive price momentum or at least stabilization, indicating that the positioning rotation has played out o Supportive policy action, especially from the ECB”.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Picharmus, Flickr, Creative Commons. Los inversores salen de los fondos de bolsa estadounidense en julio por tercer mes consecutivo
Morningstar, Inc., proveedor de datos de inversión independiente, ha publicado un informe en el que analiza los flujos de capital en los fondos de inversión estadounidenses en el mes de julio. Los resultados muestran que los inversores siguen saliendo de fondos que invierten en bolsa del país: lo hacen por tercer mes consecutivo y además a un ritmo más pronunciado que en el pasado. Así, si en mayo retiraron 6.900 millones de dólares de esos fondos y en junio 8.300 millones, en julio incrementaron esa cantidad hasta 11.400 millones de reembolsos netos.
A pesar de la sangría en fondos de bolsa estadounidense ante las altas valoraciones que ha alcanzado el activo, en general los flujos hacia los fondos de largo plazo (todos aquellos excepto los monetarios) siguieron siendo positivos: disfrutaron de suscripciones netas de 14.400 millones de dólares, eso sí, una cantidad menor a la de los últimos meses.
Una cantidad menor debido a esa salida de los fondos de bolsa, pero positiva gracias en parte a la fuerte afluencia hacia los fondos de renta fija, a pesar de la caída en los tipos de interés y la menor rentabilidad que ofrecen. En los últimos tres meses, este tipo de fondos ha disfrutado de las mayores suscripciones netas de todas las categorías de fondos, según Morningstar.
Con todo, no todos los fondos de renta fija corren la misma suerte. Los fondos que invierten en deuda high yield siguen sufriendo reembolsos: en julio ascendieron a 7.900 millones de dólares, siguiendo la tendencia de junio, cuando salieron 466 millones. Eso sí, en los meses anterior, y con excepción de enero, estos fondos captaron más de 1.200 millones de dólares por mes. Los fondos de créditos bancarios también sufrieron salidas de capitales, por valor de 1.900 millones de dólares.
Vanguard, la mejor gestora
A pesar de los reembolsos en los fondos de renta variable estadounidense, Vanguard Total Stock Market Index, Vanguard Institutional Index y Vanguard Total International Stock Index registraron captaciones netas de 2.600, 2.200 y 1.800 millones de dólares, respectivamente. Así, con cuatro de los fondos que más flujos atrajeron en julio, Vanguard es la gestora que más capital captó en el mes, mientras Fidelity sufrió salidas como resultado de los reembolsos en dos de sus fondos estrella de gestión activa y que invierten en bolsa de EE.UU.
Los fondos de gestión pasiva continuaron dominando en este escenario, captando 14.100 millones de dólares en julio, y superando ampliamente a los 300 millones que entraron en los fondos de gestión activa.
CC-BY-SA-2.0, FlickrAlex Crooke, Head of Global Equity Income, Henderson Global Investors. Global Investors Are Enjoying a Bumper Year for Dividends
Los dividendos repartidos en durante el segundo trimestre del año aumentaron un 11,7% interanual, hasta los 426.800 millones de dólares. El volumen en que se han incrementado los dividendos, 44.600 millones de dólares, equivale a todo un año de dividendos distribuidos en Japón.
Son datos del informe Henderson Global Dividend Index (HGDI), un estudio a largo plazo sobre las tendencias mundiales en el ámbito de los dividendos que acaba de publicar sus resultados para el trimestre finalizado el 30 de junio. El estudio pone de manifiesto que en un mundo “sin yield”, los dividendos están tomando el relevo a la renta fija, proporcionando un rendimiento cada vez más interesante para los inversores.
Europa ha dominado el segundo trimestre, al distribuir 2 de cada 5 dólares en dividendos. También Europa, acompañada de Japón, ha experimentado las mejores cotas de crecimiento, mientras que los mercados emergentes y la región Asia-Pacífico han quedado rezagados.
Los dividendos mundiales del primer semestre aventajan en un 18,4% a los del mismo periodo de 2013, mientras los dividendos del ejercicio completo se encuentran bien encaminados para arrojar un aumento de 100.000 millones de dólares en 2014.
