Hace un año, cuando Nicoló Bocchin, Head of Fixed Income de la gestora italiana Azimut, empezó a hacerse cargo del fondo AZ Multiasset Sustainable Hybrid bonds, uno de los principales cambios que introdujo fue añadir bonos subordinados de compañías financieras, especialmente de aseguradoras, a su portafolio de bonos híbridos corporativos.

“Los bonos híbridos permiten a los emisores europeos financiarse sin perjudicar su rating, si se sigue la metodología de las agencias calificadoras, mientras que los bonos subordinados de las compañías aseguradoras se emiten por razones de solvencia, pero tienen características comunes”, explica Bocchin en una entrevista en exclusiva a Funds Society.

Así, al introducir bonos subordinados de entidades aseguradoras logran una mayor diversificación con instrumentos “que tienen casi la misma estructura que un bono híbrido corporativo y proporciona el mismo spread”, explica el gestor.

Con este mismo fin, el gestor comenta que recientemente han añadido también instrumentos AT1, conocidos como CoCos en la cartera, porque es “un instrumento que usamos tácticamente para aumentar el retorno del portafolio y que nos gusta mucho. Es más volátil que los instrumentos híbridos de empresas o de aseguradoras, pero, de nuevo, nos aporta diversificación y flujos de cupones que nos son muy útiles hoy en día”, explica Bocchin.

Actualmente, la cartera del fondo AZ Sustainable Hybrid está compuesta por un 45% de bonos híbridos corporativos, un 27% de bonos subordinados de bancos y un 24% de aseguradoras. Bocchin explica que generalmente existe uno o dos notches de diferencia entre el rating bono hibrido o subordinado y el rating del emisor, dependiendo del grado de subordinación y que en este tipo de activos “el inversor es compensado por la subordinación, en un título con mayor volatilidad, pero con un spread similar al del segmento High yield y con un riesgo de default de grado de inversión.”

Reducción de la sensibilidad de tipos de interés

Otra de las características de su estilo de inversión, es que se gestiona en base a diferenciales, lo que implica que desglosen los dos factores que componen la tir total en el riesgo del emisor y el riesgo del entorno macroeconómico reflejado en la tasa libre de riesgo. Así, en base a este enfoque y a sus actuales perspectivas de tipos de interés, han reducido recientemente la sensibilidad de la cartera.

“En Europa, estamos en un entorno de tipos negativos que pensamos que no está plenamente justificado. Tenemos una visión a medio, largo plazo en la forma en que gestionamos la cartera, y pensamos que tipos de interés negativos son una distorsión del mercado y que probablemente en 2-3 años, con la economía europea tocando fondo y la inflación aumentando, pueda ocurrir que los tipos lentamente comiencen a subir de negativo a cero”, afirma el gestor.

Consecuentemente, su posicionamiento actual es que tienen una cartera larga de crédito, pero corta con respecto al riesgo de tipos de interés. Bocchin explica, “la duración actual de nuestra cartera es de 4,5 años, pero la sensibilidad a los tipos de interés es menos de 3 años, porque estamos casi 2 años cortos en futuros tanto en la curva alemana como en un pequeño componente de la curva italiana.”

Aplicación criterios ESG

Otro aspecto diferenciador es la aplicación de criterios ESG en la elección de los valores que forman parte de la cartera. “Desde que empezamos a gestionar el fondo el porcentaje de emisores que cumplen con criterios ESG ha aumentado de 75% a 95%, afirma el experto, que aplica este filtro en base a los criterios establecidos por su proveedor externo Vontobel.

En esta línea el gestor añade, que a pesar de que este tipo de instrumentos son mayoritariamente emitidos por entidades europeas, augura un gran desarrollo de emisores ESG en mercados emergentes en los próximos años y asegura que desde Azimut cuentan con el equipo y la experiencia necesaria para aprovechar esta oportunidad.

2020: Un año para beneficiarse del carry

En términos de rentabilidad de este tipo de activos, el fondo ha tenido un retorno muy significativo en lo que llevamos de año, aunque Bocchin señala que la rentabilidad del año 2019 tiene que verse en conjunto con la del 2018 debido a la fuerte ampliación de diferenciales a finales de 2018 y su posterior recuperación durante 2019. Es base a esta buena evolución, en julio de 2019 redujeron ligeramente el riesgo de la cartera disminuyendo su exposición en AT1 y reinvirtiendo en híbridos corporativos y de algunas aseguradoras.

Con respecto al 2020, el gestor señala que la rentabilidad del 2019 va a ser muy difícil de replicar. Sin embargo, a pesar de que los diferenciales están en niveles de 200 puntos básicos, el gestor opina que aún hay espacio para mayores reducciones, especialmente durante el primer semestre de 2020.

“Con el QE, el BCE está comprando crédito grado de inversión, por lo que los inversores están viendo como hay un estrechamiento de los diferenciales, teniendo que buscar retorno en la parte baja de la estructura de capital”, explica el gestor.

En definitiva, de cara al 2020 esperan un retorno entre el 2-4% en euros (es decir, entre 4.6% y 6.6% en dólares) bajo escenarios optimistas, aunque no descartan periodos de volatilidad provocados mayoritariamente por decepción con respecto al crecimiento chino “Durante 2020, es cuando se va a poder apreciar el carry de esta clase de activos. No esperamos una gran comprensión de diferenciales, aunque algo habrá, por lo que el retorno sería principalmente la tir del portafolio”, concluye el gestor.