Analizando el modo en que las divisas afectan a las distribuciones de dividendos en lo que a los inversores internacionales respecta, el informe HGDI concluye que un euro y una libra esterlina fuertes han generado ganancias en dólares que se han visto parcialmente empañadas por las depreciaciones de las divisas emergentes y de la región Asia-Pacífico.
En conjunto, el efecto divisa representa 1,5 puntos porcentuales del crecimiento en el segundo trimestre.
Sin embargo, Henderson advierte de que con el paso del tiempo, los inversores de una cartera diversificada a nivel mundial pueden pasar por alto el efecto de las divisas, ya que han tenido una repercusión insignificante durante los últimos cinco años.
Europa deja atrás el estancamiento
Hemos asistido a un trimestre fundamental para Europa: tres quintos de los dividendos europeos se han distribuido en el segundo trimestre. Europa deja atrás el estancamiento y registra un incremento del 18,2% en los dividendos distribuidos, hasta los 153.400 millones de dólares, donde un tercio del crecimiento proviene del efecto divisa gracias a la solidez de las monedas europeas.
A pesar de ello, a tipos de cambio constantes, estaríamos ante los mejores resultados para Europa desde hace, como mínimo, cinco años.
Por países, destacan Francia, Suiza y España mientras que Alemania decepciona. El Reino Unido experimenta un crecimiento del 9,7% hasta los 33.700 millones de dólares distribuidos, aunque dos tercios de este incremento se deben a la solidez de la libra esterlina.
Japón marca un récord de dividendos repartidos
También se ha registrado un excelente trimestre en términos estacionales para Japón, que experimenta un crecimiento del 18,5% hasta los 25.200 millones de dólares distribuidos; una cifra récord para el país.
En el caso de Japón, el efecto divisa lastró un 4,5% el crecimiento durante el segundo trimestre de 2014, frente al 17,6% del mismo periodo de 2013.
Estados Unidos mantiene un crecimiento robusto
Norteamérica es mucho menos estacional que otras regiones. Los dividendos totales distribuidos ascienden a 98.500 millones de dólares. El crecimiento en Estados Unidos es robusto, del 13,8% interanual, mientras que Canadá se queda a la zaga.
Todos los sectores, salvo la minería, registran crecimiento en Estados Unidos.
Los mercados emergentes son los únicos en descender
Los dividendos distribuidos en los mercados emergentes han caído un 14,6% durante el segundo trimestre, aunque dos tercios de este descenso se deben a variaciones en el índice.
El crecimiento general de los dividendos distribuidos en la región de Asia- Pacífico se vio aupado por los dividendos extraordinarios registrados en Hong Kong, aunque el crecimiento subyacente decepciona. En su conjunto, la debilidad de las divisas y la ralentización del crecimiento económico repercuten en los dividendos de los mercados emergentes y de Asia- Pacífico.
El sector financiero es el que mejora más
Según recoge el informe de Henderson, todos los grupos industriales generales experimentan crecimiento salvo la minería y los suministros públicos. Los sectores financiero y del consumo discrecional son los que mejores resultados cosechan, mientras el sector de las telecomunicaciones mejora, aunque no en exceso.
Puede consultar el informe completo en el documento a través de este link y ver un video resumen sobre el informe en este link.
Bolsa de París. Foto: Francisco J.González, Flickr, Creative Commons. Una consolidación temporal que no afecta al potencial alcista de las acciones europeas
Tras un buen primer semestre, los mercados inician la segunda mitad del año con una consolidación que afecta sobre todo a Europa. Este movimiento no pone en peligro un entorno que, a nuestro juicio, sigue siendo favorable para las acciones europeas, cuya prima de riesgo no había estado tan alta durante los últimos cincuenta años.
Los datos económicos decepcionantes conocidos durante la primavera en Europa, sobre todo el descenso de la producción industrial, el retroceso de los índices PMI en Francia y las cifras de inflación todavía débiles, sumados a las dudas sobre la solidez del sistema bancario portugués y algunas cifras dispares de beneficios empresariales, han traído consigo un movimiento de consolidación en los mercados europeos que se ha materializado en una caída del 3,2% del índice Eurostoxx durante la primera quincena de julio. El resto de mercados mundiales siguen en terreno positivo; así, se han registrado ganancias en euros del 0,9% en el S&P (en máximos históricos), del 1,2% en el Nikkei y del 2,3% en los mercados emergentes, que han seguido beneficiándose de un movimiento favorable de arbitraje que comenzó el pasado mes de marzo de la mano de unos indicadores económicos con señales de mejora, sobre todo en la India y en China.
Ha tenido lugar una rotación sectorial a favor de los sectores defensivos. El sector bancario, muy castigado por las inquietudes de los inversores en torno al riesgo de multas, como le ha ocurrido a BNP Paribas, y por el caso concreto de Banco Espirito Santo, ha registrado los descensos más acusados y ha caído un 6,2% durante el periodo. Los sectores que habían anotado buenas rentabilidades desde comienzos de año también han sufrido descensos: 5,6% en energía, 5,4% en telecomunicaciones y 5% en construcción. Los sectores más defensivos, como los productos para el hogar, la alimentación y la distribución, han aguantado mejor, con caídas comprendidas entre el 1,2% y el 1,7%, al igual que el sector asegurador, que cierra casi sin cambios. La temática de los países periféricos, que tan buenos resultados dio a comienzos de año, también ha sido objeto de recogidas de beneficios en un contexto de retorno de la intolerancia al riesgo; así, el mercado portugués pierde un 11,4%, el mercado italiano un 5,3% y el mercado español un 4,8%.
Se trata no obstante de una consolidación temporal que no afecta al potencial alcista de las acciones europeas. Continuamos convencidos de que este movimiento es temporal y que el mercado europeo debería seguir subiendo después de la consolidación que hemos vivido recientemente. La prima de riesgo de este mercado se mueve todavía en un nivel elevado y atractivo, ya que el crecimiento debería seguir recuperándose en Europa y debería verse secundado por un aumento de los resultados empresariales, que todavía se encuentran en niveles bajos comparado con los máximos de 2007 (un 20% menos en Francia y un 50% menos en España e Italia).
Así, la mejora de las previsiones de beneficios, que arrancó en el primer trimestre en algunos sectores expuestos a la recuperación del crecimiento en los países desarrollados, debería permitir a la renta variable europea reducir la desventaja con su homóloga estadounidense, cuyos resultados y márgenes están en máximos históricos. Este movimiento de equiparación podría favorecer especialmente a los valores del sur de Europa y a los expuestos a la recuperación del crecimiento en los países desarrollados en sectores como la construcción, la automoción, los hoteles y el ocio, pero también el sector bancario.
Habida cuenta de esto, en un entorno de tipos de interés bajos, el diferencial de rendimiento hace más atractivas las rentabilidades de las acciones, ya que el riesgo ya no está remunerado en la deuda pública de los países del núcleo europeo ni en los países periféricos, que se mueven en niveles muy próximos a la deuda pública estadounidense a diez años. Además, estos tipos bajos, sumados a los reducidos niveles de endeudamiento de las empresas europeas, sugieren que podrían continuar las operaciones de fusiones y adquisiciones con efectos positivos inmediatos en los resultados y los márgenes de los actores involucrados, como ha quedado de manifiesto recientemente en el movimiento de consolidación dentro del sector de las telecomunicaciones de Francia.
Philippe Chaumel, co-responsable de gestión en Rothschild & Cie Gestion
Santiago de Chile. Foto: Aloboslife, Flickr, Creative Commons. La Administradora General de Fondos Security eleva un 30% su patrimonio medio gestionado en el primer semestre
La Administradora General de Fondos Security, gestora de activos de Grupo Security, obtuvo un beneficio de 2.353 millones de pesos chilenos –unos 4 millones de dólares- de enero a junio de 2014, lo que supone un crecimiento del 15,9% en relación al año anterior, según informó la entidad en un comunicado.
Esto respondió al crecimiento del 29,4% que presentó el patrimonio promedio administrado por la AGF Security en comparación con junio de 2013, alcanzando 1.198.321 millones de pesos chilenos -2.075 millones de dólares- al cierre del primer semestre de 2014. El patrimonio administrado por AGF Security y Cruz del Sur totalizó 1,65 billones de pesos (2.858 millones de dólares) a junio de 2014, con una participación de mercado del 6,5%, situándose en cuarto lugar en el ranking de administradoras de fondos locales.
Cabe recordar que en el primer semestre de 2013, Grupo Security anunció un acuerdo para adquirir Empresas Cruz del Sur al grupo Angelini. Así, al 31 de marzo de 2014, Vida Security y la Compañía de Seguros de Vida Cruz del Sur estaban legalmente fusionadas. Al respecto, el gerente general de Grupo Security, Renato Peñafiel, destacó que “los objetivos están cumplidos en forma exitosa, y hemos alcanzado las sinergias de costos programadas”.
En general, el grupo también reportó buenos resultados en el periodo. Un positivo aumento del 45,6% registró el beneficio distribuible del Grupo Security durante el primer semestre de este año, respecto a igual periodo del año anterior, al totalizar 37.121 millones de pesos chilenos (unos 64 millones de dólares). En tanto, el Ebitda aumentó un 46,3% con respecto a 2013 y alcanzó los 56.849 millones de pesos (98 millones de dólares) en el periodo comprendido entre enero y junio de 2014. Estas favorables cifras fueron impulsadas principalmente por el buen desempeño de Banco Security.
Peñafiel destacó los positivos resultados y aseguró que “los resultados del primer semestre dan cuenta del buen desempeño y solidez de Banco Security, así como del favorable desarrollo experimentado por nuestras distintas áreas de negocios”.
Respecto de los resultados obtenidos por las empresas Security en el primer semestre de 2014, destacó Banco Security, con un beneficio de 33.135 millones de pesos, lo que implicó un alza de 137,5% en relación al primer semestre de 2013. Este crecimiento respondió principalmente a mayores ingresos por intereses y reajustes, además de un buen desempeño del área de Tesorería por registros inflacionarios mayores que el año anterior, y a un mejor resultado en la Banca Personas, debido principalmente al crecimiento de las colocaciones de Consumo (+26,6%).
También destacaron los beneficios de Factoring Security, que totalizaron 3.529 millones de pesos, siendo un 4,2% superiores al año anterior.
En relación al área seguros, la utilidad de Vida Security alcanzó 15.473 millones de pesos durante la primera mitad del año. Este resultado incorpora el desempeño de Cruz del Sur Seguros de Vida solamente para el segundo trimestre del año, ya que su consolidación con Vida Security en el primer cuarto se realizó a través del patrimonio de la última.
Finalmente, durante el primer semestre de 2014, la acción de Grupo Security reportó una rentabilidad del 10,1%, superando el retorno del IPSA (+4,8%), y en línea con el índice Bancario (+10,9%).
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: LI Jen Jian, Flickr, Creative Commons. Detector de burbujas
Llega el verano y con él las vacaciones, y en esta época, prepararme para un viaje se ha vuelto casi un ritual para mí: organizar las maletas para mi numerosa familia, subir todo al automóvil, asegurarme de llevar el GPS y revisar el pronóstico del tiempo.
Las dos últimas medidas se aplican, en mi opinión, tanto al planear un viaje personal cómodo y seguro como cuando se desean surcar los mercados financieros.
El «clima» financiero parece favorable: la volatilidad es extremadamente baja en casi todas las clases de activos, como consecuencia de una política monetaria tan laxa. Sin embargo, sabemos que las condiciones financieras, lo mismo que el clima, pueden cambiar de un momento a otro. La historia nos sugiere mantener el escepticismo ante los periodos de volatilidad excepcionalmente baja, ya que, por lo general, han precedido a violentas tribulaciones en el mercado.
Nuestro “GPS” para navegar en las condiciones (valuaciones) del mercado señala que algunas áreas de los mercados financieros están siendo sometidas a presión. Los bonos gubernamentales de países centrales, los mercados crediticios y las acciones estadounidenses son los candidatos más fuertes a una burbuja.
Empecemos por los bonos. Hay un gran debate en el mercado con respecto a si el crecimiento económico (y en consecuencia, las tasas de interés) permanecerán en niveles inferiores a los históricamente normales durante la próxima década y después. Sin embargo, no podemos asegurar que ése será el caso (lo sabremos únicamente después de que haya pasado) y, por esta razón, no consideramos sabia la creación de una estrategia de inversión basada en esta perspectiva. Además, como señaló el economista Andrew Smithers en un reciente artículo del Financial Times, no se observan evidencia de una fuerte relación empírica de largo plazo entre el crecimiento (ya sea norteamericano o global) y la tasa de interés real de Estados Unidos.
Aunque las tasas de interés “en equilibrio” fueran más bajas, aún advertimos el papel de la política monetaria que influye sobre los ciclos económicos de corto plazo. La política monetaria se puede usar también con otros propósitos: recientemente, en su informe anual, el Banco de Pagos Internacionales lanzó un llamado a restringir la política monetaria ante el riesgo de “mercados de capitales eufóricos” e inestabilidad.
Dada la mejora actual de las condiciones económicas en los Estados Unidos, estamos convencidos de que el nivel actual de las tasas de interés real es muy bajo en términos cíclicos. Por ende, esperamos una reversión media de las tasas de interés hacia niveles más normales, tal como se habló en Be Aware of New Normal: The Economic Cycle Is Not Dead.
Este no es panorama ventajoso para los bonos gubernamentales de países centrales, donde los rendimientos continúan situándose en los puntos más bajos de su rango histórico.
Mientras tanto, las valoraciones del mercado crediticio atraen cada vez menos a los inversionistas. La reducción de los márgenes se ha extendido a todo el espectro de la escala de medición. Las tasas de interés para las corporaciones, establecidas de manera predeterminada, son artificialmente bajas: empresas que en el pasado han tenido problemas para acceder al mercado de crédito hoy pueden recaudar fondos para refinanciamiento. La cacería de rendimientos inducida por las políticas de financiamiento sin intereses de los bancos centrales ha impulsado la cuota de activos crediticios en los portafolios domésticos (como porcentaje del total de crédito impagado) a niveles sin precedentes. Mientras tanto, la liquidez del mercado de comercio se desvanece.
Tanto el crédito de grado de inversión como el de alto rendimiento conservan cierto atractivo frente a los bonos gubernamentales de países centrales. No obstante, el potencial alcista es muy limitado, a diferencia del recalentamiento, que va en aumento. Por ello, a juicio nuestro, los mercados crediticios se deben manejar con pinzas.
Volvamos a las acciones; nuestros modelos de valoración basados en el ratio precio/beneficio ajustado cíclicamente (CAPE), que nos ayuda a elegir las asignaciones óptimas entre las clases de activo, indican que Europa y algunos mercados emergentes (China) aún constituyen las oportunidades de inversión más atractivas. Los mercados de acciones estadounidenses parecen menos atractivos según las métricas de nuestra valuación, el flujo de caja y las utilidades.
Para verificar las valuaciones de las acciones estadounidenses, también tuvimos en cuenta el indicador Q de Tobin (relación del valor de mercado global y el costo de reemplazo de activos corporativos). La siguiente gráfica indica que se está sobrevaluando el mercado accionario estadounidense, ya que el nivel actual de la relación Q se sitúa muy por encima de su promedio histórico (la línea celeste).
Mientras tanto, el flujo de caja de sociedades no financieras de Estados Unidos como porcentaje del PIB se sitúa en máximos históricos. Hasta ahora, este flujo de caja se ha destinado a acelerar la compra de acciones propias y a actividades de fusión y adquisición, en lugar de a inversiones de capital fijo. Este flujo de caja ha sido una bienvenida fuente de demanda de acciones que ha ayudado a mantener a flote a los mercados, pero no un estímulo fuerte para la economía real, condición que consideramos necesaria para una rentabilidad futura beneficiosa.
Por último, las utilidades corporativas se encuentran en el nivel más alto que hayan alcanzado hasta ahora en relación con el PIB. Nuestros pronósticos sugieren que, asumiendo un crecimiento real del PIB de entre el 2% y el 2,5 % (como indicador del crecimiento de ventas), se tiene un potencial de crecimiento adicional de las utilidades limitado, ya que los márgenes (ingreso neto/ventas) se están volviendo insostenibles. El riesgo de un crecimiento decepcionante de las ganancias futuras podría representar una amenaza a la continuidad de la recuperación.
Las tres métricas confirman nuestra cautela con respecto a las acciones estadounidenses. Actualmente, éste es el mercado que, desde nuestro punto de vista, presenta los riesgos de recalentamiento más evidentes. Al mismo tiempo, reconocemos que en caso de una corrección, otros mercados de acciones también podrían verse afectados.
Así que, ¿cuál es el panorama inmediato de nuestra estrategia de inversión? Atendiendo a nuestro escenario principal, consideramos que las mejoras en la economía global y la continua represión financiera de los bancos centrales deben continuar siendo un entorno ligeramente favorable para los activos de riesgo. Ante los rendimientos cada vez más bajos que prevemos para todas las clases de activos primordiales, hemos implementado un acercamiento más defensivo, reduciendo la magnitud de nuestras decisiones de inversión sin cambiar la dirección (consulte también Be long, but be careful).
Sin embargo, esta postura dirigida a los activos de riesgo también podría cambiar, al estar sujeta a los acontecimientos en nuestro escenario principal o a eventos extraordinarios inesperados (los célebres “unknown unknown”, los hechos que no sabemos que desconocemos). Con respecto al punto anterior, el escenario general de transiciones múltiples en las principales áreas económicas se ha confirmado hasta el momento, pues vemos que el impulso económico de Estados Unidos se fortalece, el crecimiento en Europa se reanuda (lentamente) y mercados emergentes diseñan estrategias de ralentización para generar un crecimiento más equilibrado.
Con respecto al último punto (los “unknown unknown”), este resulta imprevisible por definición. Como tal, preferimos enfocarnos en cubrir los que consideramos los riesgos principales: la deflación europea y un cambio abrupto (es decir, un error) en la política monetaria de Estados Unidos.
Al mismo tiempo, al enfrentarnos a condiciones más restrictivas en el mercado financiero, es importante seguir monitoreando las valoraciones muy de cerca para detectar cuándo las “probabilidades” con respecto a nuestra postura se vuelven menos favorables.
Más que nunca, creemos que este es momento de conservar nuestro GPS encendido.
Foto: Archer 10, Flickr, Creative Commons. Oportunidades en China
MIT Sloan School of Management will hold its first-ever Latin America-China Conference: Prospects & Challenges for Economic Growth on August 28-29 at the Sheraton WTC Hotel in São Paulo, Brazil. The conference will also be available worldwide via live streaming.
The event, which brings together prominent academics including four MIT faculty, many business leaders, and policy advisors, features networking opportunities and panel discussions focused on the economic future of Sino-Latin American relations. It is open to the public who can register at MIT Sloan Latin America – China Conference.
“The economies of China and Latin America are interwoven at an unprecedented level and given this level of interdependence, the two regions need to understand each other better,” says Yasheng Huang, International Program Professor in Chinese Economy and Business at MIT Sloan, who will speak at the symposium.
Chinese trade with the region has surged more than 20-fold since 2000. But growth in China—which is the world’s second-largest economy—is slowing down, and the downshift has important implications for Latin America.
“Relative to the level of trade and investments, the intellectual understanding of China in Latin America is low,” says Huang. “We have assembled managers, policymakers, and academics in both regions, as well as scholars from MIT, to delve into issues that may be missing from the headlines of the newspapers and media.”
Some of the conference’s speakers include: Vittorio Corbo Lioi, former Governor of the Central Bank of Chile, Jian Gao, Former Vice Governor at the China Development Bank, Ilan Goldfajn, Chief Economist at Itaú Unibanco Bank Brazil, André Loes, Chief Economist at HSBC Latin America, Paul Mackel, Managing Director at HSBC Hong Kong, Enrique Ostalé, Executive Vice President, President and CEO of Walmart Latin America, and Alejandro Werner, Director of Western Hemisphere Department at the International Monetary Fund.
The conference also features a technology and social media component. All panels will be livestreamed and viewers are invited to ask questions via Twitter during an on-air interactive session. Those wanting to view the session online can register via the website to watch the entire conference broadcast live online.
“This is an exciting development because it enables anyone who is interested in the future economic dynamics of China and Latin to take part in this conference,” says Roberto Rigobon, Society of Sloan Fellows Professor of Management and Economics at MIT Sloan, who will also speak at the forum. “Both places will benefit from more cooperation and understanding.”
